海外市场与宏观环境 - 海外对流动性和AI泡沫的担忧加剧，全球主要风险资产大幅下跌[2] - 英伟达公布超预期业绩后，美股高开低走，纳斯达克指数振幅高达4.89%，英伟达盘初涨5%但收跌3%[2][6] - 比特币一度跌破82000美元，日内跌幅超过9%，创4月7日以来新低[2][6] - 美国9月非农就业数据超预期，但失业率连续三个月上升至4.4%[2][7] - 美联储12月按兵不动的概率升至67.1%，一周前为55.6%，一个月前仅为1.7%[2][7][9] - 美联储理事库克警示私募信贷风险，可能给金融体系带来压力[8] A股市场与投资机会 - A股近期缺乏持续性主线，部分机构年内已获较大盈利，四季度或更倾向于稳健[2][5] - 中期看，经济转型牛市的驱动（人工智能科技革命和推动再通胀）大方向未改，牛市并未结束[2][5] - 近期外部影响可能正在为牛市构建难得的布局机会[2][5] - 投资建议短期内关注红利板块，同时跟踪科技板块的布局机会，外部环境企稳后春季行情或提前演绎[3] 行业与技术动态 - 市场对AI泡沫的担忧聚焦于美国AI产业的开支透支，而非否定AI技术本身的发展价值[4][10] - 全球人工智能产业仍在快速发展，如阿里千问APP和谷歌Gemini 3大模型的突破，中长期趋势未改[4][10] - 中日对峙持续紧张，日本首相高市早苗回绝中国要求，中方表示可能采取反制措施[4][10] - 中航证券军工组认为全球地缘动荡推动国防需求升级，迪拜航展展示中国军工实力，军贸市场有望成为行业新增长动力[4][11][12]

国七排放标准与市场影响 - 国七标准预计2027年发布，2029年实施，被称为“史上最严环保法规”，旨在更严格控制污染物和温室气体排放[3] - 国七标准下柴油发动机氮氧化物排放量需低于30mg/km，较国六标准降低60%[3] - 国七阶段尾气后处理系统单车价值量较国六提升约50%，催化剂、封装和电控系统占据80%以上份额，预计整体市场规模将突破千亿元[4] - 燃油乘用车需新增核心部件EHC，GPF需结构性升级，三元催化器体积和贵金属用量需增加[4] - 柴油商用车需增加紧耦合SCR、双尿素喷射系统、ASC以及T8/T9氮氧化物传感器，DPF和SCR也需升级[4] 技术路径与增量市场 - 混动车型采用小型化方案，增加小功率EHC，优化TWC和GPF[4] - 尾气后处理系统是最大增量市场，通过催化转化和过滤捕集等技术降低有害排放[26] - 催化单元是系统核心，由催化载体和催化剂涂层组成，活性组分为铂、钯、铑等贵金属[27] 受益公司与投资标的 - 艾可蓝针对国七标准已开展预研和开发工作，拥有尾气后处理四大核心技术[5] - 中自科技主要产品为各类汽油车、柴油机等尾气净化催化剂[5]

债市现状与特征 - 债市进入超低波震荡状态，10年期国债活跃券收益率持稳于1.81%，未脱离1.80%的中枢水平[1][10][21] - 利率债成交活跃度显著下滑，10年期国债和国开债活跃券单日成交笔数较10月中下旬高点几乎砍半，分别降至300-400笔和1000-1500笔[2][15][23] 资金与配置行为 - 增量资金缺乏，存款脱媒资金流向理财（三季度规模增1.43万亿元）和保险（规模增1.23万亿元），但二者均压降债券配置[2][22] - 保险资金债券投资占比由49.3%下滑至48.5%，为12个季度以来首次压降，股票持仓占比由8.8%升至10.0%[2][22] - 理财规模在11月17-21日环比下降302亿元至33.60万亿元，部分因含权产品净值回撤（周内最大回撤幅度升至17bp）[35][41] 机构策略与久期水平 - 利率债基久期处于风险厌恶水平，稳定模型（3.48年）和灵敏模型（3.78年）久期分别位于2025年初以来9.8%和33.1%的分位数[3][29] - 公募基金交易重心转向信用债，11月以来净买入信用债1070亿元，仅净买入利率债33亿元[23] 市场预期与风险 - 债市主线博弈赎回费率新规和降息预期，但降息预期推迟，市场缺乏下行催化剂，短期以震荡为主[4][29] - 政府债供给加快，下周（11月24-28日）计划发行4866亿元，净缴款2337亿元[73] - 风险提示包括货币政策、流动性及财政政策可能出现超预期调整[6][91]

