行业与公司 * 纪要涉及的公司为**海信家电**[1] 2025年经营回顾与2026年一季度展望 * **2025年内销**：受房地产市场低迷影响，海信日立业务收入负增长[2] 空调、冰箱、洗衣机业务因去年同期基数高及国家补贴额度边际减少，内销收入不同程度下滑[3] * **2025年外销**：冰箱和洗衣机订单及收入实现双位数增长[2] 但家用空调因新兴市场需求疲软及渠道库存较高而出现收入下滑[3] * **2025年整体**：预计全年公司整体收入持平[3] 业绩目标是达到股权激励解锁目标的80%[3] * **2026年一季度展望**：由于行业内外销基数较高，一季度仍将面临较大压力[3] 但家用空调渠道库存已降至正常水平，预计销售将恢复正常增长轨道[3] 加工业务举措与展望 * **SKU精简**：科隆品牌线上SKU精简比例超过50%，海信品牌持续精简[4] * **研发与采购整合**：实现分体式空调共用研发平台，提升家用空调与中央空调单元机共用研发平台比例[4] 深化采购端通用化零部件比例[4] * **渠道变革**：试点D to C改革，并建立当地仓库模式，效果良好将在更多区域推广[4] * **2026年展望**：预计带来内销加工业务增长[2] 外销方面有望实现双位数以上增长[2] 通过销售结构改善，每年营业利润率有望提高0.5个百分点以上[4] 尽管铜价上涨压制毛利率，但希望通过降本增效维持或提升利润率[4] 中央空调（央控）业务现状与预期 * **2025年前三季度结构**：C端占比约50%，公建占比35%，精装修占比15%[5] 精装修业务下滑24%[5] * **2026年C端与公建预期**：希望恢复个位数增长[2] C端通过多联机、单元机、热泵等产品迭代抢占市场[5] 公建依靠水机产品竞争力提升，包括离心机核心零部件自制降低成本[5] * **2026年精装修预期**：受地产竣工影响，预计降幅为15%-20%左右，但希望行业份额保持或上升[5][6] * **外销表现与预期**：占比不到10%[6] 前三季度受俄罗斯与土耳其市场疲软影响承压，但已快速调整区域布局[6] 四季度央控外销量已恢复30%左右增长[6] 预计2026年全年维持20%以上增速[2] * **利润率**：尽管铜价上涨带来成本压力，但希望通过提价及灯塔工厂降本增效，实现利润率持平或小幅波动[6] 数据中心场景与水机业务 * **当前贡献**：数据中心场景目前对央控水机业务的收入贡献尚未显著[7] * **未来目标**：公司计划未来三年水机业务实现不低于30%的复合增速，以提升其内部占比[2][7] * **当前规模**：2025年前三季度水机制冷设备体量约十亿左右，占中高个位数比例[7] * **市场策略**：目前主要以国内市场为主，海外市场集中在传统场景的手机订单[8] 国内客户资源依靠总部对接，并利用当地经销商的关系和资源[8] 2026年内销与外销业务预期 * **内销预期**：预计实现个位数增长[2] 冰箱产品将在6月份进行能效升级[9] 洗衣机因去年基数较低，前三季度收入增长约35%，分区洗产品订单饱满、产能紧缺，预计2026年内销收入增速较快[9] * **外销预期**：预计至少实现10%以上的增长[9] 冰箱、空调、洗衣机等产品将在美加墨世界杯期间通过推广提升销售结构和产品力[9] * **外销利润率**：2025年前三季度冰洗外销利润率从2024年的不到1%提升至4%左右[9] 预计2026年利润率至少提升0.5个百分点[9] 三店业务表现与展望 * **2025年表现**：前三季度收入增长约3%，但业绩亏损1.6亿至1.7亿元[10] 可能因四季度商誉减值而进一步亏损，但其经营性已经实现盈利[3][10] * **2026年展望**：随着订单落地和转化，有望实现终端左右的收入增长，并且业绩预期至少扭亏或微利[3][10] 海外产能布局 * 蒙特雷工厂已满产且产能饱满[11] * 泰国工厂按原计划推进，希望在2026年看到产能快速爬坡[3][11] 整体业绩与分红展望 * **2026年业绩预期**：希望在2026年实现中单位数左右的收入增速，并且业绩增速快于收入增速[3][12] * **分红率**：目前预期下限为50%[3][12] 如果2025年归母净利润达到股权激励80%解锁标准，公司可能会维持上一年度分红金额不变[12]

