报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - FOMC决议如期落地，重启扩表且分歧加剧，市场反应温和，点阵图维持2026一次基准降息，鲍威尔发言偏向鸽派 [3] - 短期美债曲线或走陡，美元维持弱势震荡，美联储降息利好中国外部环境 [3] 根据相关目录分别进行总结 联储议息会议关注什么 FOMC决议如期降息25bp，重启国库券购买 - 2025年12月FOMC决议表述相比10月有四点关注，基本面评估延续关注就业下行风险，声明重现“程度和时机”措辞，操作执行重启RMP国库券购买，有三名票委投票反对，多数票委对劳动力市场走弱达成共识 [6][12] - 市场在议息会议前夕已近乎完全定价降息，决议发布十五分钟内市场反应温和，标普500指数微涨，2年期美债收益率下行，10年期美债收益率上行，现货黄金短线收涨，美元指数震荡 [3][13] 点阵图显示2026、2027年各降息一次 - 2025年12月美联储经济预测反映经济温和复苏，全线上调今明两年经济增速预期，下调通胀预期，失业率预期基本不变，2026 - 2027年联邦基金利率中位数分别为3.6%和3.4%，预计各有一次降息 [17] - 点阵图分化趋势明显，对2026年再降息一次有共识但两极分化严重 [18] 新闻发布会发言强调当前依旧处于有利地位 - 鲍威尔发言偏向鸽派，强调当前处于有利地位，就业是优先关注，重启短债购买是为维持准备金供应，预计后续决策数据依赖，降息趋势或延续 [21][23] - 发言后市场影响温和，标普500上涨，2年期和10年期美债收益率下行，现货黄金价格上涨，美元指数收跌 [23] 如何看待市场 - 短期美债收益率曲线或进一步陡峭，短端国债利率倾向下降，长端利率或因经济增速和国债发行切换而上升，2年期美债利率或在3.34% - 3.74%之间震荡，10年期美债利率或在3.9% - 4.3%之间震荡 [26] - 短期美元指数或维持弱势，预计在97 - 101震荡，因美联储降息周期未终止且通胀高位压低实际利差，但美国经济增速有支撑难破位下跌 [26] - 美联储降息对中国利率外部环境构成利好，中国适度宽松总基调不变，外部限制放松下总量型政策有可能性 [26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 跨品种套利实现久期中性后，市场通常希望赚取期限利差收益，但净基差对组合价值影响更大，通过寻找不同组合的净基差规律，试图帮助投资者解决该问题 [3] 根据相关目录分别进行的总结 跨品种套利的久期中性 - 5 月以来国债短端平稳、长端调整明显，各期限利差有所走扩，为进行期限利差交易，考虑构建无久期缺口的组合，通过 a 份 A 合约多单与 b 份 B 合约空单组合跟踪 D(B)-D(A)的期限利差，当 a×D(A)×A = b×D(B)×B 时组合久期为 0，假设 a = 1，则 b = (D(A)×A)/（D(B)×B）[10][12] - 为使套利组合一直保持久期中性，组合中品种的头寸比例应随时间修正，但实操难度大且资金量要求高，因此考虑在主力合约切换日期附近创建久期中性的套利组合并跟踪至下一次主力合约切换，期间不调整组合比例 [15][20] 组合价值波动主要来源于基差和期限利差 - 组合实现久期中性后，价值波动主要源于对期限利差的跟踪和净基差波动，净基差导致的组合价值变动 = b*B 净基差变动 - a*A 净基差变动，采用构建组合时对应合约的 CTD 计算净基差 [22] - 2018 年以来，除去 2020 年，各套利组合主力合约 3 个月内价格波动通常不超过 1 元、大部分时间在 0.5 元以内，净基差波动通常不超过 0.6 元、一般维持在 0.2 - 0.4 元之间，T - TL 组合净基差波动仍较高，净基差波幅通常达组合价格波幅的 100%甚至 