报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 零跑汽车新款B10电动汽车预售价格有竞争力，且具备自主研发的自动驾驶和底盘能力，对其销量更有信心，上调2025财年预计销量7%至48万辆 [1] - 预计2025财年净亏损极小，2026财年随着更多新A和D系列车型推出将实现净利润12.6亿元人民币 [1] - 估计其在底盘和关键部件方面被低估的研发能力，可能使B系列毛利率超出部分投资者预期 [1] - 3月11日的投资者日展示技术，可能成为其股价的积极催化剂 [1] 各部分总结 盈利总结 - 2022 - 2026财年，营收分别为123.85亿、167.47亿、321.64亿、510.23亿、575.38亿元人民币，同比增长295.4%、35.2%、92.1%、58.6%、12.8% [2] - 毛利率分别为 - 15.4%、0.5%、8.4%、11.2%、12.3%；营业利润分别为 - 52.27亿、 - 43.77亿、 - 31.71亿、 - 6.92亿、2.27亿元人民币 [2] - 净利润分别为 - 51.09亿、 - 42.16亿、 - 28.21亿、 - 0.98亿、12.58亿元人民币；每股收益分别为 - 488.79、 - 362.06、 - 210.98、 - 6.68、85.19分人民币 [2] - 市销率分别为4.2、3.1、1.6、1.0、0.9；市盈率在2026财年为45.4；市净率分别为4.9、3.6、4.0、4.3、3.9 [2] 目标价格与股价表现 - 目标价格从40.00港元上调至50.00港元，当前价格41.50港元，潜在涨幅20.5% [3] - 1个月、3个月、6个月绝对涨幅分别为17.4%、43.1%、80.4%，相对涨幅分别为6.2%、22.2%、30.7% [5] 股东结构 - 朱江明先生及其一致行动人持股24.5%，Stellantis N.V.持股21.3% [4] 关键业务分析 - 3月10日推出B10电动汽车，预售价格10.98 - 13.98万元人民币，带激光雷达和城市NOA功能的车型低至12.98万元人民币，价格有竞争力 [6] - 因内部利用高通8650芯片进行自动驾驶研发，很多投资者低估其研发能力，上调2025财年B系列销量2.5万辆，总销量上调3万辆至48万辆 [6] - 2024年第四季度毛利率环比上升5.2个百分点至13.3%，营收环比增长37%至135亿元人民币，净利润8100万元人民币 [6] - 预计2025财年整体毛利率同比上升2.9个百分点至11.2%，因Leap 3.5架构降低成本使B系列毛利率与C系列相近 [6] - 下调零跑国际2025财年利润预测，因其今年主要进行海外网络扩张且海外KD工厂可能生产延迟 [6] - 预计2025 - 2026财年营收分别同比增长59%、13%至510亿、575亿元人民币，2025财年净亏损9800万元人民币，2026财年净利润12.6亿元人民币 [6] 财务数据 季度数据 - 2024年第四季度销量120863辆，同比增长118.4%，环比增长40.3%；平均售价111389元人民币，同比增长16.8%，环比下降2.6% [7] - 营收134.63亿元人民币，同比增长155.1%，环比增长36.6%；毛利润17.92亿元人民币，同比增长404.9%，环比增长123.5% [7] - 研发费用8.95亿元人民币，同比增长43.8%，环比增长14.8%；销售、一般及行政费用10.48亿元人民币，同比增长33.5%，环比增长17.7% [7] - 营业利润 - 3600万元人民币，净利润8100万元人民币；毛利率13.3%，同比上升6.6个百分点，环比上升5.2个百分点 [7] - 营业利润率 - 0.3%，同比上升19.0个百分点，环比上升7.2个百分点；净利率0.6%，同比上升18.7个百分点，环比上升7.6个百分点 [7] 盈利预测调整 - 2024 - 2026财年，新预测营收分别为321.64亿、510.23亿、575.38亿元人民币，较旧预测分别增长4.3%、8.5%、3.2% [8] - 毛利润分别为26.94亿、57.34亿、70.88亿元人民币，较旧预测分别增长4.7%、9.2%、4.4% [8] - 2026财年净利润较旧预测增长57.5% [8] 与市场共识对比 - 2024 - 2026财年，CMBIGM预测营收较市场共识分别增长2.0%、 - 8.1%、 - 26.9%；毛利润较市场共识分别增长19.7%、 - 7.0%、 - 30.5% [9] - 2026财年营业利润较市场共识低80.8%，净利润较市场共识低32.9% [9] 财务摘要 - 2021 - 2026财年，营收从31.32亿元人民币增长至575.38亿元人民币；净利润从 - 28.46亿元人民币逐步改善至2026财年的12.58亿元人民币 [11] - 资产和负债规模整体呈上升趋势，股东权益逐步增加 [11] 现金流与指标 - 2021 - 2026财年，经营活动净现金流从 - 10.19亿元人民币逐步改善至2025财年的97.36亿元人民币，2026财年为50.15亿元人民币 [13] - 投资活动净现金流持续为负；融资活动净现金流波动较大 [13] - 营收、毛利润、EBITDA等指标的增长率和利润率指标逐步改善，净资产收益率从 - 85.4%逐步提升至2026财年的9.0% [13] - 净债务与权益比率、流动比率等指标呈现一定变化趋势 [13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标估值从 11 倍上调至 15 倍 FY25E 市盈率，新目标价为 7.48 港元，有 23%上升空间 [3] 报告的核心观点 - 浪潮数字企业将 DeepSeek 模型嵌入浪潮海岳大模型平台业务环节，提升产品吸引力，如 ChatBI 应用场景接入 DeepSeek - R1 大模型后内容生成精度较其他主流开源模型提升 20%，结果可用性达 95% [1] - 《2025 政府工作报告》推动传统制造业改造提升、数字化转型及“人工智能 +”行动，智能软件行业有望加快技术成果转化和提升竞争力 [2] - DeepSeek 发布、政策支持及制造业数字化转型促进软件服务企业发展，预测浪潮数字企业未来云服务收入每年同比增长 30 - 40%，维持 FY24E/FY25E 收入预测为 100 亿/120 亿人民币，净利润 3.6 亿/5.2 亿人民币预测 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司业务进展 - 浪潮数字企业宣布浪潮海岳大模型平台嵌入 DeepSeek 模型，支持多模式使用智能服务，可切换智能应用场景模型、微调及开发 AI 应用 [1] 政策环境 - 国务院《2025 政府工作报告》提出推动传统制造业改造提升、数字化转型，支持大模型应用，政策推动下智能软件行业有望加快技术成果转化和提升竞争力 [2] 行业与公司估值及财务预测 - DeepSeek 发布、政策支持和制造业数字化转型使软件服务行业估值提升，预测浪潮数字企业云服务收入每年同比增长 30 - 40%，维持 FY24E/FY25E 收入 100 亿/120 亿人民币、净利润 3.6 亿/5.2 亿人民币预测，目标估值上调，新目标价 7.48 港元，有 23%上升空间 [3] - 给出公司 FY22 - FY26 年主要财务数据预测，包括收入、净利润、每股盈利等指标及增长率、市盈率、市净率等比率 [5][9] 股票资料 - 现价 6.10 港元，总市值 6773 百万港元，流通股比例 40.8%，已发行总股本 1142 百万，52 周价格区间 2.49 - 6.49 港元，3 个月日均成交额 32.7 百万港元，主要股东浪潮集团持股 54.6% [6] 历史建议和目标价 - 2024 年 10 月 18 日评级“买入”，目标价 HK$5.50；2025 年 3 月 10 日评级“买入”，目标价 HK$7.48 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，上调目标价至 29.2 港元，较当前股价有 19%上涨空间 [1][5] 报告的核心观点 - 中烟香港 2024 年收入 13,074.2 百万港元，同比增长 10.5%；年内利润 902.8 百万港元，同比增长 30.4% [1] - 预计 2025/2026/2027 年净利润为 9.6/10.2/10.8 亿元，对应每 EPS 收益为 1.32/1.40/1.48 港元 [1][5] - 烟叶价格可能触顶回落，对进出口业务有压力，但卷烟出口、新烟出口和巴西业务将保持收入和利润率的持续增长 [5] 根据相关目录分别进行总结 业务情况 - 烟叶进口业务：2024 年营业收入 82.54 亿港元，同比增长 2.2%，毛利润 8.26 亿港元，同比增长 12.7%，毛利率 10.0%，同比提高 0.9pct；进口数量 111,980 吨，同比下降 4.5%，单位销售价格 73726 港元/吨，同比上涨 6.9%；下半年因巴西洪水，毛利率回落到 5.6% [2] - 卷烟出口业务：2024 年营业收入 15.74 亿港元，同比增长 30.2%，毛利润 2.77 亿港元，同比增长 69.1%，毛利率 17.6%，同比提高 4.0pct；全年销量 33.4 亿支，同比增长 19.1%，销售均价 9.42 港元/20 支，同比上涨 9.3%；未来有望稳健增长且毛利率有提升空间 [3] - 烟叶类产品出口业务：2024 年营业收入 20.62 亿港元，同比增长 24.8%，毛利润 0.84 亿港元，同比增长 85.8%，毛利率 4.1%，同比提高 1.4pct；全年销量 83,487 吨，同比增长 18.4%，销售均价 24698 港元/吨，同比上涨 