核心观点 - 报告对建筑材料行业维持“看好”评级，投资逻辑聚焦于水泥板块的供给侧收缩与海外高毛利增量，以及消费建材中防火材料与设备的需求提升机遇 [4][6] - 水泥行业短期受停窑力度加大支撑价格，长期供需有望企稳，海外市场（特别是非洲和中亚）成为重要业绩增长点，非洲地区吨毛利高达323元，显著高于国内的42元 [6] - 消费建材领域受香港火灾事件驱动，消防安全检查升级将释放消防报警系统、灭火设备及A级防火材料需求，老旧小区改造（2025年1-6月新开工1.65万个）进一步强化设备更新需求 [6] 水泥板块分析 - **价格与供需现状**：本周水泥价格呈现区域分化，南方部分省份推动上涨，北方全面进入错峰停窑阶段；2025年全国水泥企业错峰生产平均天数为177天，同比增加15天，其中16个省份错峰天数增加 [6] - **需求端特征**：北方停工范围向南扩大但受温暖气温影响有限，南方需求整体稳定；长期看国内供需或通过供给侧改革（控产能、反内卷）及碳排放限制趋于均衡 [6] - **海外市场机遇**：非洲凭借人口红利和基建落后具备巨大需求潜力，中亚即期需求快速增长；非洲市场集中度高利于协同，西部水泥在非洲吨毛利达323元，远超中国本土的42元 [6] - **投资建议**：板块具备高股息配置价值，关注华新建材、海螺水泥等具备海外增量业绩能力的公司 [6] 消费建材板块分析 - **事件驱动需求**：香港火灾后屋宇署要求新楼及现楼维修开展全面消防安全检查，推动消防报警系统、自动灭火系统、防烟排烟设备需求释放 [6] - **材料标准与分类**：依据《建筑材料及制品燃烧性能分级》，A级不燃材料（如岩棉板、发泡水泥板、玻璃棉板）成为重点，B1-B3级材料需符合防火规范 [6] - **政策与市场空间**：2025年1-6月全国新开工改造城镇老旧小区1.65万个，多地开工率超80%，带动消防设备更新；长期看家用消防政策趋严，海外家用消防市场规模近百亿美元，国内市场潜力巨大 [6] - **投资建议**：关注防火产业链标的如青鸟消防（消防设备）、志特新材、赛特新材（防火材料） [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国债期货周度技术分析为头肩底破位后出现大跌，等待短线企稳后的修复行情，本周30年国债期货反弹后大跌、短线仍待企稳，TL2603跌破头肩底颈线后走势显著弱化、周初回抽确认后出现大跌，倾向于认为11月5日开始的回落是9月末以来反弹的B浪调整，可考虑短线企稳后参与后续修复行情，短线如继续探底，可关注T2603的60日、250日均线与TL2603的20周均线位置 [2] - 国债期货数据跟踪显示主力合约换月，2603合约正套仍需等待，本周国债期货整体下跌，成交活跃度整体上升，各期限国债期货2603合约日均成交较上周整体上升，成交量/持仓量各期限均有所上升，2603合约CTD净基差整体上行、TL出现回落，IRR除TL以外均下行，目前IRR整体回落偏低、正套策略入场机会需要等待 [3] 根据相关目录分别进行总结 周度技术分析 前期走势回顾 - TL破位后修复不佳，周中出现大跌，本周T与TL周中显著下跌，TL2603上周跌破头肩底颈线后本周一出现反抽，在11月中上旬成交区域下沿受到压力，反抽后再度回落，周三出现显著增仓下跌，周四周五小幅反弹，周五触碰5日线后回落，目前形态仍然偏弱 [7] 后续行情展望 - T与TL周中大跌之后走势偏弱，目前跌势暂缓，后续主要关注行情向上修复的参与机会，T2603周三跌破60日线，周四周五站回60日线并受到支撑，TL2603周一回抽上方箱体下沿后出现大跌，目前T2603与TL2603自11月5日开始的下跌已经走出三个波段，倾向于目前为9月底以来反弹的B浪调整，即使11月5日以来为新的下跌波段，仍然可以期待第4浪反弹，可考虑等待短线企稳后参与后续的修复行情，短线如继续探底，可关注T2603的60日、250日均线与TL2603的20周均线 [12] 国债期货周度跟踪 - 本周国债期货整体下跌，截至11月28日收盘，2年、5年、10年、30年国债期货2603合约收盘价为102.378、105.745、107.940、114.49元，较前一周分别变化 -0.032、-0.160、-0.300、-0.88元 [15] - 本周国债期货成交活跃度整体上升，各期限国债期货2603合约日均成交较上周整体上升，成交量/持仓量各期限均有所上升，截至11月28日，国债期货2603合约持仓量全线上升，周中各期限主力合约切换至2603 [15] - 截至11月28日，各期限国债期货2603合约CTD净基差整体上行、TL出现回落，2年、5年、10年、30年2512合约CTD净基差分别为 -0.01、-0.03、-0.01、-0.14元，IRR角度来看，2年、5年、10年、30年期2603合约CTD对应IRR分别为1.51%、1.57%、1.49%、1.84%，除TL以外均下行，IRR整体回落偏低、正套策略入场机会需要等待 [19] - 本周2512 - 2603合约价差整体上行 [20]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 重要资讯方面，公募下半年“押注”红利资产，公募基金总规模逼近 37 万亿元，QDII 全球布局 AI 营销，美股逻辑映射港股基金[2] - 市场回顾方面，本周 A 股市场主要宽基指数和境外多数指数呈上涨趋势，上证指数、沪深 300 指数等均有涨幅，纳斯达克指数、加拿大 S&P/TSX 综合等也上涨[2][17] - 基金市场回顾方面，本周绝大多数主动权益基金获正收益，科技和医药主题基金业绩突出，区间收益率中位数分别为 5.14%和 3.87%[2] - ETF 基金统计方面，本周业绩排名前三的 ETF 类别为科技、国际宽基以及 A 股宽基主题 ETF；资金流入靠前的为策略风格、商品期货以及消费主题 ETF，资金流出靠前的为 A 股宽基、科技以及金融地产主题 ETF[2] - 基金市场动态方面，本周有 43 只公募基金发生基金经理新任职，新成立 48 只公募基金，首次发行 45 只公募基金，截至本周日有 57 只公募基金待发行[2] - 权益类基金发行跟踪方面，本周权益类基金发行规模达 95.24 亿元，较上周减少 44.75 亿元，仍有 263 只新发基金处于建仓期，预估有 760.32 亿元资金尚未建仓，预计给电子、通信以及机械等行业带来较大增量资金[2] 根据相关目录分别进行总结 重要资讯 市场动态 - 2025 年 11 月 28 日商业不动产 REITs 试点正式启动，明确基金注册及运营管理等要求，REITs 市场高质量扩容[7] - 截至 10 月底，公募基金总规模达 36.96 万亿元，连续 7 个月创历史新高，10 月份额和规模双双上涨，股票、QDII 及货币型基金申购热情高[8] - 11 月 24 日监管发布要求，基金管理人、销售机构应建立健全基金销售结算资金交收机制，规范业务流程，合理设置交收时间安排等[8] 产品热点 - 下半年成长板块震荡，红利基金募集回暖，截至 11 月 27 日下半年上报 49 只红利基金，11 月已成立 7 只红利主题基金[10] - 11 月 28 日首批 7 只双创人工智能 ETF 定档首发，多数基金公司选择一到两周募集时间，部分设置了募集上限[11][12] - 11 月 24 - 26 日首批科创创业机器人 ETF 上报，跟踪中证科创创业机器人指数，选取科创板和创业板 40 只相关上市公司[13] - 截至 11 月 27 日，年内新成立指增基金 160 只，较去年同期增长 416.13%，合计募集超 888.47 亿元，宽基指数是主力赛道[14] 海外/境外市场 - 市场对 AI 投入产出比关注度提升，公募 QDII 在美股挖掘多只 AI 营销股市值破千亿美元，在港股也复制投资逻辑，如迈富时业务增长受基金重仓[14][16] - 11 月 25 日景顺长城创业板 50ETF 存托凭证赴泰国上市，是泰国首只挂钩创业板 50 指数的上市产品[17] 市场回顾 - 本周 A 股市场主要宽基指数上涨，上证指数收于 3888.60 涨 1.40%，沪深 300 指数等均有不同程度涨幅；境外指数多数上涨，纳斯达克指数涨 4.91%等[17] - 本周通信以及电子行业涨幅居前，中信一级行业指数涨跌幅排名前五的行业为通信、电子等，后五的行业为石油石化、煤炭等[19] 基金市场回顾 主动权益基金业绩表现 - 从近一周表现看，科技、医药主题基金业绩突出，区间收益率均值分别为 5.08%、3.95%；近三月周期、制造主题基金业绩居前；近一年科技、周期主题基金业绩突出[23] - 本周绝大多数主动权益基金获正收益，整体区间收益率中位数为 3.03%，科技和医药主题基金区间收益率中位数分别为 5.14%、3.87%[24] 绩优基金业绩统计 - 本周业绩表现前五的主动权益基金中，前海开源沪港深乐享生活本周区间收益率为 12.13%，各行业主题基金也列示了本周区间收益率前五名的基金[27][28] ETF 基金统计 ETF 基金业绩表现 - 本周区间收益率表现均值排名前三的 ETF 类别为科技、国际宽基以及 A 股宽基主题 ETF，区间收益率分别为 