核心观点 - 胜蓝转02发行规模11.75亿元，债项评级AA-，转股价值96.77元，纯债价值94.83元，到期补偿利率13%属较高水平，预计上市首日价格126元，建议积极参与申购 [1][3][11] - 公司是国内电子连接器知名供应商，2025Q1营收同比增长17.18%，净利润同比增长38.44%，受益于消费电子复苏和新能源汽车连接器需求增长 [4][12][34] - 连接器行业下游应用广泛，全球市场规模从2020年627亿美元增长至2024年1050亿美元，年均复合增长率13.8%，预计2025年达1124亿美元 [17][21] - 募投项目聚焦新能源汽车高压连接器和工业控制连接器，税后内部收益率分别为13.70%和13.61%，强化公司在高增长领域的布局 [51][53] 转债基本情况 - 发行规模11.75亿元，期限6年，债项与主体评级AA-，转股价54.56元，转股价值96.77元 [1][8] - 票息算术平均值1.18元，到期补偿利率13%，纯债价值94.83元（按6年期AA-级中债企业债到期收益率3.74%贴现计算） [1][8] - 全部转股对总股本摊薄压力13.16%，对流通股本摊薄压力13.71% [1][8] - 利率结构：0.20%、0.40%、0.80%、1.50%、1.90%、2.30%，转股起始日期2026年3月3日 [9] 中签率分析 - 前十大股东合计持股60.94%，首日配售规模预计65%，剩余网上申购规模4.11亿元 [2][10] - 单户申购上限100万元，假设网上申购账户750-850万户，预计中签率0.0048%-0.0055% [2][10] - 前两大股东胜蓝投资控股持股54.20%，伍建华持股2.14% [2][10] 申购价值分析 - 公司PE(TTM)78倍，市值86.44亿元，在10家同业企业中处于中等偏上水平 [3][11] - 2025年以来正股上涨51.38%，同期行业指数上涨32.60%，年化波动率70.93%，股权质押比例5.02% [3][11] - 参考环旭转债（规模34.50亿元，溢价率28.66%）和海能转债（规模6.00亿元，溢价率26.73%），给予胜蓝转02上市首日30%溢价 [3][11] 行业与市场地位 - 公司主营消费电子连接器（营收占比68.61%）和新能源汽车连接器（营收占比24.90%），光学透镜业务占比约5% [12] - 境内销售占比超70%，亚洲区域外销占比21.21%，受益于珠三角电子信息产业聚集区区位优势 [12][13][46] - 全球连接器市场头部集中，泰科电子份额15%，安费诺11%，立讯精密和富士康份额各5%以内 [27][31] - 中国连接器市场规模2024年达2181亿元，预计2025年增长至2312亿元 [17][21] 经营与财务表现 - 2025Q1营收3.37亿元（同比+17.18%），营业成本2.51亿元（同比+17.31%），归母净利润0.30亿元（同比+38.44%） [4][34] - 销售毛利率25.36%（同比-0.08pct），净利率9.05%（同比+1.93pct），期间费用率15.05%（同比-1.50pct） [34][36] - 经营活动现金流净额0.05亿元，收现比1.03，付现比0.89 [36][42] - 同业对比：2025Q1营收增长率17.18%高于行业平均9.56%，毛利率25.36%高于行业平均20.53% [43][44] 竞争优势与技术布局 - 掌握压接技术、精密注塑成型技术、冲压件精密模内成型等关键工艺 [4][46] - 客户资源覆盖消费电子（小米、TCL、富士康、立讯精密）和新能源汽车（比亚迪、长城汽车、上汽通用五菱）领域 [4][46] - 在数通领域成为浪潮、曙光、联想等头部客户核心供应商 [46] 募投项目分析 - 募集资金4.50亿元，投向新能源汽车高压连接器及组件项目（投资额2.56亿元）和工业控制连接器项目（投资额1.97亿元） [51] - 项目税后内部收益率分别为13.70%和13.61%，投资回收期分别为8.15年和8.42年 [53] - 顺应800V高压平台普及和工业自动化国产替代趋势，强化区域配套能力和客户协同 [51][52]