涉及的公司与行业 * **公司**：特变电工（及其子公司新特能源、新疆众合）[1][3] * **行业**：输变电（特高压、变压器）、新能源（硅料、光伏）、能源（煤炭、发电）、新材料（铝）、黄金开采[2][3] 核心观点与论据 业务结构与整体业绩 * 公司业务多元，涵盖输变电、新能源、能源、新材料和黄金五大板块[3] * 收入规模从2015年不到400亿元增长至2024年近千亿元，归属净利润从19亿元增至41亿元[2][3] * 2023年与2024年归属净利润分别同比下降30%和60%，主要受硅料及煤炭价格下滑影响[2][7] * 预计2025年硅料与煤炭价格触底，公司经营有望持续较快增长，输配电和黄金板块贡献将更显著[2][7] 输变电业务（核心优势与市场驱动） * 公司是国内输变电领域绝对一线龙头，产品覆盖变压器、电缆等，并实现最高1,000千伏特高压核心产品覆盖[2][4][5] * 2021至2024年，输配电业务保持10%以上至20%左右的增速，受益于国内外市场景气共振及国内电网投资增长[2][5] * 国内“十五五”期间特高压总投资预计约4万亿元，年复合增速约6%，与三北新能源基地外送密切相关，国网储备了十多条特高压项目[2][6] * 海外用电量增速加快（受制造业回流及AI数据中心建设驱动），推动电力投资和电网设备需求，变压器供应偏紧[4][6][10] * 中国变压器出口持续扩大，液体变压器出口额年增长率超过50%[4][10] * 公司作为全球领先的变压器制造商，新签订单显著增长：2022年4.4亿美元、2023年7亿美元、2024年12亿美元，增速超过行业平均水平[4][12] 新能源业务（硅料） * 子公司新特能源拥有三个基地共计30万吨硅料产能，目前开工约10万吨[13][14] * 随着行业反内卷行动推进及需求上升，硅料价格有望从底部恢复，未来开工及价格可能有上行弹性[13][14] 能源业务（煤炭） * 公司煤炭业务拥有7,400万吨总产能，新疆煤炭发展前景和优势较大[15] * 在当前煤价趋势向上背景下，公司有进一步核增产能的潜力[15] * 以2025年煤价计算，7,400万吨煤炭可实现约30亿元利润[15] 新材料业务（铝） * 公司通过新疆众合（持股36.81%）拥有18万吨铝合金、电解铝等产能，按当前铝价计算可贡献约4亿元利润[16] * 正在广西建设240万吨氧化铝项目，靠近港口，进口矿成本优势明显，预计可贡献5亿元以上业绩体量，总市值空间100亿至150亿元[16] 黄金业务 * 公司黄金年产量约2.5至3吨，受益于金价上涨，板块景气度高，业绩有上修空间[2][8] * 拥有海外金矿资源，黄金开采成为快速成长的重要业务[2][8] * 以当前高金价计算，该业务可实现约20亿元利润，对应市值空间约300亿元[17][18] 其他重要内容 海外市场机遇 * 美国AI发展导致缺电趋势明确，其电源和电网系统建设将加速，拉动核心产品BRT需求，导致海外BRT产能紧缺[11] * 海外主要产能优先满足美国市场，为国内变压器企业在欧洲及“一带一路”市场提供了出口契机[11] 公司估值与投资观点 * 公司当前估值相对较低，在核心业务处于底部或向上状态下，整体业绩存在持续超预期空间，被重点推荐作为投资对象[9] * 多项业务（硅料、新能源、煤炭、黄金）共同支撑，公司整体市值仍具备较大的上行幅度潜力[18]

**火炬电子电话会议纪要关键要点总结** **一、 涉及的行业与公司** * 公司：火炬电子 [1] * 行业：特种电子元器件（多层陶瓷电容器MLCC）、陶瓷基复合材料、超级电容器 [3][4][6][11][12] **二、 公司业务结构与核心竞争力** * 业务结构多元化，涵盖特种元器件、陶瓷基辅材、新材料及国际贸易 [3] * 核心利润来源为自研特种MLCC，公司自2000年代初开始自研并获军工资质 [2][3] * 在陶瓷基复合材料领域优势显著，是国内供给侧最具优势的企业，拥有纤维（约30吨）和聚碳硅烷PCS（约100吨）产能 [4][9][10] * 通过收并购拓展了薄膜电容和超级电容等新业务 [3][4] * 自2016年至2024年保持较高研发投入，2024年起研发费用下降，公司进入收获期 [2][5] **三、 财务表现与股权激励** * 2020至2021年经营状况较好，2023年以来因元器件采购周期波动及产品价格下降导致收入和利润承压 [5] * 营收结构：自研元器件收入占比约30%，贡献约70%利润；国际贸易收入占比超50%，贡献约20%利润 [2][5] * 