4.64%、3.55%、3.19%；近一月排名前三的为商品期货、债券以及消费主题 ETF[29] - 统计了本周区间收益率排名前五的 ETF 基金[31] ETF 资金流向统计 - 本周资金净流入靠前的 ETF 类别为策略风格、商品期货以及消费，分别流入 39.68 亿元、18.76 亿元、7.55 亿元；资金净流出靠前的为 A 股宽基，流出 210.66 亿元[32] - 近一月资金净流入靠前的为科技、债券以及策略风格，流出靠前的为周期[32] - 本周 339 只 ETF 资金净流入，653 只净流出，资金净流入排名前三的为华夏上证基准做市国债 ETF 等，净流出排名前三的为易方达创业板 ETF 等[34] ETF 基金折溢价统计 - 截至 20251128，溢价率排名前三的 ETF 基金为华泰柏瑞中证韩交所中韩半导体 ETF 等，折价率排名前三的为易方达上证 580ETF 等[35] 基金市场动态 基金经理变更 - 本周 43 只公募基金发生基金经理新任职，涉及 36 位基金经理，隶属于 23 家基金管理人，易方达基金等涉及数量较多[38] - 本周 49 只公募基金发生基金经理离任，涉及 37 位基金经理，隶属于 20 家基金管理人，易方达基金等涉及数量较多[39] 本周新成立基金 - 本周新成立 48 只公募基金，合并发行份额合计 178.59 亿份，基金数量最多的为偏股混合型，合并发行份额最大的为被动指数型[42] 本周首次发行基金 - 本周首次发行 45 只公募基金，光大保德信基金首次发行数量最多，为 9 只；首次发行数量最多的基金类型为被动指数型，为 15 只[45] 待发行基金 - 截至 20251130 有 57 只公募基金待发行，包括多种投资类型；待发行公募基金数量最多的基金管理人为平安基金和鹏华基金，均为 4 只[47] 权益类基金发行跟踪 - 本周权益类基金发行规模 95.24 亿元，较上周减少 44.75 亿元[49] - 263 只新发基金处于建仓期，预估 33.84%的新发基金建仓比例不足 5%，46.01%超过 95%，新发基金预估仍有 760.32 亿元资金未建仓[51] - 随着基金成立和建仓，预计给电子、通信以及机械等行业带来较大增量资金，资金增量前三的行业分别为电子、通信、机械，预估资金增量分别为 94.39 亿元、61.63 亿元、40.81 亿元[53]

总体PMI表现 - 11月制造业PMI为49.2%，较上月回升0.2个百分点，连续第八个月低于荣枯线[2][4] - 11月非制造业商务活动指数为49.5%，较上月回落0.6个百分点，回到收缩区间[37][42] 需求与生产 - 新订单指数为49.2%，较上月回升0.4个百分点，需求平稳[5] - 生产指数回升0.3个百分点，弱于2021-2024年季节性平均回升0.5个百分点的水平[14] - 新出口订单指数为47.6%，较上月显著回升1.7个百分点，外需回暖[9] 库存与采购行为 - 产成品库存指数为47.3%，较上月回落0.8个百分点，超季节性下滑[5][15] - 原材料库存指数为47.3%，持平上月，显著弱于季节性水平[15][21] - 采购量指数回升幅度弱于季节性，企业主动压降采购[26] 价格与利润 - 原材料购进价格指数为53.6%，较上月上升1.1个百分点，出厂价格指数为48.2%，上升0.7个百分点[20] - 原材料购进价格与出厂价格剪刀差为5.4%，较上月提升0.4个百分点，利润空间受挤压[20][22] 企业类型与行业分化 - 小型企业PMI为49.1%，较上月大幅上升2.0个百分点，创2025年6月以来新高[28][29] - 大型企业PMI为49.3%，较上月下降0.6个百分点[28] - 反内卷行业PMI为48.4%（前值47.3%），非反内卷行业PMI为49.8%（前值50.3%），分化程度减弱[32][33] 非制造业与建筑业 - 服务业商务活动指数为49.5%，较上月下降0.7个百分点，受假期效应消退影响[37][38] - 建筑业业务活动预期指数为57.9%，较上月上升1.9个百分点，企业对政策期待升温[40]

