核心观点 - 报告认为，当前股债市场表面平静但资金暗流涌动，股市延续分化行情，债市交易型资产占优，整体市场处于“有序运行，走向慢牛”的主旋律中，并为后续反弹蓄势 [1][2] - 报告指出，近期市场交易线索或将继续围绕算力展开，半导体、先进封装等板块表现突出，与“算力有望成为行情线索”的判断相符 [3] - 报告分析，债市交易盘品种的突然启动，其底层原因可能是债市供需关系的临时改善，包括政府债发行节奏慢于预期以及银行体系负债压力不大 [5][6] - 报告强调，商品市场延续分化，贵金属（尤其是黄金）在避险情绪与央行购金共振下强势突破，而碳酸锂则因供应扰动引发逼空行情，但高波动下需警惕情绪退潮 [7][9][10] 权益市场表现 - 1月21日，万得全A上涨0.57%，全天成交额2.62万亿元，较前一日缩量1805亿元 [1] - 港股方面，恒生指数上涨0.37%，恒生科技指数上涨1.11%，南向资金净流入139.30亿港元，其中阿里巴巴和中国人寿分别净流入10.78亿港元和10.08亿港元 [1] - 宽基ETF大幅放量，中证1000ETF、沪深300ETF华泰柏瑞和上证50ETF放量幅度靠前，分别放量130.55亿元、95.94亿元和91.57亿元，其中上证50ETF成交额创2016年以来最大值 [2] - 1月14日以来，万得全A在近1%的狭窄区间内震荡，当前点位堆积的筹码逐渐增多，这些筹码在“牛市延续”的理念下进场，共识对市场影响增强 [2] 行业与板块动态 - 半导体板块大幅反弹，Wind半导体指数上涨3.46%，CPU成为关注焦点，其涨价叙事既有供应紧张逻辑，也有AI Agent带来的需求逻辑 [3] - 先进封装、电路板同样表现出色，光模块部分品种反弹，商业航天、AI应用跌势放缓，但市场交易线索或将继续围绕算力展开 [3] - 港股通创新药指数在1月14日后开始缩量调整，1月21日成交额已不及1月13日的一半，且核心成分股出现企稳迹象，若继续反弹有望吸引资金回流 [3] 债券市场分析 - 1月21日，7年国债、30年国债、10年国开债收益率分别下行0.7bp、1.6bp、0.5bp至1.70%、2.26%、1.95%，10年国债收益率稳定在1.83% [4] - 近期基金重新成为长端利率债的主力买盘，1月21日重点增持品种为20年以上国债及7-10年政金债 [4] - 1月20-21日，前期表现偏弱的30年国债、10年国开债收益率突然加速下行，两个交易日内降幅分别达到4.5bp、2.5bp [5] - 债市供需关系临时改善：1月国债净发行4267亿元，略低于预期；地方债1-28日仅累计净发行5429亿元，慢于预期；1月以来大型银行累计净买入5-7年、7-10年国债498亿元、1121亿元 [6] - 银行负债压力尚且不大：1月存单累计到期规模2.32万亿元，但截至1月22日发行规模仅为1.25万亿元；1年期国股行存单发行利率边际下行至1.60% [6] 商品市场表现 - 贵金属与碳酸锂领涨，沪金大涨3.69%，连续三日刷新历史高点；沪银微跌0.11%；碳酸锂大涨7.26% [7] - 工业金属反弹，沪锡大涨5.79%，沪铝、沪铜分别微涨0.56%和0.04% [7] - “反内卷”品种中，玻璃、烧碱、焦煤跌幅在2%左右，多晶硅、焦炭分别下跌1.59%和0.59% [7] - 资金流向：商品指数净流入55亿元，沪金单日净流入高达116亿元，沪银则遭遇16亿元资金流出；有色板块吸金24亿元，碳酸锂获17亿元资金流入；黑色产业链遭抛售，铁矿石与焦煤分别流出5亿元和2亿元 [8] 重点商品驱动因素 - **黄金**：地缘风险事件频发推升避险情绪，美欧地缘博弈向金融层面传导，波兰央行批准150吨购金计划，全球央行增持黄金趋势未改，金银比自14年历史低位（45.3）显著回升至47.5 [9] - **碳酸锂**：连续两日大幅反弹，核心驱动在于宜春矿证变更引发的复产推迟猜想，叠加抢出口与储能需求带来的短期订单脉冲，但行情主要依赖资金情绪，供应收缩预期尚未证实，且监管层已上调风控参数 [10] 跨资产比较（“反内卷”品种） - 根据“反内卷”相关股票指数与商品期货表现对比表，自2025年7月1日以来，锂电池指数上涨39.04%，而碳酸锂期货上涨159.44%，股指与商品期货涨跌幅差异为-120.40个百分点 [30] - 光伏设备指数上涨53.85%，多晶硅期货上涨45.80%，股指与商品期货涨跌幅差异为8.06个百分点 [30] - 玻璃玻纤指数上涨64.64%，玻璃期货下跌19.25%，股指与商品期货涨跌幅差异为83.89个百分点 [30]

