报告公司投资评级 - 维持A股（601888 CH）和H股（1880 HK）“买入”评级 [1][7] 核心观点总结 - 报告认为，中国中免的海南离岛免税表现已触底回暖，结合后续外延并购整合及内生经营增长，公司免税龙头地位将进一步巩固 [1] - 公司核心盈利能力稳健修复，2025年第四季度剔除商誉减值影响后的归母净利润同比大幅增长150.63% [1] - 渠道网络布局实现里程碑式跨越，市内店战略全面落地，并通过收购DFS大中华区零售业务开启国际化新局 [4] 财务业绩与经营状况 - **2025年全年业绩**：实现营业收入536.94亿元，同比下降4.92%；归母净利润35.86亿元，同比下降15.96%；归母净利率为6.7%，同比下降0.9个百分点 [1] - **2025年第四季度业绩**：营收138.31亿元，同比增长2.81%，增速由负转正；归母净利润5.34亿元，同比大幅增长53.59%；归母净利率为3.9%，同比提升1.3个百分点 [1] - **海南离岛免税业务**：2025年公司海南地区实现营收285.37亿元，同比下降1.23%；下半年海南地区收入135.1亿元，同比增长11.6% [2] - **毛利率与费用**：2025年商品销售业务毛利率为31.92%，同比提升0.41个百分点；销售费用率为16.17%，同比微增0.1个百分点；管理费用率为4.11%，同比上升0.6个百分点 [3] - **供应链与资产**：公司优化库存管理，全年存货规模由173.48亿元压降至153.02亿元，存货周转率同比提升约10% [3] - **分红**：2025年拟每10股派发现金红利7.00元（含税，含中期分红），对应全年分红率为40.50% [1] 业务发展与战略布局 - **海南市场复苏**：据海口海关数据，2025年全年海南离岛免税销售额达303.8亿元，同比下降1.8%，降幅较2024年（-29.3%）显著收窄；2025年9月以来销售额同比持续转正 [2] - **封关政策效应**：全岛封关运作首月（2025年12月18日至2026年1月17日），监管离岛免税购物金额同比增长46.8%，政策脉冲效应显著 [2] - **市内免税店**：深圳、广州等13家已获经营权的市内店全部实现开业或运营，配合“免税+有税”联动及离境退税/即买即退模式，吸引海外消费回流 [4] - **枢纽渠道**：2025年中标上海、北京、广州等核心枢纽共16个免税店经营权项目，夯实口岸基本盘 [4] - **外延并购**：2026年初成功签约收购DFS大中华区零售业务，并引入LVMH附属公司作为战略股东，有助于整合优质旅游零售网络，提升品牌力与全球供应链话语权 [4] 盈利预测与估值 - **盈利预测调整**：略调整2026-2027年归母净利润预测至50.62亿元、60.34亿元（较前值分别-0.1%、+0.8%），并引入2028年预测为67.38亿元 [5] - **每股收益预测**：2026-2028年EPS预测分别为2.44元、2.90元、3.24元 [5] - **目标价**：维持A股目标价101.15元，对应2026年41倍市盈率；略上调H股目标价至94.31港币，对应2026年34倍市盈率（汇率0.88） [5] - **当前估值**：截至2026年3月31日，A股收盘价70.38元，H股收盘价64.95港币 [8]

投资评级与核心观点 - 报告给予扬农化工“买入”评级，并予以维持 [1][4] - 报告核心观点：公司2025年业绩超预期，主要得益于辽宁优创项目持续放量及净利润高速增长；2026年以来主营农药产品价格上涨，行业景气度触底回升；公司通过辽宁优创、江苏优嘉等项目有序推进，中长期成长确定性强 [1][4][5] 2025年业绩与财务表现 - **整体业绩**：2025年实现营收118.7亿元，同比增长13.8%；归母净利润12.86亿元，同比增长7% [4] - **季度业绩**：2025年第四季度实现营收27.14亿元，同比增长12.2%，环比下降7.1%；归母净利润2.31亿元，同比增长30.8%，环比下降7.6% [4] - **盈利能力**：2025年销售毛利率为21.99%，同比下降1.12个百分点；净利率为10.84%，同比下降0.69个百分点 [5] - **盈利预测上调**：基于2026年以来多数农药产品价格上涨，报告上调了公司2026-2027年并新增2028年盈利预测。