报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年第三季度货币政策保持基调稳定,进行了边际调整,政策进入观察落实期,短期内全面降息降准概率不高,结构性工具使用频率与规模有望提升 [4][61] - 近期债市受三重因素扰动,公募基金销售费用新规影响债市微观结构,超长期国债及政策性金融债或被优先减持,5年期附近国债与政金债或展现相对韧性 [67][71] 各部分总结 债市周度复盘 - 9月22 - 26日债市受流动性影响,国债收益率先上后下,10年期国债活跃券收益率区间为1.7850% - 1.8360% [2][9] - 央行操作节奏变化影响债市情绪,22 - 23日净投放后净回笼引发担忧,24 - 26日投放操作提振信心 [9][10] - 截至9月26日,国债收益率普遍先上后下,关键期限利差表现分化 [11][18] 债市数据跟踪 资金面 - 9月22 - 26日央行公开市场操作净投放9406亿元,逆回购、MLF有投放和回笼,下周逆回购到期量小于前一周 [20] - 资金利率表现分化,R001、DR001下行,R007、DR007上行,资金分层现象增加,FR007S1Y、FR007S5Y上行 [21] - 9月22 - 26日SHIBOR利率下行 [32] 供给端 - 9月22 - 26日利率债总发行量和净融资额减少,政府债发行规模环比有变化,同业存单发行规模减少、净融资额环比减少、发行利率上行 [37][47] 下周展望与策略 央行货币政策委员会三季度例会解读 - 总体基调稳中微调,形势判断积极因素增多,政策思路重心转向执行与传导,结构性工具扩围提质 [59][61] - 2025年第三季度货币政策表述在态度、实施、结构上进行边际调整,进入观察落实期 [61] 下周展望 - 下周国债供给压力降低,地方政府债计划发行1071.53亿元 [64] - 临近跨季,下周资金利率中枢或将提升,预计资金面保持紧平衡 [65] 债市策略 - 近期债市受三重因素扰动,股债性价比显示一年滚动股债利差逼近+2倍标准差区间 [67] - 公募基金销售费用新规影响债市,超长期国债及政策性金融债或被优先减持,5年期附近国债与政金债或有相对韧性 [71] 全球大类资产 - 截至9月26日美债收益率曲线平坦化,美元指数微幅走高,美元兑人民币中间价上调,英镑、欧元兑美元下跌,美元兑日元上涨 [74] - 截至9月26日黄金、白银、原油价格走高 [75][78]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年9月30日港股期指结算日上升，恒指、国指、恒生科技指数均收涨，A股三大指数也高开高走 [1] - 观望本周美国经济数据，美股周一反复向好，但美国联邦政府逼近停摆，关键经济数据可能暂停公布 [2] - 英伟达行政总裁黄仁勋表示中国在芯片制造方面仅落后美国数纳秒，美国应停止禁售芯片 [3] - 截至9月29日，沪深两市融资余额合计较前一交易日增加44.28亿元 [3] - 极米科技9月29日向港交所递交境外发行股份（H股）并在港交所主板上市的申请 [3] 根据相关目录分别进行总结 港股市场 - 9月30日恒指高开193点后升幅扩大，全日升494点或1.9%，收26,622点；国指升151点或1.6%，收9,454点；恒生科技指数升129点或2.1%，收6,324点；大市全日成交总额3,090.96亿元 [1] A股市场 - 9月30日A股三大指数高开高走，全日升0.9%至2.7%；沪指收报3,862点，升34点或0.9%，成交额9,682亿元；深证成指升270点或2.1%，收报13,479点，成交额1.19万亿元；创业板指升86点或2.7%，收报3,238点，成交额5,707亿元 [1] 美股市场 - 观望本周美国经济数据，美股周一反复向好，道指收升68点，涨幅0.2%，报46,316点；标普500指数收高17点，涨幅0.3%，报6,661点；纳指收高107点，涨幅0.5%，报22,591点 [2] - 