核心观点 - 全球资产呈现“避险与风险齐飞”格局，亚太股市与黄金领涨，地缘政治不确定性推升黄金等避险资产，但可能扰动风险资产 [1][7] - 国内经济平稳收官，结构分化，信息传输、软件和信息技术服务业增长强劲，固定资产投资下降，消费增速低于预期，但价格信号和PMI显示内需修复迹象 [1][2][26] - 政策环境转向宽松协同，货币“价量双宽”，财政、产业、科技政策同向发力，旨在支持新质生产力、扩大内需并遏制行业“内卷” [1][66][70][71] - 投资策略建议坚持“科技创新+红利资产”的哑铃型配置，利用ETF工具，紧扣“十五五”规划六大战略方向，把握结构性慢牛机会 [1][2][75] 市场行情回顾 - **全球资产表现**：截至2026年1月19日，伦敦金现报4671.72美元/盎司，当月涨幅8.2%，再创历史新高；亚太股市领涨，韩国综合指数、日经225、胡志明指数涨幅均超5%；ICE布油报64.18美元/桶，年内涨幅5.5% [7] - **A股主要指数**：截至1月20日，Wind全A年内上涨5.4%；上证指数报4113.65点，上涨3.6%；科创、中小盘领先，中证500、科创50涨幅均超10% [8] - **风格与行业**：中信上游、周期、TMT风格领涨，年内涨幅分别为10.3%、8.1%、8.0%；行业呈普涨格局，28个申万一级行业上涨，传媒（14.7%）、有色金属（12.7%）、综合（12.5%）、基础化工（10.1%）涨幅居前 [10][14] - **资金流向**：南向资金持续流入，2026年1月单月净流入450.3亿港元；融资余额快速攀升，截至1月19日为27059.0亿元，较上年末增加1817.6亿元 [22][24] 经济环境分析 - **GDP与产业结构**：2025年国内生产总值140.19万亿元，同比增长5.0%；信息传输、软件和信息技术服务业实现增加值70599亿元，同比增长11.1%，显著领先 [26] - **价格指数**：2025年12月CPI同比上涨0.8%，环比上涨0.2%；PPI环比连续3个月为正，当月环比上涨0.2%，显示“反内卷”政策初见成效 [1][33] - **三驾马车**： - **出口**：2025年出口金额37718.4亿美元，同比增长5.5%，创历史新高；12月当月出口3577.5亿美元，同比增6.6%；对美出口下降，但对东盟、非洲等地保持高增速 [36] - **投资**：2025年固定资产投资（不含农户）485186亿元，同比下降3.8%；制造业投资同比增长0.6%，基础设施建设投资同比下降1.5%，房地产开发投资同比下降17.2% [38][41] - **消费**：2025年社会消费品零售总额50.12万亿元，同比增长3.7%；网上零售额159722亿元，增长8.6%；“以旧换新”政策带动家电、通讯器材等品类销售增长 [45][46] - **工业企业利润**：2025年1-11月，规模以上工业企业利润总额66268.6亿元，同比增长0.1%；有色金属、高端制造行业利润增长较好 [49] - **PMI指数**：2025年12月制造业PMI为50.1%，重回景气区间；新订单指数为50.8%，环比上升1.6个百分点，内需修复力度大于外需 [51] 政策与货币环境分析 - **货币政策**：2026年1月19日起，央行下调再贷款、再贴现利率0.25个百分点，拉开宽松序幕；1月20日，1年期LPR为3.00%，5年期LPR为3.50%，维持不变 [1][55][56] - **监管政策**：证监会将新开融资保证金比例由80%上调至100%，旨在市场流动性充裕背景下适度降杠杆，进行逆周期调节 [1][69] - **政策协同**：开年以来，金融、财政、产业、科技政策同向发力，央行推出八项结构性货币政策精准支持新质生产力与消费；商务部加力推进消费品以旧换新，打造“购在中国”品牌；工信部倡导企业抵制“内卷式”竞争 [1][66][70][71] - **产业政策调整**：财政部、税务总局调整出口退税政策，自2026年4月1日起取消光伏产品出口退税，电池产品退税率由9%下调至6%，引导产业摆脱补贴依赖 [1][71] - **美国政策动向**：特朗普政府倾向于宽松货币政策，美联储理事预计2026年降息约150个基点；2026年初美国宣布退出66个国际组织，加剧全球治理体系不确定性 [64][90] 投资策略与配置建议 - **大势研判**：市场估值回到中高水位，Wind全A市净率1.92倍，2010年以来分位值56.3%；预计市场将演绎稳健的结构性慢牛，中高估值、监管信号与地缘风险抑制过热，但政策与基本面驱动结构性机会 [73][74] - **战略方向**：紧扣“十五五”规划六大方向：1)新兴产业（新能源、新材料、低空经济、航空航天）；2)未来产业（量子科技、脑机接口等）；3)传统产业升级；4)关键核心技术突破；5)政策支持型成长领域（国防军工、创新药、文旅消费等）；6)区域战略高地 [2][75] - **战术配置（ETF工具）**：建议2026年重点关注七大类19个方向的ETF，包括宽基、大类资产、科技创新、先进制造、上游周期、医药消费、红利低估等类别 [2][79][80] - **本月关注**：建议继续关注黄金股ETF、军工ETF和旅游ETF；全球治理“失序”支撑黄金、军工等避险资产；国内政策发力扩大内需，利好服务消费复苏 [3][84] - **专题：避险资产逻辑**：全球治理体系进入“礼崩乐坏”式深层失序，规则弱化与强权政治回潮，为黄金（超主权价值储存）和军工（国防支出刚性需求）提供中长期配置价值 [89][90][92] - **具体催化**：国家电网宣布“十五五”期间投资4万亿元，较“十四五”增长40%，直接提振电网设备板块景气度及对应ETF [2][83]

