报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 阶段性因素致业绩短期下滑，加盟、联盟及分销业务表现好，新零售生态全域发力，火炬项目提升毛利率效果显现但折旧摊销增加影响净利率，公司把握下沉市场机遇且深耕优势省份，考虑多因素影响下调2025/2026年盈利预测、新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元，业绩有望逐渐企稳向好 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司经营业绩 - 2024年实现营业收入223.58亿元（同比 - 0.36%），归母净利润5.19亿元（同比 - 44.13%），扣非归母净利润4.96亿元（同比 - 41.18%）；2025年Q1实现营业收入54.35亿元（同比 - 1.88%，环比 - 11.27%），归母净利润2.51亿元（同比 - 21.98%，环比 + 325.63%），扣非归母净利润2.43亿元（同比 - 21.59%，环比 + 319.76%） [4] 业务板块营收 - 2024年零售业务营收191.07亿元（同比 - 1.25%），加盟、联盟及分销营收31.05亿元（同比 + 5.92%）；中西成药营收176.85亿元（同比 + 1.72%），中药营收17.04亿元（同比 - 10.40%），非药品营收29.69亿元（同比 - 5.76%） [4] 新零售业务发展 - 2024年线上渠道销售总额（含加盟）约24.7亿元，同比增长约24%；2024年末O2O外卖服务门店达12,659家，24小时门店达694家，分别同比增长18.72%、10.86%；2024年末具有双通道资格的门店达329家（同比增加49家， + 17.50%），直营店中医保门店占比93.84% [4] 毛利率与净利率情况 - 2024年 - 2025Q1分别实现毛利率33.17%、34.22%（同比 + 0.62pct、 - 0.98pct），净利率3.06%、0.29%（同比 - 1.95pct、 - 1.32pct）；零售业务毛利率36.42%（同比 + 0.73pct），加盟、联盟及分销业务毛利率13.06%（同比 + 1.42pct）；中西成药毛利率31.57%（同比 + 0.83pct），中药毛利率43.20%（同比 + 0.04pct），非药品毛利率36.93%（同比 + 0.80pct） [4] 费用率情况 - 2024年销售/管理/财务费用率分别为22.13%、5.63%、0.77%，同比 + 1.78pct、 + 0.34pct、 - 0.02pct；销售费用率提升因新店数量增加致人工、房租、折旧摊销费用增加；管理费用率提升系管理人员增加致人工费增加和工程转固带来的折旧摊销增加 [4] 门店扩张情况 - 截至2024年末，门店数量达15,277家，2024年净增加门店1,703家，同比增长12.55%，增速放缓（2022 - 2023年门店净增长29.11%、25.88%）；2024年新增门店中优势省份及重点城市占比86%；2024年新增门店中地级市及以下门店占比为80%，截至2024年末地级市及以下门店占比为77% [4] 盈利预测调整 - 下调2025/2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为6.92/7.99/9.09亿元（原预测：13.38/16.38亿元），EPS分别为0.91/1.05/1.20元 [4] 盈利预测与估值简表数据 | 指标 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 22,357.61 | 24,398.19 | 26,713.59 | 29,222.18 | | 增长率（%） | -0.36% | 9.13% | 9.49% | 9.39% | | 归母净利润（百万元） | 519.06 | 691.96 | 798.70 | 908.76 | | 增长率（%） | -44.13% | 33.31% | 15.43% | 13.78% | | EPS（元/股） | 0.68 | 0.91 | 1.05 | 1.20 | | 市盈率（P/E） | 28.48 | 21.37 | 18.51 | 16.27 | | 市净率（P/B） | 2.25 | 2.16 | 2.06 | 1.96 | [5] 三大报表预测值数据 - 利润表、资产负债表、现金流量表各项目在2024A、2025E、2026E、2027E的预测值及同比增速等情况见文档 [6]

