投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [2] 核心观点 - 报告公司是全球防晒剂龙头，产品持续拓展，大客户绑定深厚 [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.27亿元、1.60亿元、2.31亿元，对应市盈率分别为51.1倍、40.5倍、28.1倍 [8] 近期业绩表现 - 2025年前三季度实现营收11.16亿元，同比下降39.9%，归母净利润0.78亿元，同比下降84.8% [8] - 2025年第三季度单季营收3.95亿元，同比下降12.8%，归母净利润0.13亿元，同比下降86.4% [8] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度毛利率为25.3%，同比下降12.1个百分点 [8] - 2025年第三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为1.3%、12.5%、3.9%，同比分别+0.5个百分点、+3.5个百分点、-1.6个百分点 [8] - 预测2025年毛利率为21.7%，净利润率为7.7% [7][9] 行业状况与公司战略 - 防晒市场受需求增长放缓、下游去库存影响短期承压，合成香料行业亦受整体消费环境扰动 [8] - 长期来看，消费者防晒意识提升、日化产品升级趋势明确，行业仍具增长潜力 [8] - 报告公司在防晒剂领域优势稳固，同时持续扩充氨基酸表面活性剂、吡罗克酮乙醇胺盐等洗护类原料品类 [8] - 产能建设有序推进，截至2025年9月末在建工程规模较年初显著增长，新型防晒剂、增稠剂卡波姆等新原料研发持续推进 [8] 财务预测 - 预测2025年营业收入为16.50亿元，同比下降27.5%，2026年、2027年预计分别增长6.4%和6.2%至17.55亿元和18.64亿元 [7] - 预测2025年归母净利润为1.27亿元，同比下降77.4%，2026年、2027年预计分别增长26.2%和44.0%至1.60亿元和2.31亿元 [7] - 预测2025年每股收益为0.27元，2026年、2027年预计分别为0.34元和0.49元 [7]

政策背景与目标 - 第二十届中央委员会第四次全体会议于2025年10月23日召开，审议通过“十五五”规划建议，系统布局七大发展目标[2] - “十五五”规划旨在为2035年基本实现社会主义现代化全面夯实根基[2] 产业发展与科技创新 - “十五五”期间将推动制造业数智化、绿色化转型，并布局人形机器人、脑机接口等新兴赛道[2] - 建设现代化产业体系，推动实体经济智能化、绿色化、融合化，加强自主创新能力，培育新质生产力[2] - 投资建议关注智能制造、工业软件、绿色低碳工艺、脑机接口等赛道具备核心技术与产业链整合优势的龙头企业[2] 对外开放与贸易 - 扩大高水平对外开放，推进制度型与自主开放，拓展贸易和投资合作空间，高质量共建“一带一路”[2] - 东盟已成为中国最大贸易伙伴，未来将加快制造业向全球价值链中高端跃升，支持企业在“一带一路”沿线开展本地化生产与产业协作[2] - 投资建议重点关注已在“一带一路”沿线开展本地化生产和产业协作的新能源汽车等制造业的龙头企业[2] 就业与民生 - 全国城镇调查失业率保持在5.2%左右，但青年群体（16-24岁）失业率持续高企，达17.7%[2] - “十五五”期间将着力扩大制造业、数字经济、新能源等重点领域岗位供给，完善青年实习见习与职业技能培训体系[2] - 投资建议聚焦教育培训、职业技能提升及数字就业服务等领域的平台型或专业化企业[2] 风险提示 - 政策进展不及预期、经济增速不及预期、地缘政治冲突、技术商业化进程遇阻等风险[2]

政策方向与优先级变化 - 产业政策优先级从十九届五中全会的第二顺位提升至第一顺位[4][7] - 高水平对外开放优先级从十九届五中全会的第九顺位提升至第五顺位[4][8] - 民生政策优先级从十九届五中全会的第十顺位提升至第九顺位[4][9] 产业与科技发展 - 产业升级重心转向技术应用落地与规模化产业链形成[4][7] - 强调保持制造业合理比重以维护产业链安全[4][12] - 加强原始创新和关键核心技术攻关以保障技术安全[4][12] 改革与市场建设 - 改革侧重破除全国统一大市场建设卡点堵点及完善要素市场化配置[4][11] - 民生政策强调畅通社会流动渠道和完善收入分配制度[4][10] 政策预期与风险 - 本次会议未提及财税体制改革，低于市场预期[4][13] - 公报中15次提及“安全”，与二十大政策重心一脉相承[12]

