报告核心观点 - 国内算力需求增长，算力租赁及AI基建存在投资机遇，国产算力高景气，高端算力稀缺使算力租赁回报率高，智算中心需求激增带动算力基建景气度提升 [1][2][3] 分组1：AI运用带动算力设施需求较快增长，“东数西算”加快全国算力布局 1.1 AI应用带动基础算力设施需求高景气 - AI服务器需求和市场规模增长，预计2028年达1433亿人民币 [10] - 2023年云计算市场规模6165亿，同比增35.5%，预计2027年达21404亿 [10] - 2023年六大云服务商占公有云71.5%市场份额，云计算+AI成双轮引擎 [10] - 截至2024年6月，我国数据中心超830万标准机架，算力规模246EFLOPS，智算同比增速超65% [14] - 2022 - 2027年中国智能算力规模预计从259.9EFLOPS增至1117.4EFLOPS，复合增长率33.9% [14] - 2024年上半年，全国建设和在建智算中心超250个，招投标791起，超20个城市有智算中心 [14] 1.2 算力体系顶层设计不断完善，“东数西算”加快全国算力布局 - 我国出台系列政策完善算力体系顶层设计，推进“东数西算”工程 [17] - 截至2024年6月底，“东数西算”八大国家枢纽节点直接投资超435亿，拉动投资超2000亿，机架总规模超195万架，上架率63%左右 [18] - 西部地区电力和土地成本低，具备数据中心建设和运营优势 [19] - 相关部门推动算力电力协同，提升数据中心绿电供给水平，目标2025年国家枢纽节点新建数据中心绿电占比达80% [20] 分组2：高端算力资源稀缺，算力租赁具备高回报率 2.1 推理算力主导本轮算力租赁需求，高端算力资源仍较稀缺 - 算力租赁可降低客户使用门槛，提升资源利用效率，商业模式有单实例、按规模、按GPU付费租赁三种 [21][23] - 算力租赁产业链包括上游供应商、中游服务商和下游需求方，下游需求旺盛 [24] - 算力租赁市场起步，推理算力是主要需求，60%智算需求在北上广深 [29] - 智算租赁业务兴起因资源供给不足和自建成本高，中小企业面临算力瓶颈 [29] - 国产芯片加速发展但与海外有差距，算力租赁核心竞争力是高端芯片、资金和客户资源 [30][31] 2.2 算力租赁整体回报率较高，重点关注算力租赁板块投资机遇 - 一台8张H100显卡服务器出租，平均折旧法下1 - 5年净利率为32%、34%、35%、36%、37%；加速折旧法下第1年亏5.1万，2 - 5年净利率为14%、35%、55%、75%，回本周期约3年 [32][33][34] - 梳理海南华铁、宏景科技等多家算力租赁相关标的情况 [35][36][37] 分组3：智算中心需求激增，重视关注算力基建景气度提升 - 2023年智算中心投资规模879亿，同比增超90%，预计2028年市场规模超2886亿，2023 - 2028年复合增速26.8% [42] - AIDC相较传统IDC算力和功耗提升，国内外厂商有大规模资本开支，行业空间增长 [44] - 智算中心主流商业模式是机柜托管和算力租赁，数据中心有零售和批发两种经营模式 [45][46] - 以光环新网呼和浩特项目为例，满负荷后净利率约8.19% [51] - 梳理城地香江、万国数据等多家数据中心相关标的情况 [52][55][56]

报告核心观点 报告通过对比高中低波固收增强策略特征，提出低利率环境下固收增强策略有望发展，建议关注中波固收增强策略，并构建超越二级债基的稳健策略 [2]。 各部分总结 低利率环境下，固收增强策略有望再迎发展 - 债券收益中枢下移，2014 年经济进入“新常态”后，10 年期国债收益率下降，2024 年突破 20 年收益下轨，固收类资产收益中枢降低、操作难度提升 [5]。 - 商业银行、保险是债券市场主要参与方，商业银行是最大参与主体，2025 年 2 月末配置债券市值约 89.9 万亿，较 2024 年末增 1.6 万亿；保险机构配置规模持续提升，2024 年末约 15.9 万亿 [12]。 - 理财产品收益率下滑，2025 年以来 10 年期国债收益率降至 1.6% 以下，银行不能手工补息，主流债券利差处于低位，纯债投资难度提升 [19]。 - 保险产品预定利率下调，2023 下半年起不断下调，助力匹配负债成本与宏观环境，缓解利差损风险 [24]。 - 高中低波固收增强策略业绩回顾，高波策略权益配置高、业绩波动大，权益市场上涨时弹性强；低波策略权益配置低、波动率低，卡玛比率优；中波策略有市场适应性，控制回撤同时追求收益 [30]。 - 债市波动时固收增强策略表现，不同波动时刻各策略表现不同，如 2020 年 4 - 11 月高波策略收益 10.43%，受经济、政策等因素影响 [34]。 - 高中低波固收增强策略偏好增强方式，固收增强产品权益含量与策略波幅正相关，中波侧重固收 + 可转债和股票，高波侧重固收 + 股票；中波固收 + 红利等策略占比高，高波固收 + 科技等策略占比高 [38]。 - 固收增强基金受投资者欢迎情况，低波产品规模在权益市场下跌时稳步提升，中波规模稳定，高波在 2019 - 2021 年扩张、2022 - 2024 年腰斩；未来部分资金或流入固收增强产品，需稳定权益市场和多元化策略，关注中波策略 [41]。 关注中波固收增强策略 - 产品优选方法，排除契约差异，从产品分类、市场细分、收益回撤控制、投资限制、构建组合五方面优选，挑选择时能力强、适应市场的基金/经理 [44][45]。 - 子策略业绩表现回溯，股债均衡风格基金经理能穿越市场波动或适应风格变化，2019 - 2025 年 4 月 3 日高、中、低波年化收益分别为 7.02%、5.42%、3.78%；债强风格经理擅长债券强势市场，同期年化收益分别为 6.14%、4.63%、3.92%；股强风格经理擅长权益强势市场，同期年化收益分别为 10.90%、5.29%、3.93%，中低波控制回撤效果好 [50][55][59]。 - 子策略资产配置结构，低波稳健，中波灵活，不同子策略在久期和权益资产配置上有差异 [60][62][64]。 - 绩优债券型产品风格特征，低波侧重纯债投资增厚收益，高波通过权益资产增厚收益，中波收益来源多元，兼顾资产机会并进行波段交易和择时操作 [66]。 - 2025 年“打新”对混合型固收增强策略收益增强，2024 年下半年打新收益提升，2025 年进一步提升，截至 2025 年 3 月 31 日，2 亿规模账户“打新”收益约 1.00%，年化约 4% [73]。 如何构建超越二级债基的稳健策略 - 策略 1：对标二级债基，投资者有债基配置需求，对标二级债基指数，基于中、高波均衡策略构建组合，发挥基金经理能动性，控制回撤获取超额收益 [82]。 - 策略 2：控制回撤基础上中长期超越二级债基，投资者有债基配置需求，该策略不同持有期正收益概率高，能在控制回撤基础上中长期超越二级债基 [85]。

报告核心观点 - 本轮美债利率大幅上行主要源于对冲基金超 5500 亿美元规模的基差交易逆转 ，是经济衰退预期升温、信用债利差小幅走阔、流动性边际收紧导致基差交易收益率下滑和规模收敛的正常结果 ，在经济基本面有韧性、美联储利率调整门槛较高的基准情形下 ，10Y 美债收益率或在 4.5%筑顶后企稳 ，短期内逢低抄底是最佳策略 ，但特朗普关税政策存不确定性 ，若类似政策落地 ，美债可能进一步上行 ，届时或需美联储重启 QE 提供流动性支持 [3][19] 4 月 7 日 - 9 日长端美债“抛售潮”情况 - 4 月第 2 周长端美债波动明显上升 ，10Y 美债利率周一亚盘下行至 3.86%的年内低点 ，周三亚盘一度突破 4.5% ，为 2 月以来新高 ；30Y 美债利率一度上行至 5% [4] - 此次美债抛售潮有不寻常之处 ，短端债券上行幅度相对克制 ，10Y - 2Y 和 30Y - 10Y 的利差分别走阔至 0.56%和 0.47% ，接近加息前水平 ；实际利率、通胀预期和期限溢价的合计变化显著不及美债利率的上行幅度 ，说明利率走高并非源于市场对经济和政策路径的预期变化 ；10 年期美债 3 天调整幅度超 60 个 bps ，为 1970 年代以来新高 ，且这种级别的涨跌幅通常只持续一天 ，而非连续数日 [4][5] 美债抛售潮原因分析 - 市场解读较为分化 ，报告认为核心因素是对冲基金去杠杆抛售 ，部分市场参与者认为是亚洲国家抛售导致 ，但报告认为影响相对有限 ，一是美债利率在亚盘多为下行 ，若亚洲国家担忧贸易战抛售 ，美债利率应在 4 月 3 日亚盘反弹 ；二是日本等海外央行及机构持有美债以现券 + HTM 为主 ，短期波动难以引发大幅抛压 ，不过不排除 4 月 9 - 10 日上午美债利率大幅上行有亚洲国家参与 [8][9] - 美债利率大幅上行时段均是回购市场活跃时段 ，美国回购市场参与者中 ，做市商、货币市场基金等资金融出方风险偏好低 ，非金融危机期间难成抛售主力 ，对冲基金作为资金融入方 ，具有高杠杆等特点 ，市场流动性边际收缩时易成风险来源 [10] - 从流动性指标看 ，基差交易出现扭转迹象 ，美国 1 - 3Y 信用债利差近期走高 ，截止 4 月 10 日升至 0.92% ，达到 2023 年 11 月水平 ，信用债利差与基差交易收益率正相关 ，加大基差交易回撤幅度 ；2024 年 Q2 以来 ，对冲基金中的 RV 策略和宏观策略基金规模明显回落 ，RV 策略基金规模同比增速在 2024 年 Q2 达 35.6%峰值后 ，2024 年 Q4 回落至 - 7.2% ，反映基差交易去年已出现收缩迹象 [11] 基差交易和 RV 交易介绍 - 基差交易本质是赚取美债现货和期货之间的价差 ，与商品期限套利无本质区别 ，兴起于 2018 年 ，资管机构加大美债期货多头头寸配置力度 ，使美债期货和现券价格出现利差 ，对冲基金通过在美债期货建立空头头寸 ，在回购市场获现金交割赚取期现利差 ，这类交易需极高杠杆增厚收益 ，从事基差和 RV 交易的对冲基金杠杆率超 50 倍 ，一级交易商通过 NCCBR 双边回购市场给对冲基金融资 ，美债抵押物折扣率平均 2% ，NCCBR 市场中为 0% ，对冲基金可近乎不受限制加杠杆 [12][13] 基差交易规模及影响 - 从杠杆基金美债空头头寸规模、对冲基金累计净买入美债以及 FINRA 提供的 TRACE 数据三个维度观察 ，截止 2025 年 4 月 10 日 ，杠杆基金美债净空头头寸规模约 8500 亿美元 ，较 2024 年 11 月约 1.1 万亿美元峰值回落超 1500 亿美元 ；截止 2024 年 Q1 ，对冲基金美债净买入规模为 6260 亿美元 ，TRACE 数据显示基差交易规模为 3170 亿美元 ，综合估算 ，截止 2024 年 Q4 ，美债基差交易规模可能在 5500 - 7000 亿美元之间 ，高于 2020 年约 4 - 5000 亿美元水平 [14] - 历史上仅 2020 年 3 月发生过基差交易扭转事件 ，当时疫情引发全球流动性风险 ，导致美债抛售潮 ，基差交易扭转是流动性风险恶化的催化剂事件 ，非主因 [14][15] 当前与 2020 年 3 月情况对比 - 当前广义美元流动性较为充裕 ，SOFR - OIS 利差和货币互换基差等指标虽较 2024 年低点有所上行 ，但仍处历史低位 ，远未达 2020 年 3 月水平 ，说明离岸/在岸美元流动性短期内充裕 [16] - 基差交易在收窄 ，但难以引发系统性流动性风险 ，基差交易逆转需资管机构面临较大赎回风险 ，而表征公募机构赎回风险的 1 - 3Y 美国信用债利差未走阔 ，交易规模收窄是收益率倒挂解除、美联储放缓缩表后基差交易收益率下滑的正常结果 [16] - 特朗普关税政策对美元流动性的冲击明显不及疫情 ，美国资产虽出现“股债汇”三杀 ，但广谱美债抛售幅度和美元流动性恶化远不及 2020 年 3 月 ，说明当前美元流动性未明显收紧 ，各国未大幅抛售美债 [16] 美债走势展望及策略建议 - 本轮美债抛售潮是经济衰退预期升温、信用债利差小幅走阔、流动性边际收紧导致基差交易收益率/规模收敛的结果 ，非广义美元流动性问题或美债全面抛售压力所致 ，冲击可能类似于 2018 年 8 月和 2024 年 8 月 VIX 上行引发的资产价格暴跌 ，具有“来得快 ，去得也快”特征 [17][19] - 在经济基本面有韧性、美联储利率调整门槛较高的基准情形下 ，10Y 美债收益率或在 4.5%筑顶后企稳 ，短期内逢低抄底是最佳策略 ，但需关注特朗普关税政策不确定性 ，若类似政策落地 ，美债可能进一步上行 ，届时可能需美联储重启 QE 提供流动性支持 [19]

