图为10年期国债期货日线 国内经济延续回升向好势头。4月，通过"两新""两重"抓手，稳增长政策效果持续显现。此外，关税摩 擦缓和，未来3个月"抢出口"效应犹存，外需走弱的压力后移。 5月中下旬，债市整体弱势运行，主要原因在于中美经贸高层会谈超预期提振市场风险偏好，进而对债 市形成利空。从国债收益率角度来看，参考4月初美国宣布"对等关税"之前的收益率水平，以及5月8日 央行降息10个基点，10年期国债收益率调整至1.7%成为市场普遍预期。近期10年期国债收益率最高上 行至1.69%，可以说此轮债市调整接近尾声，未来债市主导因素将回归资金面及经济基本面。 资金面在降准降息之后大幅收紧的可能性较低。近期央行对资金面的呵护力度边际提升。一是5月15日 降准0.5个百分点正式落地，释放约1万亿元长期资金。二是5月16日以来逆回购连续8个交易日净投放， 逆回购余额上升至12840亿元。三是5月MLF加量操作。5月23日央行开展了5000亿元MLF操作，因5月 有1250亿元MLF到期，当月央行MLF操作净投放3750亿元，MLF连续3个月超量续作。尽管面临税期、 政府债发行压力以及月末效应影响，但在货币政策呵护之下，资金 ...

国债期货市场走势分析 - 4月初以来国债期货呈现"长强短弱"态势，短债4月中旬后跌幅明显，长债维持震荡格局 [1] - 短债回吐了贸易战以来的全部涨幅，目前短端收益率较为合适，之前的上涨透支了政策空间 [1] - 长债表现强于短债，因市场对经济预期偏低，年内再次降息的预期仍在 [1] 短债市场表现原因 - 短债跌幅较大因市场对降息预期不充分，且资金面保持中性导致看法不乐观 [1] - 短端国债收益率和资金利率利差处于历史低点，对配置型机构票息不够 [2] - 存款利率下调后"存款搬家"压力上升，大行通过提价发行存单维持负债端稳定 [2] 长债市场表现原因 - 关税政策反复叠加房地产数据走低，"抢出口"透支企业经营预期，经济担忧未解除 [1] - 基本面利多较为确定，4月经济数据普遍走低，长端品种对基本面更敏感 [2] - 若A股市场震荡调整，长端债市可能因此走强 [4] 未来市场关注点 - 6月债市表现主要看经济表现、资金面变化及中美贸易谈判进展 [3] - 需关注基本面变化尤其是外需变化，外需压力将逐渐传导至内需端 [4] - 需关注央行何时重启二级市场国债买卖操作，若落地将导致收益率曲线"牛陡" [4] - 需关注半年末节点资金面紧张程度及央行应对措施 [3] 全球市场动态 - 境外投资者4月底持有境内债券托管量达29781.5亿元，较3月底增加672.32亿元 [4] - 全球贸易环境变化使海外资金日益青睐中国资产，资产分散化配置步伐将加快 [4] - 美欧经贸谈判未取得进展，全球市场风险偏好未完全恢复 [4]