投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖中国海外发展（00688），给予“买入”投资评级 [2] - 报告核心观点：公司行业龙头地位稳固，凭借核心城市布局、稳健财务状况及优质运营能力，在行业调整期展现出强大韧性；房地产开发业务稳居行业前列，商业物业运营业务构筑第二增长曲线 [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为157.1亿元、166.7亿元、174.9亿元，对应PE分别为8.9倍、8.4倍、8.0倍 [7] 公司概况与业务结构 - 公司是背靠中建集团的央企，深耕房地产40余年，构建“不动产开发、城市运营、创新业务”三大产业群 [7] - 截至2025年上半年，中国海外集团有限公司及银乐发展有限公司对公司的合计持股达56.10%，实控人为国务院国资委 [14] - 2025年上半年总营收832.19亿元，房地产开发业务营收779.62亿元，同比-4.97%，商业物业运营营收持续增长，同比+0.11% [7] - 从营收结构看，2022-2025年上半年，房地产开发业务营收占比从95.70%微降至93.68%；商业物业运营占比由2.92%升至4.26% [21] 销售与投资表现 - 2025年1-9月合约销售额1705.04亿元，同比-14.3%；2024年合约销售均价27048元/平方米，同比+16.61% [7][27] - 公司销售市占率由2021年的2.03%升至2024年的3.21%，2025年上半年为2.72% [31] - 2024年一线及强二线城市合约销售贡献占比达85%，其中北上广深港五城贡献占比60.6% [31] - 2025年1-9月新增权益购地额766.3亿元，同比+312.7%，一线城市占比73%；截至2025年上半年，土储总建面2693.2万方，一线城市占比约25.3% [7][33] 财务状况与成本优势 - 截至2025年上半年，剔除预收款后的资产负债率45.7%，净负债率28.4%，现金短债比4.9倍，均大幅高于三道红线要求 [7][38] - 平均融资成本呈逐年优化趋势，2025年上半年进一步下行至2.9%，处于行业最低区间 [7][39] - 分销及行政费率整体可控，2025年上半年为3.80%，保持行业低位 [39] 商业运营业务表现 - 2024年商业运营总收入71.3亿元，同比+12.11%；2025年上半年保持35.4亿元 [41] - 分业态看，2025年上半年写字楼收入占比48%，购物中心收入占比33%，酒店及长租公寓收入占比19.0% [43] - 2024年写字楼收入35.7亿元，同比+4.08%；2025年上半年购物中心租金收入同比+5.4% [7][46] - 购物中心成熟期项目出租率维持高位，2024年为96.5%，2025年上半年微降至96.2% [57] - 2025年9月23日首单商业REIT正式获批，标志公司资产运营管理取得突破 [7][45] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年总营收分别为1904.0亿元、1942.4亿元、1961.6亿元，同比增速分别为+2.8%、+2.0%、+1.0% [65] - 预计2025-2027年归母净利润分别为157.1亿元、166.7亿元、174.9亿元，同比增速分别为+0.48%、+6.13%、+4.88% [6][7] - 预计2025-2027年销售费用率分别为2.50%、2.45%、2.40%，管理费用率分别为1.20%、1.17%、1.15% [66][67] - 可比公司2025年PE平均值为10.6x，公司2025年PE为8.9倍，低于行业平均 [69][71]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 