报告行业投资评级 - 原油操作评级★☆★，燃料油、低硫燃料油、沥青、液化石油气操作评级★☆☆ [1] 报告的核心观点 - 美伊重返谈判桌或伊朗政权更替前，伊朗能源基础设施及霍尔木兹海峡通行相关供应风险仍存在，原油维持震荡偏强判断，看好虚值看涨期权及SC较布伦特价差配置价值 [2] - 今日原油涨势初露疲态，燃油系期货波动收窄，伊以冲突对高硫燃料油地缘溢价提振暂减弱，FU裂解偏弱，国内焦化利润强势预计分流低硫燃油供应，LU表现相对偏强 [3] - 伊以冲突爆发以来今日BU主力合约首次涨幅超SC主力合约，原油配额消耗下地炼增产缺乏韧性，主营炼厂提升深加工装置开工，沥青产量增幅预计有限，出货量增长，终端需求将获实质提振，炼厂及社会周度库存下滑，地缘风险导致的油价上行风险解除前BU裂解承压 [4] - 中东地缘冲突发酵，国际市场因对伊朗PG出口风险担忧维持偏强运行，国内化工需求回升，短期石脑油价格大涨支持PDH盈利能力，关注进口成本走高对国内化工压力，月中到岸量和炼厂气外放增长，若地缘风险缓释，供给压力压制国产气，即期供应端有宽松压力，原油强势和政治风险支撑下盘面维持震荡偏强 [5] 根据相关目录分别进行总结 原油 - 上周国际油价继续上行，布伦特08合约涨2.85%，SC08合约涨8.82%，今日开盘后外盘高开低走，SC日内涨0.3% [2] - 周日美国袭击伊朗三处核设施，伊朗欲报复，议会已批准封锁霍尔木兹海峡，最终由最高安全机构决定 [2] 燃料油&低硫燃料油 - 今日原油涨势初露疲态，燃油系期货波动收窄 [3] - 伊以冲突对高硫燃料油地缘溢价提振暂减弱，船加注及深加工需求低迷，中东、北非夏季发电对高硫燃油需求提振因高硫裂解估值偏高而大打折扣，FU裂解偏弱 [3] - 低硫船燃仍低迷，近期国内焦化利润表现强势，预计分流低硫燃油供应，今日LU在油品中表现相对偏强 [3] 沥青 - 伊以冲突爆发以来今日BU主力合约首次涨幅超过SC主力合约 [4] - 原油配额逐渐消耗下地炼增产缺乏韧性，检修高峰后主营炼厂主要计划提升深加工装置开工，沥青产量增幅预计有限 [4] - 出货量环比、同比均维持增长态势，5月压路机销量同比增长，终端需求实质提振指日可待 [4] - 截止6月23日，炼厂及社会周度库存数据延续下滑态势 [4] 液化石油气 - 中东地缘冲突仍在发酵，国际市场因对伊朗PG出口风险的担忧维持偏强运行 [5] - 目前国内化工需求进一步回升，短期石脑油价格大涨支持PDH盈利能力，关注进口成本走高对国内化工的压力 [5] - 月中到岸量和炼厂气外放均维持增长，若地缘风险缓释，供给压力对国产气形成压制，即期供应端仍有一定宽松压力，原油强势和政治风险支撑下盘面维持震荡偏强 [5]

报告行业投资评级 - 豆粕：★★★，代表更加明晰的多趋势，且当前仍具备相对恰当的投资机会 [1] - 鸡蛋：★☆☆，代表偏多，判断趋势有上涨驱动，但盘面可操作性不强 [1] - 豆油、标油、菜粕、菜油、玉米、生猪：白星，代表短期多空趋势处在一种相对均衡状态中，且当前盘面可操作性较差，以观望为主 [1] 报告的核心观点 - 农产品各品种受天气、政策、地缘政治、供需等多种因素影响，走势分化，需关注各品种关键影响因素及市场动态，部分品种短期震荡，部分需警惕回落风险，部分可关注未来上涨驱动 [2][3][4] 各品种总结 豆一 - 国产大豆基层余粮不多，政策拍卖补充，短期天气有利生长；进口大豆关注6月底美国新作面积报告，短期天气也有利生长，需持续关注天气指引 [2] 大豆&豆粕 - 以色列/伊朗战争使原油强势，油脂类期货上涨；美国大部分产区未来两周降雨和温度高于同期，有利大豆种植；近期美国无暇顾及中美关税冲突；国内5月以来大豆到港增多，供应宽松，预计下周压榨开工率和豆粕库存增加；中美贸易不确定多，目前震荡对待，不追涨，关注油脂异动和6 - 8月天气变化 [3] 豆油&棕榈油 - CBOT大豆关注6月底新作面积报告，未来6 - 10日天气对美豆有利；CBOT豆油价格强势，生物燃料提案和中东局势助推；国内大豆短期到港压力大，远期四季度采购慢；豆棕油现货基差下跌；长期植物油可低多配，短期关注多空博弈 [4] 菜粕&菜油 - 今日菜粕期价回落，菜油涨跌互现；加拿大菜籽产区天气偏干，作物优良率差，7月降雨关键；国内菜籽压榨下滑，缓解下游库存压力，支持菜系与竞品高价差；地缘政治和生柴政策利好消化，需警惕回落风险，策略由偏多转观望 [6] 玉米 - 河南、安徽出台小麦最低价政策，增强玉米/小麦价格上涨预期，贸易商期待价格上涨，流通粮源减少；山东现货供应低位，北港去库，南港累库；淀粉深加工企业开工率回升但利润为负；短期情绪影响，玉米期货或继续震荡 [7] 生猪 - 周末现货价格上涨带动今日盘面高开震荡；近期行业降重预期兑现，集团场缩量挺价，二次育肥补栏增加；中期出栏压力大，长期关注产能拐点 [8] 鸡蛋 - 今年1 - 4月鸡苗补栏量同期最高，后期产能仍在释放，关注新开产和老鸡淘汰节奏；长期蛋价周期未见底，本周盘面资金增仓，近月下调，远月或继续下探 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 6月16 - 20日当周，美联储6月议息会议按兵不动，中东地缘局势升温，美元指数周度上涨，股债偏弱运行，商品续涨，全球和国内均呈现商品＞债＞股态势；市场短期聚焦中东局势，相关大类资产尤其是能源价格波动或加大 [3] 根据相关目录分别进行总结 全球大类资产整体表现情况 - 商品周度续涨，股债震荡偏弱，以美元计价商品＞债＞股 [3][6] 全球股市概况 - 主要股票市场多数回落，欧股表现不佳，新兴市场较发达市场略抗跌，VIX指数周度震荡运行 [8] 全球债市概况 - 美联储6月议息会议维持联邦基金利率目标区间，连续四次会议暂停降息，点阵图显示官员货币政策预期分歧加大；中长期美债收益率下行，10年期美债收益率周度回落3BP至4.38%，债市周度震荡运行，全球范围内高收益债＞信用债＞国债 [13] 全球汇市概况 - 美国宏观数据平稳，市场避险情绪抬升，美元指数周度收涨0.63%，主要非美货币兑美元多数贬值，人民币汇率窄幅震荡 [14] 全球商品市场概况 - 地缘局势升级支撑国际油价高位运行，贵金属价格回落，主要农产品及有色金属价格涨跌不一 [16] 国内大类资产表现情况 - 股市回落，债市商品收涨，商品＞债＞股 [3][17] 国内股市概况 - A股主要宽基指数普遍回落，两市日均成交额较上一周减少，大盘蓝筹相对抗跌，银行涨幅居前，医药、纺织服装等表现不佳，上证综指周跌幅0.51% [18] 国内债市概况 - 央行公开市场操作净回笼799亿元，资金面平稳，债市周度震荡偏强，整体国债＞信用债＞企业债 [21] 国内商品市场概况 - 国内商品市场整体收涨，能源涨幅居前，贵金属表现不佳 [22] 大类资产价格展望 - 市场短期聚焦中东局势，相关大类资产尤其是能源价格波动或加大，需密切关注局势变化 [3][23]

日元突然崩了。 23日，日元兑主要货币全线大跌，日元兑离岸人民币一度大跌超1%，美元兑日元一度大涨1.3%，瑞郎兑日元 涨超1%，截至发稿，欧元、英镑兑日元分别涨0.74%、0.66%。 有分析认为，日本几乎所有的石油都依赖进口，以伊冲突爆发以来原油价格的飙升，有可能恶化日本的贸易平 衡，从而削弱了日元的吸引力。美国银行策略师建议投资者买入美元/日元，借此对冲中东地缘政治紧张局势 加剧的风险。 据央视新闻，当地时间23日，以军战机在两小时内向伊朗首都德黑兰的目标投掷了超100 枚弹药。以色列国防 军发表声明称，当天，以军对伊朗多个军事指挥中心进行空袭，包括两处隶属于伊朗伊斯兰革命卫队的指挥中 心。此外，以军称还袭击了伊朗内部安全部队下设的总情报局。 6月23日，日元兑主要货币全线大跌，美元兑日元一度大涨1.3%，日内最高报148.0335，创5月13日以来新高。 日元兑离岸人民币一度大跌超1%，截至发稿，港元兑日元大涨1.22%，欧元兑日元涨0.74%，英镑兑日元涨 0.66%，瑞郎兑日元涨1.15%。 分析人士认为，伊朗或将对美国采取一定程度的报复举措，潜在选择包括打击美军中东基地、袭扰霍尔木兹海 峡、支持 ...