5.4% [3] - 新型烟草制品出口业务：2024 年营业收入 1.35 亿港元，同比增长 4.0%，毛利润 0.07 亿港元，同比增长 23.2%，毛利率 5.2%，同比提升 0.8pct；全年销量 7.6 亿支，同比增长 12.5%，销售均价 3.55 港元/20 支，同比下降 7.6% [4] - 巴西业务：2024 年营业收入 10.50 亿港元，同比增长 37.0%，毛利润 1.84 亿港元，同比增长 30.2%，毛利率 17.5%，同比降低 0.9pct；全年销量 31,627 吨，同比下降 2.4%，销售均价 33187 港元/吨，同比上涨 40.3%；2024 年成本上涨压力预计今年缓解 [4] 股息情况 - 公司派发期末股息每股 0.31 港元，叠加中期股息，全年共发放每股股息 0.46 港元，派息率 37%，对应当前股价的股息率为 1.9% [4] 股东结构 - 截止 2024 - 6 - 30，中烟国际持股 72.3%，其他股东持股 27.7% [8] 股价表现 - 一个月相对收益 -23.26%，绝对收益 -7.28%；三个月相对收益 -28.02%，绝对收益 -6.05%；十二个月相对收益 116.18%，绝对收益 164.35% [9] 财务及估值摘要 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（港元百万）|8,324|11,836|13,074|13,140|13,671|14,155| |增长率(%)|/|42.19%|10.46%|0.50%|4.04%|3.54%| |净利润（港元百万）|464|692|903|960|1,021|1,076| |增长率(%)|/|49.16%|30.39%|6.38%|6.32%|5.39%| |毛利率(%)|10.14%|9.19%|10.54%|11.21%|11.41%|11.57%| |净利润率(%)|5.58%|5.85%|6.91%|7.31%|7.47%|7.60%| |每股收益(港元)|0.54|0.87|1.23|1.32|1.40|1.48| |每股净资产(港元)|3.24|3.90|4.61|5.54|6.53|7.56| |市盈率|45.2|28.3|19.8|18.6|17.5|16.6| |市净率|7.6|6.3|5.3|4.4|3.8|3.2| |股息率|1.8%|3.3%|1.9%|2.0%|2.1%|2.2%| |净资产收益率(%)|21.99%|28.07%|30.69%|27.37%|24.48%|22.09%|[11] 财务报表预测 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营业务收入（港元百万）|8,324|11,836|13,074|13,140|13,671|14,155| |YoY|/|42.2%|10.5%|0.5%|4.0%|3.5%| |营业成本（港元百万）|-7,480|-10,748|-11,697|-11,667|-12,111|-12,517| |毛利（港元百万）|844|1,088|1,378|1,473|1,560|1,638| |毛利率|10.1%|9.2%|10.5%|11.2%|11.4%|11.6%| |管理费用（港元百万）|-187|-153|-158|-210|-219|-226| |占收入比例|-2.2%|-1.3%|-1.2%|-1.6%|-1.6%|-1.6%| |财务费用（港元百万）|-85|-167|-224|-197|-205|-212| |占收入比例|-1.0%|-1.4%|-1.7%|-1.5%|-1.5%|-1.5%| |其他收入/支出（港元百万）|44|91|120|121|126|130| |占收入比例|0.5%|0.8%|0.9%|0.9%|0.9%|0.9%| |除税前溢利（港元百万）|616|859|1,116|1,187|1,262|1,330| |所得税（港元百万）|-151|-167|-213|-226|-241|-254| |所得税率|24.6%|19.4%|19.1%|19.1%|19.1%|19.1%| |净利润(含少数股东权益)（港元百万）|464|692|903|960|1,021|1,076| |净利率|5.6%|5.8%|6.9%|7.3%|7.5%|7.6%| |少数股东损益（港元百万）|89|94|49|49|51|53| |净利润(不含少数股东权益)（港元百万）|375|599|854|911|970|1,023| |每股收益 （港元）|0.54|0.87|1.23|1.32|1.40|1.48| |市盈率 （倍）|45.2|28.3|19.8|18.6|17.5|16.6|[13] 估值分析 - 采用可比公司和 DCF 两种方法估值 [14] - 可比公司选取港股和美股中烟草相关公司，2025 年预测 PE 平均值 23.2x，考虑公司特许经营地位和行业前景，给予 22x PE，2025 年预测 EPS 为 1.32 港元，对应股价测算为 29 港元 [14] - DCF 方式估算，给予 WACC 为 8.3%，长期增速 2%，合理市值为 203 亿港元，对应价格为 29.4 港元 [14] - 综合两种估值方法，认为公司目标价为 29.2 港元，较最新收盘价有 19%上涨空间 [14]

