报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕安集转债展开分析，认为其债底保护充足、上市价格预计可观，建议积极参与新债申购；同时指出安集科技经营业绩良好、竞争优势显著，募投项目有助于提升产业链自主可控能力和公司综合实力 [3][12] 根据相关目录分别进行总结 安集转债基本条款与申购价值分析 - 转债基本条款：安集转债发行规模 8.31 亿元，债项与主体评级为 AA -/AA -级，转股价 168.11 元，截至 2025 年 4 月 3 日转股价值 96.07 元，发行期限 6 年，各年票息算术平均值 1.30 元，到期补偿利率 15%，债底 96.35 元，全部转股对总股本和流通股本摊薄压力均为 3.82% [1][9] - 中签率分析：截至 2025 年 4 月 3 日，公司前十大股东合计持股 48.83%，预计首日配售规模 55%左右，剩余网上申购新债规模 3.74 亿元，假设网上申购账户 750 - 850 万户，预计中签率 0.0044% - 0.0050% [2][11] - 申购价值分析：公司所处电子化学品Ⅲ行业，截至 2025 年 4 月 3 日，PE(TTM)39 倍，市值 208.68 亿元，今年以来正股涨 15.89%，股价弹性大，无质押风险；安集转债规模小、债底保护足、平价低于面值，预计上市价格 119 元左右，建议积极申购 [3][12] 安集科技基本面分析 - 所处行业及产业链分析：安集科技是高端半导体材料公司，主营化学机械抛光液和功能性湿电子化学品；业务收入以中国大陆为主，各地区营收逐年上升；公司处于半导体产业链上游，上游核心原材料依赖进口，下游晶圆出货量将创新高；全球半导体材料规模持续增长，国产替代趋势为国内企业带来机会；CMP 行业和功能性湿电子化学品行业发展前景良好 [13][18][19] - 股权结构分析：截至 2025 年 4 月 3 日，公司前三大股东分别持股 30.81%、4.63%、2.73%，无实际控制人，控股股东及实际控制人未变 [26] - 公司经营业绩：2024Q1 - Q3 营收 13.12 亿元，同比升 46.10%，归母净利润 3.93 亿元，同比升 24.46%，销售毛利率 58.56%，同比升 2.52pct；期间费用率同比稳定，经营活动现金流量净额同比升 69.74% [30][31][33] - 同业比较与竞争优势：2024Q1 - Q3 公司营收增长率和销售毛利率高于可比公司平均；公司是高端半导体材料供应商，有核心技术、产业链优势，收入增长快、债务负担轻，估值处于同行业中等水平 [39][42][43] 募投项目分析 - 募集资金拟用于上海安集集成电路材料基地等 5 个项目，总投资 9 亿元，拟投入募集资金 8.305 亿元 [46] - 项目可顺应产业趋势，提升产业链自主可控能力，加强供应、生产和研发能力，增强资金实力、优化财务结构，且经济效益预期较好 [46][47][48]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 聚焦开年以来发行的新增专项债，探讨“自审自发”后不同省份间的差异，从城投承接专项债角度分析其特征，包括发行情况、承接主体、融资替代性及存量债表现等[9] 根据相关目录分别进行总结 2025，专项债的发行情况如何 - 截至2025年3月31日，新增专项债发行9602亿元，进度达22%，规模和进度高于2024年，但较2022、2023年偏慢；已发行8430亿元普通专项债和1172亿元特殊新增专项债[10][11] - 2025年专项债重点投向城乡建设、交通建设，土储专项债今年重启[15] 2025，哪些城投承接了专项债 - 截至2025年3月21日，2019年以来2513个发债城投平台承接专项债项目，2025年有587个，新增承接主体少[19] - 承接专项债城投以区县级和地级市为主，AA+和AA主体占比大[23] - 