报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 电力行业水电业绩稳健、绿电受短期因素影响、火电盈利分化，核电经营较稳，可关注国企改革资产整合、抗风险水电与低估值火电、低估值优质风电运营商 [6][7][8][50] - 环保行业垃圾焚烧和市政水务现金流与分红向好，生物柴油盈利改善，可关注高股息资产、有成长属性企业及循环经济企业 [10][11] - 电力设备行业电网投资增长带动一次设备表现优，风电招标量影响上下游，可关注风电和电网相关企业 [12][13][14] - 煤炭行业一季度煤价下行板块承压，夏季去库存后煤价有望筑底 [15][16] 根据相关目录分别进行总结 电力 水电 - 2024年全国降雨好转，水电利用小时数增长，年底高蓄水值为2025年一季度电量增速奠定基础，主要流域2024年来水改善但2025年雨情难判 [20][21][24] - 2024年除雅砻江水电外业绩基本符合预期，2025年一季度长江电力等受益高电量增长业绩超预期 [25][26] - 水电入市对电价影响短期可控，投资关注信用利差、市场波动、商业模式与政策稳定性及资本市场波动性 [26][28][29] 绿电 - 2024年风电运营商业绩下滑因风况不佳，光伏因入市电价下滑等，2025年一季度风电仍受影响 [31] - 2025年新能源入市加速，虽面临电价和现金流压力，但风电运营商长期有投资价值 [35][36] 火电 - 2024年盈利好转因煤价下降，但区域分化，广东区域恶化，北方机组改善大 [37][38][39] - 2025年一季度业绩持续改善但分化加剧，北方机组明显，长三角等区域再分化 [41] - 火电利用小时数下滑短期成趋势，二季度关注煤价和利用小时数改善情况，沿海区域负荷中心值得关注 [46][47] 核电 - 2024年营收增长，归母净利润分化，2025年一季度营收正增长，中国广核或受广东电价影响 [48][50] 环保 垃圾焚烧 - 2024年多数企业归母净利润增长，部分下滑但现金流和分红向好，2025Q1多数公司归母净利润增长 [53] 市政水务 - 2024年多数企业归母净利润增长，少数下滑但现金流和分红向好，2025Q1多数企业归母净利润增长 [54][55] 循环经济 - 2023年以来生物柴油出口受影响，企业盈利承压，2024 - 2025年Q1卓越新能等企业盈利改善明显 [62] 电力设备 电网设备 - 2024年电网投资额创新高，25Q1增速加快，2025年有望继续增长，国网设备招标整体增长 [68][71] - 申万电网设备5个子板块营收均增长，输变电设备利润增长幅度最高，线缆板块归母净利润下滑 [73] 风电 - 2024年风电装机和招标量创新高，海上风电装机下滑 [79] - 风电零部件2024年业绩下滑，25Q1改善；整机环节2024年归母净利润增长，25Q1下滑；海缆环节2024年业绩受影响 [83] 煤炭 - 2025年一季度煤价跌幅扩大，板块业绩承压，大部分企业营收净利双位数下滑 [15] - 迎峰度夏助力去库存，煤价有望筑底，板块盈利或环比改善 [16]

报告核心观点 2025Q1全A单季营收同比增速回落，单季归母净利同比增速由负转正显著改善，价格和政策有支撑的领域占优 [1] 各部分总结 全A：单季净利同比增速由负转正 - 2025Q1全A单季营收同比增速较2024Q4回落，单季归母净利同比增速由负转正，全A/全A（非金融两油）单季营收同比增速分别为-0.2%/0.7%，较2024Q4分别回落1.7和0.6个百分点；单季归母净利同比增速分别为3.7%/5.6%，较2024Q4分别回升17.5和56.5个百分点 [9] - 分板块看，各板块单季营收同比增速分化，仅主板回落；净利同比增速均改善，创业板改善最显著，主板/创业板（剔除温氏）/科创板/北证2025Q1单季营收同比增速分别为-0.7%/7.9%/2.0%/5.8%，单季归母净利同比增速分别为3.9%/12.4%/-64.2%/-7.5% [10] 杜邦分析：创业板ROE呈现超季节性改善 - 2025Q1各板块单季ROE均回升，主板和创业板改善显著，主板/创业板/科创板单季ROE分别为2.2%/1.8%/0.4%，较2024Q4分别回升1.0、1.7、0.2个百分点 [14] - 各板块单季ROE改善受益于销售净利率回升和杠杆率拉动，销售净利率均回升，总资产周转率均回落，杠杆率均回升 [14] - 剔除季节性因素后，仅创业板单季ROE保持回升，受益于销售净利率超季节性回升；主板虽销售净利率超季节性回升，但ROE未保持回升受总资产周转率拖累 [15] 市值风格：小盘股营收、净利双双改善 - 