核心观点 - 报告认为当前市场处于“政策催化+产业趋势”驱动的结构性行情中，短期科技成长与资源周期是核心主线，市场成交额虽从高位回落但仍维持活跃，慢牛格局有望延续 [7] - 报告对权益、债券、商品三大市场均持积极看法，认为权益市场资金活跃度未减，债市在财政金融协同发力下配置空间打开，商品市场中有色金属与贵金属有望延续强势 [17] 市场行情分析 股票市场 - 2026年1月21日A股市场震荡分化，呈现沪弱深强格局，上证指数微涨0.08%收于4116.94点，深证成指上涨0.70%收于14255.13点，创业板指上涨0.54%收于3295.52点，科创50指数大涨3.53%创阶段性新高 [2] - 全市场成交额2.62万亿元，较前一交易日缩量约6.4%，虽较前期约4万亿成交大幅缩量，但仍处于历史高位区间，个股层面3095只股票上涨，2195只股票下跌 [2] - 板块表现分化显著，有色金属板块领涨，涨幅达2.91%，多只黄金、白银股涨停，科技板块中GPU、先进封装、电路板、光模块、HBM指数分别上涨6.65%、5.97%、3.77%、3.41%、3.40%，十余股涨停，下跌板块集中于金融与消费等红利板块，银行、煤炭、食品饮料等板块跌幅在0.78%至1.58%之间 [5] 债券市场 - 国债期货市场多数上涨，呈现长端大涨、中短端分化的走势，30年期主力合约大涨0.75%，10年期主力合约上涨0.03%，5年期主力合约上涨0.01%，2年期主力合约微跌0.01% [11] - 央行当日通过逆回购实现净投放1227亿元，货币市场利率分化，隔夜Shibor下行5.2BP至1.322%，7天和14天期Shibor则小幅上行 [11] - 财政金融协同促内需政策出炉，首次设立5000亿元民间投资专项担保计划，并引导银行新增5000亿元中小微企业贷款，此举缓解了市场对信用风险的担忧，推动资金转向利率债 [11] 商品市场 - 南华商品指数上涨0.40%至2734.17点，市场分化，新能源金属与贵金属走强，碳酸锂领涨7.26%，锡涨5.79%，黄金涨3.69%，地产链相关品种如玻璃、焦煤则下跌 [11] - 国际金价再创新高，伦敦金现最高达4888.43美元/盎司，逼近4900关口，自2022年9月底部已翻三倍，地缘政治不确定性提升及全球央行增持是主要驱动因素，波兰央行批准购买多达150吨黄金的计划，调查显示2025年高达95%的央行预计未来12个月将继续增持黄金 [11] - 碳酸锂价格延续强势，主力合约收盘报166，740元/吨，国家发展改革委在“十五五”开局之年强调加快能源转型等工作，有望带动碳酸锂需求增长 [13] 交易热点追踪 - 报告梳理了近期多个热门品种及其核心逻辑，包括AI应用（产品应用加速）、商业航天（政策大力支持）、核聚变（产业化提速）、量子科技（技术突破）、脑机接口（政策支持与技术进步）、机器人（产业化加速）、大消费（政策推动）、券商（A股高成交与存款搬家）、贵金属（央行增持与美联储降息预期）、有色金属（美元偏弱与供给约束） [14] - 报告总结核心思路认为，权益市场资金活跃度未减，债市在结构性宽松信号下配置空间打开，商品市场中有色金属延续偏强走势，金价或将延续强势表现 [17]

核心观点 - 中国石化化工业正处于上一轮价格周期底部、新一轮价格周期起步的过渡阶段，库存周期正从被动去库向主动补库过渡，有望渐进迎来景气上行期 [3] - 新能源加速渗透使传统成品油需求提前达峰，炼油业扩张进入尾声，行业步入“控规模、调结构、促转型”的高质量发展阶段，供给趋于一体化、集中化 [3] - 全球石化品供应格局重塑，欧洲、韩国老旧产能密集退出，而中国持续扩能，产业重心加速向中国转移 [3] - 地缘局势动荡（如俄乌冲突）导致部分石化品（如硫磺、石油焦）供应收紧、价格上涨，2026年硫磺供需剪刀差或进一步扩大 [3] - 2025年下半年，在“反内卷”政策、高端新材料产业规划等推动下，部分石化品价格已现回暖趋势，报告提出2026年需重点关注“反内卷”、“高端化转型”、“新兴产业-新材料”三条投资主线 [3][50] 行业回顾与展望 油价与周期定位 - 国际油价已步入基本面宽松交易下的中枢下移阶段，整体价格中枢向下的方向未扭转，但因地缘局势会出现阶段性回调 [10] - 中国石化化工行业正处新一轮价格周期起步阶段，库存周期处于被动去库向主动补库的过渡期间 [11] - 2025年7月中央财经委员会再提“反内卷”，配合工业品PPI和化工原料PPIRM的反弹，预示着本轮价格下行和去库期或已接近尾声 [11] 炼油与能源结构变革 - 双碳战略下，新能源加速渗透使传统汽柴油需求提前达峰，中国炼油能力预计在2028年左右达峰，峰值约为9.8亿吨/年 [13] - 截至2024年底，全国具备原油加工资质的炼厂较2015年减少28家，主要为小型地方炼厂淘汰，而恒力石化、浙江石化等大型民营炼化一体化企业市占率持续提升 [13] 全球供应格局重塑 - 欧洲因高能耗、高成本及需求疲软，迎来密集产能退出潮，7座已关停或计划关停的裂解装置合计拥有乙烯产能约450万吨/年，丙烯产能230万吨/年 [15][18] - 韩国政府正组织石脑油减产，拟削减国内生产商总计270万-370万吨/年的乙烯产能 [3][18] - 2018-2025年，中国PE和PP产能规模大幅扩张，占全球比例持续提升，中国PE产能占全球比例从2018年的16.18%升至2025年的39.25%，PP产能占比从16.37%升至37.37% [17] - 中国乙烯产能从2015年不足全球15%提升至目前超30%，已成为全球最大乙烯生产国，2018-2025年产能年复合增速达13.5% [22] - 据预测，十五五期间中国仍有760万吨轻烃裂解、2485万吨石脑油裂解、522万吨煤/甲醇制烯烃装置将上马，到2030年乙烯总产能将超1亿吨/年 [22] 地缘局势影响 - 俄乌冲突导致俄罗斯炼厂受无人机持续打击，2025年俄罗斯石化品出口量约减少957万吨，同比下滑8.8% [30][33] - 俄罗斯炼油加工量减少使得硫磺、石油焦等副产品供给显著收紧，价格高涨 [30] - 2025年全球硫磺供给约8100万吨，需求约8200万吨，呈现供不应求，预计2026-27年供需剪刀差或进一步扩大 [35] - 2026年，中国磷酸铁产量预计同比增加140-150万吨至470万吨左右，按每吨磷酸铁消耗0.7吨硫磺测算，将带来约102万吨新增硫磺需求 [35] - 2026年，低硫石油焦因锂电负极材料需求强劲（年增速预计保持在15%以上）、海外电解铝项目投产及进口成本增加，供需紧张格局或将延续 [39] 2026年投资主线 主线一：“反内卷”政策约束产能 - 响应“反内卷”政策，多个化工品行业协会通过联合减产、停车检修、控制负荷、集体上调价格等方式缓解供给压力 [56] - 筛选受益于反内卷的品种标准包括：价格和盈利处于景气度底部、行业集中度高、老旧产能占比高、开工率高可调节空间大 [56] - 可重点关注的品类包括：PX/MEG-PTA-PET聚酯/涤纶产业链、氨纶、己内酰胺、聚氨酯原料异氰酸酯（MDI/TDI）、有机硅、钛白粉、纯碱、草甘膦、尿素等 [56] - 具体行业行动示例：聚酯瓶片行业2025年6-7月多家企业规划减产约256万吨，占总产能约12.4%；有机硅行业2025年11月达成“减产30%+涨价至13500元/吨”目标；己内酰胺行业同意减产20%并计划上调价格 [57] 主线二：传统石化品向高端化转型（国产替代） - “十五五”规划强调自主创新和高端化，目前传统聚烯烃等已基本实现国产替代，但高端产品仍依赖进口 [50] - 随着自主化进程推进，α-烯烃、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）、聚烯烃弹性体（POE）等高端聚烯烃有望进入加速发展阶段 [50] 主线三：新兴产业崛起带动新材料需求 - 新能源、电子产业、高端铸造等领域快速发展，将带动高性能合成树脂（如电子级酚醛树脂、环氧树脂）需求 [50] - 储能电池产量高增有望进一步释放锂电材料（如石墨负极、硅碳负极、LiPF6/VC/EC/DMC等）需求并抬升价格 [50] - 低空经济、人形机器人等新产业崛起有望带来聚醚醚酮（PEEK）、高温尼龙（PPA）等新材料的发展机遇 [50] 重点细分品类分析（反内卷主线） 纯碱 - 2025年国内新增纯碱产能约550万吨，同比增长14%，2026年产能增速或放缓，预计新增250万吨 [62] - 当前纯碱价格和盈利处于历史偏低位，20年以上老旧设备产能占比较高（如氨碱法达53.36%），行业反内卷诉求高 [61][64] - 2025年1-11月纯碱出口近200万吨，同比增长88.8%，2026年依托RCEP政策，出口有望保持增长 [62] 聚酯产业链（PTA、乙二醇、涤纶） - PTA行业利润持续承压，老旧装置基本停车，产业链向一体化发展，未来五年产能复合增长率预计为2.0% [61] - 乙二醇行业2025年利润率为-16.6%，老旧装置以两油为主且多数已停产或改产，未来产能增速或放缓 [61] - 涤纶长丝行业集中度（CR10）达73.3%，产能投放趋于理性，行业自律限产潜力大 [61] 有机硅 - 有机硅DMC价格和利润处于历史低分位，为响应反内卷，行业计划联合减产 [61] - 2025年11月国内主要有机硅企业达成“减产30%+涨价至13500元/吨”的关键目标 [57] MDI/TDI - MDI/TDI行业呈寡头垄断格局，集中度高（如TDI行业CR10达100%），龙头企业供应扰动容易提振价格 [61] - 海外龙头因事故阶段性停车，叠加集中检修，已推动产品价格上调 [61] 钛白粉 - 钛白粉行业老旧产能较多，2025年利润率为-9.7%，响应反内卷淘汰落后设备的诉求高 [61] - 未来五年拟新增产能166万吨，产能复合增长率预计为4.7% [61]

