报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对2025年3月24日至3月28日绿色债券周度数据进行跟踪，涵盖一级市场发行、二级市场成交及估值偏离度前三十位个券情况 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 一级市场发行情况 - 本周银行间及交易所市场新发行绿色债券15只，合计规模约167.81亿元，较上周增加14.86亿元 [1] - 发行年限多为2年、3年；发行人性质多样；主体评级多为AAA、AA+、A+、AA级；发行人地域涉及多省市；发行债券种类有中期票据、一般公司债、私募公司债 [1] 二级市场成交情况 - 本周绿色债券周成交额合计566亿元，较上周增加31亿元 [2] - 分债券种类，成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债，分别为263亿元、194亿元和75亿元 [2] - 分发行期限，3Y以下绿色债券成交量最高，占比约75.81% [2] - 分发行主体行业，成交量前三为金融、公用事业、综合，分别为226亿元、98亿元和22亿元 [2] - 分发行主体地域，成交量前三为北京市、天津市、广东省，分别为177亿元、60亿元和54亿元 [2] 估值偏离度前三十位个券情况 - 本周绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交幅度和比例均大于溢价成交 [3] - 折价个券方面，折价率前二为22万科GN003（-0.8390 %）、21抚投绿债01（-0.6348 %），主体行业以建筑和公用事业为主，地域以广东省、江西省居多 [3] - 溢价个券方面，溢价率前三为22万科GN001（0.8079%）、25南电GN002（0.7385%）和鲲鹏19A2（0.3910 %），主体行业以金融、公用事业为主，地域以广东省、江苏省、北京市居多 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周转债市场继续调整，中证转债指数跌幅低于中证全指，2025 年开年以来中证转债涨幅高于中证全指，本周转债分化明显，展望后市，债券市场趋稳，权益市场或有调整压力，转债市场后续仍可能有不错表现 [1][4] 各目录总结 市场行情 - 本周（2025 年 3 月 24 日至 28 日）转债市场继续调整，中证转债指数涨跌幅为 -0.2%（上周 -1.37%），跌幅低于中证全指（-1.28%），2025 年开年以来，中证转债涨幅 3.64%，中证全指涨幅 2.49% [1] - 分平价看，超高、高、中、低、超低平价券本周涨跌幅分别为 -1.22%、-1.54%、-0.61%、-0.32%、-0.03%，超低平价券跌幅最小 [1] - 分评级看，高、中、低评级券本周涨跌幅分别为 -0.03%、-0.71%、-0.81%，高评级券跌幅最小 [1] - 分转债规模看，大规模、中规模、小规模转债本周涨跌幅分别为 0.45%、-0.09%、-1.56%，大规模转债上涨，中、小规模转债下降 [2] - 分行业看，涨幅排名前 30 的可转债主要来自化工、机械设备、家用电器；跌幅居前 30 只主要来自电气设备、机械设备、汽车等 [2] 转债价格、平价和转股溢价率情况 - 截至 2025 年 3 月 28 日，存量可转债 490 只（上周末 492 只），余额 6864.65 亿元（上周末 6882.52 亿元） [3] - 转债价格均值 121.56 元（上周 122.79 元），分位值 80.39%（上周 85.59%），分位值继续下降 [3] - 转债平价均值 95.55 元（上周 97.30 元），分位值 79.77%（上周 86.83%） [3] - 转债转股溢价率均值 26.93%（上周 25.39%），分位值 55.64%（上周 50.26%），本周有所提升，中平价可转债转股溢价率为 23.34%（上周末 23.67%），高于 2018 年以来中平价转债转股溢价率的中位数（19.48%） [3] 可转债表现和配置方向 本周转债市场继续调整，中证转债指数跌幅低于中证全指，2025 年开年以来中证转债涨幅高于中证全指，本周转债分化明显，展望后市，债券市场趋稳，权益市场或有调整压力，转债市场后续仍可能有不错表现 [4] 转债涨幅情况 - 本周涨幅排名前 15 的转债中，回盛转债涨幅 36.72%居首，正股回盛生物涨幅 100.16%；永贵转债涨幅 24.16%，正股永贵电器涨幅 -7.53%等 [21]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 石墨设备化学性能稳定，氯碱工业为最大应用领域，全球 PVC 市场规模预计从 2024 年 465.7 亿美元增至 2032 年 698.6 亿美元，CAGR 达 5.20%，印度需求增长推动本土产能建设，为石墨设备带来增量需求 [4] - 石墨材料市场增长强势，高端化趋势明显，全球石墨市场规模预计从 2024 年 156.7 亿美元增至 2030 年 364 亿美元，CAGR 达 15.1%，特种石墨在高端领域渗透率提升 [4] - 公司业务多轮驱动，海外拓展与技术创新共促增长，合成炉国内市占率第一，换热器扩产项目预计 2025 年投产，海外订单预计对 2025 年业绩产生重大影响，自研技术使石墨代钢未来可期 [4] - 星球转债后市存在正股、转股溢价率“戴维斯双击”的可能性，值得持续关注 [4] 根据相关目录分别进行总结 星球转债正股分析 石墨设备下游应用广泛，海外需求增长带动石墨设备市场发展 - 石墨设备以石墨材料为基材，具有耐腐蚀等特点，是化工防腐设备理想材料，主要类型有换热器、合成炉等，下游主要应用于氯碱等领域，氯碱是最大应用领域 [8][9][11] - 氯碱工业产品包括烧碱、液氯、PVC 等，PVC 应用广泛，市场规模预计从 2024 年 465.7 亿美元增至 2032 年 698.6 亿美元，CAGR 达 5.20% [12][15] - 印度是 PVC 主要进口国，建筑业增长带动 PVC 需求提升，但其对进口 PVC 实施监管措施，将促使本土 PVC 供应链建设提速，为石墨设备市场带来积极影响 [16][21] 石墨材料市场增长强势，高端化趋势明显 - 受益于电动汽车行业需求激增，全球石墨市场预计从 2024 年 156.7 亿美元增长至 2030 年 364 亿美元，CAGR 为 15.1%，石墨是锂离子电池主要负极材料，耐火材料是最大下游市场 [24] - 石墨材料高端化趋势明显，特种石墨物化性质良好，在多个领域有广泛应用，2024 - 2029 年特种石墨市场预计以 9.24%的 CAGR 增长 [29][31] - 我国企业争先进入等静压石墨材料赛道，等静压石墨性能优异，应用于多个高端领域，但我国企业产能与海外龙头有差距 [38][42] “材料 + 设备 + 系统 + 维保”四位一体，综合布局打造协同效应 - 公司是全球石墨化工设备主要供应商，产品包括石墨材料、设备等，用途广泛，市场涉及多个细分领域，公司向产业链上下游拓展，成立多家子公司 [44][45][46] - 公司营收和归母净利润增长，2024 年营收受下游市场需求疲软影响下滑，归母净利润因原材料成本下降和降本增效成果明显而部分产品毛利率提升，原材料自供比例在 90%以上 [48][50][52] - 换热器、合成炉、塔器是主要收入来源，三者收入合计占比约 60%，2024 年毛利率因原材料价格下降和合成炉订单增长而回升 [56] 公司业务多轮驱动，海外拓展 + 技术创新共促增长 - 公司石墨合成炉国内领先，2017 - 2021 年市占率位居中国第一，综合技术达国际先进水平，实现进口替代，目前进入更换高峰期，预计 2025 年带来更多出货量 [60][63] - 石墨换热器市场规模预计增长，2023 年全球市场规模为 30.8 亿美元，2024 - 2030 年 CAGR 为 9%，公司换热器产能释放有望贡献新增量 [65][68] - 公司积极拓展海外市场，计划未来 3 - 5 年实现国内外同等营收水平，2022 年与印度 Mundra 签订 2.99 亿元订单，预计对 2025 年业绩产生重大影响 [70] - 公司拥有多项核心技术，自主研发的高纯超导热石墨换热块及密封结构提升了设备性能，浸渍剂技术提升了石墨材料性能 [71][72] 星球转债转股溢价率分析 - 星球转债起息时间为 2023 年 7 月 31 日，上市时间为 2023 年 8 月 22 日，转股期从 2024 年 2 月 5 日起，目前转换价值接近 128.3 元，转股溢价率 5.5%，进入强赎计数阶段 [73] - 市场尝试交易强赎顶以上区域对溢价率有积极影响，后市正股波动对转股溢价率影响力下降，星球转债自然转股可能是解决转债的最优路径，强制赎回概率较低，存在“戴维斯双击”可能性 [74] - 星球转债发行人主营石墨设备研发、生产、销售及维保服务，营收弹性与下游领域景气度相关，需求端有长期支撑逻辑，需警惕原材料价格反弹 [74][75]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年3月27日二季度地方债发行已披露计划总计16206亿元 新增一般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债、未披露类型再融资债占比分别为5%（744亿元）、21%（3457亿元）、44%（7078亿元）、18%（2836亿元）、13%（2091亿元） [2] 根据相关目录分别进行总结 分月度情况 - 四、五、六月地方债发行计划占比分别为37%（6070亿元）、29%（4651亿元）、34%（5484亿元） [2] - 各月新增专项债占比分别为31%（2167亿元）、35%（2497亿元）、34%（2414亿元） [2] 分地区情况 - 二季度地方债发行计划从高到低分别为山东省1917亿元、浙江省1682亿元、安徽省1288亿元等 [3] - 二季度新增专项债发行计划从高到低分别为浙江省1530亿元、山东省935亿元、广西768亿元等 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月信用债发行遇冷，取消或推迟发行规模超300亿元，直接原因是利率债收益率上行推高成本、地方债供给前置和货币政策宽松预期减弱致资金面紧张，深层次反映市场对经济基本面和政策预期分歧等，阶段性调整后融资仍有望回暖；3月21日中证登推出三项举措，从多维度发力优化市场环境，与证监会方案形成政策接力，促进信用债市场高质量发展；美联储维持基准利率不变，放缓缩表节奏，其政策影响国内货币政策和中美利差，若美债收益率下行或为国内货币政策创造空间 [4][11][12][13][19] 根据相关目录分别进行总结 市场热点 - 信用债发行“遇冷”，今年取消或推迟发行规模超800亿元，同比增约2.1倍，3月超300亿元且一级市场净融资连续三周为负；直接动因是利率上行及市场波动加剧，年初以来利率债收益率大幅回调带动信用债一级发行利率上升，发行人主动推迟或取消发行意愿上升，地方债供给前置与货币政策宽松预期收敛加剧资金面紧张；深层次反映市场对经济基本面和政策预期分歧、“股债跷跷板”效应及机构赎回压力传导；阶段性调整后信用债融资有望回暖 [11][12] - 3月21日中证登出台三项举措，允许信用债ETF试点开展交易所质押式回购，增加对信用债ETF需求，促进信用债流动性和交易热度提升，与证监会方案形成政策接力；拓宽受信用保护债券回购范围，放宽发行人主体评级要求至AA级，释放信用保护工具风险缓释效能，支持民营企业融资；暂免部分债券登记结算费用，减免绿色债、科创债及民企债发行人服务费，降低企业融资成本和市场交易摩擦，凸显政策对“双碳”目标与科技创新的倾斜支持 [13][14][15][16] - 3月20日美联储维持联邦基金利率目标区间在4.25%-4.5%不变，连续第二次暂停降息，声明强调“经济前景不确定性增加”，同步放缓缩表步伐；其政策“两难”加剧经济前景不确定性，既需防范通胀又需警惕影响经济增长；当前国内经济复苏依赖政策支持，美联储政策制约中国宽松力度，若其转向宽松国内降息空间或打开；议息会议后美债收益率回落，中美利差阶段性收窄，资本外流压力趋缓，若未来美联储降息周期落地，有望为国内货币政策提供空间 [17][18][19] 宏观数据 - 1-2月我国外贸进出口增速回落，出口5399.41亿美元，同比增速2.3%，较前值减少8.4个百分点；进口3694.26亿美元，同比增速由正转负为-8.4%，较前值减少9.4个百分点；贸易顺差1704.15亿美元，同比增长36.8%，较前值减少3.5个百分点；出口端受春节时点差异和美方加税措施影响，进口端农产品和原材料进口成主要拖累项，我国反制关税也抑制进口增速 [6][20][21] 货币市场 - 上周央行通过公开市场操作净投放资金3791亿元，开展14117亿元7天逆回购操作，同期有5256亿元7天逆回购、3870亿元MLF和1200亿元国库现金定存到期；各期限质押式回购利率涨跌互现，14天和21天期分别上行23bp和2bp，其余下行4-10bp；3月期、1年期Shibor较前一期分别下行4bp和3bp，利差收窄至1bp以内，利率短期倒挂情况缓和 [7][23][24] 信用债一级市场 - 上周信用债发行持续升温，发行规模3322.25亿元，较前一期增加622.98亿元，日均发行规模664.45亿元，较前一期增加124.60亿元，取消发行规模94.50亿元，较前一期减少58.65亿元 [28] - 分券种看，除公开发行公司债发行规模减少外，其余券种发行规模均增加，中期票据发行规模增加288.46亿元增幅最大 [28][29] - 分行业看，基础设施投融资行业发行规模1664.48亿元，较前一期增加434.84亿元，产业债发行规模1543.70亿元，较前一期增加559.41亿元，综合和电力生产行业发行规模靠前，分别为422.30亿元和246亿元；基础设施投融资行业融资规模为净流入330.05亿元，产业债多数表现为融资净流出，化工和煤炭行业融资净流出规模较大，分别为153.52亿元和123亿元 [28][33] - 发行成本方面，除1年期AAA级和3年期AA级债券平均发行利率小幅上行1bp外，其余各等级期限债券平均发行利率均下行，幅度在2-12bp之间 [38] 信用债二级市场 - 上周债券二级市场现券交易额为95381.24亿元，交投降温，日均现券交易额较前一周减少525.95亿元至19076.25亿元 [42][43] - 利率债方面，国债与国开债收益率多数上行，变动幅度最大为6bp，10年期国债收益率上行5bp至1.85%；信用债收益率长短分化，1-5年期信用债收益率普遍下行1-12bp，7年期及以上信用债收益率普遍上行1-6bp [42][45][46] - 信用利差方面，AAA等级各期限信用利差多数收窄，幅度在1-13bp之间；评级利差方面，各期限等级利差多数走扩，变动幅度在1-4bp之间 [49]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年3月下旬单只国债发行规模明显增加或为后续特别国债供给留出空间，不排除4月特别国债落地发行可能，可能4月先集中补充资本，5月开始逐月陆续发超长期特别国债 [1][6] - 地方债与国债较少同时大幅放量，多为此消彼长 [1][6] - 后续货币政策预计从量的角度配合财政政策，通过货币政策工具提供流动性支持，条件具备时可重启国债买卖 [1][6] - 2025年开年以来国债净融资速度快于往年，与积极财政政策相符合 [1][15] - 2025年市场需习惯单只国债发行规模较往年大的现象，单只附息国债发行规模预计在1045 - 1406亿元之间 [1][18][22] 根据相关目录分别进行总结 特别国债发行情况 - 2025年3月15日财政部发行2年期国债1674.5亿元，为主要期限单只附息国债发行规模历史最大值，3月发行的3年、5年、7年期附息国债单只规模均处高位 [5] - 2020年以来有三次国债增量供给，分别是2020年1万亿元抗疫特别国债、2023年增发1万亿元国债、2024年1万亿元超长期特别国债 [5] 月度平均发行规模 - 三次国债增量供给前月度平均发行规模大幅升高，持续时间分别为3个月、1个月、1个月，且增量供给前一个月月度平均发行规模均创历史最高值 [1][6] - 2025年3月附息国债月度平均发行规模较2月大幅升高，接近但未突破历史最高值 [1][6] 净融资进度 - 2020年1 - 2月国债净融资进度慢于2018、2019年同期，3月开始加速，6月17日净融资进度达33%，高于2018、2019年同期 [13] - 2023年Q1国债净融资进度与2021、2022年接近，4月开始加速，10月24日净融资进度达87%，高于2021、2022年同期 [13] - 2024年1月至2月中旬国债净融资速度与2022、2023年接近，2月下旬开始加速，5月16日净融资进度达22%，略低于2023年同期 [13] - 2025年开年以来国债净融资速度快于往年，截至3月27日达30%，2023年、2024年同期仅为9%、15% [1][15] 单只附息国债发行规模 - 赤字率从3%提高到4%，中央财政赤字从3.34万亿元提高到4.86万亿元，环比增加1.52万亿元 [1][18] - 中央财政赤字加大时国债发行只数未大幅增加，实际发行只数与计划发行只数基本符合，单只国债发行规模逐步加大正常 [22] - 测算2025年单只附息国债发行规模在1045 - 1406亿元之间，参考2024年情况为1406亿元，较2024年实际增加近400亿元 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 根据相关目录分别进行总结 政府债务发行情况 - 国债净融资+新增地方债发行第12周（3/17 - 3/23）2200亿，第13周（3/24 - 3/30）4068亿；截至第12周广义赤字累计2.2万亿，进度18.3%，超去年同期[1][7] - 国债第12周净融资1819亿，第13周2450亿；截至第12周累计超1.2万亿，进度18.4%，远超过去五年同期；全年国债净融资合计6.66万亿，2025年中央赤字4.86万亿，安排特别国债1.8万亿[8] - 