报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 资金超预期宽松，央行“缩短放长”操作、投放工具类型数量节奏及相关诉求催化资金宽松，当前低位资金价格反映央行意愿，四中全会前资金或延续偏乐观形态 [3][4][5] - 存单方面，一级市场大行提价，二级市场非银加入买盘，收益率与资金、债市关系钝化，不降息 1 年期存单在 1.60%-1.70%震荡，当前 1.67%的 1 年期存单可逐步介入配置 [5] 相关目录总结 资金超预期宽松 - 过去一周央行“缩短放长”，资金体感宽松，DR001 稳在 1.31%附近，扰动因素增多但央行操作催化资金宽松，“缩短放长”利于商业银行资金融出稳定和央行调控短期资金面，10 月买断式逆回购加码且投放提前增加商业银行融出意愿 [10][14][16] - 存单一级市场提价与资金宽松背离，提价更多受供给端影响，银行存单净融资转正、加权发行久期拉长，短期资金价格稳定低位体现央行意愿 [21][22] 周度资金存单跟踪和关键事项提示 - 央行：本周逆回购净回笼，6 个月期买断式逆回购投放 6000 亿元，OMO 净回笼 14992 亿元；下周短期资金到期 6731 亿元，10 月有 13000 亿元买断式逆回购、7000 亿元 MLF 到期 [28] - 政府债：本周净融资 -236 亿元，累计净融资 115455 亿元，净融资进度 83.3%，净缴款 1402 亿元；下周净融资 4452 亿元，累计净融资 119908 亿元，净融资进度 86.5%，净缴款 1584 亿元，置换债接近发行完全，地方政府新增债发行进度慢于季节性，周一有 1490 亿 10 年期国债发行，周二缴款高峰 3666 亿元 [28] - 票据：本周票据利率供过于求，走势整体上行，关注后续国有行买入和票据利率走势 [28] - 汇率：本周人民币相对美元贬值 0.05%，USDCNH/USDCNY 掉期点分别在 1300 点/1200 点附近，外资套息策略价值一般，关注中间价变动和人民币汇率贬值趋势 [28] - 资金：央行连续投放，国有行净融出抬升，资金价格下降，资金过手方净融出下降，非银融入诉求抬升，资金分层低位；商业银行杠杆率下降，其余机构杠杆率抬升；资金价格部分，GC 系列下行幅度 > R 系列上行幅度 > DR 系列上行幅度> Shibor 下行幅度，期限分层和机构分层收窄，资金体感宽松；关注国有行融出持续性、非银杠杆情况、大行对非银隔夜定价和匿名资金价格数量 [28] - CD：一级市场本周存单净融资 2246.60 亿元，平均发行利率降至 1.6315%，下周到期量约 6178.90 亿元；分主体国股行发行净融资转负、占比上升、募集成功率下行；分期限发行加权久期上行至 6.07 月，国股行长久期存单发行占比下降；各期限发行利率下降，短久期品种下行更多；关注未来三周同业存单到期情况和国股行存单净融资情况。二级市场本周存单活跃度下降，收益率中枢基本持平，非银买入增加；本周存单整体上行，1M 上行最多，1 年期 AAA 存单收益率 1.6725%；关注非银负债端情况、债市走势和货基存单补入情况 [28][69][80] 央行：6 个月期买断式逆回购投放 6000 亿元 - 本周央行逆回购净回笼，6 个月期买断式逆回购投放 6000 亿元，OMO 净回笼 14992 亿元，逆回购余额 6731 亿元较 10.10 下降 14992 亿元且高于季节性 [31] - 下周短期资金到期 6731 亿元，10 月有 13000 亿元买断式逆回购、7000 亿元 MLF 到期 [33] 政府债：下周净缴款上升至 1584 亿元 - 本周政府债净融资 -236 亿元，累计净融资 115455 亿元，净融资进度 83.3%，净缴款 1402 亿元；下周净融资 4452 亿元，累计净融资 119908 亿元，净融资进度 86.5%，净缴款 1584 亿元 [36] - 结构上置换债接近发行完全，地方政府新增债发行进度慢于季节性，国债净融资进度 86.9%，新增地方政府一般债/新增地方政府专项债/特殊再融资债发行进度分别为 82.8%/86.0%/102.3% [38] - 时间上周一有 1490 亿 10 年期国债发行，10 年期及以上国债/地方债发行占比分别约 23.54%/73.91%，全周政府债缴款高峰是周二为 