核心观点 - 2026年是马斯克旗下多项颠覆性技术从研发测试迈向大规模商业化的关键窗口，“马斯克概念”已演变为一个覆盖商业航天、无人驾驶、机器人、人工智能、脑机接口和地下隧道网络六大方向的庞大产业链图谱[1][11] - 这六大产业并非孤立存在，它们共享数据、技术、资本，相互验证和增强，共同构建了一个“交通-能源-人工智能”的协同闭环生态[1][12] 一、商业航天：SpaceX万亿估值重塑赛道 - SpaceX通过可重复使用火箭技术重塑了航天发射的成本结构，并计划在2026年启动史上最大规模的IPO，目标估值高达1.5万亿美元，拟募资超过300亿美元[1][20] - 2023年SpaceX实现收支平衡，马斯克预计其2025年营收将达到155亿美元[1][20] - SpaceX设定了每年生产1万艘星舰飞船的制造目标，其供应链企业预计将率先获得相关订单，从而带动产业链业绩提升[1][20] - 2024年，在美国进行的158次航天发射中，有136次使用了SpaceX的猎鹰9号可回收火箭，显示了其市场主导地位[20] 二、无人驾驶：从概念走向量产，商业化进程加速 - 特斯拉FSD V14.2在2026年1月实现了4397公里横穿美国全程零接管，标志着自动驾驶正从辅助驾驶工具迈向可信赖的劳动力属性[2][24] - 随着Robotaxi商业化拐点临近，无人驾驶正从概念走向量产。特斯拉已在奥斯汀启动完全无人驾驶的Robotaxi测试[24] - 根据摩根士丹利的预测模型，特斯拉Robotaxi车队规模将从2025年的200辆快速增长至2026年的1000辆，并在此后保持高速增长[2][24] 三、机器人：Optimus Gen3明确2026年开启量产 - 2025年被视为人形机器人商业化元年，而2026年的行业关键词是“量产”[3][30] - 马斯克明确表示，Optimus第三代（Gen3）将在2026年第一季度发布，并于年底前开启量产[3][30] - Optimus Gen3的核心升级围绕“可制造性”和“拟人化”展开，其全新灵巧手拥有22个自由度，可执行精细工作[30] - 特斯拉预计通过优化设计和流程，可将Optimus的大规模量产成本控制在2万美元以内[30] 四、人工智能：xAI获大厂融资，Grok加速迭代实现产业链闭环 - 2026年1月，马斯克旗下的人工智能公司xAI完成了E轮融资，实际融资额达到200亿美元，投资方包括英伟达、思科等[4][33] - xAI是马斯克跨领域产业链协同网络的关键环节，它依托社交平台X的实时数据流以及特斯拉收集的实时路况、用户行为数据进行大模型训练，而SpaceX的星链未来可能为其提供算力网络[4][33] - xAI的技术成果（如Grok模型）将反向赋能特斯拉的自动驾驶和SpaceX的星链调度，形成“数据+场景+资本”的产业闭环[4][34] - 当前xAI的布局重点在算力基础设施建设，马斯克宣布计划斥资超过200亿美元兴建一座大型数据中心[34] 五、脑机接口：从技术突破到商业化的验证之年 - 2026年将是脑机接口技术从个别案例走向可复制商业模式的重要验证之年[5][41] - 马斯克在社交媒体宣布，Neuralink将于2026年内开启脑机接口设备的大规模量产[5][41] - 同时，Neuralink正在推进一种流程高度精简、几乎完全自动化的手术方案，旨在降低脑机接口的应用门槛[5][41] - 截至2025年9月，全球已有12人植入Neuralink设备，累计使用时间达2000天，总使用时长超过1.5万小时[41] 六、地下隧道网络：“三维城市”解决交通拥堵 - The Boring Company由马斯克于2016年底创立，旨在通过建造大规模地下隧道网络来解决城市交通拥堵问题，其愿景包括超级高铁（Hyperloop）和快速城市交通（Urban Loop）系统[6][47] - 2025年12月31日，该公司旗下的Vegas Loop隧道交通服务正式延伸至Harry Reid国际机场，并获准合法进入机场上下客区域[47] - 报告指出，该产业尚处概念早期，所列举的相关公司（涉及建材、工程机械、建筑工程等领域）仅为潜在受益标的[47]

大盘概述 - 近期地缘政治与日债危机引发市场动荡，前总统特朗普重申攫取格陵兰的强硬言论并威胁提高对欧洲八国关税，同时日本因提前选举预期、扩张性财政叙事、寿险资金减持及疲弱超长期国债拍卖等多重因素，导致长债突发暴跌[1] - 日本长端利率失控外溢至美国，40年期日债收益率历史性突破4%，20年、30年期收益率单日飙升逾20个基点，日债抛售推高10年期美债收益率8个基点至4.293%，市场重现“抛售美国”交易模式[1] - 受此影响，美股债汇日内均下挫，截至收盘纳指跌2.39%，费城半导体指数收跌1.68%，M7跌3.08%，标普500跌2.06%，道指跌1.76%，罗素2000指数收跌1.21%，中国金龙指数收跌1.45%[1] - 避险情绪升温，美元走弱背景下黄金被激进买盘推高，日内涨近2%报4762美元，VIX恐慌指数收涨18.79%报18.84[1] 核心观点 - 报告认为市场此前对特朗普一系列行为不予理会，但此次其试图控制格陵兰引发市场担忧北约破裂或全面贸易战，已开始计价最坏情况[3] - 日本激进的财政政策威胁到以日元低息贷款购入全球资产的套利交易模式，其长端利率失控迅速外溢至美国并推动美债收益率上升[3] - 