新材料业务增长明显，2025年利润占比已超10% [2][5] * 公司实施多次员工持股计划，最近一期（第四期）在2025年初，受让价19元/股，考核目标为2025年营收超40亿元或净利润超5亿元 [5] **四、 市场与行业发展情况** * **特种MLCC市场**：国内MLCC市场总规模超400亿元，特种领域对产品可靠性要求高，需求确定性强 [6][8] * **陶瓷基复合材料市场**：应用场景包括航空发动机、航天导弹与火箭等 [11] * 在航空发动机中，每台用量约20-100公斤，单价约8万元/公斤 [11] * 军用发动机年市场空间约30亿元，民用约50亿元 [11] * **超级电容器市场**：国内市场规模超30亿元，适用于储能、数据中心、交通运输等领域 [12] * **需求趋势**：特种领域电子信息化提升推动MLCC需求上升，民用领域存在国产替代空间 [2][8] **五、 未来发展前景与战略** * 在“十五五”（2025-2027年）期间，上游原材料环节预计率先兑现业绩，公司上游业务将受益 [7] * 公司具备长期成长韧性，新材料及超级电容等新兴业务有望成为新增长极 [7] * 超级电容业务通过与高校（如西安交大）合作进行技术储备，预计带来显著增量收益 [4][12] * 陶瓷基复合材料业务下游客户负责结构件生产，国内多家研究所及高校进行产业化布局 [9][10]

行业与公司 * 涉及的行业为大型发动机零部件（特别是大马力曲轴和连杆）及汽车产业链[1] * 涉及的公司为天润工业[1] 核心观点与论据 **市场需求与增长预期** * 公司预测整个行业的需求高峰将在2027年至2028年出现，2027年市场需求约14亿元，2028年约15亿元[2][4] * 增长主要受益于新产品和产能建设周期较长（从开发到产能建设需一年或更长时间）[2][4] * 汽车产业链固定资产投资增加，设备周期长（约一年多到两年），行业高峰将在2027-2028年体现[2][9] * 2026年行业可能出现投资高峰以应对未来增量需求，公司现有产能或无法满足市场增量需求[2][9] **公司业务表现与预期** * **大机业务**：预计2025年收入超4亿元（2023年不到2亿元，2024年接近3亿元），2026年达7.5亿至8亿元[2][3] * **整体收入**：2025年营收较2024年有约10%增幅[3]；预计2026年整体收入增长10%，主要增长来自大机系列业务[4][16] * **重卡业务**：预计2026年保持持平，因电动重卡比例上升（预计达20%-30%）影响传统重卡销量[4][16] * **新增长点**： * 天然气发动机喷射系统：预计2025年销售额3000万至3500万元，2026年达8000万至1亿元，2028年预计达2亿元[4][17] * 商用车电子转向系统：预计2026年实现约2000万元小规模收入[18] **产品应用与市场分布** * 公司大马力曲轴和连杆主要面向发电机组市场，特别是AIDC备用电源方向，也用于矿用及小型船用发电机组[2][6] * 主要客户包括潍柴、康明斯等主机厂（产品主要用于发电设备），并为卡特彼勒提供大马力连杆（主要用于发电设备）[2][6] **客户结构与收入构成** * **客户结构**：潍柴系列占销售收入近1/3；康明斯系列占20%左右；出口业务占总收入20%[2][10] * **产品构成**：曲轴和连杆合计占总收入的85%[2][10] * **大机业务客户**：潍柴订单占比约60%[2][10] **产能与价值量** * **大机曲轴**：现有5条产线，2026年内新增1条，2027年初再增1条，总计7条，年产能约22,800只[2][11] * **连杆**：现有9条产线，2026年内新增2条，总计11条，年产能约48万只[2][12] * 为弥补大机毛坯产能不足，建设了一条大型堆积锤锻造线[12] * **价值量**：以2兆瓦左右大机为例，曲轴连杆价值量约3.5万元[12] **市场竞争与壁垒** * 国内大机曲轴市场主要由天润工业和丹东518主导，连杆方面天润工业独家生产[4][13] * 市场进入壁垒高，需技术经验积累、高精度设备及大量资本投入[4][13] * 一条锻造产线需投入8000万至1亿元，大型堆积锤锻造线需3亿元左右[13] * 流动资金周转要求高，账期4至6个月，从原材料采购到交付至少需一年[13] **产品盈利性** * 