核心观点 - 大势维持横盘震荡格局，节前低点或已出现，无需对市场大幅波动感到恐慌 [3][13] - 投资机会在于中等风险特征的股票，即中盘蓝筹，当前周期板块的中盘蓝筹是焦点 [4][14] - 周期中盘蓝筹的投资重点从前期推荐的有色、化工，转向化工和农业板块 [3][4][12] 大势研判 - 尽管全球金融市场动荡趋势未改且风险评价上行趋势明显，但我国的风险评价下行趋势稳固，资本市场整体向好 [3][13] - 英国首相自2018年以来首次访华并签署合作文件，进一步证实了我国相对向好的趋势，有望获得外资认可 [3][13] 行业比较 - 风格观点保持不变，继续看好中盘蓝筹行情，并聚焦于周期板块 [4][14] - 前期重点推荐的周期板块（化工和有色）表现符合预期 [4][14] - 接下来重点看好化工和农业板块的投资机会 [4][14] 主题投资 - **农业涨价**：农业被视为周期涨价链条中反应靠后的品种，有望成为下一段行情的主力 [5][14] - 政策上，农业一号文件可能于2月份发布 [5][14] - 市场交易节奏上，存在从有色到化工，再从化工到农业的传导路径可能性 [5][14] - 部分农产品如生猪、橡胶基于自身产能出清，已处于价格上行起点 [5][14] - 大宗农产品如糖、玉米及油脂油料的供需平衡表处于紧平衡状态 [5][14] - **AI新技术与应用**：观点延续上周，继续关注AI新技术和AI应用 [5][14] - **AI新技术**：市场对演进节奏存在分歧，可关注硅光技术渗透、CPO、OCS、光模块自动化设备、自研ASIC、PCB材料升级、液冷等方向 [5][14] - **AI应用**：随着春节临近，互联网大厂可能在应用方向积极备战营销，有望提升话题度并催生主题行情，关注AI应用和云计算方向 [5][14] - **航天卫星**：国内产业处于消息真空期，板块连续调整，市场关注度下降 [6][14] - 海外进展不断，SpaceX最近提交了100万颗卫星的发射申请，NASA有望在一周内尝试发射，卫星题材可能有小幅反弹机会 [6][14] - 投资上需去伪存真，关注真正具备业绩释放预期或重点参与国家航天事业的公司，以及国内航天产业链和SpaceX产业链 [6][14] - **机器人**：题材调整较多，市场注意力转移 [6][14] - 一季度有重要产业节点，特斯拉机器人V3版本将在一季度发布并于年底量产，届时有望重新吸引市场关注 [6][14] - 建议在市场关注度降低时进行配置，关注特斯拉机器人产业链 [6][14]

行业投资评级 - 对机械设备行业评级为“看好”（维持）[5] 报告核心观点 - 农机行业2025年需求整体承压，但预计2026年国内及海外景气度均有望边际复苏，带来投资机会[2][3][8] 行业动态跟踪摘要 - 特斯拉将加大投资机器人产线，Optimus量产确定性提升（2026年1月30日）[7] - 油价回升有望提高油服景气度，建议关注高竞争力企业（2026年1月29日）[7] - 特斯拉计划2027年向公众销售人形机器人，产业进展较快，市场期待提升（2026年1月24日）[7] 农机行业现状分析 - **国内需求下滑**：2025年，中国中大型拖拉机产量同比下降1.2%，小型拖拉机产量同比下降15.4%[8] - **海外需求疲软**：2025年，英国农用拖拉机注册量降至有记录以来（二战前以来）最低水平；2025年10月，美国农业拖拉机销量下降19.6%，联合收割机销量下降26.8%[8] - **出口表现亮眼**：中国拖拉机出口增长，为农机板块需求带来新的成长性[8] 2026年国内农机景气度改善驱动因素 - **政策支持**：2026年是“十五五”开局之年，中央一号文件将更加重视农业现代化[8] - **更新政策延续**：2026年将继续支持大规模设备更新，且资金渠道更聚焦于农机领域[8] - **产业升级导向**：国家发改委明确提出大力发展农业新质生产力，重点强调加力实施农机装备补短板[8] 2026年海外农机景气度复苏驱动因素 - **农产品价格企稳**：根据BMO Capital Markets预测，2026-2027年全球农产品价格有望企稳回升[8] - **贸易环境改善**：随着美国贸易关税逐渐落地，农业贸易有望恢复[8] - **利率成本下降**：美联储在2025年实施三次降息，带动利率下降，预计将缓解农机借贷成本并提振需求[8] 提及的相关投资标的 - 一拖股份 (601038，未评级)[3] - 中联重科 (000157，买入)[3]

