报告核心观点 - 2025年5月23日A股主要指数多数收跌，个股跌多涨少，沪深两市成交额放量，申万一级行业多数下跌，部分概念板块有涨幅 [2] 市场回顾 - 三大股指表现为沪指收跌0.94%，深证成指收跌0.85%，创业板指收跌1.18% [12] - 申万一级板块中汽车、医药生物、基础化工上涨，计算机、综合、传媒回调 [14] - 概念板块里CRO、抗生素、医疗服务精选上涨，离境退税、多模态模型、首发经济回调 [14]

证券研究报告|专题报告 金融工程 2025年5月23日 港股风格多策略方案演绎 证券分析师： 李杨 执业证书编号： S0210524100005 赵馨 执业证书编号： S0210525010002 请务必阅读报告末页的重要声明 华福证券 华福证券 投资要点 2 华福证券 华福证券 ➢ 港股市场存在显著且周期较长的风格切换。过去十年，港股市场呈现出显著的风格轮动特征，价值与成长风格频繁切换，成长风 格具备阶段性爆发力但持续性较弱，价值风格则在逆风环境中更具稳定性；相比之下，大盘风格在多个周期内累计收益更高，具 备更强的穿越周期能力。不同风格指数在行业配置上存在结构性差异，大盘指数集中于金融、消费、公用事业等稳定行业，小盘 及成长风格指数则偏重科技、医疗和制造业，波动性更大但弹性更强。风格轮动的驱动因素主要包括流动性变化、估值修复与政 策导向，南向资金流入、利率周期、行业监管和宏观预期共同塑造了各阶段的主导风格。 ➢ 价值策略稳健、成长策略高收益高风险、质量策略收益较低但具防御性。价值策略以PB-ROE模型为核心，结合股息率、市盈率等 估值指标，筛选基本面与估值错配的低估标的，同时保留20%金融板块敞口以强化价值 ...

报告核心观点 2025年5月23日A股主要指数多数收跌，个股跌多涨少，沪深两市成交额放量，申万一级行业多数下跌，部分概念板块涨幅居前 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指跌0.94%，收报3348.37点；深证成指跌0.85%，收报10132.41点；科创50跌1.02%，收报980.58点；创业板指跌1.18%，收报2021.50点 [1] - 全市场4200只个股下跌，1106只个股上涨，104只个股收平 [1] 成交额情况 沪深两市今日成交额合计11556亿元，较上个交易日放量529亿元 [1] 行业涨跌情况 申万一级行业除汽车、医药生物、基础化工外全部下跌，计算机、综合、传媒、美容护理、交通运输、商贸零售等行业领跌 [1] 板块涨跌情况 涨幅居前概念板块为CRO、抗生素、医疗服务精选、减肥药、医疗物资出口、仿制药、光刻工厂、核电、汽车整车精选、SPD、创新药、体外诊断、中药精选、黄金珠宝、医药数智化等板块 [1]

报告核心观点 - 本周沪指冲高回落三大指数周K线集体收涨，虽有经济数据韧性和LPR下调利好但市场未延续上行；4月经济回稳二季度压力有望减轻，财政收支积极，LPR首降且央行净投放；预计短期市场呈震荡修复格局，建议关注金融、公用事业、TMT和有色金属等板块 [1][2][3] 下周策略 本周走势回顾 - 沪指冲高回落三大指数周K线集体收涨，周K线显示上证指数跌0.57%、深证成指跌0.46%、创业板指跌0.88%、科创50指数跌1.47%、北证50指数跌3.68% [1][5][8] - 个股板块跌多涨少，医药生物、综合等板块涨幅靠前，计算机、机械设备等板块跌幅靠前 [1][8] - 本周北向资金净流出50.36亿元，其中沪市净流入20.85亿元，深市净流出71.21亿元 [1][8] 下周大势研判 - 4月经济普遍回落但二季度压力有望减轻，4月规上工业增加值同比增6.1%、增速降1.6个百分点，1 - 4月城镇固定资产投资累计同比增4.0%、较1 - 3月降0.2个百分点，消费端家电是支撑，4月社消总额同比增5.1%、增速回落0.8个百分点；后续关注政策增量及对外需风险对冲效果 [8] - 