美国联邦政府逼近10月1日停摆，关键经济数据可能暂停公布，如10月3日的劳工统计局就业数据、通胀数据、零售销售及新住宅建设数据等 [2] 行业动态 - 英伟达行政总裁黄仁勋称中国在芯片制造方面仅落后美国数纳秒，美国应停止禁售芯片，允许向中国出售芯片符合美国利益 [3] 融资余额 - 截至9月29日，上交所融资余额报12,233.95亿元，较前一交易日增加45.4亿元；深交所融资余额报11,814.31亿元，较前一交易日减少1.12亿元；两市合计24,048.26亿元，较前一交易日增加44.28亿元 [3] 公司动态 - 极米科技9月29日向港交所递交境外发行股份（H股）并在港交所主板上市的申请，独家保荐人为中金公司 [3] 政策动态 - 美国特朗普宣布10月14日起对进口软木木材及木材征收10%关税，对橱柜、洗手台及软垫木制品征收25%关税，部分关税明年1月1日起调高 [2] 央行操作 - 9月29日人行在公开市场开展2,886亿元人民币七天期逆回购操作，操作利率持平于1.4%，有2,405亿元逆回购到期，单日净投放481亿元 [1] 汇率动态 - 9月30日人民币兑美元中间价上调63点至7.1089 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月第4周债市走势震荡，10Y国债到期收益率逼近1.90%，活跃券250011.IB到期收益率多次突破1.80%，从机构行为视角审视利率有三点边际变化，即基金“卖无可卖”、券商空头平仓、银行“捡漏买入”，当前这三大机构行为变化对债市偏有利，后续利率可能在基金重新买回券种、银行加大配置、券商平仓影响下有下行机会，品种上当前利率的胜率大于二永与信用，同时需关注销售费新规落地对基金负债端的影响力度 [2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 利率破位后的再审视 - 机构行为三大变化：Q3以来基金持续降久期，截至9月26日含杠杆债基久期下行至2.8年，基金公司对超长国债累计净买入9月初转负，处于“卖无可卖”状态；10Y国债前三大活跃券借入量维持震荡，10Y国开债有所下行，券商节前出现平仓迹象；股份行自8月以来持续买入10Y国债老券，在债市回调中起“缓冲垫”作用，且近期二永债回调迅速，本次债市回调幅度小于此前几轮，但5Y二级资本债利差走扩程度与此前相当，基金抛售二永债力度更强 [3][9][10] - 收益曲线：截至9月26日，国债和国开债收益率整体上行，国债1Y收益率下行1bp，3Y收益率上行3bp等；国开债1Y收益率下行0.5bp，3Y收益率上行2bp等，且各期限分位点有不同变化 [16][18] - 期限利差：截至9月26日，国债与国开债息差（1Y - DR001、1Y - DR007）走势分化，期限利差整体走扩 [19] 债市杠杆与资金面 - 杠杆率：9月22 - 26日杠杆率周内震荡下降，9月26日降至107.06%，较上周五上升0.32pct，较本周一下降0.04pct [23] - 质押式回购：9月22 - 26日质押式回购日均成交额7.3万亿元，较上周上升0.1万亿元，隔夜质押式回购成交额均值为5.55万亿元，环比下降0.72万亿元，隔夜成交占比均值为75.72%，环比下降11.92pct [27][28] - 资金面：9月22 - 26日银行系资金融出震荡上升，大行与政策行9月26日资金净融出为4.09万亿元，股份行与城农商行9月26日净融入0.28万亿元，银行系净融出为3.8万亿元，主要资金融入方为券商，货基融出震荡下降，银行单日出钱量震荡下降，DR007、R007、1YFR007震荡上升，5YFR007震荡下降 [30] 中长期债券型基金久期 - 本周久期中位数（含杠杆）降至2.68年，9月26日久期中位数（去杠杆）为2.68年，较上周五不变；久期中位数（含杠杆）为2.8年，较上周五下降0.01年 [41] - 本周利率债基久期中位数（含杠杆）降至3.53年，较上周五下降0.01年；信用债基久期中位数（含杠杆）降至2.52年，较上周五上升0.01年；利率债基久期中位数（去杠杆）为3.30年，较上周五下降0.02年；信用债基久期中位数（去杠杆）为2.47年，较上周五上升0.01年 [44] 类属策略比价 - 截至9月26日，中美利差整体有所收窄，隐含税率（10Y国开 - 国债利差）短端收窄，中长端走扩 [48] 债券借贷余额变化 - 9月26日，10Y国债活跃券、10Y国开债活跃券借贷集中度上升，10Y国开债次活跃券、30Y国债活跃券借贷集中度下降，10Y国债次活跃券借贷集中度维持不变，分机构看，除券商外所有机构均上升 [50]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月前用简单交易规则对转债择时效果好，7月后权益市场向上突破，转债估值抬升，基于均值回归逻辑的策略易踏空 [4][9] - 估值反映资金流向，机构投资者资金流向对行情有领先意义，本轮单边上涨行情始于险资入市推升银行板块，随后融资余额增长、基金权益仓位提升、成长风格占优 [4][10] - 公募基金是可转债市场最大投资者，其行为影响大，报告聚焦主动型公募基金可转债仓位高频测算 [4][19] - 用卡尔曼滤波法测算公募基金可转债仓位，各季末样本基金可转债仓位绝对误差中位数约3pct，对样本基金各季度可转债仓位变化方向估计准确率约60% [4][38][42] - 公募基金在转债配置上呈左侧特征，6月转债加速上涨主因非公募基金，其转债仓位7月下旬才明显抬升 [4][49] 根据相关目录分别进行总结 从估值到资金：择时框架的嬗变 - 7月前用简单交易规则对转债择时效果好，7月后权益市场向上突破，转债估值抬升，基于均值回归逻辑的策略易踏空 [4][9] - 估值反映资金流向，机构投资者资金流向对行情有领先意义，本轮单边上涨行情始于险资入市推升银行板块，随后融资余额增长、基金权益仓位提升、成长风格占优 [4][10] - 公募基金是可转债市场最大投资者，截至今年8月底，持有上交所可转债35%、深交所可转债36%，分为主动型和被动型，报告聚焦主动型公募基金可转债仓位高频测算 [19] 公募基金仓位高频测算 卡尔曼滤波 - 卡尔曼滤波是递归算法，运行分预测与更新两阶段，通过前一期状态估计值和当期观测值计算当前状态估计值 [28] 模型设定 - 假设基金持有的资产类别包括股票、可转债、纯债和现金，资产权重、基金收益率和资产收益率满足特定方程 [35] 数据说明 - 以混合型和一二级债券基金为测算对象，选取成立满两季度、总资产不小于2亿元且持仓可转债市值不小于5000万元的开放式初始基金作为样本，测试区间为2022年1月1日至2025年8月1日 [36] - 以基金复权单位净值增长率作为基金收益率，分别以中证800、中债综合财富和货币市场基金指数收益率代表股票、纯债和现金三类资产收益率，以中证转债指数和持仓指数收益率的等权均值作为可转债收益率，持仓指数根据基金季报披露的持仓可转债组合构建 [36] - 每季度依据上一季度季报调整初值并重新迭代，资产权重初值设为上一季度末四类资产分别占基金总资产的比重，资产权重协方差矩阵初值根据历史季末实际数据计算 [36] 模型效果评估 绝对误差 - 模型测算的各季末样本基金可转债仓位绝对误差中位数约3pct [38] 方向准确率 - 模型对样本基金各季度可转债仓位变化方向估计准确率约60% [42] 典型样本分析 - 卡尔曼滤波法下，短期仓位剧烈变化的样本基金，模型测算误差相对更大，且每季度末与下一季度初仓位测算结果通常会出现断点 [46] 机构行为分析 - 公募基金在转债配置上呈左侧特征，2022年1季度、2023年4季度和2024年3季度“越跌越买”，2022年6月、2024年4季度和今年1、2季度，随转债上涨仓位降低 [49] - 6月转债加速上涨主因非公募基金，其转债仓位7月下旬才明显抬升 [49]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年9月29日，10月地方债发行已披露计划总计5406亿元，11月总计2994亿元，报告展示了不同类型债券占比及各地区发行计划 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 