核心观点 - 报告核心看好化工和农业板块的投资机会 认为在地缘政治和产业转型背景下 本轮大宗商品涨价的核心逻辑是“涨价在外不在内” 并重点看好新兴经济体工业化与地缘政治乱局带来的两条涨价主线 其交集正是化工和农业 同时 从市场风格看 风险偏好正从两端向中间收敛 化工和农业属于中风险特征 是中盘蓝筹风格的重要一环 与分子端涨价主线形成共振 [1][2][5][12][13][47][50][58][63] 宏观变局：本轮商品涨价的宏观逻辑 - 本轮商品涨价的宏观逻辑与以往不同 地缘动荡抬升全球经济风险评价 各国出于安全需求的行为是涨价的底层逻辑 而国内“反内卷”政策带来价格企稳预期 提供了适宜的宏观土壤 [5][13] - 涨价核心在外不在内 非能源大宗商品在本轮涨价中更为受益 全球范围内的安全需求增加是抬升全球通胀的核心驱动来源 [5][13][30] - 地缘动荡提升各国安全投资需求 例如美国在拉美地区控制力增强可能威胁中国农产品和矿产供应稳定性 2024年中国从拉美进口的动农产品和矿产占该品类总进口的42%和16.1% [14] - 国内PPI正处于回暖起点 2025年中同比下跌达-3.6% 此后跌幅收窄 12月同比为-1.9% 预计2026年将持续修复 但涨价或集中在核心品种及其链条 传导到居民终端消费的效率可能不高 更具投资价值的依然是相对偏上游的行业 [20][21] - 国内财政政策思路已从“投资于物”转向“投资于人” 传统经济难以为本轮国内“再通胀”贡献持续力量 “反内卷”政策更侧重长效机制 预计难以看到剧烈的产能出清 [23][26] 策略研判：涨价路径与风格考量 - 以往大宗商品涨价遵循贵金属—工业金属—原油化工—农产品的路径 各品类上涨交替基本间隔1-2个季度 本轮涨价中 贵金属一枝独秀 工业金属姗姗来迟 原油化工和农产品明显落后 [36][40] - 本轮涨价路径不同主要因为全球化不再、国内产业转型持续推进、地缘政治风险提升以及新兴经济体工业化浪潮 [47] - 重点看好两条涨价主线 主线一：新兴经济体工业化带来的涨价 23年以来新兴经济体非金融企业在加杠杆 与发达经济体走势分化 这将成为全球持续的需求增量 [48][51] 主线二：地缘政治乱局带来的进口品涨价 26年存在日本、中东、拉美等诸多地缘政治风险隐患 我国部分大宗如农产品、原油较为依赖进口 [48][49] - 市场风险偏好正从过去几年科技、红利两端走 转向周期、制造中间收敛 这正是看好中风险特征中盘蓝筹的重要原因 而周期正是中盘蓝筹的一环 [5][58] - 化工、农产品恰好位于中风险特征内 典型表现为业绩略有改善、指数波动居中、股息不高不低 [5][62] 农业板块：上游价格传导与全面上行 - 当前农产品板块中 生猪、橡胶等品种基于自身产能出清 已处于价格上行起点 以糖、玉米及油脂油料为代表的大宗农产品 供需平衡表处于紧平衡状态 已具备极高布局价值 [5][72] - 上游资源价格走强及地缘政治扰动将直接推升部分农产品的替代品价格或影响其进出口 进而破坏其原本脆弱的供需平衡表 助推价格上行 [5][72] - 生产要素成本抬升将带动整个种植、养殖产业链边际成本上移 成本推涨与生产效率改善之间的时间差会推动资金积淀不足、生产效率低下的主体出清 助力农业企业走出无序竞争 [5][73] - 具体品种看 天然橡胶因合成胶价格V型反转 天然-合成价差快速回落有望重新释放需求 [74] 地缘政治扰动下原油价格上涨预期强化 将提振玉米、糖对应的工业乙醇需求以及棕榈油等生物柴油需求 [76] - 生猪养殖行业在猪价磨底背景下 饲料原料价格上涨将抬升企业养殖成本 加速低效主体出清 25Q4行业深亏后 年底能繁母猪存栏量已降至3961万头 26H2猪价已具备上行先决条件 [85][87] 行业集中度加速提升 前20企业市占率从2023年的27.39%提升至2025年的35.98% [89] - 投资建议关注两条路径：一是外部因素破坏供需平衡表导致价格上涨的品种 如玉米、大豆、白糖、橡胶等 二是价格上涨后有望开启新一轮成长的赛道 如生猪养殖板块 [90] 化工板块：供给重塑与出口机遇 - 化工行业趋势将沿两条主线发展：一是供给端从份额导向往盈利导向变化的集体经营策略调整 二是需求端欧洲日韩化工衰退带来的高端出口替代机遇 以及新兴国家崛起带来的基础材料出口增长机遇 [5][92] - 