自审自发省份承接专项债的发债城投平台多，非自审自发省份中部分省份承接平台也较多；2019 - 2025年，山东、浙江、四川承接平台数量居前列，2025年江苏进度偏慢[22] - 地级市城投平台拿到专项债规模最高，区县级、直辖市平台次之；AA城投获专项债资金规模占比小于AAA城投；财力弱的区县城投，专项债资金重要性更高[28][29][31] - 自审自发省份拿到的专项债资金规模整体大于非自审自发省份；上海承接资金规模占比最高，陕西、甘肃非自审自发省份中占比超10%[35][36] - 2025年拿到专项债规模前20主体主要是地市级和省级平台，以地铁、交通项目为主[38] - 首次承接的发债城投数量逐年减少，以存量为主；2024年专项债资金占总投资额比重约6%，2025年约4%；2025年直辖市/直辖市区城投拿到专项债规模占比增长幅度大，AAA评级城投平台占比连续三年提升，AA评级城投占比下滑[41][44][45] 承接专项债是否有融资替代性 - 2023年以前，拿到专项债的城投净融资高于未拿到的，2024年开始拿到专项债的城投净融资下滑，2025年延续该趋势，专项债对城投融资有一定融资替代性[50] - “自审自发”省份近两年净融资下滑，拿到专项债的城投净融资弱于未拿到的；非“自审自发”省份2025年大部分拿到专项债的城投净融资更好[54] - “自审自发”省份2024年城投有息债务增速下降，拿到专项债的增速大部分低于未拿到的；非“自审自发”省份部分省份有息债务增速仍有提升[55] 承接专项债的城投，其存量债表现如何 - 1355家有存量债的城投今年参与承接专项债，存量债规模8.7万亿，约95%估值低于3%；信用利差在50bp以内、50 - 100bp、100 - 200bp和200 - 300bp的占比分别为22%、64%、13%和1%[57] - 筛选出2025年承接专项债、主体评级在AA+及以上、信用利差在150BP以上的公募债供参考[60]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期债市虽受季末流动性扰动，但信用债配置价值仍凸显，高评级长久期品种表现韧性较强，理财规模季节性降幅同比收窄反映市场情绪趋稳 [2] - 当前短端收益率下行背景下，券商债、保险债及城投债展现票息优势，基金持续增持中长久期品种释放配置需求，叠加二季度供给压力趋缓与城投信用风险缓释，"资产荒"逻辑延续下信用利差仍有压缩空间 [2] - 建议聚焦中高评级城投债及行业景气稳健的产业债，把握票息策略与久期平衡的配置窗口 [2] 根据相关目录分别进行总结 季末扰动不改信用债配置主线 - 3月末债券市场呈现典型季末波动特征，10年以上高评级信用债以1.02%周度环比涨幅领跑 [6] - 理财规模虽延续季节性收缩，但第13周 -0.49万亿元的规模降幅较前两年同期明显收窄 [6] - 在权益市场震荡背景下，信用债作为固收资产"压舱石"的特性凸显，中长久期高评级品种在机构配置需求支撑下展现出较强韧性 [6] 市场交易结构优化与卖盘压力缓释 - 月末利率债GVN占比从61%高位回落至48%，信用债GVN占比稳定在31%附近 [7] - 基金单周净买入信用债超600亿元，其中3 - 5年期中短票及二永债占比较高，或反映机构通过拉长久期博弈利率下行空间 [7] - 保险机构对20 - 30年地方债的集中配置，进一步强化长端品种的稳定性 [7] 票息优势品种与信用利差压缩逻辑 - 当前短端收益率下行重构定价体系，1个月期AAA城投债收益率降至1.97%，券商永续债、保险资本债等非银品种票息优势凸显 [8] - AAA城投债利差保持42bp安全边际，AA - 级城投债利差收窄7bp至73bp，体现市场对弱资质品种的风险偏好边际改善 [8] - 二季度信用债供给季节性回落与理财规模回升预期形成共振，叠加城投债务风险化解政策持续推进，3年期AA +城投债成为兼具票息保护与久期弹性的核心配置品种，公用事业、交运等防御性产业债的景气度溢价值得关注 [8] 