200%，2412 合约以来组合价格波动幅度上升，净基差对组合价格影响减弱，但整体仍处较高水平 [24][25] - 2018 年以来组合净基差波动逐渐收窄，2023 年以来对组合价值影响在±0.2 元范围内，组合价值与净基差走势相关性不稳定，净基差扰动使套利组合对期限利差跟踪常偏离，减去净基差后跟踪效果大大提升 [27][33][39] 净基差的扰动因素可能有哪些 - 2024 年债市利率与净基差整体正相关，2025 年以来走势规律分化，5 月以来利率上行时各组合净基差回落，有负相关性；资金利率与组合净基差整体正相关，T - TL 组合净基差与资金利率规律不稳定；成交活跃度与组合净基差大趋势正相关，成交除以持仓后规律更明显，T - TL 规律相对不明显 [42][53] - 组合净基差存在周期波动、均值回归特点，可结合净基差位置参与曲线做平/做陡，规避净基差波动对跟踪效果的影响 [53] 跨品种套利实例 - 30Y - 7Y 期限利差 6 月初开始走扩，5 月 30 日创建跨品种套利组合，T 与 TL 比例约为 1：0.267453，5 月 30 日至 8 月 21 日二者利差走扩 5.25bp，期货组合价值上升约 0.03 元，净基差导致价值少增约 0.06 元，净基差波动导致期货组合 63%的损失，5 月 30 日 T - TL 组合净基差约 0.018 元，不在极值位置，净基差波动易影响套利组合表现，期间债市利率向上使组合净基差下行形成额外损失 [62][64]

核心观点 - 报告认为生猪养殖行业供应压力持续释放，叠加政策引导，产能去化或加速，建议在周期左侧布局 [9] - 禽类养殖方面，海外禽流感频发导致祖代鸡引种存在不确定性，中长期利好白羽鸡产业链价格 [9] - 宠物板块内销延续较快增长，国产品牌表现亮眼，市场份额持续提升 [9] 行业行情概览 - 截至报告发布当周，农林牧渔指数收于2946.58，周环比下跌1.49%，而沪深300指数周环比上涨1.28% [13] - 自2025年1月2日至报告期，农林牧渔指数累计上涨16.43%，与沪深300指数涨幅（16.51%）基本持平 [13][14] - 细分板块中，渔业本周涨幅最大，为2.62%，养殖业跌幅最大，为3.53% [13][16] 生猪养殖数据跟踪 - **数量端**：能繁母猪存栏量环比下降，产能去化迹象显现。根据钢联统计，11月能繁母猪存栏量环比下降0.38%，而10月为环比增长0.11% [9][21]。根据农业农村部数据，10月底能繁母猪存栏量为3990万头，月环比下降1.10% [21][22] - **价格端**：猪价震荡下行。12月4日，全国商品猪出栏价为11.30元/公斤，周环比下跌1.57% [9][32]。同日，猪肉价为14.99元/公斤，周环比下跌1.64% [32][36] - **利润端**：养殖延续全面亏损。12月5日，自繁自养和外购仔猪养殖盈利分别为-167.69元/头和-259.39元/头 [9][39] - **企业出栏**：主要上市公司11月生猪出栏量同比多数增长，例如温氏股份出栏435.35万头，同比增长49.71%；牧原股份出栏660.20万头，同比增长3.40% [26] 禽养殖数据跟踪 - 白羽肉鸡价格上行。12月5日，主产区白羽肉鸡平均价为7.27元/公斤，周环比上涨1.11%，但养殖利润为-0.62元/羽，仍处亏损 [9][40] - 祖代更新量波动。据钢联统计，2025年11月祖代更新量为19.55万套，环比下降8.64%；10月更新量为21.40万套，环比大幅增长143.18% [9][40] - 父母代鸡苗销量增长。2025年第47周，父母代鸡苗销售量为186.74万套，周环比增长27.88%，但价格周环比下跌11.83%至41.31元/套 [41][45] 动保数据跟踪 - 需求端承压。受生猪养殖亏损影响，动保产品批签发量同比下滑。