报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年下半年经济增速或不会明显下行，物价等结构性问题有望趋势性好转，股债配置继续切换，债券收益率有望持续上行[8] 根据相关目录分别进行总结 整体情况 - 11月上清所、中债登合计债券托管量178.25万亿元，月净增14798.47亿元，环比增量回升；上清所债券托管量环比增量回落，中债登环比增量回升[4] 券种情况 - 上清所信用债贡献当月主要增量，月净增6586.73亿元；中债登国债贡献当月主要增量，月净增6456.87亿元；整体来看利率债贡献当月主要增量，托管量月净增14776.02亿元，信用债月净增3374.50亿元，同业存单月净增 -3857.37亿元[5] 机构情况 - 上清所存款类金融机构、保险和广义基金增持债券，政策性银行、证券和境外机构月净增为负；中债登商业银行为增持债券主力，保险、证券、广义基金和境外机构托管量月净增为负；整体来看商业银行为增持债券主力，托管量月净增7848.24亿元[6] 杠杆情况 - 11月债市整体杠杆率为106.61%，环比下降；分机构看，商业银行、非银机构、券商杠杆率均有所下降[7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月债券总托管规模环比上升，利率债托管增量上升但同业存单净偿还拖累整体规模，市场走弱尤其是超长端显著调整，交易盘对利率债增持意愿下降或为调整核心因素，债市杠杆率小幅回落，券商杠杆率上升但产品户杠杆下降 [3][12][53] 根据相关目录分别进行总结 11月利率债托管大幅上升但存单净偿还 债券托管规模小幅上行 - 11月债券总托管规模环比上升14798亿元，较10月多增1675亿元，利率债托管增量较上月上升近万亿，国债、地方债、政金债托管增量均明显上升，信用债托管增量因中票发行规模上升而上升，商业银行债托管规模由降转升，但同业存单托管量从上月增加7214亿转为下降3857亿拖累整体规模 [3][10] 交易盘对利率债的增持意愿下降可能是11月市场调整的核心因素 广义基金 - 11月广义基金债券托管规模环比增幅收窄，主要是对同业存单从上月增持转为减持，对上清所金融债券、中票、地方债增持规模上升，但对商业银行债、企业债、政金债减持规模也上升，对国债、同业存单转为减持，相对存量转为减配 [18] 证券公司 - 11月证券公司债券托管量环比由增转降，主要是对国债、政金债和上清所金融债转为减持，对地方债增持规模下降，对同业存单、商业银行债减持规模上升，但对中票、信贷资产支持证券转为增持，对短融券增持规模上升，对PPN、企业债减持规模下降，相对存量转为减配 [26] 保险公司 - 11月保险公司债券托管量环比由降转升，对国债、同业存单转为小幅增持，对上清所金融债、中票的增持规模上升，但对地方债增持规模下降，对商业银行债减持规模上升，相对存量仍在减配但力度下降 [30] 境外机构 - 11月境外机构债券托管规模环比下降，降幅较上月扩大，主要是对国债转为减持，对同业存单的减持规模上升，但对政金债转为小幅增持，相对存量减配力度上升 [32] 其他机构 - 11月包含央行在内的其他机构债券托管量环比增加，增幅较上月扩大，对国债增持规模升至3845亿元，对政金债转为增持，但对地方债增持规模降至1700亿元，对同业存单转为减持，托管数据结构变化可能反映买断式逆回购标的转向国债 [37] 商业银行 - 11月商业银行债券托管规模环比由减转增，主要是对地方债、上清所金融债转为增持，对国债、政金债、中票增持规模上升，但对同业存单减持规模上升，对短融券、信贷资产支持证券转为减持，相对存量转为增配 [44] 信用社 - 11月信用社债券托管规模环比由减转增，主要是对国债转为增持，对地方债和上清所金融债的增持规模上升，对政金债减持规模下降，但对同业存单增持规模下降，相对存量减配力度下降 [46] 11月债市杠杆率小幅回落 券商杠杆率上升但产品户杠杆下降 - 受债券托管规模上升、机构融入资金规模下降影响，11月债市杠杆率环比下降0.2pct至107.2%，仍在偏低水平，商业银行杠杆率环比下降0.2pct至103.3%，非银机构杠杆率环比下降0.3pct至117.0%，证券公司杠杆率环比大幅上升11.5pct至231.4%创2020年以来新高，保险与非法人产品杠杆率环比下降0.3pct至113.7%处于近3年来偏低水平，广义基金中部分产品正回购余额有不同表现 [4][53]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 转债当前配置价值较低，仅存在节奏和结构上的短线机会，年底或有抢跑可能，回调将激发较强交易诉求 [5] - 对后续权益市场观点为横盘震荡、略微走强，科技+红利的两端行情将转向中盘蓝筹 [5] 各目录内容总结 可转债观点：风格反转，年底或有抢跑可能 - 上周微盘股修复，转债跟涨，结构上低价走强高价偏弱，风格从依赖股性转债转向低价转债走强，近期强赎触发数量增多，选择强赎比例小幅上行 [5][8] - 转债市场资金继续流出概率不高，多观望埋伏，年底或抢跑，回调激发交易诉求 [5][8] - 权益市场横盘震荡、略微走强，科技+红利行情转向中盘蓝筹 [5][8] 可转债回顾：转债小幅上行，估值有所回暖 市场整体表现：权益指数分化，成交额小幅下行 - 上周权益市场区间震荡，宽基指数涨跌分化，商贸零售、非银金融、美容护理领涨，机械设备、电力设备、电子领跌，日均成交额下行1920.06亿元至1.75万亿元 [11] - 上周涨幅前十转债为嘉美转债等，成交活跃的转债有再22转债等 [11] 转债成交放量，双低、小盘转债表现较好 - 上周转债大幅上行，百元溢价率显著上行，日均成交额上行至614.64亿元，中证转债指数上涨0.48%，平价中枢上行1.0%至101.0元，转股溢价率中位数上行0.7%至32.3% [5][15] - 上周双低、小盘转债表现好，高价、高评级转债表现弱 [5][15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 市场对城投2027年6月后的风险评价整体上行，但“信仰”暂无动摇，在债市涌现更多利好之前，多关注3Y以内城投债挖掘价值，对3Y左右收益率曲线偏陡峭的，可小幅突破3Y期限获取骑乘收益 [6][9] - 临近年末债市表现整体偏弱且波动放大，因银行、保险等机构观望情绪偏重、配置力量不强，而交易盘表现活跃，向后看债市预计仍以高波动状态为主，收益率中枢大概率持平偏小幅上行，中短信用是较优品种 [6][9] - 3Y以内信用债修复态势较好，收益率基本回到11月下旬水平，5Y虽有所企稳但未出现明显向下趋势，市场对信用债久期把控严格，较多主体3Y左右收益率曲线偏陡峭 [6][9] - 自万科债券展期后，市场对城投2027年6月后的风险评价整体上行，但观点暂未出现明显分歧，出库压力更大的是产业债，如地产、建工等行业 [6][9] 各部分总结 信用债周观点 - 市场对城投2027年6月后的风险评价整体上行，但“信仰”未动摇，建议关注3Y以内城投债挖掘价值，对3Y左右收益率曲线偏陡峭的，可小幅突破3Y期限获取骑乘收益 [6][9] - 临近年末债市偏弱且波动放大，因机构观望、配置力量不强，交易盘活跃，向后看债市高波动，收益率中枢大概率持平偏小幅上行，中短信用是较优品种 [6][9] - 3Y以内信用债修复好，收益率回到11月下旬水平，5Y企稳但无明显下行趋势，市场对信用债久期把控严格，较多主体3Y左右收益率曲线偏陡峭 [6][9] - 万科债券展期后，市场对城投2027年6月后风险评价上行，观点无明显分歧，产业债出库压力更大 [6][9] 信用债周回顾 负面信息监测 - 2025年12月17日，武汉天盈投资集团有限公司未能支付“H20天盈3”债券利息1.088亿元及本金4亿元，逾期规模5.088亿元，最新债项/主体评级为BB/BB [13] - 2025年12月17日，惠誉将万科企业股份有限公司的长期外币和本币发行人违约评级从“CCC-”下调至“C”，将万科地产(香港)有限公司的长期发行人违约评级从“CCC-”下调至“CC”，将万科香港的高级无抵押评级及其未偿高级票据的评级从“CC”下调至“C”，回收率评级为“RR5”，并移除所有评级的负面评级观察 [15] - 2025年12月15 - 21日，商丘市发展投资集团有限公司、九江市国有投资控股集团有限公司等多家公司出现债券募集资金未按约定用途使用、未及时披露定期报告等负面事件 [16] 一级发行 - 12月15 - 21日信用债一级发行2620亿元，环比缩减4%，总偿还量2046亿元基本持平，净融入575亿元，净融入额略有缩减 [17] - 上周统计到10只取消/推迟发行信用债，规模合计51亿元，数量和规模均下滑 [18] - AA+级发行成本环比大幅上行，上周AAA、AA+级平均票息为2.27%、2.96%，环比分别上行1bp、39bp，新发AA/AA - 级新债频率仍低 [18] 