4月财政运行边际改善，收支两端积极，1 - 4月一般财政收入累计8.06万亿、同比 - 0.4%，4月一般财政收入2.04万亿、同比1.89%；1 - 4月一般财政支出累计9.36万亿、同比4.6%，4月一般财政支出2.08万亿、同比5.8%；后续政策或扩大赤字率、增发特别国债 [9] - LPR迎年内首降，5月19 - 23日央行净投放1.2万亿元，5年期以上LPR为3.5%、1年期LPR为3.0%，均降10BP，国有大行与部分股份行下调存款利率；预计2025年下半年货币政策适度宽松 [10][11] 操作建议 - 建议关注金融、公用事业、TMT和有色金属等板块 [4][12] 个股跟踪 本月月度潜力股跟踪 - 2025年5月潜力股从月初截至本周五，成都银行区间最大涨幅12.13%、区间收盘涨幅10.42%，紫金矿业区间最大涨幅7.10%、区间收盘涨幅6.47%等，潜力股平均区间最大涨幅8.20%、区间收盘涨幅4.02% [20] 二季度潜力股表现 - 2025年二季度潜力股中，新华保险区间涨幅 - 2.50%、区间最大涨幅5.44%，中国太保区间涨幅4.20%、区间最大涨幅9.20%等，潜力股平均区间涨幅 - 1.94%、区间最大涨幅7.37% [21][22]

报告核心观点 报告围绕近期资讯要闻进行点评，给出周观点并分析科技服务投资机遇，还呈现市场概览情况，最后给出投资建议 资讯要闻及点评 - LPR 年内首降，1 年期降至 3.0%，5 年期以上降至 3.5%，均下调 10 个基点 [9] - 5 月 23 日央行开展 5000 亿元 1 年期 MLF 操作，本月净投放 3750 亿元，连续三月加量续作 [10] - 4 月各线城市商品住宅销售价格环比持平或略降，同比降幅持续收窄，一线城市新建商品住宅价格环比持平，二手住宅价格环比降 0.2%，二三线城市新建商品住宅和二手住宅价格有不同表现 [10][11] - 5 月 19 日工信部等九部门印发意见，推动科技服务业全面发展，加快转型升级 [16] - 5 月 19 日雷军称小米玄戒 O1 采用第二代 3nm 工艺制程，截至 4 月底累计研发投入超 135 亿，今年预计超 60 亿 [17] 周观点 科技服务重点领域 - 研究开发服务：为科技创新提供基础、应用研究和试验发展等服务 [18] - 技术转移转化服务：促进科技成果从科研机构向企业转移转化 [18] - 企业孵化服务：为初创科技企业提供多方面支持和指导 [18] - 技术推广服务：推广先进技术成果提高普及率和应用水平 [18] - 检验检测认证服务：对产品等进行检测认证，促进质量提升和市场规范化 [18] - 信息技术服务：涵盖多领域，助力企业数字化转型和信息化建设 [18] - 工程技术服务：为工程建设提供技术服务，保障质量和安全 [19] - 科技金融服务：为科技企业解决融资难题，促进科技与金融融合 [19] - 知识产权服务：涉及专利申请等多方面服务 [19] 细分赛道相关机会 - 信息技术板块：软件开发与应用需求增加，人工智能与大数据加速应用，云计算与物联网发展良好 [21] - 研发与技术转化板块：研发外包服务迎来机遇 [22] - 检验检测认证板块：产品质量检测和环保检测需求增长 [22] - 金融科技板块：推动金融机构数字化转型 [22] 市场概览 主要指数表现 - 本周国内证券市场主要指数全线收跌，上证指数、深证成指等指数有不同程度跌幅 [23] 申万一级行业涨跌幅 - 各行业涨跌幅不同，如医药生物、综合等行业有具体表现 [30] 两市交易额 - 呈现一定的交易情况 [31] 本周热点板块涨跌幅 - 黄金珠宝、CRO 等板块有不同涨跌幅 [33]