机构行为透视与配置策略建议 - 资金流向显示差异化配置特征：货币基金大额增持存单锁定短端收益，农商行减持长端政金债转向短端国债，险资则逆向增持超长地方债 [9] - 建议投资者沿三条主线布局：把握3年期AA +城投债的利率弹性，挖掘券商次级债、保险资本债等非银品种的错估机会，关注破净率较低的理财子公司产品净值修复机遇 [9] - 信用利差压缩趋势明确，但在经济复苏预期反复背景下，久期策略需保持适度灵活，建议通过哑铃型组合平衡票息收益与利率风险 [9] 信用债中高评级长期品种涨幅居前 - 3月24日 - 28日，国债表现总体优于信用债和金融债，信用债中高评级长期品种涨幅居前 [16] - 国债总全价指数上涨0.25%，信用债总全价指数上涨0.11%，金融债总全价指数上涨0.09% [16] - 10年以上国债全价指数涨幅达0.72%，10年以上AAA信用债指数本周上涨1.02% [16] 理财规模季节性缩减，降幅同比收窄 - 2025年第13周理财规模延续季节性缩减，但降幅较2023年和2024年同期收窄，规模变动为 -0.49万亿元 [19] - 理财产品净值整体稳健，城商理财公司破净率波动较大 [19] 3月末卖盘压力缓解 - 利率债GVN占比波动显著，信用债GVN占比相对稳定，3月末利率债卖盘压力有所缓解 [24] - 利率债GVN占比从3月17日的61.35%波动下降至3月26日的32.96%，3月27日回升至48.54% [24] - 信用债GVN占比从3月17日的39.90%降至3月20日的19.20%，3月28日回升至31.48% [24] 券商债和保险债具有相对票息优势 - 本周债市短端收益率普遍下行，1个月期城投债和中短票分别下降3bp和1bp至1.97%和2.01% [27] - 二级资本债收益率降幅显著，下降9bp至1.92%，1年期商金债收益率下降8bp至1.84%，券商永续债下降4bp至2.00% [27] - 3年期城投债下降5bp至2.02%，商行永续债下降3bp至2.08%，城投债下降8bp至2.13%，中短票下降6bp至2.11% [27] 信用利差压缩逻辑仍然成立 - 支撑信用利差压缩的核心逻辑依然成立，信用债作为收益相对较高的固收品种，是资金配置的重要选择 [45] - 监管层推进的债务化解工作降低了城投平台的信用风险，市场对弱资质区域的担忧情绪有所缓解 [45] - 二季度信用债发行是相对淡季，供给压力减轻，理财规模季节性恢复，配置需求有望回升 [45]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 一季度信用债市场净融资额环比增加，收益率曲线震荡上行后季末下行，信用利差全面收窄，流动性持续提升，有4家主体新债实质违约 [4] - 二季度推荐城投下沉策略，省份选择尺度相比一季度无变化；产业债各行业表现分化，需关注不同行业的风险和机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 1 2025Q1信用债市场回顾与展望 1.1 发行融资情况 - 一季度信用债发行量环比持平，到期量环比小幅下降，净融资额环比增加17%，但仅为去年同期的58%，是近5年最低水平；超长信用债供给环比恢复，取消或推迟发行规模环比大幅上升 [8][13][19] - 城投债融资：一季度累计发行1.43万亿元，环比下降2%，净融入925亿元，同比下滑28%，为近5年同期新低；发行成本环比普遍下降，仅个别省份的个别等级有所抬升 [21][26] - 产业债融资：一季度合计发行1.77万亿元，同比下降6%、环比增长1%，净融入3470亿元，环比增长21%但同比下降45%；新增净融资主要靠公用事业行业贡献 [29] 1.2 收益率&利差走势 - 债市回顾：一季度信用债市场收益率曲线震荡上行，季末在资金面宽松和美国超预期关税政策下加速下行，已收复3月下跌幅度，但仍低于2月初水平；信用利差全面收窄，城投债收窄幅度更大 [31][34][36] - 