二级成交 - 上周各等级、各期限信用债估值继续小幅修复，平均约 - 1bp，信用利差被动走阔3bp左右，中长期限收益率下行幅度更大，无风险利率下行幅度更大 [21] - 中低等级5Y - 1Y期限利差明显走阔，幅度可达4 - 5bp，3Y - 1Y各等级期限利差均小幅波动；AA - AAA级等级利差中长期限均走阔，5Y最多走阔3bp [23] - 城投债信用利差上周各省全面走阔，中枢约3 - 4bp，各省份之间分化小，云南最多走阔6bp；产业债信用利差上周各行业小幅走阔2 - 3bp [25][26][28] - 二级成交周换手率环比持平，减少0.01pct至1.88%，换手率前十债券发行人基本为央国企，折价超过10%成交的信用债均为万科债 [29] - 单个主体估值变化看，利差收窄或走阔幅度居前的城投分布散乱；产业方面，利差走阔幅度前五的主体多为房企，走阔居前的房企依次为时代控股、碧桂园、融侨和绿地 [30]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 22日转债跟随正股上涨，估值抬升，小盘价值相对占优，转债市场成交情绪升温；正股行业普涨，转债市场多数行业也上涨[1]。 根据相关目录分别总结 一、市场主要指数表现 - 中证转债指数环比涨0.38%，上证综指涨0.36%，深证成指涨0.66%，创业板指涨0.49%，上证50指数涨0.19%，中证1000指数涨0.79% [1] - 大盘成长环比涨0.40%、大盘价值环比降0.17%、中盘成长环比涨1.05%、中盘价值环比涨0.91%、小盘成长环比涨0.97%、小盘价值环比涨1.07% [1] 二、市场资金表现 - 可转债市场成交额712.04亿元，环比增长11.42%；万得全A总成交额17487.42亿元，环比增长4.29% [1] - 沪深两市主力净流出44.44亿元，十年国债收益率环比降低0.48bp至1.83% [1] 三、转债估值 - 转债中枢提升，高价券占比提升，整体收盘价加权平均值133.51元，环比升0.52% [2] - 百元平价拟合转股溢价率32.51%，环比升0.14pct；整体加权平价99.53元，环比升0.86% [2] - 偏股型转债溢价率15.45%，环比降0.27pct；偏债型转债溢价率84.79%，环比降0.38pct；平衡型转债溢价率26.39%，环比降0.10pct [2] 五、行业轮动 - A股市场涨幅前三行业为商贸零售（+3.66%）、轻工制造（+2.17%）、环保（+2.06%）；跌幅前三为银行（-0.44%）、电子（-0.29%）、煤炭（-0.29%） [3] - 转债市场涨幅前三行业为环保（+4.16%）、建筑材料（+2.40%）、建筑装饰（+1.65%）；跌幅前三为非银金融（-1.26%）、国防军工（-0.16%）、医药生物（-0.15%） [3] - 收盘价方面，大周期环比+1.53%、制造环比+0.49%、科技环比+0.21%、大消费环比+0.46%、大金融环比-0.68% [3] - 转股溢价率方面，大周期环比-1.5pct、制造环比-0.33pct、科技环比-0.96pct、大消费环比-1.8pct、大金融环比-0.86pct [3] - 转换价值方面，大周期环比+2.65%、制造环比+0.69%、科技环比+0.99%、大消费环比+1.19%、大金融环比-0.47% [3] - 纯债溢价率方面，大周期环比+2.1pct、制造环比+0.75pct、科技环比+0.27pct、大消费环比+0.56pct、大金融环比-0.79pct [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 我国自2023年7月启动新一轮地方政府债务化解工作，采用“财政化债”和“金融化债”实现“遏增化存” ，部分重点省份财政化债成效显著，但非重点省份经营性债务需倚重市场化化解；2025年12月中央首提地方经营性债务化解，选取江苏、浙江、山东剖析其化债情况，为后续区域化债提供参考 [1][5][14] 根据相关目录分别进行总结 财政叠加金融化债下全国各省化债表现 - 此轮化债通过“财政化债”和“金融化债”拉长期限并优化利率，缓解区域短期债务风险和减少利息支出；存量隐性债务多由地方政府债券置换，金融化债中银行机构成低息资金主渠道 [5] - 重点省份得益于财政化债资金支持，债务规模总量收缩；非重点省份银行类金融机构是压降高息经营性债务重要力量，19个非重点省份中仅西藏、上海、新疆、陕西城投有息债务收缩；重点省份中贵州、天津城投有息债务压降明显 [6] - 债务结构上，2024年22省实现非标规模压降，增量来自浙江、广东、福建；银行贷款规模仅7省收缩 [6] 经济大省江、浙、鲁化债情况 专项债置换情况 - 江、浙、鲁三省经济强、债务规模大，所获置换债额度大，但置换债定向用于隐债，经营性债务需市场化化解；2024 - 2025年11月6日，江苏、山东、浙江分别累计发行置换债券5022亿元、2226亿元和1130亿元，发行规模居全国前十，但对2023年末地方城投有息债务覆盖度低 [15][16] 银行借款、境内债券资金渠道表现 - 江、浙、鲁城投有息债务增速下滑、综合融资成本下降，城投融资结构向银行贷款倾斜，江浙吸引国有大行和股份行，山东依赖政策性银行 [18] - 城投债发行利率下行，三省境内债融资成本降低，但供给收缩下新增置换空间有限；2024年起江苏城投债净偿还规模超2000亿元，浙江净偿还额在400亿元左右，2024年山东净融资额居首，2025年净融资规模大幅下降 [24] 非标、境外债渠道表现 - 江浙优质区域获非标机构成本让利，盐城新发非标资金成本难降，山东部分地级市非标违约持续 [30] - 江苏2024年非标规模“南升北降”，苏南“苏锡常”非标净融资规模大且成本低，苏北盐城等仍有高息非标发行；山东2024年非标清退成果显著，2025年部分地区仍有高息非标产品且有违约情况；浙江2024年非标规模增长大，杭州、绍兴成本控制好，湖州债务压力大 [31][32][33] - 山东2024 - 2025年11月末境外债净融资规模居全国首位，淄博、潍坊等发行成本高，对境外融资依赖短期难改；浙江2025年各地级市境外债普遍净偿还，除湖州外发行成本降至6%以下；江苏2024 - 2025年11月末境外债净融资集中于苏北且成本低于5% [42][43][44] 总结与思考 - 全国部分重点省份财政化债成效显著，非重点省份经营性债务需市场化化解；江苏、浙江、山东在市场化化债中路径分化 [54] - 江浙易获国有大行及股份行青睐，城投债净偿还，境内债难提供增量资金；江苏境外债新增在苏北，苏南非标新增规模大且成本优，苏北有高息非标；浙江非标新增在绍兴等优质地区及湖州，2025年境外债普遍净偿还，湖州2026 - 2027年迎偿债高峰 [55] - 山东化债挑战突出，依赖政策性银行，2025年城投债净融资规模降，存量非标清退成效好但部分地区仍有高息非标和违约；境外债净融资规模居首且成本高，多地面临到期压力 [56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周11月经济数据显示国内供强需弱，生产消费下行但物价改善，债市先抑后扬呈小V型走势，全周略回暖，30 - 10国债利差小幅收窄，超长债交投活跃度小幅下降但总体活跃，期限利差走平，品种利差涨跌互现 [1][11][38] - 预计当前债市震荡概率大，30 - 10利差近期高位震荡，20年国开债品种利差窄幅震荡 [2][3][12][13] 根据相关目录分别进行总结 每周评述 超长债复盘 - 上周11月经济数据出炉后，国内供强需弱，生产消费下行，物价改善，债市先抑后扬，30 - 10国债利差小幅收窄，超长债交投活跃度小幅下降但总体活跃，期限利差走平，品种利差涨跌互现 [1][11][4] 超长债投资展望 - 30年国债：截至12月19日，30年与10年国债利差41BP处于历史较低水平，11月经济下行压力增加，测算10月国内GDP同比增速约4.1%，较10月回落0.1%，11月CPI为0.7%，PPI为 - 2.2%，通缩风险缓解，预计债市震荡，30 - 10利差近期高位震荡 [2][12] - 20年国开债：截至12月19日，20年国开债与20年国债利差17BP处于历史极低位置，经济数据同30年国债情况，预计债市震荡，20年国开债品种利差窄幅震荡 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额24.3万亿，截至11月30日，剩余期限超14年的超长债共243,416亿，占全部债券余额15.1%，地方政府债和国债是主要品种，30年品种占比最高 [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.12.15 - 