氧化铝期货价格波动 - 5月中下旬氧化铝期货价格振幅超过20% 最高触及3274元/吨 随后下破3000元/吨 [2] - 价格波动受几内亚矿业政策博弈及市场供需预期变化驱动 [2] 几内亚矿业政策影响 - 几内亚政府大规模撤销矿业许可证 涉及铝土矿、黄金、钻石、石墨和铁矿石等领域 [2] - 未来企业可通过竞标重新获取采矿许可证 但复产时间尚不明确 [2] - 市场担忧情绪有所修复 因长期关停矿企被认为不现实 [2] 铝土矿供应情况 - 1—4月中国累计进口铝土矿同比增加34.3% 4月自几内亚进口同比增加59.62% [3] - 几内亚铝土矿新项目投产放量 国内部分矿山复产 全年供应较为宽松 [3] - 4月底中国铝土矿库存4115万吨 港口库存1925万吨 处于历史较高水平 [3] 氧化铝供需格局 - 4月氧化铝产量732.3万吨 环比下降2% 同比增长6.7% [4] - 4月首次出现年内月度供应缺口 此前连续5个月过剩 [3] - 5月氧化铝产能开工率78.01% 呈下降趋势 但月末小幅回升 [4] - 国内需求稳定 出口需求边际走弱 4月出口26.29万吨 同比增长101.6% [3] 行业成本与利润 - 5月氧化铝行业平均完全成本2850元/吨 较4月下降230元/吨 [4] - 行业利润由负转正 平均利润106元/吨 预计短期保持盈利 [4] - 铝土矿价格降至相对低位 氧化铝行业利润明显修复 [4] 后市展望 - 几内亚矿企事件导致铝土矿价格反弹 但对近月到港量影响有限 [5] - 二季度全球约520万吨新产能待释放 长期供应过剩预期仍存 [5] - 氧化铝期货价格中期或呈大箱体震荡 上方压力位3500元/吨 下方支撑2800元/吨 [5]

美国经济"软着陆"概率回升 - 贸易摩擦缓和迹象显现 美国经济衰退可能性下降 进口回落推动二季度GDP增长预期回升[2] - 美国5月Markit制造业PMI初值52.3 创2月以来新高 新订单分项指数53.3达2024年2月以来峰值 连续5个月扩张[2] - 服务业PMI初值52.3创两个月新高 价格分项指数达2023年4月以来高位 商业信心改善[3] - 一季度GDP环比年化-0.3% 创2022年二季度新低 贸易逆差和政府支出减少为主要拖累[3] - 私人投资环比飙升21.9% 逆转去年四季度-5.6%的负增长 商品进口环比激增50.9%[3] - 4月非农就业新增17.7万人超预期 失业率稳定在4.2% 但薪资增幅和工时下降[4] 美联储政策框架调整 - 美联储拟修改政策框架 从评估就业"偏离"转向衡量"短缺" 不再过度收紧高于充分就业水平的市场[6] - 可能退出灵活平均通胀目标制 该机制在2021年通胀达6%时显现局限性 将转向动态适应通胀波动性[7] - 长期利率显著偏高源于实际利率上升 新框架仍聚焦就业与通胀双目标 但减少对历史数据的依赖[8] 美元资产与黄金市场动态 - 穆迪下调美国主权信用评级至Aa1 叠加对欧关税威胁 美元指数跌破100关口至98.68[9][10] - 伦敦金现货价格从3120美元/盎司反弹至3300美元/盎司 因信用类避险资产回调[9] - 20年期美债得标利率达5.047% 创历史次高 与预发行利率利差扩大至1.2个基点[11] - 美国联邦债务总额36.21万亿美元 公众持有债务占GDP超120% 财政扩张持续透支美元信用[10][11]

鸡蛋市场基本面周期分析 - 目前鸡蛋市场处于供给充裕、需求乏力、成本竞争加剧的格局，行业周期已从景气期进入压力期，利润面临下滑压力 [1] - 产能释放短期内难以刹车，与2020年上半年情况类似，价格变化路径为：产能扩张突破供需平衡→价格下跌→养殖利润亏损→产能收缩→价格上涨 [1] - 2019-2020年数据显示，当产能扩张突破供需平衡后，蛋价与存栏量呈现负相关性，存栏量上升导致蛋价快速回落 [1] 期限结构与市场预期 - 2024年鸡蛋期限结构从Back转向Contango，与2019-2020年路径相似，近低远高格局预计延续至产能去化完成 [2] - Contango结构下更适合反套策略，近月合约受高存栏压力承压，远月合约受成本抬升和产能去化预期支撑 [2] - 当前近远月合约价差明显高于2020年同期水平，未来持续走低概率较大 [2] 梅雨季节价格规律 - 春节后价格反弹时间与梅雨季节价格下跌时间呈负相关，2024年春节后反弹时间较短，预计梅雨季节价格下跌时间较长 [3] - 近10年梅雨季节价格低点70%出现在6月下旬至7月上旬，其中4次跌破春节后低点（2015、2018、2020、2023年） [3] - 期货价格低点通常比现货提前一个月出现，2018、2020、2023年7-8月合约均呈现此特征 [3] 投资策略建议 - 单边策略：梅雨季节前逢高沽空7月合约 [4] - 套利策略：近弱远强格局下可考虑7-9反套，当前价差处于高位 [4] - 产业策略：多9月玉米/豆粕合约对冲空9月鸡蛋合约，因养殖利润下滑压力加大 [4]

