核心观点 - 报告对家电行业维持“优于大市”评级，认为行业龙头在复杂环境下有望延续增势，盈利端受益于降本增效有望稳中有进 [1][11] - 近期原材料价格上涨对白电龙头盈利影响有限，其通过结构调整、费用节省等方式，盈利能力有望穿越周期 [1][16] - 2026年家电内需有望随新一轮国补政策推出而实现稳健增长，外销随海外降息及需求恢复有望回归良好增长 [11] 本月研究跟踪与投资思考 - **原材料成本影响分析**：复盘历史，原材料上涨对白电龙头毛利率影响程度逐步降低，2009-2011年单季度毛利率降幅最高5-7pct，2016-2017年约5pct，2020-2022年最高约2pct [1][17][18] - **当前周期评估**：2026年1月，SHFE铜和铝价同比分别上涨36.7%和20.9%，涨幅低于2020-2022年周期，预计此轮原材料成本上涨对白电公司整体毛利率降幅有望低于2pct [1][17] - **企业应对措施**：部分白电企业已出现提价动作，叠加费用端提效及节省，预计净利率波动幅度相对更小 [1][17] 行业供需与排产情况 - **白电排产降幅收窄**：据产业在线数据，2026年2月白电合计排产量2379万台，较去年同期生产实绩下降22.1%；1-2月合计排产量预计下降5.0%，环比2025年第四季度10%以上的降幅有所修复 [2][24] - **分品类排产表现**： - 空调：2月合计排产量1149万台，同比下降31.6%，1-2月累计下降10.3% [2][24] - 冰箱：2月合计排产量600万台，同比下降17.0%，1-2月累计下降6.4% [2][24] - 洗衣机：2月合计排产量630万台，同比下降3.2%，1-2月累计下降2.4%，外销排产同比增长1.5% [2][24] - **需求展望**：受春节错期影响2月排产承压，随着国补政策效果持续显现，白电排产有望延续企稳回升态势 [2][24] 零售市场表现 - **整体零售规模**：2025年中国家电市场（不含3C）零售规模8931亿元，同比2024年下滑4.3% [2][30] - **分品类零售额**： - 空调：零售额2357亿元，同比下降0.4% [2][30] - 冰箱：零售额1271亿元，同比下降11.5% [2][30] - 洗衣机：零售额963亿元，同比下降4.6% [2][30] - 干衣机：零售额145亿元，同比下降10.4% [2][30] - 厨房小家电：零售额663亿元，同比上涨3.8% [2][30] - 明火炊具：零售额201亿元，同比微增1.6% [2][30] - **品类分化**：在2024年国补高基数下，2025年家电零售规模有所回落，受国补影响较小的小家电品类增长相对较好 [6][30] 重点数据跟踪 - **市场表现**：2026年1月家电板块下跌0.97%，月相对收益为-2.62% [2][33] - **原材料价格**： - 2026年1月LME3个月铜/铝价格月度环比分别上涨7.8%/4.8% [2][37] - 冷轧板价格月环比下跌0.5% [2][37] - **集运指数**：2026年1月，美西/美东/欧洲线集运指数月环比分别上涨10.1%/11.3%/3.7% [2][42] 核心投资组合建议 - **白电板块**：推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、海信家电、格力电器 [3][11][12][14] - **黑电板块**：推荐TCL电子、海信视像 [3][15] - **小家电板块**：推荐石头科技、科沃斯、小熊电器、新宝股份 [3][12][14][15] - **厨电板块**：推荐老板电器 [12] - **照明及零部件板块**：推荐大元泵业、佛山照明 [13] 重点公司动态摘要 - **TCL电子**：与索尼订立意向备忘录，拟在全球成立合资公司承接索尼家庭娱乐业务，TCL电子持股51%；2025年业绩盈喜，预计经调整归母净利润23.3-25.7亿港元，同比增长45%-60% [44][45] - **萤石网络**：2025年营收59.0亿元，同比增长8.4%；归母净利润5.7亿元，同比增长12.4% [44] - **老板电器**：拟向优特智厨现金增资1亿元，以促进智能厨电产业技术革新与生态融合 [44] - **极米科技**：获得国内某知名汽车主机厂第二个车载投影开发定点 [45] - **得邦照明**：以14.5亿元收购嘉利股份67.48%股权，提升智能车灯研发能力 [45] - **浙江美大与火星人**：2025年业绩预告显示净利润均同比大幅下滑或出现亏损 [46] 行业动态摘要 - **洗衣机出口**：2025年1-11月，洗衣机出口量4640万台，同比增长12.4%；出口额56.8亿美元，同比增长9.3%，拉美市场增长迅猛 [47] - **家用空调出口**：2025年经历结构性调整，上半年抢出口导致渠道库存高企，下半年增速急转直下，预计2026年将进入分化中寻找新平衡的阶段 [48]