2025年10月，圆环疫苗批签发次数同比下降39%，伪狂犬疫苗同比下降61% [9][50] - 新品研发提供动力。非洲猪瘟亚单位疫苗等新品研发取得进展，有望催化板块关注度回升 [50] 种业数据跟踪 - 粮食价格上行。截至12月5日，全国小麦、豆粕、玉米均价分别为2515、3111、2357元/吨，本周环比分别上涨0.3%、0.1%、1.2% [9][53] - 全球库存趋紧。根据USDA 11月供需报告，2025/26年度全球玉米库消比预测为18.76%，较2024/25年度下降1.45个百分点；全球大豆库消比预测为20.01%，较上年度下降0.61个百分点 [54][56][57] 宠物数据跟踪 - **外销**：2025年10月，宠物食品出口额为7.72亿元，同比下降15.9%；1-10月累计出口额83.58亿元，同比下降4.21% [9][58]。报告认为关税扰动对出口订单量价影响有限 [58] - **内销**：国内市场快速增长。10月宠物食品电商平台销售额同比增长19%，其中天猫、京东、抖音平台分别增长14%、21%、28% [9][61]。双十一期间，国产品牌表现亮眼，在天猫宠物品牌TOP10中占据7席 [62] - **公司表现**：乖宝宠物自有品牌双十一全网销售额近11亿元，同比增长44%；中宠股份旗下领先品牌首次进入天猫猫主粮品牌榜前十；佩蒂股份全渠道GMV超5500万元，同比增长30%以上 [62] 重点公司数据 - 报告列出了多家重点公司的估值与评级，例如牧原股份总市值2667.47亿元，2025年预测PE为15.08倍，评级为“增持”；温氏股份总市值1142.48亿元，2025年预测PE为15.66倍，评级为“增持”；瑞普生物评级为“买入” [6]

核心观点 - 报告基于深度学习框架构建了AI体系下的低频指数增强策略，通过组合优化将深度学习alpha信号与风险信号结合，构建了针对沪深300、中证500、中证A500及中证1000的指数增强组合 [3][14] 本周市场指数表现 - 截至2025年12月5日当周，主要市场指数普遍上涨：上证指数上涨0.37%，深证成指上涨1.26%，沪深300指数上涨1.28%，创业板指上涨1.86%，北证50上涨1.49% [7][8] - 同期，科创50指数微跌0.08%，万得微盘股指数下跌1.23% [8] - 从行业表现看，有色金属、通信、国防军工行业表现较好，周收益率分别为5.35%、3.69%、2.82%；传媒、房地产、美容护理行业表现较差，周收益率分别为-3.86%、-2.15%、-2.00% [8] 指数增强基金绩效 - 截至2025年12月5日当周，不同指数增强基金的超额收益表现如下：沪深300指数增强基金超额收益中位数为0.11%，中证500指数增强基金超额收益中位数为0.34%，中证1000指数增强基金超额收益中位数为0.54% [4][10] - 今年以来（截至2025年12月5日），不同指数增强基金的超额收益表现如下：沪深300指数增强基金超额收益中位数为2.30%，中证500指数增强基金超额收益中位数为3.15%，中证1000指数增强基金超额收益中位数为8.71% [11] 跟踪组合表现 - 报告构建的AI低频指数增强策略组合为周度调仓，约束周单边换手率为10% [14] - 在alpha信号构建上，利用多源特征集合，通过堆叠多模型策略和异构网络的特征互补与集成算法优化得到 [14] - 在风险信号构建上，利用神经网络寻找长期IC均值为0且呈现高R方的风险信号 [14] 沪深300指数增强组合 - 截至2025年12月5日，今年以来沪深300指数上涨16.5%，该指数增强组合上涨26.2%，实现超额收益9.7% [4][18] - 当周（截至2025年12月5日），沪深300指数上涨1.3%，该指数增强组合上涨1.3%，实现超额收益0.1% [4][18] - 