核心观点 - 报告系统解析了内卷的经济机制及其在产业链中的具体表现，并构建了一套可回测的量化选股策略以捕捉政策主导下的结构性投资机会[1][4] - 反内卷政策具备可量化的结构逻辑，其演进路径高度相似：政策信号释放→行业响应→企业经营调整→基本面改善→资本市场定价修复[4][14] - 内卷过程可分为三个阶段：产能扩张阶段（企业以抢占份额逻辑主导扩产）、竞争加剧阶段（价格战导致盈利塌陷）、出清与修复阶段（弱势企业退出，行业集中度提升）[4][22] - 基于行业市值集中度提升的反内卷策略年化收益达82.84%，相对中证500年化超额收益62.00%，信息比4.93；基于营收集中度提升的策略年化超额收益45.32%，信息比3.56[4][101] 反内卷政策背景 - 自2024年7月政治局会议首次提出防止"内卷式"恶性竞争后，反内卷政策在2025年被纳入制度化框架，并延伸至光伏、钢铁、汽车、锂电等重点行业[4][9][11] - 各行业协会陆续出台反内卷措施，包括风电行业12家企业签署自律公约、汽车工业协会发布维护公平竞争倡议、水泥协会推动反内卷稳增长工作等[11][12] - 政策演进路径清晰：2024年7月政治局会议→2024年12月中央经济工作会议→2025年3月写入政府工作报告→2025年7月中央财经委员会提出依法治理低价无序竞争[9][10] 内卷机制与阶段特征 - 产能扩张阶段表现为固定资产同比增速和资本支出/营业收入比重上行，光伏、锂电池和新能源汽车行业扩张尤为显著，光伏龙头企业2023年资本支出突破100亿元[22][23][30] - 竞争加剧阶段出现价格战与盈利塌陷，四行业净利率自2022年以来明显下滑，新能源汽车行业Delta ROE从接近2%急剧下滑至0以下[42][44] - 出清修复阶段表现为龙头企业ROIC和毛利率双修复（如比亚迪2023年毛利率与ROIC同步修复）、研发投入维持高位（宁德时代2022-2023年加码研发投入），以及行业集中度提升[48][52][59] 量化策略构建 - 因子设计分为三个层次：行业结构因子（CR5%同比变化）、公司基本面因子（毛利率反转、ROIC修复、产能利用率改善、研发投入率、利润率修复）、估值因子（综合估值因子）[63][65][69] - 策略实施分两步：先通过行业集中度因子筛选CR5%同比增速超1%且增速最高的10个行业，再通过复合因子（6大因子等权加总）选取得分最高的30只股票等权构建组合[72][75][77] - 行业分类采用动态标准：成分股超50只的二级行业按二级分类，不足50只的按一级行业分类，以平衡指标准确性和行业划分精细度[75] 策略表现 - 基于市值集中度的策略全样本期年化收益82.84%，相对中证500超额收益62.00%，信息比4.93，相对收益回撤比14.41，月度胜率100%，组合平均市值356亿元，单边换手率39%[83] - 基于营收集中度的策略全样本期年化超额收益45.32%，信息比3.56，相对收益回撤比6.63，月度胜率70%，组合平均市值150亿元，单边换手率31%[92][94] - 行业筛选有效性验证：市值集中度提升行业组合相对行业等权组合年化超额收益5.17%，营收集中度提升行业组合超额收益7.79%[78][88]

核心观点 - 热威股份作为全球电热元件行业第三大企业[43]，主营业务覆盖民用电器、商用电器、工业装备及新能源汽车电热元件[6][10][15]，技术优势显著且客户资源优质[6][27][28] - 公司财务表现稳健：营收保持较快增速[20]，净利润稳健增长[20]，新能源汽车电热元件收入占比逐年提升至显著水平[22]，费用率稳定且毛利率稳中有升[26] - 下游行业增长强劲：1H2025家电出口数量同比增长3.5%至221346万台[35]，国内家电零售额同比增长9.2%至4537亿元[35]；全球新能源汽车销量同比增长28%至910万辆[36] - 行业竞争格局集中：全球前十大电热元件企业市占率合计32.36%[42]，热威股份以5.83%的市占率位列全球第三[42][43] 公司业务与产品 - 