核心观点 - 回顾2025年3月前瞻提示向大金融+消费切换，对等关税后提示最大利空落地，恐慌后迎反弹窗口；5月继续强调"红5月"积极可为，AH市场均有不错表现；半年度策略《蓄力新高》提示长期机会，至今上证指数涨超10%至3800点以上；四季度策略《三擎拱牛市》强调紧贴三条主线：老经济周期+新经济科技&服务消费 [2] 整体研判 - 流动性预期驱动的调整暂告一段落，依赖分母端改善的资产（TMT、贵金属、crypto等）本周领衔反弹，而分子端有加成的CPO等谷歌相关更强；下月美联储降息前预期仍可能浮动，但美联储维持宽松以稳定增长的核心诉求未变，降息周期的确定性仍强，美联储主席提名公布在即或进一步强化信心 [3][7] - 国内方面短期内各类投资者仍显谨慎，产业端（锂电、存储等）趋势交易动能略显有限；但下月或逐步围绕年末重要会议与年报线索展开布局，仍看好年末行情表现，短期逢低布局为主，关注风格切换可能 [3][7] - 短期大幅回落与反转新高的概率皆低，维持震荡反弹观点；上证在11.21大阴线击穿日线MA60后有所修复，但均为缩量上涨且上影居多，周五量能收窄至8月以来最低位，指向做多意愿仍相对有限；即使调整空间到位或仍需时间消化，关键会议前后可能迎来决策机会 [8] - 中长期市场盈利正处于底部回升阶段，估值仍具向上空间；盈利端PPI回升带动净利率改善，26年全A非金融盈利预期增速14%；估值端隐含ERP视角仍有32%向上空间，全球视角下全A/全球PE有12%空间 [8] 配置方向 - 短期政策窗口期+低拥挤度+险资开门红增量，关注质量红利及周期：地产链博弈政策预期（家电、银行、消费建材、房地产等）；资源品受益涨价（电解铝、黄金等）；情绪消费（出行链免税、景区，教育、人服等） [4][9] - 中期拥抱"奔马资产"，聚焦四大领域：科技（AI强产业趋势）；高端制造（全球投资周期重启）；消费（出海盈利高质量）；资源品（供给侧反内卷） [4][9] 月度金股组合 - TCL电子：总市值257.64亿元，收盘价10.22元，2024A EPS 0.70元，2025E EPS 0.85元，2026E EPS 1.00元，2024A PE 14.64倍，2025E PE 12.07倍，2026E PE 10.21倍，投资评级买入 [5] - 行动教育：总市值48.20亿元，收盘价40.42元，2024A EPS 2.25元，2025E EPS 2.55元，2026E EPS 2.96元，2024A PE 17.95倍，2025E PE 15.86倍，2026E PE 13.65倍，投资评级买入 [5] - 安井食品：总市值271.46亿元，收盘价81.45元，2024A EPS 4.46元，2025E EPS 4.26元，2026E EPS 4.86元，2024A PE 18.28倍，2025E PE 19.13倍，2026E PE 16.75倍，投资评级买入 [5] - 佩蒂股份：总市值46.83亿元，收盘价18.82元，2024A EPS 0.73元，2025E EPS 0.66元，2026E EPS 0.88元，2024A PE 25.70倍，2025E PE 28.55倍，2026E PE 21.38倍，投资评级增持 [5] - 诚达药业：总市值74.17亿元，收盘价47.94元，2024A EPS -0.18元，2025E EPS -0.05元，2026E EPS 0.40元，2026E PE 119.63倍，投资评级增持 [5] - 海光信息：总市值5050.79亿元，收盘价217.30元，2024A EPS 0.83元，2025E EPS 1.19元，2026E EPS 1.86元，2024A PE 184.48倍，2025E PE 202.32倍，2026E PE 129.73倍，投资评级买入 [5] - 力星股份：总市值73.89亿元，收盘价25.13元，2024A EPS 0.19元，2025E EPS 0.31元，2026E EPS 0.45元，2024A PE 133.78倍，2025E PE 82.10倍，2026E PE 56.40倍，投资评级增持 [5] - 极兔速递-W：总市值860.06亿元，收盘价9.58元，2024A EPS 0.01元，2025E EPS 0.04元，2026E EPS 0.06元，2024A PE 855.28倍，2025E PE 266.27倍，2026E PE 160.16倍，投资评级买入 [5] - 北部湾港：总市值207.35亿元，收盘价8.75元，2024A EPS 0.51元，2025E EPS 0.49元，2026E EPS 0.58元，2024A PE 17.01倍，2025E PE 18.01倍，2026E PE 15.11倍，投资评级买入 [5] - 华润万象生活：总市值1011.60亿元，收盘价44.32元，2024A EPS 1.59元，2025E EPS 1.83元，2026E EPS 2.07元，2024A PE 27.87倍，2025E PE 24.25倍，2026E PE 21.44倍，投资评级买入 [5] 行业及公司分析 家电行业 - TCL电子全球化纵深布局成效显著；技术赋能智能显示，精准分层目标客群；中高端大屏及TCL+雷鸟双品牌战略持续深化 [10] 商社行业 - 行动教育作为企业管理培训行业龙头，积极打磨战略、产品，培育新人才，全方位强化公司运营；积极回报股东，近年来分红率维持较高水平，开启百校计划步入新发展阶段 [10] 食品饮料行业 - 安井食品拥抱商超定制，顺应渠道和消费趋势；积极转向产品驱动，C端化战略更进一步；积极优化市场竞争，破局价格战反内卷 [11] 农业行业 - 佩蒂股份内销业务主品牌爵宴精进创新产品，完善客户服务，品牌力持续提升，预计营收仍维持较快增长；依据久谦咨询，爵宴三季度线上GMV同比+29% [12] 医药生物行业 - 诚达药业积极转型细胞与基因治疗；干细胞治疗具有巨大潜力；公司正处于传统业务价值重估与创新管线估值切换的叠加期 [12] 计算机行业 - 海光信息算力龙头地位稳固，持续保持极高强度研发力度加速技术迭代，以股权激励锚定未来增长空间 [13] 机械行业 - 力星股份是国内滚动体行业龙头，积极加码陶瓷滚动体等高端品类，国产化替代空间巨大，叠加高铁/风电等行业景气度回升，人形机器人领域想象空间，预计业绩稳步增长 [14] 交通运输行业 - 极兔速递-W受益于东南亚电商发展潜力巨大，TikTok Shop等新平台催化增长；公司竞争力领先，东南亚量利高增 [14] - 北部湾港作为西南地区核心枢纽港口，区位优势明显，成长性持续兑现，平陆运河打开远期成长空间 [14] 房地产行业 - 华润万象生活是商业地产领导者，高筑竞争护城河；物业航道基本盘稳固，推动有质量规模增长；深耕商业领域多年构建强劲品牌影响力和竞争护城河，背靠优质房企，内生外拓积极扩张 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 11月债市增量利好有限致利率震荡上行曲线走陡，12月大概率不会延续调整走出7月中下旬行情 [3][7] - 12月关键看年末货币政策预期和资金面表现，明年初降息可能性较高，12月资金面值得期待，供需关系利于债市，建议把握1月中旬前做多机会，10年国债利率可向下突破1.7% [3] - 预计12月政治局会议大概率延续“更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策”组合，产业支持科技创新与消费发展，中央工作会议前后15天利率通常下行为主，需关注会议前后央行表述及经济开门红诉求 [3] - 预计12月降息概率较低，但考虑年末基本面等情况，年内降准与年初降息仍可期待 [3] - 11 - 12月央行买入国债规模大概率放量超1000亿元，12月资金有望进一步宽松、降准可期 [3] - 12月政府债净融资同比环比大幅下降，信贷不强，供需结构有利债市，跨年配置行情需等待非银情绪回暖，关注中央经济工作会议前后机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 11月增量利好有限，利率震荡上行 - 11月利率震荡上行曲线走陡，10年国债上行4.58bp至1.84%，1年与10年国债期限利差走扩2.67BP至43.95BP，主因债市增量利好有限、货币政策宽松信号不明，叠加多因素影响债市表现弱 [7] - 市场逻辑类似6月底、7月初，新增利好有限止盈盘推动债市调整，宏观上基本面弱但货币政策信号不明，机构行为上券商自营等带头抛盘 [7] - 基金销售新规消息、中美元首通话、万科债务展期、固收+产品赎回压力等多因素共振致全月利率债阴跌 [7] 12月会不会像7月 - 市场担心12月延续调整走出7月中下旬行情，但可能性较小，因当下利率处合意区间上沿，增量利空不足，12月资金利率中枢或下移、政府债供给缩量 [14] 历史上12月债市表现如何 - 历史上12月国债利率多数下行，2018年以来几乎全部下行，受冬季生产弱、经济压力显现、货币预期与资金宽松推动，仅2022年因赎回负反馈有局部调整 [16] - 11月宏观数据公布对12月债市走势有影响，金融、出口数据影响突出，年末市场更关注社融和信贷 [17] - 12月债市关注中央经济工作会议与政治局会议宽货币预期、基本面疲软是否降息、央行买债能否放量、跨年配置行情能否演绎 [18] 重要会议前后是否引致宽货币预期 - 12月政治局会议多在上旬召开，之后2 - 7天开中央经济工作会议，2020年以来中央经济工作会议前15天利率下行为主权益上行为主，会议期间利率涨跌互现权益大多上行，闭幕后15天利率下行权益走弱 [20][21] - 会议本身对货币政策定调变化不大，关键看会议前后央行表述及经济开门红诉求，历史上会议前后宽货币预期可能源于重要人物发言 [25] - 考虑经济未企稳、房价未止跌、开门红诉求，央行年底降准、明年初降息可能性不低 [25] 基本面继续疲软，1月会降息吗 - 11月制造业PMI低位小幅改善未超预期，市场对其交易可能有限，经济下行但利率未相应定价，因市场对经济节奏有预期且GDP增长目标实现难度小，货币政策宽松预期低 [28] - 11月黑色、化工等价格整体萎靡，有色偏强，后续CPI同比可能冲高，受基数、春节错位和成本推动因素影响 [30][32] - 预计12月降息概率低，四季度货币外政策已发力，且要考虑明年存量贷款重定价问题，但明年初货币先行发力概率较高 [35][36] 国债净买入有望放量，资金利率向下突破 - 年内国债买卖是配合财政和引导市场预期主要工具，11 - 12月央行买入国债规模大概率超1000亿元，可表达支持立场、维稳债市，11月底DR001已下破1.31% [37][38] - 11月中旬资金阶段性趋紧后恢复平稳，12月资金有望进一步宽松、降准可期，关注银行负债端波动，11月末DR001下破可能指向货币政策基调，12月运行区间或下移 [40] 供需结构愈发有利于债市 资产供给同比继续降低 - 12月政府债发行预计放量但净融资同比环比大幅下行，预计国债发行9612亿元、净融资2251亿元，地方债发行3895亿元、净融资2708亿元，政府债发行21007亿元、净融资4960亿元，社融增速可能下行至8.1% [43][44] 跨年配置行情不会缺席，等待非银情绪回暖 - 11月基金赎回、买入下滑，券商等买入力度下降，保险净买入超季节性，银行买入规模上行，跨年配置需等待非银情绪回暖 [47] - 跨年配置行情需宏观因素触发，关注中央经济工作会议前后央行表态，重点关注12月中旬 [47][48]

核心观点 - 报告基于深度学习框架构建了AI驱动的低频指数增强策略，该策略通过整合多源特征的alpha信号和神经网络识别的风险信号，构建了针对多个核心指数的增强组合 [3][15] 本周市场指数表现 - 截至2025年11月28日当周，主要市场指数普遍上涨，其中上证指数上涨1.40%，深证成指上涨3.56%，沪深300指数上涨1.64% [8][9] - 细分指数中，中证2000指数表现最佳，周涨幅达4.99%，万得微盘股指数上涨5.72%；创业板指和科创50指数分别上涨4.54%和3.21% [9] - 行业层面，通信、电子、综合行业领涨，周收益率分别为8.70%、6.05%、4.43%；而石油石化、银行、煤炭行业表现较差，周收益率分别为-0.73%、-0.59%、-0.51% [9] - 市场整体成交活跃，中证全指日均成交额为16873.6亿元 [9] 指数增强基金绩效 - 本周（截至2025年11月28日）各指数增强基金的超额收益表现分化：沪深300指增基金超额收益中位数为0.12%，区间为-1.64%至1.93%；中证500指增基金超额收益中位数为-0.10%，区间为-2.32%至0.77%；中证1000指增基金超额收益中位数为0.20%，区间为-0.78%至1.28% [11][12] - 今年以来（截至2025年11月28日）各指增基金均取得显著正超额收益：沪深300指增基金超额收益中位数为1.92%，区间为-6.20%至10.98%；中证500指增基金超额收益中位数为2.67%，区间为-10.47%至12.80%；中证1000指增基金超额收益中位数为8.19%，区间为-3.05%至19.38% [12] 跟踪组合表现 - 策略核心是构建周度调仓、约束周单边换手率10%的低频指数增强组合，通过深度学习模型生成alpha信号，并利用神经网络识别风险信号进行组合优化 [15] 沪深300指数增强组合 - 截至2025年11月28日，该组合今年以来上涨24.6%，显著超越基准指数15.0%的涨幅，超额收益达9.5%；但本周组合上涨0.7%，略低于基准1.6%的涨幅，超额收益为-0.9% [19] - 历史回测显示（全样本期），组合年均收益为19.4%，超越基准指数（5.9%）13.5个百分点，月度胜率达78.3%，年化换手率为38.60倍 [20] 中证500指数增强组合 - 截至2025年11月28日，该组合今年以来上涨28.9%，超越基准指数22.8%的涨幅，超额收益为6.1%；本周组合上涨1.7%，低于基准3.1%的涨幅，超额收益为-1.4% [24] - 历史回测显示（全样本期），组合年均收益为24.1%，超越基准指数（7.7%）16.4个百分点，月度胜率达79.5%，年化换手率为39.98倍 [25] 中证A500指数增强组合 - 