万达电影（ [Table_StockNameRptType] 002739） 公司点评 25Q1 业绩表现优异，IP 布局打开利润增长点 | 投资评级：买入（维持） [Table_Rank] | | | --- | --- | | 报告日期： | 2025-05-15 | | [Table_BaseData] 收盘价（元） | 10.78 | | 近 12 个月最高/最低（元） | 14.25/8.90 | | 总股本（百万股） | 2,112 | | 流通股本（百万股） | 2,085 | | 流通股比例（%） | 98.75 | | 总市值（亿元） | 228 | [公司价格与沪深 Table_Chart] 300 走势比较 -45% -27% -10% 8% 26% 5/24 8/24 11/24 2/25 5/25 万达电影 沪深300 [Table_Author] 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002 邮箱：jinrong@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.万达电影 24Q3 点评：大盘表现承 压，静待业绩修复 2024-11-01 2.万 ...

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，目标价 205 元 [2][5] 报告的核心观点 - 三大因素利好中国股市，白酒配置环比提升，行业高质量理性发展，公司定调 2025 年稳中求进 [3] - 公司连续十年营利双增，2025Q1 符合市场预期，盈利水平保持行业高位，2024 年现金流同比大增 [4] - 考虑行业增速仍处于调整期，预计 2025 - 2027 年公司收入为 320/341/365 亿元，归母净利润分别为 136/145/154 亿元，对应 EPS 分别为 9.3/9.8/10.5 元，给予 2025 年 22xPE，维持“优于大市”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 市场与行业情况 - 今年以来上证指数整体震荡上行，收益率位居全球资本市场上游，3 月海外市场暴跌期间展现韧性，三大驱动因素为政策红利持续释放、国际资本加速回流、经济基本面修复，2025Q1 白酒重仓股配置环比提升 0.2pct [3] - 2022 年开始白酒行业进入新一轮调整期，行业增速显著放缓，产量需求双降，头部虹吸效应强化，前五名酒企营收占全部 A 股白酒上市公司 44.7%，净利润占比超 60.0% [3] 公司经营情况 - 2015 - 2024 年公司总营收/归母净利润 CAGR 分别为 18.3%/27.9%，营收及利润连续十年保持正增长，高端化转型成效显著，2025Q1 公司实现营收/归母净利润分别同比 +1.8%/+0.4%，符合市场预期 [4] - 受益于中高端产品占比提升，公司毛利率由 2015 年的 49.4%逐年提升至 2023 年的 88.3%，2024 年公司毛利率/归母净利率分别同比 -0.8pct/-0.6pct 至 87.5%/43.2%，仅次于贵州茅台，位居白酒行业第二 [4] - 2024 年公司经营性现金流净额达 191.8 亿元，同比 +80.1%，创历史新高，2025Q1 销售现金回款/经营活动现金流净额分别为 98.7/33.1 亿元，分别同比 -7.3%/-24.1% [4] 盈利预测与投资建议 - 2024 年公司分红率为 65%，股息率为 4.7%，连续四年分红率超 60%，推出分红回报规划，承诺 2024 - 2026 年分红率分别为 65%/70%/75% [5] - 预计 2025 - 2027 年公司收入为 320/341/365 亿元，归母净利润分别为 136/145/154 亿元，对应 EPS 分别为 9.3/9.8/10.5 元，给予 2025 年 22xPE，目标价 205 元，维持“优于大市”评级 [5] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027 年公司营业总收入分别为 311.96/319.59/340.88/365.13 亿元，净利润分别为 134.98/136.58/145.05/154.58 亿元，ROE 分别为 28.4%/26.1%/25.3%/24.6% [9] - 2024 - 2027 年公司销售毛利率分别为 87.5%/86.6%/86.2%/85.7%，销售净利率分别为 43.3%/42.7%/42.6%/42.3% [9] - 2024 - 2027 年公司经营活动现金流分别为 191.82/131.74/139.86/148.70 亿元，投资活动现金流分别为 -13.83/-4.04/-3.95/-3.95 亿元，筹资活动现金流分别为 -103.29/-85.49/-105.56/-111.45 亿元 [9]