热威股份主营电热元件及组件的研发、生产和销售[6][10]，产品分为四大类：民用电器电热元件（厨房、衣物护理、卫浴、暖通场景）[15][16]、商用电器电热元件[15][16]、工业装备电热元件（注塑、医疗、半导体设备等）[6][15]、新能源汽车电热元件（高压液体加热器）[6][15] - 2025年上半年营业成本主要来自民用电器电热元件[17]，2024年民用电热元件成本中直接材料占比最高[17] 财务表现 - 公司营收保持较快增速[20]，净利润稳健增长[20]，新能源汽车电热元件收入占比逐年增加[22] - 费用率保持稳定[26]，分产品毛利率近两年稳中有升[26] - 经营活动现金流有所减少[26]，存货水平有所下降[26] - 境内营收增速较快[30] 竞争优势 - 技术优势：深耕电热元器件研发创新[6][27]，民用领域产品多规格且支持定制[6][27]，新能源汽车领域为厚膜电热元件推广开拓者[6][27] - 客户优势：积累美的、三星等优质龙头客户[6][28]，需求稳定且合作长期[6][28] - 制造能力：具备大批量与离散化制造能力[6][29]，通过自动化改造提升效率与成本控制[6][29] - 供应链优势：规模生产保障质量与交期[6][32]，境内浙江基地与境外泰国基地布局优化供应链效率[6][32] - 质量与人才优势：通过ISO9001等体系认证[33]，研发人员394人（占总人数15.94%）[35]，本科及以上学历199人[35] 下游行业分析 - 家电行业：1H2025中国家电出口数量221346万台（同比+3.5%）[35]，出口额3524.61亿元（同比+1.4%）[35]；国内家电零售额4537亿元（同比+9.2%）[35] - 新能源汽车行业：1H2025全球新能源汽车销量910万辆（同比+28%）[36]；2024年中国新能源汽车产销696.8万辆/693.7万辆（同比+41.4%/+40.3%）[36] 行业竞争格局 - 全球电热元件行业形成北美、欧洲、亚太三中心格局[41]，中高端市场由欧美企业主导[41] - 2021年全球前十大企业市占率合计32.36%[42]，热威股份以5.83%的市占率位列第三[42][43]，仅次于佐帕斯工业（8.84%）和东方电热（5.93%）[42] 市场表现与资金流向 - 周度（8/18-8/24）家电板块涨幅+1.54%[44][46]，细分板块中黑电涨幅+9.1%[44][46]，白电跌幅-0.31%[44][46] - 涨幅前五个股：飞乐音响（+27.8%）[47]、和而泰（+20.5%）[47]、兆驰股份（+18.7%）[47]、石头科技（+16.1%）[47]、得邦照明（+14.6%）[47] 原材料价格 - 2025年8月22日期货阴极铜价78690元/吨（周环比-0.61%，年初至今+6.63%）[52] - 期货铝价20650元/吨（周环比-0.51%，年初至今+4.48%）[52] - 塑料城价格指数804.79（周环比-0.37%，年初至今-9.5%）[52] - 钢材价格指数94.41（年初至今-3.14%）[52] 行业数据 - 线上零售：1W25-33W25彩电/空调/洗衣机销额同比+14%/+23%/+10%[54]，扫地机销额同比+49%[54] - 线下零售：彩电/冰箱/空调/洗衣机销额同比+10%/+10%/+17%/+16%[54]，油烟机/燃气灶零售额同比+36%/+15%[54]

核心观点 - A股主要宽基指数多数收涨 其中科创50指数涨幅达7.23% 半导体产业链及科技板块领涨市场[1][2][10] - 市场成交额达29708亿元 较前一交易日缩量1947亿元 显示资金集中流向科技领域[1][10][11] 市场表现 - 主要指数全面上涨：沪指涨1.14%收报3843.60点 深证成指涨2.25%收报12571.37点 创业板指涨3.82%收报2827.17点 科创50指数大涨7.23%收报1364.60点[1][10] - 个股涨跌分布均衡：全市场2867只个股上涨 2400只下跌 157只收平[1] - 成交规模保持高位：沪深两市合计成交29708亿元 较上个交易日减少1947亿元[1][11] 行业板块表现 - 领涨行业：通信行业涨7.14% 电子行业涨5.53% 国防军工涨2.29% 计算机涨2.05% 非银金融涨1.49%[1][10] - 下跌行业：煤炭行业跌0.81% 农林牧渔跌0.73% 纺织服饰跌0.47% 食品饮料跌0.38% 医药生物跌0.20%[1][10] 概念板块热点 - 强势概念板块：电路板、光刻胶、晶圆产业、中芯国际、第三代半导体、半导体设备、5G、集成电路、国家大基金等科技相关概念涨幅居前[2][12] - 弱势概念板块：生物育种、血液制品、仿制药、体外诊断、新冠肺炎检测、白酒、食品加工等消费及医药相关概念回调[12]