截至2025年11月28日，该组合今年以来上涨26.5%，超越基准指数18.1%的涨幅，超额收益为8.5%；本周组合上涨1.2%，低于基准2.2%的涨幅，超额收益为-1.0% [30] - 历史回测显示（全样本期），组合年均收益为18.9%，超越基准指数（3.6%）15.3个百分点，月度胜率达80.0%，年化换手率为32.65倍 [33] 中证1000指数增强组合 - 截至2025年11月28日，该组合今年以来上涨36.7%，大幅超越基准指数23.1%的涨幅，超额收益达13.6%；本周组合上涨2.9%，略低于基准3.8%的涨幅，超额收益为-0.9% [36] - 历史回测显示（全样本期），组合年均收益为30.9%，显著超越基准指数（7.3%）23.6个百分点，月度胜率高达86.7%，年化换手率为40.17倍 [37]

投资评级 - 投资评级为“买入”（首次）[2] 核心观点 - 满帮集团作为国内领先的数字货运平台，以约45%的市场份额位居行业首位，预计2027年数字货运平台渗透率将达18%，对应市场规模约1.5万亿元，2024-2027年复合年增长率约21% [8] - 公司增长由交易服务业务驱动，呈现抽佣覆盖率与佣金率双升趋势，同时税费下降优化成本结构，净利率中枢有望持续抬升，预计2025-2027年归母净利润分别为43.40亿元、54.57亿元、68.68亿元，对应市盈率分别为19.36倍、15.40倍、12.24倍 [8] - 公司依托整车业务积累的全国网络及运营经验，持续扩张大票零担与同城业务，并通过与头部科技企业合作，有望在新能源重卡渗透和自动驾驶重卡商业化进程中率先受益，进一步提升效率并拓宽成长边界 [8] 行业背景：货运市场分散，数字货运平台应运而生 - 公路货运市场按单票重量可分为整车、零担及快递，2024年整车运输市场规模占比约56%，零担运输占比约24% [12] - 2024年我国整体货运市场规模达1.02万亿美元（7.29万亿元人民币），其中跨城货运市场为核心板块，占比约75%，同城货运市场占比约25%，2019-2024年复合年增长率分别为5%和10% [16] - 传统货运市场供需双边高度分散，匹配低效，数字货运平台通过在线聚合显著提升撮合效率，2024年市场规模达8500亿元人民币，渗透率12%，预计2027年渗透率将达18%，对应规模1.5万亿元人民币 [34] - 行业格局呈现集中度提升趋势，2024年满帮集团在数字货运市场中份额约45%居首，货拉拉、中储股份、维天运通市占率分别为8%、6%、5% [37] 公司业务分析 - 公司收入规模持续增长，2024年达112亿元，5年复合年增长率35%，业务结构包括货运信息发布（占比8%）、货运经纪（占比42%）、交易服务（占比34%）和增值服务（占比16%） [44] - 货运信息发布业务收入稳健增长，2024年达8.8亿元，主要驱动力为平台用户持续扩张，但中低频直客货主增长更快导致人均支付金额有所摊薄 [47] - 货运经纪业务短期承压，主要受地方政府税务返还政策收紧影响，公司自2025年第三季度起将开票服务费率上调至10%以应对税负上升，长期看政策趋严将驱动行业出清，市场份额有望向头部集中 [56][57] - 交易服务业务快速放量，2024年收入达38.49亿元，2020-2024年复合年增长率207%，增长驱动因素包括履约订单量增长（2024年达1.97亿单，同比增长24%）、抽佣订单覆盖率提升（2024年达81.3%）以及佣金率提升（2024年约1.6%） [59][62] - 增值服务收入持续增长，2024年达17.84亿元，其中信贷解决方案为核心，平台贷款余额约42亿元，不良率维持在2.2%左右，有效稳固用户留存，货主12个月滚动留存率维持在80%以上 [64] 成长路径与科技赋能 - 公司从整车业务向大票零担市场扩张，凭借在干线货运领域积累的生态系统能力（如海量运力与线路数据）提供天然优势 [72] - 公司以“省省”品牌切入同城货运市场，该市场2024年规模达2578亿美元（1.84万亿元人民币），预计2027年将增长至166亿美元（约1182亿元人民币），2024-2027年复合年增长率14% [73][74] - 新能源重卡渗透率快速提升，2025年1-9月渗透率达16.9%，预计2028年有望突破50%，公司平台新能源车辆完成的货运订单量占比已达20%，有望通过运价指导与增值服务受益于行业降本红利 [82][89] - 自动驾驶重卡商业化窗口开启，预计2030年渗透率可达10%，对应市场规模2822亿元，公司早在2018年就与智加科技、英伟达等企业合作探索L4级自动驾驶解决方案，有望凭借平台流量与运力优势成为干线运营平台 [90][93] 盈利预测与估值 - 预计公司2025–2027年收入分别为124.28亿元、144.45亿元、173.84亿元，归母净利润分别为43.40亿元、54.57亿元、68.68亿元 [70] - 可比公司2026年Wind一致预期市盈率中枢为24.89倍，考虑到满帮集团2025–2027年净利润预计保持较快增长，成长性更强，报告给予5%估值溢价，对应2026年市盈率27.20倍 [94][96]