市场表现与数据 - 截至2025年11月21日当周，北证50指数下跌9.04%，同期沪深300指数下跌3.77%，创业板指数下跌6.15%，科创50指数下跌5.54%[4] - 北证A股成分股数量为284只，平均市值29.02亿元，本周日均成交额179.15亿元，较上周下降16.21%，区间日均换手率为4.31%，环比下降0.21个百分点[4] - 北证A股当前市盈率为68.20倍，低于科创板的186.34倍，但高于创业板(66.81倍)、深证主板(38.19倍)和上证主板(13.57倍)，呈现结构性估值分化[25] - 本周北交所个股表现分化显著，大鹏工业周涨幅达1211.11%，北矿检测周涨幅289.55%；而路桥信息周跌幅为23.20%，泰鹏智能周跌幅19.81%[21] 行业与政策动态 - 2025年1-10月证券交易印花税收入1629亿元，同比增长88.1%，反映资本市场交易活跃；同期一般公共预算收入18.65万亿元，同比增长0.8%[9] - 2025年1-10月汽车制造业固定资产投资同比增长17.5%，10月汽车制造业增加值同比增长16.8%，新能源汽车生产1267.2万辆，同比增长28.1%[10] - 人民银行将构建中阿跨境支付合作监管框架，实现两国快速支付系统互联，以提升跨境支付效率和服务水平[14] - 广东省发布数字经济新三年方案，目标到2027年数字经济核心产业增加值占GDP比重超16%，人工智能核心产业规模超4400亿元[13] 投资策略与风险 - 投资建议关注稀缺龙头及高景气题材个股，重点布局机器人、商业航天、低空经济、储能、锂电材料、固态电池、液冷等方向[4] - 风险提示包括政策风险（制度推进不及预期）、流动性风险（市场情绪转向）和外部环境波动风险（地缘政治等因素）[26]

国内宏观政策 - 国常会部署增强消费品供需适配性，强调通过人工智能赋能重点行业以拓展新消费增量[2][10] - 5000亿元新型政策性金融工具资金已全部投放完毕，用于支持重点领域项目[3][12] - 国家发改委累计向证监会推荐105个基础设施REITs项目，其中83个已上市，发售基金总额2070亿元，预计带动新项目总投资超1万亿元[3][12] - 财政部部长表示“十五五”期间将合理确定赤字率和举债规模，以提高财政政策效能[3][14] - 地产政策聚焦城市更新，包括上海推动“好房子”建设和成都优化存量资源利用等措施[3][15][16] - 中金公司宣布将通过换股方式吸收合并东兴证券和信达证券，以建设一流投资银行[4][18] 海外宏观政策 - 美联储12月降息概率波动剧烈，会议纪要显示官员意见分歧，概率从30%升至70%[5][23] - 日本政府推出新经济刺激计划，重点缓解生活成本压力并加大投资，敦促央行维持低利率[24][26] - 美国政府结束持续43天的停摆，特朗普称停摆导致损失1.5万亿美元[26] - 多数海外股指在11月第三周下跌，标普500指数下跌1.95%，日经225指数下跌3.48%[27]