报告公司投资评级 - 行业为电子/半导体，6个月评级为增持（调低评级），当前价格17.74元 [7] 报告的核心观点 - 市场复苏不及预期，2024年业绩短期承压，但长期发展战略助力未来发展 [2] - 上海新昇、晋科硅材料300mm硅片产能建设持续推进，新傲科技和Okmetic 200mm产能稳步释放，新傲芯翼300mm高端硅基材料研发推广持续，单晶压电薄膜材料量产突破 [3][4] - 研发投入持续增长，专利商标成果丰硕 [5] - 全球半导体产业复苏慢于预期，全球硅片整体出货量同比下降，全球政治形势复杂，贸易摩擦加剧或对公司未来产能扩张产生不利影响，下调公司盈利预测，预计2025/2026年公司归母净利润由3.04/4.16亿元下调至0.23/1.14亿元，新增2027年公司归母净利润2.81亿元，下调评级为“增持” [5] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司实现营业收入33.88亿元，同比增加6.18%；归母净利润-9.71亿元，扣非归母净利润-12.43亿元；2025Q1实现营业收入8.02亿元，同比增加10.60%，归母净利润-2.09亿元，扣非归母净利润-2.50亿元 [1] - 预计2025-2027年公司营业收入分别为46.02亿元、53.29亿元、65.35亿元，增长率分别为35.85%、15.80%、22.62%；归母净利润分别为0.23亿元、1.14亿元、2.81亿元 [5][12] 业绩影响因素 - 2024年全球半导体市场复苏，但公司处于产业链上游，行业复苏传导需周期，且受全球半导体行业高库存影响，全球硅片整体销售额创近年新低，半导体硅片市场复苏不及预期 [2] - 2025Q1行业向好，公司300mm半导体硅片产能逐步释放，主营业务收入较上年同期增长约13%，其中300mm半导体硅片收入增长约16%，200mm及以下半导体硅片（含受托加工服务）收入增长约8% [2] - 产品平均单价下跌，200mm硅片平均单价下滑显著，叠加前期投入大、固定成本高，公司并购形成的商誉减值约3亿元，以及高研发投入，影响2024年和2025Q1业绩 [2] 产能建设 - 子公司上海新昇新增30万片/月300mm半导体硅片产能建设项目完成，上海工厂达60万片/月产能，2024年出货超500万片，累计出货超1500万片；晋科硅材料集成电路用300mm硅片产能升级太原项目完成中试线建设，公司300mm半导体硅片合计产能达65万片/月 [3] - 公司在上海、太原启动集成电路用300mm硅片产能升级项目，建成后将新增60万片/月产能，达120万片/月规模 [3] - 晋科硅材料截至2024年底完成5万片/月300mm半导体硅片中试线建设，获多个客户验厂通过，进入送样和认证阶段，2025年将提升技术能力和设备调试，加速产品开发和认证 [3] - 新傲科技和Okmetic 200mm及以下抛光片、外延片合计产能超50万片/月，200mm及以下SOI硅片合计产能超6.5万片/月 [4] - Okmetic在芬兰万塔的200mm半导体特色硅片扩产项目按计划推进，预计2025Q2通线运营 [4] - 新傲科技及其子公司新傲芯翼推进300mm高端硅基材料研发中试项目，已建成约8万片/年试验线并送样，2025年将提升产能至16万片/年，完成硅光客户开发及送样，推动高压及射频客户产品认证 [4] - 新硅聚合单晶压电薄膜衬底材料完成一期、二期产线建设，逐步释放产能，实现部分产品批量化生产 [4] 研发情况 - 2024年公司研发费用支出26,681.71万元，同比增长20.12%，占营业收入比例为7.88%，除300mm大硅片领域，还加大SOI、外延及其他品类产品研发投入 [5] - 2024年公司申请发明专利130项，获授权24项；申请实用新型专利44项，获授权13项；截至2024年底，拥有境内外发明专利630项、实用新型专利108项、软件著作权4项、商标136项 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[3] 报告的核心观点 - 价格波动不改盈利向上趋势，内蒙基地完成产能爬坡，Q2量增确定性高，煤价回落成本改善，烯烃价差有望修复，看好季度盈利上行[7] - 布局新疆打开成长空间，新疆煤制烯烃项目审批推进，宁东四期预计2025年上半年开工，宁东五期、内蒙二期等项目在规划中，中长期成长动能充足[7] - 股份回购彰显发展信心，拟回购股份用于员工持股或股权激励，促进股价与价值匹配，增强市场信心，提升团队凝聚力和核心竞争力[7] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为143.05、169.72、187.54亿元，同比+125.7%、+18.6%、+10.5%，对应EPS分别为1.95、2.31、2.56元[7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为4.13%、 - 8.31%、 - 3.05%，相对涨幅分别为 - 1.01%、 - 9.12%、 - 4.02%[5] 事件 - 5月14日公司发布回购股份方案，拟回购金额10 - 20亿元，用于员工持股或股权激励[6] - 5月14日消息，宝丰内蒙一期项目日生产烯烃9000多吨，产品发往华东、华南等地[6] 财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|29,136|32,983|53,066|58,703|61,470| |营业收入YOY(%)|2.5%|13.2%|60.9%|10.6%|4.7%| |净利润(百万元)|5,651|6,338|14,305|16,972|18,754| |净利润YOY(%)|-10.3%|12.2%|125.7%|18.6%|10.5%| |全面摊薄EPS(元)|0.77|0.86|1.95|2.31|2.56| |毛利率(%)|30.4%|33.1%|38.5%|40.4%|42.1%| |净资产收益率(%)|14.7%|14.7%|26.0%|24.5%|22.0%|[8] 财务报表分析和预测 - 每股指标：2024 - 2027E每股收益分别为0.87、1.95、2.31、2.56元，每股净资产分别为5.86、7.51、9.46、11.62元等[9] - 价值评估：2024 - 2027E P/E分别为19.36、8.01、6.75、6.11倍，P/B分别为2.87、2.08、1.65、1.34倍等[9] - 盈利能力指标：2024 - 2027E毛利率分别为33.1%、38.5%、40.4%、42.1%，净利润率分别为19.2%、27.0%、28.9%、30.5%等[9] - 盈利增长：2024 - 2027E营业收入增长率分别为13.2%、60.9%、10.6%、4.7%，EBIT增长率分别为19.6%、99.2%、17.4%、10.1%等[9] - 偿债能力指标：2024 - 2027E资产负债率分别为52.0%、46.3%、41.8%、37.5%，流动比率分别为0.2、0.3、0.4、0.4等[9] - 经营效率指标：2024 - 2027E应收帐款周转天数分别为0.3、0.2、0.2、0.1，存货周转天数分别为23.4、21.5、24.9、25.5等[9] - 利润表、资产负债表、现金流量表呈现各年度不同项目数据变化[9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予公司“增持”评级 [4][122] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是中国石油控股的天然气终端业务公司，拥有稳定低成本气源，国内天然气需求中长期增长，公司聚焦天然气主业，巩固西部市场优势，开拓工商业客户，毛差有望修复，LNG产业链布局带来稳定利润，分红预期提升有助于估值提升 [4] 根据相关目录分别进行总结 中国石油旗下天然气终端业务公司，聚焦主业盈利回升 - 背靠中国石油，公司运营旗下天然气终端业务，业务覆盖28个省市区，2024年天然气年销售量542亿立方米，用户总数达1645万户，控股股东为中国石油天然气股份有限公司，提供业务支撑 [17][19] - 聚焦天然气销售主业，盈利能力回升，营收长期增长，21 - 24年经营性利润上行，2024年营收1870亿元，息税前利润125亿元，归母净利润60亿元；天然气销售业务贡献主要营收和税前利润，2024年营收占比81%，税前利润占比65%；资产负债结构健康，三费率改善，经营现金流充沛，资本开支聚焦天然气销售项目；制定派息率提升计划，2024年派息率达45% [28][29][34][40][42][46] 平台优势助力主业量价增长，LNG业务稳步发展 - 天然气销售业务市场开拓推进，中国石油优质气源构筑资源端优势，业务营收利润增长，2016 - 2024年营收CAGR为13.7%，税前利润CAGR为15.7%；城燃项目布局北方和中西部，差异化优势明显；工业用户开拓成效显著，零售气和工业用气销量增长，工商业用气量占比高；中国石油保障气源供应，购气成本优势明显，受益于市场化改革，毛差有望改善 [51][53][55][58][61][64][70] - LNG接收站贡献稳定利润，逐步退出上游业务，LNG业务营收增长，2020 - 2024年CAGR为10%，接收站利润率高，2024年贡献税前利润35.77亿元，利润率75%；在建中石油福建LNG接收站提升产能，接收站负荷率高位运行；定价机制稳定，保障利润来源；LNG加工负荷提升，2024年盈利能力上行；承接中国石油LPG销售任务，业务稳健增长；逐渐退出原油勘探开发业务，聚焦天然气主业 [72][76][78][80][82][89] 