核心观点 - 牛市回撤期间表现坚挺的主线龙头在后续一个月内平均和中位数均呈现正超额收益 但超额收益主要集中出现在回撤后一周内 显示市场对主线共识形成迅速 [1][2][13] - 非主线品种在回撤后1-20个交易日内数学期望均为负超额 但负超额主要于两周内计提 T+20日后基本消失 表明非主线品种在回撤初期偏弱 但两周至一个月内存在轮动修复机会 [1][3][13] - 主线超额收益与时间相关性分析显示：回撤当日与后5日行业涨跌幅排序相关性中位数达44% 但一周后相关性显著下降 印证主线超额收益主要于回撤后第一周贡献 [15] 量化方法论 - 定义"牛市回撤"标准为上证指数20MA乖离率大于7%的上涨段中 首个跌幅超1.5%的中阴线 [2][7] - 主线行业定义为回撤日前20日涨幅前三且回撤日表现排名申万124个行业前10（约前8%）的行业 2025年8月27日案例中主线为通信设备（海外算力）、消费电子（PCB）和半导体（国产算力） [2][7] - 非主线行业定义为调整前20日涨幅低于大盘但绝对涨幅为正 且回撤日相对大盘出现负超额的品种 [2][8] 历史数据验证 - 2003年以来15次类似行情中 主线龙头在T+1至T+20期间平均超额收益呈正向 例如T+1日前两名平均超额均为4% T+3日分别为4%和2% [8] - 典型案例包括2003年乘用车（T+20日超额13.2%）、2006年互联网电商（T+3日超额20.5%）、2015年航海装备（T+10日超额17.5%）及2024年软件开发（T+20日超额8%） [8][13] - 非主线品种在T+1至T+20期间平均超额收益均为负值 其中T+1日平均-1.2% T+5日平均-0.6% 但T+20日回升至0.1% [12] 行业估值与盈利预期 - 全A股2025年预测PE为16.46倍 较历史最低12.47倍高32% 但较历史中位17.87倍低8% [18] - 科创板2025年预测PE为80.93倍 虽较历史最低21.87倍高270% 但较2024年152.74倍显著下降 [18] - 细分行业中 电子行业2025年预测PE为30.72倍 较历史最低19.32倍高59% 电力设备2025年预测PE为42.33倍 较历史最低15.48倍高173% [22] - PB-ROE视角显示 中游制造行业当前PB为3.22倍 处于历史66%分位 ROE为9% 低于历史中位10% [20] 细分行业数据 - 上游原料中的有色金属2025年预测PE为15.10倍 较历史最低13.60倍仅高11% 预期净利润增速25.64% [22] - 下游消费的食品饮料行业当前PE分位仅9% 但2025年预测净利润增速-6.09% [22] - 金融房建中的银行板块当前PB为0.74倍 处于历史51%分位 2025年预测ROE为10% [23]

核心观点 - 报告提出市场呈现"双轮驱动"结构：全球科技共舞下的成长品类提供弹性，以及"反内卷"牵头下周期与顺周期交易PPI修复的扩散行情 [1][12] - 强调"科技为先"策略，认为在双轮驱动行情下应坚守科技主线，调整后布局更为关键 [1][13] - 华为产业链与海外算力链共同构成全球算力生态的"一体两面"，前者是国产替代的排头兵，后者是科技主线的核心 [2][15] - 在光模块、PCB和液冷大幅上涨后，华为产业链具备较高性价比，具有"重要程度高、国产替代空间大、政策支持显著、技术进展不断、赔率高"的特征 [3][16] - 策略视角下，华为产业链与海外算力链的关系是共存、互补、轮动 [4][40] - 华为产业链包括六大核心业务，最看好芯片和智能设备业务 [5][17] 双轮驱动市场结构 - 市场结构为双轮驱动：其一为全球科技共舞下的成长品类提供强劲弹性，其二为"反内卷"牵头下周期与顺周期交易PPI修复的扩散行情 [1][12] - 本轮行情呈现自下而上特征，由具体产业催化事件驱动，在中观行业线索与微观信号推动下演绎双轮驱动 [12] - 近期市场反内卷行情和光模块、PCB轮番演绎，印证了PPI修复与TMT成长两条主线的交织共振 [12] - 在双轮驱动行情下，"坚守自我，科技为先"尤为重要，不应在积极市场中做"惊弓之鸟" [1][13] - TMT板块凭借"粉丝效应"带动资金共识，在机构中长期配置中占据核心地位 [13] - 当前半导体周期或进入上行阶段，具备从"预期修复"走向"景气验证"的条件 [13] 海外算力链与华为产业链关系 - 海外算力链与华为产业链共同构成全球算力生态的"一体两面"，前者代表以英伟达为核心的集中式技术垄断，后者构建自主可控的分布式创新网络 [2][20] - 海外算力链景气度高、业绩确定性强，是当下市场科技主线的核心，包括光模块、PCB和液冷 [2][15] - 华为产业链是科技自主的"排头兵"，国产替代的先行者，是科技主线行情无法绕开的一环 [2][15] - 二者在技术路线、生态逻辑和战略目标上形成互补与博弈，共同驱动算力文明演进 [20][38] - 科技领域的竞争加速创新步伐，促使华为产业链不断突破 [4][40] - 策略视角下，华为产业链与海外算力链的关系是共存、互补、轮动 [4][40] 华为产业链投资逻辑 - 在光模块、PCB和液冷已大幅上涨背景下，华为产业链具备较高性价比 [3][16] - 具有五大特征：重要程度高、国产替代空间大、政策显著支持、技术进展不断、赔率高 [3][16] - 胜率视角：中美科技竞争绕不开的环节，国内高端科技领域替代空间较大，深度融入国家战略，获得多维政策支持，技术进展不断 [3][29] - 赔率视角：在市场高低切后赔率优势较大，仍处于快速发展期，新兴领域渗透率有较大提升空间 [16][37] - 华为产业链国产替代已从"被动防御"转向"主动破局" [34] - 具体技术进展包括：鸿蒙系统完善、芯片堆叠技术绕开限制、汽车智能化、AI芯片性能不断提升 [36] 华为核心业务分析 - 华为产业链包括六大核心业务：智能设备、智能汽车、芯片、云计算、基站设备、数字能源 [5][15] - 策略视角最看好芯片和智能设备业务 [5][17] - 芯片业务：战略定位高，通过架构创新、产业链协同及生态开放打破科技进口管制；看好AI昇腾芯片产业链，受益于国内AI算力基础设施建设浪潮 [5][41] - 智能设备业务：华为核心支柱业务之一，进口管制后强势复苏，业绩增速处于较高水平；智能手机产业链中看好操作系统和芯片、存储上游环节 [5][44] - 智能汽车业务：通过"技术赋能+生态协同"战略聚焦智能驾驶；看好智能驾驶环节 [5][46] - 云计算业务：深度融合AI等前沿技术，助力AI模型发展 [5][45] - 基站设备业务：通过技术创新坚持全球化战略 [5][45] - 数字能源业务：依托国家政策做能源数字化转型引领者 [5][46] 业务数据表现 - 华为智能设备业务作为集团第二大营收支柱，2024年占比39.32% [44] - 2020-2024年华为营业收入逐渐回暖，营收增速中枢上移 [24] - 2020-2024年华为净利润呈震荡趋势 [27] - 2022-2024年华为智能设备业务营收强势复苏 [26] - 2022-2024年华为智能汽车业务收入大幅增长，数字能源业务收入稳定增长 [28]

核心观点 白银行业正迎来金融属性凸显与工业需求爆发的双轮驱动，白银价格呈现震荡上行态势 当前白银价格在宏观情绪向好、供需缺口扩大及金银比加速修复的共振下，中长期上涨具备动能 [4][44][66] 白银基本介绍及产业链 - 白银元素符号为Ag，纯银呈现银白色，具有金属光泽，理化性质稳定，导热导电性强，延展性好，反光率极高 [12] - 白银产业链包含上游开采回收、中游冶炼加工、下游终端应用三大环节：上游通过开采有色金属矿石并冶炼制成银精矿，全球约70%白银来自铅锌等有色金属的伴生产出，同时从银饰废料、废旧电子元件回收中获取再生银；中游冶炼环节对银精矿与再生银进行冶炼提纯，产出高纯度白银，再加工制成银棒、银板、银丝、银粉等初级产品；下游终端应用包括工业领域（光伏、电子电气、化工材料）、消费领域（珠宝首饰、生活用品）及投资领域（银币银条、期货等） [4][14] 