报告核心观点 报告对多家公司和行业进行分析，涉及电力、自动化设备、工业金属等多个领域，指出各公司业绩表现受多种因素影响，部分公司有望受益于行业趋势和自身优势实现业绩增长，部分行业存在发展机遇与挑战，给出相应投资评级和盈利预测[2] 各公司及行业报告总结 华润电力 - 2024 年公司收入 1053 亿港元，归母净利润 143.9 亿港元，火电业绩改善、资产减值减少致归母净利润同比增 30.8%，可再生能源业务经营性归母净利润同比降 5.1%，新增装机 7.8GW [3][5][6] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 1071/1140/1181 亿港元，归母净利润分别为 144/150/155 亿港元，维持“买入”评级 [6] 地平线机器人 - W - 2024 年营业收入 23.84 亿元，经调整亏损净额 16.81 亿元，收入结构优化，授权及服务业务驱动营收放量，HSD 预计 2025Q3 量产 [8][9][10] - 预计 2025E - 2027E 营业收入为 34.76/53.40/74.35 亿元，经调整净利润为 - 17.35/- 8.06/+ 8.54 亿元，首次覆盖给予“增持”评级 [10] 神火股份 - 2024 年营业收入 383.7 亿元，归母净利润 43.1 亿元，业绩下滑因煤炭产销量及价格下跌、氧化铝价格上涨影响电解铝业务盈利，2025Q1 氧化铝价格回落，电解铝盈利改善 [11][13] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 410.84/431.60/452.70 亿元，归母净利润分别为 58.92/69.88/79.71 亿元，维持“买入”评级 [15] 广联达 - 2024 年营收 62.40 亿元，归母净利润 2.50 亿元，数字成本主业企稳，AI 赋能打开增量市场，成本费用优化，人效提升，发布 2025 年股权激励利润目标 [16][18][20] - 预计 2025 - 2027 年实现收入 64.26/67.67/71.46 亿元，归母净利润 5.96/6.80/8.10 亿元，维持“买入”评级 [20] 中联重科 - 2024 年营收 454.78 亿元，归母净利润 35.20 亿元，2024Q4 业绩承压，海外营收占比超 50%，主导产品出海及份额提升 [23][24][25] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 531/623/719 亿元，归母净利润分别为 49/60/72 亿元，维持“买入”评级 [26] 重庆银行 - 2024 年营收同比增 3.54%，归母净利润同比增 3.80%，资产规模与存贷款同比增速亮眼，资产质量稳定，逾期及关注率大幅改善，存款成本加速下行 [28][29][30] - 预测 2025 - 2027 年营收为 143 亿元、154 亿元、166 亿元，归母净利润为 55 亿元、58 亿元、61 亿元，首次覆盖给予“买入”评级 [32] 大位科技 - 2024 年营业收入 4.05 亿元，归母净利润 - 0.22 亿元，营收重回正增长，聚焦互联网综合服务，子公司深耕数据中心，重启张北榕泰项目，迎接 AIDC 产业机遇 [34][35][37] - 预计 2025 - 2027 年营业收入 4.77/5.72/6.69 亿元，归母净利润 0.40/0.51/0.62 亿元，首次覆盖给予“增持”评级 [38] 卫星化学 - 2024 年营业收入 456.48 亿元，归母净利润 60.72 亿元，乙烷价格下降致业绩增长，α - 烯烃综合利用项目进展顺利 [42][43][47] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 563.12、726.69、881.42 亿元，归母净利润分别为 76.01、101.15、130.44 亿元，维持“买入”评级 [48] 安能物流 - 2024 年货运总量 1414.5 万吨，营业收入 115.8 亿元，归母净利润 7.5 亿元，货运总量提升，业务结构优化，成本节降，“五最”战略助力发展 [50][53][58] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 131.18 亿元、147.04 亿元与 161.10 亿元，归母净利润分别为 9.14 亿元、11.46 亿元与 13.51 亿元，维持“买入”评级 [59] 光伏设备行业 - 2025 年光伏行业仍处下行周期，关注政策和技术变化，0BB 大规模产业化确定性强，2025 年改造先行、新建随后，预计 2025 年全球 0BB 串焊机市场空间达 35 - 41 亿元 [60][62][64] - 首次覆盖给予 0BB 串焊机行业“推荐”评级，重点推荐奥特维、先导智能，建议关注迈为股份、宁夏小牛 [64] 啤酒行业 - 我国啤酒行业高端化升级是价增长期源动力，2018 - 2023 年为高端化初期，次高及以上价格带扩容，高端大单品规模初成，预计 2022 - 2027 年啤酒价格 CAGR 约为 7.33% [65][66][68] 朝云集团 - 2024 年营业收入 