能源转型推动清洁替代，我国天然气需求前景广阔 - 14 - 23年我国天然气消费增长，结构优化，消费量从1848亿立方米增至3945亿立方米，占一次能源比重从5.7%提升至9.2% [89] - 24年天然气消费总量增长强劲，25年有望维持增长，表观消费量4235亿方，同比增长8.6%，IEA预测2025年需求增长6.8% [93] - 我国长期天然气需求增长，预计峰值超6000亿方，中石化经研院预计2040年前后达峰，约6100亿立方米 [97] - 城镇化助力用气人口增长，居民用气增速将稳定，2014 - 2023年用气人口达5.6亿人，2023年供气总量1837亿方，同比增长3.9% [100] - LNG重卡替代需求旺盛，交通用气有望增长，2023、2024年销量分别为16.4、15.4万辆，渗透率提升 [102] - 工业“煤改气”推进，天然气有望替代工业煤炭消费，2022年天然气对煤炭替代率仅10.2%，替代空间大 [108] 盈利预测、估值和投资建议 - 关键假设及盈利预测，预计25 - 27年营业收入分别为2017、2131、2231亿元，息税前利润分别为140、151、161亿元，归母净利润分别为66.49、71.24、75.98亿元，EPS分别为0.77、0.82、0.88元/股 [112][113][114][115][116][117][118][119] - 相对估值，选取华润燃气、新奥能源、港华智慧能源为可比公司，公司PE略高于均值，PB略低于均值，当前估值略高，市值有提升空间 [120] - 投资建议，首次覆盖，给予公司“增持”评级 [122]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 2025年第一季度公司实现营业收入8亿元，同比增加9%，环比增加5%；归母净利润-2216万元，扣非净利-2844万元；2024年公司实现营业收入30亿元，同比增加47%；归母净利润2亿元，同比增加20%；扣非净利1.7亿元，同比增加99% [5] - 受新产线折旧摊销增加、战略性扩招、关键技术攻关等战略举措影响，公司Q1利润承压，但为长期产能布局、人才梯队建设和核心技术突破奠定基础 [6] - 公司作为少数能量产7nm工艺制程的半导体设备精密零部件公司，在国内外积极布局产能；沈阳、南通及北京富创项目相继投产并贡献业绩；南通富创完成验收并投产；北京富创部分产能通过验收；新加坡富创完成海外龙头客户验证，助力全球化战略布局并提升国际竞争力 [7] - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为3.25、4.39、6.44亿元，对应的EPS分别为1.06、1.43、2.10元，最新收盘价对应PE分别为47x、34x、23x [8] 根据相关目录分别进行总结 重要财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3040|4020|5465|6535| |收入同比（%）|47.1%|32.3%|35.9%|19.6%| |归属母公司净利润（百万元）|203|325|439|644| |净利润同比（%）|20.1%|60.2%|35.2%|46.6%| |毛利率（%）|25.8%|27.0%|27.7%|27.5%| |ROE（%）|4.4%|6.8%|8.4%|10.9%| |每股收益（元）|0.79|1.06|1.43|2.10| |P/E|65.28|46.50|34.38|23.45| |P/B|3.46|3.14|2.88|2.57| |EV/EBITDA|32.66|18.02|14.56|11.32| [10] 财务报表与盈利预测 资产负债表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3730|4012|5179|6452| |现金|1275|680|742|1184| |应收账款|1196|1675|2277|2723| |其他应收款|17|34|46|54| |预付账款|19|29|40|47| |存货|900|1172|1546|1823| |其他流动资产|324|422|528|620| |非流动资产|4627|5228|5231|5082| |长期投资|112|112|112|112| |固定资产|3294|3722|3722|3654| |无形资产|154|154|154|154| |其他非流动资产|1067|1240|1244|1163| |资产总计|8357|9240|10410|11534| |流动负债|1715|2328|3000|3469| |短期借款|225|425|525|555| |应付账款|869|1059|1427|1710| |其他流动负债|620|844|1047|1204| |非流动负债|1942|2013|2073|2083| |长期借款|1478|1528|1578|1578| |其他非流动负债|464|485|495|505| |负债合计|3658|4341|5072|5552| |少数股东权益|111|95|95|95| |股本|308|306|306|306| |资本公积|4028|3921|3921|3921| |留存收益|253|576|1015|1659| |归属母公司股东权益|4588|4803|5242|5886| |负债和股东权益总计|8357|9240|10410|11534| [12] 