风格层面，以中证1000为代表的小盘股业绩改善显著，2025Q1沪深300/中证500/中证1000单季营收同比增速分别为-0.3%/-0.8%/1.7%，沪深300和中证500营收同比增速回落，中证1000转正 [21] - 2025Q1沪深300/中证500/中证1000单季归母净利同比增速分别为3.1%/8.8%/5.6%，沪深300小幅回落，中证500和中证1000大幅改善并正增长 [25] - 小盘股营收和净利同比增速双双改善，中盘股营收同比增速回落背景下净利同比增速回升，显示中、小盘股盈利能力改善 [25] 行业：价格和政策有支撑的领域相对占优 - 2025Q1上游资源品归母净利同比增速多数回落，中游材料边际改善，有色金属行业净利增速显著改善，煤炭和石油石化行业回落，钢铁和建筑材料行业、基础化工行业改善 [27] - 中游制造板块，机械设备行业净利同比增速由负转正，建筑装饰、电力设备、国防军工行业降幅收窄但未转正 [27] - 消费方面，提振消费政策效果显著，社会服务、家用电器行业净利同比增速改善，轻工制造行业降幅收窄；必选板块中，农林牧渔行业改善，医药生物等行业降幅收窄但未转正 [27][28] - TMT板块中，AI应用端业绩改善显著，传媒和计算机行业净利同比增速转正，通信行业转正，电子行业回落但仍较快增长 [28] - 大金融板块各行业净利同比增速均回落，房地产行业降幅扩大，非银金融和银行行业受债市波动影响回落；服务板块中，公用事业和环保行业改善，交通运输行业回落 [28] - 一季度行业层面业绩亮点在部分涨价细分领域、提振消费政策下部分可选消费及TMT板块应用端 [29]

近日，中关村储能产业技术联盟（CNESA）与自然资源保护协会（NRDC）在北京签署合作谅解 备忘录（MOU）。 中关村储能产业技术联盟理事长陈海生、自然资源保护协会总裁兼首席执行 官马尼什·巴普纳（Manish Bapna）出席签约仪式。 中关村储能产业技术联盟秘书长刘为、自然 资源保护协会北京代表处首席代表张洁清代表双方进行签约。 签约仪式前，陈海生理事长向自然资源保护协会代表团介绍了压缩空气储能模型的工作机理和技 术进展。 相关阅读 重磅！国家发展改革委、国家能源局正式发布电力辅助服务市场基本规则 两部门发文：明确各地电力现货市场运行时间表 国家发展改革委、国家能源局发布加快推进虚拟电厂发展的指导意见 联盟官微 关注政策、项目、企业、市场活动 联盟官方小秘书 入会、入群、产业交流、活动对接 马尼什·巴普纳（Manish Bapna）表示，作为深耕环保领域的国际机构， 自然资源保护协会长期 助力中国低碳转型。 储能技术是实现全球能源转型、 实现《巴黎协定》气候目标的 关键。自然 资源保护协会与中关村储能产业技术联盟已经建立了坚实的合作基础，希望此次备忘录的签署能 进一步深化双方在储能技术创新、政策协同等方面 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 4月27日 - 4月30日债券收益率多数下行，不同类型债券收益率和信用利差表现有差异 [2][6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 收益率与利差总览 - 各期限收益率及变动：国债、国开债等多期限收益率有不同程度变动，如0.5 - 1Y产业债等收益率多数下行超2bp，2Y证券公司次级债收益率上行超2bp [14] - 各期限利差及变动：各券种重点期限信用利差有收窄或走阔情况，如0.5Y产业债、商业银行二级资本债信用利差多数收窄超5bp，2Y证券公司次级债、证券公司永续债信用利差走阔超3bp [16] 信用债分类别收益率与利差（Hermite算法） 城投债分地区收益率与利差 - 各期限收益率及变动：各省份城投债收益率多数下行，如5Y贵州城投债收益率下行约35bp [7][19] - 各期限利差及变动：各省份城投债信用利差有收窄或走阔分化，如3 - 5Y贵州城投债信用利差收窄明显 [7][21] - 各隐含评级收益率及变动：城投债收益率多数下行，不同隐含评级收益率变动有差异 [26] - 各隐含评级利差及变动：城投债信用利差整体收窄，不同隐含评级利差变动有差异 [31] - 各行政层级收益率及变动：不同行政层级城投债收益率有不同变动情况 [36] - 各行政层级利差及变动：不同行政层级城投债信用利差有不同变动情况 [41] 产业债分行业收益率与利差 - 各期限收益率及变动：4月27日 - 4月30日产业债收益率普遍下行，不同行业收益率变动有差异 [7][46] - 各期限利差及变动：0.5 - 1Y产业债信用利差整体收窄，2 - 3Y产业债信用利差有所分化，5Y产业债信用利差普遍走阔 [7][49] 金融债分主体收益率与利差 - 各期限收益率及变动：4月27日 - 4月30日金融债收益率普遍下行，不同主体收益率变动有差异，如5Y城商行二级资本债收益率下行约55bp [7][52] - 各期限利差及变动：0.5 - 1Y金融债信用利差整体收窄，2 - 5Y金融债信用利差有所分化 [7][55] 信用债分类别收益率与利差（余额平均算法） 城投债分地区收益率与利差 - 各期限收益率及变动：各省份城投债收益率有不同变动，如5Y云南城投债可博弈3.2%以上收益 [8][60] - 各期限利差及变动：各省份城投债信用利差有不同变动 [63] - 各隐含评级收益率及变动：除AA - 级城投债收益率分化以外，中高隐含评级各省城投债最优个券收益率无明显差异 [8][67] - 各隐含评级利差及变动：不同隐含评级城投债信用利差有不同变动 [72] - 各行政层级收益率及变动：不同行政层级城投债收益率有不同变动 [76] - 各行政层级利差及变动：不同行政层级城投债信用利差有不同变动 [79] 产业债分行业收益率与利差 - 各期限收益率及变动：各行业产业债收益率有不同变动 [83] - 各期限利差及变动：各行业产业债信用利差有不同变动 [85] 金融债分主体收益率与利差 - 各期限收益率及变动：不同主体金融债收益率有不同变动 [88] - 各期限利差及变动：不同主体金融债信用利差有不同变动 [88]

量化模型与构建方式 1. **模型名称**：五维行业轮动模型 - **模型构建思路**：基于行业内部风格差异，通过划分行业内部股票风格并构建离散指标与牵引指标，合成五大类行业因子（波动率、基本面、成交量、情绪、动量），形成行业轮动策略[6] - **模型具体构建过程**： 1. **因子分类**：按东吴金工多因子体系将微观因子划分为五大类（波动率、基本面、成交量、情绪、动量）[6] 2. **行业内部指标构建**： - **离散指标**：衡量行业内部个股因子值的离散程度 - **牵引指标**：反映行业内部高因子值股票对整体行业的带动作用 3. **合成因子**：结合离散指标与牵引指标生成五类行业因子，最终加权合成综合评分[6] - **模型评价**：模型通过多维度因子捕捉行业轮动规律，历史表现稳定且超额收益显著[11][16] 2. **模型名称**：沪深300指数增强策略 - **模型构建思路**：基于五维行业轮动模型，每月调整沪深300成分股权重，增强高评分行业、剔除低评分行业[21] - **模型具体构建过程**： 1. **行业分组**：每月末将申万一级行业按五维评分分为六组，取第一组（多头）和第六组（空头）[21] 2. **权重调整**： - 剔除空头组行业成分股 - 将剔除的权重等比例分配给多头组行业成分股[21] 3. **月频调仓**：动态维持增强组合与基准的偏离[21] --- 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：波动率因子 - **因子构建思路**：反映行业内部个股波动率的离散与牵引效应[6] - **因子具体构建过程**：通过计算行业内部个股波动率的标准差（离散指标）与高波动率股票对行业收益的贡献（牵引指标）合成[6] 2. **因子名称**：基本面因子 - **因子构建思路**：捕捉行业内部财务指标的差异性[6] 3. **因子名称**：成交量因子 - **因子构建思路**：衡量行业内部成交活跃度的分化[6] 4. **因子名称**：情绪因子 - **因子构建思路**：反映市场情绪对行业内部股票的驱动[6] 5. **因子名称**：动量因子 - **因子构建思路**：跟踪行业内部价格趋势的持续性[6] --- 模型的回测效果 1. **五维行业轮动模型（多空对冲）**： - 年化收益率：21.86% - 年化波动率：10.86% - IR：2.01 - 月度胜率：72.88% - 最大回撤：13.30%[11][14] 2. **五维行业轮动模型（多头超额）**： - 年化收益率：10.57% - 年化波动率：6.64% - IR：1.59 - 月度胜率：70.34% - 最大回撤：9.36%[16] 3. **沪深300指数增强策略**： - 超额年化收益率：8.88% - 超额波动率：7.55% - IR：1.18 - 月胜率：69.75% - 最大回撤：12.74%[22] --- 因子的回测效果 1. **波动率因子**： - 年化收益率：11.59% - 波动率：10.23% - IR：1.13 - 胜率：59.35% - 最大回撤：14.27%[14] 2. **基本面因子**： - 年化收益率：6.18% - 波动率：9.95% - IR：0.62 - 胜率：56.10% - 最大回撤：21.50%[14] 3. **成交量因子**： - 年化收益率：7.90% - 波动率：12.22% - IR：0.65 - 胜率：58.54% - 最大回撤：18.51%[14] 4. **情绪因子**： - 年化收益率：7.56% - 波动率：12.93% - IR：0.58 - 胜率：64.23% - 最大回撤：14.16%[14] 5. **动量因子**： - 年化收益率：11.75% - 波动率：10.79% - IR：1.09 - 胜率：61.48% - 最大回撤：13.52%[14]