上市险企2023年起实施新会计准则，非上市险企2026年实施，粗略估计2026年剩余险企实施后，实际影响的险企金融资产重分类规模占比约20% [3][20][62] - 新准则实施后，更多资产可能被划分至FVTPL类别，保险公司利润波动性或增大，保险对银行资本债配置更审慎，会加大超长债配置力度，二永债等投资可能减少 [3][5][63] - 从资产配置看，偿二代新规引导险企增配固收类资产，保险资金债券占比上升，2023年执行新准则后，保险持续增配20Y以上利率债，减持商业银行债，保险资金负债结构稳定，或为债市稳定器，对二永债影响有限 [5][63][64] 根据相关目录分别进行总结 新会计准则逐步实施 - 新金融工具准则（IFRS 9）将金融资产分类由“四分类”调整为“三分类”，更多资产或被划分至FVTPL类别，使保险公司利润波动性增大，保险公司有动力将更多资产配置到AC或FVOCI类别 [9][10] - 以中国平安为例，2018年实施IFRS 9后，FVTPL占比从1.9%升至18.4%，2024年占比达25.2%，对AC和FVOCI类别资产“稳利润”要求提高 [11] - 新保险合同准则（IFRS 17）下，传统险准备金折现率变动导致的准备金调整幅度更大，保险公司可使用OCI选择权减少利润波动，易使险企出现新旧准则下净利润较大差异 [12] - 提前实施新准则的保险公司经营数据显示，账面变化为净利润提升和净资产下降 [16] - 据不完全统计，发债险企中已执行新准则的险企截至2024年末金融投资科目合计18.6万亿元，占全部发债险企金融投资规模比重为74.4%，粗略估计2026年剩余险企实施后，实际影响的险企金融资产重分类规模占比约20% [20] 保险机构行为有何变化 保险资产配置观察 - 截至2025年二季度末，保险资金运用余额为36.23万亿元，人身险公司余额32.60万亿元，占比90%，财产险公司余额2.35万亿元 [23] - 债券是人身险和财产险最主要投向，且占比上升，截至2025年二季度末，人身险债券占比从41%升至52%，余额达16.9万亿元，财产险从21%升至40%，余额0.95万亿元，人身险更偏好债券和长期股权投资，财产险偏好银行存款与证券投资基金 [25] - 人身险和财产险对股票投资占比相对稳定，分别为2.87万亿元和1955亿元，占比在8%附近，去年一季度以来增速加快，今年二季度人身险和财产险对股票投资累计同比增速分别达47.9%和42.8% [31] 保险二级市场观察 银行间 - 截至2025年8月末，保险机构在中债登与上清所的债券托管规模合计达50,333.11亿元，利率债占比77.9%，地方债占比49.3%，是最主要配置资产，其次是国债，占比18.4% [34] - 今年截至8月末，保险增持地方债3776亿元，接近去年全年水平，增持国债975亿元，今年持续增持地方债，仅5月小幅减持 [39] - 2023年以来，保险持续增配20Y以上利率债，2024年一季度后加大增持力度，对超长信用债的明显增持主要发生在今年三季度 [40] - 今年二季度，保险累计净买入信用债规模1181亿元，净买入利率债3068亿元，均远大于去年和前年同期，二季度对同业存单买入力度弱于去年同期 [45] 交易所 - 截至9月末，保险在上交所和深交所持有公司债规模分别为9318亿元和1816亿元，合计11134亿元 [52] - 今年二季度后保险对信用债配置力度加强，从净流出转为净流入，7 - 9月连续增持信用债239.41亿元，今年1 - 9月增持信用债218.09亿元，较去年同比增加64.8亿元，保险对信用债以配置为主，对信用债行情影响较小 [52] 如何理解新准则影响 - 保险机构未来对超长债配置需求将加大，原因包括保费收入平稳增长、偿二代新规引导险企增配固收类资产、新保险合同准则下负债端波动加大 [55] - 偿二代新规引导险资降低权益类、非标资产等配置，被动增配固收类资产，人身险公司利率债风险最低资本规则变化鼓励长久期利率债配置 [55][56] - 新金融工具准则下，保险对未通过SPPI计入FVTPL的银行二永债配置更审慎，自去年3月以来连续减持商业银行债，2024年4月至2025年5月间连续大幅抛售其他债券 [58] - 2026年后所有险企实施新会计准则，将面临净利润和净资产波动加大压力，可能持续审慎配置银行资本债，转而加大超长债配置，对债市影响相对有限 [60][61] 小结 - 