报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季报，业绩分别同比增长17.09%/15.47%，主营继电器业务整体取得良好增长，电气产品业务扎实发展，结合公司业绩情况和行业龙头地位，将公司2025 - 2027年预测每股收益调整至1.84/2.10/2.41元，对应市盈率18.2/15.9/13.9倍，考虑未来海外业务有望增长，维持“增持”评级 [3][5][8] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为9.6%、2.6%、1.2%、16.2%，相对上证综指涨幅分别为6.0%、 - 0.8%、0.2%、7.8% [2] 公司基本信息 - 发行股数10.4268亿股，流通股10.4268亿股，总市值347.9411亿元，3个月日均交易额21.847亿元，主要股东有格创业投资有限公司持股27.35% [2] 财务数据 历史业绩 - 2024年全年实现收入141.02亿元，同比增长9.07%；实现盈利16.31亿元，同比增长17.09%；扣非盈利15.15亿元，同比增长13.89%；2024Q4实现盈利3.62亿元，同比增长24.79%，环比下滑14.94%；扣非盈利3.15亿元，同比增长25.75%，环比下滑23.80% [8] - 2025年一季度实现营收39.83亿元，同比增长15.35%，实现盈利4.11亿元，同比增长15.47%，环比增长13.70%；扣非盈利3.81亿元，同比增长14.22%，环比增长20.80% [8] 财务指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(亿元)|129.3|141.02|162.7|187.86|217.1| |增长率(%)|10.2|9.1|15.4|15.5|15.6| |EBITDA(亿元)|31.59|32.66|35.64|40.66|44.6| |归母净利润(亿元)|13.93|16.31|19.14|21.92|25.1| |增长率(%)|11.7|17.1|17.3|14.5|14.5| |最新股本摊薄每股收益(元)|1.34|1.56|1.84|2.1|2.41| |原先预测摊薄每股收益(元)| - | - |1.83|2.09| - | |变动(%)| - | - |0.3|0.7| - | |市盈率(倍)|25|21.3|18.2|15.9|13.9| |市净率(倍)|4.2|3.7|3.2|2.8|2.5| |EV/EBITDA(倍)|10|10.8|9.5|7.8|6.8| |每股股息 (元)|0.4|0.5|0.6|0.6|0.7| |股息率(%)|1.6|1.6|1.7|1.9|2.2| [7] 业务情况 - 2024年主营继电器业务实现营业收入127.01亿元，同比增长8.95%，毛利率37.99%，同比略降0.64个百分点，整体市场份额较2023年增长1.7个百分点，在全球高居行业第一，其中高压直流继电器以40%的市场占有率稳居第一 [8] - 2024年电气产品业务实现营业收入7.92亿元，同比下降3.24%；毛利率22.61%，同比下降0.12个百分点 [8] 海外制造进展 - 德国工厂于2024年9月26日成功举行厂房封顶仪式，人员招聘、生产线设备调试工作同步加速推进，自主研制的符合欧洲CE认证标准的首条HFE82柔性化高压直流继电器全自动生产线顺利通过客户出厂审核发往欧洲 [8] - 印尼宏发新购土地60亩，计划分两期建设，其中1期厂房已在施工中，预计2026年投入使用 [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][8][109] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是合资时代汽车冲压龙头，加速客户转型，电池托盘业务开启第二增长曲线，低空经济和机器人业务拓宽成长空间，预计2025 - 2027年实现营收63.82/72.86/85.99亿元，归母净利润4.70/5.84/7.33亿元，EPS分别为1.02/1.27/1.59元/股，当前市值对应2025 - 2027年PE为34/27/22倍 [8][109] 根据相关目录分别进行总结 冲压领域龙头，加速新能源布局 - 深耕汽车零部件制造三十载，是合资时代国内汽车冲压及焊接总成龙头，2018年收购江苏恒义切入新能源赛道，近期加速轻量化及一体化压铸技术工艺布局 [13] - 股权集中且结构稳定，截至2025年5月，第一大股东及实际控制人为陈竞宏先生，收购江苏恒义股权后，陈竞宏和葛江宏合计持股45.72% [16] - 主业冲压业务稳固，通过收购江苏恒义进军新能源领域，2024年燃油汽车零部件、新能源汽车零部件、其他业务分别占收入58.23%、34.68%、7.09%，新能源业务占比有望提升 [19] - 客户资源优质，覆盖“头部合资 + 自主 + 新势力”，客户矩阵重构叠加产品赛道升级，业绩与估值有望共振上行 [23][27] - 2024年受合资拖累业绩承压，营收51.06亿元，同比 - 4.89%，归母净利2.25亿元，同比 - 30.69%；2025Q1营收9.99亿元，同比 - 27.7%，归母净利0.46亿元，同比 - 71.4% [30][31] - 费用率管控稳定，盈利能力下滑趋势得到遏制，2024年毛利率16.02%，同比上涨0.85pct，归母净利率4.41%，同比下滑1.64pct；2025Q1归母净利率4.59% [34] - 不断加大研发投入，2024年研发费用2.06亿元，同比增长11.68%，研发费用率4.0%，同比增长0.60pct；25Q1研发投入0.41亿元，研发费用率4.1% [35] 冲压件市场空间广阔，客户转型带来新契机 - 冲压件单车价值量高，平均每辆车上包含1500余个冲压件，单车配套价值超1万元，市场竞争激烈、格局分散，头部企业集中度有望提升 [41][45] - 2024年汽车冲压件市场空间达3222亿元左右，2020 - 2024年复合增长率为3.81%，预计2025年市场规模可达3238亿元 [48] - 公司车身冲压件产品分为总成冲压件和单品冲压件，品类多，配套基础深厚 [49] - 工厂辐射全国五大汽车产业集群，配套半径优势明显，在多地建立生产基地，可近距离运输至车企 [51] - 大尺寸铝合金压铸件催生一体化压铸工艺，特斯拉引领发展，蔚来等跟进，产业趋势明朗 [56] - 2023年设立子公司华汽新能源布局一体化压铸，预计投资10.5亿元，截至2024年华汽一期已量产，全部建成达产后预计年产多种产品，实现产销20亿元以上，利税3.5亿元 [58][59] - 公司投资成立压铸项目平台，推进电池盒一体压铸技术，华汽新能源扩产彰显转型决心，2024年末在建工程达1.88亿元，同比增长199.45% [59][61] 收购江苏恒义切入电动化增量赛道 - 新能源里程焦虑加速整车轻量化，电池盒市场发展提速，电池托盘是电动汽车重要安全结构件，其核心焊接技术革新，单车价值量上升 [62][66][70] - 预计2025年中国电池箱盒体行业市场规模将达239.65亿元，2025 - 2030年年复合增长率达18.58%，市场格局未定，江苏恒义产能加速扩张，市占率有望提升 [73][75] - 2018年收购江苏恒义切入新能源车零部件领域，双方优势互补、资源共享，有助于发展新能源板块业务 [77] - 通过江苏恒义与多家企业建立业务关系，未来华达客户结构转型有望赋能恒义，恒义营收预计再创新高 [79][86] - 江苏恒义营收保持高速增长，2021 - 2024年分别贡献收入7.67/11.43/17.77/19.96亿元，公司建设型材挤压产线，垂直化布局助力利润率提升 [81][83] - 2025年4月恒义获5家客户的9个项目定点，总销售金额预计31.5亿元，2023年公司拟收购江苏恒义剩余44%股权，完成后将持有100%股权，增强盈利能力 [86] 积极布局低空经济和人形机器人赛道，打造第三成长曲线 - “低空经济”辐射面广、产业链条长，国家层面政策刺激不断，低空产业政策及管理走向成熟，低空飞行市场规模有望快速提升 [87][90][91] - 公司积极布局飞行汽车业务，参观广东海鸥飞行汽车集团有限公司，有望合作，控股子公司收到亚洲某头部eVTOL公司电动飞行器项目定点开发通知书，单机价值量几万元 [95][96] - 人形机器人浪潮来临，市场空间广阔，预计中国人形机器人未来市场规模为0.7 - 2.2万亿元，全球为3.8 - 11.5万亿元 [99] - 公司与埃夫特签订战略合作协议，已开始小批量供货国际知名人形机器人公司，用于身体和腿部结构件 [99] - 公司构建“内生—并购”双轮驱动发展模式，把握飞行汽车、人形机器人等领域并购重组机会 [104] 投资建议 - 燃油车零部件业务营收下滑将收窄，预计2025 - 2027年营收同比分别为 - 5.0%/0.0%/5.0%，毛利率分别为13.5%/13.5%/13.5% [105] - 新能源汽车零部件业务2025年将迎来收获期，预计2025 - 2027年营收增速分别为80.41%/28.29%/28.59%，毛利率分别为14.5%/16.0%/17.0% [105] - 选取拓普集团、旭升股份、长华集团作为可比公司，公司估值高于可比公司，源于收购恒义、华汽新能源投产及新获定点等，未来业绩复合增长率预计高于行业平均水平 [108]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][6][21] 报告的核心观点 - 京东集团25Q1零售业务表现亮眼，关注外卖业务进展；零售业务受益国补等因素持续增长，经营效率提升改善毛利率，但外卖业务投入加大扰动利润端 [1][3][10] 根据相关目录分别进行总结 收入端 - 本季度公司实现营业收入3011亿元，同比+16% [1][10] - 京东零售收入2638亿元，同比+16%，自营业务收入同比+16%，带电品类同比+17%，日用百货同比+15%，商超品类连续五个季度双位数增长，时尚品类进一步加速，季度购买用户数连续6个季度双位数增长，Q1增速超20% [1][10] - 京东物流收入470亿元，同比+12% [1][10] - 新业务收入58亿元，同比+18%，受京喜业务增长驱动，外卖业务3月末日订单破100万，4月末破1000万，商家数破100万，预计日均单量很快破2000万，Q2体现增量贡献 [1][10] 利润端 - 公司non - GAAP净利润128亿元，non - GAAP净利率4.2% [2][11] - 零售业务OPM为4.9%，同比+0.6pct，因毛利率提升，长期利润率有优化空间 [2][11] - 物流业务OPM为0.3%，同比 - 0.2pct，因短期加大物流基础设施及人员投入 [2][11] - 新业务OPM为 - 23%，同比 - 4pct，因京喜业务单量提升亏损扩大，预计Q2外卖单量提升后亏损率进一步扩大 [2][11] AI应用与股东回报 - 公司在零售场景和供应链全链路广泛应用AI技术，如优化搜索推荐系统等 [3][12] - 25年至今公司回购约8070万股普通股，总额约15亿美元，占2024年12月31日流通股的2.8% [3][12] 投资建议 - 调整2025 - 2027年公司收入至13075/14004/14869亿元，上调3%/2%/1%；调整2025 - 2027年公司经调净利为452/521/570亿元，调整幅度为 - 13%/-8%/-9%，维持“优于大市”评级 [3][21] 盈利预测和财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|1,084,662|1,158,819|1,307,453|1,400,387|1,486,852| |(+/-%)|3.7%|6.8%|12.8%|7.1%|6.2%| |经调整净利润(百万元)|35200|47827|45,206|52,062|57,012| |(+/-%)|24.7%|35.9%|-5.5%|15.2%|9.5%| |每股收益（元） - 经调整|11.04|15.00|14.18|16.33|17.89| |EBIT Margin|3.1%|4.8%|3.7%|3.9%|4.2%| |净资产收益率（ROE）|15.1%|19.9%|17.5%|17.9%|17.9%| |市盈率（PE）|12.1|8.9|9.4|8.2|7.5| |EV/EBITDA|10.6|8.3|7.9|7.3|6.7| |市净率（PB）|1.83|1.77|1.64|1.46|1.34|[5] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027E资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标数据 [24]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][35] 报告的核心观点 - 2025年一季度业绩环比快速增长，国内业务有望逐季改善；体外诊断成为最大业务板块，种子业务表现亮眼；毛净利率有所下滑，各项费用率保持稳定；“三瑞”数智化方案高歌猛进，推出启元重症医疗大模型 [1][2][3][30] 根据相关目录分别进行总结 营收情况 - 2024年公司实现营收367.26亿元（+5.1%），归母净利润116.68亿元（+0.7%）；单四季度营收72.4亿元（-5.1%），归母净利润10.3亿元（-41.0%）；2025Q1营收82.37亿（-12.1%），归母净利润26.29亿（-16.8%），环比改善明显；国内业务2024年同比下降5.10%，2025Q1同比下降超20%，但环比24Q4增长50%以上 [1][9] 业务板块 - 2024年生命信息与支持业务营收135.57亿（-11.1%），微创外科业务增长超30%，国内医疗新基建待释放市场空间超200亿；体外诊断业务收入137.65亿（+10.82%），首次位列第一，国际业务同比增长超30%，化学发光业务国内排第三，生化业务市占率超15%；医学影像业务营收74.98亿（+6.60%），国内超声业务市占率超30%，高端及超高端型号占比六成；并购惠泰医疗实现并表收入14.39亿，占比约3.9% [2][12][17] 费用与盈利 - 2024年毛利率63.11%（经追溯调整-1.07pp），销售费用率14.38%（经追溯调整+0.04pp），管理费用率4.36%（同比持平），研发费用率9.98%（+0.16pp），财务费用率-1.09%（+1.36pp），销售净利率31.97%（-1.18pp）；2025Q1毛利率62.53%（-3.43pp），净利率32.69%（-1.04pp），均显著环比改善 [3][25] 现金流 - 2024年经营性现金流净额为124.3亿（+12.38%），与归母净利润比值为107%；截至2025年一季度末，货币资金账面余额为177.11亿 [27] 数智化方案 - 截至2024年末，“瑞智联”生态系统国内装机医院超千家，2024年新增超600个项目，新增三甲医院超350家；“迈瑞智检”实验室解决方案全国近590家医院装机，约80%为三级医院，2024年新增380家；“瑞影云++”项目覆盖全国，累计装机超15600套，2024年新增近5000套；2024年12月发布启元重症医疗大模型 [30] 投资建议 - 下调2025 - 26年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 27年归母净利润为124.11/141.03/161.88亿（2025 - 26年原为151.07/176.40亿），同比增速6.4%/13.6%/14.8%，当前股价对应PE为22.7/19.9/17.4x [3][33] 财务预测与估值 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表及关键财务与估值指标预测 [37]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价上调至3.79元 [11] 报告的核心观点 - 钢铁需求持续偏弱，公司业绩短期承压，但行业供需格局有望改善，公司业绩有较大修复空间，且公司具备较强区位优势，未来有望受益于“一带一路”持续发展 [3][11] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为229.71亿、186.69亿、192.22亿、198.02亿、203.17亿元，同比变化-0.3%、-18.7%、3.0%、3.0%、2.6% [5] - 归母净利润分别为-11.63亿、-17.52亿、5.04亿、6.03亿、7.24亿元，同比变化14.6%、-50.7%、128.8%、19.6%、20.1% [5] - 每股净收益分别为-0.76、-1.14、0.33、0.39、0.47元，净资产收益率分别为-65.2%、-2786.4%、30.3%、28.7%、28.0% [5] 交易数据 - 52周内股价区间2.47 - 3.87元，总市值50.62亿元，总股本/流通A股为15.39亿/15.33亿股，流通B股/H股为0 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益-2.83亿元，每股净资产-0.18元，市净率-17.9，净负债率-3843.33% [7] 股价走势 - 52周股价走势图展示了八一钢铁与上证指数对比情况，2024 - 2025年八一钢铁升幅有波动 [8][9] 升幅情况 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为3%、5%、9%，相对指数分别为-2%、4%、1% [10] 业绩情况 - 2024年公司实现营收186.69亿元，同比降18.73%；归母净利润-17.52亿元，同比降50.65% [11] - 2025Q1公司实现营收35.11亿元，同比增0.60%、环比降8.71%；归母净利润-3.70亿元，同比增10.18%、环比降20.59% [11] 产品结构 - 2024年公司钢材产、销量分别为493、497万吨，同比分别降11.37%、12.06% [11] - 2024年板材产、销量分别为355、357万吨，同比分别小幅降2.73%、4.42%；建材产、销量分别为138、141万吨，同比分别降27.90%、26.88% [11] - 2025Q1公司钢材总销量为101万吨，同比增12.07%；其中板材销量85.02万吨，同比增44.13%；建材销量15.63万吨，同比降49.29% [11] 区位优势 - 公司是新疆地区最大钢企和唯一上市钢企，新疆地处亚欧大陆腹地，2024年新疆固定资产投资完成额同比增6.9%，工业投资同比增20.3%，风力光伏发电施工项目投资同比增长32.6% [11] 行业供需与盈利 - 未来地产对需求的负向拖拽效应有望减弱，钢铁需求有望企稳，国家发改委提出2025年持续实施粗钢产量调控，推动钢铁产业减量重组，行业集中度提升将带来盈利长期修复 [11] 财务预测 - 给出2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据及主要财务比率 [12] 可比公司估值 - 选取中信特钢、包钢股份为可比公司，2025年平均PB为1.44倍，考虑八一钢铁情况，给予其2025年3.5倍PB估值 [13][14]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，预期未来 6 个月内超越基准指数 10%－20%，目标价 21.55 港元 [2][15] 报告的核心观点 - 太古地产是持有具有护城河底层资产获取稳定现金流的商业地产公司，Q1 内地购物中心零售额持续好转符合预期，因其购物中心为城市头部项目且公司招商和调改能力强，具有强竞争优势，预计 25 - 27 年归母净利润分别增长 449%、54%、37%，分红保持年 5%增速，测算 DDM 模型下目前每股净现值为 21.55 港元，对应 2025 年股息率为 6.9% [8] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入(百万)|14,428|14,616|14,995|18,638| |同比增速(%)|-2.1%|1.3%|2.6%|24.3%| |归母净利润(百万)| - 766|2,676|4,132|5,671| |同比增速(%)|-129.0%|449.3%|54.4%|37.2%| |每股盈利(元)| - 0.13|0.46|0.72|0.98| |市盈率(倍)| - 127.4|36.2|23.4|17.1| |市净率(倍)|0.4|0.3|0.3|0.3| [4] 公司基本数据 - 总股本 57.72 亿股，已上市流通股 57.72 亿股，总市值 965 亿港元，流通市值 965 亿港元，资产负债率 21.66%，每股净资产 47.35 港元，12 个月内最高/最低价 17.3/11.2 港元 [5] 内地购物中心经营情况 - 内地 6 座购物中心占 24 年公司应占租金 35%，一季度零售额增速较 24 年明显好转，上海兴业太古汇、北京三里屯太古里、上海前滩太古里一季度零售额同比上升 10.1%、6%、1.5%，成都太古里、广州太古汇、北京颐堤港一季度零售额同比下降 2.9%、2.5%、0.4%，降幅较 24 年明显收窄 [8] - 兴业太古汇 25 年初调改后引入更多奢侈品牌，Q1 零售额增速转正；三里屯太古里表现坚挺，重奢定位北区仍在升级改造，Q1 出租率较 24 年底提升 1pct 至 99%，零售额同比上升 6%，北区重点奢侈品牌旗舰店开业后将贡献增量零售额和租金 [8] - 公司内地购物中心经营持续改善，因各项目为城市及商圈内头部玩家有网络效应，且公司招商和调改能力强，预计 25 年内地购物中心应占租金仍将增长 [8] 香港购物中心经营情况 - 香港购物中心整体延续 24 年 Q4 趋势持续小幅改善，太古城中心、太古广场、东荟城名店仓 Q1 零售额增速同比 + 2.9%、 - 5%、 - 5.8%，出租率连续 5 个季度达 100%，印证商户倾向头部优质物业趋势 [8] 写字楼经营情况 - 香港写字楼市场供给过剩，Q1 公司香港写字楼整体出租率仍为 89%，与 24 年末一致，最新租金阶段性企稳，与 24 年底水平一致，新签约租金调幅环比收窄，预计 25 年香港写字楼应占租金仍小幅承压 [8] - 三个内地写字楼项目中，广州太古汇、北京颐堤港出租率均上升 1pct，分别至 91%、84%，上海兴业太古汇出租率下降 2pct，仍保持 94%的高位，整体较稳定 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 报告的核心观点 - 电信市场修复，数通业务加速成长，2024年公司营收2.52亿元，同比+74.63%，归母净利润-613.39万元，同比-131.49%；2025Q1营收8440.12万元，同比+40.52%，归母净利润1432.02万元，同比+35.93% [3] - 数据中心CW硅光光源产品逐步放量，公司成功量产CW70mW激光器芯片，2024年出货百万颗以上，100GPAM4EML、CW100mW芯片完成客户验证，200GPAM4EML完成产品开发，还研发了300mW高功率CW光源并实现核心技术突破 [4] - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入4.54/6.47/8.88亿元，归母净利润分别为0.92/1.58/2.65亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为127倍、74倍、44倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价136.50元，总股本0.86亿股，流通股本0.60亿股，总市值117亿元，流通市值82亿元，周内最高/最低价182.99 / 79.20元，资产负债率3.5%，市盈率-1950.00，第一大股东ZHANG XINGANG [2] 投资要点 - 电信市场下游客户库存缓解，公司优化产品结构，10GEML产品订单量提升，面向下一代25G/50GPON的光芯片产品出货；在AI数据中心市场销售突破，CW70mW激光器芯片量产并批量交付，部分传统数据中心市场订单需求恢复 [3] - 2024年归母净利润亏损主要因电信业务中低速率产品收入占比高、价格竞争激烈、生产设施投入和费用增加致毛利率下降，以及研发投入增加 [3] - 2025Q1营收和归母净利润增长，因数据中心市场的CW硅光光源产品放量，产品结构优化使毛利率和盈利能力改善 [3] 数据中心业务情况 - 光模块向高速率演进，公司基于积累量产CW70mW激光器芯片，成为新增长极；100GPAM4EML、CW100mW芯片完成验证，200GPAM4EML完成开发并开始研发更高速率EML芯片 [4] - CPO技术推动行业标准化，公司研发300mW高功率CW光源实现核心技术突破，针对OIO领域开展预研工作；数通市场订单充足，公司将持续扩产并提升产品良率 [4] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|252|454|647|888| |增长率(%)|74.63|80.05|42.47|37.27| |EBITDA（百万元）|16.06|145.66|238.13|362.45| |归属母公司净利润（百万元）|-6.13|92.33|157.81|265.17| |增长率(%)|-131.49|1605.21|70.92|68.03| |EPS(元/股)|-0.07|1.07|1.84|3.09| |市盈率（P/E）|-1912.63|127.07|74.34|44.24| |市净率（P/B）|5.66|4.85|3.89|2.92| |EV/EBITDA|644.72|72.27|42.16|25.52| [10] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入|252|454|647|888|营业收入增长率|74.6%|80.0%|42.5%|37.3%| |营业成本|168|226|292|376|营业利润增长率|-182.3%|779.1%|83.0%|68.0%| |税金及附加|3|5|7|10|归属于母公司净利润增长率|-131.5%|1605.2%|70.9%|68.0%| |销售费用|19|27|36|44|毛利率|33.3%|50.2%|54.9%|57.7%| |管理费用|26|32|39|44|净利率|-2.4%|20.3%|24.4%|29.9%| |研发费用|55|79|100|124|ROE|-0.3%|3.8%|5.2%|6.6%| |财务费用|-17|-28|-30|-42|ROIC|-0.7%|2.8%|4.4%|5.7%| |资产减值损失|-22|-20|-25|-30|资产负债率|3.5%|7.3%|5.5%|6.0%| |营业利润|-15|101|186|312|流动比率|26.16|10.74|15.46|14.53| |营业外收入|0|0|0|0|应收账款周转率|2.28|2.34|2.12|2.12| |营业外支出|1|0|0|0|存货周转率|1.28|1.19|1.18|1.30| |利润总额|-15|101|186|312|总资产周转率|0.12|0.19|0.22|0.24| |所得税|-9|9|28|47|每股收益（元）|-0.07|1.07|1.84|3.09| |净利润|-6|92|158|265|每股净资产|24.12|28.14|35.08|46.74| |归母净利润|-6|92|158|265|PE|-1912.63|127.07|74.34|44.24| |每股收益（元）|-0.07|1.07|1.84|3.09|PB|5.66|4.85|3.89|2.92| |资产负债表|...|...|...|...|现金流量表|...|...|...|...| |货币资金|1121|1209|1697|2488|净利润|-6|92|158|265| |交易性金融资产|0|0|0|0|折旧和摊销|51|72|83|93| |应收票据及应收账款|130|284|366|523|营运资本变动|-34|-222|-117|-235| |预付款项|6|9|12|15|其他|8|18|24|27| |存货|123|256|240|338|经营活动现金流净额|19|-40|147|149| |流动资产合计|1411|1819|2380|3457|资本开支|-106|-102|-102|-102| |固定资产|532|577|607|625|其他|-126|-23|5|6| |在建工程|44|31|21|15|投资活动现金流净额|-232|-125|-97|-96| |无形资产|16|16|15|14|股权融资|22|0|0|0| |非流动资产合计|736|790|809|818|债务融资|0|0|0|0| |资产总计|2148|2608|3189|4276|其他|-65|253|439|737| |短期借款|0|0|0|0|筹资活动现金流净额|-43|253|439|737| |应付票据及应付账款|35|139|120|193|现金及现金等价物净增加额|-255|88|488|791| |其他流动负债|19|30|34|45|...