报告行业投资评级 - 强于大市（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 固废处理盈利能力、现金流向好、分红趋势明显，“焚烧 + IDC”有望打开第二成长曲线；水务及水处理降本增效，盈利改善，各地水价上调值得关注；环卫装备呈现复苏态势，碳监测、节能降碳相关企业有望受益碳市场扩围 [4][128] 各部分总结 2024 年及 1Q25 业绩综述 - 2024 年环保行业 137 家上市公司中，46 家归母净利润同比增长、5 家扭亏为盈，46 家同比下降、13 家出现亏损、27 家持续亏损；4Q24 归母净利润 -28.74 亿，同比盈转亏；2024 年营业收入同比增长 9.75%，营业成本同比增长 9.84%，归母净利润同比下降 4.5%，毛利率、净利率同比下降 0.06pct、0.95pct [6][11][13][15][17] - 1Q25 环保行业 137 家上市公司中，55 家归母净利润同比增长、12 家扭亏为盈，34 家同比下降、14 家出现亏损、22 家持续亏损；1Q25 归母净利润 83.98 亿元，同比及环比均改善；1Q25 营业收入同比增长 11.08%，营业成本同比增长 11.81%，归母净利润同比增长 7.98%，毛利率、净利率同比下降 0.48pct、0.29pct [6][22][24][26] 固废处理 - 2024 年固废处理板块 34 家公司中，15 家归母净利润同比增长、1 家扭亏为盈，13 家同比下降，5 家持续亏损；1Q25，15 家同比增长、3 家扭亏为盈，7 家同比下降，4 家出现亏损、5 家持续亏损 [6][29] - 2024 年固废处理行业营业收入 1493.72 亿元，同比增长 36.09%；归母净利润 131.08 亿元，同比增长 31.73%；毛利率、净利率分别为 23.41%、8.78%，分别同比下滑 0.79pct、0.29pct [32] - 1Q25 固废处理行业营业收入 353.81 亿元，同比增长 30.99%；归母净利润 39.41 亿元，同比增长 19.41%；毛利率、净利率分别为 25.20%、11.14%，分别同比下滑 0.80pct、1.08pct；归母净利润环比增长 233.75% [39] - 选取十家垃圾焚烧发电标杆企业作为样本，2024 年合计营业收入 523.49 亿元，同比增速 1.79%；归母净利润 100.76 亿元，同比增长 11.76%；经营活动现金流净额 169.60 亿元，同比增长 12.03%；资本开支同比降幅为 26.21%；毛利率及净利率分别为 37.24%、19.25%，分别同比提升 2.06pct、1.72pct；部分企业分红比例可观，分红能力有提升空间；“垃圾焚烧 + IDC”模式有望打开第二成长曲线 [55] - 未来行业提质增效可通过智慧电厂（如中科环保与华为合作，AI 可监测分析设备数据、合理安排岗位、确保环境安全等）和高参数 + 余热利用（我国生活垃圾焚烧发电项目能源利用水平低，采用高蒸汽参数技术、加强余热利用可提升能量利用水平）两方面实现 [61] 水务及水治理 - 2024 年水务及水治理板块 52 家公司中，17 家归母净利润同比增长、2 家扭亏为盈，18 家同比下降，7 家出现亏损、8 家持续亏损；1Q25，23 家同比增长、4 家扭亏为盈，16 家同比下降，6 家出现亏损、3 家持续亏损 [6][63] - 2024 年水务及水治理行业营业收入 1230.61 亿元，同比下降 3.39%；归母净利润 118.36 亿元，同比增长 1.74%；毛利率、净利率分别为 31.18%、9.62%，分别同比增长 1.97pct、0.48pct，或受内部降本增效影响 [66] - 1Q25 水务及水治理行业营业收入 259.92 亿元，同比下降 5.65%；归母净利润 34.50 亿元，同比增长 1.68%；毛利率、净利率分别为 32.41%、13.27%，分别同比增长 1.27pct、0.96pct；虽营业收入承压，但降本增效明显，盈利能力提升 [74] - 2025 年深圳、广州等地调整水价，我国居民水费支出占比低，新一轮水价上调周期有望持续推进，有助于水务企业传导成本压力，促进行业健康发展 [83][85] 环保设备 - 2024 年环保设备板块 28 家公司中，8 家归母净利润同比增长、1 家扭亏为盈，9 