产品越大，毛利率越高，但差别不大：轿车产品毛利率约20%；轻卡约22%；重卡维持在24%-25%[14] * 新开发的大型发动机零部件批量成熟后，预计毛利率可达28%-30%[14] * 公司整体净利润率维持在10%左右，随着产品结构调整可能提升至11%-12%[15] **其他重要信息** * **订单交付周期**：从开发新产品到最终交付，一般需要半年到一年时间[8] * **天然气与柴油发动机部件**：对天润工业而言，两者在曲轴和连杆方面没有实质性差异[7] * **分红政策**：公司每年分红比例基本维持在当年净利润的70%至80%，未来将继续维持高比例分红政策[19] * 2025年净利润约3.6亿元，分红2.8亿元[19] * 若2026年实现10%增长，预计分红金额将在3亿元以上[19]

公司：珍宝岛药业 * **业务转型**：公司正从集中于东北地区的区域性业务模式，向建立覆盖全国的院内和院外完整销售体系转型，旨在扩大客户群体、优化财务报表、改善现金流、应收账款和存货管理[6][9] * **销售网络扩张**：计划通过增加经销代理商至3,000多家，覆盖约10万家终端医疗机构，以提升销量[2][4]；战略重心转向华东地区，以安徽为中心布局江浙沪[12] * **集采影响与应对**：2025年下半年首次进入国家集采，整体进展符合预期但初期有阵痛[3]；2025年有14个品规纳入集采[3]；为应对集采在2024年积压了较大存货，已与监管部门沟通解决[7]；预计通过新增代理商和渠道来提升2026年集采品种销量[4] * **业绩展望与验证**：对2026年展望中性偏乐观[3]；预计2026年一季度中药制剂部分收入有望超过2024年总收入27亿元中的19.38亿元，净利润亦有望达到或超过当时水平，以验证新的全国营销策略效果[2][10]；一季度是销售旺季，核心产品及新入集采产品数据将体现[21][22] * **产品管线进展**： * **中成药**：复方芩兰口服液和小儿热速清糖浆有望纳入国家基本用药目录，公司已完成系统性评价并提交推荐函[14]；复方芩兰口服液已进入集采目录并产生销量，小儿热速清糖浆处于净新增状态[15] * **创新药**：公司投资的生物制剂公司特瑞思（Tris Pharma）核心产品CD20 ADC（用于治疗弥漫大B细胞淋巴瘤）临床二期试验显示显著疗效，中位总生存期（OS）已超过24个月[16]；公司ADC药物单药数据在OS等维度上已超越罗氏利妥昔单抗组合用药数据[17] * **新业务拓展**：自2020年起新增线上电商和直播平台销售保健品业务（如祛湿膏），该业务毛利率和净利润远超绝大部分传统医药产品[13] * **资本市场计划**：特瑞思的ADC药物预计2026年完成临床二期后在中国申报上市[2]；公司计划2026年向港交所申报18A上市材料[18]；在美国市场，计划在提交VTCI论文后上报PA0,327项目[19] * **未来发展关键**：传统主业稳固；持续投资的创新药开始逐步收获成果；发展高毛利、高净利的保健品线上业务[23] 行业与市场 * **监管动态**：FDA和行业监管机构（如CTE）更加关注药物的总生存期（OS）数据长度[19][20] * **市场竞争**：在ADC药物领域，同类最优ADC平台默沙东1 ADC的中位OS为10个月[16]；FDA近期否决了一些双抗和单抗案例[19][20] * **政策导向**：国家鼓励增加儿童适用剂型，有助于相关产品（如小儿热速清糖浆）进入基药目录[14]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：绿联科技 [1] * 行业：消费电子（存储设备、充电配件）、人工智能硬件应用 [2] 核心观点与论据 **1 存储业务（NAS）高速增长，AI NAS为新产品核心** * 存储板块（含普通NAS与AI NAS）2024年收入约2亿元人民币，预计2025年达10亿元，2026年有望翻倍 [2] * AI NAS集成本地大模型和人工智能体“优利亚”，无需连接云端，提高信息安全性，适用于律师等对隐私要求高的用户 [2][4] * AI NAS预计2026年3月发布，5月开始销售 [2][6] * NAS业务预计2025年实现盈亏平衡，2026年实现正盈利，AI NAS有助于提高整体毛利率 [7] **2 AI NAS的功能与未来发展方向** * 主要功能：个人助手（提问、翻译、总结）、文件整理、AI相册（图片搜索、视频整理美化）、文件处理 [11] * 未来发展方向：成为家庭智能控制中心（连接摄像头、门铃等）、加入更多生成式AI功能（图片编辑、风格生成、视频生成）、提升本地大模型能力 [2][11][12] * 在智能安防领域，具备强大的AI相册能力，可处理污水检测、小孩看护、老人安防等场景，未来迭代方向包括将摄像头与AI算法结合以实现更复杂的视频分析 [10][12] **3 存储涨价对NAS业务影响有限** * NAS产品已因应存储涨价进行价格调整，毛利率不受影响 [2][8] * 短期内硬盘涨价对NAS需求影响不大，因NAS属小众品类，购买者多为刚需用户，对价格不敏感 [2][8] * 海外市场硬盘涨价幅度较小，2025年四季度及2026年1月以来的销售数据未受负面影响 [9] **4 小充业务（充电配件）国内外市场持续高增长** * 预计2026年小充业务收入可达20亿元左右，利润率约为10%或高个位数 [2][13] * 国外市场：在欧美、日本持续高增长，美国市场增速保持在50%以上，已突破Best Buy线下渠道 [2][13][16] * 国内市场：2026年6月实施的新国标（要求电芯溯源、禁止虚标）将淘汰劣质小品牌，有利于绿联提升国内市占率 [4][17][18] **5 美国线下渠道拓展与产品定位** * 已进入Best Buy线下渠道，SKU数量仅次于安克，产品多为中高端，性价比高 [4][14] * 在Best Buy渠道内，移动电源品类有60瓦以上快充及自带线等中高端SKU，价格在50美元以上，甚至推出100瓦以上高功率产品 [14][15] * 充电器品类中，40-45瓦产品定价分别为19美元（绿联）、26美元（安克）和25美元（贝尔金），绿联更具性价比 [15] * 目前除了沃尔玛，其他美国主要线下渠道（如Costco、Target、劳氏等）尚未进入 [14][15] **6 公司整体业绩与估值展望** * 综合考虑小充业务及NAS业务，预计2026年公司利润有望达到10亿元或更多 [4][19] * 认为给予公司40倍估值合理，对应400亿市值，相比当前市值仍有上涨空间 [4][19] 其他重要但可能被忽略的内容 * 普通NAS在AI应用中的作用：具有替代电脑的功能，可安装AI Agent并利用其存储备份功能，但目前普通NAS尚未具备接入云端大模型的API接口 [3] * 美国市场潜力：目前市场占有率不到1%，但如果对标行业领先者安克，有望达到20%以上 [16] * 公司涉足AI应用领域，被视为一个重要催化因素 [19]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：高德红外[1] * 行业：红外技术、防务装备、军贸[2] 核心观点与论据 **1 业绩显著改善，主要受益于芯片交付量增加** * 2025年第三季度单季度业绩约4亿元[2][3] * 2025年前三季度利润约5亿元[2][3] * 2025年全年预计利润约7亿元[2][3] **2 核心发展逻辑：技术纵向延伸与市场横向拓展** * 技术上，从上游芯片拓展至下游装备总体，以提高配套价值量和级别[2][4] * 市场拓展上，从国内需求逐步向国际市场扩展[2][4] **3 防务领域优势显著，国内订单持续落地** * 多款型号产品配套国内精确指导总体系统[2][5] * 自“十四五”规划初期以来持续中标重大订单[2][5] * 2025年披露8.8亿和3.1亿订单[2][5] **4 积极开拓国际军贸市场** * 2024年和2025年签订多项军贸协议[2][6] * 通过参与珠海航展展示核心型号，提升国际影响力[2][6] **5 未来利润增长预期强劲，驱动力明确** * 预计2026年公司利润将大幅增长至11-12亿元以上[2][7] * 主要驱动力为内需核心型号产品交付加速[2][7] * 军贸出海带来的国际市场需求增长[2][7] **6 未来将在装备总体占比及新订单方面取得进展** * 装备总体占比预计将扩大[2][7] * 将持续披露新订单[2][7] * 展现出在军贸领域的巨大潜力[2][7] 其他重要内容 **1 公司基本情况与业务板块** * 公司成立于1999年[3] * 早期主要承担红外芯片研制生产，打破了海外垄断，实现自主可控[3] * 业务分为四大板块：红外芯片总体板块、热成像、红外系统、传统非致命性弹药[3] **2 市场拓展具体方式** * 通过与国内车企合作提升市场占有率[4]