3666 亿元 [43] 票据：本周票据走势整体上行 - 本周票据供过于求，走势整体上行，截至 10 月 17 日，3M 期国股直贴利率、3M 期国股转贴利率、6M 期国股直贴利率、6M 期国股转贴利率分别为 0.57%、0.43%、0.75%、0.76%，较 10 月 10 日分别变动 +7BP、+8BP、+3BP、+2BP [45] 汇率：人民币汇率贬值 - 本周人民币相对美元贬值 0.05%，USDCNH/USDCNY 掉期点分别在 1300 点/1200 点附近，外资境内外短债资产套息策略价值一般 [49] - 10 月 17 日美元兑人民币中间价 7.0949，对应日内贬值 2%上限点位 7.2368，逆周期因子为 -242pip，本周央行未公告或发行离岸央票，调控汇率诉求弱 [51][52] 市场资金供需：国有行净融出延续修复 - 央行连续投放，国有行净融出抬升，资金价格下降，资金过手方净融出下降，非银资金融入诉求抬升，资金分层低位；银行体系日均融出 3.64 万亿元，国股行体系日均融出回落至 4.14 万亿元，国有行日均融出修复至 4.55 万亿元，股份行日均融出回落至 -0.41 万亿元；（货基 + 理财子）日均融出回落至 1.65 万亿元，货基日均融出回落至 1.82 万亿元，理财日均融出 -0.18 万亿元；主要非银机构均增加融入 [54] - 商业银行杠杆率下降，其余机构杠杆率抬升；银行间周度市场杠杆率抬升 0.14pct 至 115.58%，商业银行杠杆率下降 0.18pct 至 102.86%，广义基金杠杆率抬升 0.69pct 至 113.22%，券商杠杆率抬升 1.46pct 至 221.35%，保险杠杆率抬升 0.45pct 至 130.65% [61][63][65] - 资金价格部分，GC 系列下行幅度 > R 系列上行幅度 > DR 系列上行幅度> Shibor 下行幅度，期限分层和机构分层收窄，资金体感宽松；最后一个交易日，DR001 与 R001 绝对值基本与上周持平，分别录得 1.32%、1.33%，以隔夜为视角，除去 GC 基本变动不大，资金整体偏稳健；期限分层收窄，R001 - DR001 机构分层走阔，说明短期资金充足，非银略加杠杆 [67] CD：国有行存单净融资转正，加权发行久期拉长 一级发行市场：存单净融资转正，且加权发行久期拉长 - 总量上本周存单净融资 2246.60 亿元，平均发行利率降至 1.6315%，下周到期量约 6178.90 亿元，未来三周将分别有 6178.90 亿元、5643.10 亿元、3768.70 亿元同业存单到期，下周主要到期期限集中在 6 个月期（2515.6 亿元）和 12 个月期（1921.8 亿元） [69] - 结构上国有行存单净融资转负，加权发行久期拉长；分主体国股行发行净融资转负、占比上升、募集成功率整体下行；分期限发行加权久期上行至 6.07 月，国股行长久期存单发行占比下降，3 个月期和 9 个月期存单发行占比下降，其余期限发行占比抬升，1 个月期和 6 个月期期限存单募集成功率上升；各期限发行利率均下降，短久期品种下行更多 [71][73][75] 二级交易市场：交易活跃度一般，非银买盘力量显著增强 - 数量视角本周存单活跃度下降，交投笔数在 588 - 612 笔之间，收益率中枢基本和前期持平，银行系整体净卖出，非银除去券商整体净买入，货基、理财、保险力量显著修复 [80] - 本周存单整体上行，1M 上行最多，1 年期 AAA 存单收益率目前录得 1.6725% [83]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周中美贸易摩擦反复，SCFI 继续上行，短期内中美关系或缓和为高层会面创造机会 [2] - 地产销售偏弱，“银十”成色不足，受去年“924 新政”高基数影响 [2] - 螺纹钢、水泥价格持续下行，需求疲软制约现货价格修复，周五夜盘双焦领涨国内商品期货，安全监管扰动供给侧 [2] 根据相关目录分别进行总结 地产销售 - 本周（10 月 10 日至 10 月 16 日）新房成交环比大幅上升、同比降幅收窄，Wind20 城新房成交面积环比 269.58%、同比 -21.66%，各线城市新房成交均强于上期但同比仍偏弱，一线和三四线城市新房成交面积大幅低于去年同期 [3][8] - 重点城市新房成交环比大幅上升，深圳（567.67%）、苏州（419.10%）增幅显著，同比各城市新房成交面积均大幅低于去年同期 [14] - 本周二手房成交环比大幅上升、同比降幅收窄，重点城市二手房成交面积环比强于上期，北京（582.88%）、深圳（573.7%）增幅显著，同比各重点城市二手房成交面积较去年同期下降 [25] 投资 - 本周商品价格大多下行，螺纹钢价格、玻璃期货价格、沥青价格、水泥价格均下降 [3][34] 生产 - 本周开工率大多上行，PTA 开工率下降，汽车轮胎开工率大幅上升，石油沥青开工率上升，涤纶长丝开工率、焦化企业开工率、钢厂高炉开工率基本持平 [3][44] 消费 - 消费方面出行动能偏强，地铁出行、国内执行航班、汽车消费高于季节性，电影票房低于季节性 [3][52] 出口 - 本周 SCFI 指数大幅上行，BDI 指数上行，CRB 现货指数小幅下行 [3][59] 物价 - 物价方面猪肉价格下行、蔬菜价格上行，油价下行，螺纹钢价格下降 [3][63]

全球资产表现 - 全球主要股市涨少跌多，美股三大指数上涨：标普500涨1.7%，道指涨1.6%，纳指涨2.1%[7] - 10年期美债收益率下行3个基点[7] - 原油价格大幅下跌：WTI原油跌7.3%，布伦特原油跌6.4%[7] - 伦敦金价本周上涨5.8%[7] - 美元指数走弱0.3%[7] 主要央行政策 - 美联储考虑在未来几个月内停止缩表，认为银行准备金仍充足[9] - 欧央行行长拉加德不排除继续降息的可能性[9] 美国经济动态 - 美国政府继续关门，参议院第十次否决临时拨款法案，白宫预计裁员人数将超10000人[12] - 9月NFIB中小企业乐观程度指数下滑2点至98.8，为三个月低点[12] - 美联储褐皮书显示经济活动变化不大，就业总体稳定但裁员增多，成本上升速度加快[13] - 区域性银行风险升温，锡安银行和西联银行因不良商业抵押贷款计提坏账[13] - 美国财长释放中美关税战缓和信号，称双方有望通过磋商避免贸易战升级[14] 全球其他地区经济 - IMF将2025年全球经济增长预测上调至3.2%，2026年上调至3.1%，但仍低于美国加征关税前的预测水平[25] - 欧元区8月工业产值环比下降1.2%[25] - 日本8月工业产值环比下降1.5%，连续第二个月下降[25] 下周重点关注 - 美国9月CPI数据[29] - 美国10月标普全球PMI数据[29]

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [2][8] 核心观点 - 公司全面聚焦物业管理主营赛道，增长动能强劲，物业管理服务营收占比升至71.4%，毛利润占比升至56.3% [8][17] - 园区服务及咨询服务进行产品聚焦与转型升级，业绩增长保持韧性 [8] - 财务层面成长与弹性并存，2024年及2025年上半年归母净利润增速分别为29.7%、21.4%，在可比公司中最快；2025年上半年毛利率升至19.5%，净利率升至6.8% [8][42][44][45] - 公司重视股东回报，2023-2024年分红比例均为70%以上，并自2022年开始持续回购股份，累计回购比例约2.9% [8][58][60] - 预计公司2025-2027年归母净利润为9.4、10.9、12.6亿元，对应PE为14.0、12.0、10.4倍 [8] 公司概况 - 公司是高端物业服务领先企业，提供物业管理服务近三十载 [12] - 股权结构清晰，四位创始股东合共持股46.61%，公众股东合共持股53.39%，关联开发商绿城中国并非大股东，保障经营独立性 [13] 物业管理服务 - 公司正逐步回归物业管理主营赛道，该业务营收占比由2020年的63.6%升至2025年上半年的71.4%，毛利润占比由42.7%升至56.3% [17] - 市场拓展保持行业第一梯队，2021-2024年基本保持每年40亿元的新拓项目年饱和营收，2025年上半年非住新签营收占比提升至52.5%，并聚焦核心城市（占比94.5%）和优质大客户 [18][19] - 管理面积持续扩张，截至2025年上半年在管面积5.4亿平方米，合约面积8.8亿平方米，覆盖倍数1.65倍 [22] - 平均物业费维持高位，2025年上半年新拓平均物业费达3.71元/平方米/月 [24] - 在管面积结构持续优化，非住宅占比呈上升趋势，截至2025年上半年达21.5%；第三方占比维持高位，达82.5% [27] - 经营指标表现较好，续约率维持90%以上，外拓住宅中标率上升，收缴率维持90%以上，具备一定的提价能力 [29][32] 园区服务与咨询服务 - 园区服务业务进行调整，聚焦园区产品和服务、园区空间服务、物业资产管理服务，淡化居家生活服务及文化教育服务 [33] - 咨询服务在地产波动背景下业绩保持相对韧性，2024年收入同比增长5.1%，2025年上半年同比增长0.6%；2025年上半年将科技服务归入管理咨询服务，收入占比快速提升 [36] 财务分析 - 在可比公司（保利物业、中海物业、万物云、招商积余）中，公司的归母净利润增速最快，2025年上半年达21.4% [42] - 公司利润率正在上升，2025年上半年毛利率升至19.5%，净利率升至6.8% [44][45] - 公司销管费率呈下降趋势，2025年上半年为7.9%，但对比同业仍较高，存在压降空间 [47] - 公司应收账款规模上升，截至2025年中期贸易应收账款账面价值为62.5亿元，较期初增长29.1%，其中一年内应收账款占比72%；应收账款周转天数为107天 [48][53] - 公司经营性现金流净额对净利润的覆盖倍数在2020-2024年期间始终维持在1倍以上 [57] 股东回报 - 公司维持高分红比例，2023-2024年分红比例连续两年在70%以上 [58] - 公司连续四年进行股份回购，截至2025年10月17日累计回购金额约2.74亿元人民币，累计回购股份占比约2.9% [60][62] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年总营收分别为194.4亿元、208.7亿元、222.4亿元，同比增速分别为8.6%、7.4%、6.6% [64] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.35亿元、10.93亿元、12.62亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.30元、0.35元、0.40元 [7] - 基于2025年10月17日收盘价，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为14.05倍、12.02倍、10.41倍 [7] - 可比公司2025年PE平均值为14.1倍 [68]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [2] 核心观点 - AI引领终端创新，看好微传动市场长线空间 [1] - 苹果发布M5芯片及迭代款Vision Pro，AI性能大幅提升，M5芯片图形处理器峰值计算性能较M4芯片提升4倍以上，神经网络引擎使AI驱动系统体验运行速度提升最多50% [7] - 报告公司积极布局XR核心瞳距调节模组，利用微型驱动系统赋能智能消费价值链，有望受益于AI赋能眼镜类终端产品带来的下游需求快速增长 [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润为2.70/3.29/4.19亿元，对应EPS为1.12/1.37/1.74元 [7] 财务数据与预测 - 2024年营业收入为15.25亿元，同比增长26.4%，预计2025-2027年营业收入分别为18.49亿元、22.32亿元、28.59亿元，增长率分别为21.3%、20.7%、28.1% [6] - 2024年归母净利润为2.25亿元，同比增长25.1%，预计2025-2027年归母净利润分别为2.70亿元、3.29亿元、4.19亿元，增长率分别为19.8%、21.9%、27.3% [6] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.12元、1.37元、1.74元 [6] - 预计2025-2027年市盈率（PE）分别为106.1倍、87.0倍、68.3倍 [6] - 2024年毛利率为31.4%，预计2025-2027年毛利率将稳步提升至31.6%、31.9%、32.1% [8] - 2024年净资产收益率（ROE）为7.0%，预计2025-2027年ROE将逐步提升至7.9%、9.0%、10.6% [6][8] 运营与效率指标 - 公司运营效率持续改善，预计存货周转天数从2024年的60天降至2027年的56天，应收账款周转天数从114天降至112天 [8] - 预计总资产周转天数从2024年的936天改善至2027年的629天，投资资本周转天数从769天改善至481天 [8] - 预计销售费用率和管理费用率将保持稳定，2025-2027年销售费用率均为3.9%，管理费用率均为5.3% [8]