城投债：各省份利差全面收窄，辽宁、云南和青海收窄幅度位列前三 [44] - 产业债：估值对景气度变化敏感性趋弱，多数板块历史分位数在10%以下，行业信用利差多数收窄 [46][48] 1.3 流动性 - 一季度信用债流动性持续提升，3月较2月有较大改善，月末交投活跃度有所下降；市场主要交易短端品种，5Y及以上信用换手率偏弱；3月二永债日均成交笔数较2月提升31%，为2024年以来最强水平 [50][52][55] 1.4 信用风险 - 新增违约：一季度有4家主体债券实质违约，均为已有违约记录的主体 [57] - 城投非标、商票风险：一季度新统计到的城投非标舆情数量较少，1、2月涉及商票风险的城投数量环比明显下降 [59][61] - 评级或展望下调：一季度无境内主体评级/展望被调降，海外调降频率偏低，主要涉及建筑装饰、房地产、非银金融等行业 [63] 2 城投债 - 下沉策略方面，化债政策推出后城投与政府信用绑定更紧密，下沉底线风险可控；二季度推荐城投下沉策略，对重庆、山东、天津等偏网红区域相对谨慎，可缩短久期或以中部省份为主 [68] 3 产业债 - 建筑：2025年行业面临多重挑战，景气度下行压力大，一季度主体估值下行幅度较大 [4] - 钢铁：供给侧优化是全年主线，需求或下滑，行业景气度有望改善，但需警惕复苏不及预期风险，不建议左侧下沉 [4] - 煤炭：供应充裕，动力煤价格疲软，炼焦煤市场观望，景气度下行，挖掘性价比不高 [4] - 地产：二三线城市表现偏弱，但市场对楼市筑底信心增强，建议房企债仅以央国企为主 [4] - 有色：黄金一季度创新高后4月初急跌，铜冶炼盈利空间逼仄，铝盈利空间恢复，挖掘重点在于个别中高估值民企 [4] - 水泥：停窑执行力度强，价格稳中略升 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 跨季之后理财规模回升，债市杠杆率上升，利率债基久期拉升，置换债发行有一定进度，2025年二季度地方债有发行计划 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别总结 理财规模环比增长5000 + 亿元 - 跨季资金回流推动理财规模回升，4月6日普益标准口径下理财存续规模29.5万亿元，环周上升5187亿元，固收类和现金管理类上升幅度大 [1][9] - 当周理财新发规模较前一周小幅下降，新发理财产品业绩比较基准多数回落 [15] - 本周理财产品平均年化收益率小幅上升，破净率继续回落 [18] 银行间债市杠杆率延续上升 - 本周银行间债市杠杆率小幅上升，4月3日为107.4%，较前一周上升0.01pct；交易所债市杠杆率高位震荡，4月3日为124.6%，较前一周上升0.02pct [2][22] 利率债基久期重回拉升 - 本周债市定价关税政策落地和博弈央行对冲措施，10年国债利率下至1.72%，债市回暖，长端和超长端利率下行幅度较大 [3][25] - 本周中长期债基久期中枢有所回升，利率债基久期拉升，信用债基久期小幅上升 [3][26][28] 置换债发行进度达72.5% - 2025/4/7 - 4/11，利率债已披露待发行2329亿元，净融资 - 6127亿元，其中国债、政金债净融资为负，地方债净融资为正 [4][34] - 截至4月3日，今年置换债累计发行进度为72.5%，新增一般债累计发行进度为34.9%，新增专项债累计发行进度为21.8% [4][36][40] - 截至4月3日，今年国债累计净发行进度为27.1%，高于去年同期；政金债累计发行进度为30.4%，略低于去年同期 [42] 2025Q2地方债发行计划 - 截至2025/4/3，28个省、计划单列市披露二季度地方政府债券发行计划，合计19793亿元 [5][44] - 分月份看，4月计划发行7770亿元，5月计划发行5384亿元，6月计划发行6638亿元 [5][44] - 分地区看，二季度地方债计划发行规模前三为湖南、山东、浙江；再融资专项债计划发行规模前三为贵州、云南、湖南 [44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对清源转债进行了全面分析，认为其虽债底保护一般、平价低于面值，但考虑公司行业地位、业绩及股价表现，给予上市首日25%溢价，预计上市价124元左右，建议积极参与新债申购 [3][13] 根据相关目录分别进行总结 清源转债基本条款与申购价值分析 - 转债基本条款：清源转债发行规模5亿元，债项与主体评级A+/A+，转股价12.93元，截至2025年4月3日转股价值99.3元，发行期限6年，各年票息算术平均值1.23元，到期补偿利率14%，债底83.41元，纯债价值一般，全部转股对总股本和流通股本摊薄压力分别为14.12%和14.21% [1][10] - 中签率分析：截至2025年4月3日，前三大股东分别持股29.73%、15.07%、5.40%，前十大股东合计持股55.95%，预计首日配售规模60%左右，剩余网上申购新债规模2亿元，假设网上申购账户750 - 850万户，预计中签率0.0024% - 0.0027% [2][12] - 申购价值分析：公司属光伏辅材行业，截至2025年4月3日，PE(TTM)29倍、PB（MRQ）3倍，在同业中中等偏上，市值35.16亿元中等，今年以来正股涨2.88%，同期行业指数跌2.29%，同花顺全A涨1.50%，上市以来年化波动率64.55%，股权质押比例2.09%风险低，给予清源转债上市首日25%溢价，预计上市价124元左右，建议积极申购 [3][13] 清源股份基本面分析 - 所处行业及产业链分析：公司是分布式支架龙头，主营光伏支架、电站开发建设、电力电子产品，光伏支架是基本盘，近几年营收占比超80%，电站开发建设业务发展快，2024年上半年占比19.3%，电力电子产品收入规模小；业务全球化，境外收入占比超50%，加强国内市场开拓；所属光伏设备辅链中游，上游是金属加工行业，原材料价格波动影响成本，下游是大型分销商等；国内外光伏装机规模增长驱动需求，预计2030年中国达317GW、全球近600GW；行业有技术和客户认证壁垒，竞争激烈头部效应凸显 [14][15][19] - 股权结构分析：截至2025年4月3日，Hong Daniel直接持股29.73%，通过清源国际间接控制1.66%，为控股股东及实际控制人 [25] - 公司经营业绩：2024Q1 - Q3营收13.19亿元，同比升2.76%，营业成本10.18亿元，同比升7.93%，归母净利润0.98亿元，同比降32.49%，销售毛利率22.87%，同比降3.69pct，销售净利率7.49%，同比降3.79pct；期间费用率13.91%，同比升0.85pct；经营活动现金流量净额0.64亿元，较2023年同期增加，收现比和付现比下降 [29][31] - 同业比较与竞争优势：2024年1 - 9月营收增长率低于行业可比公司平均，销售毛利率高于平均；公司是分布式支架龙头，有国际化市场策略、产品品类及质量、技术创新优势；截至2025年4月3日，估值处于同业中等偏上水平 [33][35][37] 募投项目分析 - 本次发行可转债募资不超5亿元，用于分布式光伏支架智能工厂、能源研究开发中心、补充流动资金项目；全球光伏装机规模增长空间大，公司提升产能应对订单需求；业务紧跟产业创新趋势，项目符合国家战略，分布式光伏支架智能工厂项目静态投资回收期7.90年，税后内部收益率17.82%，预期效益良好 [40][41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国对等关税税率大幅超预期，海外市场开启避险模式，全球经济不确定性增加，市场避险情绪升温，利率下行方向提前确立，长端利率有创新低可能，3 - 5 年信用债有配置价值，建议重视久期策略，组合适当拉长久期 [2][3][14] - 关税落地有望加速总量政策放松，资金利率中枢回落进程或加速，但央行现阶段可能未准备好将资金利率中枢降至 1.5% 