核心观点 - 5月22日北交所显著调整，北证50指数收跌6.15%，高端装备制造等细分领域跌幅居前，医疗保健板块相对抗跌，个股极端分化，投资策略上短期关注优质标的超跌反弹机遇，中长期布局科技成长主线及现金流稳健板块，挖掘低估值高成长品种，警惕流动性分层和高估值板块业绩修正压力，结合一季报优化配置 [1][5] 行情复盘 板块行情复盘 - 5月22日北证A股成交金额371.9亿元，换手率7.4%，位于各版块第一；北证50 PE TTM为77.89倍，位于历史较高水平 [12][20] 个股涨跌复盘 - 当日北交所266家公司中21家上涨，245家下跌；涨幅前五为无锡鼎邦（11.0%）、广道数字（8.7%）、晟楠科技（8.5%）、中航泰达（6.9%）、柏星龙（6.6%）；跌幅前五为宁新新材（-15.4%）、锦波生物（-14.5%）、灵鸽科技（-14.5%）、东方碳素（-13.6%）、佳合科技（-13.1%） [1][23] 重要新闻 - 科技部、央行等发声，人民银行副行长朱鹤新表示债券市场“科技板”将支持头部股权投资机构发行债券，科技部副部长邱勇表示将细化构建科技金融体制任务分工 [4][26] 重点公司公告 - 纳科诺尔拟使用不超2亿元闲置募集资金进行现金管理，投资申万宏源证券、招商银行理财产品，预计年化收益率1.75%-1.80%/0.65% [4][27] - 颖泰生物本次股票解除限售数量600.25万股，占总股本0.49%，可交易时间为2025年5月27日 [4][28]

报告核心观点 - 基于华创策略提出的个股组合筛选条件构建等权组合，该组合长期相对万得全A走强，年化收益率和夏普比率表现更优，且多数年份能跑赢市场，当下自由现金流创造优先的模式是资本市场与企业的共同选择 [4][6] 华创策略 - 个股组合筛选条件为年度自由现金流回报率>全市场80%分位、近3年分红+回购比例均值>全市场70%分位、近5年资本开支比例均值<全市场30%分位、近5年净营运资本增加比例均值<全市场50%分位、最新年报ROE相比近5年高点变化比例>-20% [4] - 每年4/30更新成分，等权组合自2014年起至2025年5月21日回测，年化收益率组合为16.4%，万得全A为8.0%；夏普比率组合为0.6，万得全A为0.2（无风险收益率取2%） [4] - 分年度收益来看，等权组合仅2014、2019两年跑输市场，2014 - 2024共计11年中9年跑赢市场，组合稳定贡献超额 [6] 基于2024年报更新个股组合成分 - 更新后的组合成分共37只，其中16只标的为上一期组合成分保留 [8] 2024年报等权组合——行业权重分布 - 等权组合行业权重分布显示，当前组合重配机械、医药，权重分别接近20%，电新、食饮权重环比提升至8% [10][11] 典型个股现金流表现 长江电力 - 23 - 24年因乌白电站、金下基地电站并表资本开支力度上升，但CAPEX/D&A整体仍小于1，开支有节制 [14] - 25Q1净营运资本正增，主要为支付前期应付款项消耗现金流 [14] - 25Q1整体FCFF/EBITDA比例降至52%，覆盖股东回报比例的35%仍较为充裕 [14] 美的集团 - 上市以来资本开支力度平稳，2013年至今基本在1附近波动 [17] - 净营运资本变化是自由现金流波动主因，24&25Q1金融类资产配置同比大增，虽经营性净营运资本负增、现金流充裕，但整体仍消耗现金流 [17] - 25Q1整体FCFF/EBITDA比例降至41%，24年股东回报比例为56%，往后或需回收部分对外金融资产投资以覆盖股东回报支出 [17] 五粮液 - 资本开支力度维持在高位2以上，但因白酒企业高盈利能力，CAPEX/EBITDA不显著，25Q1仅为6% [20] - 23年以来经营性净营运资本不断负增，主要为占用上下游资金提高自身资金利用率 [20] - 25Q1整体FCFF/EBITDA比例升至116%，24年股东回报比例为52%创历史新高，有望在充裕自由现金流表现下继续提升股东回报能力 [20]