投资评级 - 投资评级为增持，且维持此评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点认为公司受益于AI终端创新，并前瞻布局固态电池，多线发展有望打开成长空间 [8] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.53亿元、3.61亿元、4.66亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.45元、0.64元、0.83元 [8] - 预计公司2025-2027年市盈率（PE）分别为38.5倍、27.0倍、20.9倍 [8] 盈利预测与财务指标 - 营业收入预测：2025年预计为98.58亿元，2026年预计为119.49亿元，2027年预计为140.44亿元，增长率分别为24.8%、21.2%、17.5% [7] - 归母净利润预测：2025年预计为2.53亿元，与2024年持平（增长0.2%）；2026年预计为3.61亿元（增长42.4%）；2027年预计为4.66亿元（增长29.0%） [7] - 净资产收益率（ROE）预测：2025年预计为5.6%，2026年预计为7.4%，2027年预计为8.7% [7] - 市净率（PB）预测：2025年预计为2.2倍，2026年预计为2.0倍，2027年预计为1.8倍 [7] AI驱动与终端创新机遇 - 苹果发布M5芯片，AI算力大幅提升，图形处理器峰值计算性能较M4芯片提升4倍以上，并迭代Vision Pro搭载M5芯片 [8] - 苹果有望于2026年发布AI眼镜，并于2027年上市，推动行业创新加速 [8] - 公司已首发搭载双AI的智能音箱ChatMini，并将智能音箱视为AI时代的声学入口 [8] - 公司重点发展智能音箱、AI眼镜、AI耳机、VR/AR等智能硬件产品，AI眼镜已有量产计划，有望受益于行业巨头的创新 [8] 前瞻业务布局 - 公司全资子公司国光电子重视固态电池领域，半固态电池完全自主研发并拥有核心知识产权，在产品安全性能和高低温性能方面具有技术优势 [8]

核心观点 - MNC产业链关税风险将大幅降低 美国政府已与阿斯利康达成协议 允许其通过加大美国制造业投资及降价换取三年关税豁免 预计未来会有更多MNC公司采取类似方式 [5] - MNC短期仍深度依赖中国相关产业链 受环保、成本等因素影响 MNC较长时间内难以脱离中国的原料药及中间体供应 CRO服务不受关税制约 部分CMO领域保有全球成本优势 创新药企采用的License-out和NewCo等BD模式出海不涉及实体药品出口 不受关税制约 [5] - 新兴技术成熟期将为中国产业链催生新增订单机遇 小核酸药物、in vivo Car-T、口服环肽等新兴技术逐步成熟 MNC在相关领域需求大增 参考GLP-1产业链带动多肽产业需求的案例 叠加关税风险降低 将为中国相关产业链带来新机遇 [5] - 投资建议关注创新药械如福瑞股份、昂利康等公司 从CXO、原料药角度 建议关注药明康德、九洲药业等公司 [5] 板块行情回顾：医疗保健行业估值情况 - 截至2025年10月10日医药生物行业TTM-PE为51.48倍 比历史最低PE估值（2019年1月3日）的24.38倍高出111% [10] - 医药生物相对沪深300溢价率为263% 相对沪深300历史最低估值溢价（2018年2月6日）的124%高出139个百分点 高于过去十年平均估值溢价率22个百分点（过去十年相对沪深300的平均估值溢价率为241%） [10] 板块行情回顾：行业指数表现 - 2025年9月25日至2025年10月10日 上证综指上涨1.13%、创业板下跌3.79%、沪深300上涨0.51% [14] - 