美国 2025 年 4 月 CPI 数据情况 - 名义 CPI 同比 2.3%，低于预期值 2.4%，较前值 2.4%回落；环比 0.2%，预期值 0.3%[5] - 核心 CPI 同比 2.8%，符合预期，较上月持平；环比 0.2%，低于预期值 0.3%[5] 各分项表现 - 食品同比增速 2.8%，较前值 3%回落，后续或拉动名义 CPI 同比[5] - 能源价格同比增速 -3.7%，中长期面临下行压力，或拖累名义通胀[5] - 核心商品同比增速 0.1%，走出通缩，二手车和卡车环比 -0.5%拖累核心商品环比[5] - 核心服务同比 3.6%，较上月 3.7%回落，居住分项带动其降温[5] - 超级核心通胀同比由年初 4%降至 2.7%，提示内需偏弱[5] 通胀风险及影响 - 消费者通胀预期飙高，市场预期稳定，实际读数超预期下行，关税冲击有滞后性[5] - 关税对通胀冲击有结构性、一次性特征，1%关税≈0.1%通胀[5] 市场与美联储情况 - 联邦基金期货定价 6 月降息概率 8.2%，年内降息幅度约 50bp[5] - 市场对潜在通胀冲击有警惕，增长端软数据主导美债收益率年内下行趋势[5]

4月金融数据特点 - 美国加征关税冲击，企业投资扩产意愿降，制约信贷需求增长[1][17] - 财政加速落地，融资加快，支持力度加大推动实物工作量形成[1][17] - 资本市场景气，存款利率下调，存在“存款搬家”行为[1][17] 信贷需求放缓表现 - 4月社融口径新增人民币贷款884亿元，同比少增2465亿元，BCI企业融资环境指数降至48[8] - 4月企业短贷-4800亿元、中长贷2500亿元，分别同比少增700亿和1600亿元；居民新增贷款-5216亿元，为2007年以来次低[9] 财政支撑情况 - 4月政府债券融资9729亿元，同比多增10666亿元，国债和地方政府债净融资7983.39亿元，同比多增8373.52亿元[12] - 预计截至2025年6月末，专项债发行额度或在1万亿 - 1.5万亿，5 - 6月政府债融资或维持该水平[2][12][18] M1与M2情况 - 4月M1同比增长1.5%，较前值回落0.1pct；M2同比增长8%，较前值上涨1pct；M1与M2同比增速剪刀差为 - 6.5%，较前值下降1.1pct[14] 金融数据改善因素 - 4月12日中美经贸会谈利好，90天豁免期内出口或回升，5月14日中美互降关税后集装箱运输预订量飙升近300%[2][18] - 政策端利好，降准、降息等政策或改善后续金融数据[2][18]

市场表现 - 海外市场中，道指涨0.65%、标普500涨0.41%、德指涨0.72%，纳指跌0.18%、日经225跌0.98% [2] - 内地股市中，沪指跌0.68%、深成指跌1.62%；香港股市中，恒指跌0.79%、国指跌0.97%、科指跌1.56% [2] - 恒指高开3点后反复，收跌187点或0.8%，大市成交2002.09亿元 [3] 宏观&行业动态 - 中证监将推深化科创板和创业板改革措施，打击侵害中小投资者利益的违法行为 [6] - 4月访港旅客380万，较去年同期升13%，首4个月访港旅客1600万，按年增一成 [8] 上市公司要闻 - 中金因新秀丽业绩不佳下调今明两年盈利预测，目标价调低20%至20元 [10] - 敏华控股全年股东应占溢利20.63亿元，按年减少10.41%，总收益按年下跌8.24% [12] - 吉利汽车首季股东应占溢利56.72亿元，按年飙升2.64倍，销量按年增47.95%至70.38万辆 [13]

政策引导 - 《推动公募基金高质量发展行动方案》引导公募基金尤其是主动权益基金投资行为，建立浮动管理费机制、强化业绩比较基准约束、加大薪酬管理力度[12] 业绩基准权重 - 公募主动权益基金业绩比较基准综合权重集中，前15项合计83.7%，主要集中在沪深300、中证800、国债及港股指数收益率[2] - 业绩比较基准宽泛归为6大类，A股宽基指数48.5%、债22.9%、行业和主题指数16.2%、港股8.5%、存款利率3.5%、固定收益率0.4%[2] 资产配置 - 截至2025Q1，债市配比低于基准综合权重18.4个百分点，低配6389亿；股市配比高于基准综合权重11.0个百分点，超配3820亿[3] - 截至2025Q1，H股配置比例高于业绩基准综合权重2个百分点，有695亿资金流出压力[4] 行业配置 - 截至2025Q1，剔除行业基金后，电子行业超配最多，相比沪深300、中证800市值权重分别超配8.5、7.9个百分点[5] - 截至2025Q1，银行低配最多，相比沪深300、中证800市值权重分别低配9.7、6.7个百分点[5] 基准变更 - 2024年初至2025年5月，87只公募主动权益基金调整业绩比较基准，后续变更将更普遍[33] - 部分基金调整业绩比较基准与现有持仓策略匹配[34] 风险提示 - 样本数据统计、数据处理方法可能有偏差，业绩比较基准或大规模更改[6]

