报告投资评级 - 投资评级为 **买入-A** 并维持该评级 [6] - 6个月目标价为 **72.04元**，相较于2026年3月31日收盘价 **56.78元** 有约26.8%的上涨空间 [6] 核心观点总结 - 报告认为中国平安2025年年报验证了 **“负债端价值修复、资产端弹性释放、生态端黏性增强”** 三条核心主线 [13] - 公司价值增长延续，渠道变革见效，分红水平稳健提升 [1] - 年报核心亮点包括：利润端稳健修复、寿险新业务价值连续高增、财险承保质量优化、投资端表现亮眼、综合金融与医疗养老生态持续强化客户黏性 [2] 财务与运营业绩 - **整体业绩**：2025年实现营业收入 **10，505亿元**，同比增长 **2.1%**；归属于母公司股东的净利润 **1，348亿元**，同比增长 **6.5%**；归属于母公司股东的营运利润 **1，344亿元**，同比增长 **10.3%** [1] - **利润质量**：扣除非经常性损益后的归母净利润为 **1，438亿元**，同比大幅增长 **22.5%**，利润质量明显改善 [1] - **分红**：全年每股股息 **2.70元**，同比增长 **5.9%** [1] 寿险及健康险业务 - **价值增长**：寿险及健康险业务新业务价值（NBV）为 **368.97亿元**，同比大幅增长 **29.3%**，连续第三年实现双位数增长 [1][3] - **价值率提升**：新业务价值率（按标准保费）提升至 **28.5%**，同比上升 **5.8个百分点** [3] - **渠道表现**： - **代理人渠道**：新业务价值同比增长 **10.4%**，人均新业务价值同比增长 **17.2%**，队伍质态改善 [3] - **银保渠道**：新业务价值同比激增 **138.0%**，成为价值增长的最强弹性来源 [3] - **渠道结构变化**：银保渠道、社区金融服务及其他渠道对寿险新业务价值的贡献占比同比提升 **12.1个百分点**，非个险渠道贡献已超过三分之一 [3] - **营运利润与负债韧性**：寿险及健康险业务实现营运利润 **1，033亿元**，同比增长 **7.5%**；合同服务边际余额为 **7，251亿元**，较年初仅下降 **0.8%**，负债端韧性增强 [3] 财产保险业务 - **保费收入**：原保险保费收入 **3，432亿元**，同比增长 **6.6%**；保险服务收入 **3，389亿元**，同比增长 **3.3%** [1][4] - **承保盈利改善**：综合成本率（COR）为 **96.8%**，同比优化 **1.5个百分点**；其中车险综合成本率 **95.8%**，同比优化 **2.3个百分点**，持续优于行业 [1][4] - **利润增长**：承保利润 **107.17亿元**，较上年大幅增长 **96.2%**；营运利润 **170亿元**，同比增长 **13.2%** [4] - **新能源车险**：原保险保费收入 **525亿元**，同比大幅增长 **39%**，市场份额提升至 **27.7%** [4] 投资与资产管理 - **投资规模与收益**：保险资金投资组合规模达 **6.49万亿元**，较年初增长 **13.2%**；综合投资收益率 **6.3%**，同比提升 **0.5个百分点**，为近五年较优水平；净投资收益率 **3.7%** [1][11] - **长期投资能力**：近10年平均净投资收益率 **4.8%**、平均综合投资收益率 **4.9%**，持续高于 **4.0%** 的长期投资回报假设 [11] - **权益配置**：股票及权益基金规模分别同比增长 **119.1%** 和 **112.5%**，弹性资产配置带动总投资表现改善 [11] - **浮盈贡献**：约 **57%** 的股票分类为FVTOCI，贡献税前浮盈超过 **900亿元**，有效增厚净资产 [11] - **资管板块减亏**：资产管理板块2025年净亏损 **30亿元**，较2024年亏损 **111亿元** 显著收窄 [11] 银行业务与综合金融生态 - **银行业务**：平安银行2025年实现净利润 **426亿元**，同比下降 **4.2%**；年末净息差 **1.78%**，同比下降 **9bp**；不良贷款率 **1.05%**，同比下降 **1bp**；拨备覆盖率 **220.88%**；核心一级资本充足率提升至 **9.36%** [12] - **客户规模与黏性**：个人客户数达 **2.51亿**，较年初增长 **3.5%**；持有集团内3类及以上产品的客户留存率达 **99%** [12] - **医疗养老生态**：享有医疗养老生态圈服务权益的客户留存率 **93%**；AI+真人医生覆盖集团100%个人客户；累计超 **24万** 名客户获得居家养老服务资格；医疗养老付费企业客户达 **9.5万家** [12] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为 **8.20元**、**8.92元**、**9.89元** [13] - **估值方法**：给予 **0.8x 2026年 P/EV**，从而得出6个月目标价 **72.04元** [13] - **关键预测数据**（2026E）： - 营业收入：**10，735亿元** - 归母净利润：**1，491亿元** - 每股净资产：**60.16元** - 每股内含价值：**90.05元** [15]