2026年剩余险企实施新会计准则后，实际影响的险企金融资产重分类规模占比可能在20%左右 [62] - 新准则实施使保险公司利润波动性增大，保险对银行资本债配置更审慎，加大超长债配置力度，二永债等投资减少 [63] - 偿二代新规引导险企增配固收类资产，保险资金债券占比上升，2023年执行新准则后，保险持续增配20Y以上利率债，减持商业银行债，保险资金或为债市稳定器，对二永债影响有限 [63][64]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [2] 核心观点 - 报告预计公司2025-2027年实现归母净利润分别为72.96亿元、97.24亿元、122.73亿元，对应市盈率分别为16.7倍、12.5倍、9.9倍 [8] - 公司为生猪及黄羽鸡养殖龙头企业，正在提质增效持续发展 [8] 盈利预测与财务指标 - 预计2025年营业收入为929.93亿元，同比下降11.3%，2026年及2027年将恢复增长，分别为1012.69亿元和1098.70亿元 [7] - 预计2025年归母净利润为72.96亿元，同比下降21.0%，随后在2026年和2027年分别增长33.3%和26.2%至97.24亿元和122.73亿元 [7] - 预计2025年每股收益为1.10元，2026年和2027年分别增至1.46元和1.84元 [7] - 预计净资产收益率在2025年为15.5%，之后逐年提升至2027年的19.7% [7] - 预计市净率从2025年的2.6倍逐步下降至2027年的2.0倍 [7] 三季度业绩表现 - 公司2025年前三季度营业收入为758.17亿元，同比微降0.04%，归母净利润为52.56亿元，同比下降18.29% [8] - 单三季度营业收入为259.42亿元，归母净利润为17.81亿元 [8] - 公司拟每10股派发现金3元，合计派发19.94亿元 [8] 肉猪业务分析 - 前三季度生猪出栏量达2766.77万头，同比增长28.3%，单三季度出栏量同比增长35.4% [8] - 前三季度肉猪营业收入为459.41亿元，同比增长4.6%，但单三季度收入同比下降14.0% [8] - 单三季度生猪销售均价约为13.9元/公斤，同比下降28.8% [8] - 生猪养殖完全成本持续改善，一季度、二季度、三季度分别为12.7元/公斤、12.4元/公斤、12.2元/公斤 [8] - 截至三季度末，公司资产负债率为49.41%，较年初下降3.73个百分点 [8] - 生产性生物资产为51.85亿元，较上半年末微降0.3%，产能基本稳定 [8] 肉鸡业务分析 - 前三季度毛鸡销售量为94799.5万羽，同比增长8.7%，单三季度销售量同比增长8.4% [8] - 前三季度肉鸡销售收入为229.05亿元，同比下降6.5%，单三季度收入同比微降0.6% [8] - 单三季度肉鸡销售均价为11.9元/公斤，同比下降9.4% [8] - 黄羽肉鸡消费边际好转带动鸡价反弹，资产减值损失整体转回4.79亿元，肉鸡业务在三季度实现扭亏为盈 [8] 财务健康状况 - 货币资金预计从2024年的44.60亿元显著增长至2027年的278.29亿元 [9] - 资产负债率预计从2024年的53.1%持续改善至2027年的41.5% [9] - 速动比率预计从2024年的0.29提升至2027年的1.06，流动比率从1.22提升至1.98 [9] - 利息保障倍数预计从2024年的10.38倍大幅改善至2027年的31.16倍 [9]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为增持，并予以维持 [2] 核心观点 - 公司2025年前三季度营收13904亿元，同比增长1953%，归母净利润2568亿元，同比增长6751% [8] - 2025年第三季度营收4795亿元，同比增长2317%，归母净利润881亿元，同比增长5406% [8] - 公司产品结构优势凸显，风电、热塑短切、合股纱系列产品保持良好增长，电子布销量达294亿米，创单季度历史最高，同比增长725% [8] - 新一轮复价启动，叠加成本下行，公司第三季度毛利率为328%，同比提升46个百分点，净利率为184%，同比提升37个百分点 [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3431亿元、4079亿元、4710亿元，同比增长40%、19%、16% [8] - 基于盈利预测，公司最新收盘价对应2025-2027年市盈率分别为185倍、156倍、135倍 [8] 盈利预测与财务指标 - 预计公司2025年营业收入为19491亿元，同比增长229%，2026年、2027年预计分别增长111%和105% [7] - 预计每股收益2025年为086元，2026年为102元，2027年为118元 [7] - 预计净资产收益率将稳步提升，2025年为107%，2026年为118%，2027年为126% [7] - 预计毛利率持续改善，从2024年的250%提升至2027年的326% [9] - 预计总资产周转天数从2024年的1197天优化至2027年的974天，运营效率提升 [9]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [2] 核心观点 - 报告认为公司三季度业务呈现恢复态势，血糖业务未来增长可期 [1][7] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为18.00亿元、21.22亿元、25.00亿元，归母净利润分别为3.79亿元、4.49亿元、5.39亿元 [7] - 对应2025-2027年市盈率分别为33.6倍、28.4倍、23.6倍 [7] 近期财务表现与预测 - 2025年第三季度，公司实现营收4.62亿元，同比增长2.56%，实现归母净利润9,390万元，同比增长5.89% [7] - 2025年前三季度，公司实现营收11.94亿元，同比增长3.28%，实现归母净利润2.08亿元，同比下滑19.25% [7] - 盈利预测显示，营业收入从2023年的13.38亿元增长至2027年的25.00亿元，年复合增长率显著 [6] - 归母净利润从2023年的3.13亿元预计增长至2027年的5.39亿元，净利润增长率预计在2026年及以后回升至18%以上 [6] - 预计每股收益2025年为0.67元，2027年提升至0.95元 [6] 业务板块分析 - 家用呼吸机组件业务因部分产能转移至马来西亚，导致转移和交付过程中的验证确认时间递延，成本增加并影响毛利，预计客户消耗库存后将产生补库需求，带动业务恢复增长 [7] - 血糖管理业务取得多项进展：为国际客户定制的胰岛素注射笔全自动化生产项目已实现规模化量产 [7] - 公司自主设计开发的“美好笔”系列产品已完成核心研发，涵盖三大技术方向，国内外客户拓展有序推进 [7] - 为客户定制的连续血糖监测组件产品已进入量产交付阶段 [7] 产能与国际化布局 - 马来西亚生产基地已顺利完成一二期产能建设，三期产业基地预计在2025年年底前投入使用，主要服务目标市场为海外的客户 [7] 关键财务指标预测 - 毛利率预计保持在相对稳定水平，2025-2027年预测分别为40.9%、41.0%、41.3% [8] - 净资产收益率预计从2025年的9.9%逐步提升至2027年的11.4% [8] - 总资产周转天数预计从2025年的830天改善至2027年的767天，显示运营效率有望提升 [8] - 研发费用持续投入，研发费用率预计维持在8.8%-8.9%的水平 [8]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [2] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩显著增长，前三季度实现营业收入4.22亿元，同比增长46.47%，实现归母净利润1032万元，同比增长132.00% [7] - 第三季度单季表现强劲，实现营业收入1.56亿元，同比增长66.31%，环比增长11.83%，实现归母净利润531万元，同比增长132.74%，环比大幅增长297.76% [7] - 业绩增长核心驱动力在于高毛利新产品进入规模化出货阶段、下游客户需求提升以及内部管理提效带来的费用率下降 [7] - 公司高价值新品布局成效显著，前三季度无线充电与信号链产品线合计销售收入达2.99亿元，同比增长111.01%，收入占比提升至70.96% [7] - 公司综合毛利率显著改善，第三季度达到34.34%，同比提升10.79个百分点 [7] - 