报告核心观点 - 本周大盘探底回升，三大指数周K线收红，资金情绪持续修复，市场在“国家队”护盘及内需政策预期支撑下企稳回升，表现韧性；海外“对等关税”落地后美国经济衰退担忧加剧，中美政策博弈有不确定性，国内加大逆周期调节必要性上升，二季度经济有望延续修复势头，但大盘或在渐进企稳后区间震荡；操作上建议关注金融、食品饮料、公用事业、商贸零售和TMT等板块 [2][9][12] 下周策略 本周走势回顾 - 本周市场在“国家队”护盘以及内需政策预期支撑下企稳回升，三大指数周K线收红；上证指数下跌3.11%，深证成指下跌5.13%，创业板指下跌6.73%，科创50指数下跌0.63%，北证50指数上涨0.92%；个股板块普跌，农林牧渔、商贸零售等板块表现靠前，电力设备、通信等板块表现靠后 [1][9][12] 下周大势研判 - “对等关税”落地后我国积极行动，国家队护盘维稳资本市场；4月2日美国公布“对等关税”举措，中国两次调整对美关税回应，预计拖累美国经济、推高通胀，美国或面临“滞胀”风险，美联储政策立场短期不变，国内政策或及早对冲；资本市场方面，4月7日开始国家队主力及险资、公募基金等纷纷行动，央行、国资委等表态支持，金融监管总局上调险资权益投资比例，各路资金和部门释放稳市信号 [9] - 3月物价仍弱，中美贸易博弈背景下提振内需政策预期强化；3月CPI同比降0.1%、环比降0.4%，核心CPI明显回升，PPI环比降0.4%、同比降2.5%；伴随贸易摩擦加剧，传统产业动能面临内外需挤压，通胀仍是弱变量，实体需求复苏需政策加码；国务院总理表示要实施积极宏观政策，推出增量政策，后续提振消费、降准降息等政策有望加快落地，关注一季度经济数据和4月底政治局会议 [10] - 4月资金面有望平稳偏松，降准降息可期；4月7 - 11日央行逆回购操作实现资金净回笼4392亿元，本周资金面平稳偏松；后续央行调控重要，4月流动性预计季节性转松，资金利率中枢或回落，二季度政府债供给压力积聚，央行重启国债二级市场买入操作可能性上升；《人民日报》文章指出降准、降息等货币政策工具有调整余地；4月7 - 11日产业资本净增持约28.77亿元，下周有3只新股申购，预计募资39.16亿元 [11] 操作建议 - 板块上建议关注金融、食品饮料、公用事业、商贸零售和TMT等板块 [3][12] 个股跟踪 本月月度潜力股跟踪 - 展示了东莞证券2025年4月份潜力股从月初截至本周五的表现，包括新华保险、招商银行等多只股票的本周收盘价、区间最大涨幅、区间收盘涨幅等数据，潜力股平均区间最大涨幅3.68%、区间收盘涨幅 - 1.06%，上证综指区间最大涨幅0.78%、区间收盘涨幅 - 2.92%，沪深300区间最大涨幅1.06%、区间收盘涨幅 - 3.52% [20] 二季度潜力股表现 - 呈现了东莞证券2025年二季度潜力股从3月31日至4月11日的表现，涵盖新华保险、中国太保等多只股票的收盘价、区间涨幅、区间最大涨幅等信息，潜力股平均区间最大涨幅4.67%、区间涨幅 - 3.34%，上证综指区间最大涨幅0.78%、区间涨幅 - 2.92%，深证成指区间最大涨幅1.00%、区间涨幅 - 6.38%，沪深300区间最大涨幅1.06%、区间涨幅 - 3.52% [21][22]

报告核心观点 报告围绕宏观经济形势、政策动态、市场表现等方面展开分析，指出中美关税升级、国内外物价变化等情况，认为市场受贸易摩擦影响呈现结构性分化，建议关注新质生产力、内需驱动、化债受益、央国企市值管理及黄金等投资机会 [2][4][5]。 各部分总结 资讯要闻及点评 - 中美关税升级：美国将对中国输美商品“对等关税”税率从 34%提至 84%，中国自 4 月 10 日 12 时 01 分起将原产美国进口商品加征关税税率从 34%提至 84% [2][10] - 国内物价数据：3 月 CPI 同比降 0.1%、环比降 0.4%，PPI 同比降 2.5%、环比降 0.4%，核心 CPI 同比涨 0.5%；CPI 受季节性等因素影响环比下降，政策效应使核心 CPI 回升；PPI 因国际输入等因素下降，部分行业价格有积极变化 [2][11][15] - 美国物价数据：3 月未季调 CPI 同比 2.4%、季调后环比 -0.1%，核心 CPI 同比 2.8%、季调后环比 0.1%，均低于预期；住房成本微升，食品杂货等部分价格上涨，能源等价格回落 [3][19][20] - 重要会议与政策：中央周边工作会议举行，强调构建周边命运共同体；李强总理表示根据形势推新增量政策应对不确定性；欧盟对美加征 25%关税 [25][26][27] 周观点 - 美国对等关税影响：“对等关税”政策或使美国面临“滞涨”风险，推高通胀、增加企业成本、加剧社会不平等 [28] - 中国应对策略：中国可通过“一带一路”等加强合作、优化供应链，用财政和货币政策稳定经济，对冲关税影响 [29] - 农林牧渔行业：加征关税或使农产品价格上涨，中国部分农产品对美依存度高，板块调整后有估值修复机会 [30][31][32] 市场概览 - 主要指数表现：本周国内证券市场主要指数分化，科创 50 指数涨幅最大为 -0.6% [4][33] - 申万一级行业涨跌幅：本周涨跌幅前五行业为农林牧渔（3.3%）、商贸零售（2.9%）、国防军工（0.3%）、食品饮料（0.2%）、交通运输（ -1.3%） [35] - 本周热点板块涨跌幅：离境退税、生物育种等板块涨幅居前，光通信、铝产业等板块跌幅居前 [38] 投资建议 - 新兴产业：关注人工智能、低空经济等政策驱动及产业趋势下的新兴产业 [5][40] - 内需驱动行业：关注食品饮料、家电、汽车等扩大内需相关行业 [5][40] - 化债受益行业：关注业务 To G 的公司、基建产业链 [5][40] - 央国企：关注低估值高股息央国企市值管理投资机会 [40] - 黄金：看好黄金中长期投资机会 [5][40]

报告核心观点 - 2025年4月11日A股主要宽基指数全数上涨，个股涨多跌少，沪深两市成交额较上一交易日缩量，申万一级行业涨跌各半 [1] 市场回顾 指数涨跌情况 - 沪指涨0.45%，收报3238.23点；深证成指涨0.82%，收报9834.44点；创业板指涨1.36%，收报1926.37点；科创50涨2.07%，收报1011.71点 [1] - 全市场3291只个股上涨，1909只个股下跌，204只个股收平，沪深两市成交额合计13487亿元，较上个交易日缩量约2608亿元 [1] 行业涨跌情况 - 申万一级行业涨跌各半，电子、汽车、机械设备、国防军工和电力设备行业领涨，涨幅分别为3.77%、2.20%、1.33%、1.20%和1.11% [1] - 农林牧渔、煤炭、商贸零售、房地产和建筑材料领跌，跌幅分别为3.18%、1.18%、0.98%、0.98%、0.62% [1] 板块涨跌情况 - 涨幅居前概念板块为半导体封测、半导体、半导体硅片、芯片、第三代半导体、半导体产业、国家大基金、存储器、IGBT、集成电路、晶圆产业、摄像头、半导体设备、半导体材料、中芯国际 [2]

报告核心观点 2025年3月A股和港股市场震荡，科技板块及细分领域处高位，交易脉冲回落，新发偏股公募基金份额上升，两融资金净流入额收窄，北向月度日均成交额下降，市场资金面谨慎，4月初外部风险落地，待国内应对措施，未来或迎新一轮结构性行情 [1] 各部分总结 公募基金 - 2025年3月新成立偏股型公募基金份额500.89亿份，较前月增加113.69亿份，处于近3年94.44%分位，权益新基发行量环比提升，或因两会后刺激政策预期及港股科技龙头年报表现好 [7] - 分结构看，3月主动型偏股新发份额106.19亿，环比增加93.03亿；被动型偏股新发份额377.05亿，环比增加74.52亿，被动型产品新发份额贡献大且创新高 [9] - 2月以来存量偏股型产品净申购-1229.39亿份，存量+新发总份额环比下降-696.98亿份，2月场内存量基金申购情绪降温 [10] - 3月存量股票型ETF净申购额为-353.57亿元，较前月环比增加690.47亿元，申购规模降幅收窄，行业和主题类ETF是资金流入主要方向，宽基类ETF净赎回额大幅收窄 [11] - 3月科技板块表现强，资金集中流入科创板及科技细分领域ETF，如华夏上证科创板50成份ETF等，自由现金流策略产品也受欢迎 [16] - 截至3月底，普通股票型、偏股混合型、灵活配置型、平衡混合型基金估算仓位分别为89.46%、86.06%、68.25%和65.39%，较上月底环比变化+0.81/+1.83/-0.14/+4.13pcts [19] 私募证券基金 - 2月私募证券基金规模为5.24万亿，较1月环比小幅上行，2月股票型产品新发数量为561只，较1月减少182只，处于历史低位 [21][24] - 2月私募股票多头指数成份平均仓位为58.31%，相较1月环比回升2.19pcts，仓位连续三月回升，处于2010年以来的18.2%分位，反映刺激政策预期和投资者情绪修复 [25] 北向资金 - 3月北向月度日均成交额为1878.68亿，较上月环比下降13.59%，北向成交额占全A总成交额比升至12.30%，较前月上升0.48pcts，可能受美国加征关税预期影响 [26] 两融资金 - 截至3月末，场内两融余额合计1.91万亿，较上月环比上升1.03%，其中融资余额为1.90万亿，融券余额为111.07亿，两融余额占流通A股市值比例为2.44%，整体呈上升趋势 [29] - 3月两融净流入193.52亿元，两融成交额占比为9.47%，交易活跃度较上月回落，或因科技板块涨幅大资金获利离场及美国关税政策影响 [31] - 3月两融资金整体净流入，有色金属、汽车、电力设备等行业净流入规模领先，增配靠前的行业为有色金属、汽车、机械设备，减配传媒、非银金融、计算机等行业 [33] 保险资金 - 2024Q4，财产险+人身险持有权益资产规模净减少80.68亿元，2024年累计净增加6307.23亿元 [38] - 力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股，2025年第二批保险资金长期股票投资试点上半年落地，资金规模不低于1000亿元 [41] 银行理财 - 3月理财产品发行数量为6218只，较上月环比上升30.52%；发行-到期数量1709只，较上月环比增加30.26%，发行-到期数量维持在历史相对高位 [43] - 3月新发权益类理财产品占比为0.07%，较前月下降0.2pcts，24Q4理财资金权益比例较上期整体回升，或与政策促进市场风偏改善有关 [45] 产业资本 - 3月产业资本整体净减持148.45亿元，其中增持54.30亿，减持202.75亿，交易日均净减持规模为7.07亿，减持规模较上月回落，科技板块行情维持高位，电子等行业减持多，银行等行业增持多 [49] - 4月、5月限售解禁规模预计分别为1822.26、1184.12亿，A股限售解禁阶段性压力高峰或已结束，4 - 5月电子、医药生物、建筑材料行业解禁压力相对较大 [52] 三大主体资金流指标 - 截至3月31日，3主体资金流指标值为0.13，位于2015年底以来的69.5%分位，交易热度降温，市场交易情绪有波动 [59]

报告核心观点 报告围绕当前 AI 和机器人等新质科技产业趋势进展以及近期内需层面边际变化展开讨论，认为 AI 产业链持续突破，市场回调是筹码再沉淀机会；反内卷改善行业供给格局，内需韧性托底宏观预期，各行业受关税等因素影响表现各异，需关注不同行业的投资机会与风险 [4]。 总量领域观点汇总 宏观 - 3 月制造业 PMI 录得 50.5%，较上月小幅上行 0.3 个百分点，生产、新订单指数延续小幅上行，新出口订单指数小幅回升，在手订单、产成品库存指数均有走弱；非制造业 PMI 上升 0.4 个百分点至 50.8%，建筑业、服务业景气度均小幅回升，但表现均弱于季节性 [8]。 策略 - 短期市场转向务实，出清特朗普关税冲击带来的基本面负面预期，2025 年 A 股盈利能力向上拐点大概率推后至 2026 年 [9]。 - 切莫“越调整越悲观”，国内稳定资本市场政策严阵以待，特朗普政策出现掣肘有必然性，中国迎来战略机遇期概率提升 [10][11]。 - 调整后市场可能迎来中长周期低点，A 股重拾强势的触发因素包括特朗普政策掣肘显现、经济结构变化及科技产业趋势突破 [12]。 - 短期防御思维占优，看好高股息相对收益，维持 2025 年科技结构牛判断，等待关键产业催化落地开启新一轮行情 [13]。 金融工程 - 市场缩量，资金风险偏好下降、观点不确定性增强，大盘保持弱趋势，科创 50 成交占比下降，主力资金情绪下行，期权波动率指标提示负向信号 [14]。 - 各申万一级行业涨跌互现，价量一致程度低，资金观点确定性下降，市场风格偏向价值防御板块 [15]。 债券 - 特朗普关税超预期，市场交易美国衰退，我国债券市场表现好于权益市场，二季度债市或有阶段性交易机会 [16]。 - 央行目标或转向“货币财政配合”，二季度流动性环境改善，债市做多、曲线变陡，把握利差较厚品种 [16][17]。 各行业观点汇总 金融地产 银行 - 银行股是逆周期低波红利、顺周期绝对收益占优及后周期弹性品种，政策面、资金面有催化，高股息优势凸显，聚焦优质区域性银行和估值超跌股份行 [19]。 非银 - 保险资金股权投资规模达 2.46 万亿元，占比 7.4%，新规有助于防范风险，头部险企迎来发展机遇；券商预计受 2024 年一季度基本面改善驱动，业绩保持较快增长，程序化交易监管趋严提升市场公平性 [20][21]。 