新增一般债第12周39亿，第13周290亿；2025年地方赤字8000亿，截至第12周累计2466亿，进度30.8%，超过去年同期[9] - 新增专项债第12周342亿，第13周1327亿；2025年安排4.4万亿，截至第12周累计6953亿，进度15.8%，超过去年同期；特殊新增专项债已发行1172亿，土地储备专项债已发行424亿；二季度发行计划已披露1.45万亿，含572亿新增一般债和6627亿新增专项债[1][14] - 特殊再融资债第12周921亿，第13周1334亿；截至第12周累计1.2万亿，发行进度60%[2][23] - 城投债第12周净融资130亿，第13周预计 - 500亿；截至本周余额约10.7万亿[2][25] 基础数据 - 中债综合指数252.0，中债长/中短期指数245.4/209.1，银行间国债收益(10Y)1.83，企业/公司/转债规模(千亿)68.5/24.3/7.1 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 站在3月底展望4月，投资者对短端乐观程度高于长端，对信用品种关注度环比抬升，加仓倾向环比上月边际下降 [1] - 投资者对4月债市有四点主流预期，包括短端乐观、降准降息预期下降、国债收益率区间中性震荡、实操想法中性且加仓意向下降 [1] 根据相关目录分别进行总结 投资者更偏好短债 - 2025年3月26日发布债市调查问卷，截至当晚9点收到568份有效问卷，涵盖各类机构和个人投资者 [6] - 投资者对短端乐观程度高于长端，对信用品种关注度环比抬升；降准降息预期环比上月下降，主流看法是二季度降准、下半年降息；多数投资者对10年和30年国债收益率运行区间判断中性，行情预计震荡；实操层面想法中性，加仓意向环比下降 [8] 各问题调查结果总结 - **10年国债收益率**：多数投资者认为下限集中在1.70%-1.80%，上限可能在1.80%-1.90%，判断近似3月的1.70%-1.90%区间 [9] - **30年国债收益率**：多数投资者认为下限在1.90%-2.0%，上限在2.00%-2.20%，判断以区间震荡为主，未显著脱离3月的1.90%-2.15%区间 [10] - **二季度经济走势**：投资者看法分歧大，整体保守，乐观者少，二季度经济复苏节奏需逐月确认 [14] - **降准降息时间**：投资者普遍认为二季度降准有望落地，对4月落地期望接近40%；相比于上月，降息预期下降，落地时点延迟 [17] - **MLF创新式续作影响**：投资者普遍认为可理解为结构性降息，利好影响短期且已反应完毕 [18] - **4月债券市场行情**：投资者更偏乐观，对短端乐观程度高于长端，可能因短端调整充分、资金面均衡 [22] - **债市操作建议**：多数投资者实操层面较为中性，合适点位加仓和保持仓位稳定是主流观点，加仓倾向环比下降 [24] - **4月看好债券品种**：投资者对利率品种倾向性较高，对信用倾向性环比抬升，对短端品种倾向性高于长端 [28] - **4月债市定价主线**：央行货币政策态度和资金面走势是投资者最关注因素，对国内基本面、政府债发行关注程度边际抬升 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年1 - 2月规模以上工业营业收入同比增长2.8%，利润总额同比增长 - 0.3%；2月规上工业利润总额同比增长 - 0.3% [2] - 从量、价、利润率拆分看，量、价以稳为主，营收利润率下跌 [3] - 行业分化显著，制造业表现亮眼，“两新”政策发力，装备制造业、原材料制造业向上拉动，不同所有制企业恢复节奏分化 [4] - 价格端起稳，企业补库与加杠杆意愿提升 [6] - 1 - 2月实体经济基本维持2024年11月以来平稳走势，两会给出2025年全年实际经济增速目标在5%左右，名义经济增速目标在4.9%；债券具备较好介入条件，特别是短端，股债性价比趋势上偏向债券，权益风格逐步转为价值占优 [7] 根据相关目录分别进行总结 工业企业利润当月降幅收窄 - 量的方面，1至2月全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，环比12月回落0.3个百分点 [3] - 价格方面，PPIRM从2024年1月开始止跌企稳，连续3个月维持在 - 2.3%；PPI连续4个月保持回升趋势，2月为 - 2.2%；季节性因素导致2月CPI同比增速由涨转跌 [3] - 