供给端份额增长空间越来越小 内部看政策导向从规模转向效率 外部看产业扩张触及规模边界且贸易保护加剧 2024年外国向我国化学原料与制品发起的贸易救济立案数暴增至40件（扣除印度案件） 而往年正常在10件左右 [94][95][97] - 以份额换回报将成趋势 聚酯瓶片、己内酰胺、有机硅等行业已通过类似方式实现回报率修复 这些行业共同点是过去几年经历大规模产能扩张（21-25年累计扩张78%-105%）而未来两年产能增速很低（26-27年预计累计扩张3%-10%） [99] - 优选扩张强约束行业与优势龙头 扩张约束主要来自政策审批和能耗 中国发电能力遥遥领先世界 除中国以外地区发电能力不足以支持高能耗化工发展 [100][101] 龙头优势越大 行业回报率修复弹性越高 例如万华化学MDI份额从25%提升至34%后 行业价格波动性下降 周期性减弱 [103] - 需求端欧洲化工衰退带来出口替代机遇 全球只有中国化工产量保持持续增长 2018-2024年中国化工产量年均增速约6.8% 而欧盟、日本持续衰退 [106][107] 欧洲大宗化工产能退出可能导致其下游精细化工产品供应不稳定 为国内企业打破供应链壁垒带来机遇 [109] - 新兴国家崛起带来基础材料出口机遇 我国PVC出口高速增长 2025年出口量达434.1万吨 较2018年的73.8万吨大幅增长 且出口以新兴国家为主 [111][114][115] 基金配置：农林牧渔板块布局 - 目前基金对农业板块属于低配状态 主动股票型公募基金对农业板块配置比例不足0.5% 截至2025年6月30日 偏股型公募基金对农业板块配置比例仅0.42% 农业板块流通市值占A股总流通市值比重为1.31% [117] - 农业相关ETF规模也明显偏低 目前国内农业相关ETF规模占A股行业ETF总规模的0.87% 为107.29亿元 而化工行业在2025年12月至2026年1月期间 ETF规模增长约1倍 总规模达464.53亿元 [117] - 农林牧渔板块中盘蓝筹特征明显 风格与中证500指数接近 在风险偏好向中间收敛的行情下 有望与市值风格特征形成共振 [120][121] - 报告精选了5支主动权益基金及15支被动权益ETF供投资者参考 主动产品中 银华农业产业A持有农业板块股票数量最多 主要配置养殖板块 [5][124]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 钴锂有色金属行业供需预期双向扭转，价格再启新周期 [1] - 锂行业：需求预期修复再启补库周期，供应扰动持续带来中期缺口，2025年下半年锂价于底部再平衡后进入上行阶段，2026-2027年或维持紧缺格局 [2] - 钴行业：主权国家出口配额主导供应，原料缺口形成价格强支撑，钴价中期内有望维持强势 [3] - 投资策略：在上行周期需重视股价与商品价格的“自我强化/交叉强化”机制，周期往往呈现“股票→期货→现货”的演绎顺序 [4] 根据相关目录分别进行总结 锂行业分析 - **全球资源概况**：全球锂资源储量约3000万金属吨（折15860万吨LCE），主要分布在智利（930万吨）、阿根廷（400万吨）、中国（300万吨）、澳大利亚（700万吨），以2025年需求量151万吨LCE计算，储采比为105年 [12][14] - **海外供给结构**： - 澳大利亚：以锂辉石为主，2024年实际产量8.8万吨（Li），2020-2024年CAGR为22.02%，开发难度较低但扩产空间有限 [16] - 非洲：成为新兴玩家，2024年实际产量2.47万吨（Li），2020-2024年CAGR高达177.42%，但开发风险高，政策不稳定 [16] - 南美：以盐湖为主，智利2024年产量4.9万吨（Li），阿根廷产量1.8万吨（Li），开发受环保和水资源约束 [16] - **中国供给分析**： - 中国锂资源储量全球占比16.5%，主要分布在江西（储量255.24万吨，占全国40.18%）、青海（186.61万吨，占29.37%）、四川（135.03万吨，占21.26%）、西藏（56.29万吨，占8.86%）[36] - **江西锂云母**：面临政策合规性门槛提高、成本压力（完全成本约5.3-9万元/吨）和环保约束，典型项目如宁德时代枧下窝矿停产曾导致国内碳酸锂月度供应减少约8300吨，影响全球约5%的锂供应 [43] - **四川锂辉石**：资源丰富但开发受自然条件恶劣、基础设施薄弱、生态环保高压及市场政策错配制约，项目推进缓慢 [46] - **青海西藏盐湖**：储量最大但开采爬坡时间长，主要受自然蒸发周期长（需12-24个月）、工艺调试复杂及环境基建制约 [50][51] - **新疆锂辉石**：正成为国内供给有效补充，若羌、和田基地规划产能超20万吨LCE，2025年预计对国内产量贡献达21%-29% [65] - **需求分析**： - 锂需求正从“小金属”向“大金属”成长，2020年全球需求约30万吨LCE，其中动力电池占39%；预计2026年需求达194.4万吨LCE，动力电池占59.4%，储能电池占29.3% [67][68] - 2025年储能需求超预期，全球储能装机规模超600GWh，较年初预期上修近50%，并带动2026年预期上修至800-900GWh [72] - 远期增长点包括固态电池（预计2026-2027年商业化）和镁锂合金等新材料应用 [75][76] - **成本与供需平衡**： - 2025年成本曲线显示，在94.9%分位对应碳酸锂价格7.19万元/吨时供需平衡，80.67%分位对应6.01万元/吨时对应15%短缺 [80] - 2026年考虑补库需求后，真实终端需求为209.1万吨LCE，供给为204.1万吨LCE，供需缺口约5.0万吨LCE，在87.08%分位对应碳酸锂6.72万元/吨时对应15%短缺 [81][88] - 2025年全球锂供给159.3万吨LCE，需求151.2万吨LCE，过剩约8.1万吨LCE；预计2026年转向紧平衡/短缺 [88] - **价格周期与股价关系**：历史周期呈现“股价先行、锂价滞后”特征，2025年9月后因江西供应扰动及储能需求超预期，锂价进入上行阶段 [90][93] 钴行业分析 - **全球资源概况**：钴并非极端稀缺资源，2024年全球储量1100万金属吨，储采比约37.9年；2024年产量29万金属吨，同比增长22% [100][104] - **供给高度集中**：资源分布极度不均，刚果（金）储量600万吨，占全球55%；2024年其产量占全球76%，供给易受寡头控制且供应链脆弱 [107][109] - **供给受政策主导**：刚果（金）实施出口配额制度，原料缺口已成定局，政府控价能力强、挺价意愿强烈，导致全球供给收敛 [3] - **伴生属性**：钴主要与铜、镍伴生，约60%来自层状沉积岩型铜-钴矿床，产量受铜镍增产拉动 [110] - **需求结构**：下游主要为三元电池、消费电子与合金，当前需求多数偏弱，未来需求拐点关键在于三元电芯能否随固态电池落地而回暖 [3][96] 投资建议 - **锂相关标的**：永兴材料、赣锋锂业、盛新锂能、天齐锂业、藏格矿业、中矿资源、雅化集团等 [5] - **钴相关标的**：华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业等 [5]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[8] 报告核心观点 - 新建新型储能容量电价，多元电价体系逐步完善，有助于稳定火电及储能等调节性电源收入预期，改善其长期商业模式[8] - 煤价短期以震荡为主，上行空间有限，因煤炭供需宽松格局未改且电厂库存处于历史同期较高水平[8] - 投资者对公用事业板块2026年盈利预期已至较低水平，板块长周期来看仍为值得配置的优质红利资产，低位公用事业资产值得关注[8] - 低利率及政策鼓励长期资金入市大趋势下，红利资产仍为值得长期配置的方向之一[8] - 为服务高比例新能源电量消纳，需进一步推动电力市场化价格改革，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性充分定价[8] 行业动态跟踪总结 电价 - 本周（2026年1月23日~1月29日）广东省日前电力市场出清均价周均值为355元/兆瓦时，同比上涨146元/兆瓦时（+70.2%）[11] - 1Q26至今广东省日前电力市场出清均价平均值为331元/兆瓦时，同比上涨20元/兆瓦时（+6.3%）[11] - 本周江苏省日前电力市场出清均价周均值为306元/兆瓦时，周环比上涨32元/兆瓦时（+11.7%）[11] - 本周山西省日前市场算术平均电价周均值为323元/兆瓦时，同比上涨81元/兆瓦时（+33.7%）[13] - 1Q26以来山西省日前市场算术平均电价均值为263元/兆瓦时，同比下降14元/兆瓦时（-5.1%）[13] - 