报告公司投资评级 - IPO专用评级为5.4，认为可以考虑申购，但料空间不大 [8][11] 报告的核心观点 - 赤峰黄金是快速发展的国际黄金生产商，产量和资源量排名靠前，运营效率领先，海外业务占比大，收入和利润增长良好，行业前景较好，估值相对合理，但考虑是A+H股市场情绪一般 [1][2][11] 公司概览 - 赤峰黄金是国际黄金生产商，业务可追溯至2012年，A股代码600988.SH，拥有6个矿山分布于中国、老挝和加纳等地 [1] - 2021 - 2023年总矿产金产量分别为260.2/436.2/461.5千盎司，年复合增长率33.1%，2023年产量461.5千盎司，在中国和全球黄金生产商中排名靠前 [1] - 运营效率领先，黄金全维持成本低于全球平均水平，海外市场收入占比大，2023年海外业务占黄金总产量及总收入的76.9%及71.9% [1] - 2021 - 2024年9月30日止九个月收入分别为37.8/62.6/72.2/62.2亿元，毛利率分别为33.2%/28.6%/32.6%/42.1%，归母净利润分别为5.8/4.5/8.0/11.1亿元 [2] - 收入主要来自黄金开采，2023年占87.6%，分地区看，2023年老挝是第一大收入来源地占42.3%，加纳占29.6%，中国占28.1% [2] - 截至2024年9月30日止九个月收入同比增长17.8%，因平均售价由421.3元/克增加至495.7元/克，税前利润同比增加143.7%，由金矿销量增加及售价上涨驱动 [2] 行业状况及前景 - 预计2024 - 2028年全球黄金需求量从140.1百万盎司到144.9百万盎司，年复合增长率0.8%，央行需求增长最快为6.9%，珠宝和投资需求小幅下降 [3] - 2024 - 2028年中国黄金需求量预计从35.7百万盎司到37.4百万盎司，年复合增长率1.1%，央行需求增长最快为11.7%，珠宝需求下降4.7% [3] - 预计2024 - 2028年全球黄金供应量年复合增长率为1.1%，中国为3.0% [3] - 预计全球黄金现货价格于2024 - 2028年按7.1%的复合年增长率稳步上升，由2024年的2357.1美元/盎司上升到2028年3097.7美元/盎司 [4] 优势与机遇 - 是中国最大的民营黄金生产商，产量及收入增量领先，市场前景好 [5] - 在并购和整合业务方面有良好记录，具备海外经验及全球知名度 [5] - 通过技术升级降本增效，提高盈利能力 [5] - 独特企业文化和长效激励机制推动管理层和员工成长 [5] - 管理团队经验丰富、专业尽职，矿山运营业绩优秀 [5] IPO点评 - 发行价范围13.72 - 15.83港元，发行股数绿鞋前205.65百万股，总发行金额绿鞋前28.22 - 32.55亿港元，净集资金额绿鞋前28.19 - 29.52亿港元 [8] - 发行后股本绿鞋前1869.56百万股，绿鞋后1900.41百万股，发行后市值绿鞋前256.50 - 295.95亿港元，绿鞋后260.74 - 300.84亿港元 [8] - 备考每股有形资产净值2.03 - 2.26港元，备考市净率6.76 - 7.00倍，保荐人为中信证券 [8] 集资用途 - 所得款项净额约50%用于未来五年现有矿场的升级及勘探 [10] - 约40%用作未来三年在采矿业发展成熟、政策稳定国家收购优质矿业资产 [10] - 约10%用作一般公司用途 [10] 投资建议 - 基石投资人有金山（香港）国际、斯派柯国际，合计申购占比约二成 [11] - 按2023年和2024年同花顺预测净利润计算，2023年P/E为29.96x - 34.57x，2024预测P/E为14.06x - 16.22x，估值相对合理 [11] - 同业中紫金矿业2899.HK 2023A/2024E年P/E为16.97x/12.33x，山东黄金1787.HK 2023A/2024E年P/E为33.03x/18.6x [11] - 公司本次H股上市相较于A股折扣为12% - 21%，对比紫金矿业H股相较A股折价为11%，山东黄金折价为41% [11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予老铺黄金“优于大市”评级 [3][84] 报告的核心观点 - 老铺黄金定位高端古法手工金器，发展成黄金潮流引领者和行业标准制定者，品牌势能加速上升，2024 年净利大幅增长 [6] - 