近期的地缘争端和日债危机已彻底打破美股盘整数周的平衡，指数破位向下完成方向选择，短期可能进入回调阶段[3] - 报告依然认为TACO（Take A Chance On，意指把握机会）可能性较高，但相比去年的日度反转可能需要消耗更长时间，建议继续观察事态发展及长债收益率走势[3] - 特朗普态度未收敛，欧洲方面态度相较此前更为强硬，欧盟正考虑对930亿欧元的输欧美国商品加征关税或限制美国企业进入市场[3] - 欧盟持有的美国资产超过10万亿美元，如果欧洲将其武器化，或将对美股流动性造成猛烈冲击，市场将面临加剧的波动[3] 策略建议 - 鉴于政策尾部风险无立即出清迹象，策略上不宜激进，建议观察情绪加剧后的二次回踩，并利用放量下跌后的反抽调整仓位，而不是盲目猜底抄底[3] - 除继续持有贵金属对冲外，可布局医疗保健、必选消费等相对抗跌板块[3] - 军工、低空等战争题材亦可考虑[3] - 科技方面大型权重切换至景气硬件的结构转换还在继续，此轮跌幅较轻的存储等景气半导体硬件可酌情加码[3]

核心观点 报告认为贵金属行业正迎来投资机遇，黄金的金融属性（货币、投资、避险）正强势复归，主要受美元信用弱化、美联储降息预期、央行购金及地缘风险等因素驱动[6][17] 白银则受益于金融属性回归与工业需求爆发的双轮驱动，尤其在太阳能光伏、汽车与电动汽车、数据中心与人工智能三大领域需求强劲[6][65] 截至2026年1月20日，COMEX黄金期货价格达4764美元/盎司，COMEX白银价格收于94.06美元/盎司，较2025年初上涨216.5%[6][67] 黄金：金融属性主导，降息预期助力 - **金价走势复盘与展望**：2025年以来国际金价震荡上行，年初从2671美元/盎司涨至一季度末的3200美元/盎司附近，4月回调后于4月22日突破3500美元/盎司，下半年在降息预期激增等因素推动下快速上涨[14] 进入2026年，金价持续冲高，截至1月20日，COMEX黄金期货价格达4764美元/盎司，伦敦现货金价收于4747.80美元/盎司，沪金价格达1055.99元/克[15] - **美元信用弱化支撑黄金货币属性**：美国联邦债务总额截至2025年12月达38.51万亿美元，2025财年联邦赤字达1.98万亿美元，利息支出成为最大财政负担之一，冲击美元信用根基[18] 去美元化持续推进，2025年11月美元在全球支付系统占比为46.77%，2025年第二季度美元在全球外汇储备占比跌至56.32%的30年新低，而黄金在各国外汇储备占比于2026年1月提升至25.94%[20] - **资金持续涌入黄金资产**：2025年金价共计53次刷新历史纪录，全球黄金ETF流入规模激增至890亿美元，资产管理总规模（AUM）增长至5590亿美元，总持仓攀升至4025吨的历史峰值[21] 2025年初至11月末，全球央行净购金量达297吨[21] - **美联储政策与经济数据影响**：2025年12月美联储降息25个基点，年内累计降息75个基点，但内部分歧加大[33] 美国经济数据分化，2025年三季度GDP环比折年率达4.3%，12月CPI同比+2.7%、核心CPI同比+2.6%，为美联储放缓降息步伐提供支撑[34] 截至1月18日，市场预计2026年全年累计降息约50个基点[34] 全球主要经济体PMI增长动能放缓，2025年11月全球制造业PMI录得50.5%，美国12月Markit综合PMI指数回落至53.0%，为2025年6月以来新低[35] 白银：工业需求提振与货币属性回归 - **供需格局偏紧**：2018至2024年全球白银矿产量复合增速为-1.21%，未来供应增长受限[51] 据世界白银协会预测，2025年全球白银供应约3.21万吨，需求量约3.57万吨，呈供不应求态势[51] 2024年全球白银产量约25000吨，其中墨西哥、中国、秘鲁产量靠前，分别为6300吨、3300吨及3100吨[43] - **工业需求结构强劲**：2024年全球白银消费结构中，工业领域需求占比59%，珠宝首饰占比18%，银币银条占比16%[55] 工业需求中，光伏需求约197.6百万盎司，占白银总需求约17%[55] 中国工业需求增长7%[55] - **三大核心工业需求领域**： - **太阳能光伏**：光伏银浆成本中银粉占比约98%，PERC电池成本中光伏银浆占比约18%，TOPCon电池耗银量更高[62] 2024年全球光伏新增装机达452GW，国内达278GW[62] 2025上半年主要电池片厂商TOPCon电池出货占比达88.3%[63] 国际能源署预计2025-2030年太阳能光伏年均复合增长率达17%[63] - **汽车及电动汽车**：新能源汽车单车白银消耗量比传统燃油汽车高出67%-79%[63] 2025-2031年全球电动汽车产量预计以13%的年复合增长率增长，汽车电子元件白银需求预计以3.4%的年复合增长率增长[63] - **数据中心及人工智能**：白银用于数据中心连接器、电路、半导体封装及冷却系统等[64] 2000-2025年全球IT电力容量增长53倍，数据中心数量增长11倍，AI硬件普及进一步拉动需求[64] - **金融属性与价格表现**：白银兼具货币与投资属性，价格对宏观环境敏感[66] 截至1月20日，COMEX白银价格收于94.06美元/盎司，较2025年初上涨216.5%；上期所白银价格收于23062元/千克，较2025年初上涨202.89%[67] COMEX金银比收于50.49[67] 投资建议 - 报告建议关注以下公司：紫金矿业（601899）、赤峰黄金（600988）、兴业银锡（000426）、江西铜业（600362）、盛达资源（000603）[77]