预计2026-2028年归母净利润分别为17.54亿元、21.12亿元、23.26亿元，对应EPS分别为4.33元、5.21元、5.74元/股 [4] 分业务与分子公司表现 - **分业务销量与收入**： - 原药：销量11.35万吨，同比增长13.6%；营收73.15亿元，同比增长14.0%；不含税均价6.45万元/吨，同比增长0.3% [5][11] - 制剂（不折百）：销量3.68万吨，同比增长1.3%；营收14.98亿元，同比下降3.1%；不含税均价4.07万元/吨，同比下降4.3% [5][11] - 贸易：营收28.48亿元，同比增长23.5% [9] - **分业务毛利率**：2025年原药毛利率26.5%（同比下降1.25个百分点），制剂毛利率29.7%（同比下降0.12个百分点），贸易毛利率7.3%（同比下降0.06个百分点） [9] - **核心子公司表现**： - **辽宁优创**：2025年实现营收14.16亿元，同比增长1044.4%；净利润0.61亿元，同比增长54214.4%。其中下半年营收8.64亿元，净利润0.59亿元，实现“投产即盈利” [5][10] - **江苏优嘉**：2025年实现营收51.39亿元，同比增长4.0%；净利润7.87亿元，同比增长2.4% [10] 产品量价与行业趋势 - **2025年第四季度量价**： - 原药：销量2.72万吨，同比增长14.1%，环比下降8.3%；不含税均价7.02万元/吨，同比增长4.6%，环比增长18.6% [11] - 制剂（不折百）：销量0.36万吨，同比增长73.8%，环比下降29.6%；不含税均价4.84万元/吨，同比下降36.4%，环比增长62.5% [11] - **2026年产品价格上涨**：据市场数据，2026年以来公司主营的联苯菊酯、氯氰菊酯、草甘膦、麦草畏、吡虫啉等产品价格较年初出现上涨 [5][13] - **行业展望**：农药行业景气度呈现触底回升态势。短期受地缘政治、春耕需求及企业检修等因素影响，部分产品价格反弹。中长期看，国内农药行业“反内卷”深化，产能集中度有望提升，行业龙头地位将巩固 [5] 财务预测与估值 - **营收预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为141.95亿元、158.43亿元、171.57亿元，同比增长率分别为19.6%、11.6%、8.3% [7] - **利润与每股收益预测**：预计2026-2028年归母净利润同比增长率分别为36.4%、20.4%、10.1%；对应EPS分别为4.33元、5.21元、5.74元/股 [4][7] - **估值指标**：基于当前股价75.00元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为17.3倍、14.4倍、13.1倍；对应市净率（P/B）分别为2.4倍、2.1倍、1.8倍 [4][7] - **盈利能力预测**：预计毛利率将从2025年的22.0%提升至2026-2028年的24.0%、24.6%、24.9%；净利率将从2025年的10.8%提升至2026-2028年的12.4%、13.3%、13.6% [7]

报告投资评级 - 买入（维持） [1] 报告核心观点 - **电量稳增，电价承压，机制电价出台彰显核电基荷价值**：报告认为，中国广核2025年上网电量保持稳定增长，但受市场化交易电价下行影响，综合电价承压导致业绩下滑。然而，辽宁省率先推出的核电机制电价政策（如红沿河机组平均机制电价为0.3798元/千瓦时）有望推动电价反转，彰显核电作为基荷电源的价值，其他地区政策有望跟进 [1][7] - **盈利预测上调，成长路径清晰**：考虑到市场化电价影响与项目投产节奏，报告上调了2026年盈利预测，并预计2026-2028年归母净利润将恢复增长，分别为103.38亿元、114.97亿元和125.37亿元，对应市盈率（P/E）分别为22.47倍、20.20倍和18.53倍 [1][7] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩回顾**：2025年，公司实现营业收入756.97亿元，同比下降4.11%；实现归母净利润97.65亿元，同比下降9.90%；扣非归母净利润91.13亿元，同比下降15.13% [7] - **毛利率下滑主因电价下跌**：2025年公司整体毛利率为31.99%，同比下降5.4个百分点。