利润表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入|3040|4020|5465|6535| |营业成本|2255|2933|3951|4735| |营业税金及附加|24|32|44|52| |销售费用|61|80|109|131| |管理费用|342|442|546|588| |财务费用|15|34|53|56| |资产减值损失|-77|-50|-50|-50| |公允价值变动收益|5|0|0|0| |投资净收益|7|12|5|5| |营业利润|205|360|511|749| |营业外收入|1|0|0|0| |营业外支出|13|0|0|0| |利润总额|192|360|511|749| |所得税|27|50|71|105| |净利润|165|309|439|644| |少数股东损益|-38|-15|0|0| |归属母公司净利润|203|325|439|644| |EBITDA|508|924|1150|1444| [12] 现金流量表（单位：百万元） |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|-52|430|555|957| |净利润|165|309|439|644| |折旧摊销|296|530|586|639| |财务费用|49|60|67|71| |投资损失|-7|-12|-5|-5| |营运资金变动|-585|-505|-583|-441| |其他经营现金流|780|862|1072|1135| |投资活动现金流|-598|-1117|-585|-485| |资本支出|-1064|-1070|-570|-470| |长期投资|460|-10|-10|-10| |其他投资现金流|6|-37|-5|-5| |筹资活动现金流|346|92|93|-31| |短期借款|149|200|100|30| |长期借款|406|50|50|0| |普通股增加|99|-2|0|0| |资本公积增加|-30|-106|0|0| |其他筹资现金流|-279|-50|-57|-61| |现金净增加额|-301|-595|62|442| [12] 主要财务比率 |会计年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | |营业收入同比（%）|47.1%|32.3%|35.9%|19.6%| |营业利润同比（%）|2.3%|75.1%|42.0%|46.6%| |归属于母公司净利润同比（%）|20.1%|60.2%|35.2%|46.6%| |获利能力| | | | | |毛利率（%）|25.8%|27.0%|27.7%|27.5%| |净利率（%）|6.7%|8.1%|8.0%|9.9%| |ROE（%）|4.4%|6.8%|8.4%|10.9%| |ROIC（%）|2.7%|4.8%|6.3%|8.2%| |偿债能力| | | | | |资产负债率（%）|43.8%|47.0%|48.7%|48.1%| |净负债比率（%）|77.8%|88.6%|95.0%|92.8%| |流动比率|2.17|1.72|1.73|1.86| |速动比率|1.51|1.10|1.09|1.22| |营运能力| | | | | |总资产周转率|0.38|0.46|0.56|0.60| |应收账款周转率|3.08|2.80|2.77|2.61| |应付账款周转率|3.13|3.04|3.18|3.02| |每股指标（元）| | | | | |每股收益|0.79|1.06|1.43|2.10| |每股经营现金流（摊薄）|-0.17|1.40|1.81|3.13| |每股净资产|14.90|15.69|17.12|19.22| |估值比率| | | | | |P/E|65.28|46.50|34.38|23.45| |P/B|3.46|3.14|2.88|2.57| |EV/EBITDA|32.66|18.02|14.56|11.32| [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][13] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内软塑包装龙头企业，业绩长期稳步增长，2018 - 2024年营收和归母净利润CAGR分别为7.1%、12.9%，2023 - 2024年逆势增长 [1] - 塑料软包装市场达千亿级规模，行业集中度有望提升，市场份额将向头部企业倾斜 [2] - 公司有四大亮点凸显长期投资价值，包括需求刚性具抗周期属性、“纵向整合 + 业务出海 + 产品创新”模式提升毛利率、ROE和净现比居行业上游、分红政策稳健 [2] - 预计2025 - 2027年，公司归母净利润分别为5.11/5.69/6.38亿元，折合EPS分别为0.83/0.93/1.04元，当前股价对应PE为13/12/10倍 [3][13] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司是国内软塑包装龙头企业，成立于1992年，发展历经成立初期、产能扩张期、纵向延伸期三阶段，产品应用广泛，彩印复合包装材料业务贡献主要营收，薄膜业务有望成第二成长曲线，内销为主并积极布局海外业务 [23][26][29] - 实控人为国资背景的黄山供销合作社，新管理团队经验丰富，高管与公司利益深度绑定 [38][41] - 营收规模长期稳健增长，利润增速超收入增速，盈利能力呈提升趋势，费用管控卓有成效 [43][46] - 公司位于石油产业链下游，原材料支出占营业成本7成以上，毛利率与原油价格呈反向波动，预计2025年油价下行将带来业绩弹性 [54][59][60] 千亿级市场规模，行业集中度有望提升 - 包装行业平稳增长，塑料薄膜需求超纸类包装，塑料软包优势突出，2023年市场规模达172.2亿美元，2024E - 2027E CAGR预计达7.2% [65][69] - 我国塑料软包装发展历经起步、技术进步、成熟、可持续发展四阶段，产业链长且应用广，下游最大应用场景是食品饮料，日化行业应用增长潜力大，对标海外仍有发展空间，环保政策催化行业转型，单一材质成发展趋势 [74][79][83] - 国内包装行业竞争激烈且高度分散，行业集中度低但呈提升趋势，需求升级利于龙头企业扩大份额 [96][97] 四大亮点凸显公司投资价值 - 公司需求端和盈利端均具备抗周期属性，客户以知名品牌为主，获广泛认可 [104][105][108] - 公司毛利率呈阶梯式上升，盈利能力向好，注重研发创新，研发费用率位于行业上游，产品创新取得突破 [111][116][121] - 公司ROE和净现比居行业上游，造血能力强，盈利质量稳而优，自由现金流充沛 [122] - 公司分红政策稳健，自2004年上市已现金分红21次，平均分红率超70%，在国内利率下行背景下，比价优势凸显 [104][136] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司彩印复合包装材料业务营收分别为24.74/25.36/26.12亿元，塑料软包装薄膜业务营收分别为9.55/12.17/15.20亿元，镀铝膜包装材料业务营收分别为0.70/0.81/0.89亿元，油墨业务营收分别为1.61/1.67/1.73亿元，其他业务营收为1.22/1.34/1.47亿元 [140][141][143] - 预计2025 - 2027年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率保持相对稳定 [144] - 综合考虑相对估值和绝对估值，首次覆盖，给予“买入”评级 [13]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，给予“增持”评级，目标价格为 75.99 元/股，当前价格为 63.72 元/股 [1][4] 报告的核心观点 - 营业成本和费用使公司利润承压，但 25Q1 营收增速好转，AI 商业化取得亮眼成绩，AI 对外增收对内赋能，公司长期发展值得期待 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 14.81 亿、14.40 亿、16.32 亿、18.79 亿、21.82 亿元，增速分别为 25.5%、 - 2.8%、13.4%、15.1%、16.2% [3] - 2023 - 2027 年预计归母净利润分别为 0.86 亿、 - 1.63 亿、0.55 亿、0.69 亿、1.14 亿元，增速分别为 113.2%、 - 289.6%、133.6%、26.4%、63.8% [3] 交易数据 - 52 周内股价区间为 38.65 - 89.82 元，总市值 123.19 亿元，总股本 1.93 亿股，流通 A 股 1.71 亿股 [4] 资产负债表摘要 - 股东权益 10.97 亿元，每股净资产 5.67 元，市净率 11.2，净负债率 - 34.49% [4] 