报告核心观点 - 上周（5.15 - 5.21）A股市场两融余额增加，换手率和成交额普跌；主要指数PE估值分位普跌，主要风格PE估值分位涨多跌少，全行业医药估值分位数领涨，电子领跌 [1] 情绪 股债收益率上行，权益投资性价比较高 - 上周股债收益率上行0.07个百分点，截至2025年5月21日，沪深300股息率为3.44%，10年国债收益率为1.71%，股债收益率为 - 1.73%，较上上周上行0.07个百分点；股债收益率低于2025年初至今均值0.01个百分点，仍处于2012年以来相对低点，意味着当前A股市场具备较高投资性价比 [13] 两融余额增加，融资买入额占比下行 - 上周两融余额均值约1.81万亿元，较上上周均值增加0.02%；融资买入额占全A成交额比例为9.09%，较上上周下行0.81个百分点 [16] 主要指数成交额普跌，沪深300成交额跌幅最大 - 上周主要指数换手率普跌，创业板指换手率下行最多为0.49个百分点；主要指数成交额普跌，沪深300成交金额环比跌幅最大为21.75%，中证500成交额下跌20.27% [19] 估值 指数PE估值分位普跌，上证180领跌 - 各主要指数PE（TTM）历史分位上周普跌，上证180跌幅最大为2.0个百分点，上证50下跌1.8个百分点；各主要指数PB（LF）历史分位上周普跌，上证50下跌最多为4.0个百分点 [25] 风格PE估值分位数涨多跌少，稳定风格领涨 - 从PE（TTM）历史分位看，上周各风格板块PE分位数涨多跌少，稳定风格领涨1.3个百分点；从PB历史分位看，上周各风格板块PB分位跌多涨少，稳定风格跌幅最大为10.2个百分点 [36] 行业PE估值分位涨多跌少，医药领涨，电子领跌 - 上周行业PE估值分位涨多跌少，周期板块公用事业行业领涨3.1个百分点；消费板块医药行业领涨5.0个百分点，商贸零售行业上涨2.0个百分点；成长板块电子行业领跌2.9个百分点，机械行业下跌1.1个百分点；金融板块银行行业领跌2.5个百分点，非银金融行业下跌1.9个百分点 [50]

核心观点 - 新加坡凭借优越地理位置、高效政府管理和开放经济政策，从20世纪60年代至90年代实现高速经济增长，成为“亚洲四小龙”之一，其通过发展高端服务业和推动制造业转型，实现产业跨越 宁波具备港口优势和制造业基础，可借鉴新加坡发展模式，优化现代服务业与高端制造业融合，在现代化产业、绿色能源和数字经济等领域发力，提升全球经济地位 [1] 新加坡的经济发展历程 新加坡：从“亚洲四小龙”到全球金融中心 - 近现代新加坡是东南亚最大货物集散中心，1959年开始发展民族经济，早期优先发展劳动密集型“进口替代”工业，1965年独立后转向“面向出口”工业化，70年代成为世界第三大炼油中心和大型船舶修理中心 [15] - 1979年提出“第二次工业革命”，引导产业向技术和知识密集型转型，80年代中期确定制造业和服务业为增长动力，90年代实施“化工岛”和海事科技计划，1995年人均GDP达约2.5万美元，与发达国家接近 60年代至今GDP同比增速均值达6.94% [16] - 宁波自改革开放以来GDP年均增速达12.5%，结构不断优化 截至2023年，新加坡GDP约5014亿美元，人口约592万，人均GDP约8.47万美元；宁波GDP约2321亿美元，人口约970万，人均GDP约2.39万美元 [20] 港口优势助力区域经济腾飞 - 新加坡港西临马六甲海峡，南临新加坡海峡，是航运要道，自然条件优越 宁波港地处中国大陆海岸线中部，是深水良港，内外辐射便捷，2005年宁波 - 舟山港一体化，2009年成为全球第一大港 [21][23] - 港口对城市及周边区域经济有带动作用，新加坡周边经济体和中国长三角地区GDP体量、人口数量可观 2023年上海港、新加坡港、宁波舟山港集装箱吞吐量分别约为4916万TEU、3901万TEU、3530万TEU，宁波舟山港货物吞吐总量约13.2亿吨，新加坡港约6.0亿吨 [25][29] - 新加坡港以集装箱和大宗油品货物为主，1995 - 2023年集装箱占比保持在50%以上，2023年为59.39%，油品2023年占比32.41% 其拥有250多条航线连接123个国家的600多个港口，2023年货物贸易总额1.20万亿美元 