涉及的公司与行业 * 公司：康恩贝（一家医药上市公司）[1] * 行业：医药行业（具体涉及中药、化药、健康食品等领域）[16] 核心财务表现与关键驱动因素 * **2025年前三季度整体业绩**：营业收入49.76亿元，同比增长1.72%[2][3] 利润总额6.97亿元，同比增长7.57%[2][3] 净利润增长12.65%，扣非后净利润增长1.6%[2][3] * **利润增长重要贡献**：嘉和生物贡献浮盈7,900万元，去年同期为2,587万元[2][3] * **表现优异的细分产品线**：肠炎宁系列产品前三季度同比增长超25%[2][4] 健康食品系列同比增长近13%[4] 至心丹系列产品同比增长8.6%[5] * **表现承压的细分产品线**：金笛系列因高基数和流感小年影响下滑11.6%[2][6] 金康速力（乙酰半胱氨酸）因集采丢标下滑66%[2][6] 部分呼吸道用药（如牛黄上清胶囊）也有所下滑[6] * **面临的行业压力**：面临集采产品二次降价的压力，对营收造成负面影响[2][6] 未来发展规划与战略目标 * **2030年长期目标**：实现营收110亿元（外延并购贡献20亿，内生增长90亿）和净利润10亿元（外延并购贡献2亿，内生增长8亿）[2][8] * **2026年近期目标**：营收目标为68亿元[4][11] 2026年第一季度营收目标为18亿元以上，预计可实现双位数增长[4][11] * **品牌与产品梯队计划**：计划打造多个营收规模达5-10亿元和2-5亿元的品牌系列[4][11] 重点提升金爱康、牛黄上清、金康灵等产品的销量[4][11] * **增长策略**：通过内生增长与外延并购双轮驱动实现目标[2][8] 核心战略举措与业务进展 * **基药目录战略**：将进入基药目录作为核心战略之一[4][12] 重点推介执行单、金爱康、黄娥（前列康系列）、龙金通灵、常燕宁小儿用药等产品[4][12] 大部分产品已进入遴选目录内[13] 预期主要纳入品种销售增长率达10%以上[4][13] * **为基药目录所做的准备**：进行了充分的循证工作（如尘肺类证据积累、RCT研究）和医疗行政推广（如扩展执行单适应症范围）[13] 针对中药品种占比约40%（约120个品种）的扩容机会进行准备[13] * **渠道与销售优势**：拥有4,000人的销售团队，包括2,000人的OTC团队和1,000多人的医院团队，以应对基药目录落地后的渠道推广[14] * **渠道商战略调整**：计划聚焦渠道商，提升话语权，已将英特作为核心渠道商之一并持有其部分股权[15] 管理改革与内部优化 * **组织架构调整**：将管理总部从16个部门减少到11个部门[10] 合并健康公司与销售公司，实现资源聚焦[10] * **渠道与合作伙伴管理**：优化经销商结构，提高话语权[10] * **团队建设**：引入具有丰富管理经验的新高管团队，进行内部改革[10] 研发、并购与行业应对 * **研发投入**：将研发团队视为成本中心，保持4%的研发投入比例[17] * **外延并购计划**：计划到2030年实现20亿规模的并购目标，已有多个并购标的在推进中，包括海外项目引进[17] 计划通过营养保健品领域的并购增加收入和利润[17] * **行业机遇与挑战应对**：认识到老龄化催生需求、中药价值获循证医学证明的机遇[16] 同时应对集采压缩仿制药空间等挑战，通过加强品牌建设、丰富产品矩阵等措施应对市场变化[16] 其他重要信息 * **公司背景与股东**：公司在国资背景下，在营业目标、市值管理及投资并购方面响应国资要求[18][19] * **历史成绩**：从2020年至2025年，公司取得了不错成绩[19]

**涉及的公司与行业** * 公司：中国太保（及其旗下寿险业务）[1] * 行业：保险行业（寿险、财险）[2] **核心观点与论据** **整体经营策略与业绩** * 公司坚持稳健经营和长期主义策略，负债端与投资端均遵循此逻辑[2][19] * 2025年四季度业务延续前三季度稳健态势，主要指标保持稳定[2][3] * 2025年全年实际税率预计处于正常区间，财政部新保险合同准则企业所得税处理公告对后续实际税率无重大影响[2][4] * 2025年投资业绩更多依赖于多年资产配置积累，全年延续稳健趋势[5][6] * 公司整体业务策略强调平衡短期数据与长期发展目标，坚持为投资者提供相对确定性回报的方针[19] **投资端配置与策略** * 