甚至更低，若权益市场或外需压力增大，不排除降准降息时间提前 [18][21][36] 根据相关目录分别进行总结 一、美国对等关税税率大幅超预期 海外市场开启避险模式 - 特朗普就职后以多种理由对中国、加拿大、墨西哥等国加征关税，4 月 2 日签署的“对等关税”行政命令幅度远超预期，对所有进口商品加征 10% 关税，还对贸易逆差大的经济体征差异化对等关税 [6][10] - “对等关税”加征税率与该国对美贸易逆差比重高度相关，设定存在随意性，特朗普政府或以此为谈判武器，相关措施冲击全球经济，引发市场避险情绪，美股大跌，债券等资产受追捧 [11][14] - 多数经济体表示与美谈判，中国 4 月 4 日宣布系列反制措施，反映中国经济韧性增强、应对准备充分，中美仍有谈判空间，最终关税幅度可能低于当前水平，但关税对基本面仍有冲击，需国内政策加码 [15][16][17] 二、关税落地有望加速总量政策放松落地 关注资金利率中枢回落幅度 - 上周跨季结束后资金转松，周四央行净投放使 DR007 降至 1.7% 下方，央行可能重新评估经济金融状态，资金利率中枢回落进程或加速，有望提前实现 1.65% - 1.7% 的区间 [18] - 周四银行刚性净融出规模回落，显示央行现阶段可能未准备好将资金利率中枢降至 1.5% 甚至更低，若权益市场或外需压力增大，降准降息时间可能提前，资金利率中枢仍有回落可能 [21] - 4 月国债发行规模预测下调至 1.31 万亿，净融资约 1100 亿元，较 3 月下降；预计 4 月地方债发行约 9200 亿元，净融资约 7600 亿元，4 月政府债发行约 2.23 万亿，净融资约 8600 亿，较 3 月下降约 6100 亿元，政府债缴款规模下降使资金面外部冲击减小 [25][30] - 本周逆回购到期规模下降，政府债净偿还对流动性有补充，资金利率中枢有望回落，需观察银行净融出规模能否使资金利率进一步向政策利率靠拢或更低 [33] 三、利率下行方向重新确立 节奏幅度观察央行跟进 - 此前预计二季度债券行情有望重演，但 3 月经济数据使市场对基本面分歧需时间弥合，利率下行趋势在 4 月中旬经济数据冲击后或更明朗，上周贸易摩擦升级使各期限利率大幅走低 [35] - 以 1.65% - 1.7% 资金利率定价，中短端利率下行空间不大，贸易摩擦升级强化国内基本面不确定性，央行降成本倾向更明确，Q2 降准降息概率大增，利率下行方向提前确立，长端利率未来一季度有创新低可能，建议重视久期策略，组合适当拉长久期 [36]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 湖北省城投主体信用风险预计趋于缓释，采取资质下沉策略具备一定票息性价比，建议投资者把握调整时机进行中短端下沉布局，搭配久期策略，中部大省适宜作为增厚票息收益目标区域，若有强资质主体新发长债机会也可参与 [2] 根据相关目录分别进行总结 1. 湖北省概况 1.1 经济与财政视角 - 2024 年湖北省经济总量 60,012.97 亿元，同比增速 5.8%，增速全国中上，人均 GDP 同比增长 7.63%，在长江经济带和中部地区经济发展中活力较强 [8] - 2024 年一般公共预算收入 3,937.05 亿元，排名全国第 11，增速 6.61%，排名第 4；支出 9,974.11 亿元，排名第 8，同比增长 7.26%；财政自给率 39.47%，排名上升但仍处中下游，下辖各市（州）财政实力分化严重 [16][18] - 2024 年税收收入 2,652.27 元，同比减少 0.78%，占比 67.37%，较上年下降，在全国处于中游，中部 6 省中排名第 1 [22] 1.2 产业布局视角 - 2017 - 2024 年第一产业占比不足 10%，第三产业占比超 50%且呈上升态势，第二产业占比下降，2024 年三大产业均同比增长，第三产业增长率最高 [26] - 湖北省出台系列政策推进新兴产业发展，如未来产业、汽车产业、生物医药产业等 [27] 2. 