核心观点 - 报告核心观点认为，近期金银市场经历了由多重因素驱动的历史性剧烈波动，短期存在调整诉求以释放过热情绪，但中长期支撑逻辑仍在[13][14] - 对于A股市场，报告认为年前行情或以震荡为主，需关注大盘风格的修复，而春节后至两会期间是传统的“春季躁动”主战场，市场表现通常更优且风格可能从小盘切换至大盘[5][23][51] 市场表现与观察 - 本周（1/26-1/30）市场震荡整理，全A指数收跌-1.59%，中证红利、上证50领涨，中证500、科创50领跌[2][10] - 从风格看，周期、金融地产领涨，医药医疗、先进制造领跌，31个申万行业涨少跌多，石油石化、通信、煤炭领涨，汽车、电力设备、国防军工领跌[2][10] - 市场估值方面，股债收益差上升至0.4%，小于+1个标准差，估值分化系数环比下降12.4%[3][29] - 市场情绪有所调整，五维市场情绪指数环比下降9.8%至50.0，行业轮动强度MA5下降至33，低于40的预警值，主题热度聚集在黄金珠宝、光模块(CPO)、光通信[3][31] - 市场结构显示，成交额占前高比例环比上升7.6%至88.4%，煤炭、钢铁、石油石化行业的多头排列个股占比居前，计算机、电子、机械设备行业内部或存在个股α机会[3][35] - 市场资金方面，陆股通周内日平均成交金额较上周上升506.51亿元，成交笔数上升205.54万笔，成交额前三标的为宁德时代、中际旭创、紫金矿业，近5日涨幅分别为0.9%、10.9%、6.9%[3][39] - 杠杆资金本周净流出37.8亿元，主要流入有色金属、通信、建筑装饰行业，ETF资金表现为托底作用，主要指数ETF变动-925.7亿份，科创板100、国证2000、中证2000更受青睐[3][39] - 新成立偏股型基金份额日均83.0亿份，同比上升220.9%，较上周上升17.0%[3][39] 行业热点分析 - 机器人行业或迎催化，因四家具身智能厂商（松延动力、银河通用机器人、魔法原子、宇树科技）已牵手总台2026年春晚[4][48] - 人工智能领域，月之暗面公司于1月27日发布了新一代开源模型Kimi K2.5，带来了全新的视觉理解、代码和Agent集群能力[4][49] - 游戏行业供给持续丰富，2026年1月国产网络游戏版号发放177款，进口版号发放5款，另有14款游戏产品审批信息变更[4][50] 近期焦点：金银行情解读 - 金银市场在报告期内经历巨震，1月28日伦敦金现/伦敦银现分别上涨4.51%/4.20%，收于5413.81/116.61美元/盎司，但在1月29日深夜价格突发跳水，1月30日分别历史性下跌9.25%/26.42%，收于4880.03/85.26美元/盎司[13] - 报告认为，此前金银上涨的推动力包括：弱美元环境、美国化债的核心逻辑、矿山资本开支历史性不足的现实约束以及关键矿产权力的“隐形”推手，而开年后的地缘政治事件（如特朗普在委内瑞拉、格陵兰岛、伊朗的行为）及欧洲国家“抛售美债”等事项加速了上涨，导致市场情绪迅速升温并存在短线投机者[14] - 价格跳水的主要原因可能与美联储理事提名人沃什的鹰派政策倾向有关，其可能主张“降息+缩表”的组合，冲击了原有的美元流动性及美联储独立性叙事，叠加程序化交易和CTA模型同步减仓等因素，加剧了市场波动[14] - 短期来看，资金存在止盈动机，脆弱情绪易加剧波动，金银可能存在调整诉求以释放前期过热情绪，但中长期支撑逻辑或仍在[14] - A股方面，随着沪深300ETF申赎净流出压力边际收敛，以上证50、沪深300为代表的大盘权重股表现较好，大盘风格的修复有望延续，周五黄金概念股随金属价格调整而集体下跌[23] - “涨价链”逻辑已从有色板块扩散至农业板块，并且不局限于此，化工、存储、建材等方向均有涨价逻辑，当前有色板块交易较热，可切换关注其它“涨价链”线索[23] 宏观与事件更新 - 国内方面，2025年全国规模以上工业企业实现利润总额7.4万亿元，同比增长0.6%，扭转了连续三年的下降态势，其中12月份利润由11月下降13.1%转为增长5.3%[27] - 国务院办公厅印发《加快培育服务消费新增长点工作方案》，提出12条政策举措[27] - 海外方面，美联储维持基准利率在3.50%-3.75%不变，符合市场预期[27] - 当地时间1月31日凌晨，因预算未通过，美国联邦政府多个部门再次陷入“停摆”[27] - 行业层面，石油石化板块上行与特朗普考虑对伊朗发动重大军事打击的地缘风险有关，农林牧渔板块上行则受大宗商品上涨推升农产品价格预期影响[28]

核心观点 报告认为，2026年2月，全球市场需关注海外新因子对A股市场的再平衡影响[1] 国际市场方面，美债利率下行空间有限，美股需谨慎关注财报指引，日股上行空间有限，黄金趋势仍在但波动加大，油价短期或有反弹但中长期供过于求[2] 国内市场方面，A股市场或进入轮动巩固期，宽基指数预计维持震荡，结构上建议关注存储芯片、AI应用、机器人、商业航天等产业趋势板块，以及估值合理的化工和低位基建相关商品[2] 国际市场 - **美国经济数据**：12月非农就业和失业率变化不大，劳动力参与率为62.4%，环比小幅回落0.1%[6] 12月CPI同比2.7%，核心CPI同比2.6%，低于预期的2.7%，核心商品CPI环比增速为0%，前值为0.2%[6] - **美国货币政策**：1月FOMC会议维持政策利率在3.5%至3.75%不变[11] 特朗普提名立场偏鹰的沃什担任美联储主席，其政策倾向可能是“降息+缩表+监管改革”，这可能有利于大型银行[2][13] - **地缘政治**：特朗普针对格陵兰岛的关税威胁暴露了欧洲内部分裂[14] 美国在伊朗的动作短期可能对油价形成干扰[2][14] - **日本市场**：日本首相高市早苗为2月8日的大选宣布减税增支计划，引发市场对财政可持续性的担忧，导致日债遭抛售[15] 美日利差和日元汇率走势分化加剧，日本当局干预汇率的意愿抬升，预计日元很难再有大幅贬值空间，日股短期向上空间有限[24] - **美债展望**：美债利率向下空间有限，短端利率在窄幅震荡后可能反弹，10年期等长端利率在日债风波缓和后可能回落并进入新的震荡阶段[2][24] - **美股展望**：2月需重点关注美股财报指引，纳斯达克指数呈现高位滞涨特征，需警惕如微软等公司资本开支与业绩回报不匹配引发的ROI担忧，而如Meta等公司若显示AI投入提升生产率则可能提振市场[2][24] 在降息预期不强的背景下，中小盘指数机会不多，对美股整体需维持谨慎[2][24] - **黄金展望**：金价仍处于日线级别主升浪，但月末波动加大，后续需关注美日对日元汇率的干预（日本干预可能抛售美债，影响美元信用并推升金价）以及地缘局势[2][29] 