今年以来，焦炭市场行情的核心驱动逻辑，主要源自两大基本面因素：一是焦煤供应持续宽松，市场预 期悲观，焦炭成本端支撑弱化；二是国内房地产与基建行业表现平平，叠加国际逆全球化趋势加剧，焦 炭中长期需求增长动能不足。短期内，在焦煤供应宽松背景下，随着施工淡季的到来，焦炭期货反弹空 间将受限。 现货市场方面，2025年焦炭价格基本呈单边下行态势，年内仅4月中旬出现一轮50~55元/吨的上涨行 情。此后，焦炭市场重新回归弱势运行。5月16日，山东主流钢厂对焦炭采购价下调50~55元/吨，日照 港准一级湿熄焦平仓价降至1390元/吨，较年初累计下跌300元/吨。随着铁水产量阶段性见顶并逐步回 落，下游采购积极性明显不足，预计后市焦炭现货价格仍有下行空间。 在焦煤产量充足、进口量稳定且终端需求低迷的背景下，今年焦煤市场供大于需格局延续。供应端，据 钢联统计，5月15日当周全国523家炼焦煤矿精煤日均产量达81.7万吨，创年内新高；日均产量同比增加 5.5万吨，且自2025年4月中旬至5月中旬日均同比增量持续高于5万吨。同时，据Wind不完全统计，1—3 月我国炼焦精煤产量同比增加896.4万吨。鉴于4月炼焦精煤产量仍保持同 ...