10月地方债发行计划 - 总计5406亿元，新增一般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债、未披露类型再融资债占比分别为6%（339亿元）、10%（531亿元）、68%（3678亿元）、11%（599亿元）、5%（259亿元） [1] - 分地区发行计划从高到低为湖北省701亿元、河北省534亿元等 [2] - 新增专项债发行计划从高到低为湖北省638亿元、河北省484亿元等 [3] 11月地方债发行计划 - 总计2994亿元，新增一般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债、未披露类型再融资债占比分别为3%（82亿元）、26%（786亿元）、39%（1180亿元）、31%（928亿元）、1%（18亿元） [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年1至8月规模以上工业营业收入同比增长2.3%止跌企稳，利润总额同比增长0.9%结束连续3个月下滑 [1] - 8月工业企业利润改善是反内卷和低基数共同结果，高端装备制造业是重要支撑 [5] - 债券不会步入趋势性熊市，伴随盈利企稳收益率有望进入低位震荡状态；权益本轮行情受风险偏好支撑，目前修复基本到位，未来风险偏好将和盈利一起区间震荡 [6] 根据相关目录分别进行总结 价格、利润率均有明显改善=当月降幅收窄 - 量跌价升营收利润率回升，8月全国规模以上工业增加值同比增长5.2%环比回落0.5个百分点 [2] - 反内卷政策效果初显，PPIRM同比、PPI同比跌幅缩窄结束连续5个月跌幅扩大趋势，受猪价拖累CPI重回0以下 [2] - 8月当月全行业营收利润率为5.8%，同比大幅回升0.85pct，前三个月同比下降但降幅持续收窄 [2] 行业分化显著，高技术制造业领先、消费品制造业疲软 - 上游行业在反内卷、涨价支撑下全面改善，煤炭采选降幅收窄，有色行业增速大幅提升 [3] - 装备制造业拉动作用最强，铁路船舶航空航天、电气机械、专用设备、计算机、通信等电子设备利润增速领先 [3] - 消费品制造业8月利润跌幅普遍在10%左右，食品和造纸有明显改善 [3] 价格端起稳，去库幅度缩窄，加杠杆意愿提升 - 产成品存货增速延续去年7月以来下降趋势，但下降幅度缩窄 [4] - 工业企业负债增速反弹，8月为5.4%，前值5.1%，资产负债率继续提升至58% [4] 资产配置观点 - 债券不会步入趋势性熊市，伴随盈利企稳收益率有望进入低位震荡状态 [6] - 权益本轮行情受风险偏好支撑，目前修复基本到位，未来风险偏好将和盈利一起区间震荡 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年吉林省经济保持增长但增速低于全国，产业结构优化呈“三二一”格局，财政收入依赖上级补助，政府债务负担重，各地市发展和财政实力分化，隐债化解有成效，发债城投企业少且多集中在长春，需关注部分区域城投企业信用风险 [4] 根据相关目录分别进行总结 吉林省经济及财政实力 - 吉林省是重要老工业基地和面向东北亚窗口，区位和资源优势突出，2024年经济总量、人均GDP下游，城镇化率低，产业结构优化，第三产业引领，国家战略助力发展 [5] - 2024年末全省公路里程11.15万公里、铁路运营里程5047公里，有民用运输机场6个、口岸21个；土地、森林、矿产、水、野生动植物资源丰富；人口净流出，城镇化率65.76%低于全国 [6][7] - 2024年吉林省GDP 14361.22亿元排全国第26位，增速4.3%低于全国，人均GDP 6.17万元排第27位；2025年1 - 6月GDP 6823.28亿元，同比增5.7% [8] - 产业呈“三二一”格局，2024年三次产业结构为11.1:31.9:57.0，全部工业增加值3804.87亿元、同比增4.1%，第三产业增加值同比增4.4%、占比57.0%；重点领域投资增长，基础设施、制造业投资分别增2.5%、22.1% [12] - 