全球央行2025年净购金规模同比有所回落，可能影响中长期价格支撑[29] - **原油展望**：伊朗局势推动油价反弹，原油相关标的短期可能有表现[2][29] 但中长期市场供过于求格局将持续，IEA预测2026年全球原油供应日均将增长250万桶至1.087亿桶[29] 若伊朗局势缓和，油价可能再度趋弱[2][29] 国内市场 - **宏观经济**：2025年全年GDP为140万亿元，同比增长5%[31] 12月出口强劲，但固定资产投资和社零走弱[31] 1月因春节错位，经济数据对市场影响可能不直接，需更多关注上市公司业绩预告[2][31] - **金融数据**：2025年12月M2同比增速回升至8.5%，M1同比增速降至3.8%，M1与M2增速裂口收窄，资金活跃度较前期有所下降[33] 新增社融约2.21万亿元，同比少增约0.65万亿元[33] - **A股市场表现**：1月A股市场呈现再平衡特征，有色金属、石油石化、基础化工、建筑材料等传统价值板块表现靠前，电子、计算机等科技板块维持相对强势，消费板块偏弱[2][35] 风格再平衡的原因包括国际局势推升能源价格、化工等行业进入落后产能清退阶段，以及监管遏制题材炒作导致热门赛道降温[35] - **相关板块估值**：截至1月30日，基础化工、石油石化的十年PE估值分位分别为72.2%、66.4%[36] - **A股市场展望**：2月A股市场或进入年前的轮动巩固期，交易活跃度可能降低，M1与M2增速裂口与两融余额走势分化显示资金活跃度下降，但存量资金或仍充裕，预计宽基指数维持震荡[2][42] - **A股结构建议**：存储芯片、AI应用、机器人、商业航天等板块的产业趋势仍在，建议保持关注，年前博弈波段机会为主[2][42] 化工相关板块建议关注估值仍位于合理区间的标的[2][42] 商品方面，关注两会预期可能带动的基建相关板块，部分相关商品价格处于低位，可能有阶段性机会[2][42] - **港股展望**：恒生科技下游需求还有待企稳，向上逻辑不坚实，建议以观望为主[2][42]

核心观点 - 1月第4周，A股市场资金整体呈现净流出状态，合计净流出1483亿元，较前一周净流出1739亿元的规模有所收窄[1] - 市场短期情绪指标处于2005年以来的高位，而长期情绪指标则处于2005年以来的中低位[1] - 从行业热度看，半导体、有色金属、国防军工等行业的交易活跃度（成交额占比）在过去一周处于历史极高位置[1] A股微观资金面汇总 - 1月第4周，资金入市合计净流出1483亿元，前一周为净流出1739亿元[1][8] - 资金流入项中：融资余额减少74亿元，公募基金发行增加415亿元，ETF净赎回1551亿元，北上资金估算净流出9亿元[1][8] - 资金流出项中：IPO融资规模为34亿元，产业资本净减持80亿元，交易费用为150亿元[1][8] A股市场情绪跟踪 - **短期情绪指标**：主要观察换手率和融资交易占比。最近一周年化换手率为627%，处于历史上由低到高90%的分位；最近一周融资交易占比为9.65%，处于历史上由低到高71%的分位[1][12] - **长期情绪指标**：主要观察大类资产比价。1）价格对比：最近一周A股风险溢价（全部A股PE倒数减十年期国债收益率）为2.48%，处于历史上由高到低46%的分位[2][12]；2）收益率对比：最近一周沪深300指数（除金融）股息率与十年期国债收益率之比为1.2，处于历史上由高到低7%的分位[2][14] - **行业情绪跟踪**： - 成交额占比历史分位数最高的三个行业是：半导体（99%）、有色金属（98%）、国防军工（97%）；最低的三个行业是：食品加工（0%）、交通运输（0%）、房地产（1%）[2][14] - 融资交易占比历史分位数最高的三个行业是：机械设备（86%）、电力设备（82%）、社会服务（79%）；最低的三个行业是：银行（14%）、非银金融（20%）、房地产（20%）[2][14] 市场基础数据 - 中小板指数为8547.18点，月涨跌幅为2.95%[3] - 创业板指数为3346.36点，月涨跌幅为3.19%[3] - AH股价差指数为118.56[3] - A股总市值为46.22万亿元，流通市值为39.67万亿元[3]

核心观点 报告的核心观点聚焦于三个主要市场的投资机会：印度、英国和澳大利亚[3]。报告认为印度宏观环境趋稳，经济有望复苏，股市在估值回调后初具吸引力[7][9][17]；英国市场预期英伦银行将按兵不动，股市上行由盈利驱动，估值修复和盈利增速向上是主要逻辑[3][26][37]；澳大利亚市场则因通胀和劳动力市场数据超预期，本周议息会议有75%概率加息25个基点，并看好资源股表现[3][45][47][49]。 上周环球大类资产表现 - **股票市场**：截至2026年1月30日，MSCI新兴市场指数年初至今上涨8.8%，过去一年上涨39.5%，表现领先[4]。韩国KOSPI指数年初至今上涨24.0%，过去一年涨幅高达105.9%[4]。MSCI亚太除日本指数年初至今上涨8.2%[4]。美国标普500指数年初至今上涨1.4%[4]。欧洲STOXX 600指数年初至今上涨3.2%[4]。 - **外汇市场**：美元指数上周下跌0.6%，过去一年下跌10.0%[6]。澳元兑美元上周上涨1.0%，过去一年上涨12.2%[6]。在岸人民币兑美元上周微跌0.1%[6]。 - **商品市场**：WTI原油期货上周上涨6.8%，布伦特原油期货上周上涨7.3%[6]。COMEX期金上周下跌5.3%，但过去一年上涨67.0%[6]。COMEX期银上周大幅下跌22.5%[6]。LME期铜上周微涨0.1%[6]。 印度市场焦点 - **宏观环境与经济增长**：印度政府预期截至2027年3月底的财年经济增长介于6.8%至7.2%，低于本财年预计的7.4%[11]。