2025.12.19）超长债发行量骤降，共发行207亿元，较上上周大幅下降，分品种中国债0亿，地方政府债203亿等；分期限发行期限15年的74亿，20年的31亿，30年的102亿，50年的0亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共12亿，均为超长地方政府债 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额12,302亿，占全部债券成交额比重14.1%，交投活跃度小幅下降，与上上周相比，超长债成交额增加956亿，占比下降0.5%，不同品种有不同变化 [27] 收益率 - 上周债市先抑后扬，30 - 10国债利差小幅收窄，国债、国开债、地方债、铁道债不同期限收益率有变动，代表性个券30年国债活跃券25超长特别国债02收益率变动 - 1BP至2.22%，20年国开债活跃券21国开20收益率变动 - 0.5BP至2.28% [38][39] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为41BP，较上上周变动0BP，处于2010年以来22%分位数 [48] - 品种利差：上周超长债品种利差涨跌互现，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为17BP，20年铁道债和国债利差为20BP，分别较上上周变动2BP和 - 2BP，处于2010年以来14%分位数和15%分位数 [50] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2603收112.66元，增幅0.00%，全部成交量65.81万手（ - 26,189手），持仓量14.19万手（ - 718手），成交量和持仓量较上上周小幅下降和减少 [55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周11月经济数据显示国内供强需弱，生产消费下行但物价改善，债市先抑后扬呈小V型，全周略回暖，30 - 10国债利差小幅收窄 [1][4][11][38] - 预计当前债市震荡概率大，30 - 10利差近期高位震荡，20年国开债品种利差窄幅震荡 [2][3][12][13] 根据相关目录分别进行总结 每周评述 超长债复盘 - 上周超长债交投活跃度小幅下降但总体活跃，期限利差走平，品种利差涨跌互现 [1][4][11] 超长债投资展望 - 30年国债：截至12月19日，30年与10年国债利差41BP处于历史较低水平，预计近期利差高位震荡 [2][12] - 20年国开债：截至12月19日，20年国开债与20年国债利差17BP处于历史极低位置，预计品种利差窄幅震荡 [3][13] 超长债基本概况 - 存量超长债余额24.3万亿，地方政府债和国债是主要品种，30年品种占比最高 [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.12.15 - 2025.12.19）超长债发行量骤降为207亿元，分品种地方政府债203亿、公司债4亿，分期限15年74亿、20年31亿、30年102亿 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共12亿，均为超长地方政府债 [25] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额12302亿占比14.1%，交投活跃度小幅下降 [27] 收益率 - 国债15年、20年、30年和50年收益率分别变动 - 1BP、 - 1BP、 - 2BP和 - 0BP；国开债15年、20年、30年和50年收益率分别变动 - 0BP、0BP、 - 1BP和0BP；地方债15年、20年和30年收益率分别变动 - 2BP、 - 1BP和1BP；铁道债15年、20年和30年收益率分别变动 - 2BP、 - 3BP和0BP [38] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差走平，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为41BP [48] - 品种利差：上周超长债品种利差涨跌互现，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为17BP，20年铁道债和国债利差为20BP [50] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2603收112.66元，增幅0.00%，成交量65.81万手（ - 26189手），持仓量14.19万手（ - 718手） [55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周资金面整体均衡偏松，市场对资金面预期乐观，年前资金面扰动不大；本周需关注国内12月LPR报价、11月规模以上工业企业利润数等数据，MLF预计继续超额续作，流动性保持平稳偏松 [2][5][7] 各方面情况总结 利率情况 - 银行间利率分化，DR007均值为1.44%，较前一周上行4BP，R007均值为1.51%，较前一周上行，DR001和R001均值分别为1.27%和1.35%；交易所回购利率上行，GC007均值为1.55% [2][7] - 存单利率和IRS收益率下行，上周存单净融资规模-670亿元，1年期AAA存单到期收益率为1.64%，较前一周下行；1年期FR007利率互换均值为1.52%，较前一周小幅下行 [2] - 票据利率下行，12月19日6M国股票据转贴报价0.89%，较前一周最后一个交易日下行；美元兑人民币汇率下行，上周五报7.04，较前一周下行，中美利差走阔 [4] 成交量与融出融入情况 - 回购成交量上行，上周质押式回购成交量在8.3 - 8.6万亿元之间，R001回购成交量均值为76346亿元，较前一周上行4094亿元；未到期回购余额为12.9万亿元，较前一周上行 [3] - 大行融出规模下行，券商融入规模下行，基金、理财融入规模上行；截至12月19日，大行、货基逆回购余额分别为5.18万亿元、1.94万亿元，较前一周分别下行219亿元、510亿元；券商、基金、理财正回购余额分别为1.69万亿元、2.12万亿元、9331亿元，分别较前一周下行51亿元、上行260亿元、上行389亿元 [3] 公开市场情况 - 上周公开市场到期7485亿元，投放6575亿元，净回笼910亿元；截至上周最后一个交易日，逆回购未到期余额为4575亿元，较前一周下行 [7] - 本周公开市场资金到期8775亿，其中逆回购到期4575亿元，国库现金定存到期1200亿元，MLF到期3000亿元；预计本周MLF继续超额续作，流动性保持平稳偏松 [5] 本周关注要点 - 周一12月贷款市场报价利率（LPR）维持不变；周二将公布美国三季度GDP；周六将公布我国11月规模以上工业企业利润同比 [5] - 税期扰动已过，但本周政府债供给规模较上周上升，或给资金面带来一定扰动 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 上周市场震荡下跌，成交额萎缩但赚钱效应增强，呈现“指数相对稳定、结构趋势变化”特征，消费、非银金融与科技板块存在较大预期差 [6] - 展望明年，上半年重要行情在春节前，券商、科技等板块或现结构性超预期，当前市场接近阶段性底部，是布局明年上半年行情的较优时点 [8] 各目录内容总结 市场回顾 - 市场表现：上周主要指数大多上涨，上证50涨幅最大为0.32%；日常消费和金融指数表现较好，信息技术和工业指数较弱；30个申万一级行业中19个上涨，商贸零售、非银金融和美容护理涨幅较大，电子、电力设备和机械设备跌幅较大 [9][15][18] - 交易热度：上周万得全A日均成交额为17604.84亿元，较前值下降，处于三年历史分位数82.30%水平 [9][21] - 估值跟踪：截至2025/12/19，万得全A估值（PE_TTM）为21.79，较上周上升0.06，处于近5年历史分位数89.40%；30个申万一级行业中有19个行业估值（PE_TTM）修复 [9][26] 市场观察 - 预期差情况：消费板块政策利好预期提升，但盈利实质性提振需后续财政与信用工具落地验证，短期偏主题性与预期修复行情；非银金融板块上周上涨但估值仍低，后续若资金回流与风险偏好改善共振，具备估值与盈利改善共振条件；科技板块短期受海外政策冲击大，但资金偏好强，资金面宽松回归仍有支撑 [6] - 展望与建议：明年上半年春节前行情重要，券商、科技等板块或超预期；当前是布局明年上半年行情的较优时点，科技板块的机器人、核电、商业航天及非银金融板块有望成春季行情主线，消费板块关注体育、文旅等服务型消费及医疗器械等细分方向 [8] 估值跟踪 列出各行业截至2025/12/19的PE(TTM)、PB(LF)等估值数据及较前值变化、分位数等情况 [27] 经济日历 关注本周全球经济数据，但未列出具体数据内容 [28]