地缘政治与市场反应 - 美国空袭伊朗核设施引发市场关注 但整体表现谨慎 部分因美联储鹰派言论压制避险需求 [1] - 若伊朗关闭霍尔木兹海峡 油价或突破100美元 恐慌情绪将推升避险资产需求 [1] - 美元兑日元在地缘事件后最大涨幅达1% 升至147.39日元 但6月13日以来日元兑美元累计下跌2.4% [2][3] 货币政策与通胀预期 - 美联储利率点阵图显示2025年预期降息两次 2026-2027年仅各降息25基点 宽松预期持续弱化 [1] - 美国新关税政策可能加剧通胀 进一步削弱货币政策宽松空间 [1] - 瑞士央行释放不再降息信号 瑞郎因避险需求及政策支撑维持震荡 [7] 大宗商品与汇率联动 - 日本依赖进口石油 原油价格飙升威胁贸易平衡 2022年俄乌冲突后日元3-4月累计下跌11.5% [3] - 欧元区天然气价格自4月末2.8美元涨至4美元 液化天然气价格从10美元涨至14美元 拖累欧元汇率及经常账户盈余 [5][6] - 油价上涨恶化日本贸易条件 出口商品相对价格下降削弱经济竞争力 [3] 货币波动特性 - 美元/日元1个月周期波动率达-0.028 显著高于其他货币对 长期波动风险最大 [2][4] - 澳元/美元和新西兰元/美元短期波动较大 美元指数各时段波动均较小 [2] - 投机性日元多仓达125亿美元 头寸偏向预示平仓时可能出现剧烈转向 [2][3] 区域经济表现 - 欧元区综合PMI显示商业活动温和增长 德国制造业新订单增速创三年新高 法国经济活动意外减弱 [6] - 英国6月服务业PMI升至51.3 制造业PMI升至47.7（仍收缩） 但外汇市场对数据反应冷淡 [7] - 全球经济活动加速迹象显现 日本、澳大利亚和印度调查数据上升 [6]

报告行业投资评级 - 优于大市（维持） [2] 报告的核心观点 - 美国直接介入伊以冲突，伊朗存在直接封锁霍尔木兹海峡的可能，若被封锁可能导致国际原油价格飙涨；OPEC+连续三个月宣布大幅恢复补偿性减产，但由于伊拉克、阿联酋和俄罗斯等国为此前的超产做出补偿，造成原油增产打折执行；美国现有油井运营成本及新完井成本不断提高，预期2026年美国原油产量下降 [3] 根据相关目录分别进行总结 伊朗议会赞成关闭霍尔木兹海峡，国际原油供给或受冲击 - 2025年6月22日美国对伊朗核设施发动空袭，伊朗总统及外长强硬表态，伊朗议会认为应关闭霍尔木兹海峡，最终决定权在伊朗最高国家安全委员会手中 [4] - 霍尔木兹海峡是海湾地区石油输往世界各地的唯一海上通道，2024年通过该海峡的石油流量平均超2000万桶/日，相当于全球石油液体消费量的约20%；2025年第一季度，通过该海峡的石油流量略低于去年平均水平，但仍超2000万桶/日；该海峡也是全球LNG重要运输通道，约20%左右的LNG经其运输 [4] - 历史上，伊朗曾多次威胁或采取行动干扰霍尔木兹海峡航运，但从未全面、持续的封锁过该海峡；若油轮无法通过霍尔木兹海峡，可能会导致全球能源价格快速上升，有机构预测，若伊朗封锁霍尔木兹海峡，国际原油价格会快速上升至120美元/桶；即使是短期封锁，也会严重扰乱国际能源供应格局；国际超大型原油游轮（VLCC）运价出现了显著波动，其中中东 - 中国航线运价在6月21日价格为6.3万美元/天，较6月初的4.2万美元/天大幅上升50% [4][5] OPEC+连续宣布大幅增产，但原油增产未如预期 - OPEC+连续宣布三个月持续增产，按此增产幅度，增产计划将在今年10月前完成，较原定的2026年9月底大幅提前 [8] - OPEC+5月原油产量增幅低于协议要求，OPEC秘书处报告显示22个成员国总产量在2025年5月份环比增加18万桶，远低于原定计划的日增产41.1万桶，主要原因为伊拉克、阿联酋和俄罗斯等国为此前的超产做出补偿 [12] 美国页岩油开发成本抬升，预期明年美国油气产量下降 - 美国页岩油盆地现有油井运营成本平均价格为41美元/桶，较2024年第一季度的39美元/桶增加2美元/桶；新打井 - 完井成本企业实现盈利性钻探的平均成本为65美元/桶，较2024年第一季度的64美元/桶增加1美元/桶 [13] - EIA在2025年6月进一步下调了美国原油的产量，预测美国原油产量将会从2025年第二季度的1350万桶/天，降至2026年四季度的1330万桶/天；2025年全年美国原油平均产量略大于1340万桶/天，2026年全年美国原油平均产量略少于1340万桶/天 [16] 投资建议 - 若伊朗采取封锁霍尔木兹海峡或有其他局势升级情况发生，不排除国际油价大幅上升可能性；若中东局势维持目前紧张状态，预计布伦特油价中枢在70 - 80美元/桶，WTI油价中枢在65 - 75美元/桶 [19] 可比公司估值 | 公司代码 | 公司名称 | 投资评级 | 昨收盘（元） | EPS（2024） | EPS（2025E） | EPS（2026E） | PE（2024） | PE（2025E） | PE（2026E） | PB（2025E） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 601857.SH | 中国石油 | 优于大市 | 9.16 | 0.90 | 0.91 | 0.93 | 10.18 | 10.07 | 9.85 | 1.06 | | 600938.SH | 中国海油 | 优于大市 | 26.69 | 2.90 | 2.95 | 3.02 | 9.20 | 9.05 | 8.84 | 1.54 | | 600968.SH | 海油发展 | 优于大市 | 4.18 | 0.36 | 0.41 | 0.49 | 11.61 | 10.20 | 8.53 | 1.38 | | 603619.SH | 中曼石油 | 优于大市 | 21.99 | 1.57 | 2.11 | 2.75 | 14.01 | 10.42 | 8.00 | 2.54 | [20]

报告行业投资评级 维持2025年三季度白银冲破10000元/千克的观点，对应美白银在42美元/盎司以上，建议投资者逢低分批建立多单 [25] 报告的核心观点 在近期市场剧烈波动中，白银展现出显著的结构性投资机会，价格已进入强势上行通道，虽短期受美联储鹰派表态等因素压制出现技术回调，但供需缺口的刚性以及金银比修复的动能未发生本质改变，建议投资者逢低分批建立多单 [2][3][25] 各部分总结 宏观环境 - 2025年全球主要央行集体开启降息周期，美联储政策分歧中酝酿转向，9月降息概率达52%，中国持续释放流动性，欧央行6月已降息25基点，未来或进一步降息，利率下行阶段白银涨幅通常超越黄金 [5][7] - 2025年地缘政治风险“多点爆发、持续升级”，中东危局升级、俄乌冲突延续、全球贸易摩擦加剧，推动VIX恐慌指数均值较2023年同期高15%，资金向贵金属转移，白银避险弹性更突出 [9][10] - 全球“去美元化”进程加速，央行购银潮延续，2024年全球央行购银量达1230吨（同比增18%），稳定币法案冲击传统信用，新兴市场外汇储备多元化，白银作为另类储备资产配置价值凸显 [12] 供需格局 - 白银供应增长乏力，矿产银陷入低增长陷阱，2024年全球白银产量2.5万吨，同比下滑2%，再生银贡献有限，2025年一季度欧美废银回收量同比降3% [15][16] - 