国内需求驱动经济，财政赤字已从2021财年的9.2%收窄至2025财年的4.8%，并指引2026财年进一步降至4.4%[11]。印度与欧盟达成自由贸易协定，有望部分抵消美国高关税的负面影响[11]。 - **通胀与货币政策**：2025年12月CPI同比升至1.3%，2026财年三季度整体CPI均值为0.8%[14]。2026年2月仍存在最后一次降息刺激经济的可能[14]。政策制定者对卢比贬值相对容忍，若全球不确定性不下降，卢比可能进一步贬值[14]。 - **股市观点与机会**：印度Nifty指数过去一年跑输全球，但估值仍较长期均值高[17]。当前印度相对于中国的估值溢价已低于长期均值，相对于亚洲除日本和新兴市场的估值溢价接近三年低位[17]。市场一致预期印度股市未来两年EPS增速约为16%[17]。宽松环境下偏好利率敏感型股票及消费相关标的，IT服务板块存在反转机会[17]。 - **具体公司推荐**： - **Eternal (ETERNAL IN)**：目标价506卢比，当前价273卢比[18]。公司对应印度城市居民“消费升级”概念，在本地生活领域布局深厚，预计到2035财年可覆盖超过1万亿美元的总订单量[18]。 - **Vedanta (VEDL IN)**：目标价835卢比，当前价681卢比[18]。公司是印度最大的铝生产商之一，受益于铝需求增长及行业供给增速下移的趋势[18]。 - **ETF推荐**：**iShares安硕核心SENSEX印度ETF (2836 HK)**，追踪印度SENSEX指数，截至2026年1月30日总资产约为6.49亿美元[22][23]。 英国市场焦点 - **经济与通胀展望**：市场预期英国2026年GDP增速将温和走弱[32]。预计整体通胀将在2026年二季度回落至2.1%，接近货币政策目标[32]。劳动力市场走软，失业率预计在2026年早期升至5.3%[32]。 - **货币政策预期**：英伦银行将于2月5日议息，市场认为本次大概率按兵不动，降息可能推迟到3月或更后[35]。市场预期英伦银行2026年降息两至三次[35]。 - **股市观点与机会**：英国股票回报更多由盈利驱动，AI进入“从故事到盈利兑现”阶段，有利于价值股、周期股回升[37]。建议关注金融、工业、科技基础设施相关板块、医疗健康、公用事业及电信板块[37]。 - **具体公司推荐**： - **巴克莱 (BARC LN)**：目标价528.53便士，当前价486便士[40]。市场预期公司将在2026年2月10日公布新经营目标时，将有形股东权益回报率目标上调至12.5%–13%[40]。2026年预期市净率约为1倍，接近银行板块低位[40]。 - **倫敦交易所 (LSEG LN)**：目标价12,263便士，当前价8,122便士[40]。预计公司将在2月26日披露的全年业绩中展现稳健的收入增长和利润率改善[40]。当前2026年预期市盈率仅18.2倍，低于长期平均的24倍[40]。 - **ETF推荐**：**iShares MSCI英国ETF (EWU US)**，追踪MSCI英国指数，截至2026年1月30日总资产约为29.87亿美元[41][43]。 澳大利亚市场焦点 - **通胀与货币政策**：澳大利亚2025年12月总体通胀同比上涨3.8%，核心通胀上升至3.8%[49]。RBA偏好的截尾均值通胀在12月为3.3%[49]。报告预期澳大利亚央行在本周议息会议上有75%概率加息25个基点[3][47][49]。 - **劳动力市场**：2025年12月就业人数出乎意料增长6.5万，失业率下降至4.1%[51]。全职就业是主要推动力，增加5.5万[51]。 - **资源股观点**：报告看好2026年铜、铝、黄金的积极价格前景，支撑首选澳大利亚资源股的看法[53][54]。中国反内卷政策、特别国债发行（2026年预算增长至4.8万亿元人民币）及“以旧换新”政策延续支撑金属需求[55]。铜价受全球供应中断及中国政策支撑，铝价受中国4500万吨产能上限和全球强劲需求支撑[55]。 - **具体公司推荐**： - **Northern Star (NST AU)**：目标价32.9澳元，当前价28.94澳元[59]。公司是澳大利亚上市的金矿股首选，具有卓越的生产增长、资产负债表定位以及自由现金流生成能力[59]。 - **力拓集团 (RIO AU)**：目标价165澳元，当前价151澳元[59]。公司2025年四季度业绩强劲，所有商品均达到生产指引目标，铜产量88.3万吨超出指引[59]。 - **ETF推荐**：**iShares安硕MSCI澳大利亚ETF (EWA US)**，追踪MSCI澳大利亚指数，截至2026年1月30日总资产约为13.26亿美元[60][63]。 本周主要地区经济数据公布日程 - **2月2日**：将公布日本、韩国、中国、印度、英国、巴西、美国制造业PMI数据，以及美国ISM制造业指数[64]。 - **2月3日**：将公布韩国CPI、日本货币基础、巴西工业产值等数据[64]。 - **2月4日**：将公布英国服务业PMI、美国ADP就业变动及ISM服务业指数[64]。 - **2月5日**：将公布英国建筑业PMI[66]。 - **2月6日**：将公布美国非农就业人数增减、失业率及消费者信心指数[66]。