资产负债与存贷业务 - 上市银行资产负债扩张放缓，大行放缓幅度更大，2024年总资产平均增速降至8.19%，总负债降至8.06%[11] - 一季度存贷款同比增速回升但分化大，国有大行贷款投放增加但存款增长压力大，股份行、城商行存款增速分别为7.20%和14.61%，带动平均增速升至10.20%，贷款平均增速回升至8.90%[14] - 负债端对同业负债依赖度边际回落，国有大行同业负债占比仍处高位，2025年一季度同业负债占比整体平均为19.43%[17] 盈利情况 - 部分上市银行净利润同比负增，平均增速由2024年的4.83%降至2025年一季度的2.29%[19] - 银行负债成本压降明显，由2023年的2.27%降至2024年的2.13%，但净息差仍收窄，2025年一季度降至1.58%，国有大行达1.39%[21] - 利息净收入下降是息差收窄重要原因，2025年一季度部分银行占比回落，国有行平均同比降低2.75%[23] 金融投资 - 大小行金融投资同比增速分化，2025年一季度农商行回升至8.30%，国有大行增速上行幅度弱于其他类型银行[26] - 上市银行OCI占比上升至32.5%，更依赖其调节收益，投资净收益对营收贡献抬升，2025年一季度城农商行占比更高[28][31] - 2025年初上市银行OCI账户持有有浮盈国债老券5.03万亿元，假定抛售10%后，剩余可抛售规模约4.5万亿元，对长债抛压可控[35] 资产质量与资本情况 - 2024年以来不良率基本稳定略降，农商行关注类贷款占比上升明显，2025年一季度平均不良率为1.16%[37] - 拨备覆盖率下行，国有行通过减少拨备计提释放利润，2024年平均覆盖率为295.59%，较2023年降低13.89%[40] - 资本充足率下滑，2025年一季度新增信贷9.78万亿，同比增长3.38%，平均资本充足率降至14.21%[43] 债券市场影响 - 银行资产负债等情况使宽信用面临不确定性，广谱利率下行，OCI账户扩张及浮盈调节行为放大长债波动性[6]

港股市场表现 - 5月15日，恒生指数下跌0.8%，收报23,453点；恒生科技指数下跌1.6%，收报5,297点，大市成交额约2,000亿港元[1] - 大型科技股京东跌超4%、美团跌2.9%，半导体及黄金股领跌，港口航运股逆势走强[1] 企业业绩与动态 - 阿里巴巴2025财年Q4营收2364亿元，同比增长6.57%，经调整净利润298亿元，同比增长22%，阿里云季度收入增长增至18%，淘天集团客户管理收入同比增长12%[1] - 恒瑞医药5月15 - 20日招股，2024年收入与股东净利润分别同比增加22.6%与47.2%，招股估值对应51.2 - 51.3倍2024年历史市盈率[3] 行业政策与影响 - 中国商务部反对美方232关税，关税缓和或推动出口链及科技板块估值修复，但90天暂缓期后关税有反弹风险，科技围剿风险未消[2] 新能源与公用事业 - 光伏港股下跌较大，信义光能、福莱特玻璃、协鑫科技下跌1.9% - 3.3%；电力设备港股表现分化，东方电气上涨3.0%，哈尔滨电气及上海电气下跌0.6% - 2.2%[4] 医药企业研报 - 荣昌生物维迪西妥单抗肝转移晚期乳腺癌适应症获批，预计提振销量，新适应症与研发进展顺利，2025年1季报略超预期，目标价上调至45.00港元，评级为“增持”[5][6][7][8] 房地产市场 - 上周30大中城市商品新房成交量达161万平方米，同比下跌16.8%，不同类别城市表现分化，土地成交量同比下跌59.0%[9][12] - 十大城市商品房存销比为91.0，一线城市存销比为57.4，二线城市存销比达145.6[11] - 中央推出多项支持房地产市场措施，内房港股依然落后大市，维持选取国企开发商[13][14][15]