工业领域成为白银需求增长的核心引擎，全球半导体行业回暖，5G基站建设加速，推动电子用银量同比增长，2025年银币银条需求预计增长7%以上 [17] - 2025年全球白银供应缺口预计达1.176亿盎司（约3659吨），为连续第五年短缺 [3] 金融属性 - 当前金银比高达94，远超60 - 80的历史均值区间，历史上金银比突破80后均通过白银加速上涨完成修复，若金银比回落至80，对应国内白银价格在10000元/千克以上 [18][20] - 美白银在2011年有过大幅上涨经历，最近再次突破35美元/盎司，此轮牛市涨幅值得期待 [22]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 集装箱航运市场，盘面博弈旺季高度与节点，关注MSK本周WK28开盘价；现货运价中枢回升，关注船司调价；需求端中美谈判或影响发运，供给端7月预计供需双增；中东局势升级或使远月合约修复贴水，盘面波动加大；交易策略为单边震荡关注贸易和地缘，6 - 8反套持有、10 - 12反套滚动操作 [4][6][9][10] - 干散货航运市场，本周运价指数下滑，发运数据有增减；中东局势或影响霍尔木兹海峡航运，区域运价可能上涨；短期海岬型船运价回调，中型船运价震荡 [15][18][21] - 油轮运输市场，近期地缘冲突提振市场情绪，BDTI环比回升，VLCC运价跳涨；需求端二季度疲软，后续关注市场情绪对运价的影响 [25] 各部分总结 集装箱航运 期货盘面 - 不同合约收盘价、涨跌、涨跌幅、成交量及持仓量有不同表现，如EC2508收盘报1875点，较上一日收盘价 - 0.79% [2] 月差结构 - 各合约价差及涨跌情况不同，如EC06 - EC08价差为8，涨跌为7 [2] 集装箱运价 - 周度集装箱运价有环比和同比变化，如SCFIS欧线环比 + 14.11%，同比 - 59.35% [2] 燃油成本 - WTI原油近月价格72.16美元/桶，环比 - 1.89%，同比 - 10.25%；布伦特原油近月价格75.78美元/桶，环比 - 1.53%，同比 - 10.6% [2] 市场分析及策略推荐 - 盘面博弈旺季情况，关注MSK开盘价；近期中东局势引发市场担忧，船司航线调整，费用可能上涨；现货运价中枢回升，关注成交和船司调价；需求端中美谈判有影响，供给端7月供需双增；交易策略为单边震荡关注贸易和地缘，6 - 8反套持有、10 - 12反套滚动操作 [4][5][6][9][10] 行业资讯 - 美欧贸易谈判有进展但关税命运不明；欧元区6月消费者信心指数初值 - 15.3；红海局势方面美军行动引发各方反应 [11][12][13] 干散货航运 干散货运价指数 - 波罗的海干散货运价指数下滑3.5%，报1689点，本周下滑11%；海岬型船和巴拿马型船运价指数下滑，超灵便型和灵便型船运价指数上涨 [15] 发运数据 - 2025年6月16 - 22日，全球铁矿石发运总量环比增加154.0万吨；预计巴西6月大豆出口有望达1437万吨 [16][18] 消息面 - 英国评估红海和亚丁湾对美相关商业航运威胁为高；伊朗议会批准关闭霍尔木兹海峡措施，需最高国家安全委员会决定 [18] 市场分析及展望 - 本周运价指数下滑，发运数据有增减；中东局势或影响霍尔木兹海峡航运，区域运价可能上涨；短期海岬型船运价回调，中型船运价震荡 [15][18][21] 行业资讯 - 美国袭击伊朗核设施；胡塞武装谴责并将袭击美船只；印尼5月煤炭产量环比增长2.88%，同比下降15.38% [22] 油轮运输 油运市场运价指数 - 