核心观点 - 报告标题为《看好 ——医药生物行业 2025 年报业绩前瞻》，核心观点是关注结构性机会，业绩增长主线聚焦于CXO（医药研发外包）、创新药与高值耗材板块 [2] 业绩预告发布情况 - 截至2025年2月1日，A股共有261家医药上市公司发布2025年报业绩预告 [5][6] - 根据归母净利润中值统计，共有129家公司实现盈利，其中85家利润同比增长，44家同比下滑，另有25家扭亏为盈 [5][6] - 2025年度仍有132家公司归母净利润为亏损，其中包括36家首次出现亏损 [5][6] 业绩预测与公司增速 - 报告对28家医药生物上市公司2025年年报做出预测，预计归母净利润增速分布如下 [5][7] - 增速在40%及以上：2家公司，包括赛分科技（预计增速53%）、九洲药业（预计增速55%）[5][7][8] - 增速在20%（含）~40%：8家公司，包括佐力药业（22%）、奥锐特（23%）、皓元医药（30%）、毕得医药（36%）、大参林（32%）、我武生物（26%）、特宝生物（30%）、恒瑞医药（33%）[5][7][8][9] - 增速在10%（含）~20%：10家公司，包括白云山（16%）、羚锐制药（13%）、凯莱英（17%）、普蕊斯（13%）、药康生物（18%）、祥生医疗（14%）、可孚医疗（15%）、益丰药房（13%）、信立泰（15%）、蓝晓科技（14%）[5][7][8][9] - 增速在0%（含）~10%：7家公司，包括云南白药（9%）、威尔药业（2%）、通策医疗（3%）、东富龙（3%）、京新药业（7%）、恩华药业（3%）、华东医药（8%）[5][7][8][9] - 扭亏：1家公司，为百济神州-U（预计从2024年亏损49.78亿元转为2025年盈利19.00亿元）[5][7][9] 业绩增长主线分析 - **CXO板块**：业绩增长主要得益于全球创新药行业景气度持续向好，行业新签订单呈现良好增长，国内外医药投融资景气度持续上行 [5][9] - 根据动脉橙数据，2025年第四季度全球医疗健康融资总额达149.9亿美元，同比增长22.7%，其中国内达36.45亿美元，同比增长156.9% [9] - 2025年第四季度全球生物医药细分领域融资总额达86.18亿美元，同比增长27.2% [9] - **创新药板块**：研发以及授权持续保持活跃 [5][10] - 根据Insight数据，2025年第四季度国内新药CDE临床试验登记数量达646个，同比增长36.3% [10] - 2025年第四季度国内企业完成的医药交易达119起，同比增长50.6%，可统计的总包共计432.8亿美元，同比增长100.4% [10] - **高值耗材板块**：受益于国内手术需求的恢复，以及集采价格趋稳后利润空间的提升 [5][10] - **其他板块表现**：部分中药企业取得了超出市场预期的表现，而IVD、原料药、疫苗、血制品等板块仍面临一定的业绩压力 [5][10] - 综合来看，创新药及其产业链（CXO）以及初步完成政策出清的高值耗材板块，是2025年年报表现较好的板块 [5][10] 投资分析意见 - 报告重点推荐创新药及CXO板块 [5] - **CXO板块提示关注**：药明康德、康龙化成、凯莱英、皓元医药、百奥赛图、泰格医药、诺思格、昭衍新药、益诺思、普蕊斯等 [5] - **创新药板块提示关注**：恒瑞医药、百济神州-U、诺诚健华、艾迪药业、微芯生物等 [5]

核心观点 报告基于截至2026年1月30日当周的市场数据，从宏观流动性、市场交易行为、机构动向及分析师预期等多个维度进行了高频跟踪。核心观察显示：宏观层面，美元指数回落，中美利差倒挂加深，离岸美元流动性边际收紧，国内资金面保持均衡。市场层面，交易热度与主要指数波动率均有所回升，有色金属等板块交易活跃。资金流向呈现分化：北上资金重新转为净流出，两融活跃度降至阶段低点，主动偏股基金小幅加仓，而ETF则遭遇机构资金的大幅净赎回。分析师普遍上调了全A及多个板块2026/2027年的盈利预测，显示基本面预期向好，但市场不同参与者之间的行为分歧可能带来短期交易扰动。 宏观流动性 - 美元指数继续回落，中美10年期国债利差“倒挂”程度继续加深 [1][15] - 10年期美债名义利率回升，实际利率回落，背后隐含的通胀预期回升 [1][15] - 离岸美元流动性边际收紧，表现为3个月日元/欧元与美元互换基差均回落 [1][22] - 国内银行间资金面整体均衡，流动性分层现象不明显，DR001下降而R001上升，两者之差走阔 [1][22] - 1年期国债到期收益率上升，10年期回落，导致期限利差(10Y-1Y)收窄 [1][22] 市场交易热度与波动 - 市场整体交易热度有所回升，有色金属、传媒、军工、化工、钢铁等板块的交易热度均处于90%历史分位数以上 [2][26] - 主要宽基指数波动率均回升，包括中证1000、沪深300、上证50、中证500、深证100、科创50、创业板指 [2][33] - 行业层面，军工、汽车、机械等板块波动率上升较快，其中军工板块波动率处于80%历史分位数以上 [2][33] - 市场流动性指标（单位换手率带来的涨跌幅变动）有所回升，但所有板块的该指标均在60%历史分位数以下 [37][42] 机构调研热度 - 银行、电子、机械、计算机、汽车等板块的机构调研热度居前 [3][44] - 银行、石油石化、机械、有色金属、建材等板块的调研热度环比仍在上升 [3][44] - 主动偏股基金前100大重仓股、创业板指、沪深300、中证500的调研热度均有所回落，上证50调研热度持平 [44] 分析师盈利预测变动 - 全A市场中，2026年及2027年净利润预测被上调的个股比例均继续上升 [4][52] - 分析师继续同时上调了全A的2026年及2027年净利润预测 [4][52] - 行业层面，有色金属、通信、商贸零售、家电、房地产、基础化工、非银金融、电子、机械、农林牧渔、消费者服务、建材、电力及公用事业等板块的2026/2027年净利润预测均被上调 [4][59] - 指数层面，创业板指、沪深300、上证50的2026/2027年净利润预测均被上调，而中证500的两年预测均被下调 [4][67] - 风格层面，大盘/中盘/小盘成长以及大盘价值的2026/2027年净利润预测均被上调，而中盘/小盘价值的两年预测均被下调 [4][70] 北上资金动向 - 