其中，核心的核电业务营业收入617.57亿元，同比下降6.33%，毛利率为37.49%，同比下降6.11个百分点。电价下滑是主因，2025年综合上网电价（不含税）为0.337元/千瓦时，同比下降8.6%（下跌3.2分/千瓦时） [7] - **未来三年盈利预测**：预测2026-2028年营业总收入分别为816.91亿元、877.89亿元和929.38亿元，同比增速分别为7.92%、7.46%和5.87%。同期归母净利润预测分别为103.38亿元、114.97亿元和125.37亿元，同比增速分别为5.87%、11.21%和9.05% [1][7] - **盈利能力有望回升**：预测毛利率将从2025年的31.99%逐步回升至2028年的36.83%；归母净利率预计从2025年的12.90%小幅波动后，在2028年达到13.49% [8] 运营与电量分析总结 - **上网电量稳定增长**：2025年，公司子公司及联营企业合计上网电量约为2326亿千瓦时，同比增长2.36%。其中，大亚湾核电（+11.58%）和防城港核电（+10.64%）电量贡献显著，后者受益于4号机组于2024年5月投入商业运营 [7] - **度电毛利承压**：2025年，度电成本为0.210元/千瓦时，同比上涨1.3%（0.3分/千瓦时）；度电毛利为0.126元/千瓦时，同比下降21%（下跌3.4分/千瓦时） [7] 行业政策与电价分析总结 - **电价承压与政策反转机遇**：2025年电力市场交易电价整体下行导致核电市场化电价承压。关键转折点是2026年辽宁省推出的核电机制电价政策，为红沿河1-6号机组设定的平均机制电价为0.3798元/千瓦时，通过差价结算机制保障核电平稳入市，彰显其基荷价值。报告预期其他地区有望跟进类似政策，从而推动核电电价迎来反转 [7] 装机成长与项目储备总结 - **装机规模与成长弹性**：截至2025年底，公司管理28台在运核电机组（含联营企业6台），子公司及联营企业合计装机容量31.8GW。公司在建机组16台/19.4GW，集团在建4台/4.8GW。若全部在建机组投运，装机弹性达76% [7] - **明确的投产节奏**：根据规划，2026年至2031年将分别投产3台、2台、1台、1台、5台、1台机组。考虑到2026年可能的新开工（FCD）和核准机组，2031年前的实际投产规模有望更多 [7] - **资产注入预期**：截至2025年底，苍南核电项目仍在集团体内，市场对集团资产加速注入有所期待 [7] 估值与市场数据总结 - **当前估值水平**：以2026年3月30日收盘价4.61元计算，对应2025年业绩的市盈率（P/E）为23.79倍，市净率（P/B）为1.89倍。报告预测的2026-2028年P/E分别为22.47倍、20.20倍和18.53倍 [1][5][8] - **基础财务数据**：截至报告期，公司每股净资产为2.44元，资产负债率为65.15%，总市值约为2327.99亿元 [5][6][8]

投资评级 - 维持公司“买入”评级 [2][6] 核心观点 - 公司2025年第四季度业绩表现亮眼，营收与利润均实现强劲增长，机器人业务布局有望打开第二增长曲线 [1][2] - 公司主业动力电池结构件业务受益于下游新能源汽车及动力电池需求旺盛，实现稳步增长 [2] - 公司持续加大研发投入，深化在动力电池精密结构件及机器人核心零部件领域的技术创新 [2] - 分析师预计公司未来三年（2026-2028年）归母净利润将保持高速增长 [2] 财务业绩总结 - **2025年全年业绩**：实现营业收入152.13亿元，同比增长26.46%；实现归母净利润17.64亿元，同比增长19.87%；实现归母扣非净利润17.32亿元，同比增长19.96% [1][6] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入46.10亿元，同比增长34.10%，环比增长16.45%；实现归母净利润5.79亿元，同比增长27.27%，环比增长39.50%；实现扣非归母净利润6.04亿元，同比增长31.64%，环比增长47.76% [1] - **盈利能力指标**：2025年第四季度销售毛利率为25.00%，同比下降2.27个百分点，环比上升1.34个百分点；销售净利率为12.43%，同比下降0.78个百分点，环比上升2.01个百分点 [1] 主营业务分析 - **电池结构件业务**：2025年实现营业收入147.05亿元，同比增长28.17%，是公司营收增长的核心驱动力 [2] - **研发与创新**：2025年全年研发投入为8.83亿元，同比增长38.04%；公司及子公司累计拥有专利792项，同比增长51.72%；研发聚焦于动力电池精密结构件的安全性、可靠性、轻量化等多维度 [2] 新业务布局 - **机器人业务**：公司通过与伟创电气、银轮股份等企业设立合资公司，拓展人形机器人灵巧手业务 [2] - **产品布局**：机器人业务聚焦核心零部件，形成了以减速器为主的旋转关节、以丝杠为主的直线关节以及灵巧手三大方向协同的产品体系 [2] - **战略意义**：该业务围绕机器人核心运动控制环节，旨在推动产业应用落地，被视作公司未来的第二增长曲线 [2] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为23.95亿元、31.89亿元、40.35亿元，同比增长率分别为35.8%、33.2%、26.5% [2] - **每股收益（EPS）预测**：预计2026-2028年EPS分别为8.69元、11.57元、14.64元 [2] - **估值指标**：基于预测，2026-2028年对应的市盈率（P/E）分别为20.6倍、15.5倍、12.2倍；市净率（P/B）分别为3.3倍、2.8倍、2.3倍 [4][10]

报告投资评级 - 对瑞达期货（002961）维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 瑞达期货2025年归母净利润实现快速增长，各业务板块全面向好，公司盈利能力显著提升 [1][7] - 基于2025年经营情况，报告小幅上调了此前的盈利预测，预计未来几年业绩将保持稳健增长 [7] 业绩与财务表现 - **整体业绩**：2025年公司实现营业收入12.27亿元，同比增长23.2%；实现归母净利润5.47亿元，同比增长43.0% [1][7] - **净资产与回报**：2025年末归母净资产为36.47亿元，较年初增长26.1%；净资产收益率（ROE）达到17.7%，同比提升4.0个百分点 [7][11] - **季度表现**：2025年第四季度归母净利润为1.6亿元，同比增长44.9% [7] - **分红情况**：2025年末期拟派发每股股息0.41元，同比增长24.2%，分红比例为34.7%，以3月31日收盘价计算股息率为1.8% [7] - **历史增长**：归母净利润从2018年的1.15亿元增长至2025年的5.47亿元，年复合增长率显著 [8] 各业务板块分析 - **期货经纪业务**： - 2025年经纪业务收入7.3亿元，同比增长15.7% [7] - 手续费收入（母公司口径）4.8亿元，同比增长19.8%；利息净收入1.3亿元，同比增长0.5%，均实现增速转正 [7] - 客户保证金规模达200亿元，较年初大幅增长61.6%，其中机构客户占比73.4% [7] - 母公司口径新增客户1.4万户，其中新增机构客户769户 [7] - **资产管理业务**： - 2025年资管业务收入2.06亿元，同比大幅增长81.3% [7] - 资产管理规模为46.3亿元，较2024年末增长97.4%，接近翻倍 [7] - 瑞达基金旗下基金产品的投资收益整体优于业绩比较基准 [7] - **风险管理业务**： - 2025年风险管理业务收入2.6亿元，同比增长14.2% [7] - 实现衍生品交易新增名义本金396.73亿元 [7] - 做市品种85个，累计成交额位居行业第三 [7] - **境外业务**： - 2025年境外子公司实现营业收入0.32亿元，较上年增长51.9% [7] - **其他业务**： - 2025年公司投资收益同比提升62%至9.85亿元，主要是纳入合并范围的资管产品衍生金融工具收益增加所致 [7] - 2025年公司期货经纪/资产管理/建设运营/风险管理业务营业利润分别为4.0亿元、1.9亿元、0.1亿元、2.0亿元，分别同比增长41%、223%、535%、13% [7] 盈利预测与估值 - **盈利预测**： - 预计2026-2028年营业总收入分别为14.10亿元、16.24亿元、18.72亿元，同比增速分别为15.0%、15.2%、15.3% [1][20] - 