宏观经济与政策 - 1-10月全国一般公共预算收入186,490亿元，同比增长0.8%，税收收入增长1.7%至153,364亿元[12] - 1-10月全国一般公共预算支出225,825亿元，同比增长2.0%，中央本级支出增长6.3%[12] - 1-10月全国政府性基金预算收入下降2.8%至34,473亿元，但支出增长15.4%至80,892亿元[14] - 11月LPR连续6个月保持不变，1年期3.0%，5年期以上3.5%[22] - 10月全社会用电量同比增长10.4%至8,572亿千瓦时，第三产业用电量增长17.1%[26] 区域经济（河南） - 10月末河南省本外币贷款余额92,937.1亿元，同比增长5.9%，存款余额117,144.7亿元，增长8.5%[37] - 河南省前三季度社会融资规模增量7,316.5亿元，同比下降14.5%[38] - 前10个月河南省民营企业进出口连续10个季度增长，10月单月503亿元创纪录[40] 债券市场 - 本周央行净投放4,340亿元，DR007利率为1.44%[52] - 2025年截至11月21日，国债累计发行量同比增长19%，地方政府债增长27%[53] - 本周河南省债券净融资额48.24亿元，总发行量124.04亿元[58] 股票市场 - 全球主要股指普跌，深证成指周跌5.13%，恒生指数跌5.09%[66] - A股行业表现分化，银行板块跌幅最小（-0.89%），电力设备板块跌幅最大（-10.54%）[75] - 机构资金净流出医药生物（-321.54亿元）、电子（-503.19亿元）和电力设备（-653.02亿元）板块[78] - 北证50指数周跌9.04%，市盈率42.75倍，周成交金额895.73亿元[90] 券商板块 - 券商板块（证券Ⅱ）周跌4.93%，跑输沪深300指数1.16个百分点[99] - 券商板块平均市净率（P/B）为1.45倍，27家公司低于行业均值，2家公司跌破净资产[103]

国内经济与用电量 - 10月全社会用电量8572亿千瓦时，同比增长10.4%[3] - 第一、二、三产业和城乡居民用电同比增速分别为13.2%、6.2%、17.1%、23.9%[3] - 第三产业和城乡居民用电合计拉动全社会用电量增长5.9个百分点[5] - 江西、浙江、上海10月居民生活用电量同比分别增长65.9%、63.2%和47.0%[5] - 10月全国城镇16-24岁劳动力失业率为17.3%，25-29岁为7.2%，30-59岁为3.8%[13] 国际市场与政策 - 9月美国非农就业人口增长11.9万人，是预期5.1万人的两倍多[7] - 9月美国失业率达4.4%，创2021年10月以来最高[7] - 11月21日日本10年国债收益率上行至1.8%，创2008年以来新高[3] - 2024年日本对华水产品出口额约61亿日元，较2022年871亿日元跌幅超90%[10] 国内市场动态 - 本周47城新房成交量环比增长22.9%，同比-19.2%[25] - 本周二手房成交量环比-4.5%，同比-11.1%[25]

核心观点与市场逻辑 - 美国9月非农就业人口新增11.9万人，远超预期的5万人，但失业率意外升至4.4%的阶段性高点，高于预期的4.3%，增加了美联储政策决策的复杂性[1][11] - 非农数据加剧美联储内部降息分歧，市场对12月降息的预期大幅波动[1][11] - 全球资本市场在流动性变局下呈现结构性分化，核心矛盾在于年底前政策面的边际变化，12月是否降息存在较大不确定性[1][12] 多资产表现（11月15日至11月22日） - **权益市场**：沪深300下跌3.78%，恒生指数下跌5.09%，标普500下跌1.95%[2][13] - **债券市场**：中债10年上涨0.26BP，美债10年下跌8BP[2][13] - **汇率市场**：美元指数上涨0.88%，离岸人民币贬值0.08%[2][13] - **大宗商品**：伦敦金现上涨0.05%，伦敦银现下跌5.98%，LME铜下跌1.53%，WTI原油下跌3.38%[2][13] 资产比价变化 - 金银比上升5.01至83.29，铜油比上升3.47至184.05，股债性价比上升0.23至4.32，AH股溢价上升3.67至122.15[2][16] 库存变动 - 原油库存上升278万吨至44355万吨，螺纹钢库存上升4万吨至467万吨，阴极铜库存上升14656吨至109690吨，电解铝库存上升2万吨至62万吨[3][19] 资金行为 - 美元多头持仓上升2730张至12456张，空头持仓上升2239张至25601张；黄金ETF规模下降11万盎司至3345万盎司[3][26] 风险提示 - 海外市场动荡与国内政策执行的不确定性是主要风险因素[4][29]