利润率方面，2月当月全行业营收利润率为4.5%，同比下降0.14pct，12月同比增0.3pct [3] 行业分化显著，“两新”政策发力，装备制造业、原材料制造业向上拉动 - 制造业利润同比增长4.8%，前值1.6%；高技术制造业和装备制造业成主要驱动力，如汽车制造业利润增长11.7%，智能消费设备制造业利润增长125.5%，交通设备制造业增长88.8% [4] - 黑色金属开采、煤炭开采、非金属矿物等基础原材料因价格持续下跌大幅亏损；计算机/通信设备制造业下降9.4%；消费品制造业增速普遍减弱，或受关税政策波动影响，居民收入 - 消费链条改善有待时日 [4] - 不同所有制企业恢复节奏分化，国有企业利润累计同比回正为2.1%，前值 - 4.6%，私营企业利润同比下降9.0%，前值0.5% [4] 价格端起稳，企业补库与加杠杆意愿提升 - 库存方面，产成品存货增速自5月以来持续下降，2月为4.2%，前值3.3% [6] - 规模方面，工业企业负债增速反弹，2月为5.4%，前值4.8% [6] 资产配置观点 - 1 - 2月实体经济基本维持2024年11月以来平稳走势，两会给出2025年全年实际经济增速目标在5%左右，名义经济增速目标在4.9% [7] - 始于1月中（1月13日当周）的扩表已于2月中（2月17日当周）结束，横跨春节共计6周，资金面配合程度不强，期限利差大幅压缩，扩表末端、缩表初端风险偏好提升超出预期 [7] - 实体部门负债增速或在2至4月间形成双顶，对应债务供给基本见顶；资金面进一步收紧概率微乎其微；从供需两方面考虑，债券具备较好介入条件，特别是短端；短期可能有震荡，股债性价比趋势上偏向债券，权益风格逐步转为价值占优 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债券攻防属性非静态绝对，受市场利率周期、机构交易行为等外部因素及债券久期、资质等内在属性影响 [67] - 防守性跨周期延续能力高于进攻性，攻防属性轮动遵循特定传导链条，且与市场周期强相关 [68][69][70] - 机构交易行为是影响债券攻防属性动态变化的重要外部驱动力，不同机构交易策略不同，持仓结构差异也会导致同类债券攻防属性分化 [72][73][74] - 债券攻防属性是内在特征与市场环境共振结果，不同久期和资质债券攻防属性有差异 [75][76] 根据相关目录分别进行总结 一以贯之：债券攻防的稳定性差异 - 选取近半年数据，根据10Y国债收益率划分三轮牛熊市阶段，筛选出24973只符合条件债券 [14] - 按历史分位数对债券攻防性排序划分档次，评级为“4”和“5”代表属性强，“1”和“2”代表属性弱 [15] - 防守性比进攻性稳定，进攻性强债券在第二轮和第三轮占比降至9%和1%，防守性强债券占比在第二轮降为13%后保持不变 [20] - 进攻性受债市影响大，保持第一轮进攻性属性的债券在第二轮和第三轮占比有波动，牛市和熊市中债券攻防性有轮动规律 [23][26] 各从所好：调整期机构交易行为分析 - 统计基金、证券、理财和保险在三轮牛熊市的信用债净买入量及对不同久期债券净买入量，机构交易行为影响债券收益率和攻防性 [27][28][41] - 理财和保险在熊市倾向净买入，基金和证券倾向卖出，机构交易幅度大会加深债券收益率上行幅度 [29][30] - 保险偏好长期限债券，理财偏好短期限债券，基金主要卖出短期限债券，证券主要卖出长期限债券 [31][34] - 部分债券久期和评级相同但攻防性相反，持有机构交易行为会影响债券攻防性，债市波动也会影响机构交易行为 [36][39][41] 攻防异态：债券属性的多维度剖析 - 根据债券攻防属性将其分为四个象限，划分长久期和短久期债券，对债券隐含评级赋分衡量资质 [42] - 债券攻守属性难兼备，进攻性强、防守性弱和进攻性弱、防守性强的债券占比达78%，进攻性弱、防守性强的债券属性较稳定 [50][51] - 短久期债券防守属性明显，长久期债券进攻属性明显但受债市影响波动大 [55] - 防守性和剩余期限负相关、和债券资质正相关，进攻性和剩余期限正相关、和债券资质负相关 [60][63] 总结 - 债券攻防属性是市场波动与资产定价机制作用结果，受内外部因素影响，2024年以来债市分化，攻防属性具相对性和阶段性 [67] - 防守性跨周期延续能力强，攻防属性轮动遵循传导链条，与市场周期强相关 [68][69][70] - 机构交易行为影响债券攻防属性，不同机构交易策略和持仓结构差异导致债券攻防属性分化 [72][73][74] - 债券攻防属性是内在特征与市场环境共振结果，不同久期和资质债券攻防属性有差异 [75][76]