北上资金交易活跃度有所回升，近5日买卖总额占全A成交额之比从上期的12.09%升至12.7% [5][77] - 但北上资金整体重新转为大幅净卖出A股 [5][77] - 基于前10大活跃股口径，北上在非银行金融、有色金属、食品饮料等板块的买卖总额之比上升，在电子、国防军工、通信等板块回落 [5][86] - 基于持股数量小于3000万股的标的口径，北上主要净买入基础化工、电力及公用事业、银行等板块，净卖出计算机、医药、机械等板块 [5][89] 融资融券动向 - 两融活跃度继续回落，降至2025年7月中旬以来的低点，上周两融继续净卖出74.15亿元 [5][93] - 行业上，两融主要净买入有色金属、建筑、医药等板块，净卖出电子、国防军工、计算机等板块 [5][93] - 食品饮料、石油石化、轻工制造等板块的融资买入额占成交额比例有所回升 [5][98] - 风格上，两融净买入大盘、中盘、小盘的成长与价值所有风格板块 [5][102] 龙虎榜交易 - 龙虎榜买卖总额继续回升，但其占全A成交额的比例延续回落 [6][106] - 行业层面，有色金属、农林牧渔、食品饮料等板块的龙虎榜买卖总额占其成交额的比例相对较高且仍在上升 [6][106] 公募基金与ETF动向 - 主动偏股基金仓位有所回升，剔除涨跌幅因素后，主要加仓有色金属、石油石化、电子等板块，主要减仓医药、传媒、食品饮料等板块 [7][113] - 主动偏股基金与小盘成长、大盘价值、中盘价值风格的相关性上升 [7] - 新成立权益基金规模继续回升，其中主动型和被动型新成立规模均回升 [7] - ETF继续被大幅净赎回，且以机构持有的ETF为主，赎回幅度边际有所放缓，而个人持有的ETF则延续被大幅净申购 [7] - 从跟踪指数看，沪深300、中证1000、上证50等相关的ETF被主要净赎回，而中证800、科创创业50、上证180等ETF被小幅净申购 [7] - 从行业拆分看，ETF净卖出各类板块，其中电子、金融、电力设备及新能源等板块被主要净卖出 [7]

核心观点 纺织服装与轻工制造行业在报告期内表现优于大盘，其中纺织服饰板块受益于冬奥会等事件催化及细分领域景气度提升，轻工制造板块则在出口、新消费及造纸包装等领域存在结构性机会[5] 一、 纺织服装行业行情回顾 - **市场整体表现**：报告期内（2026年1月1日至1月30日），上证指数上涨3.85%，创业板综上涨5.42%，纺织服饰（SW）指数上涨6.15%，在31个申万一级行业中排名第19位[13] - **板块内部分化**：细分板块中，运动服装、其他饰品、钟表珠宝等子板块在报告期内不同阶段表现领先，而纺织鞋类制造、辅料等板块表现相对落后[20] - **个股表现**：报告期内涨幅靠前的个股包括中国黄金（+81.46%）、哈森股份（+41.22%）、菜百股份（+34.84%）等；跌幅较大的包括万里马（-20.02%）、南山智尚（-12.54%）、ST尔雅（-12.39%）等[20] - **估值水平**：截至2026年1月30日，纺织服饰行业最新PE（TTM）为21.43倍，处于2010年以来48.08%的历史分位数水平[16][17] - **可转债市场**：报告跟踪了富春转债、盛泰转债、天创转债等7只纺织服装行业可转债的纯债溢价率、转股溢价率及周度涨跌幅情况[26][27] 二、 纺织服装行业数据跟踪 - **中国出口数据**： - 2025年12月，中国拉链及其零件出口额1.47亿美元，同比-4.4%；2025年全年出口额17.12亿美元，同比-0.3%[35] - 2025年12月，中国棉袜出口额2.24亿美元，同比-10.6%；2025年全年出口额25.64亿美元，同比-4.6%[41] - 2025年12月，中国无缝服饰出口额13.11亿美元，同比-12.4%；2025年全年出口额152.1亿美元，同比-7.6%[48] - **海外零售数据**： - 2025年12月，英国纺织服装和鞋类零售销售额同比+5.1%[55] - 2025年11月，法国纺织品及皮革制品家庭消费支出同比+1.0%[55] - 2025年11月，美国服装及服装配饰店零售销售额同比+7.5%[55] - 2025年11月，日本面料服装及配件零售额同比-7.5%[55] - 2025年11月，德国纺织品零售额同比+4.4%[56] - **美国进口市场**：2025年1-11月，美国纺织服装进口来源地中，中国、越南、孟加拉国占比分别为27.74%、18.68%、10.73%[68] 三、 轻工制造行业行情回顾 - **市场整体表现**：报告期内（1月1日至1月31日），轻工制造（SW）指数上涨5.67%，在31个申万一级行业中排名第21位[74] - **板块内部分化**：细分板块中，金属包装、大宗用纸、定制家居等子板块在报告期内表现较好，而综合包装、印刷等板块表现较弱[75] - **个股表现**：报告期内涨幅前十的个股包括岳阳林纸（+15.96%）、群兴玩具（+13.92%）、好莱客（+10.79%）等；跌幅前十的包括康欣新材（-14.46%）、美克家居（-14.33%）、张小泉（-13.18%）等[75] 四、 轻工制造行业数据跟踪 - **家居行业**： - 报告期内，30大中城市商品房成交面积688.87万平方米，同比-26.2%[78] - 原材料方面，截至1月30日，TDI价格月环比-3.4%，MDI价格月环比-3.2%；五金材料价格指数月环比+0.7%[84] - **出口行业**： - 截至1月30日，中国出口集装箱运价指数（CCFI）为1175.59，同比-16.9%，环比-2.7%[89] - 同期美元兑人民币汇率为6.95[89] - **造纸行业**： - 截至1月30日，针叶浆/阔叶浆价格分别为5324.23/4560.26元/吨，月环比分别-4.5%/-1.2%；废黄板纸价格1561元/吨，月环比-3.3%[91] - 