公司激励机制充分，产品、品牌和渠道优势明显，财务表现良好，预计未来收入和利润持续增长，首次覆盖给予“优于大市”评级 [9] 各部分总结 概况 - 复盘：2009 - 2016 年为品牌创立期，推出古法黄金珠宝门店并注册商标；2017 - 2019 年为业务发展期，岳阳工厂投产、北京 SKP 门店开设并推出线上渠道；2019 年至今为品牌势能上升期，推出新产品、成为行业标准制定者并在港交所上市，2024 年净利 14 - 15 亿元同比增 236% - 260% [20][21] - 募投项目：募资 9.57 亿港元，73.3%用于扩展销售网络促进品牌国际化，11.3%用于维持品牌定位和提高知名度，2.7%用于优化信息技术系统，2.7%用于加强研发能力，10.0%用于一般营运资金及用途 [23][24][25] - 业务构成：2018 - 23 年收入 CAGR35.5%，净利 CAGR63.6%，单店收入提升；分产品看，足金镶嵌收入占比上升；分渠道看，线下/线上收入 CAGR 分别为 52.1%/56.5%，足金镶嵌产品占比提升拉高毛利率 [25][27][32] 壁垒 - 机制：2018 年以来多轮股权激励，涉及高管、设计师等；2025 年发布股份奖励计划；薪酬体系激励有效，销售人员人均月均薪酬和人均年创收提升 [34][36][37] - 产品：创始人领导研发，研发支出增加；2021 - 23 年迭代产品及新品收入占比超 10%，专利和著作权多；岳阳工厂产能提升，采用学徒制，单克工费 31 元以上，终端定价和毛利率高 [39][40][46] - 品牌：卡位高奢黄金品类，引领高端消费，是古法金行业标准制定者；忠诚会员人数增长，主流产品价格带上移 [49][53] - 渠道：高端商圈覆盖率 80%，门店文房形象提升体验；单店效益好，2023 年/1H24 同店营业额各增 115%/104%，前五大购物中心坪效超 100 万元/平米 [59][62] 财务分析 - 毛利率、净利率优于同业，2020 - 2023 年毛利率超 40%，2023 年净利率 13.1% [72] - 销售和管理费用部分固定，费用率随单店提效有望降低，2023 年销售和管理费用率下降 [74] - 租金等费用大部分可变，预计新店租金费用率随品牌势能扩大降低 [75] - 存货周转天数近年下降，2023 年降至 205 天 [77] - 2023 年 ROE 提升至 34.9%，优于同业，净利率和总资产周转率贡献大 [79][80] 盈利预测与估值 - 假设 2024 - 2026 年线下门店数、单店收入、线上渠道收入及毛利率等情况，预计收入各 86、143、180 亿元，归母净利润各 14.5、24.8、32.1 亿元 [84][85] - 采用 PEG 估值法，给予 2025 年 0.60 - 0.65xPEG，对应合理市值区间 1064 - 1153 亿元，合理价值区间 685 - 742 港元 [84]

报告公司投资评级 - 首次覆盖蜜雪集团，给予“买入”评级 [1][8][62] 报告的核心观点 - 蜜雪集团核心价值在于其在赛道内统治力，国内门店数量断层领先，过去两年年均开店达7000家，统治力强的品牌有望享有更高估值 [8] - “茶饮赛道”中平价、中端、高端市场是不同赛道，面临不同竞争格局，2024E - 2028E复合增速显示平价市场达23%领先，蜜雪在增速最快赛道且品牌力最强 [8] - “雪王”IP国民级程度在现制饮品中遥遥领先，抖音上蜜雪冰城话题讨论次数达435亿次 [8] - 预测公司2024 - 2026年归母净利润为43.8/51.2/59.4亿元，对应PE为28/24/21倍，类比强势能品牌，目标PE为2026年30x，对应目标价509港元，目标市值1931亿港币 [8][62] 根据相关目录分别进行总结 平价现制饮品是一个独立赛道，蜜雪独占鳌头 - 饮品现制化趋势持续强化，全球现制饮品市场稳步增长，2018 - 2023年复合增速为5.4%，2023 - 2028年预计达7.2%，中国和东南亚市场增速大于整体 [11][12] - 现制饮品不同价格带是不同赛道，平价市场增速领先，2024E平价、中价、高价现制饮品市场规模分别为1633亿、2955亿、1691亿，24 - 25年预计增速分别为28%/20%/7%，2024E - 2028E复合增速分别为23%/17%/8% [14][15] - 蜜雪冰城统治平价市场，中价市场竞争激烈，2024年以来平价现制饮品增速保持在20%+，蜜雪独占鳌头；中价市场规模大但竞争激烈格局未定；高价市场格局竞争没中价激烈但增速低 [19][22][24] 茶饮品牌数据横向观：蜜雪规模&净利率均领先 - 加盟模式下蜜雪门店网络快速扩张，截至2023年底蜜雪门店数37565家呈断层式领先，且蜜雪等加盟门店占比超99% [34] - 茶饮公司中蜜雪GMV断层领先，2023年度接近500亿元 [36] - 蜜雪卡位杯单价10元以下赛道，其余集中16 - 17元，蜜雪和沪上阿姨单店年GMV在140 - 160万元，蜜雪杯单价6 - 7元 [39] - 蜜雪净利率领先，波动主要受毛利率变化及2022年股权激励费用影响，达15 - 20%水平 [43] 国民级品牌：“雪王”IP国民度高，出海扩张进行时 - 国民IP“雪王”助力品牌化营销，公司通过推出相关视听内容、建立线上线下营销矩阵，实现“雪王”IP线上联动营销，抖音话题播放量超435亿次，线下通过门店及活动触达消费者 [45] - 复盘名创优品：优质供应链品牌化出海，名创优品从东南亚开始扩张，海外收入占比已达40%+，海外模式分直营、加盟、代理 [48][50] - 蜜雪集团出海展望：茶饮品牌出海最强音，以加盟模式快速扩张，海外门店以东南亚为核心，截至2024年9月30日海外门店4792家，占比10.6%，未来将巩固供应链优势，日韩市场或成第二大增量市场 [54][58] 盈利预测与投资评级 - 蜜雪集团作为平价现制饮品龙头，自建供应链体系打造核心壁垒，IP化品牌营销塑造品牌心智，以加盟模式深耕下沉市场，推进品牌出海，预测2024 - 2026年归母净利润为43.8/51.2/59.4亿元，对应PE为28/24/21倍，目标PE为2026年30x，对应目标价509港元，目标市值1931亿港币，首次覆盖给予“买入”评级 [62]

报告公司投资评级 - 首次覆盖蜜雪集团，给予“买入”评级 [1][8][62] 报告的核心观点 - 蜜雪集团核心价值在于赛道统治力，国内门店数断层领先，过去两年年均开店约7000家，强品牌力有望带来高估值 [8] - 茶饮市场中平价、中端、高端是不同赛道，面临不同竞争格局，2024E - 2028E平价赛道复合增速23%领先，蜜雪在该赛道品牌力最强 [8] - “雪王”IP国民级程度在现制饮品中遥遥领先，抖音话题讨论次数达435亿次 [8] - 预测公司2024 - 2026年归母净利润为43.8/51.2/59.4亿元，对应PE为28/24/21倍，类比强势能品牌，目标PE为2026年30x，对应目标价509港元，目标市值1931亿港币 [8][62] 根据相关目录分别进行总结 平价现制饮品是一个独立赛道，蜜雪独占鳌头 - 饮品现制化趋势持续强化，全球现制饮品市场稳步增长，2018 - 2023年复合增速5.4%，预计2023 - 2028年达7.2%，中国和东南亚增速大于整体 [11] - 现制饮品不同价格带是不同赛道，平价市场增速领先，2024E平价、中价、高价现制饮品市场规模分别为1633亿、2955亿、1691亿，24 - 25年预计增速分别为28%/20%/7%，2024E - 2028E复合增速分别为23%/17%/8% [14][15] - 蜜雪冰城统治平价市场，中价市场竞争激烈，2024年以来平价现制饮品增速20%+，蜜雪独占鳌头；中价市场规模大但竞争激烈格局未定；高价市场竞争格局没中价激烈但增速低 [19][22][24] 茶饮品牌数据横向观：蜜雪规模&净利率均领先 - 加盟模式下蜜雪门店网络快速扩张，截至2023年底门店数37565家呈断层式领先 [34] - 茶饮公司中蜜雪GMV断层领先，2023年度接近500亿元 [36] - 蜜雪卡位杯单价10元以下赛道，其余集中16 - 17元，蜜雪和沪上阿姨单店年GMV在140 - 160万元，古茗和茶百道在240 - 250万元，奈雪的茶单店接近400万元 [39] - 蜜雪净利率领先，达15 - 20%，源于统治性品牌力及供应链规模化 [43][44] 国民级品牌：“雪王”IP国民度高，出海扩张进行时 - 国民IP“雪王”助力品牌化营销，公司通过推出视听内容、建立营销矩阵等实现线上线下联动营销，抖音话题播放量超435亿次 [45] - 复盘名创优品，其从东南亚开始海外扩张，海外收入占比达40%+，海外模式分直营、加盟、代理 [48][50] - 蜜雪集团出海展望，以加盟模式快速扩张，海外门店以东南亚为核心，截至2024年9月30日海外门店4792家，占比10.6%，未来将巩固供应链优势，日韩市场或成增量市场 [54][58] 盈利预测与投资评级 - 蜜雪集团作为平价现制饮品龙头，自建供应链体系、IP化营销，深耕下沉市场、推进出海，预测2024 - 2026年归母净利润为43.8/51.2/59.4亿元，对应PE为28/24/21倍，目标PE为2026年30x，对应目标价509港元，目标市值1931亿港币，首次覆盖给予“买入”评级 [62]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价16.20元人民币，17.55元港币 [4] 报告的核心观点 - 预测2024 - 2026年EPS分别为1.43、1.08、1.29元，维持可比公司25年PE平均估值15倍 [4] - 1月吉利汽车总销量26.67万辆，同比增长24.9%，环比增长27.0%，新能源汽车销量12.11万辆，同比增长83.9%，环比增长8.9%，出口2.68万辆，同比增长2.0%，环比增长9.2% [9] - 