12M25山西省中长期交易电价同比下降7.4%[14] 动力煤 - 截至2026年1月29日，秦皇岛山西产Q5500动力末煤平仓价692元/吨，周环比上涨7元/吨（+1.0%），同比下降61元/吨（-8.1%）[16] - 截至2026年1月29日，内蒙古鄂尔多斯Q5500动力煤坑口价为531元/吨，周环比上涨15元/吨（+2.9%）[16] - 截至2026年1月30日，广州港Q5500印尼煤库提价为749元/吨，周环比上涨20元/吨（+2.7%），同比下降88元/吨（-10.5%）[18] - 截至2026年1月29日，秦皇岛-广州（5-6万DWT）海运煤炭运价指数34.6元/吨，周环比下降3.3元/吨（-8.7%）[18] - 截至2026年1月29日，秦皇岛港煤炭库存为570万吨，周环比下降7万吨（-1.2%）[25] - 截至2025年1月29日，我国25省电厂煤炭库存量为12009万吨，周环比下降300万吨（-2.4%），同比下降408万吨（-3.3%）[25] - 截至2025年1月29日，我国25省电厂日耗煤量为664万吨，周环比下降24万吨（-3.5%），同比增加216万吨（+48.3%）[25] 水文 - 截至2026年1月29日，三峡水库水位169米，同比上升2.3米（+0.7%）[27] - 本周（2026年1月23日~1月29日）三峡水库周平均出库流量9206立方米/秒，同比上升12.6%[28] - 1Q26以来三峡平均出库流量8404立方米/秒，同比上升10.6%[28] 上周行情回顾总结 行业表现 - 本周（2026/1/26~2026/1/30）申万公用事业指数下跌1.7%，跑输沪深300指数1.8个百分点，跑输万得全A指数0.1个百分点[34] - 本周公用事业子板块中，水电上涨0.3%，火电下跌2.8%，风电下跌2.5%，光伏下跌4.5%，燃气下跌3.2%[36] 个股表现 - A股公用事业板块本周涨幅前五为：升达林业(+22.6%)、百通能源(+11.8%)、涪陵电力(+10.3%)、南网能源(+8.7%)、拓日新能(+8.1%)[40] - A股公用事业板块本周跌幅前五为：九丰能源(-12.7%)、川能动力(-12.0%)、梅雁吉祥(-10.9%)、上海电力(-10.6%)、穗恒运A(-10.5%)[40] 投资建议与投资标的总结 火电 - 2026年各省份煤电容量电价补偿比例持续提升，叠加现货市场全面铺开，火电商业模式改善已初见端倪[8] - 预计2026年火电行业分红能力及分红意愿均有望持续提升[8] - 推荐标的：建投能源(000600，买入)、华电国际(600027，买入)、国电电力(600795，买入)、华能国际(600011，买入)、皖能电力(000543，买入)[8] - 相关标的：豫能控股(001896，未评级)[8] 水电 - 商业模式简单且优秀，度电成本在所有电源品类中处于最低水平，短期来水压力已逐步缓解[8] - 建议布局优质流域的大水电[8] - 相关标的：长江电力(600900，未评级)、桂冠电力(600236，未评级)、川投能源(600674，未评级)、华能水电(600025，未评级)[8] 核电 - 长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行压力最大的时间节点已过[8] - 相关标的：中国广核(003816，未评级)[8] 风光 - 碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的行业公司[8] - 相关标的：龙源电力(001289，未评级)[8]

行业投资评级 - 对煤炭行业维持“看好”评级 [5] 核心观点 - 报告认为优质煤炭企业的估值将逐渐向“类债”资产叠加“煤价看涨期权”演变 [3][8] - 在“反内卷”托底和“能源保供”限制顶部的政策框架下，市场对煤价的一致预期是在合理区间（570-770元/吨）震荡，这使得煤企盈利趋于稳定，市场开始按“类债”逻辑对其进行估值 [8] - 海外地缘政治等扰动因素可能打破煤价“上有顶”的预期，近期油、气价格已明显上涨，截至1月30日，欧洲天然气结算价为39欧元/兆瓦时，较年初累计上涨37%，布伦特原油结算价为71美元/桶，较年初累计上涨16% [8] - 在海外扰动影响下，煤价上涨存在超预期的概率，而当前市场对这部分“看涨期权”价值的反应尚不充分 [8] 行业基本面总结 动力煤市场 - 港口动力煤库存显著回落，截至1月30日，环渤海港口煤炭库存降至2466万吨，环比下降6.2%，同比下降6.8% [8] - 国家能源局强调坚持发挥煤炭兜底保障作用，迎峰度冬以来煤炭产量持续保持较高水平 [8] - 应急管理部高层人事变动，可能为安监政策带来变数 [8] 焦煤市场 - 下游开启季节性补库，本周独立焦化厂焦煤库存为1035万吨，环比增加4.0%；样本钢厂焦煤库存为814万吨，环比增加1.4% [8] - 焦煤价格持续上涨，截至1月30日，柳林低硫主焦煤价格为1630元/吨，周环比上升12元/吨，同比上涨290元/吨；澳大利亚峰景矿硬焦煤价格为264美元/吨，环比上涨12美元/吨，同比上涨67美元/吨 [8] - 预计在季节性补库驱动下，焦煤价格走势将震荡偏强 [8] 供给与需求 - 供给方面，动力煤矿开工率基本继续下降 [9][28] - 需求方面，铁水日均产量、水泥熟料产能利用率均处于同期高位 [9][29] 行情与估值 - 煤炭板块持续跑赢大盘，2026年初以来，煤炭开采指数累计上涨7.6%，跑赢沪深300指数（累计上涨1.7%）及创业板指数（累计上涨4.5%） [8] - 截至2025年1月30日，中信煤炭行业指数市净率（PB）为1.52倍，与沪深两市PB的比值为0.79倍，分别处于2013年以来的65%和41%分位水平，显示板块相对估值处于历史偏低水平 [8] 投资建议与标的 - 报告推荐关注具备“类债”属性及“煤价看涨期权”价值的优质煤企 [3] - 具体推荐标的包括：中国神华（601088，增持）、中煤能源（601898，增持）、陕西煤业（601225，增持）、晋控煤业（601001，增持） [3][63]

行业投资评级 - 对基础化工行业的投资评级为“看好”（维持） [5] 报告核心观点 - 地缘环境波动下粮食安全重要性提升，看好农化产业链布局机会，农业产业链的核心在于“安全”二字，粮食是大国博弈的关键筹码和战略物资 [8] - 保障粮食稳产增产的关键在于通过技术赋能提升种植效率，实现单产提升，因此看好以技术服务为导向的农化龙头的增长机会 [8] - 本周市场关注度集中于分散染料、TMP、PVC等现货或期货价格上涨的相关标的，这些产品基本属于市场集中度高或上游供给约束较强的品种 [8] - 后续更有涨价潜力的将更多来自于偏上游的石化化工产品，炼化企业有望持续受益于产品涨价驱动下的盈利修复预期 [8] - PVC行业在供给端受高能耗、高碳排、无汞化等强约束，需求端在出口高速增长，实现了对国内地产下滑的结构性替代，预计PVC作为化工行业中供需矛盾最大的产品之一，有望持续有较好表现 [8] 投资建议与标的 - 看好农化产业链以技术服务为导向的龙头，包括植调剂龙头国光股份（买入）、复合肥龙头新洋丰（买入）、史丹利（未评级）、云图控股（未评级），以及农药制剂出海龙头润丰股份（买入） [3] - 持续看好化工各子行业景气复苏机遇，推荐MDI龙头万华化学（买入） [3] - 看好PVC行业，相关企业包括中泰化学（未评级）、新疆天业（未评级）、氯碱化工（未评级）、天原股份（未评级） [3] - 推荐炼化行业龙头企业中国石化（买入）、荣盛石化（买入）、恒力石化（买入） [3] - 看好受储能高速增长拉动的磷化工相关标的，包括川恒股份（未评级）、云天化（未评级） [3] - 草酸行业中，建议关注华鲁恒升（买入）、华谊集团（买入）、万凯新材（买入） [3] 农化产业链细分方向 - **植物生长调节剂（植调剂）**：作为小品种农药，具有用量小、效果显著、成本低、投入产出比高且应用门槛较高的特点，是实现农业现代化的先进科技手段和“新质生产力”，产品矩阵和应用技术丰富的龙头企业将具备持续成长动能 [8] - **复合肥**：化肥是粮食的粮食，复合肥为作物提供精确养分配比，化肥施用的复合化率是农业科技进步的重要标志之一，近年来中国复合化率有所提升但与发达国家相比仍有加大提升空间，龙头企业通过加强上游一体化布局及终端技术服务能力，正实现市占率的稳步提升 [8] - **农药制剂品牌和服务出海**：粮食安全是全球议题，看好强竞争力的中国出海企业打破传统农化跨国公司在终端市场的垄断格局，在产品力、性价比等方面为全球种植者创造价值的成长机会 [8]