投资评级与核心观点 - 报告对国联民生给予“推荐”（维持）的投资评级，目标价为10.5元 [2] - 报告核心观点认为，公司整合成效初显，协同效应有望持续释放 [2] - 结合财报，预计公司2026/2027/2028年EPS分别为0.38/0.42/0.46元，BPS分别为9.13/9.39/9.63元，当前股价对应PB分别为1/0.97/0.95倍 [10] - 参考可比公司估值，结合市场景气度及板块估值中枢变化，下调公司2026年PB估值预期至1.15倍，对应目标价10.50元 [10] 2025年财务业绩表现 - 2025年剔除其他业务收入后营业总收入为77亿元，同比增长187.1% [2] - 2025年归母净利润为20.1亿元，同比增长405.5% [2] - 2025年第四季度单季度营业总收入为16亿元，环比减少4亿元；单季度归母净利润为2.5亿元，环比减少3.9亿元，但同比增加2.4亿元 [2] - 合并首年公司ROE为3.8%，同比提升1.7个百分点 [3] - 杜邦分析显示，报告期内公司净利润率为26.2%，同比大幅提升11.3个百分点；资产周转率为5.1%，同比提升1.8个百分点；财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为2.88倍，同比下降1.52倍 [3] 业务板块分析 - **自营业务**：自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为34.6亿元，同比增长254.2%，成为业绩核心引擎 [8] - **经纪业务**：经纪业务收入为21亿元，同比增长192.8%；单季度为5.4亿元，环比下降18.6%，主要源于市场交投收缩，同期市场日均成交额环比下降6.5% [8] - **投行业务**：投行业务收入为9亿元，同比增长165.2%；受益于并表实现业务版图补强，对比年度市场，IPO、再融资、公司债主承销金额均同比大幅增长 [8] - **资管业务**：资管业务收入为7.8亿元，同比增长18.6%；单季度为2.6亿元，环比增加0.9亿元，改善明显 [8] - **信用业务**：利息收入为19.2亿元，单季度为5.1亿元，环比增加0.3亿元；两融业务规模为238亿元，环比增加14.9亿元，市占率为0.94%，同比提升0.32个百分点 [4] - **质押业务**：买入返售金融资产余额为133亿元，环比增加38.9亿元 [4] 资产负债表与资本状况 - 剔除客户资金后公司总资产为1514亿元，同比增加696.1亿元；净资产为525亿元，同比增加339.1亿元 [8] - 公司计息负债余额为874亿元，环比增加58.5亿元；单季度负债成本率为0.5%，环比微增0.003个百分点，同比下降0.1个百分点 [8] - 重资本业务净收入合计为36.4亿元，同比增长315.1%；年度重资本业务净收益率为2.8%，同比提升1.6个百分点 [8] - 监管指标方面，公司风险覆盖率为304.8%，净稳定资金率为134.9%，资本杠杆率为14.3%，自营权益类证券及其衍生品/净资本为47.8%，各项指标均远优于预警线 [8] 未来财务预测 - 预计公司2026-2028年主营收入分别为86.51亿元、94.29亿元、102.82亿元，同比增速分别为13%、9%、9% [10] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为21.87亿元、23.87亿元、26.07亿元，同比增速均为9% [10] - 预计公司2026-2028年每股盈利（EPS）分别为0.38元、0.42元、0.46元 [10] - 预计公司2026-2028年加权平均ROE分别为4.19%、4.54%、4.82% [10] 市场与估值表现 - 当前股价为9.08元，对应2025年市盈率为25.4倍，市净率为0.99倍 [5][10] - 近12个月内公司股价最高/最低价分别为12.23元/8.97元 [5] - 报告指出，四季度权益市场调整及全市场日均成交额环比回落，导致公司重资本及经纪业务收入环比下降，券商板块整体估值中枢有所下移 [8][9]