1月吉利品牌销量22.47万辆，同比增长30.1%，环比增长43.3%，银河和中国星·高端系列销量创新高，极氪品牌销量1.19万辆，同比减少4.7% [9] - 1月领克品牌销量3.01万辆，同比增长6.7%，环比增长15.3%，发布领克900车型，预计4月上市 [9] - 吉利海外布局持续深化，2025年海外汽车销售目标增速为15.6%，预计海外销量46.69万辆 [9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2022 - 2026年营业收入分别为147,965、179,204、224,632、269,476、316,008百万元，同比增长45.6%、21.1%、25.4%、20.0%、17.3% [6] - 营业利润分别为3,650、3,806、13,751、10,272、12,142百万元，同比增长14.8%、4.3%、261.3%、 - 25.3%、18.2% [6] - 归属母公司净利润分别为5,260、5,308、14,442、10,884、12,948百万元，同比增长8.5%、0.9%、172.1%、 - 24.6%、19.0% [6] - 毛利率分别为14.1%、15.3%、15.6%、15.6%、15.6%，净利率分别为3.6%、3.0%、6.4%、4.0%、4.1% [6] - 净资产收益率分别为7.0%、6.6%、15.5%、10.5%、11.2%，市盈率分别为28.5、28.3、10.4、13.8、11.6倍 [6] - 市净率分别为2.0、1.8、1.6、1.5、1.3倍 [6] 财务报表预测与比率分析 - 成长能力方面，2022 - 2026年营业收入同比增长45.6%、21.1%、25.4%、20.0%、17.3%，营业利润同比增长14.8%、4.3%、261.3%、 - 25.3%、18.2%，归属于母公司净利润同比增长8.5%、0.9%、172.1%、 - 24.6%、19.0% [10] - 获利能力方面，毛利率分别为14.1%、15.3%、15.6%、15.6%、15.6%，净利率分别为3.6%、3.0%、6.4%、4.0%、4.1%，ROE分别为7.0%、6.6%、15.5%、10.5%、11.2% [10] - 偿债能力方面，资产负债率分别为51.7%、55.8%、59.6%、58.8%、59.2%，流动比率分别为114.7%、117.4%、103.0%、106.2%、109.9%，速动比率分别为99.0%、101.4%、90.5%、96.0%、99.3% [10] - 营运能力方面，应收账款周转率分别为4.5、4.6、4.0、4.5、4.5，存货周转率分别为15.5、11.6、11.6、16.0、16.0 [10] 现金流相关 - 投资活动现金流2022 - 2026年分别为 - 12,130.4、 - 16,144.6、 - 23,172.0、 - 11,382.3、 - 12,107.8百万元 [11] - 筹资活动现金流分别为1,325.1、 - 2,763.8、24,980.0、 - 10,548.9、 - 905.9百万元 [11] - 现金净增加额分别为5,213.1、3,433.9、16,395.6、12,394.6、12,861.3百万元 [11] 每股指标及估值比率 - 每股收益2022 - 2026年分别为0.52、0.53、1.43、1.08、1.29元，每股经营现金流分别为1.6、2.2、1.4、3.4、2.6元 [6][11] - 每股净资产分别为7.6、8.5、9.1、10.1、11.3元，市盈率分别为28.5、28.3、10.4、13.8、11.6倍 [6][11] - 市净率分别为2.0、1.8、1.6、1.5、1.3倍 [6][11]

报告公司投资评级 - 维持优于大市评级，目标价42.90港币/股，现价35.75港币（2025年03月07日收盘价） [2] 报告的核心观点 - 2024年京东健康收入略超市场预期，利润端显著超市场预期，预计2025年收入端确定性更强，品类市占率有望持续提升 [3] - 商家数量增长初步兑现业绩，平台生态得到进一步强化，未来1 - 2年平台规模有望快速膨胀 [5] - 看好有大量粘性用户的平台及AI在医疗领域的新场景建设，互联网医疗行业将受益于线上个账医保政策推进 [6] - 作为线上线下一体化的医疗服务龙头，在供给侧和需求侧优势明显，维持“优于大市”评级 [9] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年实现收入582亿元（+8.6%），除1Q24外后三个季度收入均同比双位数增长，经调整净利润48亿元（+15.9%），净利率达8.2%（+0.5pp） [3] - 单四季度收入165亿元（+11.3%），药品、器械、保健品三大品类均增长强劲，收入规模超22Q4疫情最高点 [4] 收入结构 - 2024年产品收入488亿元（+6.9%），平台、广告及其他服务94亿元（+18.9%），分别占总收入的83.9%和16.1% [5] 商家与平台 - 2022 - 2023年商家数量从超2万家增至超5万家，2024年达10万家以上，商家数量增长在服务收入端初步兑现 [5] - 预计未来1 - 2年平台规模快速膨胀，带来数字化营销等高毛利业务增长 [5] 线下药店 - 截至2024年末，在北京开设近60家自营O2O门店，基本覆盖北京用户，有望验证自营O2O商业价值 [5] 用户与技术 - 截至2024年末，年度活跃用户数量增长至1.8亿（+6.6%），年日均在线问诊咨询量超49万（+8.9%） [6] - 已开源医疗大模型“京医千询”，有望加速AI在医疗领域应用 [6] 医保服务 - 截至2024年末，先后在18个城市开通医保个账支付服务，接入全国超3000家医保定点药房 [6] 估值与预测 - 预计2025 - 2026年收入分别为666/757亿元，同比增长14.5%/13.7%；经调整净利润分别为44/54亿元，同比增长 - 7.3%/20.5% [8] - 通过DCF模型（WACC 9.2%，永续增长率2.0%）估计公司股权价值为1368亿港币，对应股价42.90港币/股，上调目标价3.4% [9][12] 财务报表分析 - 2023 - 2026年预计营收、利润等指标有不同程度变化，如营收增长、毛利率提升等 [15][16] - 关键比率方面，ROE、ROA等指标呈现一定波动 [15][16]

报告公司投资评级 - 行业：非必需性消费/汽车 - 6个月评级：买入（首次评级） - 当前价格：17.16港元 - 目标价格：26.94港元 [6] 报告的核心观点 - 吉利汽车从传统制造向智能电动科技全面蜕变，通过并购整合资源，布局多业务板块，打造自主技术优势 [1] - 燃油车稳定贡献利润，新能源业务有望扭亏为盈，未来规划明晰，新车布局全面，增长前景广阔 [2] - 新能源业务多品牌协同领跑，海外业务合作共赢加速全球布局，盈利预测显示盈利能力将进一步提升 [3][4][6] 根据相关目录分别进行总结 1. 吉利汽车：从传统制造到智能电动科技的蜕变 - 发展历程：1996年成立，1997年进军汽车行业，历经多个阶段实现从传统制造到智能化、科技化转型，通过并购整合全球资源提升竞争力 [13] - 业务布局：全面布局多元化业务，汽车业务是核心支柱，涵盖燃油、混动和纯电车型，覆盖5 - 80万元价格区间 [15] - 技术优势：打造模块化汽车架构，如CMA、SEA浩瀚、GEA、SPA Evo等；布局动力电池领域，自研金砖、神盾短刀电池；发布雷神EM - i超级电混和“智能汽车全域AI”技术体系；千里浩瀚规划实现“油电平权” [18][29][34] - 财务表现：2015 - 2018年利润高速增长，2023 - 2024年营收逐步提升；燃油车稳定贡献利润，新能源有望扭亏为盈；运营效率和盈利能力逐步回升 [45][47][49] - 未来规划：明晰品牌定位，避免内部竞争；明确2025年销量目标，新能源汽车销量目标150万辆；新车规划布局全面，完善产品矩阵 [51][52][53] 2. 新能源业务：吉利、极氪、领克多品牌组合领跑 - 吉利：旗下品牌覆盖不同市场需求，几何并入银河；下沉市场表现出色，中高端产品线销量走强；产品性价比突出，未来计划优化产品组合和开拓全球市场 [55][58][65] - 极氪：构建多样车型产品矩阵，销售利润和毛利提升，亏损幅度收窄；极氪001销量出色，极氪7X增长潜力强，极氪009深耕蓝海领域；未来优化产品矩阵，拓展海外市场 [68][70][75] - 领克：定位全球高端市场，车型矩阵多元化；亏损逐步减少，有望扭亏为盈；销量增长强劲，新能源车型表现抢眼；EM - P家族销量攀升，新品Z20有望提升销量 [81][83][85] - 极氪、领克战略整合：有望带来新优势，提升盈利能力 [3] 3. 海外业务：合作共赢，加速全球布局 - HORSE正式成立：与沃尔沃合作打造全球动力总成引领者 [4] - 赋能宝腾合作共赢：与宝腾合作开拓东盟市场 [4] - 雷诺韩国稳步发展：技术出海成功，大科雷傲热销 [4] - 领克出海：欧洲采用新业务模式，亏损大幅减少 [11] - 极氪出海：加速全球市场布局，发力欧洲、中东市场 [11] 4. 燃油车业务：内销逆势增长，出口业务增长前景广阔 - 内销：国内燃油车大盘下滑，吉利燃油车销量逆势增长 [5] - 出口：计划调整全球布局，控制欧洲成本，拓展第三世界市场，增长前景广阔 [5] 5. 盈利预测&投资建议 - 盈利预测：热销车型频出，高端化战略落地，全球化布局深入，预计24 - 26年净利润162.4/127.4/159.6亿元 [6] - 估值&投资建议：给予25年20倍PE估值，对应目标价26.94港币 [6]