历史规律与当前背离 - 1970年以来以CRB指数上涨50%为界共出现5轮大宗商品牛市[9] - 历史涨价顺序为贵金属先涨，工业金属滞后不足1季度，原油化工滞后约2季度，农产品再滞后约1季度[9][12] - 本轮涨价（以2024年黄金上涨为起点）未遵循历史规律，贵金属一枝独秀，工业金属、原油化工和农产品明显落后[9][14][15] 驱动逻辑变化 - 历史传导基于全球化与政策协调，政策宽松后需求渐次复苏[17] - 当前环境关键词是国内产业转型与全球政治变局[5][28] - 国内地产等传统产业相关大宗品需求弹性不足，例如钨铁（用于高端制造）与铁（用于地产）价格出现历史罕见分化[30][38] 新需求来源 - 新兴经济体（如巴西、印度等）经济增长正与发达经济体脱钩，成为未来需求增量[30][36] - 2023年以来新兴经济体非金融企业开启独立于发达经济体的加杠杆进程[10][36] - 2025年中以来，新兴经济体货币相对美元整体走强，其股市整体表现也超过发达经济体[13][35][42] 本轮核心观点与主线 - 本轮大宗涨价呈现“涨价在外不在内”特征[5][43] - 主线一：新兴经济体工业化带来的持续工业品及设备需求[5][43] - 主线二：地缘政治乱局（如日本、中东、拉美问题）带来的进口依赖品（如农产品、原油）涨价[5][44] - 综合两条主线交集，看好化工、农业板块涨价前景，对地产链高度相关大宗品持保守态度[5][44]

行业投资评级 - 看好（维持）[8] 报告核心观点 - 新建新型储能容量电价，多元电价体系逐步完善：2026年1月国家发改委及能源局发布《关于完善发电侧容量电价机制的通知》，提出建立电网侧独立新型储能容量电价机制，并完善煤电、天然气发电、抽水蓄能容量电价机制[8]。该政策有助于提高此前未出台省级新型储能容量电价省份的项目收益率，鼓励提高储能时长，促进储能装机进一步提升[8]。通过为火电及储能等调节性电源提供“保底工资”，有助于稳定其收入预期，改善长期商业模式[8]。 - 业绩预期已至冰点，低位公用事业资产值得关注：投资者对公用事业板块2026年盈利预期已至较低水平，但该板块长周期来看仍为值得配置的优质红利资产[8]。 - 投资建议看好公用事业板块：在低利率及政策鼓励长期资金入市大趋势下，红利资产仍为值得长期配置的方向之一[8]。为服务高比例新能源电量消纳，需推动电力市场化价格改革以支撑新型电力系统建设，未来电力市场将逐步给予电力商品各项属性充分定价[8]。 行业动态跟踪总结 电价 - **广东现货电价**：2026年1月23日~1月29日，广东省日前电力市场出清均价周均值为**355元/兆瓦时**，同比上涨**146元/兆瓦时（+70.2%）**[11]。2026年第一季度至今，广东省日前现货电价均值为**331元/兆瓦时**，同比上涨**20元/兆瓦时（+6.3%）**[11]。 - **江苏现货电价**：2026年1月23日~1月29日，江苏省日前电力市场出清均价周均值为**306元/兆瓦时**，周环比上涨**32元/兆瓦时（+11.7%）**[11]。 - **山西现货电价**：2026年1月23日~1月29日，山西省日前市场算术平均电价周均值为**323元/兆瓦时**，同比上涨**81元/兆瓦时（+33.7%）**[13]。2026年第一季度以来，山西省日前现货电价均值为**263元/兆瓦时**，同比下降**14元/兆瓦时（-5.1%）**[13]。 - **山西中长期电价**：2025年12月山西省中长期交易电价同比下跌**7.4%**[10]。 动力煤市场 - **煤价**：截至2026年1月29日，秦皇岛山西产Q5500动力末煤平仓价为**692元/吨**，周环比上涨**7元/吨（+1.0%）**，同比下跌**61元/吨（-8.1%）**[16]。内蒙古鄂尔多斯Q5500动力煤坑口价为**531元/吨**，周环比上涨**15元/吨（+2.9%）**[16]。广州港Q5500印尼煤含税库提价为**749元/吨**，周环比上涨**20元/吨（+2.7%）**[18]。 - **库存与日耗**：截至2026年1月29日，秦皇岛港煤炭库存为**570万吨**，周环比下降**7万吨（-1.2%）**[25]。全国25省电厂煤炭库存量为**12009万吨**，周环比下降**300万吨（-2.4%）**[25]。全国25省电厂日耗煤量为**664万吨**，周环比下降**24万吨（-3.5%）**，但同比大幅增长**216万吨（+48.3%）**[25]。 水文情况 - **三峡水库**：截至2026年1月29日，三峡水库水位为**169米**，同比上升**2.3米（+0.7%）**[27]。