市场整体表现 - 2026年1月21日A股主要指数悉数上涨，上证指数涨0.08%收于4116.94点，深证成指涨0.70%收于14255.13点，创业板指涨0.54%收于3295.52点，科创50指数表现突出，上涨3.53%收于1535.39点 [1] - 市场呈现涨多跌少格局，全市场3095只个股上涨，2195只个股下跌，180只个股收平 [1] - 沪深两市合计成交额为26006亿元，较前一交易日缩量1770亿元 [1] 行业板块表现 - 申万一级行业涨多跌少，有色金属板块领涨，涨幅为2.79%，其次是电子板块涨2.62%，机械设备板块涨1.50%，钢铁板块涨1.39%，建筑材料板块涨1.35% [1] - 跌幅居前的行业为银行板块跌1.58%，煤炭板块跌1.57%，食品饮料板块跌1.53% [1][10] 概念板块表现 - 涨幅居前的概念板块包括GPU、先进封装、稀有金属精选、锂矿、黄金珠宝、电路板、铜产业、光模块(CPO)、HBM、模拟芯片、小金属、ASIC芯片、覆铜板、半导体精选、汽车芯片 [2] - 回调的概念板块包括央企银行、饮料制造精选、白酒 [11]

核心观点 报告核心观点为：截至2026年1月16日，全市场固收+基金表现稳健，上周有461只产品净值创历史新高[1][2] 在绝对收益策略方面，股票端采用小盘价值组合叠加不择时的股债月度再平衡策略表现突出，其中股债20/80配置的小盘价值策略年内累计收益达1.64%[1][4] 固收+产品业绩跟踪 - **市场规模与结构**：截至2026年1月16日，全市场符合筛选条件的固收+基金共计1152只，总规模21743.24亿元[9] 其中，混合债券型二级基金规模最大，为10487.13亿元，产品数量352只[10] - **近期业绩表现**：上周（20260112-20260116），各类固收+基金业绩中位数表现分化，偏债混合型基金表现最佳，为0.28%，混合型FOF基金次之，为0.34%[2][12] 按风险等级划分，激进型基金中位数收益为0.25%，略高于稳健型的0.24%和保守型的0.16%[2][12] - **年初至今及长期业绩**：年初至今（截至1月16日），混合型FOF基金业绩中位数最高，为1.26%，偏债混合型基金为1.04%[14] 过去一年（2024.12.31-2026.01.16），混合型FOF基金业绩中位数同样领先，达7.61%，激进型基金为7.53%[15] - **持有胜率与创新高产品**：过去一年，灵活配置型基金的持有体验较好，其季胜率、月胜率和周胜率中位数分别为80%、76.9%和56.6%[17] 截至2026年1月16日，共有461只固收+产品净值创历史新高，其中保守型产品数量最多，为287只[19] 大类资产配置和行业ETF轮动策略跟踪 - **大类资产择时观点**：2026年第一季度，逆周期配置模型预测宏观环境为“Slowdown”[3] 截至1月16日，沪深300指数、中债国债总财富指数、上金所AU9999合约在1月的收益率分别为2.20%、0.03%和6.10%[3][23] - **行业ETF轮动观点**：2026年1月，行业ETF轮动策略建议关注的行业ETF为：国泰中证煤炭ETF（515220.SH）、国泰中证钢铁ETF（515210.SH）、国泰中证全指证券公司ETF（512880.SH）、华宝中证银行ETF（512800.SH），每只权重均为25%[3][25][26] 该组合上周收益为-2.65%，相对Wind全A指数超额收益为-3.14%；本月（截至1月16日）累计收益为-0.36%，相对Wind全A超额收益为-5.99%[3][24] 绝对收益策略表现跟踪 - **股债混合策略表现**：基于宏观择时的股债20/80再平衡策略上周收益为-0.04%，年初至今（YTD）收益为0.51%；股债风险平价策略上周收益为0.08%，YTD收益为0.30%[4][28] 股债黄金风险平价类组合上周收益为0.19%，YTD收益为0.56%[4][28] 叠加行业ETF轮动的增强策略表现较弱，其中股债20/80再平衡增强策略上周收益为-0.67%，YTD收益为-0.12%[4][28] - **量化固收+策略表现**：在不择时的股债20/80月度再平衡策略中，小盘价值风格表现最为突出，年内收益率达1.64%，年化波动率为6.71%[4][35] 小盘成长、PB盈利和高股息策略的年内收益分别为1.23%、0.34%和0.17%[4][35] 当配置比例调整为股债10/90时，各策略收益均出现回落，小盘价值策略收益降至0.86%[4][35] 叠加择时策略后，基于宏观动量模型的小盘价值组合累计收益提升至2.43%，基于逆周期配置的PB盈利搭配小盘价值组合年内收益为0.86%[4][35]