自2019年以来全样本期间，该组合年化收益为19.6%，基准指数年化收益为6.1%，累计超额收益为13.5%，月度胜率为78.3% [19] 中证500指数增强组合 - 截至2025年12月5日，今年以来中证500指数上涨24.0%，该指数增强组合上涨30.3%，实现超额收益6.4% [4][23] - 当周（截至2025年12月5日），中证500指数上涨0.9%，该指数增强组合上涨1.1%，实现超额收益0.2% [4][23] - 自2019年以来全样本期间，该组合年化收益为24.3%，基准指数年化收益为7.8%，累计超额收益为16.4%，月度胜率为79.5% [24] 中证A500指数增强组合 - 截至2025年12月5日，今年以来中证A500指数上涨19.6%，该指数增强组合上涨28.4%，实现超额收益8.7% [4][29] - 当周（截至2025年12月5日），中证A500指数上涨1.3%，该指数增强组合上涨1.5%，实现超额收益0.1% [4][29] - 自2020年以来全样本期间，该组合年化收益为19.1%，基准指数年化收益为3.8%，累计超额收益为15.3%，月度胜率为80.0% [32] 中证1000指数增强组合 - 截至2025年12月5日，今年以来中证1000指数上涨23.2%，该指数增强组合上涨38.0%，实现超额收益14.8% [4][35] - 当周（截至2025年12月5日），中证1000指数上涨0.1%，该指数增强组合上涨1.0%，实现超额收益0.9% [4][35] - 自2019年以来全样本期间，该组合年化收益为31.0%，基准指数年化收益为7.3%，累计超额收益为23.6%，月度胜率为86.7% [36]

投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][7] 核心观点 - 美团作为国内领先的本地商业平台，核心本地商业受竞争扰动导致短期利润承压，但公司长期构建的业务壁垒稳固，伴随行业竞争趋向理性，有望在补贴退坡后迎来利润修复周期 [7] - 公司正积极拓展海外市场，Keeta业务在香港已实现盈利，并计划进一步拓展中东、拉美地区，此举有望显著拓宽公司TAM边界，为未来盈利增长创造结构性弹性 [7] - 预计2025-2027年公司营收分别为3662亿元、4174亿元、4689亿元，经调整净利润分别为-174亿元、171亿元、403亿元，短期竞争扰动不改长期投资价值 [7] 公司概况与业务结构 - 美团是中国领先的本地商业平台，提供一站式“吃喝玩乐”服务，核心业务涵盖餐饮外卖、美团闪购及到店酒旅业务 [10] - 2024年收入结构为核心本地商业占74%（外卖+到店酒旅+闪购），新业务占26%（美团优选、小象超市、快驴等） [11] - 宏观经济是最大的贝塔，服务业相较商品零售更高的增速和更强的可选属性决定平台成长性及弹性更大；线上化率提升背景下，外卖构筑稳健基本盘，到店及闪购业务加速渗透带来高成长 [11] 2025年第三季度业绩 - 2025Q3公司实现收入955亿元，同比增长2%，低于一致预期2% [18] - 经调整经营亏损197.6亿元，经营亏损率达20.7%；经调整净亏损160亿元，盈利端大幅承压 [18] - 核心本地商业分部收入为674亿元，同比下降2.8%，主因补贴加大导致配送服务收入同比下降17% [19] - 核心本地商业分部经营利润由去年同期+146亿元转为-141亿元，经营亏损率达20.9% [19] - 新业务分部收入为280亿元，同比增长15.9%；新业务经营亏损13亿元，经营亏损率环比改善至4.6% [22] 竞争壁垒与格局分析 - 行业补贴大战造成短期扰动，2025年2月京东、4月阿里相继入局外卖市场，加速行业补贴节奏 [23] - 美团在实付15元以上订单市场份额超过三分之二，在实付30元以上订单市场份额超过70%，在中高价订单市场保持显著优势 [24] - 美团的核心优势来自其长期构建的业务壁垒，包括最强的即时配送网络、最完整的本地商家供给体系、用户心智中的固化认知以及与本地生活业务的生态飞轮协同 [25] - 伴随监管部门对无序补贴行为的关注度提升、行业竞争趋向理性，公司有望在补贴退坡后进入利润修复周期 [24] 海外市场拓展 - Keeta香港业务在2025年10月已经盈利，且2025Q3单季度UE指标环比显著增长 [28] - 在沙特，Keeta已跃升为市占前三的外卖平台，覆盖20个城市；2025年相继进入卡塔尔、科威特、阿联酋等市场 [28] - 公司宣布未来五年内在巴西投资10亿美元，首次进入拉美市场 [28] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入分别为3662亿元、4174亿元、4689亿元，对应同比增长8.47%、13.98%、12.34% [6][30] - 预计2025-2027年归母净利润分别为-229亿元、104亿元、338亿元 [6] - 预计2025-2027年经调整净利润分别为-174亿元、171亿元、403亿元 [7] - 预计2025年毛利率为29.7%，销售费率27.0%；2026-2027年伴随补贴退坡，毛利率及销售费率有望改善 [30] - 以2025年12月3日收盘价计算，2027年预测PE为16.07倍 [6]

投资评级 - 投资评级为“增持”（首次）[2][9] 核心观点 - 公司是国内领先的半导体设备精密零部件制造商，深耕该领域多年，掌握了精密机械制造、表面处理特种工艺、焊接、组装、检测等完整交付能力的制造技术 [9][13] - 公司成长迅速，2025年上半年实现营收17.24亿元，同比增长14.44% [9][28] - 预计公司2025至2027年的PE值为101.5/49.3/36.3倍，EPS为0.64/1.32/1.79元，半导体设备精密零部件产品为高端项目，有较大发展潜力 [9][51] 公司简介 - 富创精密成立于2008年，是国内半导体设备精密零部件龙头企业，也是全球为数不多的能够量产应用于7纳米工艺制程半导体设备的精密零部件制造商 [13] - 公司产品覆盖四大类：工艺零部件、结构零部件、模组产品和气体管路 [13][19][20] - 公司发展历程分为技术奠基与国产化破冰阶段（2008-2014年）、快速发展阶段（2014-2018年）和高速发展阶段（2018年至今）[13][14] - 核心技术矩阵包括精密机械制造技术、表面处理特种工艺、焊接工艺和气体传输系统集成技术四大支柱 [17][18] - 截至2025年6月底，公司创始人、董事长郑广文先生直接持股4.84%，为公司实际控制人 [21] 行业景气度与市场空间 - 根据SEMI预测，2025年全球半导体设备销售额将达1255亿美元，同比增长7.4%，2026年有望增长至1381亿美元 [24][27] - 2025年全球半导体零部件市场规模将超过600亿美元，中国大陆市场规模有望超过263亿美元 [9][27] - 全球晶圆产能从2024年底至2028年将以7%的复合年增长率持续扩张，先进工艺（7纳米及以下）产能预计从每月85万片增至140万片，增幅约69% [24] - 先进工艺设备资本支出预计从2024年的260亿美元攀升至2028年的500亿美元以上，年复合增长率达18% [24] 财务表现与业务分析 - 公司2024年营业收入为30.40亿元，同比增长47.14%；2025年上半年营业收入为17.24亿元，同比增长14.44% [28] - 2025年上半年经营活动产生的现金流量净额约为1.50亿元，由负转正 [28][29] - 2025年上半年营业成本约为12.67亿元，同比增长14.07%；销售费用同比增长42.42%至0.38亿元；管理费用同比增长33.58%至2.19亿元；研发费用同比增长18.12%至1.21亿元 [31] - 2025年上半年归属于上市公司股东的净利润约为0.12亿元，同比下降89.92%，主要因公司增加前瞻性投入导致利润短期承压 [33] - 盈利预测：预计2025-2027年营业收入分别为41.73亿元、56.51亿元、69.82亿元，毛利率分别为26.40%、25.70%、25.73% [7][49] 产能与全球化布局 - 公司构建全球化产能矩阵，在沈阳、南通、北京及新加坡均积极推进产能布局 [9][38] - 南通富创IPO募投项目已于2024年结项并投产；北京工厂预计2025年投产；新加坡工厂已于2024年通过核心客户认证并实现交付 [38] - 公司采取多工厂物理隔离运营模式，严格执行客户知识产权保护措施，形成“可信制造环境” [39] - 公司构建平台化技术底座，实现“全球协同、本地执行”的制造模式 [40][41] 产品研发与战略进展 - 在匀气盘领域，螺纹斜孔匀气盘已实现规模化量产；加热匀气盘于2025年上半年完成研发并推进客户验证；交叉孔焊接匀气盘实现量产突破 [43] - 2025年上半年，公司部分大客户匀气盘订单同比增速分别达74%和236% [43] - 公司金属加热盘研发成功突破海外技术壁垒，实现多型号量产，并成为国内主流客户主要供应商 [43] - 公司联合战略投资人收购国际品牌Compart，获得气体传输系统全产业链技术能力，2025年上半年该业务订单同比增长53%，营收同比增长21% [45][46] - 公司持续推进智能工艺平台建设，2025年上半年钣金业务形成智能工艺1.0版本，机加智能工艺迭代至3.0版本，部分工艺编制效率提升超50% [44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 央行买债500亿元不及预期，市场展开对应交易，债市继续调整，但资金利率正式向下突破震荡区间，债市不必悲观 [2] 根据相关目录分别进行总结 买卖国债500亿元怎么看 - 每月第2个交易日晚间央行会公布流动性工具投放规模，重点是“买卖国债”规模，近期债市连日阴跌，市场对买卖国债规模预期较高 [3][8] - 买卖国债500亿元不及市场预期，昨日早盘资金利率特别是DR001已向下破1.3%，但市场未交易资金利好，长债阴跌，500亿元落地后利率平稳，代表部分投资者对11月央行买债预期下调 [3][8] 关注操作底色 - 央行买卖国债利好资金和债市供需，买卖国债后资金价格有所突破，从量价衡量流动性，价更重要 [4][12] - 11月底以来资金利率向下突破，DR001击穿1.31%，12月进一步向下，可能是货币政策进一步指引 [4][12] - 今年下半年债市表现差，资金利率运行区间在1.3%-1.5%，与去年四季度类似，即使央行买债500亿元不及预期，建议买在“底色”，价格比数量更重要 [4][12][19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 年末基本面仍具不确定性，债市仍然可以乐观看待 [2] - 11 月生产端偏弱，需求端投资、消费有不同表现，外贸外需高频边际回暖，信贷动能延续弱修复，物价方面 CPI 预计同比明显回升、PPI 同比降幅略有走扩 [2] - 预计 11 月工业增加值同比 4.7%，固定资产投资累计同比 -2.5%，社零同比 2.6%，出口同比 3.9%，进口同比 3.3%；CPI 同比 0.9%，PPI 同比 -2.3%；新增信贷 4500 亿元，新增社融 20200 亿元，M2 同比 8.3% [2] 根据相关目录分别进行总结 实体经济数据 - 预计 11 月工增同比为 4.7%，12 月为 4.9% [7] - 预计 11 月固定资产投资累计同比 -2.5%，12 月约 -3%，基建仍偏弱，地产投资继续走弱，制造业投资保持平稳 [8] - 预计 11 月社零同比 2.6%，12 月为 2.9%，11 月服务业 PMI 环比下降，汽车消费走弱，居民出行强度偏强 [9] - 预计 11 月 CPI 同比 0.9%，12 月为 1.1%，11 月猪肉小幅下行、鲜菜价格大幅上行；预计 11 月 PPI 同比 -2.3%，12 月为 -2.2%，11 月出厂价格指数和主要原材料购进价格指数上升，原油等价格有不同表现 [9][10] 11 月进出口数据预测 预计 11 月出口同比 3.9% - 11 月外需高频边际回暖，出口回升是大概率事件，但恢复到 10 月前水平难度较大 [18] - 11 月韩国出口同比回升，我国汽车出口或边际好转，新出口订单分项上升，预计 11 月出口同比 3.9%，12 月为 1.3% [18] 预计 11 月进口同比 3.3% - 11 月 PMI 新订单分项和进口分项回升，内需边际修复但幅度较弱，进口干散货运价指标回升 [30] - 预计 11 月进口同比 3.3%，12 月为 0.1% [30] 货币信贷：直接融资占比抬升 预计 11 月新增信贷 4500 亿元 - 预计 11 月企业信贷环比多增、同比少增，短贷环比增长、同比下降，中长贷同比环比均多增 [38] - 预计 11 月居民信贷环比多增、同比少增，短贷和中长贷均是此格局 [38] - 预计 11 月表内票据、非银贷款同比环比回落，境外贷款同比环比增长 [39] 预计 11 月新增社融 2.02 万亿元，M2 同比 8.3% - 预计 11 月新增社融约 2.02 万亿元，社融余额同比下降至 8.4%，12 月和 2026 年 1 月新增社融分别约为 1.46 万亿元和 7.20 万亿元，余额同比分别约为 8.0%和 8.0% [40] - 预计直接融资约 14540 亿元，包括政府债券融资约 12000 亿元、企业债券融资约 2000 亿元、股票融资约 540 亿元 [40] - 预计非标融资约 1750 亿元，包括委托贷款和信托贷款合计值约 250 亿元、表外票据约 1500 亿元 [42] - 预计其他分项总计 700 亿元 [43] - 预计 11 月 M2 同比约为 8.3%，2025 年 12 月、2026 年 1 月 M2 分别为 7.9%和 8.1% [44]

核心观点 - 报告提出2025年12月的配置建议，重点关注金融、有色金属、电子和机械行业 [1] - 风格轮动策略显示12月成长风格和小盘风格得分较高 [3][6][8] - 行业轮动综合得分排名前五的行业为银行、电子、机械、有色金属、非银行金融 [3][23] 风格轮动观点 - 构建了价值成长风格轮动和大小盘风格轮动策略，通过经济繁荣敏感度、流动性受益度和市场情绪三维度多因子打分 [3][6] - 2025年12月价值成长轮动综合分数为5，成长风格得分较高；11月综合分数为6，成长风格得分较高，其中国证成长指数收益率为-2.85%，国证价值指数收益率为0.35% [3][6] - 2025年12月大小盘轮动综合分数为4，小盘风格得分较高；11月综合分数为4，小盘风格得分较高，其中沪深300收益率为-2.46%，中证1000收益率为-2.30% [3][8] 行业轮动观点 - 行业轮动框架基于宏观指标、基本面指标、技术面指标和拥挤度指标四维引擎共10个指标构建 [3][11] - 宏观指标将一级行业划分为上游周期、中游制造、下游消费、TMT、大金融五个板块，12月宏观经济增长处于"扩张强化/衰退缓解"阶段，流动性处于"宽松加码/紧缩放缓"阶段，建议配置大金融和中游制造板块 [13] - 基本面因子排名前五的行业为非银行金融、有色金属、电子、通信、电力设备及新能源，排名后五的行业为房地产、煤炭、建筑、农林牧渔、纺织服装 [3][17] - 技术面因子排名前五的行业为电子、银行、通信、有色金属、机械，排名后五的行业为煤炭、建筑、食品饮料、石油石化、房地产 [3][18] - 拥挤度较高的五个行业为基础化工、电力设备及新能源、农林牧渔、房地产、纺织服装，拥挤度较低的五个行业为机械、非银行金融、汽车、计算机、食品饮料 [3][22] - 行业轮动综合得分结合宏观、基本面和技术面三维度的正向得分，并负向配置拥挤度因子，排名前五的行业为银行、电子、机械、有色金属、非银行金融，排名后五的行业为煤炭、房地产、建筑、石油石化、纺织服装 [3][23]