公司积极拓展AI端侧、机器人、车规产品三大新兴赛道，相关产品已进入多家知名品牌客户量产阶段 [7] - 研发投入保持稳定，前三季度研发投入1.11亿元，同比增长3.42%，但研发费用率因营收增长而下降至26.41%，同比减少11个百分点，经营杠杆效应显现 [7] 财务表现与预测 - 盈利预测显示公司收入将快速增长，预计2025/2026/2027年收入分别为6.04亿元、9.50亿元、13.27亿元，对应增长率分别为49.4%、57.3%、39.7% [6] - 预计归母净利润将实现扭亏为盈并持续增长，2025/2026/2027年分别为0.22亿元、1.11亿元、2.13亿元 [6] - 对应的每股收益（EPS）预计分别为0.20元、0.99元、1.91元 [6] - 估值方面，基于2025年10月21日收盘价，对应2025/2026/2027年市盈率（PE）分别为222.2倍、44.2倍、23.0倍 [6] - 盈利能力指标改善，预计净资产收益率（ROE）将从2025年的1.2%提升至2027年的10.2% [6] - 毛利率预计持续优化，从2025年的35.0%提升至2027年的37.0% [8]

报告行业投资评级 - 投资评级为看好，并予以维持 [2] 报告核心观点 - 2025年9月社会消费品零售总额同比增速为3%，整体态势良好，符合预期 [1][5] - 1至9月社会消费品零售累计总额达365,877亿元，名义同比增长4.5%，显示消费市场稳步复苏 [5] - 可选消费品表现相对亮眼，其中化妆品、金银珠宝实现高增长，通讯器材受益于政策实现两位数增长 [5] - 网络零售保持强劲增长势头，1至9月网上零售额累计同比增长9.8% [5] 社零总体数据 - 2025年9月社会消费品零售总额为41,971亿元，名义同比增长3%，除汽车以外的消费品零售额同比增长3.2% [5][13] - 1至9月社会消费品零售总额为365,877亿元，名义同比增长4.5%，除汽车以外的消费品零售额同比增长4.9% [5][13] - 分区域看，9月城镇消费品零售额同比增长2.9%，乡村消费品零售额同比增长4% [10] - 分类型看，9月商品零售额37,462亿元，同比增长3.3%；餐饮收入4,509亿元，同比增长0.9% [5][10] 社零中限额以上数据 - 9月限额以上单位消费品零售额为17,776亿元，同比增长2.3% [14] - 9月限额以上商品零售同比增长2.7%，限额以上餐饮收入同比下降1.6% [5][14] 限额以上分类数据 - **必选消费**：9月粮油食品类零售额同比增长6.3%（较上月提升0.5个百分点），饮料类同比下降0.8%（较上月下降3.6个百分点），烟酒类同比增长1.6%（较上月提升3.9个百分点），日用品类同比增长6.8%（较上月下降0.9个百分点） [5][20][22] - **可选消费**：9月化妆品类零售额同比增长8.6%（较上月提升3.5个百分点），金银珠宝类同比增长9.7%（较上月下降7.1个百分点），纺织服装类同比增长4.7%（较上月提升1.6个百分点），通讯器材类同比增长16.2%（较上月大幅提升8.9个百分点） [5][20][22] - **居住与汽车消费**：9月家用电器类零售额同比增长3.3%（较上月显著下降11.0个百分点），家具类同比增长16.2%（较上月下降2.4个百分点），建筑及装潢材料类同比下降0.1%（较上月提升0.6个百分点），汽车类同比增长1.6%（较上月提升0.8个百分点），石油及制品类同比下降7.1%（较上月提升0.9个百分点） [5][20][24] 网络零售数据 - 1至9月网上零售额累计达112,830亿元，同比增长9.8%；9月当月网上零售额为13,002亿元，同比增长11.4%，环比增速下降1.0个百分点 [5][26] - 1至9月实物商品网上零售额累计达91,528亿元，同比增长6.5%，占社会消费品零售总额的比重为25.0%，占商品零售额的比重为28.2% [5][26] - 9月实物商品网上零售额为10,564亿元，同比增长7.3%，增速较上月提升0.2个百分点 [5][26] - 实物商品网上零售额中，1至9月吃类、穿类、用类商品累计同比分别增长15.1%、2.8%、5.7% [5][27] - 1至9月非实物商品网上零售额为21,302亿元，累计同比增长17% [29]