纸价方面，双胶纸价格月环比持平，双铜纸价格月环比-0.9%，箱板纸价格月环比-5.2%，瓦楞纸价格月环比-8.7%[93] - **包装行业**： - 截至1月30日，铝价月环比+9.8%，镀锡板卷价格月环比+3.6%[98] - 同期WTI原油期货结算价65.21美元/桶，月环比+13.6%[98] 五、 行业月度观点与关注标的 - **纺织服装行业**： - **上游纺织制造**：建议关注**晶苑国际**（业绩稳健、低估值、高股息）、**新澳股份**（受益于澳毛市场紧张格局）、**百隆东方**（受益于外棉价格潜在回升）[5] - **下游服装家纺**：建议关注**李宁**（受益于冬奥会周期）、**罗莱生活**、**水星家纺**、**富安娜**（受益于睡眠经济）、**锦泓集团**、**海澜之家**（传统业务回暖，新消费高增长）[5] - **轻工制造行业**： - **轻工出口**：基本面景气，关注**匠心家居**、**源飞宠物**、**依依股份**等[5] - **轻工新消费**：估值进入合理区间，关注**百亚股份**、**思摩尔国际**、**登康口腔**等[5] - **造纸包装**：关注反内卷下基本面改善的龙头，如**玖龙纸业**、**太阳纸业**、**奥瑞金**、**裕同科技**等[5]

核心观点 - 北交所2025年业绩预告显示企业盈利修复动能较强与行业出清加速并存，预增与预减幅度同步扩大，市场分化显著，结构性机会凸显 [1][3] 整体业绩预告概况 - 截至2026年1月31日，共122家北交所公司披露2025年度业绩预告，其中39家公司实现预增（含26家预增、13家扭亏），占发布预告公司总数约32% [1] - 2025年北交所业绩预增平均幅度为90%至124%，较2024年的78%至114%明显提升，24家预增公司中有13家预计净利润同比增幅超100% [1] - 2025年扭亏公司数量为13家，较2024年的5家明显增加 [1] - 净利润规模方面，5家公司预计2025年净利润上限达到亿元级水平，其中蘅东光以2.70亿元至3.10亿元的净利润区间位列第一 [1] - 同期，北交所发布业绩预告的公司中，共有83家业绩预减、首亏或续亏（34家预减、23家首亏、26家续亏），占发布预告公司总数约68%，数量和占比均较2024年（62家，占比62%）显著提升 [3] - 2025年北交所业绩预减（不含亏损）平均幅度为-69%至-59%，较2024年的-63%至-54%明显扩大 [3] - 在亏损公司中，共23家公司首次亏损，11家公司亏损收窄，15家公司亏损扩大 [3] 行业分化特征 - **业绩增长集中行业**：机械设备、电子、计算机、汽车等行业上市公司业绩增长显著，净利润增幅居于前列的宏裕包材（493%）、慧为智能（436%）、海能技术（237%）等公司均身处上述行业 [3] - **业绩增长驱动因素**：政策红利释放、下游高端制造领域订单增长带动市场需求，以及公司实施精益管理、产品结构升级、境内外市场拓展等经营策略 [3] - **景气承压主要行业**：电力设备、基础化工、医药生物、农林牧渔等行业是景气度承压的主要赛道 [3] - **业绩承压影响因素**：下游需求疲软叠加行业产能过剩、竞争加剧引发产品价格战与毛利率下滑，同时减值计提、产能爬坡或研发投入未变现等阶段性压力 [3] - **扭亏困境反转行业分布**：扭亏公司分布于家用电器、机械设备、食品饮料、通信等多个行业 [3] - **业绩反转驱动因素**：政策红利释放、下游需求回暖、资产处置收益增厚与内部降本增效的多重共振 [3] 投资建议与关注方向 - 截至2026年1月30日收盘，北证A股/创业板/上证主板/深证主板/科创板的PE（TTM整体法，剔除负值）分别为47.75/45.82/12.74/24.87/79.79倍 [3] - 报告建议关注多个细分方向及具体公司，包括： - **商业航天**：民士达、星图测控、富士达、苏轴股份等 [3] - **电新领域**： - 固态电池：利通科技、灵鸽科技、纳科诺尔、远航精密 [3] - 变压器及电表：广信科技、科润智控、开发科技 [3] - 储能及锂电产业：许昌智能、海希通讯、昆工科技、天宏锂电、武汉蓝电、贝特瑞、安达科技等 [3] - 光伏：连城数控、欧普泰、海泰新能、同享科技、艾能聚 [3] - **液冷**：方盛股份、海达尔、荣亿精密、曙光数创 [3] - **汽车**：林泰新材、万通液压、开特股份、捷众科技、华洋赛车等 [3] - **电子**： - PCB：万源通、雅葆轩 [3] - 半导体：戈碧迦、锦华新材等 [3] - **工程机械**：五新隧装、同力股份 [3] - **其他**：海能技术、康农种业、中裕科技等 [3]

核心观点 报告认为，2026年电子行业将处于**AI主导的上行景气周期**，但行业增长呈现结构性特征[1][4]。AI基建对下游需求的带动尚未完全显现，市场需从**AI技术演进、国产替代、半导体周期及下游创新**等维度寻找结构性投资机会[1][4][11]。 行业周期与市场表现 - **行业处于景气上行周期**：全球半导体已走出上一轮衰退，行业于2024年8-9月进入景气阶段，预计2026年上行周期有望持续[4][6][19][22]。 - **增长动力结构性分化**：周期增长主要动力来自**AI和存储芯片涨价**，而工业/汽车景气度及手机AI化进度是影响市场预期的重要因素[23][26]。 - **AI带动板块表现强劲**：2025年，AI带动下半导体板块整体表现强于消费电子。美股存储及设备公司涨幅领先，如美光（MU）股价上涨**240.1%**，泛林（LRCX）上涨**139.2%**[11][12]。A股AI服务器、芯片及设备公司表现突出，如工业富联上涨**194%**，华虹公司上涨**132%**，寒武纪上涨**106%**[13]。 - **下游需求与库存状况**：行业去库存良好，进入需求上行周期，但下游需求展望仍偏弱，AI基建对下游需求的改善效果尚未明显呈现[33][35][39]。 AI生态与投资方向 - **AI投资两大方向**：报告看好**AI数据互联（高速PCB及上游材料）**和**国产AI GPU**两大方向[41][43]。 - **英伟达技术演进带来新机会**： - **Rubin架构与CPX GPU**：英伟达计划推出Rubin 200（双芯片，HBM4）和**Rubin CPX**（单芯片，GDDR7）。CPX GPU专为AI推理的“预填充”阶段优化，采用GDDR7替代HBM，预计成本仅为Rubin 200的**25%**，并采用COWOP封装以降低成本[45][49][52][57]。 - **机柜配置升级**：新机柜（如VR200 NVL144 CPX）将大幅增加**GDDR7**需求，并推动**正交背板Midplane PCB**、**液冷散热**及**高压直流（HVDC）** 等配套技术升级[61][64][76]。 - **PCB产业链受益**：Midplane背板预计采用**44层（22+22）** 设计，使用M9覆铜板及低介电材料；CPX板预计为**22层**。这将带动高端覆铜板（如M9）、Low Dk玻纤布及石英材料（Q布）需求[77][79]。 - **国产AI GPU需求缺口大**： - **测算需求旺盛**：以日均100万亿token访问量测算，等效需要寒武纪690卡约**60万张**。从国内三大云厂商（CSP）算力预算看，对国产AI芯片（寒武纪690/华为昇腾）的需求约**55万张**[82][83][84]。 - **产能存在缺口**：即使考虑H200可能进口，国产AI芯片市场缺口仍较大，预计寒武纪690产能仅能满足需求的**25%**左右[84]。 半导体：存储与设备 - **存储芯片增长进入周期下半场**： - **周期判断**：存储上行景气周期通常持续10-12个季度，预计本轮景气高点在**2026年Q2-Q3**[97]。 - **增长由价格驱动**：整体营收增长更多来自价格上涨，而非出货量大幅增长。AI核心带动了HBM出货增长，但非HBM的Dram需求增量未明确增长[102][108]。 - **1C制程产能释放**：三星、海力士等将传统制程产能升级为1C制程（用于DDR5、LPDDR5X等），短期将支撑DDR ASP，有利于**长鑫存储**的产能释放[109][115]。 - **供需模型**：AI服务器需求增长改善了全球Dram供需结构，预计长鑫存储产能将在2026年达到全球总供应量的**7%**[117][122]。 - **模拟芯片具投资吸引力**：模拟芯片行业量价结构明显改善，库存水位降低[123][127]。 - **半导体设备：薄膜沉积需求突出**： - **逻辑芯片设备投资预期减弱**，而**国内存储芯片新产能释放**将带动设备需求，尤其是**薄膜沉积设备**[128][132]。 - 国内Dram技术向**4F²+FinFET**升级，NAND向**400层以上**发展，将大幅增加**批量ALD（Batch ALD）**和**PECVD**设备需求。预计国内薄膜设备市场空间可达**48亿美元**[136][140]。 下游消费电子创新 - **汽车自动驾驶加速**： - **政策突破**：中国L3级自动驾驶于2025年12月首次获准入许可，事故责任界定明确，将加速商业化落地[146]。 - **芯片国产化加速**：预计单车国产芯片搭载率将从2025年的**25%**提升至2027-2028年的**50%**。地平线、Momenta、华为等国产芯片方案陆续量产[147][148]。 - **激光雷达（LiDAR）上车加速**：预计2026年新车将强制配备L2+功能，L3试点渗透率有望达**20-30%**。禾赛科技与速腾聚创形成双寡头格局[149]。 - **苹果产业链聚焦折叠屏**： - **iPhone Fold**：预计2026年苹果将推出首款书本式左右折叠手机，核心增量在于**铰链**（估算价值约**93美元**）和**UTG（超薄玻璃）**面板[150][152]。 - **iPhone 18系列微升级**：包括A20芯片（2nm）、可变光圈镜头、钛合金边框、石墨烯+VC散热及钢壳电池等[154]。 相关公司梳理 报告列举了多个细分领域的相关公司，涵盖AI服务器组装、AI芯片、高速连接、PCB、半导体设备、存储、模拟芯片、自动驾驶及苹果产业链等[87][141][155]。例如： - **AI服务器/芯片**：工业富联、寒武纪、海光信息[87]。 - **PCB及上游**：胜宏科技、沪电股份、生益科技、菲利华（石英材料）、国际复材（Low Dk玻纤布）[87]。 - **半导体设备**：北方华创、拓荆科技（薄膜沉积）[141]。 - **存储**：兆易创新、澜起科技、江波龙[141]。 - **自动驾驶**：地平线、速腾聚创、联创电子[155]。 - **苹果折叠屏**：立讯精密、领益智造、长盈精密[155]。 公司深度案例 - **生益科技（首次覆盖，买入）**： - **核心逻辑**：受益于AI服务器PCB规格升级，特别是**正交背板Midplane**对**M9覆铜板**的需求。公司积极扩产泰国和江西高端CCL产能，并投资高端HDI板项目[171][172]。 - **业绩预测**：预计2025-2026年营收为**285.66亿元/378.68亿元**，归母净利润为**35.85亿元/57.51亿元**[172]。 - **拓荆科技（首次覆盖，买入）**： - **核心逻辑**：国内存储芯片产能释放与技术升级（4F²+FinFET，400层以上NAND）将大幅增加对**薄膜沉积设备**（尤其是ALD、PECVD）的需求，公司作为国内龙头将深度受益[176][181]。