调研背景 - 钢厂生产积极性较高，3月以来铁水产量持续攀升至同期最高水平后开始回落，供应压力持续累积，河北作为全国最大钢材生产基地，产量占比达20%-30%[1] - 在"抢出口"效应带动下，钢材需求展现较强韧性，出口量同比增长，部分缓解国内供给压力[1] - 钢坯出口比例显著提升，河北地区轧钢厂密集，钢坯资源消化能力成为影响区域供需平衡的关键变量[1] 生产与排产 - 多数钢厂采取超接策略，订单接到15-30天，部分品种排产至7月底，环比略有走弱但同比仍较好[2] - 钢厂即期利润约100-200元/吨，部分钢厂净利达100元/吨以上，加工厂有微利[2] - 唐山市场中钢坯、带钢、轧硬现货偏好[3] 出口情况 - 螺纹钢坯、线材出口量增长，冷轧出口至中东、非洲增量较多，韩国、日本减量明显[4] - 多数认为抢出口会透支未来部分需求，但实际影响或没有预期大，低价格使中国钢材具竞争力[4] - 6月韩国可能对中国热卷反倾销，若政策落地韩国采购商计划进口轧硬[5] 库存与预期 - 钢厂、贸易商库存处于低位（如从2万吨降至0.4万吨），短流程企业原料零库存[6] - 部分认为7月天津上合峰会、8月成都世界运动会、国庆阅兵会影响短期供给，但地方保GDP压力下政策性限产落地效果存疑[6] 淡季钢材需求展望 - 当前钢厂利润和排产较好，钢厂没有大幅减产动力，建材需求季节性下滑难以拖动整体成材走向负反馈[7] - 板材需求是决定钢材淡季需求韧性的关键变量，热卷在3300元/吨以下出口具韧性，预计板材需求或好于市场预期[7] - 强现实弱预期格局维持，若六月现实仍偏强，弱预期或会边际反转[8] 企业调研详情 热卷加工企业A - 彩涂年产量240万吨，今年需求爆单接单至7月底，镀铝锌需求较好但有花无花镀锌需求同环比下滑[9] - 年出口量约120万吨，主要出口至东南亚、拉丁美洲、非洲，镀锌出口同比下滑[9] 钢厂期现贸易部B - 钢厂接单基本在25天以上，净利润50-100元/吨，冷轧镀锌出口接单至7月底[10] - 当前基本面无矛盾，价格震荡运行，淡季预期可能被证伪[10] 钢厂冷卷销售部C - 年产能320-350万吨，约1/3出口，当前库存3万多吨，出口至中东非洲增量多，日韩减量明显[11] - 内贸转向高端高附加值终端产品如家电汽车领域，订单相对稳定[11] 钢厂的国际贸易公司D - 唐山地区钢坯投放量约2万吨/天，接单至7月，每月出口量10-20万吨[13] - 铁矿四大矿山全年发运或在目标下沿，矿价具韧性[13] 贸易商E - 月成交量不到10万吨，80%以上销售给终端，5月需求环比转弱[14] - 对天津等地环保限产预期持谨慎态度[14] 钢厂F - 总产能3万吨，当前日产约2.6万吨，线材盘螺利润较好，钢坯利润约150元[15] - 建材出口以散销给贸易商为主，线材多数集港出口至南非、东南亚、中东等地[15] 钢厂G - 月产约60多万吨，终端和贸易商比例约6:4，完全锁利润型约120-130元/吨[16] - 板材需求处于上升趋势，增速放缓，无需过多关注转弱时点[17] 短流程钢厂H - 电炉炼钢企业，产能1万吨/天，当前产量约0.7万吨，电炉利润约100元/吨以上[18] 加工厂钢坯外贸部I - 月出口量5-6万吨，热卷和镀锌各半，热卷主要出口至沙特、迪拜、中东和越南[19] 加工厂J - 轧硬接单至7月中旬，环比走弱，有花交期35-40天，无花15-20天[20] - 6月出口韩国可能存在增量，因韩国可能出台热卷反倾销政策[20] 加工厂K - 日产2.2万吨，主产轧硬镀锌，2023以来加工利润稳定在10-30元/吨[21]

国家级经济技术开发区碳排放管理政策 - 商务部印发《工作方案》明确要求完善园区和企业碳排放统计核算及产品碳足迹管理体系 [1] - 生态环境部已完成2015-2021年国家温室气体清单编制，2022年清单初步完成，正在修订《省级温室气体清单编制指南》 [1] - 发改委、生态环境部等部门联合部署23项碳排放统计核算体系重点任务 [1] 行业企业碳排放核算进展 - 生态环境部已发布发电、钢铁、水泥、铝冶炼等8个行业碳排放核算与核查技术规范 [1] - 全国碳市场管理平台建成并持续优化功能，提升碳排放精细化管理水平 [1] - 正在开展煤、油、气等基础能源及交通运输领域碳足迹因子研究 [2] 产品碳足迹管理体系建设 - 生态环境部与国家发改委联合印发《产品碳足迹核算标准编制工作指引》 [2] - 2023年电力碳足迹因子数据正式发布，填补国内空白 [2] - 国家温室气体排放因子数据库第一版上线，包含297个排放因子 [2] 未来工作方向 - 加快健全碳排放统计核算标准体系，推动建立中国特色碳足迹管理体系 [2] - 将开展企业培训与人才培养，提升企业碳核算能力 [2] - 持续完善国家温室气体排放因子数据库，支撑能耗双控向碳排放双控转型 [2]