2023年宁波自营进出口总额约1.28万亿元，净出口金额3847亿元，占GDP比重23.4% [31][36][37] 贸易依存度与全球经济的深度链接 - 2024年新加坡商品出口主要集中在亚洲，占比约73.6%，其次是美洲和欧洲 进口亚洲占比约66.7%，其次是美洲和欧洲 宁波口岸2024年商品出口集中在亚洲、欧洲和北美洲，进口主要聚焦亚洲 [40][41][45] - 新加坡出口结构从初级和劳动密集型产品向技术含量更高的制造业产品转型，石油相关、天然橡胶、纺织服装类产品出口占比下降，机电产品上升 宁波机电产品出口占比从2007年的33.40%增长至2024年的51.49%，传统劳动密集型产品占比下降 [50] 借鉴新加坡发展模式的探索之路 内外双循环驱动产业升级 - 内循环方面，新加坡在不同阶段通过科技创新推动产业升级，如90年代提出六大措施和八大战略，08年金融危机后提出七大经济战略等 宁波通过“246”和“361”计划促进产业升级，企业创新活跃，截至2023年“小巨人”企业数量累计达352家 [59][60][62] - 宁波舟山港是国内重要资源运输基地，为长三角经济提供保障，2023年宁波口岸进出口贸易额累计23984.5亿元，异地企业进出口占63.9% 外循环方面，宁波舟山港开辟300余条集装箱航线，连接200多个国家和地区的600多个港口，“一带一路”航线超130条 [65][66][68] 制造业与服务业的双轮驱动 - 2000 - 2023年新加坡GDP从961亿美元增长到5014亿美元，复合年均增速7.4%，人均GDP从约2.38万美元增长至8.47万美元 宁波2000 - 2023年GDP从约1145亿元跃升至16453亿元，年化增速12.3%，人均GDP增长近8倍 [72][74] - 新加坡经济以第三产业为主导，2018 - 2023年第二产业占比22% - 26%，第三产业占比68% - 73%，批发零售业、金融保险业和商业服务业贡献重要 宁波产业结构从“一、二、三”转变为“三、二、一”，2023年第一产业占比2.3%，第三产业占比51.9% [77][79][81] - 新加坡90年代实施“战略经济计划”，强调服务业和高端制造业为经济增长引擎 宁波可借鉴其经验，通过“246”“361”等计划促进制造业和外贸良性互动 [84][94] - 新加坡外国直接投资流入量从1998年的863亿美元增长至2022年的1.9万亿美元，“制造业2000计划”吸引大量制造业FDI，金融和保险领域投资比例从千禧年初的35.7%升至2023年的62.9% [88] 向“新”发力创造发展“新活力” - 2024年宁波全社会用电近1157亿千瓦时，同比增长12.2%，制造业用电约757亿千瓦时，同比增长12.4% 数字经济核心产业、战略性新兴产业、高新技术产业用电同比增速分别为11.9%、9.4%、8.3% [96] - 2024年“新三样”制造业用电同比增速分别为新能源汽车制造59.7%、光伏组件制造78.4%、电池制造3.2%，宁波光伏设备制造业用电量2025年有望增长 [98] - 2024年宁波新增制造业企业累计数量9027家，同比增速升至10.1% 余姚市、慈溪市、鄞州区新增企业累计数量排名靠前，分别聚焦新能源汽车等产业、智能家电产业升级、人形机器人产业发展 [100][102][106]