|...|...|...|...| |流动负债合计|54|169|154|238|...|...|...|...|...| |其他|21|21|21|21|...|...|...|...|...| |非流动负债合计|21|21|21|21|...|...|...|...|...| |负债合计|75|190|175|259|...|...|...|...|...| |股本|85|86|86|86|...|...|...|...|...| |资本公积金|1870|1870|1870|1870|...|...|...|...|...| |未分配利润|143|478|1051|2013|...|...|...|...|...| |少数股东权益|0|0|0|0|...|...|...|...|...| |其他|-26|-16|8|48|...|...|...|...|...| |所有者权益合计|2073|2418|3015|4017|...|...|...|...|...| |负债和所有者权益总计|2148|2608|3189|4276|...|...|...|...|...| [13]

报告公司投资评级 - 交银国际对腾讯控股的评级为买入，目标价上调至604港元，潜在涨幅15.9% [1][41] 报告的核心观点 - 腾讯2025年1季度业绩超预期，AI投入已见成效，毛利增速快于收入，高质量增长战略持续推进 [2][6] - AI与各业务生态结合将提升平台流量及点击率，带动广告收入增长，内容推荐、游戏运营及AI相关云服务也将受益 [6] - 预计2季度总收入增10%至1778亿元，2025全年收入增9.6%至7235亿元，新游将缓解下半年游戏高基数担忧，利润增速快于收入增速趋势不变 [6] 各部分总结 财务数据一览 - 2023 - 2027E收入分别为6090.15亿、6602.57亿、7235.32亿、7663.85亿、8179.78亿元，同比增长9.8%、8.4%、9.6%、5.9%、6.7% [3] - 净利润分别为1576.88亿、2227.03亿、2502.35亿、2639.36亿、2837.19亿元，同比增长37.6%、44.1%、15.7%、7.2%、8.6% [3] - 每股盈利分别为16.33、23.53、27.23、29.19、31.70元，2025 - 2027E调整幅度分别为3.4%、 - 0.4%、 - 0.6% [3] 股份资料 - 52周高位544.00港元，低位351.20港元，市值47443.7188亿港元，日均成交量2429万股，年初至今变化24.94%，200天平均价445.02港元 [5] 2025年1季度业绩 - 总收入同比增13%至1800亿元，高于交银国际/彭博市场预期4%/3%，游戏+24%、社交+7%、营销+20%、金融企服+5% [6] - 毛利润同比增20%，毛利率同比优化约3个百分点，调整后净利润613亿元，同比增22%，调整后每股盈利6.58元，高于交银国际/彭博市场预期10%/3% [6] 1季度运营要点 - 本土游戏收入同比增24%，海外游戏收入增23%，社交收入受音乐付费等带动，营销收入受视频号等广告需求拉动 [6] - 金融科技收入同比低个位数增长，企服收入回到双位数增长，资本支出275亿元，同比增91%，部分投入已产生收入贡献 [6] 展望及估值 - 预计2季度总收入增10%至1778亿元，2025全年收入增9.6%至7235亿元，按20倍2025年市盈率，上调目标价至604港元，维持买入 [6] 损益表预测 - 2Q25E总收入现预测1777.59亿元，同比增10.3%，各业务收入有不同程度变化，毛利、运营利润、净利润等指标也有相应调整 [37] 行业覆盖公司 - 交银国际对互联网及教育行业多家公司给出评级，腾讯控股评级为买入，目标价604港元，潜在涨幅15.9% [41] 财务数据 - 包含2023 - 2027E损益表、资产负债简表、现金流量表及财务比率等数据 [42][43][45]