湖北省存量城投债及城投主体现状知多少？ 2.1 湖北省城投债的变化与发展回顾 2.1.1 湖北省政府债务发展历程回顾 - 湖北省城投融资始于 1991 年，不同阶段因政策和经济形势影响，城投平台成立数量和融资规模有变化，2014 年后加强债务管控，当前对城投融资依赖度偏高，未来融资增速预计稳中趋缓 [34][35] 2.1.2 湖北省地方债务与财政情况 - 2018 年以来债务率总体上升，当前债务压力居全国中游，偿债风险偏高，宽口径负债率增速趋缓，2024 年为 64.82%，同比上升 2.45%；宽口径债务率 2022 年大幅跳升后保持小幅增长，2024 年为 549.95%，同比上升 27.48% [38] - 2010 - 2024 年湖北省城投债务率总体上升，仅 2024 年受化债政策影响下降，预计短期内将在 140%水平上下波动 [43] 2.2 聚焦当前存量债券与结构 - 截至 2025 年 3 月 17 日，湖北省城投债存量债券 789 只，余额约 5,518.63 亿元，位列全国第 7，加权平均票面利率约 3.85%，位列全国第 16，融资成本控制良好 [47] - 主体信用评级集中于中高评级，AAA、AA+和 AA 级余额占比相当，AA -及以下占比极小；剩余期限以中短期为主，集中在 1 - 3 年区间；债券种类以公司债为主，不同券种比例分布总体均衡；票面利率以 3% - 5%区间为主 [48][50] 2.3 聚焦当前城投主体现状 - 截至 2025 年 3 月 16 日，湖北省共有 149 家城投主体，平台层级以区县级和地市级为主，AA 级主体数量较多，可作为资质下沉策略可选标的区域 [57] - 存量债券规模超百亿的城投主体有 14 家，主体评级均在 AA 及以上，部分主体资产负债率和流动比率表现突出 [63] 3. 2024 年湖北省城投债一级市场发行情况知多少？ - 2024 年湖北省共发行城投债 1,394.18 亿元，排名全国第 10，净融资额为 - 327.71 亿元，同比减少 142.16%，整体呈现缩量态势，预计 2025 年募资用途以“借新还旧”为主，供给端延续紧平衡，下半年或打开增量窗口 [66] - 2024 年发行平均票面利率为 2.61%，较往年明显下降，处于低位水平，融资成本仍有下降空间但幅度或不及 2024 年 [67] - 主体评级分布相对均衡，AA+占比稍多；发行期限以 3 - 5 年居多；债券种类以公司债和短融为主；主体行业主要集中在工业行业，大多从事建筑相关业务 [2][72] 4. 2025 年湖北省城投债兑付情况知多少？ - 2025 - 2027 年是湖北省地方债务化解关键年，2025 年 2 季度至 2027 年 4 季度预计兑付金额 3,245.32 亿元，未来 3 年偿债压力呈阶梯下行趋势，需关注 2025 年第 2、3 季度弱资质主体信用风险 [74] 5. 湖北省城投债二级市场成交与收益表现知多少？ - 2024 年成交量约 4,838.94 亿元，换手率 131.09%，成交规模大或与存量规模有关，换手率一般或与债务管控和信用风险溢价有关 [2] - 到期收益率走势总体震荡下行，2025 年后收益率随基准利率波动回调，利差少许走阔 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月2日美国“对等关税”及中国反制政策超预期，带动全球金融市场转向避险交易，对中债市场形成超预期利好，早盘利率债大涨，10Y和30Y国债活跃券逼近年内低点 [1] - 超预期关税政策拉长国内债牛时间窗口，市场预期从对央行货币收紧等的担忧，切换为基本面大幅回落和货币政策“择机降准降息” [1] - 市场大概率充分交易关税冲击下基本面下行压力和货币宽松预期，收益率下降后可能进入震荡观望格局，后续有三个演绎路径 [1] - 从发生概率看，路径二>路径一>路径三，后续进入央行转向与政策博弈期，债券投资进入新的做多窗口，长久期信用债较具性价比 [3] 根据相关目录分别进行总结 关税影响下利率大涨后的演绎路径 - 路径一：本周关税政策落地，货币及财政政策快速兑现，若降息落地，收益率或明显下行，之后进入观察窗口，利率呈快速下降 - 震荡略有回升走势，各债券品种受益，曲线演绎牛陡格局 [2] - 路径二：本周关税政策落地，但货币及财政政策未落地，若无政策对冲，短期内基本面下行压力大，市场交易基本面回踩，短债下行空间受限，长债超长债受益，曲线演绎牛平格局 [2] - 路径三：中美双方达成妥协，关税政策落地时间推迟，权益市场可能触底反弹，债券市场震荡略有回调，幅度可控 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 受月初资金面转松以及避险情绪升温影响上周债市整体走强 本周债市料将延续强势 [1] - 上周美国超预期宣布加征“对等关税”冲击全球经济前景 中国宣布对等反制措施 不确定性持续发酵 市场风险偏好回落 [1] - 超预期关税加剧出口下行压力 叠加房地产市场低迷 市场对基本面偏弱预期加深 对债市形成支撑 [1] - 关税不确定性冲击和出口前景转弱使经济下行风险增加 逆周期调节政策必要性上升 提升宽货币预期 利好债市 [1] 各目录总结 上周市场回顾 二级市场 - 上周债市整体走强 长债收益率大幅下行 10年期国债期货主力合约累计上涨0.64% 10年期国债收益率较前周五下行9.46bp 1年期国债收益率较前周五下行4.50bp 期限利差明显收窄 [3] - 3月31日利率债走势分化 长债收益率先下后上 短债走弱 银行间主要利率债收益率多数上行 10年期国债收益率微幅上行0.03bp 10年期主力合约跌0.01% [3] - 4月1日央行大额净回笼致月初资金面收紧 压制市场多头情绪 但美国对等关税即将落地对债市有支撑 债市整体偏弱震荡 10年期国债收益率下行0.25bp 10年期主力合约跌0.08% [3] - 4月2日月初资金面转松 美国对等关税即将落地 市场避险情绪浓厚 债市走强 银行间主要利率债收益率普遍下行 10年期国债收益率下行2.17bp 10年期主力合约涨0.26% [3] - 4月3日美国宣布的对等关税大幅超出预期 市场避险情绪高涨 叠加宽货币预期升温 债市大幅走强 银行间主要利率债收益率普遍大幅下行 10年期国债收益率下行7.07bp 10年期主力合约涨0.51% [3] 一级市场 - 上周共发行利率债44只 环比减少48只 发行量6999亿 环比减少1229亿 净融资额4792亿 环比减少2127亿 [9] - 分券种看 上周国债发行量、净融资额均环比增加 政金债、地方债发行量以及净融资额环比减少 [9] - 上周利率债认购需求整体尚可 3只国债平均认购倍数为3.94倍 15只政金债平均认购倍数为3.50倍 26只地方债平均认购倍数为20.54倍 [10] 上周重要事件 - 2025年3月中国制造业PMI指数为50.5% 比2月上升0.3个百分点 非制造业商务活动指数为50.8% 比2月上升0.4个百分点 综合PMI产出指数为51.4% 比2月上升0.3个百分点 [11] - 3月制造业PMI指数继续上行 受春节影响消退、战略性新兴产业景气度上升、稳增长信号和增量政策作用拉动 [11] - 3月服务业PMI指数回升至50.3% 受促消费政策和AI大模型发布等提振 [11] 实体经济观察 - 上周生产端高频数据涨跌不一 石油沥青装置开工率小幅回落 半胎钢开工率与前一周基本持平 [12] - 需求端上周BDI指数继续回落 30大中城市商品房销售面积大幅回落 [12] - 物价方面 上周猪肉价格微幅下跌 大宗商品价格多数下滑 螺纹钢、原油以及铜价格均回落 [12] 上周流动性观察 - 上周央行公开市场净回笼资金5019亿元 [21] - 上周R007、DR007均显著下行 股份行同业存单发行利率继续大幅下行 [22] - 上周各期限国股直贴利率均下行 质押式回购成交量明显回升 [23] - 上周银行间市场杠杆率继续波动上行 [27]