白银行业供给侧 - 2024年全球白银产量合计约25000吨，其中墨西哥、中国、秘鲁的白银产量靠前，分别生产6300吨、3300吨及3100吨；2024年全球白银储量合计约64万吨，其中秘鲁、澳大利亚、俄罗斯的储量位居前三，分别拥有14万吨、9.4万吨、9.2万吨 [17] - 2018至2024年全球白银矿产量复合增速为-1.21%，因矿石品位下降、开采及提炼难度加大、生产成本增加等因素，使得全球矿产白银产量增长受限，呈现出较强的供给刚性 [25] - 据世界白银协会预测，2025年全球白银供应约2.6万吨，需求量约3.57万吨，供不应求态势将会延续 [25] 白银行业需求端 工业需求稳步提振 - 2024年全球白银消费结构中，工业需求占比59%，珠宝首饰占18%，银币银条占16%；工业领域中光伏需求为197.6百万盎司，占总需求约17% [30] - 2024年全球白银总需求下降3%至1160百万盎司，主要因实物白银投资需求走弱，但中国工业需求增长7%，钎焊合金需求在汽车与航空航天等行业支撑下增长3% [30] - 光伏银浆是光伏电池的关键辅料，成本结构中银粉占比达到近98%，PERC电池成本结构中光伏银浆成本占比约18%；TOPCon电池因正背面均会使用银浆料，其耗银量相比PERC电池更高 [34] - 2025年上半年前五大电池片供货商（通威股份、中润光能、英发睿能、捷泰科技、爱旭股份）的全球总出货量约为87.8GW，同比增长约12.5%，其中TOPCon电池片出货量占比达到88.3% [34] 金融属性逐步凸显 - 截至8月26日，COMEX白银价格收于39.21美元/盎司，较年初上涨33.87%；上期所白银价格收于9354元/千克，较年初上涨25.22% [4][42] - 短期美联储货币政策主导银价走向，9月降息概率提升至87.5%；当前COMEX金银比收于87.89，SHFE金银比收于84.14，持续高于1975年以来60的均值，若降息落地且金银比持续修复，白银价格有进一步上行的动能 [4][44] 重点公司 兴业银锡（000426） - 白银储量位列亚洲第一、全球第八，收购宇邦矿业后白银保有储量增至24536.7吨，占国内总储量的34.56%，占全球白银储量的4.46% [51] - 2025年上半年实现营业收入24.73亿元，同比增长12.50%；实现归母净利润7.96亿元，同比下降9.93%；第二季度归母净利润4.21亿元，环比增长12.57% [53] 江西铜业（600362） - 2024年末自有矿山白银储量达8252.6吨，2024年白银产量达到1214.18吨，销量为1258.59吨；白银主要源于铜精矿伴生资源，在铜采选及冶炼过程中实现高效回收 [56][57] 盛达资源（000603） - 保有银金属量超7000吨，2025年上半年矿产银金属收入占有色金属采选收入的比重为56.26%；2025年上半年实现营业收入9.06亿元，同比增长6.34% [60][61] 投资建议 - 建议关注兴业银锡（000426）、江西铜业（600362）、盛达资源（000603） [4][67]

核心观点 - 全球制造业景气回升和降息预期升温推动A股上涨 而非单纯资金驱动[4][12] - 行业轮动加速 成长板块内部从小盘向大盘风格切换 医药和创业板指存在估值差异收窄机会[4][13] - 企业盈利改善成为下一阶段核心驱动 PPI-PPIRM利润空间修复且二产用电量连续5个月回升[5][14] - 美联储9月降息窗口打开后 投资主线将从AI投资转向信贷驱动的传统制造业[6][15] - 推荐配置制造业顺周期板块 包括工业金属、资本品、保险及内需消费领域[6][15] - A-H股溢价收窄 两地市场将重回企业盈利主导的逻辑[6][15] 行业配置与金股逻辑 制造业与周期板块 - 徐工机械(000425.SZ)：工程机械内外需共振 国内需求筑底且海外补库周期启动 雅江项目形成短期催化[19] - 中国稀土(000831.SZ)：稀土供改政策落地 重稀土进口矿加工费上涨 板块有望开启第三波上涨[20] - 