吉林省是工业和商品粮基地，汽车产业完善，2024年粮食总产量4265.97万吨、增产1.9% [14] - 国家有全面振兴东北、图们江区域开发等战略，2024年中央对吉林省税收返还和转移支付2967.5亿元、同比降9.1%，占一般公共预算收入总计48.19%；2024年发行894亿元再融资债券偿债 [15][17] - 2024 - 2025年吉林省出台多项促进经济发展政策，涉及新能源、设备更新、物流等领域 [18] - 2024年吉林省一般公共预算收入1191.4亿元，财政自给率25.50%，政府性基金收入494.9亿元，上级补助收入3239.0亿元，地方政府债务余额9993.4亿元，债务率202.90%、负债率69.59%，整体债务负担全国下游 [20][21][22] - 吉林省是化债重点省份，多措并举推进隐债化解，存量隐性债务降至1000亿元以下，58个市县区隐债清零，融资平台压降56.7%；2024年发行新增债券739.5亿元支持项目建设 [24][25] 吉林省地市（州）经济及财政状况 - 吉林省各地市经济发展不均衡，长春首位度明显，2024年长春经济规模领先，吉林市次之，延边州和松原市超千亿元，其余州市较小；各地市依托资源发展产业，有多个开发区 [27][34][37] - 长春市人均GDP 8.39万元领跑，四平市3.54万元末位；白山市城镇化率81.12%较高，长春68.43%略超全国平均，延边州超70% [38] - 2024年多数地市一般公共预算收入提升，各地市分化明显，长春占全省35.88%最大，白山最小；松原和辽源增幅超60%，通化、长春和白山位列后三位 [41][42] - 全省各州市财政自给率低，2024年长春、延边、通化、白山下降，长春40.47%最高；政府性基金收入规模差异大且分化，长春降幅21.40%大，白城和白山增速74.20%、31.17%快 [41][43] - 各地市上级补助收入规模大、贡献度高，2024年长春555.09亿元最大，白城贡献度87.39%最高 [44][47] - 2024年末各地市政府债务余额增长，长春占全省48.27%大；除延边州外负债率上升，延边州83.53%最高；除松原、白城和白山外债务率上升，长春、吉林、延边、松原超200.00%负担重 [49] 吉林省城投企业偿债能力 - 截至2025年8月底，吉林省有存续债券城投企业11家，AAA级7家、AA +级1家、AA级3家；长春8家，吉林、通化和延边各1家；地市级7家，国家级园区3家，普通园区1家 [51] - 2024年发债城投企业7家，发行23只、规模252.50亿元，净融资13.73亿元，存续债集中在长春；2025年1 - 8月发行规模为上年81.22%，净融资 - 36.50亿元 [55][56] - 2024年末发债城投企业全部债务3972.03亿元，长春占96.74%；债务结构以间接融资为主，银行贷款占比通化市和延边州超80.00% [58] - 2024年末各地市发债城投企业现金类资产/短期债务指标弱，短期偿债压力大，长春2025年9 - 12月和2026年到期债券规模大；筹资活动现金流主要在长春 [58] - 2024年发债城投企业筹资活动现金净流入，主要在长春；2025年上半年继续净流入但规模下降，吉林净流出，通化由净流入转净流出 [65] - 各地市“发债城投企业全部债务 + 地方政府债务”/“综合财力”差异大，长春超500.00%，四平、白城和白山保障能力较好 [67]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 9月资金面较8月小幅收紧，但收紧幅度低于历史同期 ，央行净投放资金规模偏高 ，各期限同业存单收益率中枢上行 ，资金分层压力持续偏低 [2][3] - 10月资金面或维持边际收紧趋势 ，虽政府债净融资规模环比下降有利资金面 ，但不利因素更多 ，资金中枢或持稳或略有抬升 [6][58] 根据相关目录分别进行总结 9月复盘：较8月边际收紧 - 资金利率中枢上行 ，DR001、DR007、DR014运行中枢分别上行4bp、1bp、3bp ，R001、R007、R014运行中枢上行幅度分别为3bp、3bp、7bp ，DR007向上偏离OMO 7天幅度为9bp ，较8月走阔1bp [2][12] - 收紧幅度低于历史同期 ，2016年以来9月DR007与政策利率利差环比走阔均值为7bp ，今年低于该均值 [2][17] - 央行净投放资金规模偏高 ，截至28日 ，9月合计净投放9760亿 ，仅次于2023年9月 ，资金面抬升趋势在税期前后显现 ，月末小幅走低 [2][20] - 同业存单收益率上行 ，1M - 1Y同业存单收益率均值分别上行6bp、3bp、3bp、2bp、3bp ，各类银行同业存单发行利率上行至5月底以来高位 [23] - 资金分层压力持续偏低 ，9月R001和DR001利差收窄至4.3bp ，R007和DR007利差走阔至3bp ，均处历史同期低位 [3] 10月展望：或维持边际收紧趋势 - Shibor 3M横盘近90天后9月末上行至1.58% ，历史上横盘后资金利率多下行 ，但仅有的两次横盘后30天内资金利率下行均在10月 [4][33] - 10月资金面多收紧 ，月内先平后升 ，2018年以来10月Shibor 3M与OMO7天利差环比9月变动均值为+10bp ，中下旬资金利率上行 [5] - 若四季度信贷筑底回升 ，资金利率或上行 ，8月社融存量增速见顶回落 ，四季度化债尾声信贷拖累减弱 ，企业信贷有回升概率 ，资金或回归基本面定价 [5][49] - 10月政府债净融资压力降低 ，预计发行国债1.21万亿、净融资2386亿 ，地方债净融资约2625亿 ，合计较9月明显回落 [52] - 10月流动性缺口或降至9000亿左右 ，考虑到期工具后增至3.1万亿 ，假设等额续作 ，估算9月超储率约为1.06% [54]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 内蒙古自治区区位重要资源丰富 2024 年经济总量中等偏下但人均 GDP 高 产业呈“三二一”格局 财政收入质量好但自给率一般 债务负担重 各地级市发展不均衡 政府积极化债成效渐显 区域负面舆情减少 城投发债利差收窄 发债城投企业净融资多为净流出 部分企业有短期偿债压力 [4] 各部分总结 内蒙古自治区经济及财政实力 区域特征及经济发展状况 - 地处边疆区位重要 2024 年原煤产量全国第一 资源丰富 交通、旅游、水能等资源禀赋佳 2024 年民航客货运量增长 口岸多 [6][7] - 经济总量中等偏下 人均 GDP 高 城镇化率高 2024 年 GDP 增速略超全国 2025 年 1 - 6 月经济增长 [8] - 产业呈“三二一”格局 二、三产业是增长主动力 2024 年三产占比提升 培育“十大产业集群” 产业转型升级好 新兴产业等增长快 [9] - “一带一路”带动外贸向好 2024 年进出口总值增长 与多国贸易往来 对“一带一路”国家进出口占比高 [12] - 战略定位独特 政策利好 获中央财政支持 经济实力有望增强 [13][14] 财政实力及政府债务情况 - 2024 年一般公共预算收入居全国中游 质量好但自给率一般 政府性基金收入有限 上级补助贡献大 债务负担重 [17] - 2024 年债务率和负债率分别排全国第 13 和 22 位 整体债务负担中下游 [18] 债务化解情况 - 2024 年以来通过置换、合作、处置风险等化债 平台压降 66.5% 部分隐性债务清零 高风险机构压降 80% 年省息 19.8 亿 2025 年 7 月退出重点省份 [19] - 置换获债券额度 新增债务额度可用于解决账款和化解 PPP 风险 与金融机构合作降息 防范风险改革化险 处置不良资产 [19][20] - 化债成效显 负面舆情减少 城投发债利差收窄 [22] 内蒙古自治区各地级市（盟）经济财政及债务情况 经济实力 - 各地发展差异大 不均衡 煤炭分布不均 产业发展不同 蒙东以农畜加工为主 蒙中鄂尔多斯资源优 蒙西多以二产为主 [24][28] - 构建“一核双星多节点”城镇格局 推动差异化发展 [26] - 