固收投资：近年来拉长久期，长期限利率债配置从2017年的10%上升至40%以上[5] * 权益投资：采用股息价值策略，关注股票中长期盈利和现金流，并加大成长性板块研究与投资[5][6] * 固收配置结合宏观环境及负债端变化调整，针对不同产品账户（如传统险、分红险）实施差异化投资策略[7] * 权益类资产计划适当增加FVOCI占比，但过程不会特别快，目前内部未设上限[7] * 2025年权益类资产配置比例有所提升，但幅度较慢，前三季度综合投资收益率水平较为理想[20] * 未来权益配置将继续与战略资产配置（SAA）密切相关，由资产负债管理体系决定[20] **负债端业务发展与策略** * 2026年开门红策略强调“收关开门一体化”和分客群经营[2][9] * 开门红启动较晚（11月23日启动投连险预录，11月26日启动分红储蓄产品销售），产品针对高净值、中高端及大众等不同客群[9] * 代理人渠道分红期缴推进情况好于预期，银保渠道符合预期[2][9] * 全年增长规划：代理人渠道分红期缴计划为高个位数正增长，主要驱动因素是产能提升[10]；银保渠道增长指引为20%~30%[2][10] * 预计2026年三季度无预定利率调整带来的炒停现象，一季度业务可能较全年更快[10] * 中长期看，延迟退休、老龄化、少子化等因素将增加储蓄型保险需求，为负债端发展提供积极因素[11] **渠道策略与产品结构** * 寿险渠道策略为“2+N”，即以代理人渠道和银保渠道为核心，互联网、职团等为补充[16] * 代理人渠道：分红型产品在期缴中占比超过50%，接近60%[13][14]；能够销售保障类产品，其价值率远高于储蓄型产品，有助于提升整体价值率[15] * 银保渠道：坚持“价值银保策略”，旨在覆盖高净值客户[2][16]；初期为开拓网点多采用简单传统险或短期趸缴产品，截至2025年10月单月期缴分红型产品占比未达50%[13][14]；整体价值率水平较低[15] * 产品结构影响价值率：公司通过调整储蓄型与保障型产品比例、优化缴费期限（角别）设置来保持整体价值率相对平稳[15] * 投连险不反映在保险服务收入中，其价值贡献更侧重于客群经营逻辑[13] **其他重要内容** **财务与精算细节** * 2025年三季度实际税率提升受利润与免税收入时间进度不匹配的短期影响，预计四季度影响基本消除[4] * 产险在前三季度利润贡献占比提升，对实际税率有一定影响[4] * 关于新业务价值增速与精算假设（死亡率、发病率），四季度业务发展节奏稳定，目前未听说有调整需要[8] * 截至2025年三季度末，公司整体资产久期已达12年以上，有效久期缺口估计在2至3年之间，总体趋势收敛[24] * 久期缺口管理实施精细化管理，传统险账户更注重修正久期缺口，分红险账户更重视有效久期缺口[24] * 分红险负债久期通常比传统险略短[25] * 目前刚性负债成本约为2.8%左右，新单刚性负债成本低于存量[25] **分红政策与考核** * 公司将继续延续2025年推出的中长期分红政策，主要参考盈余利润增幅，兼顾当期投资收益[21] * 截至三季度营业利润表现良好，全年度分红具体数字待年度报告确定[21] * 新准则实施后，公司考核体系不仅涉及利润，还包括企业社会责任、民生保障、市值管理等综合内容，与长期主义一致[22][23] **合作银行与网点拓展** * 主要合作银行包括股份制银行（如招商银行、浦发银行）和国有大行（如建设银行、工商银行）[16] * 计划未来一两年内扩展至6家股份制银行和6家国有大行[16] * 网点拓展保持稳定节奏，2026年预计新增两三千家网点，强调网点产能，不会过度扩张[16] **行业趋势与展望** * 与亚洲成熟市场相比，中国居民财富管理中保险配置比例仍有数倍增长潜力，银保业务需求旺盛[17] * 长期看银保业务增速可能逐渐趋缓，但短期内仍有较大发展空间[17] * 长期限的分红型保险因经济不确定性及利率环境，未来有进一步提升空间[14]

涉及的公司与行业 * 公司：东田微 [1] * 行业：消费电子行业、光通信/光模块行业、数据中心行业 [2][3] 核心观点与论据 **1 公司经营与业务布局** * 2025年，公司在消费电子和通讯两大产品线均呈现增长趋势 [3] * 南昌新厂区于2023年10月通电，投产进度受影响，但至2025年年底已完成消费电子的扩产 [3] * 