科达制造(600499.SH)：非洲建材市场空间大且壁垒高 受益提价与品类拓展 Q3-Q4业绩保持高增[22] - 工业金属与钢铁：海外制造业修复带动实物资产需求 推荐关注有色60ETF(159881.OF)和钢铁ETF(515210.OF)[6][17] 金融板块 - 中国太平(0966.HK)：长端利率震荡缓释利差损风险 分红险转型先发优势显著 2025年PEV仅0.37倍[21] - 券商板块：受益金融条件宽松 证券ETF(512880.OF)8月净值增长率达8.48%[6][17] TMT与高端制造 - 腾讯控股(0700.HK)：AI重塑游戏和广告业务生态 视频号商业化成为新增长极 Q2广告收入同比增长超20%[26] - 蓝特光学(688127.SH)：模造玻璃下游需求旺盛 覆盖汽车智驾、手机玻塑混合及AI眼镜等优质客户[28][29] - 海康威视(002415.SZ)：经营质量回升且净利率修复 出口与创新业务占比超50% 端侧大模型产品优势明显[30] 军工与医药 - 中航成飞(302132.SZ)：最强军贸主机厂引领航空装备发展 歼-10CE军贸首秀打开成长天花板[24] - 科伦博泰生物-B(6990.HK)：ADC龙头技术领先 SKB264国内获批且与默沙东合作开展14项国际Ⅲ期临床[25] 物流与细分成长 - 密尔克卫(603713.SH)：危化品物流龙头市占率提升 物贸一体化优势显著 分销业务毛利率持续提升[23]

基于您提供的策略研报内容，以下是经过梳理的关键要点总结： 核心观点 - 中国企业出海是2025年A股市场获取超额收益的核心驱动力，其定价逻辑基于产业全球竞争力，并成为大盘成长投资的新胜负手[1][3][11] - 出海的核心矛盾并非逆全球化，而是康波萧条末期追赶国实现对引领国超越的必然路径，必须依靠科技与出海双轮驱动[2][33] - 2024年是制造业出海大潮定价元年，2025年则是科技与文化/服务出海大潮的元年[3][31] 市场表现与基金配置 - 2025年1-7月中国出口增速（以人民币计）达7.30%，展现出较强韧性[1][12] - 2024年中国制造业500强海外员工增长14.26%，2025年上半年对“一带一路”沿线非金融类OFDI延续高增20.70%[1] - 2025年初至今收益排名前25%的主动权益基金，其对出海标的配置比例较全部主动基金高出5.47个百分点[1][12] - 高收益基金显著超配科技出海（如胜宏科技、新易盛）、创新药BD（如信达生物、恒瑞医药）及新消费出海（如泡泡玛特）等板块[15][16] 出海定价的核心逻辑 - **短期驱动**：海内外通胀分化，海外业务毛利率显著高于国内，增加海外敞口可直接提升ROE[3][23][29] - **中期驱动**：国内龙头企业在容量足够大的全球产业中通过出海成为全球龙头，从而享受估值溢价[3][23] - **长期叙事**：处于康波周期萧条末期，追赶国实现对引领国的超越必须依靠“科技+出海”，这是历史性规律[2][33] 出海中长期支撑：全球南方工业化 - 以全球南方为代表的新兴经济体正进入工业化进程，其制造业PMI景气度（如亚洲50.5%、非洲51.1%）显著优于发达国家（欧洲49.1%、美洲48.0%）[48][53] - 中国是全球最大的中间品出口国，2023年占全球中间品出口约13.39%，中间品占中国总出口比重达47.29%[25][44] - 80-90年代日本出海成功的关键在于美国最终品需求和中国工业化对中间品的需求，当前中国正扮演类似角色[39][40] 产业筛选与微观定价 - **优选标准**：大盘成长+出海五要素（高产业全球竞争力、能顺利走出去、全球普遍需求、结束价格战、全矩阵产品）[26] - **微观定价四阶段**：1）海外订单增长驱动股价；2）战略调整期超额收益不显著；3）ROE中枢上移带来估值重塑；4）市值上移估值稳定（参考丰田案例）[27] - **估值提升空间**：科技出海（如创新药、PCB）和文化服务出海（如游戏、IP）的EPS提升空间大；优势制造业（如船舶、白电、叉车）的PE提升空间大，当前估值仅为海外龙头的0.40-0.78倍[29] 出海韧性品种筛选思路 - **类型一**：非美市场核心需求，如客车（对美敞口0.34%）、土方机械（对美敞口5.52%）、无人机（对美敞口8.92%）[30] - **类型二**：强全球产能优势与议价权，关税成本由海外承担，如稀土、锰、镁、天然石墨等材料[30] - **类型三**：具备全球产业链布局以应对关税冲击，如创新药[30] 2025年出海新趋势：科技与文化服务 - 2025年上半年我国个人文娱类服务出口同比增速高达51.50%[31] - 2025年1-7月自研游戏海外市场收入达111.94亿美元，同比增长10.39%[31] - 知识密集型服务出口增长7.8%，其中电信计算机和信息服务增长14.6%，受益于5G、云计算、AI等技术驱动的解决方案出海[31] 出海50指数 - 国投证券与同花顺联合推出的出海50指数，2025Q1营收增速及归母净增速分别达11.70%和15.95%，ROE达16.45%，显著高于全A水平[32] - 当前占机构仓位约19%，与内需茅指数峰值时占机构仓位30%、总市值20%相比，仍有增仓空间[32]

核心观点 - 京沪政策边际放松 基本面延续磨底 建议关注地产板块博弈机会 [1][3][45] - 行业评级维持"优于大市" [1][5] 行业基本面状况 - 2025年1-7月全国商品房销售额49,566亿元 同比下降6.5% 降幅较1-6月扩大1.0个百分点 [1][11] - 2025年1-7月商品房销售面积51,560万平方米 同比下降4.0% 降幅较1-6月扩大0.5个百分点 [1][11] - 7月单月商品房销售额5,325亿元 同比下降14.1% 销售面积5,709万平方米 同比下降7.8% [11] - 7月商品房销售额和销售面积分别相当于2019年同期的43%和44% 创2022年以来历史同期新低 [1][11] - 2025年1-7月新建商品房销售均价9,613元/平方米 同比下降2.6% 降幅较1-6月扩大0.5个百分点 [2][15] - 7月单月新建商品房销售均价9,326元/平方米 同比下降6.8% 降幅较6月扩大1.1个百分点 [15] 城市维度价格表现 - 2025年7月70城新建商品住宅销售价格同比下降3.4% 降幅较6月收窄0.3个百分点 已连续9个月收窄 [2][15] - 70城新房销售价格环比下降0.3% 降幅与6月持平 一线城市环比跌幅小幅收窄 二线城市跌幅扩大 三线城市跌幅持平 [2][15] - 70城二手住宅销售价格同比下降5.9% 降幅较6月收窄0.2个百分点 已连续10个月收窄 [2][15] - 70城二手房价环比下降0.5% 降幅较6月收窄0.1个百分点 但一线城市环比跌幅1.0%继续扩大 已连续3个月超过二三线城市 [2][15] 政策动向 - 北京于8月8日放松限购政策 符合条件的家庭五环外不限购 成年单身人士视为家庭 [3][35] - 上海于8月25日放松限购政策 符合条件的家庭外环外不限购 成年单身人士视为家庭 [3][39] - 上海同时调整商贷利率 首套房房贷取消利率下限 不再区分首套房与二套房 [3][39] - 一线城市后续仍有需求端放松空间 [3][39] 板块表现 - 房地产板块自上期策略报告发布至今上涨11.3% 跑赢沪深300指数0.3个百分点 [3][40] - 在31个行业中排名第16位 [3][40] - 剔除亏损企业后 板块2025年动态PE为19.8倍 [3][40] 投资建议 - 建议关注地产板块博弈机会 [3][45] - 9月推荐中国金茂 华润置地 招商蛇口 滨江集团 绿城中国 [3][45] 重点公司盈利预测 - 中国金茂(0817 HK): 总市值179亿元 2025年预测EPS 0.14元 动态PE 10.2倍 [4] - 华润置地(1109 HK): 总市值1,979亿元 2025年预测EPS 4.18元 动态PE 7.3倍 [4] - 招商蛇口(001979 SZ): 总市值817亿元 2025年预测EPS 0.72元 动态PE 12.6倍 [4] - 滨江集团(002244 SZ): 总市值320亿元 2025年预测EPS 1.01元 动态PE 10.2倍 [4] - 绿城中国(3900 HK): 总市值231亿元 2025年预测EPS 1.55元 动态PE 6.4倍 [4]