全球资产表现 - 全球主要股市普遍上涨，美股标普500指数、道琼斯指数和纳斯达克指数本周分别上涨3.7%、3.2%和4.9%[4][8] - 10年期美债收益率下跌4个基点，美元指数下跌0.7%，伦敦金价上涨3.8%[4][8] - 比特币本周大幅上涨8.4%，但月跌幅达16.7%[9] 央行货币政策 - 美联储官员释放鸽派信号，市场对12月降息概率预期升至80%[5][10] - 欧洲央行称当前利率水平足以应对冲击，但降息窗口尚未关闭[5][10] - 特朗普可能在圣诞节前宣布下届美联储主席人选，白宫首席经济顾问哈塞特成热门人选[5][10] 美国经济动态 - 美国9月零售销售环比增长0.2%，核心零售环比增长0.1%，消费动能放缓[5][13] - 高收入家庭消费有韧性，但中低收入群体在物价上涨和就业趋弱压力下消费放缓[5][13] - 美联储11月褐皮书显示经济活动平稳，有两个地区报告适度下降[5][13] - 美国对部分中国工业和医疗产品的301关税豁免延长一年[5][14] 其他地区经济 - 欧盟通过2026财年预算，承诺额1928亿欧元，支付额1901亿欧元[5][28] - 2025年11月欧元区工业信心指数降至-9.3，主因订单和生产预期恶化[5][28] - 11月东京核心通胀同比增速为2.8%，与10月持平[5][28] 风险提示 - 风险提示包括美联储货币紧缩超预期、美国经济下行超预期及美国关税政策超预期[5][37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周主要关注点为20城新房销售环比略有回升但同比降幅走阔、商品价格大多上行且开工率表现分化、电影票房明显高于季节性 [2] - 本周新房销售同比降幅走阔，20城新房成交面积环比3.08%、同比 -33.38%，各线城市新房成交面积均大幅弱于去年同期 [2] - 投资生产方面商品价格大多上行，螺纹钢、水泥、玻璃期货价格上升，沥青价格小幅下降 [2] - 工业生产方面开工率表现分化，石油沥青、汽车轮胎、焦化企业开工率上行，钢厂高炉、PTA、涤纶长丝开工率下行 [2] - 消费方面出行动能偏强，地铁出行、国内执行航班、汽车消费、电影票房高于季节性 [2] - 通胀方面猪肉价格下行、蔬菜价格上行、油价上行 [2] - 出口方面本周SCFI上行，BDI上行 [2] 根据相关目录分别总结 地产销售：新房销售同比仍偏弱 - 本周（11月21日至11月27日）新房成交环比回落、同比降幅走阔，20城新房成交面积环比3.08%、同比 -33.38%，二线城市新房成交面积稍弱于上期，一线和三四线城市新房成交均强于上期，各线城市新房成交面积均大幅弱于去年同期 [2][7] - 重点城市新房成交环比除北京、深圳、杭州外均强于上期，同比除杭州外均大幅弱于去年同期 [7] - 本周二手房成交环比表现分化、同比降幅走阔，重点城市二手房成交环比除杭州、深圳外均强于上期，同比各重点城市均明显下降 [7] 投资：商品价格大多上行 - 本周商品价格大多上行，螺纹钢库存下降3.77%、表观消费量下降1.23%、价格上升0.70%，玻璃期货价格上升6.91%，水泥价格指数上升0.22%，沥青价格指数下降0.36% [2][6] 生产：开工率表现分化 - 本周开工率表现分化，石油沥青开工率上行3.0pct、汽车轮胎开工率上行2.0pct、焦化企业开工率上行0.7pct，钢厂高炉开工率下行1.1pct、PTA开工率下行2.4pct、涤纶长丝开工率下行0.1pct [2][6] 消费：出行动能偏强 - 消费方面出行动能偏强，乘用车当周日均厂家零售增长5.67%、8城地铁出行增长1.02%、国内执行航班增长0.46%、电影票房增长79.12%，均高于季节性 [2][6] 出口：SCFI上行，BDI上行 - 出口方面本周SCFI指数小幅上行0.69%，BDI指数上行9.01%，港口完成货物吞吐量下降0.62%，CRB现货指数小幅下行 [2][6] 物价：猪肉价格下行、菜价上行，油价上行 - 物价方面猪肉价格小幅下行0.45%、蔬菜价格上行1.94%、油价上行3.70%，螺纹钢价格小幅上行0.70% [2][6]