6/20日BDTI报1054，环比 + 1.35%，同比 - 10.75%；BCTI报708，环比 - 0.42%，同比 - 11.06% [24][25] 港口拥堵情况 - 全球原油油轮港口停靠7天平均数据和全球成品油油轮港口停靠7天平均数据有环比和同比变化 [24] 原油期货价格 - WTI原油近月价格72.16美元/桶，环比 - 1.89%，同比 - 10.67%；布伦特原油近月价格75.78美元/桶，环比 - 1.53%，同比 - 10.4% [24] 市场分析及展望 - 近期地缘冲突提振市场情绪，BDTI环比回升，VLCC运价跳涨；需求端二季度疲软，后续关注市场情绪对运价的影响 [25] 行业资讯 - 中国等在安理会提决议草案呼吁停火；油价攀升欧洲能源股走高，霍尔木兹海峡关闭或使油价飙升；高度依赖石油进口国家面临多重阻力 [26][28] 相关附图 - 包含SCFIS欧线指数、SCFI综合指数、BDI指数、BDTI等多项航运相关指数的历史数据图表 [30][32][39]

原油市场反应 - 以伊冲突升级后布伦特原油期货和美国WTI原油期货分别上涨13%和10%触及五个月高点[6] - 芝加哥期权交易所原油波动指数达到2022年3月俄乌冲突初期水平[6] 地缘政治风险溢价分析 - 分析师普遍认为伊朗不太可能封锁霍尔木兹海峡若无实质性供应中断当前油价溢价将减弱[1][7] - 盛宝银行指出原油多头平仓可能限制油价进一步上涨[7] - 东方汇理认为伊朗需保持核能力外交途径仍开放且封锁海峡将损害其石油收入[7] 历史冲突对油价影响 - 1967年以来除1973年赎罪日战争外涉及以色列的11场冲突未对油价产生持久影响[8] - 叙利亚内战也门内战等冲突未造成重大原油供应损失油价未受持久影响[8] - 伊朗2011-2018年多次威胁封锁霍尔木兹海峡但均未实施[9] 最坏情境预测 - 若霍尔木兹海峡被封锁全球每日2000万桶原油运输受阻油价或飙升至100-120美元[11][12] - 高盛预测运输减半将导致布伦特油价短暂冲高至110美元后11个月内累计下跌10%[13] - 摩根大通预计封锁可能推升油价至120-130美元并令美国通胀达5%[13] 伊朗政局不稳定风险 - 冲突导致伊朗国内基础设施受损可能引发民众不满传导至封锁海峡[15] - 摩根大通指出历史上产油国政权更迭曾导致油价飙升76%并产生7-14美元长期溢价[16]

投资咨询系列报告 山金期货贵金属策略报告 更新时间：2025年06月23日16时35分 一、黄金 报告导读： 今日贵金属震荡偏弱，沪金主力收涨0.03%，沪银主力收涨0.35%。①核心逻辑，短期以色列和伊朗冲突升级，经济衰退地缘异动 风险仍存；美国经济滞涨风险增加，美联储对降息维持谨慎态度。②避险属性方面，中东地缘异动，美军轰炸伊朗核设施，中俄强 烈谴责。③货币属性方面，美联储决议仍预计今年将降息两次，鲍威尔警告关税通胀将于今夏加剧，消费者将承担部分成本。美联 储报告显示，贸易政策仍在演变，判断关税的经济影响为时尚早。美联储沃勒称鉴于近期通胀数据温和，应考虑在7月降息。目前 市场预期美联储下次降息至9月，预期25年总降息空间跌至50基点左右。美元指数和美债收益率震荡偏强；④商品属性方面，CRB 商品指数反弹承压，人民币偏强压制国内价格。⑤预计贵金属短期震荡偏弱，中期高位震荡，长期阶梯上行。 | 策略：稳健者观望，激进者高抛低吸。建议做好仓位管理，严格止损止盈。 | | --- | | 表1 黄金相关数据： | | 数据类别 | 指标 | 单位 | 最新 | 较上日 | | 较上周/前值 | | | --- | ...