全球市场表现与驱动因素 - 美国9月新增非农就业人数11.9万人，远超预期的5.1万人，但失业率升至4.4%，导致美联储降息预期波动加大[3] - 美元指数本周上行0.87%至100.2，弱美元环境暂时结束；10年期美债收益率下降8个基点至4.06%[3][6][9] - 全球权益资产多数下跌，A股指数尽数回调，北证50和恒生科技指数领跌，仅胡志明指数和印度Sensex指数上涨[3][6][8] - 大宗商品方面，COMEX黄金下跌0.81%，布伦特原油下跌2.92%[3][6] 全球资金流向 - 过去一周，美国权益市场资金大幅流入118.0亿美元，固收市场流入109.9亿美元；全球货币市场基金流出139.9亿美元[15] - 中国股市资金整体流入，外资流入3.18亿美元，内资流入36.77亿美元；海外被动基金流入6.19亿美元，主动基金流出3.01亿美元[3][19] - 行业层面，美股资金大幅流入科技（19.3亿美元）和医疗保健（17.9亿美元）；中国股市科技板块流入23.9亿美元，公用事业、能源和材料小幅流出[20] 资产估值与性价比 - 上证指数市盈率分位数达81.9%，仅次于标普500（86.8%）和法国CAC40（87.1%），但绝对估值水平仍大幅低于美股[3][31] - 股债性价比（ERP）角度，巴西圣保罗（63.9%）、沪深300（55.0%）和上证指数（46.0%）的ERP分位数较高，显示中国股市配置价值相对突出[3][31] - 风险调整后收益分位数显示，标普500从47%降至39%，纳斯达克从46%降至35%，而GSCI贵金属持续处于100%分位数[3][27][28] 市场情绪与风险指标 - 美股标普500收于6602.99点，位于20日均线下方，隐含波动率上升；认沽认购比例从1.14降至1.03，市场乐观情绪边际提升[3][41] - 中国期权市场资金对后市高度乐观，沪深300看涨期权在4300-4850点位大幅加仓，隐含波动率结构单边上行[3][56][58] - 美联储12月降息25个基点的概率从44.40%大幅上升至71.00%，市场对年内再次降息预期强化[3][64][65] 经济数据与前瞻 - 中国经济10月CPI同比转正至0.2%，PPI同比-2.1%边际回暖，但投资数据继续走弱，固定资产投资增速为-1.7%[3][63] - 下周重点关注美国10月PPI、PCE数据及9-10月零售销售同比，这些指标可能进一步影响降息路径[3][68]

市场回顾（2025.11.17-2025.11.21） - 主要宽基指数中，北证50跌幅最大为-9.77%，上证50跌幅相对最小为-1.87%[3][9] - 风格指数中，小盘成长跌幅最大为-6.21%，大盘价值跌幅最小为-0.78%[3][12] - 申万一级行业指数中，银行板块唯一上涨为0.42%，电力设备板块跌幅最大为-9.92%[3][15] 市场展望与模型信号 - 宏观择时模型月度评分为-5分，预示万得全A指数短期调整概率较大，但调整空间有限[19] - 历史数据显示11月指数上涨概率较大，尤其小微盘股，但情绪影响下小微盘基金不再推荐[19] - 高频日度宏观模型分数转负，截至11月21日综合信号为-3分，预示大盘可能呈震荡走势[30][31] - 风险趋势模型显示，万得全A指数综合评分为18.89分，短期和中期趋势均为下跌[21] 板块与行业关注点 - 算力板块出现反抽迹象，恒生创新药指数触发局部底右侧信号，历史胜率约80%[20] - 风险趋势模型中，国防军工、美容护理、医药生物行业综合评分最高，分别为61.33、58.34、56.24分[59][61] - 历史月频数据显示，11月建筑材料行业平均收益率最高为4.00%，12月食品材料行业最高为3.44%[66][68] 配置建议与风险 - 建议进行均衡型ETF配置，关注化工、钢铁、港股创新药等领域的ETF[72][74] - 风险提示包括模型可能失效、宏观经济不及预期、重大预期外事件发生[75]