公司预计2026年的消费电子业务将能很好地消化市场需求 [3] * 预计2026年光通讯和数据中心业务将迎来历史高峰期 [3] * 公司积极扩展通讯业务以应对当前紧张的需求 [2][3] * 公司布局与硅光相配套的新产品，如硅认识及其改进型产品，通过一体化设计提升偶合效率 [6] * 公司聚焦所有与光相关的内容，不断探索新品开发，以解决各种形态下的光学问题 [2][6] **2 消费电子业务** * 消费电子的扩产已于2025年底完毕，有能力消化2026年的所有订单 [7] * 面临存储芯片涨价、大宗物料和有色金属价格上涨等挑战 [2][3] * 由于低端手机缺乏芯片，各大终端下修计划，预计2026年竞争环境将更加激烈 [3] * 公司更多布局高端市场（如大江项目），受低端手机市场波动影响较小 [7] * 2025年上半年披露的数据显示，高端产品占比70%，低端产品占比30% [17] * 公司主要聚焦于大尺寸和旋涂滤光片等高端产品，并计划在2027年引入新材料以满足高端需求 [17] * 2026年将通过增加高端项目覆盖率、优化内部成本控制等措施保毛利率稳定 [7] **3 通信（光通信）业务** * 当前光通讯需求非常紧张 [3] * 公司供应800G和1.6T滤光片，市场供应关系良性 [9] * 光通信行业具有较高的技术壁垒和封闭性，更注重可靠性和长期合作 [16] * 公司认为只要企业不出错，未来仍有很大的发展机会 [2][16] * 公司聚焦800G和1.6T滤光片，与头部厂商合作关系良好 [2] * 由于产能受限，公司目前主要聚焦于800G和1.6T项目，暂时选择性放弃了其他项目，优先保障大客户需求 [10] **4 产能扩张与资本支出** * 通讯业务产能扩张预计2026年上半年可基本完成 [5][13] * 扩展内容包括800G和1.6T膜片及相关光组件生产线，包括测试设备、镀膜设备、切割设备等 [13] * 隔离器和旋光片在2025年已完成扩产并逐步稳定 [13] * 公司计划在通信领域增加设备投入，预计是现有水平的三倍甚至更多，具体将根据市场需求调整 [2][8] * 目前整体扩产计划有较大变化 [2][8] * 第一轮扩产覆盖2026年度需求，2026年底将评估2027年的量，如果乐观将进行第二轮扩产 [14] **5 供应链与原材料挑战** * 面临上游原材料供应紧张带来的价格调整压力，大客户由于长期锁定关系波动较小，但非大客户类别受影响较大 [4] * 核心镀膜设备的全球唯一供应商交付周期延长至一年以上，美国进口配件交货周期拉长至8-10个月，全行业面临抢购局面 [4] * 日本核心部件交付周期延长、有色金属价格上涨，对设备采购和安装带来难度 [5] * 中国对日本材料禁运的影响显著，日本可能通过减产应对原材料短缺问题，对全球供应链产生影响 [2][3] * 目前国内长波旋光片仍无法完全解决供给问题，各厂商处于扩产状态 [4] * 公司暂时没有看到旋光片的任何可替代方案，相反其应用场景越来越多 [11] * 核心原材料（来自日本小源）的交付周期已延长至一年 [14] **6 应对策略与风险管理** * 公司持开放态度，只要有材料供应，都可以响应 [4] * 积极寻找替代方案 [2] * 优先保障大客户 [2][10] * 跟随市场变化调整策略，以确保满足未来需求 [2][5] * 与重要客户积极沟通锁定供应链，以确保原材料供应稳定 [14] * 通过前置工作、吸取经验教训来应对市场变化，例如将手机摄像头从单摄到多摄的快速增长经验应用到当前业务中 [18] * 积极改善消费电子产品结构，在旋涂滤光片等领域处于领先地位，并优先成为客户选择资源池的一部分 [18] 其他重要信息 * 日本正在解决稀土材料授权问题，如果顺利获取材料，2026年下半年将实现扩产，有望缓解压力，但需求增长迅速，紧张局面仍可能持续 [12] * 公司认为政府会及时回应稀土材料授权问题，目前一切正常，没有接到缺货通知 [12] * 2026年上半年完成通信业务扩展后，将重点提升良率，目前尚未达到目标良率 [13] * 公司积极应对年底员工返乡带来的挑战，并将在过年期间加班以满足出货要求 [13] * 由于市场不景气，客户倾向于沿用现有模组，这对东田微来说是一个优势，因为公司过去在这些模组中占有较高比例 [17] * 公司认为尽管面临核心原材料阶段性紧张，但整体趋势仍为高速上涨，这对公司的消化能力是挑战，但相信能抓住市场机会实现增长 [15]