18.20 亿元，综合净利润 1.95 亿元，家居护理产品稳健，宠物业务高增长，渠道双增长，研发创新提升竞争力，毛利率优化，派息落实 [69][70][71] - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入 20.06/22.06/24.20 亿元，归母净利润 2.25/2.47/2.71 亿元，维持“增持”评级 [72] 深圳国际 - 2024 年营业收入 155.71 亿港元，归母净利润 28.72 亿港元，土地整备确认税后收益致业绩高增，债务结构优化，财务费用下降，华南物流园项目开始兑现 [74][75][77] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 183.21 亿港元、202.02 亿港元与 217.41 亿港元，归母净利润分别为 35.07 亿港元、36.57 亿港元与 30.19 亿港元，维持“买入”评级 [78]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][10][11] 报告的核心观点 - 朝云集团2024年营收利润同比双增长，未来将加强多品牌多品类全渠道发展战略，通过产品创新升级构建护城河，持续打造拳头产品提升渠道盈利能力，在家居护理用品赛道优势明显，布局宠物赛道有望打造中长期新增长点 [6][7][10] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 截至2025年3月27日，朝云集团当前价格2.24港元，52周价格区间1.54 - 2.38港元，总市值2986.67百万港元，流通市值2986.67百万港元，总股本133333.35万股，流通股本133333.35万股，日均成交额6.00百万港元，近一月换手2.89% [5] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入18.20亿元，同比增长12.60%，综合净利润1.95亿元，同比增长13%，综合毛利率49.14%，同比增加4.68pct [6] 投资要点 - 家居护理类产品稳健，宠物业务高增长：2024年家居护理类产品营收16.34亿元，同比增长11.0%，毛利率从45.0%升至49.2%；宠物门店及产品营收1.27亿元，同比增长64.49%，毛利率从43.2%升至54.7% [7] - 渠道优势明显，线上线下双增：2024年线上渠道营收6.71亿元，同比增长22.1%，毛利率从47.8%升至55.8%；线下渠道营收11.49亿元，同比增长7.8%，毛利率从42.7%升至45.2%，宠物线下门店达60家 [7] - 研发创新持续，竞争壁垒提升：2024年超威驱蚊小绿瓶全渠道GMV同比增975%，超威贝贝健免拆蚊香全渠道GMV同比增85%，威王洁净大师、倔强嘴巴宠物主食生鲜包在相关平台排名靠前，截至年末发明专利超172项 [7] - 毛利率优化，派息回报股东：2024年销售毛利率49.14%，同比增加4.68pct，销售净利率10.73%，同比增加0.04pct；2024年度股息每股0.1220元，派息率约80.0% [7][8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营业收入为20.06/22.06/24.20亿元，归母净利润为2.25/2.47/2.71亿元，对应PE估值为12/11/10x [9][10]

报告基本信息 - 报告名称：《高端化进入中场，大单品规模初成 —— 啤酒行业系列报告（一）》 [1] - 报告日期：2025年03月27日 [1] - 研究行业：食品饮料（啤酒行业） [1] 报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告核心观点 - 2018 - 2023年为高端化初期，吨价CAGR 5.7%，主要成果为次高及以上价格带扩容，高端大单品规模初成，内资头部厂家大单品大多超40万吨级 [3] - 预计2023 - 2024年高端化趋势放缓，乐观情况下2022 - 2027年我国啤酒行业吨价增速为7.33% [4] - 总量啤酒格局已定，低价竞争无法带来增量与吨价增长，高端化升级是我国啤酒行业价增的长期源动力 [5] 各目录总结 行业量价复盘 - 行业营收：2000 - 2012年快速扩张，由量增驱动；2013 - 2017年略有下滑，受量缩影响；2018年后重回增长，由高端化驱动 [11][12] - 量的驱动因素：核心人群（20 - 50岁）为长期驱动，人均消费量为短期驱动 [13][18][19] - 行业产量阶段：2000 - 2012年为增量阶段，并购整合驱动；2013 - 2017年为缩量调整阶段，低端价格战加剧；2018年后进入产量下行阶段，高端化结构升级 [22][23] - 价的驱动因素：人均可支配收入提升为核心驱动，成本变化为重要因素 [76] - 价格阶段：2000 - 2012年跑马圈地及低价竞争，提价未改善盈利；2013 - 2017年高端化需求初现，内资龙头低价竞争，百威独享红利；2018年以来竞争格局企稳，高端化升级，吨价提升，盈利能力改善 [5][47][60] 高端化复盘 - 