政策动态 - 中共中央办公厅、国务院办公厅印发城市更新意见，提出八项任务与支撑保障措施[2][7] - 证监会发布上市公司募集资金监管规则，6月15日起施行，强调专款专用、专注主业[2][8] 市场表现 - 北证50、上证、沪深300、创业板、科创50指数分别下跌0.38%、0.68%、0.91%、1.91%、1.26%[2][9] - 截至5月15日，北证A股265个成分股总市值7996.23亿，平均市值30.17亿，成交额381.57亿，较上日涨14.59%[2][9] 个股表现 - 北交所134家公司上涨，成交额较上日升48.60亿[10] - 芭薇股份、万德股份、无锡晶海涨幅居前，分别涨29.97%、28.12%、17.44%[10] - 志晟信息、方大新材、灵鸽科技跌幅居前，分别跌12.08%、11.64%、7.63%[10] 其他信息 - 今日无公司公告与新股[1][19] - 存在个股业绩波动、行业竞争加剧等风险[1][19]

社融情况 - 4月新增社融1.16万亿元，同比多增约1.2万亿元，存量增速8.7%，较上月提升0.3个百分点，受去年低基数和政府债券扩张影响[6] - 政府债券是社融同比多增主要支撑，4月融资9762亿元，同比多增10699亿元，受再融资债前置和超长期特别国债发行带动[30] - 4月企业债融资增加2340亿元，同比多增633亿元，受去年同期低基数带动，城投债净偿还，产业债发行改善[30] 信贷情况 - 4月新增信贷2800亿，同比少增4500亿，低于市场预期和历史同期，或受关税冲击和化债置换效应影响[8] - 居民贷款减少5216亿，同比多减50亿，短贷减少4019亿，中长贷减少1231亿，分别受关税和地产销售影响[13][17] - 企业贷款增加6100亿，同比少增2500亿，短贷和中长贷同比少增，票据融资8341亿元是主要支撑[13][23] M1和M2情况 - 4月M1同比增长1.5%，较上月下降0.1个百分点，不及市场预期，或与化债偿还债务有关[33] - 4月M2同比增长8.0%，较上月抬升1个百分点，超出市场预期，受基数走低和存款同比少减影响[33] 风险提示 - 外部环境变化超预期[36] - 政策力度不及预期[36]

政策背景 - 2025年5月15日印发城市更新行动意见，年初房地产开发投资增速约 -10%，需政策支持[2][4] 行动性质 - 行动到2030年取得重要进展，延续房地产高质量发展要求，非大水漫灌[2][4] 投资方向 - 行动含八项任务，涉及建筑改造、小区整治、社区建设等多方面[2][6] - 城中村、老旧小区改造、地下管网改造投资额较大[2][7] 危房改造 - 2015 - 2019年棚改期间危房改造支出最高达536亿元/年，2022年降至93亿元，目前年投资或500亿元以下[2][8] 资金来源 - 资金来源包括预算内投资、特别国债、专项债、信贷等，前期主体是政府债券[2][11] 增量政策 - 增量政策或为政策性金融工具，如PSL扩围基础设施基金，新增工具及银行参与将提升投资规模[2][13] 政策加码因素 - 外需冲击致失业问题或触发政策进一步加码[2][13] 利率情况 - 货币政策二季度或宽松，PSL资金利率有调降空间及必要，目前5月7日调降后为2%，高于十年期国债收益率[16] 风险提示 - 存在国内经济复苏不及预期、政策理解偏误、房地产市场超预期下跌风险[2][19]

行业抗冲击分析 - 加征30%关税对纺织服装、通用设备等营收利润率低且对美出口敞口大的行业影响明显；对食品饮料、医药等营收利润率高且对美出口敞口小的行业影响有限[6][18] - 美国对华进口税率较低商品集中在酒饮料茶、电气机械等领域；对劳动密集型产品、金属及高端制造品税率较高[6][24] “强阿尔法”商品筛选视角 - 进/出口依赖度&供给优势：美国对我国部分计算机通信电子和劳动密集型产品进口依赖度高；部分计算机通信电子、纺织化纤等产品对美出口依赖度小，全球供给优势大[8][43] - 上一轮贸易摩擦中逆势扩张：船舶、集成电路等中高端制造业产品和部分劳动密集型行业产品在贸易摩擦中份额上升[9][63] - 上一轮贸易摩擦中转口较多：越南可能是中高端制造业产品转口地，墨西哥可能是汽车零部件等商品转口地[10][75][78] “强阿尔法”商品分组 - 传统劳动密集型产品：纺织、玩具等保持全球供给优势[3][10][84] - 偏中端制造产品：家电、电气机械件可通过转口贸易对冲影响[3][10][85] - 高竞争力产品：“新三样”、计算机通信电子等产品全球竞争力持续提升[3][10][85] 风险提示 - 历史经验线性外推有偏差，转口贸易商品或更丰富[88] - 美国对华关税政策可能超预期[88] - 美国加强原产地审查或影响转口贸易力度[88] - 美国贸易体系改革存在变数风险[88]