报告公司投资评级 - 评级为增持，维持优于大市评级，目标价格46.67元，当前价格40.13元 [1] 报告的核心观点 - 公司省内蒲公英分院进入业绩贡献期，与总院矩阵成型，省外探索并购和加盟新扩张模式，当前种植牙集采影响已过，其他业务刚需静待复苏 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2024年公司实现收入28.74亿元（+0.96%），归母净利润5.01亿元（+0.20%），扣非归母净利润4.96亿元（+3.18%） [4] - 考虑消费复苏节奏，调整2025 - 2026年预测EPS为1.26/1.36元，新增2027年预测EPS为1.49元，参考可比公司，给予2025年PE 37X，对应目标价为46.67元（原为71.24元，2024年38X PE，1.4 - for - 1拆股后相当于51元，-8%） [4] 业务情况 - 截至2024年底，公司口腔医疗服务营业面积超26万平米，开设牙椅3100台，口腔医疗门诊量达353.34万人次 [4] - 2024年医疗服务收入27.32亿元（+1.62%），其中种植/正畸/儿科/修复/大综合分别实现收入5.30亿元/4.74亿元/5.01亿元/4.62亿元/7.65亿元，同比变动10.60%/-5.05%/0.29%/1.53%/1.27% [4] - 2024年牙科种植6.6万颗，同比超20%增长；正畸业务受市场消费降级、观望情绪影响但市场刚需保持稳定；大综合与修复业务的刚需支撑收入稳健增长 [4] 省内布局 - 公司深化“区域总院 + 分院”的发展模式，已完成浙江省五大口腔医疗集群布局（杭口平海、杭口城西、宁波口腔、杭口绍兴、杭口浙中），2024年杭口、城西以及宁口三大总院分别实现收入5.48亿元、3.82亿元、1.84亿元 [4] - 紫金港院区一期计划2025年5月份开业，浙中总院目前在装修中 [4] - 2024年蒲公英已开业44家，其中60%已实现收支平衡，2025年截至目前已新开3家蒲公英分院，预计下半年还有3家开业 [4] 省外扩张 - 公司全面调整省外扩张策略，从传统自建模式转向“并购优质标的 + 轻资产加盟”组合拳，以更低成本、更高效率实现全国化网络布局 [4] - 通过湖南省“娄底口腔医院”等标杆项目验证了并购整合与标准化输出的可行性，2024年省外实现收入2.77亿元（+4.83%） [4] - 公司将开放数字化中台，加盟商接入通策云平台，共享AI排班、病例质控等工具，降低单体成本 [4] 财务预测 - 给出2023A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表等多项财务指标预测数据，如营业收入从2023年的2847百万元增长到2027E的3404百万元等 [5] 可比公司估值 - 选取爱尔眼科、美年健康、普瑞眼科三家医疗服务企业作为可比公司，给出2024A - 2026E的EPS和PE数据 [6]

报告公司投资评级 - 评级为增持，目标价格24.18元，当前价格20.89元 [1] 报告的核心观点 - 公司在四大业务领域挖掘增长点，国内外双线导入新平台和新技术，国内基本盘稳定，海外尤其是非美市场快速发展，维持优于大市评级 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，营业收入分别为27.65亿元、30.65亿元、34.84亿元、39.10亿元、43.61亿元，同比变化为 - 51.3%、10.8%、13.7%、12.2%、11.5% [3] - 净利润（归母）分别为4.88亿元、5.62亿元、6.47亿元、7.56亿元、8.75亿元，同比变化为 - 59.3%、15.2%、15.2%、16.8%、15.8% [3] - 每股净收益分别为1.01元、1.17元、1.34元、1.57元、1.82元 [3] - 净资产收益率分别为10.8%、10.1%、10.8%、11.7%、12.4% [3] - 市盈率分别为20.86、18.11、15.73、13.46、11.63 [3] 业务分析 - 2024年传染病检测收入10.42亿元（+9.50%），国内流感检测产品市场份额提升，海外呼吸道检测取得突破，三联检的POC/OTC版本获美国FDA EUA授权，并于2025M1获FDA 510（k）许可 [4] - 慢病管理收入13.69亿元（+22.38%），国内巩固免疫荧光平台优势，发光业务快速发展，国外免疫荧光和单人份发光业务突破放量 [4] - 毒品（药物滥用）收入2.86亿元（ - 13.39%），北美毒检市场竞争激烈 [4] - 优生优育检测收入2.94亿元（+9.97%），产品升级和渠道建设推动业务增长 [4] 技术进展 - 化学发光领域，管式发光新推出仪器，在第三方医学实验室及区域体检中心规模化装机；单人份发光产品性能优化，在门急诊、胸痛中心等终端快速替代传统检测方案，海外市场同比翻倍增长 [4] - 分子诊断领域，加速海外多国注册认证，多个检测项目获批上市 [4] - 病理业务领域，公司投资的赛维森科技“宫颈细胞数字病理图像辅助诊断软件”获批，标志“数字病理 + AI辅诊”模式迈向新里程碑 [4] 海外市场 - 公司在国际部建立数百人销售团队，产品出口到150多个国家或地区，依靠国内成本和产品性能优势，实现化学发光、免疫荧光品类突破 [4] 可比公司估值 - 选取安图生物、新产业、迈瑞医疗三家IVD企业作为可比公司，2025E PE平均值为17.92，2026E PE平均值为15.01 [7]