业务情况 - 2024 年公司视频创意/实用工具/绘图创意/文档创意类工具收入 9.61/2.34/1.21/1.17 亿元，同比分别 + 0.06%/ - 8.7%/ - 5.88%/ - 10.13% [4] - 视频创意业务总付费用户数同比增长超 20%，核心产品 Filmora 移动端产品 2024 年内完成全面改造，月活用户年内增长约 90%，收入占比明显提升 [4] AI 业务情况 - 2024 全年公司 AI 原生应用的收入约 6700 万元，同比增长超 100%，2025Q1AI 原生应用收入延续增长态势 [4] - 公司引入的 AI 代码工具年内协助 400 余人高效生成代码，代码生成占比超过 35%；全年 AI 素材用户共导出超 1400 万次，同比提升超 700% [4] 可比公司估值 | 股票代码 | 股票简称 | 收盘价（元） | 市值（亿元） | 营业收入（亿元） | | | PS（倍） | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | | 2024A | 2025E | 2026E | 2024A | 2025E | 2026E | | 688095.SH | 福昕软件 | 70.80 | 64.74 | 7.11 | 8.56 | 10.49 | 9.1 | 7.6 | 6.2 | | 688111.SH | 金山办公 | 300.18 | 1388.85 | 51.21 | 61.45 | 73.94 | 27.1 | 22.6 | 18.8 | | | 平均值 | | | | | | 18.1 | 15.1 | 12.5 | [6]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩稳步增长，2025Q1业绩恢复性高增长，三大产品线各具亮点 [4][5] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为10.07、12.30和14.27亿元，对应当前股价PE分别为32、26、22倍 [8] 公司基本情况 - 最新收盘价48.92元，总股本/流通股本6.50亿股，总市值/流通市值318亿元，52周内最高/最低价53.40 / 32.37元，资产负债率46.6%，市盈率39.69，第一大股东为西北有色金属研究院 [3] 业绩情况 - 2024年实现营收46.12亿元，同比增长11%，归母净利润8.01亿元，同比增长6%；2025Q1实现营收10.74亿元，同比增长35%，归母净利润1.70亿元，同比增长54% [4] - 分产品看，2024年钛合金收入27.52亿元，同比增长9.87%，超导产品收入13.04亿元，同比增长32.41%，高温合金收入3.27亿元，同比减少31.02% [5] 毛利率与费用率 - 2024年销售毛利率33.55%，同比提高1.68pcts；2025Q1销售毛利率35.29% [6] - 2024年分产品毛利率：钛合金产品38.67%，同比提高4.26pcts，超导产品30.22%，同比降低4.17pcts，高温合金22.25%，同比提高6.39pcts [6] - 2024年销售、管理、研发、财务费用率分别为0.61%、4.22%、7.61%和0.79%，分别同比 - 0.13pcts、 - 0.45pcts、 - 0.31pcts和 - 0.33pcts，四费费率13.23%，同比降低1.22pcts [6] 产品优势与进展 - 超导产品供货优势显著，受益于医疗、可控核聚变以及磁控直拉单晶硅等领域需求增长，高温超导材料工程化制备技术取得显著进展 [7] - 钛合金产品在航空领域市场主导地位稳固，向直升机、无人机、商用飞机等多领域推广应用，已开发出多个牌号钛合金循环利用全套熔炼技术 [7][8] - 高温合金生产能力提升，建成高温合金返回料处理线，多个主要牌号通过“两机”、航天型号等用户产品认证 [8] 盈利预测和财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|4612|5449|6468|7422| |增长率(%)|10.91|18.14|18.70|14.75| |EBITDA（百万元）|1180.24|1551.37|1865.99|2134.60| |归属母公司净利润（百万元）|800.79|1006.60|1230.47|1426.74| |增长率(%)|6.44|25.70|22.24|15.95| |EPS(元/股)|1.23|1.55|1.89|2.20| |市盈率（P/E）|39.69|31.57|25.83|22.28| |市净率（P/B）|4.75|4.49|4.20|3.91| |EV/EBITDA|24.54|21.56|18.16|15.95| [10]