投资评级 - 报告维持亿纬锂能“增持”投资评级 [1][15] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，营收实现高增长，但盈利能力受行业竞争和原材料价格影响有所回落，预计2026年动力与储能电池出货将持续高增长，带动营收和利润增长，盈利能力预计总体稳定 [8][10][12][15] 公司业绩与财务表现 - **整体业绩**：2025年公司实现营收614.70亿元，同比增长26.44%；净利润41.34亿元，同比增长1.44%；扣非后净利润30.96亿元，同比下降2.09%；经营活动现金流净额74.92亿元，同比增长1.51% [8] - **季度表现**：2025年第四季度营收164.68亿元，同比增长13.06%，环比回落2.16%；净利润13.19亿元，同比增长48.67%，环比增长8.93%，创季度历史新高 [8] - **盈利能力**：2025年销售毛利率为16.17%，同比回落1.24个百分点，主要受上游原材料价格承压影响；第四季度毛利率为16.77%，环比第三季度提升3.11个百分点 [8][15] - **分业务毛利率**：2025年动力电池毛利率为15.50%，同比提升1.29个百分点；储能电池毛利率为12.28%，同比回落2.44个百分点；消费电池毛利率为25.65%，同比回落1.93个百分点 [15] - **研发投入**：2025年研发投入34.35亿元，同比增长12.25%，占营收比重为5.59% [15] - **财务预测**：报告预测公司2026-2028年营收分别为925.68亿元、1180.82亿元、1421.12亿元，同比增长率分别为50.59%、27.56%、20.35%；归属母公司净利润分别为65.11亿元、85.93亿元、110.66亿元，同比增长率分别为57.48%、31.98%、28.78% [14] - **估值**：基于2026年3月31日62.23元收盘价，对应2026-2027年预测每股收益（3.14元与4.14元）的市盈率分别为19.83倍与15.02倍 [15] 动力电池业务 - **出货与营收**：2025年公司动力电池出货量50.15GWh，同比增长65.56%，增速高于行业水平；对应营收258.58亿元，同比增长34.91%，占公司总营收比重提升至42.07% [10] - **产品均价**：测算2025年动力电池均价为0.633元/Wh，同比下降25.91%，主要因上游材料价格下降及行业竞争加剧 [10] - **市场地位**：2025年公司全球动力电池装车量31.3GWh，位居全球第8位，全球市场占比2.64%，较2024年提升0.56个百分点；国内动力电池装车量31.61GWh，位居第5位，市场占比4.11%，较2024年提升0.69个百分点 [8][10][25] - **技术与产品**：公司为全国首家量产交付大圆柱电池的企业，并在海内外布局超70GWh大圆柱产能；技术体系包括三元和磷酸铁锂，产品涵盖方形铁锂、方形三元、软包三元、大圆柱电池等 [10] - **商用车拓展**：2025年5月发布开源电池3.0多款产品，合作项目超50个 [10] - **增长驱动**：预计2026年动力电池业务将持续高增长，主要基于全球及中国动力电池需求增长、公司在行业中的已有地位以及在乘用车和商用车领域的积极拓展 [10] 储能电池业务 - **出货与营收**：2025年公司储能电池出货量71.05GWh，同比增长40.84%，稳居全球前二；对应营收244.41亿元，同比增长28.45%，占公司总营收比重由2022年的25.98%提升至2025年的39.76% [10][12] - **技术与产品**：公司推进“大方形+叠片”技术转型，成为全球首家量产600Ah+储能电池的企业；Mr旗舰系列产品获多项国际认证并已量产；首套大容量钠离子电池储能系统已并网运行 [10][12] - **产能与布局**：亿纬钠能总部动工建设，规划年产能2GWh；2025年10-12月，公司与澳大利亚EVO Power、洛希能源达成战略合作，开启规模化全球交付 [12] - **行业前景**：2025年中国储能锂电池出货630GWh，同比增长88.06%，预测2026年出货量将达850GWh，同比增长约35% [12] 消费电池业务 - **营收表现**：2025年消费电池实现营收110.74亿元，同比增长7.29%，营收占比提升至21.23% [15] - **市场地位**：消费小圆柱电池出货量稳居国内第一；锂原电池自2016年起连续9年销售额及出口额位列国内第一 [15] - **技术拓展**：圆柱三元电池拓展至清洁电器、机器人等新场景；凝胶态固态方案用于雾化器产品，能量密度提升超20% [15] - **增长预期**：结合公司行业地位和市场拓展，预计2026年消费电池业务将持续稳增长 [15] 行业与市场环境 - **全球市场**：2025年全球新能源乘用车销售2054.25万辆，同比增长19.15%；全球动力电池装车量1187GWh，同比增长31.7%；中国Top6企业在全球动力电池市场份额占比达70.40%，首次超过七成 [8] - **中国市场**：2025年中国新能源汽车销售1649.0万辆，同比增长28.24%，占比达47.94%；2026年1-2月销售171.0万辆，同比下降6.86%，占比41.19%，其中出口58.40万辆，同比增长107.83% [8][10] - **电池产量与出口**：2025年中国动力电池和其他电池合计产量1755.60GWh，同比增长60.10%；其中出口305.0GWh，同比增长50.70% [10] - **政策支持**：2025年12月中央经济工作会议提出优化“两新”政策；2026年汽车以旧换新补贴细则出台，报废/置换购买新能源乘用车最高补贴2万元/1.5万元 [10] - **行业展望**：预计2026年全球乘用车销量将持续两位数增长，中国动力电池企业全球市占率仍将提升；预计2026年中国新能源汽车将持续增长，但增速因购置税减免降低及基数效应将有所回落 [8][10]