房地产 - 预计 25Q1 房企业绩仍承压但有分化，行业基本面有望底部复苏，呈“L”型弱复苏走势，贸易摩擦下稳地产重要性提升，维持“看好”评级 [22][23][24]。 建筑装饰 - 2025 年基建投资复苏，关注钢结构、煤化工等顺周期高弹性赛道及低估值破净企业估值修复 [25]。 材料业 石油石化 - 油价短期受 OPEC 联盟增产和关税影响下跌，但页岩油成本支撑较强，未来维持中高位震荡；炼化盈利改善，聚酯产业链表现一般，中长期有望好转 [26][28][29]。 化工 - 我国反制美国对等关税并发起反垄断调查，关注产品自主可控趋势，重视价差底部库存偏低的周期品投资机会 [31]。 有色金属 - 重视贵金属板块，央行购金和保险资金投资推动金价中枢上移；工业金属中，铜短期价格偏弱，长期中枢有望抬升，铝供需格局趋紧，关注成本改善和一体化标的；钢铁供需均有恢复，关注旺季需求和红利属性标的 [33][34][35]。 煤炭 - 焦煤价格已在底部，随着旺季到来和政策刺激，中期有望企稳反弹 [36]。 公用事业 - 电力各细分领域均有亮点，天然气降本和居民气价改利好城燃公司，环保关注高股息和 SAF 标的 [37]。 消费品 农业 - 关税政策落地，关注农业细分板块机会，生猪产能去化有望加速，肉鸡供给或见顶回落，宠物食品国产品牌市占率有望提升，种业产业化兑现有望加速 [39]。 食品饮料 - 行业以内需为主，头部企业具备业绩韧性和配置价值，中长期关注宏观需求变化，维持年度策略观点 [40]。 医药 - 关注血制品、高端原辅料等细分领域国产替代进程，关税反制措施或重塑人血白蛋白市场格局 [41][43]。 纺织服装 - 服装内需复苏反弹，关注户外运动等方向；纺织制造关注全球供应链格局演变，大型集团成本优势凸显 [44]。 化妆品医美 - 抖音 Q1 国货美妆开门红，关注防晒等功效产品销售旺季和实力企业上市进展 [45]。 制造业 机械设备 - 机器人量产曲线清晰，全球竞赛开启，国内公司今年目标出货量 1.5 - 2 万台；工程机械 3 月挖机数据或超预期，光伏 BC 扩产加速，轨交设备是红利资产 [47][50]。 国防军工 - 2025 年军工订单改善和主题催化双重逻辑驱动，订单向全领域拓展，投资空间和弹性打开 [47]。 家电 - 特朗普宣布“对等关税”计划，“两新”政策显成效，家电消费升级；投资主线包括白电、出口和核心零部件 [48][49]。 汽车 - 关税影响下，供应链区域化加速，格局重塑，成本上升带动技术创新，中长期利好中国 Smart EV 出海 [51][52]。 服务业 社会服务 - 清明节旅游需求高涨，供给创新承接需求回暖，关注出行链和零售相关板块 [53][55]。 商贸零售 - 特朗普关税政策冲击跨境电商，企业调整策略聚焦海外仓，半托管模式优势凸显，看好电商、百货超市和酒旅免税板块 [56][58]。 交通运输 - 美国对等关税对航运有三阶段影响，快递看好直营物流修复和通达系强 alpha 公司，航空机场需求有望触底提升，铁路公路春旺行情持续 [59][60][61]。 信息化 传媒/互联网 - 高关税使海外市场不确定性加剧，但互联网景气受内需主导，关注高股息分众传媒和教育出版 [62]。 计算机 - 全面看好 AI 主线，关税影响硬件出口但公司有预案，Agent 是应用主线 [63][64]。 通信 - 关税冲击下关注本土需求、卫星互联网和 Q1 超预期方向机会 [65][66]。

报告核心观点 - 4月10日中国股市反弹，全球投资者对Trump Put信心回升，空头大量回补；贸易战削弱全球经济前景，大宗商品价格偏弱；中国需加大货币政策宽松和财政刺激力度；极兔速递1Q25运营数据强劲但中国价格竞争令人担忧 [3][4] 环球主要股市表现 - 恒生指数收20,682，单日升2.06%，年内升21.32%；恒生国企收7,668，单日升1.76%，年内升32.94%；恒生科技收4,814，单日升2.66%，年内升27.88% [1] - 上证综指收3,224，单日升1.16%，年内升8.36%；深证综指收1,868，单日升2.46%，年内升1.66%；深圳创业板收1,901，单日升2.27%，年内升0.48% [1] - 美国道琼斯收39,594，单日跌2.50%，年内升5.05%；美国标普500收5,268，单日跌3.46%，年内升10.45%；美国纳斯达克收16,387，单日跌4.31%，年内升9.17% [1] - 