家同比下降，4 家出现亏损、6 家持续亏损；1Q25，10 家同比增长、3 家扭亏为盈，6 家同比下降，1 家出现亏损、8 家持续亏损 [3][87] - 2024 年环保设备行业营业收入 677.23 亿元，同比下降 9.25%；归母净利润 24.32 亿元，同比下降 32.23%；毛利率、净利率分别为 23.85%、3.59%，分别同比下滑 1.03pct、1.22pct [90] - 1Q25 环保设备行业营业收入 152.26 亿元，同比下降 1.87%；归母净利润 9.75 亿元，同比增长 7.42%；毛利率、净利率分别为 23.93%、6.41%，分别同比下滑 0.55pct、增长 0.55pct；盈利能力逐步改善 [96] - 2025 年一季度环卫车大盘累计销售 15483 台，同比增长 3.5%，为近年来首次正增长；新能源环卫车累计销售 2384 台，同比增长 64%，市场渗透率达 15.4%，同比提升 5.7pct；电动环卫车行业集中度高，环卫装备有望触底反弹，电动化提速；2025 年 3 月碳市场扩围，为碳监测、节能降碳产业带来市场空间 [104][106] 综合环境治理 - 2024 年综合环境治理板块 15 家公司中，3 家归母净利润同比增长，4 家同比下降，2 家出现亏损、6 家持续亏损；1Q25，2 家同比增长、2 家扭亏为盈，4 家同比下降，2 家出现亏损、5 家持续亏损 [107] - 2024 年综合环境治理行业营业收入 184.12 亿元，同比增长 31.11%；归母净利润 -35.81 亿元，同比亏损扩大；毛利率、净利率分别为 21.34%、-19.45%，同比提升 3.02pct、下降 16.89pct，或因部分企业回款压力大计提减值损失，后续关注地方化债影响 [109] - 1Q25 环境综合治理行业营业收入 43.98 亿元，同比增长 58.16%；归母净利润 -0.02 亿元；毛利率、净利率分别为 23.69%、-0.04%，分别同比下滑 0.89pct、4.10pct，未见明显边际改善 [117] 投资建议 - 推荐固废治理板块的永兴股份，碳监测领域的雪迪龙；谨慎推荐联合水务；建议关注水务板块的重庆水务、兴蓉环境；建议关注固废板块三峰环境、瀚蓝环境、绿色动力、玉禾田 [4][128]

公司概况 - 江西省投资集团有限公司（江投集团）由原江西省投资集团和原江西省能源集团于2019年2月战略重组而来，是江西省属重点国企和国有资本投资运营平台，总部位于南昌市 [2] - 公司聚焦国有资本投资运营和赣江新区开发建设，核心产业包括能源（电力、天然气、煤炭）、环保、建筑、交通、金融等，并积极布局战略性新兴产业 [2] - 2024年公司营收达485亿元，资产规模1703亿元，再次入选中国企业500强和中国服务业企业200强 [2] - 旗下拥有近400家投资企业、2.9万名员工，控股赣能股份、安源煤业、万年青等3家上市公司，业务覆盖国内21个省市及海外20多个国家 [2] 子公司江投资本 - 江西江投资本有限公司（江投资本）成立于2021年2月，注册资本45亿元，是江投集团产业金融的主要载体 [3] - 公司定位为专业化产业资本平台，发展理念为"以投促产、以融助强"，依托集团资源和赣江新区优势开展业务 [3] - 核心业态包括战略直投、融资租赁、基金管理、供应链服务、资本招商、尽调咨询六大领域 [3] 招聘信息 - 江投集团总部及江投资本联合招聘8个岗位，包括投资经理岗（2人）、企划宣传岗、人力资源管理岗等 [3] - 投资经理岗采用总部与子公司联合招聘模式，其中总部投资开发部1人、江投资本投资发展部1人 [3] - 招聘流程包括网上报名（截止5月22日）、资格审查、考试考核（笔试+面试）、体检考察、公示聘用等环节 [9][10][11][12] - 应聘者需通过公司招聘系统报名，每人限报1个岗位，需提交学历证明、工作经历证明等材料 [9][16] 招聘条件 - 基本条件包括中国国籍、良好品行、符合学历要求（留学人员需教育部认证）、胜任岗位能力等 [4][5] - 限制条件包括无违法违纪记录、未受党纪政纪处分、非失信联合惩戒对象等 [6] - 应届毕业生岗位针对2025届及两年择业期内未就业毕业生，需在2025年7月31日前取得学历学位 [7] - 工作经历认定以劳动合同、社保缴费证明为准，专业要求指最高学历专业 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 26.61 元 [1][4][6] 报告的核心观点 - 英科再生 2024 年利润超预期，PET 盈利待释放，越南项目一期满产满销，二期在建，有望带来业绩成长 [1] - 装饰建材和 PET 产品营收同比快速增长，PET 产品毛利率待提升，公司后续将完善回收网络等提升该板块毛利率 [2] - 因 2024 年装饰材料业务收入超预期，上调 2025 - 26 年装饰材料业务收入及公司归母净利润 [4] 经营业绩 - 2024 年实现营收 29.24 亿元（yoy + 19.09%），归母净利 3.07 亿元（yoy + 57.07%），高于预期的 2.6 亿元，主要系财务费用低于预期；1Q25 实现营收 7.93 亿元（yoy + 25.19%），归母净利 7232 万元（yoy + 0.02%） [1] - 2024 年成品框/装饰建材/粒子/PET 产品/环保设备营收同比 +24.37%/+31.55%/-21.07%/+30.62%/-6.83%至 13.12/9.16/3.09/3.41/0.33 亿元 [2] - 2024 年成品框/装饰建材/粒子/环保设备毛利率 29.18%/30.47%/7.62%/63.63%，同比 -4.87/+0.01/+1.26/+2.23 个百分点，PET 产品毛利率 3.15% [2] 越南项目 - 越南英科 2024 年实现营收 2.98 亿元，同比增长 109.78%，净利润同比提升 71.75%至 3104 万元，主要系清化（一期）成品框项目实现满产满销 [3] - 2024 年 3 月 21 日公告投资约 6000 万美元建设越南英科清化（二期）项目，建设周期 24 个月，建成后将形成年产各类环保机械 24 台（套）、再生塑料粒子 3 万吨、装饰建材 4.5 万吨、高端装饰框 2280 万片的生产能力 [3] 财务费用 - 2024 年公司财务费用为 -6055 万元，低于预期主要系汇率波动导致的汇兑损益变动，以及利息收入同比增加 [3] 盈利预测调整 - 上调 2025 - 26 年装饰材料业务收入 9.4%/14.6%，从而上调公司 2025 - 26 年归母净利润 9.3%/7.8%至 3.11/3.51 亿元，预计 2027 年归母净利润 4.00 亿元，对应 EPS1.66/1.87/2.13 元 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|2,455|2,924|3,278|3,630|4,009| |+/-%|19.41|19.09|12.11|10.76|10.43| |归属母公司净利润 (人民币百万)|195.65|307.32|311.40|350.97|399.71| |+/-%|(15.22)|57.07|1.33|12.71|13.89| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.05|1.64|1.66|1.87|2.13| |ROE (%)|9.07|12.88|11.62|11.73|11.93| |PE (倍)|22.55|14.36|14.17|12.57|11.04| |PB (倍)|1.97|1.74|1.56|1.40|1.25| |EV EBITDA (倍)|14.30|11.95|10.19|8.73|7.33|[5] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|股价（元/股）|市值（百万元）|市盈率(x)（25E）|市盈率(x)（26E）|市净率(x)（25E）|市净率(x)（26E）|ROE(%)（25E）|ROE(%)（26E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |格林美|002340 CH|6.12|31,373|18.0|11.8|1.5|1.4|8.9|12.6| |三联虹普|300384 CH|17.18|5,481|14.1|12.2|1.9|1.7|13.7|14.3| |中间值||| |16.0|12.0|1.7|1.5|11.3|13.4| |英科再生|688087 CH|23.57|4,413|14.2|12.6|1.6|1.4|11.6|11.7|[16] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目在 2023 - 2027E 的数据及相关财务比率 [21]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：化工、电力、房地产、交运、有色金属 - **公司**：扬农化工、赛轮、万华、华英农业、长江电力、龙源电力、中国核电、伟明环保、永新股份、华能国际、中广核、三峡能源、滨江集团、绿城中国、建发国际、中国金茂、华润、招商、龙湖、保利、中海、万科、金地、申通快递、顺丰控股、春秋航空、华夏航空、三大航、京沪高铁 核心观点和论据 化工行业 - **整体业绩**：2024 年营收约 6.67 