报告投资评级 - 维持公司“买入”评级 [4][7] 报告核心观点与业绩总览 - 2025年公司业绩受大额减值损失拖累，全年营业收入为744.96亿元，同比下降14.40%，归母净利润为-72.91亿元，同比下降916.41% [1] - 第四季度业绩下滑尤为显著，单季营业收入195.58亿元，同比下降23.44%，归母净利润-62.31亿元，同比下降305.64% [1] - 尽管全年毛利率同比提升1.22个百分点至17.95%，但资产及信用减值损失高达63.67亿元，同比增加59.34亿元，导致净利率同比下降9.22个百分点至-10.11% [3] - 报告预计公司2026-2028年将扭亏为盈，归母净利润分别为10.89亿元、17.33亿元和22.28亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.15元、0.24元和0.31元 [4][5] 主营业务（水泥熟料）分析 - 2025年水泥熟料业务收入464.16亿元，同比下降16.50%，但毛利率同比提升0.81个百分点至16.37% [2] - 全年水泥熟料销量为1.97亿吨，同比下降12.28%，单吨价格、成本、毛利分别为235元、197元和39元，价格和成本均同比下降12元，毛利微增0.1元 [2] - 下半年行业压力加大，水泥熟料收入236.92亿元，同比下降22.01%，毛利率同比下降7.52个百分点至13.63%，销量1.07亿吨，同比下降10.19%，单吨价格、成本、毛利分别为222元、192元和30元，价格加速下滑导致盈利承压 [2] 财务与运营亮点 - 公司通过强力成本管控与对标优化，有效对冲了市场价格下滑的压力 [2] - 国际化业务拓展成效显著，2025年海外业务收入16.47亿元，同比大幅增长95.93%，利润总额同比增长136.71%，海外业务毛利率高达40.30% [3] - 国际化发展方式实现多元突破，包括完成突尼斯项目并购、启动哈萨克斯坦绿地项目以及在津巴布韦试点轻资产运营项目 [3] 未来展望与投资逻辑 - 报告认为公司作为全国水泥龙头，成本管控能力提升，降本挖潜空间仍然存在 [4] - 期待错峰生产、产能管控及碳排放配额等供给端政策为公司带来进一步催化 [4] - 基于预测，报告给出2026-2028年对应市盈率（P/E）分别为32.8倍、20.6倍和16.0倍 [5]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [1][8][9] 核心观点 - 公司拟定增募资不超过44亿元，主要投向本土关键领域封测产能提升项目，包括存储、汽车、高性能计算及晶圆级封装，彰显其加码先进封装的长远布局 [4][8] - 2025年公司业绩预计快速增长，归母净利润预计为11.0亿元至13.5亿元，同比增长62.34%至99.24%，主要受益于全球半导体行业结构性增长、产能利用率提升、中高端产品收入增加以及成本管控和投资收益 [4][8] - 基于业绩预告及行业判断，报告调整了盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为11.96亿元、15.41亿元、18.49亿元，对应4月1日收盘价（42.41元）的市盈率（P/E）分别为53.8倍、41.8倍、34.8倍 [7][8] 公司基本情况与募投项目 - 公司总股本为15.18亿股，总市值约644亿元，每股净资产10.00元，资产负债率为63.0% [1] - 本次定增募资44亿元具体投向：存储芯片封测产能提升项目拟使用8亿元，汽车等新兴应用领域封测产能提升项目拟使用10.55亿元，晶圆级封测产能提升项目拟使用6.95亿元，高性能计算及通信领域封测产能提升项目拟使用6.2亿元 [8] 财务预测与业绩表现 - **营收增长**：预计营业收入将从2024年的238.82亿元增长至2027年的339.70亿元，年复合增长率显著，2025年预计同比增长13.4% [7][10] - **盈利能力提升**：预计归母净利润将从2024年的6.78亿元大幅增长至2027年的18.49亿元，净利率从2.8%提升至5.4%，净资产收益率（ROE）从4.6%提升至10.0% [7][11] - **毛利率改善**：预计毛利率从2024年的14.8%稳步提升至2027年的15.5% [7][11] - **每股收益（EPS）**：预计摊薄每股收益从2024年的0.45元增长至2027年的1.22元 [7][10] 财务状况与现金流 - **资产负债表优化**：预计资产负债率从2024年的60.1%下降至2027年的45.6%，净负债比率从37.6%改善至-31.0%，显示偿债能力增强 [11] - **现金流健康**：预计经营活动现金流从2024年的38.50亿元增长至2027年的55.90亿元，每股经营现金流保持在较高水平 [11][12] - **资本支出**：2025年预计资本支出为40.00亿元，主要用于产能提升项目，后续年份预计逐步减少 [12] 估值指标 - 基于2025年4月1日收盘价42.41元，报告给出的估值比率如下：2025年预测市盈率（P/E）为53.8倍，市净率（P/B）为4.1倍；2027年预测市盈率降至34.8倍，市净率降至3.5倍 [7][11] - 企业价值倍数（EV/EBITDA）预计从2025年的14.1倍下降至2027年的11.3倍 [11]

报告投资评级 - 对恒瑞医药的投资评级为**买入**，原评级亦为买入 [1] - 报告发布日（2026年4月1日）公司市场价格为人民币57.73元 [1] - 所属医药生物板块评级为**强于大市** [1] 报告核心观点 - 报告核心观点认为，恒瑞医药的创新驱动快速成长，国际化进程稳步推进 [4] - 公司2025年业绩表现稳健，创新产品已成为重要增长引擎，创新进展及全球化布局持续推进，看好其未来发展机会，维持买入评级 [4][6] 公司业绩与财务预测总结 - **2025年实际业绩**：全年实现营业收入**316.29亿元**，同比增长**13.02%**；归母净利润**77.11亿元**，同比增长**21.69%**；扣非归母净利润**74.13亿元**，同比增长**20.00%** [4] - **盈利预测上调**：基于创新药业务的快速增长，报告上调了公司盈利预测。预测2026-2028年归母净利润分别为**89.68亿元**、**106.04亿元**、**123.77亿元**（原2026-2027年预测为79.78亿元、92.08亿元），对应每股收益（EPS）分别为**1.35元**、**1.60元**、**1.86元** [6][8] - **估值水平**：以2026年3月31日收盘价计算，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为**42.7倍**、**36.1倍**、**31.0倍** [6][8] - **增长预测**：预测2026-2028年营业收入增长率分别为**16.1%**、**15.6%**、**15.1%**；归母净利润增长率分别为**16.3%**、**18.2%**、**16.7%** [8] - **盈利能力指标**：预计公司毛利率将维持在**86%以上**，归母净利润率将提升至**25%左右**，净资产收益率（ROE）将保持在**13%以上** [13] 创新药业务分析 - **收入规模与占比**：2025年，公司创新药销售收入达**163.42亿元**，同比增长**26.09%**，占药品销售收入比重提升至**58.34%**，已成为驱动业绩增长的主要动力 [9] - **业务结构**：创新药收入中，抗肿瘤产品收入**132.40亿元**，同比增长**18.52%**，占比**81.02%**；非肿瘤产品收入**31.02亿元**，同比大幅增长**73.36%**，占比**18.98%** [9] - **新产品储备**：2025年公司（含子公司）有**7款I类创新药**获批上市（如伊立替康脂质体、瑞康曲妥珠单抗等），这些产品仍处于商业化初期，未来销售潜力有待释放 [9] - **研发投入**：2025年累计研发投入**87.24亿元**，其中费用化研发投入**69.61亿元**，占同期总收入比重达**22%**，持续保持高投入 [9] - **研发管线**：除已上市产品外，公司有**100多个**自主创新产品正在临床开发，**400余项**临床试验在国内外开展，研发储备丰富 [9] 国际化与对外许可进展 - **对外许可收入**：2025年创新药对外许可整体收入达**33.92亿元**，已成为公司收入的重要组成部分 [9] - **合作方与首付款**：2025年公司收到来自**MSD、Merck KGaA、GSK**等海外药企的首付款/股权金额，未来伴随产品临床/商业化推进，后续里程碑付款有望带来持续业绩增量 [9] - **海外临床与注册**：公司稳步推进海外临床，2025年新开设美国波士顿临床研发及合作中心，多个创新药启动首项海外临床试验 [9] - **具体进展**：卡瑞利珠单抗在美国的BLA上市申报已重新递交并获受理；瑞康曲妥珠单抗联合阿得贝利和化疗用于胃癌或胃食管结合部腺癌的孤儿药资格认证获得FDA批准 [9] 其他关键信息 - **股价表现**：截至报告发布，公司股价今年以来绝对收益为**-8.5%**，过去12个月绝对收益为**11.4%**；相对上证综指，近1个月表现强于大盘**7.2%**，但近12个月弱于大盘**6.5%** [2] - **公司市值**：以报告发布日数据，公司总股本为**6,637.20百万股**，总市值为**383,165.55百万元人民币** [2] - **股东与分红**：主要股东江苏恒瑞医药集团有限公司持股**23.18%** [2]。