报告核心观点 - 中短期关注新一轮订单周期下交付加速带来的产能利用率提升、可变成本下降后企业困境翻转；中长期关注装备采购及供应体系变革带来的改革红利，优选兼具体系改革红利与战略战术趋势变化下技术垄断性企业 [2] - 2024年国防军工板块受审价等消极因素影响经营业绩下滑，但2025年有望迎来新一轮采购周期，经营业绩逐步反弹；2025年一季度板块整体复苏力偏弱，但上游补库存释放积极信号，多板块有望转向补库存阶段，开启盈利能力修复 [5] 2024年回顾 消极因素集中体现，盈利能力承压显著 - 2024年国防军工板块受审价及订单延迟等因素影响，营业总收入6807.66亿元（YOY -2.09%），归母净利润242.19亿元（YOY -38.69%），盈利能力下滑；展望2025年待新一轮订单周期重启，板块或将开启盈利能力修复 [9] 下游总装 - 主机厂：提质增效效果显著，不惧波动主机厂成长韧性凸显 - 航空主机厂2024年营收1760.53亿元（同比 +5.18%），归母净利润59.76亿元（同比 -4.68%），毛利率9.87%（同比下降0.23pcts）；主机厂提质增效效果显著，但受审价因素影响部分主机盈利承压；整体主机厂环节成长韧性较好 [17] 军工新材料：板块阿尔法带来显著超额收益，强军民融合属性持续驱动成长 - 军工新材料2024年营业收入461.01亿元（同比 +1.19%），归母净利润59.29亿元（同比 -6.98%），受益于新型号新装备渗透率提升及强军民融合属性超额显著；资产负债表端存货、应收票据及账款、固定资产+在建工程均有增长；细分赛道业绩分化，板块有望迎来多维度新一轮成长周期 [20] 军工元器件：主动去库存接近中后段，待信息化加深牵引新一轮备货周期 - 军工电子-被动元器件2024年营收315.89亿元（同比 -4.77%），归母净利润43.29亿元（同比 -15.98%）；军工电子-有源器件2024年营收190.84亿元（同比 -23.78%），归母净利润25.48亿元（同比 -63.61%）；2024年主动去库存加速，板块整体或逐步转向被动去库存及主动补库存阶段；军工电子投资逻辑转变，“十五五”初期新装备或带来新一轮备货周期 [22][23] 航空中游配套环节：产能收缩进一步集中，国产化及统型趋势下有望打开中长期成长空间 - 航空航发中游配套2024年营收320.42亿元（-15.16%yoy），归母净利润247.63亿元（-18.23% yoy），资产负债表端略有收缩，处于主动去库存阶段；伴随中游环节整合及配套募资落地，产能集中化产业专业化持续提升，环节有望打开中长期成长空间；关注航空中游配套企业中受益于国企改革的标的 [26] 航空中间工序环节：主动去库存带来盈利能力承压，规模效应显著静待需求恢复 - 航空航发中间工序环节2024年营收297.19亿元（-1.74%yoy），归母净利润26.66亿元（-35.48%yoy），毛利率29.64%（-4.40pcts yoy）；受主机厂主动去库存和产业链价格传导影响，收入利润承压，但新工艺新技术方向成长性较好；中间工序环节规模效应显著，伴随需求修复具备优质弹性空间；关注中间环节企业新业务/新工序拓展带来的投资机会 [29] 导弹：合同负债大幅增长彰显增长信号，弹型分化下存在结构性供需错配 - 导弹板块2024年营收298.87亿元（同比 -13.24%），归母净利润6.93亿元（同比 -81.27%），需求侧和盈利能力承压；资产负债表角度存货、预收账款 + 合同负债、固定资产及在建工程均有增长，板块景气度或持续修复，2025年有望进入主动补库存阶段；导弹是未来精确打击作战重点武器装备，部分方向供不应求，随着行业修复优势将凸显 [32] 信息化：24年表现显著低于板块平均，或逐步以新质新域方向开启新一轮成长 - 信息化板块2024年营收363.05亿元（同比 -20.74%），归母净利润 -22.67亿元（同比 -540.12%），相较于其他板块显著下滑，资产负债表端无明显扩张迹象；信息化、智能化、无人化装备未来具备高景气，军工电子投资逻辑转变，新域新质方向细分领域或将牵引新一轮投资机会 [35] 航天：商业航天加速发展，板块内优质企业逐步走出强阿尔法属性 - 航天板块2024年营收603.56亿元（同比 -16.04%），归母净利润 -10.82亿元（同比 -132.38%），利润下滑主要系订单延迟和部分公司投资收益下滑所致；资产负债表相对收缩，静待需求侧释放；2024年商业航天快速增长，细分下游方向展现军民用空间和盈利能力，但标的分化；未来航天建设或将提速，具备卡位优势企业有高成长性及利润弹性 [38] 水上水下装备：民船换装大周期下盈利持续兑现，军品装备跨越式发展牵引中长期成长 - 水上水下装备板块2024年营收1796.74亿元（同比增长4.26%），归母净利润67.59亿元（同比增长26.84%）；民用船舶在换装大周期下稳定增长，产能稳定，船舶价格上涨增厚利润；军品类装备受益于海军建设趋势，加速无人化列装进程，海军装备力量转变升级及现代化推进将给予赛道优良成长性 [41] 2025年一季报分析 上游主动补库存彰显景气度修复信号，下游新方向需求凸显打开成长新篇章 - 2025年一季度国防军工板块营业总收入1301.10亿元（-2.84%yoy），归母净利润62.20亿元（-18.37%yoy），毛利率企稳；目前处于新一轮订单周期启动前期，板块经营业绩下滑，但上游补库存释放积极信号，后续或进入复苏阶段 [45] 下游总装 - 主机厂：营收业绩短期承压，下游需求结构性变化呼之欲出 - 航空主机厂2025年Q1营收246.30亿元（较2024年Q1 -15.64%），归母净利润9.10亿元（较2024年Q1 -26.50%），毛利率10.30%（较2024年Q1下降0.52pcts）；主机厂营收暂时承压，业务分化；2025年下游主机厂营收、业绩端分化，结构性需求体现，新方向牵引下游需求增长，主机厂链长地位凸显，利润率仍有提升空间 [53] 军工新材料：25Q1出现弱复苏迹象，或将迈入主动补库存阶段 - 2025年Q1新材料板块营业收入107.47亿元（同比 +0.99%），归母净利润12.25亿元（同比 -21.19%），业务整体需求出现弱复苏迹象，或逐步迈入主动补库存阶段；资产负债表端存货、应收票据及账款、固定资产+在建工程均有增长；细分赛道延续分化趋势，强周期属性碳纤维修复明显，民品业务布局带来阿尔法优势显著 [56] 军工元器件：长鞭效应下反弹渐显，或率先进入补库存阶段 - 军工电子-被动元器件25Q1营收78.61亿元（同比 +12.03%），归母净利润9.08亿元（同比 -24.41%）；军工电子-有源器件25Q1营收39.33亿元（同比 -4.86%），归母净利润3.25亿元（同比 -55.31%）；25年一季度军工电子板块业绩端承压，营收分化，被动元器件扭转跌势；不同板块毛利率有下滑，部分板块有望进入主动补库存阶段 [58] 航空中游配套：产业链整合与国企改革持续推进，打开中长期成长空间 - 航空航发中游配套2025年Q1营收20.18亿元（-10.03%yoy），归母净利润2.19亿元（-46.78%yoy），整体复苏力偏弱，但资产负债表略有扩张；板块产能稳中有升专业度持续提升，伴随国产化和统型进程突破，环节有望打开中长期成长空间；关注航空中游配套企业中受益于国企改革的标的 [61] 航空中间工序环节：产能存货加速储备，新方向新周期带来增长动能 - 航空航发中间工序环节2025年Q1营收71.62亿元（-2.56%yoy），归母净利润10.22亿元（-5.80%yoy），毛利率33.42%（yoy -2.92pcts）；一季度营收、业绩承压，但产能及存货加速储备，展望2025年下游需求受军贸、商飞、商发牵引，中间工序环节有望恢复增长态势，未来处于新方向新周期成长阶段；关注相关强卡位优势标的及企业新业务/新工序拓展带来的增量投资机会 [64] 导弹：一季度收入端跌幅收窄，2025年关联交易大增提示下游高景气度 - 导弹板块2025Q1营收64.26亿元（同比下降2.12%），归母净利润3.95亿元（同比下降35.46%）；营收和业绩暂未明显恢复，但收入端边际改善，板块或释放迈入去库存阶段信号；中下游部分主机厂2025年关联交易大增，导弹是未来精确打击作战重点武器装备，部分方向供不应求，产业链上下游进度有望改善，板块仍具弹性 [67] 信息化：25Q1环节表现低于板块平均，新质新域方向开启新一轮成长 - 文档未提供该部分具体内容，暂无法总结