同期医药生物板块下跌1.20% 在27个子行业中排名第21位 有色金属（4.44%）、钢铁（4.18%）和公用事业（3.45%）涨幅靠前 传媒（-3.83%）、电子（-2.63%）和电气设备（-2.52%）下跌较多 [14] 板块行情回顾：子行业一周表现 - 报告期内医药生物板块总体下跌1.20% 子行业中中药上涨1.51% 医疗服务（-3.37%）和化学制剂（-2.48%）下跌较多 [17] 板块行情回顾：行业个股表现 - 板块涨幅排名前3位的个股分别为：*ST国华（10.25%）、常山药业（8.69%）、珍宝岛（8.56%） [21] - 跌幅前3位的个股分别为：福瑞股份（-7.47%）、信立泰（-6.71%）、济民健康（-6.50%） [21] 2025年三季报业绩前瞻 - 键凯科技：3Q2025净利润预测区间为10-15百万元 同比增长112%-218% 关注下游大客户UCB的重症肌无力产品Zilucoplan增长等情况 [24] - 美年健康：3Q2025净利润预测区间为120-150百万元 关注国内消费环境改善及AI医疗应用情况 [24] - 百诚医药：3Q2025净利润预测区间为30-40百万元 同比增长307%-443% CRO业务恢复增长 [24] - 微芯生物：3Q2025净利润预测区间为48-60百万元 利润转正 上半年业绩扭亏 营业收入增速在30%以上 [24] 行业动态：新产品与新适应症获批 - 优时比新一代C5补体抑制剂泽卢克布仑钠获批上市 用于治疗抗AChR抗体阳性的全身型重症肌无力患者 是全球首个且唯一经皮下注射、可自行给药并拥有双重抑制作用的新一代C5补体抑制剂 [25] - 和美药业1类新药莫米司特获批上市 用于治疗斑块状银屑病 成为首款获批的国产PDE4抑制剂 [26][27] - 特宝生物的聚乙二醇干扰素α-2b注射液（派格宾）获批新适应症 联合核苷（酸）类似物适用于临床治愈成人慢性乙型肝炎 [28] - 科伦博泰的TROP-2ADC芦康沙妥珠单抗获批新适应症 用于治疗经EGFR-TKI治疗后进展的EGFR突变局部晚期或转移性非小细胞肺癌成人患者 [29] 行业动态：临床进展与交易合作 - 阿斯利康TROP2靶向ADC药物德达博妥单抗在Ⅲ期研究中作为三阴性乳腺癌一线治疗 与化疗相比在总生存期上取得了统计学显著且具有临床意义的改善 [36] - 复宏汉霖PD-1抑制剂斯鲁利单抗联合化疗新辅助/单药辅助治疗胃癌的Ⅲ期临床研究达到主要研究终点 患者复发风险明显降低 [37] - 诺诚健华与Zenas BioPharma达成许可协议 Zenas将获得奥布替尼在多发性硬化领域的全球权益等 总交易金额超过20亿美元 [38] - 诺和诺德与Akero Therapeutics达成最终协议 将以总价值47亿美元收购后者 另含潜在价值5亿美元的或有价值权 [39][40]

投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [2] 核心观点 - 报告认为公司算力龙头地位稳固，正持续保持极高强度的研发力度加速技术迭代，并以股权激励锚定未来增长空间 [7] - 公司有望成为国内稀缺的芯片、互联、服务器、液冷等全产业链算力航母，在国内GPU竞争格局中拥有独特优势 [7] - 预计公司2025-2027年营收144.70/227.60/338.50亿元，归母净利润27.69/43.19/59.57亿元，对应PE为202.32/129.73/94.06倍 [7] 3Q2025业绩表现 - 2025前三季度营业收入94.90亿元，同比增长54.65%；归母净利润19.61亿元，同比增长28.56% [7] - 3Q2025单季度营收40.26亿元，同比增长69.60%，呈现加速增长态势；归母净利润7.60亿元，同比增长13.04% [7] - 3Q2025公司销售费用1.28亿元，同比增长159.98%，显示公司加大生态建设力度，开拓互联网侧客户 [7] - 3Q2025公司研发投入合计12.24亿元，同比增长53.83%，显示公司正加大研发力度以追赶海外产品水平 [7] - 截至3Q2025，公司存货65.02亿元，预付款项26.18亿元，合同负债28.00亿元，分别较2Q2025变化+4.89/+5.55/-2.91亿元 [7] 股权激励计划 - 公司发布2025-2027年股权激励计划，以不低于90.25元/股的价格，授予不超过2068.43万股限制性股票，约占公司股本总额的0.89% [7] - 股权激励以2024年收入91.62亿元为基数，设定了触发值和目标值两档考核目标 [7] - 2025-2027年营收增长率触发值为50%/90%/140%，对应营业收入137.43/174.08/219.89亿元 [7] - 2025-2027年营收增长率目标值为55%/125%/200%，对应营业收入142.01/206.15/274.86亿元 [7] - 上述股权激励目标仅聚焦海光CPU及DCU两款产品的营业收入，不考虑合并中科曙光带来的额外并表收入 [7] 财务预测与指标 - 预测公司2025-2027年营业收入增长率分别为57.93%、57.29%、48.73% [6] - 预测公司2025-2027年归母净利润增长率分别为43.41%、55.95%、37.93% [6] - 预测公司2025-2027年每股收益EPS分别为1.19元、1.86元、2.56元 [6] - 预测公司2025-2027年净资产收益率ROE分别为12.33%、16.68%、19.45% [6] - 预测公司2025-2027年毛利率将维持在60%左右 [8]

信贷与社融结构 - 9月人民币贷款余额同比增速从6.8%回落至6.6%，新增信贷同比少增3000亿元（3662亿元）[4][7][8] - 信贷结构分化：短期贷款同比多增1221亿元，中长期贷款仅少增300亿元[4][10][12] - 信贷缺口主要来自表内票据融资，企业票据融资净偿还4026亿元，同比多减4712亿元[4][10][14] - 表外未贴现银行承兑汇票新增3235亿元，同比多增1923亿元，部分票据融资需求转向表外[4][13][14] - 9月新增社融3.53万亿元，同比减少2297亿元；社融存量同比8.7%，较前值下降0.1个百分点[6] 政策性工具与财政影响 - 政策性金融工具在9月底投放，参考2022年经验，四季度委托贷款可能快速增长（2022年8、9月委托贷款同比多增1578亿元、1530亿元）[4][18][22] - 9月财政存款减少8400亿元，同比多减6042亿元，反映财政支出提速以应对增长压力[4][26][29] 货币供应与市场流动性 - 9月M2同比8.4%，较前值下降0.4个百分点；M1同比7.2%，较前值上升1.2个百分点[6] - M1增速拐点可能临近，因低基数效应减弱（去年10-12月M1增速分别为-2.3%、-0.7%、1.2%）[4][30] - 非银存款9月净减少1.06万亿元，同比多减1.97万亿元，主要因理财资金季末回表至银行，而非股市资金撤出[4][23][28]

CPI分析 - 9月CPI同比为-0.3%，较前值-0.4%改善0.1个百分点，但低于预期的-0.2%[5] - 食品项同比-4.4%，降幅较前值扩大0.1个百分点，拖累CPI同比约0.74个百分点[8] - 能源价格下降2.7%，影响CPI同比下降约0.20个百分点[8] - 核心CPI（扣除食品和能源）同比增长1.0%，较前值回升0.1个百分点，为19个月来首次回升至1%[9] - 核心CPI环比增速为0%，弱于季节性，边际改善不明显[9][10] - 9月CPI翘尾因素为-0.9%，但10-12月将陆续收窄至-0.6%、0%、0%，年底CPI同比有望回正[11][13] PPI分析 - 9月PPI同比-2.3%，降幅较前值收窄，略好于预期的-2.4%[14] - 生产资料同比-2.4%，较前值收窄0.8个百分点；生活资料同比-1.7%，持平上月[14] - 上游行业改善明显：煤炭开采同比-16.8%（回升3.0个百分点）、黑色矿采同比1.5%（回升6.8个百分点）、有色矿采同比13.9%（回升2.1个百分点）[16] - 下游行业改善增多：木材、造纸、印刷等5个行业同比改善，价格传导更明显[16] - 10月PPI翘尾因素将降至0%，基数推动同比回升，但面临国际油价下行、部分行业价格回落、上游与下游价格剪刀差扩大三大隐患[17][19][20] 风险提示 - 国内政策力度或落地效果不及预期可能削弱价格支撑[22] - 国际地缘政治局势变化超预期可能影响经济形势[22] - 内需超预期走弱可能拖累价格[22]