万亿元，同比下滑 2%，归母净利润 1725 亿元，同比下滑 14%；2025 年一季度营收 1.59 万亿元，同比下滑 2.7%，环比下滑 1.7%，净利润 531 亿元，同比下滑 4.3%，环比增长 180%[3][4] - **子行业表现**：2024 年轮胎、合成革和其他橡胶制品表现较好，钾肥、石油贸易和纯碱承压；2025 年一季度玻纤、改性塑料和钾肥增速较高，纯碱、石油化工和聚氨酯承压[4][5] - **影响因素**：轮胎板块受原材料价格波动和海外关税风险冲击；玻纤板块受益于下游需求改善及厂家提价；钾肥板块因春耕备肥需求增加及全球供应趋紧预期涨价[6][7] - **投资建议**：关注涨价品种与主题性强的新材料板块，如人形机器人、AI 材料及深海经济相关概念股；重视内需支撑强劲方向，如民爆与农化，关注细分产品国产替代机会；关注扬农化工等龙头企业业绩拐点，以及赛轮等企业的业绩韧性[8][9] 电力行业 - **用电量**：2024 年增速约 6.7%，整体偏高；2025 年受气温及第三产业影响不高，24 年底至 25 年初电价下降[11] - **各板块表现**：火电盈利因煤价下降改善，但受电价和用电量限制利润平稳；风能发电量增长但利用小时数下降；光伏发电竞争力显著提升，一季度同比增长 45.3%；水力发电受益于来水条件改善，一季度同比增长 6.3%[11][14][15] - **公司表现**：华能国际 2025 年一季度营收下降 7.7%，规模增加 8.2%；三峡能源 2024 年新项目增长但盈利波动，2025 年整体盈利转负但水电业务推动利润增长；中广核 2024 年净利润和营收分别增长 1%和 5%；长江电力 2025 年一季度发电量增长约 9.4%，规模利润增长 31%[16][17][19][20] - **投资建议**：推荐积极发展新能源的龙头企业如华能国际，关注长江电力、龙源电力、中国核电、伟明环保及永新股份，注意新增装机不及预期和下游景气度低风险[22][23] 房地产行业 - **资产负债表**：多数重点房企现金短债比及净负债率下滑，资产减值损失扩大，行业处于缩表阶段，中国金茂与滨江集团相对优质[24] - **利润表**：央国企归母净利润占比较高，多数重点房企归母净利润下滑，毛利率与净利率下行，部分改善型房企销管率下降[25] - **现金流量表**：不同类型房企分化明显，大型企业现金流稳健，央国企融资渠道畅通，部分房企融资困境改善[26] - **经营端**：2024 年多数房企投资同比为负，2025 年商品房成交量有望止跌回稳，一线及部分二线城市修复趋势较好，推荐改善型房企如滨江集团、绿城中国、建发国际[28] 交运行业 - **整体业绩**：2024 年营收 3.5 万亿元，同比增长 2%，归母净利润 1920 亿元，同比增长 13.8%；2025 年一季度营收 8369 亿元，同比增长 3.4%，归母净利润 472 亿元，同比增长 2.3%[29] - **快递行业**：2024 年业务量同比增长 21.5%，2025 年一季度同比增 21.6%，价格竞争持续但单票价格降幅缩窄，量增推动收入提升；申通快递因“百亿计划”业绩改善，顺丰控股因时效件韧性强维持增长[30][32] - **航空机场板块**：航空业 2024 年减亏显著，2025 年一季度盈利回落；机场实现稳步盈利；2024 年全国民航客运量同比增加 18%，2025 年一季度增加 5%，靠国际线路拉动；航空票价因高基数效应回落[31] - **航运板块**：2024 年营收增长 22%，归母净利润增长 64%，由运价驱动，红海事件及集运和干散货运输景气回升带动运价提升[34] - **高股息板块**：铁路板块京沪高铁客运业绩同比增长 11%，大型铁路货运公司业绩下降 24%；公路板块 2025 年一季度经营规模同比增长 5%；港口因吞吐量增加业绩提升[35] 有色金属行业 - **子版块表现**：2025 年一季度铜版块营收同比下降 7.8%，归母净利润环比增加 22%；铝版块电解铝营收环比下降 8%，利润增加 14%；贵金属版块营收和归母净利润环比分别增加 19%和 14%；工业金属受美国关税冲击明显，2025 年铜铝供应预计转向供需平衡或小幅过剩；能源金属处于周期底部，小金属因中国反制措施价格上涨近 3 倍[36] - **投资建议**：以防守思路为主，优先布局贵金属、能源金属，然后是工业金属，关注贵金属降息预期和能源金属锂价和钴价反弹机会[36] 其他重要但可能被忽略的内容 - 环保行业 2024 年度整体营收同比负增长 2.7%，归母净利润降幅约 31%，细分领域存在分化[12] - 伟明环保一季度营收、归母净利润分别增长 19%和 