公司2025年拟向全体股东每10股派发现金股利**2.00元**（含税） [4]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 核心观点 - 公司作为湖南龙头企业，高端产能不断释放，未来业绩增长可期 [3] - 2025年公司业绩在营收下滑背景下，归母净利润实现同比增长，但第四季度受补税等因素拖累，业绩环比大幅下滑 [1] - 公司未来核心看点是加快品种结构优化和精益化成本极致对标 [10] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入1217.41亿元，同比减少15.86% [1] - 2025年全年实现归母净利润26.11亿元，同比增长28.49% [1] - 2025年全年实现扣非归母净利润23.09亿元，同比增长76.80% [1] - 2025年第四季度实现营业收入266.93亿元，同比减少19.16%，环比减少16.47% [1] - 2025年第四季度实现归母净利润1.01亿元，同比减少61.34%，环比减少86.76% [1] - 2025年第四季度实现扣非归母净利润0.15亿元，同比扭亏，环比减少98.02% [1] - 2025年钢材销量为2263万吨，同比减少10.55% [10] - 2025年第四季度吨钢毛利为449元/吨，吨钢净利为17元/吨，环比分别下降125元/吨和116元/吨 [10] - 2025年公司补缴2018-2023年环境保护税及滞纳金约6.57亿元，其中第四季度体现4.33亿元，对当期业绩造成明显拖累 [10] - 2025年公司拟每股派发现金0.16元（含税），预计派发现金10.96亿元，占归母净利润的42%，分红比例连续5年提升 [10] 未来盈利预测 - 预计2026-2028年归母净利润依次为36.14亿元、39.01亿元、43.11亿元 [3] - 预计2026-2028年归母净利润增长率依次为38.4%、7.9%、10.5% [4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）依次为0.53元、0.57元、0.63元 [4] - 以2026年4月1日收盘价5.11元计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为10倍、9倍、8倍 [3][4] - 预计2026-2028年营业收入依次为1225.96亿元、1234.33亿元、1245.67亿元，增长率依次为0.7%、0.7%、0.9% [4] - 预计2026-2028年毛利率依次为10.2%、10.5%、10.9% [11] - 预计2026-2028年归母净利润率依次为2.9%、3.2%、3.5% [11] 业务运营与未来看点 - **产品销量与结构**：2025年钢材销量下降，减量集中在棒材、线材等初级产品，而镀层板和钢管销量逆势增长 [10]；重点品种钢销量占比达到68.5%，同比提升3.5个百分点 [10] - **产线升级与产能释放**：华菱湘钢、华菱涟钢、华菱衡钢多个产线升级改造项目有序推进 [10]；硅钢产品生产线形成50万吨年生产能力，成功打通全低温高磁感取向硅钢生产工艺 [10] - **市场开拓与认证**：硅钢产品已通过高端家电、高效工业电机和新能源等行业龙头企业认证并实现大批量稳定供货 [10]；汽车板子公司VAMA获得安塞乐米塔尔24项新钢种技术许可，推出多款创新解决方案 [10]；管材产品通过卡塔尔能源认证，压力容器管实现对华能集团四大管道直供 [10] - **成本控制与效率提升**：进口矿非主流使用比例达55.6%，较上年提升3.6个百分点 [10]；全年自发电量达100亿千瓦时，同比增加3.33亿千瓦时 [10]；全年财务费用为3266万元，同比降低5505万元，综合融资成本处于历史低位 [10]