预计2026-2028年归母净利润分别为6.81亿元、7.85亿元、9.07亿元，同比增速分别为24.6%、15.2%、15.6% [1][7][20] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.43元、1.65元、1.90元 [1][20] - **估值水平**： - 基于2026年4月1日22.46元的收盘价，对应2026年预测市盈率（P/E）为16.08倍 [1][16] - 当前市净率（P/B）为3.34倍 [5] - 与可比公司（永安期货、南华期货）相比，瑞达期货的预测市盈率（2026E为16.08倍）低于行业平均值（22.54倍），估值具备吸引力 [16] 市场数据与财务预测 - **市场数据**：报告发布日收盘价为22.46元，总市值为107.12亿元，一年股价区间为12.47元至32.28元 [5] - **财务预测详情**：报告提供了详细的2025-2028年预测利润表、资产负债表及关键财务比率，预计公司营业利润率、净利润率及净资产收益率将保持稳定或小幅提升 [20]

报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3] 报告核心观点 - 报告核心观点是贵州茅台正借行业景气周期底部推进市场化运营改革，构建“自售+经销+代售+寄售”的销售模式，加强价格掌控及营销转型，将过去计划性的供需关系调整到市场化的供需关系上来，商业模式变化意义重大 [3] - 报告认为，尽管市场担忧渠道库存和批价压力，但公司通过产品体系重构、销售模式创新和市场化定价机制，有望在行业调整期中巩固优势并维持增长 [3] 行业与公司基本面 - **行业状况**：2025年中国白酒产量为354.9万千升，同比下降12.1%，自2019年以来已连续7年下滑 [3] - **公司地位**：公司凭借品牌势能与社交属性稳居高端白酒首位，收入体量与盈利能力远超同业 [3] - **近期业绩**：2025年前三季度实现营收1284.5亿元，同比增长6.4%，其中茅台酒/系列酒分别贡献1105.1/178.8亿元，同比增长9.3%/-7.8% [3] - **财务数据**：截至报告日，公司收盘价为1450.00元，市净率为7.1，股息率（以最近一年已公布分红计算）为3.56%，流通A股市值为1,815,792百万元 [2] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计公司2025-2027年营业收入分别为1859.7亿元、1945.4亿元、2042.0亿元，同比增长6.8%、4.6%、5.0% [3] - **利润预测**：预计公司2025-2027年归母净利润分别为926.9亿元、967.8亿元、1017.7亿元，同比增长7.5%、4.4%、5.1% [3] - **估值水平**：对应2025-2027年市盈率（PE）分别为19.7倍、18.8倍、17.9倍 [3] - **关键财务假设**： - **茅台酒**：预计2025-2027年营收增速分别为9.0%、5.5%、6.0% [3] - **系列酒**：因次高端价格带批价承压，公司主动收缩投放，预计2025年营收增速为-4%，2026-2027年有望恢复至1.0%、2.5% [3] - **毛利率**：预计茅台酒2025-2027年毛利率分别为94.1%、94.1%、94.2%；系列酒毛利率分别为80.0%、80.1%、80.2% [3] 有别于大众的认识（核心投资逻辑） - **产品结构演进**：市场认为渠道库存高、资金压力大，产品批价和公司业绩将长期承压。但报告认为，公司产品结构正向金字塔结构演进，通过价格分层实现消费分层，匹配多样化需求 [3] - 具体措施：普飞借i茅台直达C端消费者，做大消费基础；精品与生肖酒定位品质升级与收藏场景，充实中间价格带；年份与文化系列收缩投放，维护稀缺溢价 [3] - 价格体系：公司对2019-2026年份飞天茅台设定1539-2649元的自营体系梯度零售价，将时间价值显性化、标准化 [3] - **销售模式重构**：公司构建“自售+经销+代售+寄售”的销售模式，重构厂商共生生态 [3] - 新模式：取消原直营分销，新设代售和寄售模式。