核心观点 - 报告维持对国防军工行业“看好”的投资评级，并指出商业航天三年行动计划的出台和太空数据中心规划的发布，为行业注入了新的增长动力，特别是商业航天、太空算力等领域被视为重要的投资主线 [1][3] - 行业当前估值处于历史相对高位，国防军工行业PE-TTM为77.60，在过去十年中的分位数为73.27% [3][13] - 投资建议聚焦于商业航天、军贸、无人装备、军工AI、低空经济等主题，并列出相关核心标的 [3][42][43] 行业及个股行情回顾 - **行业行情回顾**：近一周（2025/11/22-2025/11/29）国防军工行业指数上涨2.85%，在申万一级31个行业中排名第14位；近一月下跌4.05%，排名第25位；近一年上涨12.94%，排名第15位 [3][7] - **个股行情回顾**：近一周表现前十的个股涨幅显著，雷科防务上涨32.30%，中天火箭上涨21.60%，宏达电子上涨14.28% [3][19]；近一月航天发展表现最佳，上涨52.83% [21]；近一年北方长龙涨幅最高，达341.68% [23] - **子行业表现**：近一周申万二级子行业中，航天装备板块表现最好，上涨8.10%，军工电子上涨3.89%，航空装备上涨2.70%，地面兵装上涨1.85%，航海装备微跌0.16% [42] 行业估值水平 - 国防军工行业整体PE-TTM为77.60，处于过去十年73.27%的分位数水平 [3][13] - 细分领域估值差异明显：航天装备子行业PE-TTM高达305.61，分位数达99.84%；军工电子PE-TTM为106.55，分位数为96.71%；航海装备PE-TTM为40.68，分位数仅为0.37% [3] 资金数据跟踪 - 申万国防军工行业本周（2025/11/22-2025/11/29）成交额为3788亿元，较上年同期大幅增长88.64%，较上周环比增长18.48% [33] - 军工类ETF基金总份额本周较上周微降0.59%，但较上年同期大幅增长72.70%；基金规模本周较上周增长1.31%，较上年同期增长75.42% [35][36][37] 行业要闻与政策动态 - 国家航天局印发《商业航天高质量安全发展行动计划（2025—2027年）》，将商业航天纳入国家航天发展总体布局，提出设立国家商业航天发展基金，培育耐心资本 [41][42] - 北京发布太空数据中心建设规划，计划在700-800公里晨昏轨道建设运营超过GW功率的集中式大型数据中心系统 [41][43] - 卫星物联网业务商用试验正式启动，工信部印发《关于组织开展卫星物联网业务商用试验的通知》 [41] - 中国航发在2025亚洲通航展上获得超10亿元意向订单 [41] 投资建议与核心标的 - 报告建议重点关注商业航天、低空经济、军贸、无人装备、军工AI等投资主线 [3][42][43] - **商业航天&太空算力**：推荐顺灏股份、普天科技、中国卫通、中国卫星等 [43] - **低空经济**：关注纵横股份、莱斯信息、宗申动力等 [43] - **军贸**：推荐洪都航空、国睿科技、中航沈飞、航天彩虹等 [43] - **航空发动机**：关注万泽股份、派克新材、航发动力等 [43] - **军工+AI**：推荐观想科技、科思科技、华如科技等 [43] - **无人/反无**：关注四川九洲、新劲刚等 [43]