32%，垃圾焚烧业务与新能源一体化布局推动业绩增长[21]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 对长江金融行业（地产、非银、银行）和制造行业（电新、机械、军工、轻工、环保）2025年5月给出投资观点并进行金股推荐 [3][6] 各行业总结 宏观 - 3月抢出口带动企业盈利改善，规模以上工业企业利润总额同比增长2.6%，营收同比增长4.2%，盈利增速回升源于量的同比增长和利润率同比降幅收窄 [10] - 企业经营困难仍多，产成品周转天数和应收账款平均回收周期位于历年同期高位，企业产销率连续两月下滑 [10] - 4月制造业PMI超预期下滑至49.0%，供需双弱压制其下行，PPI同比增速有加速下滑风险，企业盈利增速或再度下滑 [11] - 企业盈利韧性关键看政策承托，政策有在二季度初再度加码的可能性 [11] 地产 - 当前量价脉冲季节性回落，价格压力加大，行业趋势性企稳需政策发力，后续关注节奏问题 [12] - 重视具备核心资产的优质房企、受益于化债的当地龙头，以及拥有稳定现金流的央国企物业 [12] - 推荐华润置地，预计2025 - 2027年归母净利润分别为262/270/282亿元，对应市盈率分别为7.1X/6.9X/6.6X，维持“买入”评级 [13][14] 非银 - 近期板块估值回调，从业绩估值匹配度看配置性价比显著提升，一季报券商业绩稳定改善，看好业绩估值双升 [17] - 推荐新华保险，预计2025 - 2026年内含价值分别为2,909亿元和3,264亿元，对应PEV分别0.51、0.45倍 [18] - 稳健红利类推荐江苏金租，预计2025 - 2026年归母净利润分别为32.99、35.63亿，对应PB为1.09、0.92倍 [19] 银行 - 二季度看好银行股估值修复进程加速，业绩稳定性是基本面核心优势 [20] - 白马城商行预计一季度营收、利润稳定正增长，黑马城商行以山东双雄齐鲁银行/青岛银行为代表业绩增速优异，国股行净息差降幅收窄，营收增速改善 [20] - 推荐江苏银行，预计一季报业绩好于市场预期，长期业绩增长确定性高，分红能力稳定，目前估值0.74x2025PB，高股息、低估值价值突出，维持“买入”评级 [21][23] 电新 - 光伏板块情绪面底部明确，5 - 6月触底后下半年预计进入加速出清阶段，新技术方面边际变化积极 [24] - 储能看好利空出尽、情绪好转后板块修复，锂电主链估值已至历史低位，风电Q2开始海风产业链有望迎来全面业绩修复拐点，电力设备后续产业链有望迎来催化 [24] - 推荐宁德时代，预计2025年实现归母净利润650亿元左右，对应PE为16倍；推荐德业股份，储能逆变器出货有望增长，工商储业务2025年增速预计超50% [25][26] 机械 - 政策支持AI发展，应用端有望快速落地，工业领域AI有望助力“机器替人”，带动视觉快速渗透 [27] - 推荐奥普特，预计2024 - 2025年公司分别实现归母净利润1.39、1.92亿元，对应当前PE 79x、57x，维持“买入”评级 [29] 军工 - 2025年是十四五收官之年，牵引产业链弹性，中期军工将继续加码，二季度业绩兑现与环比改善是大概率事件 [30] - 推荐中航沈飞，预计2025 - 2027年实现归母净利润39.56/47.32/55.77亿元，同比增速分别为17%、20%、18%，对应PE分别为30/25/21倍，维持“买入”评级 [31] 轻工 - 重视IP衍生品、新型烟草、AI眼镜/玩具/家居等新消费趋势的产业机会，关注日用消费老树新花逻辑 [32] - 家居龙头经营明显修复，预计年内延续逐季改善趋势，金属包装供给侧改善，电动两轮车龙头销量有望快速增长，造纸待浆价见底有望迎来左侧机会 [33][35] - 出口方向优先匠心家居，其次嘉益股份/永艺股份 [35] - 推荐登康口腔，预计2025 - 2027年归母净利润为2.0/2.6/3.3亿元，对应PE 39/31/24x，2024年分红比例80%，维持“买入”评级 [36] 环保 - 2025Q1基金持仓比例环比略降0.02pct，处于低配状态，中美互加关税对环保影响小，利于资金流向绝对收益的垃圾焚烧、水务等 [39] - 垃圾焚烧的绿电绿能属性有望获得需求端突破，“三免三减半”所得税优惠政策到期后对企业利润影响较小 [39][41] - 检测服务建议关注军工、半导体、顺周期三条逻辑 [41] - 推荐瀚蓝环境，预计2025 - 2027年归母净利润分别为17.9/21.6/22.9亿元，对应的PE分别为10.7x/8.8x/8.4x [42] - 推荐广电计量，预计2025 - 2027年公司营收35.8亿元/40.2亿元/44.6亿元，实现归母净利润4.40亿元/5.49亿元/6.56亿元，对应PE估值23.2x/18.6x/15.6x [43]