德国DAX收20,563，单日升4.53%，年内升22.75%；法国CAC收7,126，单日升3.83%，年内跌5.53%；英国富时100收7,913，单日升3.04%，年内升2.33% [1] - 日本日经225收34,609，单日升9.13%，年内升3.42%；澳洲ASX200收7,710，单日升4.54%，年内升1.56%；台湾加权收19,000，单日升9.25%，年内升5.96% [1] 港股分类指数表现 - 恒生金融收34,460，单日升2.41%，年内升15.55%；恒生工商业收11,964，单日升1.89%，年内升29.57% [2] - 恒生地产收14,837，单日升2.38%，年内跌19.04%；恒生公用事业收34,191，单日升1.37%，年内升4.01% [2] 市场动态 - 中国股市反弹，港股原材料、工业与医疗保健涨幅居前，A股消费、硬件设备与企业服务大涨；特朗普提高对华关税但暂缓部分“对等关税”，全球投资者信心回升，空头回补；若美国对所有经济体征“对等关税”，可能推升全球经济衰退风险，对中国GDP增速影响超1个百分点，仅对中国加征关税影响或低于1个百分点 [3] - 欧洲市场大幅反弹，信息技术、金融与工业领涨；欧盟暂缓对美部分商品25%关税90天；欧债收益率基本持平，欧元兑美元大幅上涨2% [3] - 美国股债汇三杀，美股指数一度跌超5%后收窄；美国通胀降温超预期，3月CPI同比2.4%和核心CPI同比2.8%均低于预期；关税对通胀影响未显现，特朗普政策引发投资者抛售美元资产，长期国债收益率上升，美元指数创2022年以来最大单日跌幅，避险资产大涨 [3] - 贸易战削弱全球经济前景，大宗商品价格偏弱，WTI原油价格一度跌破60美元，铜价下跌 [3] 宏观点评 - 3月通胀数据显示贸易战到来前中国通缩压力大，受食品和能源价格拖累，CPI环比收缩，核心CPI增速低迷，PPI下滑；将今年CPI和PPI增速预测分别从0.6%和 - 0.3%下调至0.2%和 - 0.8% [4] - 特朗普激进关税政策或给中国带来进一步通缩压力，预计央行二季度分别下调存款准备金率和LPR约50个基点和20个基点，中央政府下半年加大财政刺激力度提振消费 [4] 公司点评 - 极兔速递1Q25运营数据强劲，包裹量平均增长31%，有信心实现包裹量增长和成本削减目标；但因担心中国主要快递企业大幅降价抵消包裹量增长，下调2025/26年盈利预测分别 - 48%/-18%；基于分部加总法的目标价从10港元下调至6.9港元，维持买入评级 [4] - 极兔速递1Q25东南亚地区包裹发货量达15亿件，同比增长50%，得益于提前斋戒月和Tik Tok、Temu销售增长；中国地区包裹发货量达49亿件，同比增长27%，逆向件和散件日均发货量同比增长70%至350万件，有信心单票成本同比降0.1元；新市场销量达7,700万辆，同比增长19%，维持20%全年增长目标，预计今年新市场EBITDA盈亏平衡 [5] 焦点股份 - 招银国际环球市场给出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司买入评级，包括汽车、装备制造、可选消费、必选消费、医疗、保险、互联网、房地产、科技、半导体、软件&IT服务等行业，还给出各公司股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等数据 [6]

报告核心观点 - 美国“对等关税”政策落地且对中国关税升级，我国有应对能力且政策储备充足，未来亚洲区域航运市场或上涨 [1] 宏观观点 - 美国“对等关税”政策落地且对中国关税进一步升级，总关税税率达 145%，对多数国家实施 90 天关税暂缓 [1] - 我国迅速公布反制措施，国家队增持 ETF 托底股市，央行或降准降息，财政政策发力护航实体经济复苏 [1] 交运行业观点 - 亚洲是国际集装箱航运行业增速最快区域，2002 - 2022 年集装箱运输货运量年化增速 7.22%，高于其他航线及世界平均水平 [1] - 亚洲经济体贸易依存度高，东盟和中国货物贸易中心地位稳定，在全球贸易放缓背景下，亚洲区域航运表现亮眼，是支撑全球运量增长关键因素 [1] - 构建周边命运共同体，未来亚洲区域航运市场整体呈上涨态势 [1]