经济总量分化 蒙中部分城市高 2024 年各地 GDP 均增长 增速 3.5% - 8.1% 包头市最高 [31] - 鄂尔多斯人均 GDP 高 兴安盟低 乌海市城镇化率高 多数城市超 50% [32] 财政实力 - 一般公共预算收入和政府性基金收入分化明显 整体质量好 部分税收贡献下降 鄂尔多斯收入规模大且自给强 其余一般 [34] - 鄂尔多斯和包头政府性基金收入增长 贡献度高 部分城市收入下降 各地获上级补助多 是财力重要补充 [37][38] 债务情况 - 2024 年末政府债务余额增长 分布适中 鄂尔多斯占比最高 部分城市余额增速超 10% [41] - 除三市外 其余负债率上升 乌兰察布和阿拉善超 75% 各地债务率超 120% 部分超 200% [41][42] 内蒙古自治区城投企业偿债能力 城投企业概况 - 截至 2025 年 6 月底有 2 家发债城投企业 赤峰国资 AA + 鄂尔多斯国控 AAA [44] - 2024 年和 2025 年 1 - 8 月 赤峰国资融资 5.4 亿偿债 鄂尔多斯国控融资 10 亿还借款 2024 年和 2025 年 1 - 6 月净融资为负 [45] 偿债能力分析 - 2024 年末鄂尔多斯企业债务加重 短期指标下降 赤峰企业债务减轻 筹资流出扩大 赤峰货币资金覆盖低有压力 [46][48] - 2024 年末全部债务 295.06 亿 鄂尔多斯无 2025 年到期债券 赤峰已兑付部分 [48] 财政收入对发债城投企业债务的支持保障能力 - 自治区、赤峰和鄂尔多斯综合财力与“发债城投企业全部债务 + 地方政府债务”比值在 0.5 - 1 倍 [53]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美债收益率连续两周上行，受美国经济和就业数据超预期影响，降低了美联储大幅降息必要性，减少市场对后续降息预期 [1][2] - 美国政府可能在10月陷入停摆，但国债拍卖及本息支付不受影响，对债市影响预计轻微 [1][3] - 中资美元债受利差收窄支持表现大体平稳，在岸市场国庆长假叠加季末资金需求量大，推动短端利率上行，节后资金面压力缓解或推动短端国债收益率回落 [1][4][5] 各部分总结 美债市场情况 - 美联储9月降息落地后，10年期和2年期美债收益率上周分别上行5个和7个基点至4.18%和3.64% [1][2] - 美国二季度实际GDP年化季环比终值增长3.8%，创下近两年来最快增速，就业市场数据也好于预期 [1][2] 政府停摆影响 - 共和党和民主党关于政府融资立法草案谈判陷入僵局，美国政府可能在10月陷入停摆，为2018年以来首次 [3] - 政府停摆期间核心职能部门维持运转，财政部国债拍卖及本息支付不受影响，不会造成违约风险，市场已基本定价，对债市影响预计轻微 [1][3] 中资美元债情况 - 上周中资美元债有6笔超过1亿美元新发行，合计约14亿美元，主要为金融债和城投债 [2] - 彭博巴克莱中资美元债总回报指数全周小幅下跌0.1%，利差收窄2个基点，高评级指数下跌0.1%，利差收窄3个基点，高收益指数持平，利差基本不变 [3] 在岸市场情况 - 上周人行通过逆回购到期净回笼短期流动性8223亿人民币，通过MLF续作净投放长期资金3000亿元 [4] - 国庆长假叠加季末临近，资金需求量加大，银行间流动性压力增加，7天存款类机构质押式回购加权利率和7天银行间质押式回购加权利率全周分别上行5个和12个基点均至1.56%和1.64% [4] - 3年期和10年期国债收益率分别上行2个和持平至1.54%和1.88%，预期国庆长假后资金面压力缓解将推动短端国债收益率回落 [4][5] 近期中资新发行美元债券一览 - 新城环球有限公司、龙口市城乡建设投资发展有限公司、中国平安保险海外（控股）有限公司等有新发行债券，包含票面利率、发行金额、评级等信息 [6] 附录：中资美元债列表 - 包含银行AT1、银行高级债、城投、地产等多类债券信息，涉及中国建设银行亚洲股份有限公司、中国工商银行股份有限公司等众多发行人 [18][20][22]