展望后市，孙成震认为，5月中旬锰硅生产企业大量减停产有所放缓，当前锰硅供应量止跌回升，需求 利多有限，库存偏高，基本面支撑减弱。后续需关注两点：一是基本面的边际变化，二是锰矿的发运情 况。 "后续锰硅主产区产量下降空间有限。"光大期货资源品分析师孙成震告诉记者，5月上中旬，锰硅主产 区产量降幅较大，但近期降幅有所放缓。相关数据显示，截至上周，锰硅周产量16.52万吨，环比增加 1.51%，结束了长达9周的环比下降趋势。锰硅产量处于阶段性低位，6月丰水期部分地区仍有增量计 划，后续锰硅整体产量减少空间有限。 "事实上，锰硅基本面变化不大。虽然生产厂家减产，但整体供过于求的格局短期难以扭转。"刘朦朦表 示，受亏损影响，独立硅锰企业样本周度产量自2月底的高位减少近20%，下游需求也有所下滑，硅锰 钢招量价齐跌。硅锰库存高企，独立硅锰企业样本的库存自低位增长70%，显示减产未能带来供需形势 的改善，供过于求的格局依旧明显。 国海良时期货资源品分析师吴丹认为，需求方面，下游铁水产量处于高位，短期对锰硅价格有一定提 振，但终端钢材需求或季节性转弱，前期"抢出口"也提前消费了部分需求。 孙成震表示，终端需求表现偏弱是影响锰 ...

关税政策对亚洲汽车与轮胎需求的影响 - 美国总统特朗普签署行政令对进口汽车及零部件加征25%关税 乘用车辆和轻型卡车零部件自4月3日及5月3日起执行 但符合美墨加自贸协定的商品可获豁免 [1][2] - 轮胎产品中4011 10 10、4011 10 50和4011 20 10税号被纳入关税范围 这三个税号占美国新充气橡胶轮胎进口总量的80% 除墨西哥、加拿大外一律加征25%关税 原有"双反"关税将叠加执行 [2] - 日本对美国汽车出口金额占比34% 零配件占比31% 韩国汽车出口金额占比51% 零配件占比38% 2025年4月日本对美汽车出口同比下滑5% 韩国下滑20% [3] - 美国卡客车轮胎本土生产占比从2013年53 3%降至2022年33 9% 2024年前十大轮胎进口地区为泰国、越南、墨西哥等 合计占比82% 泰国、越南、柬埔寨对美出口下滑 墨西哥、加拿大进口需求上升 [4][5] - 中国轮胎出口美国占比有限 受冲击较小 5月轮胎企业库存充足 部分企业降低排产 维持灵活控产状态 [4] 海外天然橡胶市场供需状况 - 4月中国天然橡胶进口量52 32万吨 同比增加41 64% 1-4月累计220 89万吨 同比增24 25% 海外产区处于减产季但进口仍大增 反映供给过剩 [8] - 天然橡胶进口增加导致青岛库存持续累积 社会库存难以去化 4月丁二烯进口量创十年新高 同比增108% 主要来自韩国(增112%)、美国、荷兰 [8][10] - 国内丁二烯进口套利空间小 但海外供应过剩推动对华出口 今年以来进口持续高位 导致港口库存维持相对高位 [10] 东南亚天然橡胶出口趋势 - 国内海南已全面开割 云南开割面积达70-80% 泰国南部开割20-30% 东北部60-70% 杯胶价格仍处高位 [13] - 供应增加叠加贸易摩擦影响 国内轮胎订单不及去年 东南亚对华天然橡胶出口可能增加 市场供需宽松 库存或进一步累积 价格重心预计下移 [13] - 6月初国内丁二烯装置检修增多 供应缩量 但亚洲丁二烯供应过剩预期或加大对华出口 供需难以紧平衡 价格上方承压 [13]