投资评级 - 报告将朗新科技的投资评级下调至“增持” [3][5] 核心观点 - 公司2025年实现扭亏为盈，但第四季度因计提约1.3亿元资产减值损失压制了全年业绩表现 [1][2] - 各业务板块营收变化符合预期，能源数智化业务出海及开拓电力运营业务带来边际变化，运营服务作为第二增长曲线已初步成型 [2] - 电力交易及充电桩聚合平台持续高速扩容，有望成为公司未来业绩增长的主要引擎 [3] - 公司聚焦远期成长，预计将投入高研发成本，导致短期业绩承压，因此报告下调了其未来两年的盈利预测 [3] 财务业绩总结 - **2025年整体业绩**：实现营业收入45.17亿元，同比增长0.84%；实现归母净利润1.05亿元，同比扭亏为盈（2024年为-2.5亿元）；扣非归母净利润为7,917.83万元，同比增长128.48% [1] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入20.71亿元，同比增长16.33%；归母净利润为-0.01亿元，亏损同比收窄 [1] - **分业务板块营收**： - 能源数智化业务营收21.07亿元，同比下降1.88% [2] - 能源互联网业务营收19.77亿元，同比增长9.56% [2] - 互联网电视业务营收4.33亿元，同比下降17.94%，因剥离低毛利率机顶盒业务后毛利率提升3.23个百分点至45.62% [2] - **盈利预测调整**：报告下调2026-2027年归母净利润预测至4.23亿元和5.01亿元（前值为6.12亿元和7.85亿元），新增2028年预测为5.41亿元 [3] - **估值指标**：基于2026年3月31日股价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为40倍、34倍和31倍 [3][4] 业务发展与增长动力 - **能源数智化业务出海**：承建的津巴布韦国家电网营销系统已全面上线，并在非洲、美洲、南亚等区域持续获取新客户，海外布局稳步推进 [2] - **开拓运营型业务**：公司计划加大投入，拓展能源与生活服务类的联营及自营运营业务，目标三年内在海外市场再造生活缴费、聚合充电等规模化运营业务 [2] - **构建源荷双侧运营能力**：电力交易数智化服务从售电侧向发售一体化延伸，业务规模快速增长，服务范围覆盖全国十余省份 [2] - **充电桩聚合平台“新电途”**：2025年注册用户数突破2,700万，同比增长50%；连接充电桩运营商超6,600家，接入充电设备超240万，合作覆盖国内90%以上主流新能源车企，平台年度累计充电量增长约30% [3] - **电力交易领域规划**：2026年将继续推动“九功”AI交易智能体深度应用，目标实现业务规模5倍以上增长，并深度参与智能微电网和零碳园区建设与运营 [3] 财务预测与关键比率 - **营业收入预测**：预计2026-2028年营业收入分别为50.26亿元、56.20亿元、63.14亿元，增长率分别为11.28%、11.82%、12.36% [4] - **盈利能力指标**：预计毛利率将从2025年的41.5%稳步提升至2028年的45.5%；归母净利润率预计从2025年的2.3%提升至2026-2028年的8.4%-8.9%区间 [12] - **回报率指标**：预计摊薄净资产收益率（ROE）将从2025年的1.55%提升至2028年的6.91% [4][12] - **费用率预测**：预计2026-2028年销售费用率稳定在17%，管理费用率稳定在9%，研发费用率稳定在12% [13]

报告投资评级 - 投资评级：买入（维持） [6] 报告核心观点 - 公司2025年经营符合预期，2026年改善可期 [6] - 2025年收入符合预期，利润同比下降主要因计提1.8亿元商誉减值 [4] - 考虑到2026年后减值风险减少及行业竞争格局改善，上调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测 [6] - 公司主业预计在2026年第一季度延续2025年第四季度的不错表现 [6] - 中长期看，公司具备长期竞争力，餐饮供应链行业竞争已触底 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：实现营业收入161.93亿元，同比增长7.05%；归母净利润13.59亿元，同比下降8.46%；扣非归母净利润12.44亿元，同比下降8.49% [4] - **2025年第四季度业绩**：实现营业收入48.22亿元，同比增长19.05%；归母净利润4.1亿元，同比下降6.34%；扣非归母净利润3.77亿元，同比增长5.12% [4] - **盈利预测**：预测2026-2028年归母净利润分别为17.29亿元、19.73亿元、21.98亿元，同比增长率分别为27.2%、14.1%、11.4% [5][6] - **估值水平**：当前股价对应2026-2028年市盈率（PE）分别为18倍、16倍、14倍 [6] - **分红情况**：2025年累计分红9.5亿元，分红率达70% [4] 分产品业务表现 - **速冻调制食品**：2025年收入84.5亿元，同比增长7.79%；毛利率28.35%，同比下降0.94个百分点 [6] - **速冻面米制品**：2025年收入24亿元，同比下降2.61%；毛利率22.89%，同比下降1.47个百分点 [6] - **速冻菜肴制品**：2025年收入48.21亿元，同比增长10.84%；毛利率9.49%，同比下降2.27个百分点 [6] - **烘焙食品**：2025年第三季度因鼎味泰并表增加收入0.68亿元 [6] 盈利能力与成本分析 - **整体毛利率**：2025年为21.60%，同比下降1.70个百分点；2025年第四季度为24.56%，同比下降0.53个百分点 [6] - **归母净利率**：2025年为8.46%，同比下降1.42个百分点；2025年第四季度为8.5%，同比下降2.3个百分点 [6] - **毛利率下降原因**：1）2025年产能利用率低于2024年导致制造费用增长；2）部分原材料如小龙虾、鱼糜成本上涨 [6] - **减值影响**：2025年计提商誉减值1.8亿元（2024年仅0.3亿元），影响净利润 [6] 公司战略与增长驱动 - **产品策略**：坚持每年聚焦培养3-5个“战略大单品”，2025年单品年营收过亿的产品有40种，其中5种产品超过5亿元 [6] - **明星单品表现**：火山石烤肠增幅超过50%，鱼籽包/福袋增速约20%，撒尿牛肉丸、潮汕风味牛肉丸增幅10-20% [6] - **渠道策略**：重构带定制业务，针对不同商超、新零售、餐饮连锁渠道提供差异化定制方案，推动小批量多批次柔性生产 [6] - **新品研发策略**：优化“B端及时跟进、C端升级换代”的新产品研发策略，提升产品力与性价比 [6] - **中长期布局**：通过“安斋”品牌布局清真食品板块，同时布局东南亚（如印尼）出海需求 [6] 股价催化剂 - 收入超预期 [6] - 新品表现超预期 [6] - 原材料成本下降 [6]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [1][3][76] 报告核心观点 - 公司是国内中大型战略军机龙头，通过“军机+民机”双轮驱动发展 [1][3] - 作为航空工业核心整机平台，历经资产重组后聚焦主业，经营进入高质量增长期 [3] - 民机业务受益于国产大飞机量产和国际转包需求，军机业务受益于国防现代化建设，未来增长动力明确 [3][52][55][70] 公司概况与业务聚焦 - 公司前身为1958年成立的172厂，1997年上市，隶属于中国航空工业集团，实际控制人为国资委，合计持股54.67% [8][12] - 经历2008年、2012年及2020年三次重大资产重组，2020年置换后彻底聚焦军机整机、民机核心部段、航空服务三大主业 [3][15][16] - 2020-2025年，公司营收从334.84亿元增至410.14亿元，归母净利润进入稳步增长期，2025年达11.51亿元，同比增长12.49% [3][19] - 重组后盈利能力改善，净利率从2022年的1.39%回升至2025年的2.81%，三项费用率稳步下行 [3][21] 民机业务：核心部段与国际转包双轮驱动 - 全球民用飞机订单积压达17,000架峰值，引擎瓶颈导致新机交付严重不足，为机体制造商带来机遇 [3][36] - 公司是国产大飞机核心机体结构供应商：承担C919机翼、中机身等50%核心部件研制；承担ARJ21（C909）超60%的核心部段供应 [3][52] - 2025年，公司C909、C919等民机部件交付架份数较2024年增长25%，相关收入增长率超20% [3][52] - 国际转包业务深度合作波音与空客：2025年共交付国际转包项目1,231架份，其中交付空客834架份，波音397架份 [3][55][58] - 海外收入持续增长，2025年达16.82亿元，新舟系列飞机已出口多国 [58][59] 军机业务：国家战略军机龙头 - 我国国防开支长期维持6%-8%的稳健增速，2026年预计达19,096亿元，为军机需求奠定坚实基础 [3][63] - 我国特种机、加油机、运输机数量仅为美国的17.2%、1.5%、31.3%，战略支援机型存在巨大补短板空间 [3][68] - 公司是国内唯一承担运-20大型运输机、轰-6系列轰炸机及多款特种飞机研制交付的核心企业，军用整机连续实现高水平交付 [3][70] - 运-20飞机已在多国航展亮相，展示良好性能，为拓展市场打下基础 [70] 财务预测与估值 - 盈利预测：预计2026-2028年营业总收入分别为403.89亿元、430.47亿元、471.70亿元，同比增长率分别为-1.52%、6.58%、9.58% [2][72][74] - 预计2026-2028年归母净利润分别为12.49亿元、14.66亿元、17.23亿元，同比增长率分别为8.48%、17.34%、17.54% [2][74] - 预计2026-2028年EPS分别为0.45元、0.53元、0.62元 [2] - 估值：当前股价对应2026-2028年PE分别为54.91倍、46.80倍、39.81倍 [2][76] - 与可比公司（中航沈飞、洪都航空、中航机载）相比，公司2026-2028年预测PE低于行业平均值（78.55/55.59/51.67倍），PS（1.70/1.59/1.45倍）也低于行业均值（2.52/2.10/1.92倍） [76][77]