2026年1月23日~1月29日，三峡周平均出库流量为**9206立方米/秒**，同比上升**12.6%**[27]。2026年第一季度以来，三峡平均出库流量为**8404立方米/秒**，同比上升**10.6%**[28]。 子板块投资建议与标的 - **火电**：预计2026年火电行业分红能力及分红意愿均有望持续提升，商业模式改善已初见端倪[8]。推荐标的：建投能源(000600，买入)、华电国际(600027，买入)、国电电力(600795，买入)、华能国际(600011，买入)、皖能电力(000543，买入)；相关标的：豫能控股(001896，未评级)[8]。 - **水电**：商业模式简单且优秀，度电成本最低，短期来水压力已逐步缓解，建议布局优质流域的大水电[8]。相关标的：长江电力(600900，未评级)、桂冠电力(600236，未评级)、川投能源(600674，未评级)、华能水电(600025，未评级)[8]。 - **核电**：长期装机成长确定性强，市场化电量电价下行压力最大的时间节点已过[8]。相关标的：中国广核(003816，未评级)[8]。 - **风光**：碳中和预期下电量仍有较高增长空间，静待行业盈利底部拐点，优选风电占比较高的公司[8]。相关标的：龙源电力(001289，未评级)[8]。 上周行情回顾 - **行业表现**：本周（2026/1/26~2026/1/30）申万公用事业指数下跌**1.7%**，跑输沪深300指数**1.8**个百分点，跑输万得全A指数**0.1**个百分点[34]。 - **子板块表现**：本周水电板块上涨**0.3%**，火电板块下跌**2.8%**，风电板块下跌**2.5%**，光伏板块下跌**4.5%**，燃气板块下跌**3.2%**[36]。年初至今，光伏子板块涨幅最大，为**10.7%**[38]。 - **个股表现**： - A股涨幅前五：升达林业(+22.6%)、百通能源(+11.8%)、涪陵电力(+10.3%)、南网能源(+8.7%)、拓日新能(+8.1%)[40]。 - A股跌幅前五：九丰能源(-12.7%)、川能动力(-12.0%)、梅雁吉祥(-10.9%)、上海电力(-10.6%)、穗恒运A(-10.5%)[40]。

市场与风格策略 - 报告核心观点为，2月上半月受长假效应及监管层对“慢牛”行情的呵护影响，指数上行空间和速度有限，市场整体以守代攻，结构交易占优 [2][6] - 1月市场表现符合“横盘震荡，略有走强”的中期判断，国内风险评价的改善是一种温和、长期的信心修复力量，无法催生全面“疯牛”行情 [6] - 中盘蓝筹风格贯穿元月，黄金领衔的有色板块涨幅居首，石油化工、煤炭和稀土的中盘蓝筹表现亦得到市场验证 [6] - 消费领域的中盘蓝筹，如食品饮料和农林牧渔，已出现企稳补涨迹象 [3][6] 行业与主题投资 - 食品饮料行业面临“上游涨价，下游弱复苏”的环境，具备价格传导能力或提价能力的标的有望展现盈利弹性 [6] - 在食品饮料产业链中，上游、面向B端的原料供应商被认为具备更强的价格传导能力 [6] - 选股主线围绕两个方向：1）品类具备稀缺性或供应量相对较小；2）行业竞争格局明晰，头部公司具备定价权 [6] - 油服行业方面，近期布伦特油价因市场担忧地缘冲突影响油气供给而持续回升，若油价保持高位，行业资本开支将边际提升，油服景气度有望边际上升 [4][6] - 从油价回升到油服景气度传导预计至少需要半年左右，高竞争力的企业更有望受益于行业复苏 [6] 具体投资标的与工具 - 可关注H股市场的估值修复机会，相关ETF包括恒生相关指数ETF（159365/159712/159143/513170/513600/513820） [6] - 农业与消费领域相关ETF包括农业ETF（159825）和畜牧养殖类ETF（159865/516760/159867/516670） [6] - 食品饮料行业相关ETF包括食品ETF（560130/159151/563850/560160） [6] - 油服行业相关ETF为能源ETF（159930） [6] - 食品饮料行业具备提价能力的相关标的包括中粮糖业（600737）、梅花生物（600873）、爱普股份（603020）、百龙创园（605016） [6] - 油服行业高竞争力相关标的包括杰瑞股份（002353，买入）、迪威尔（688377）、中密控股（300470） [6]