公司保留物权，渠道商赚取固定佣金，按公司统一零售价销售，旨在缓解经销商资金压力，并强化公司对供给的调节主动权和价格管控 [3] - i茅台作用：自1月1日起i茅台上线普飞，有效激活未被覆盖但潜在体量较大的C端长尾散客需求 [3] - **市场化定价机制**：行业调整期，公司主动管控发货节奏，并于3月30日公告自3月31日起提价，体现公司坚定构建“随行就市”的市场化定价机制 [3] - 提价细节：将普飞（2026）销售合同价由1169元调整为1269元、自营体系零售价由1499元调整为1539元，同时调整提升经销商合同价与指导价 [3] - 意义：提价是茅台系列市场化改革的延续，有利于在行业需求承压下增厚公司表观业绩，市场化的价格调控有望成为公司维持增长的重要工具 [3] 潜在催化剂 - 消费需求恢复，动销明显加速。若扩消费政策效果显现、政策压力消退，商务宴请场景恢复，批价回升，动销将明显加速 [3] - 经销商进入补库周期。当前多数区域库存已较高点明显回落，若经销商进入补库周期，公司收入增速有望快速回升 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 新城控股2025年业绩受开发业务结转规模下滑影响，营收和利润同比下降，但公司正处于加速去库存阶段，销售单价已企稳回升，资产减值压力大幅减轻 [2] - 商业运营板块（吾悦广场）表现稳健，租金收入维持双位数增长，客流、销售额及会员数均显著提升，成为公司稳定的现金流来源 [3] - 公司融资渠道畅通，获得中债增担保并成功发行中期票据，平均融资成本下降，偿债高峰期已过，流动性风险基本消除 [4] - 公司有望受益于政策提振消费、商业地产利润稳定及资金链风险消除，未来有望重启拿地，推动估值修复 [5] 根据相关目录分别进行总结 2025年度业绩表现 - 2025年实现营业收入530.1亿元，同比下降40.4% [1] - 实现归母净利润6.8亿元，同比下降9.6% [1] - 全年销售单价为7599.4元/平方米，同比上升1.9% [2] - 计提资产减值损失11.5亿元，较2024年的20.2亿元和2023年的53.5亿元大幅下降 [2] 商业运营（吾悦广场）业务 - 2025年吾悦广场实现租金收入131.5亿元，商业运营总收入140.9亿元，同比均增长10.0% [3] - 截至2025年底，在全国141个城市布局207座吾悦广场，已开业178座，开业面积1649.07万平方米，出租率达97.86% [3] - 报告期内客流总量达20.01亿人次，同比增长13.31% [3] - 总销售额970亿元（不含车辆销售），同比增长7.18% [3] - 会员人数达5497万人，较2024年末增长25.82% [3] 财务状况与融资能力 - 截至2025年底，应付账款为368.1亿元，较年初的456.9亿元显著优化 [2] - 2025年在中债增担保支持下，成功发行三期中期票据，累计募集资金36.5亿元 [4] - 截至报告期末，已获得银行授信总额629亿元，其中已使用241亿元 [4] - 公司整体平均融资成本为5.44%，较上年末下降0.48个百分点 [4] - 截至2026年3月30日，公司存量境内公开债108.6亿元，境外公开债2.4亿美元 [4] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为387.2亿元、342.4亿元、310.2亿元 [5] - 预计2026-2028年归母净利润分别为9.7亿元、12.5亿元、12.9亿元 [5] - 对应2026-2028年市盈率（PE）分别为32.6倍、25.3倍、24.6倍 [5] - 预计2026-2028年净利润率分别为2.5%、3.6%、4.1% [33]

投资评级与核心观点 - 报告对华鲁恒升（600426.SH）维持“买入”投资评级 [1][6] - 核心观点：公司在行业周期底部进行逆势扩张，在高油价背景下，作为煤化工龙头有望迎来量价齐升 [1][6][8] 公司财务与经营业绩 - 2025年公司实现营收309.69亿元，同比下降9.52%；实现归母净利润33.15亿元，同比下降15.04% [6] - 2025年第四季度业绩表现亮眼，单季实现归母净利润9.42亿元，同比增长10.29%，环比增长16.96%，超出预期 [6] - 2025年Q4新能源相关产品（如草酸、DMC）价差走扩，同时荆州子公司被认定为高新技术企业，执行15%企业所得税率，共同贡献了业绩增量 [6][7] - 2025年Q4，公司主要产品价差表现分化，例如草酸平均价差为1,894元/吨，环比增长4.87%；DMC平均价差为2,739元/吨，环比增长2.00% [7] 未来盈利预测与估值 - 报告上调了公司2026-2027年并新增2028年盈利预测，预计归母净利润分别为57.02亿元、67.92亿元、77.05亿元 [6] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.69元、3.20元、3.63元 [6] - 以当前股价36.20元计算，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为13.5倍、11.3倍、10.0倍 [6][9] 产能扩张与项目规划 - 公司在周期底部积极进行产能扩张，德州基地拟建气化平台升级改造项目及20万吨二元酸项目 [8] - 荆州基地拟建30万吨/年TDI项目，预计总投资54.88亿元，主要建设TDI装置及配套，预计2027年底竣工 [8] - 2025年第三季度，公司的二元酸项目和BDO项目已投产 [6] - 2026年第一季度，在高油价的推动下，煤化工产品价格上涨，价差走扩，公司有望受益 [8] 行业与市场环境 - 2025年第四季度，动力煤均价为764元/吨，环比上涨13.45%，同比下跌8.81% [7] - 当前油价处于高位波动，公司作为煤化工龙头企业，其成本优势有望使其大幅受益 [6] - 报告认为，在高油价环境下，公司未来业绩将迎来量价齐升 [1][8]

投资评级与核心观点 - 报告给予博俊科技“买入”评级，并予以维持 [1][4] - 报告核心观点认为公司业绩稳健增长，轻量化业务与机器人新业务布局将打开未来成长空间 [1][4][6] 2025年业绩表现与财务分析 - 2025年公司实现营业收入58.08亿元，同比增长37.4%；实现归母净利润8.44亿元，同比增长37.7% [4] - 2025年第四季度实现营业收入17.33亿元，同比增长27.0%，环比增长10.9%；归母净利润2.17亿元，同比下降11.4%，环比下降20.8%，主要受年末资产及信用减值损失集中计提影响 [4] - 分业务看，冲压业务实现营收52.54亿元，同比增长36.10%；注塑业务营收0.85亿元 [5] - 2025年公司整体毛利率为26.08%，同比下降1.55个百分点，其中冲压业务毛利率为19.58%，同比下降3.01个百分点，主要受原材料成本上涨压力影响 [5] - 费用管控成效显著，2025年销售/管理/研发/财务费用率分别为0.21%/3.21%/3.47%/1.19%，整体期间费用率为8.1%，同比下降0.83个百分点 [5] - 公司经营性现金流净额由负转正，2025年为4.33亿元，显示回款与经营质量良好 [5] 业务优势与未来增长驱动 - 客户结构优质，深度绑定理想、赛力斯、吉利、比亚迪等一线新能源车企，前五大客户销售占比高达68.44% [6] - 受益于核心客户车型热销，公司在手订单饱满 [6] - 公司正加速全国性产能布局，在常州、金华、重庆、武汉等地新建生产基地，聚焦汽车轻量化零部件和一体化压铸 [6] - 在一体化压铸领域，公司已布局1650T-9000T压铸单元，并成功开发后地板、减震塔等产品 [6] - 公司积极拓展第二增长曲线，利用精密制造和自动化经验，与上海电气合作研发应用于汽车产线的智能机器人，切入机器人领域 [6] 财务预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为10.86亿元、13.11亿元、16.09亿元 [4] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为2.50元、3.02元、3.70元 [4] - 以当前股价25.86元计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为10.3倍、8.6倍、7.0倍 [4] - 报告预测2026-2028年营业收入分别为72.33亿元、83.13亿元、94.88亿元，同比增长率分别为24.5%、14.9%、14.1% [7] - 报告预测毛利率将逐步回升，2026-2028年分别为26.1%、27.0%、28.1% [7]