核心观点 - 报告核心观点为：尽管美联储降息预期因强劲就业数据而推迟至年中，导致美债收益率全线上行，但信用利差显著收窄反映出市场配置需求旺盛，当前是配置3-7年期中久期债券品种以平衡收益与波动的时机 [1][4][42] 上周市场综述 - 美国劳动力市场超预期强劲，截至1月10日当周初请失业金人数为19.8万人，显著低于预期的21.5万人，导致市场对美联储首次降息时点的预期从4月推迟至6月，全年降息预期也缩减至最多两次 [7] - 美国12月核心CPI环比涨幅低于预期0.1个百分点，但整体通胀水平仍远高于目标，叠加特朗普关税政策预期发酵，市场对通胀的担忧持续 [7] - 美国企业债发行市场火热，预计2026年发行总量将达2.46万亿美元，同比增长11.8%，净发行量9450亿美元，同比激增30.2%，主要驱动力为科技巨头的AI基础设施资本支出和并购融资需求 [7] - 欧元区12月通胀首次触及央行2%目标，推动德国国债走强，欧洲债市整体受益 [8] - 新兴市场债券表现强势，多国主权信用评级上调，且预计2026年主权违约率有望延续2025年的0%记录 [8] - 地缘政治风险方面，特朗普政府对委内瑞拉采取军事行动，引发其主权债及石油市场的波动风险 [8] 收益率与价差走势 - 美债收益率全线上行，其中5年期和7年期分别上升6.7个基点和6.4个基点，10年期收益率收于4.23%，上升5.8个基点 [9] - 英国国债收益率曲线呈现“陡峭化”，5年期和20年期收益率分别上行2.14个基点和7.58个基点，而10年期微跌0.08个基点 [10] - 德国国债整体走强，5年、10年及15年期收益率均下行2-4个基点，10年期收于2.89% [10] - 日本国债全线上行，1年期、5年期及10年期收益率分别走高4.4、8.2和8.1个基点，10年期收益率突破2.16% [10] - 信用利差显著收窄，美国高收益债、投资级债及新兴市场企业债的G-spread分别收窄8.8、8.8和5.8个基点 [4][12] - TED spread（SOFR）收窄2.011个基点至0.030%，显示银行间流动性紧张有所缓解 [12] 境外债一二级市场动态 - 点心债（离岸人民币债）一级市场发行活跃，上周共发行15只债券，总额147.77亿元，其中金融债占140.20亿元，城投债占7.57亿元 [22] - 主要发行包括：交通银行悉尼分行发行20亿元半年期金融债；湖北光谷东国投发行7.57亿元3年期城投债，票面利率6.2% [23] - 中资美元/港币债一级市场共发行34只债券，总额54.09亿美元/港元，其中金融债占44.29亿美元/港元 [25] - 主要发行包括：亚洲基础设施投资银行发行10亿美元10年期债券，票面利率4.125%；中银航空租赁发行5亿美元7年期债券，票面利率4.375% [25][26] - 离岸人民币债券收益率全线上行，10年期主权债收益率收于1.9857%，较上周上行2.78个基点，导致离岸与境内10年期国债利差走阔6.36个基点至14.33个基点 [17][30] - 中资美元债信用利差收窄，10年期A+级和BBB级债券与美债的利差分别收窄4个基点和9个基点 [33] 信用动态与信用事件 - 上周全球未发生重大信用评级下调或违约事件，市场情绪平稳 [36] - 穆迪确认纽约市过渡金融管理局（TFA）约58亿美元债券的Aa1评级，并将美国新墨西哥州主权评级上调至Aa1 [37] - 惠誉将贝宁主权评级展望从稳定上调至正面，确认其B+评级 [37] - 机构预计2026年美国高收益债违约率在2.5%-3.0%之间，杠杆贷款违约率在4.5%-5.0%之间，整体风险可控 [38] - 新兴市场主权信用质量持续提升，2025年全年主权违约率为0%，当前仅玻利维亚和塞内加尔面临违约风险，两者在相关指数中权重合计仅0.45% [38] - 委内瑞拉债务重组预期升温，涉及债务总额约900亿美元，但尚无实质性进展 [38] 流动性与资金面 - 美元资金面边际收紧，1个月、3个月及6个月期SOFR利率分别上升0.20、1.79和3.84个基点 [39] - 港币流动性改善，1个月和3个月HIBOR利率分别回落2.27和5.01个基点 [40] - 日元TIBOR利率整体平稳，欧洲SARON和SONIA利率微幅上升 [40] - 全球资金面在美元锚定下保持大体稳定，流动性环境依然充裕 [40] 海外债配置策略 - 建议采取“中久期均衡配置”策略，聚焦3-7年期债券品种，以平衡票息收益与利率波动风险 [42] - 信用配置重心应向投资级债券回归，利用信用利差收窄的窗口配置高评级金融债、核心防御性产业债，尤其是AI驱动的科技巨头债券 [42] - 对于离岸人民币及新兴市场板块，建议维持票息策略，重点挖掘中短久期高资质品种，等待离岸利差走阔（如超过14个基点）后的加仓时机 [42] - 整体可采用杠铃策略，组合短期信用风险敞口与中长期优质利率债，以动态应对政策不确定性 [42]