报告投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 2025年公司业绩符合预期，高端化战略持续兑现，利润增速超预期[1][7] - 2025年第四季度收入增速收窄与高端产品主动控货去库有关，全年中高档黄酒收入占比达64.6%，产品结构持续优化[7] - 浙江大本营市场稳健增长，全国化进程提速，江浙沪之外其他地区收入占比同比提升5个百分点[7] - 2025年第四季度销售净利率同比大幅提升6.2个百分点至21.1%，盈利能力显著提升，主要得益于毛销差改善、费用优化及所得税率冲回[7] - 公司2026年力争实现酒类销售双位数增长，在“高端化、年轻化”战略下，预计爽酒、1743、兰亭等产品将延续高增长[7] 财务业绩与预测 - **2025年实际业绩**：营业总收入18.22亿元，同比增长11.68%；归母净利润2.45亿元，同比增长24.70%；扣非后归母净利润2.35亿元，同比增长32.06%[1][7] - **2025年第四季度业绩**：营收6.10亿元，同比增长7.14%；归母净利润1.28亿元，同比增长53.64%；扣非后归母净利润1.27亿元，同比增长62.53%[7] - **2026-2028年盈利预测**：预计营业总收入分别为20.50亿元、23.63亿元、26.27亿元，同比增长12.51%、15.26%、11.19%[1][7] - **2026-2028年归母净利润预测**：预计分别为2.95亿元、3.42亿元、3.88亿元，同比增长20.59%、15.83%、13.41%[1][7] - **每股收益预测**：2026-2028年最新摊薄EPS分别为0.62元、0.71元、0.81元[1][8] - **估值水平**：基于当前股价16.73元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为27.19倍、23.47倍、20.70倍[1][8] 业务分析 - **分产品收入**：2025年酒类收入17.7亿元，同比增长11.8%[7] - 中高档黄酒收入11.4亿元，同比增长7.3%，占总营收比重64.6%，预计纯正五年平稳，兰亭、1743延续高增长[7] - 普通黄酒及其他酒收入6.3亿元，同比增长21.0%，占总营收比重35.4%，主要受“亿级大单品”爽酒系列带动[7] - **分季度酒类收入**：2025年Q1至Q4同比增速分别为+8.0%、+10.9%、+27.3%、+6.7%，第四季度增速收窄[7] - **分地区收入**：2025年浙江、江苏、上海、其他地区收入分别为10.4亿元、1.4亿元、3.1亿元、2.7亿元，同比变化分别为+6%、-14%、+17%、+63%[7] - 各区域收入占总营收比重分别为59%、8%、17%、15%，江浙沪之外其他地区收入占比同比提升5个百分点[7] - **分子公司收入**：2025年西塘、乌毡帽、会稽山电子商务、会稽山酒业收入分别为1.3亿元、2.5亿元、2.1亿元、10.2亿元，同比变化分别为+15%、+2%、+85%、+112%[7] 盈利能力与财务指标 - **2025年盈利能力**：销售净利率13.5%，同比提升1.4个百分点；销售毛利率56.7%，同比提升4.6个百分点[7] - **2025年期间费用率**：33.7%，同比提升1.5个百分点[7] - 销售费用率同比提升5.6个百分点 - 管理费用率同比下降2.8个百分点 - 研发费用率同比下降1.9个百分点 - **2025年第四季度销售净利率**：21.1%，同比大幅提升6.2个百分点[7] - **预测盈利能力**：预计2026-2028年毛利率分别为57.38%、58.01%、58.23%；归母净利率分别为14.39%、14.46%、14.75%[8] - **其他财务指标（2025年实际）**：每股净资产7.86元；资产负债率18.38%；ROE（摊薄）6.50%[6][8] - **预测财务指标**：预计2026-2028年ROE（摊薄）分别为7.26%、7.76%、8.09%[8] 市场数据与估值 - **股价与市值**：收盘价16.73元；总市值80.21亿元；流通市值80.21亿元[5] - **估值倍数**：市净率（P/B）2.13倍[5] - **股价区间**：一年最低/最高价分别为11.30元/27.49元[5]