竞争要素变迁：增量竞争核心为基地市场与优势市场数量，存量竞争核心为品牌力 [78] - 大单品案例：乌苏绑定20 - 40岁中青年男性，依托烧烤场景全国化放量；SuperX聚焦年轻群体，通过综艺树立形象；U8聚焦Z世代，主打小度酒不上头，结合休闲场景放量 [81][85][89] - 竞争重心转变：高端化早期靠大单品，中后期为高端品牌矩阵与品类组合 [92] 吨价测算 - 对标美国：2022年中国啤酒市场可参考美国1980年经验，预计2022 - 2027年啤酒价格CAGR约为7.33%，2022 - 2032年约为5.65% [95][97] 投资建议 - 啤酒高端化进入中场，大单品规模初成，随着消费群体年轻化、高端化趋势加强，未来发展空间广阔 [99]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年公司归母净利润同比+30.8%，主要因火电业绩同比改善及资产减值大幅减少；预计2025 - 2027年营业收入分别为1071/1140/1181亿港元，归母净利润分别为144/150/155亿港元，对应PE为6/6/6X；认为2025煤价有望下降，公司业绩有望保持稳健，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年公司实现收入1053亿港元，同比+1.9%，实现归母净利润143.9亿港元，同比+30.8%；2024H2实现收入541.6亿港元，同比+4.5%，实现归母净利润50.3亿港元，同比+17.9% [5] - 2024年末公司股息为0.691港元/股，全年共派息1.19港元/股，派息率40% [5] 各业务表现 - 2024年火电经营性归母净利润46.4亿港元，同比+28.5%，因煤价下降拉动燃料成本同比 - 4.2%；度电净利3分/度，同比+0.6分/度；2024H2经营性归母净利润19.2亿港元，同比 - 33.3%，度电净利2.3分/千瓦时，同比 - 1.3分/度，因度电收入同比 - 1.4分/度 [7] - 2024年可再生能源业务经营性归母净利润92.3亿港元，同比 - 5.1%；2024H2经营性归母净利润36.7亿港元，同比 - 2.6%，度电净利0.141元/千瓦时，同比 - 3.9分/度，因度电收入同比 - 3.8分/度；2024年，公司风电/光伏不含税上网电价同比 - 5.3/-10.8% [7] 装机情况 - 2024年公司新增装机7.8GW，其中风电/光伏分别为3.6/4.1GW；获得可再生能源开发指标13.6GW，其中风电/光伏为7.7/5.9GW [7] - 2025年规划新能源新增装机10GW [7] 市场数据 - 截至2025年3月26日，华润电力相对恒生指数1M表现为5.0%，3M为 - 0.4%，12M为10.8%；恒生指数1M为 - 1.3%，3M为16.8%，12M为41.3% [4] - 截至2025年3月26日，当前价格18.82港元，52周价格区间16.64 - 25.45港元，总市值97,432.23百万港元，流通市值97,432.23百万港元，总股本517,705.77万股，流通股本517,705.77万股，日均成交额247.17百万港元，近一月换手7.18% [4] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万港元）|105284|107141|113973|118095| |增长率(%)|2|2|6|4| |归母净利润（百万港元）|14388|14440|15047|15531| |增长率(%)|31|0|4|3| |摊薄每股收益（元）|2.78|2.79|2.91|3.00| |ROE(%)|15|13|13|12| |P/E|6.27|6.25|6.00|5.81| |P/B|0.91|0.84|0.78|0.73| |P/S|0.93|0.91|0.85|0.83| |EV/EBITDA|16.74|7.14|6.75|6.57| [9]

报告核心观点 - 财政支出前置促进经济回升，财政收入总体平稳，支出进度加快，积极财政政策靠前发力，重点支持科技创新、提振消费和保障民生；商业航天方兴未艾，低轨卫星星座建设加速，我国商业航天产业链有望进入高景气周期 [4][5][9] 财政支出前置促经济回升——宏观点评 财政收入情况 - 1 - 2 月全国一般公共预算收入同比小幅下降 1.6%，收入进度为 19.9%，略低于过去五年同期平均水平；政府性基金预算收入同比下降 10.7%，收入进度为 10.2%，与过去五年同期均值持平 [4] - 1 - 2 月四大主力税种中有三个收入正增长，国内增值税同比增长 1.1%、国内消费税同比增长 0.3%、个人所得税同比增长 26.7%，企业所得税同比下降 10.4%；出口退税同比增长 16.9% [4] - 房地产市场持续回稳，但对财税贡献相对滞后，1 - 2 月土地出让收入同比下降 15.7%，五项房地产相关税收同比下降 11.4% [4] 财政支出情况 - 1 - 2 月全国一般公共预算支出同比增长 3.4%，支出增速明显高于收入增速，支出进度为 15.2%，高于过去 5 年同期平均值 0.8 个百分点 [5] - 2025 年财政政策更加积极，加大消费品以旧换新支持力度，补贴规模为 3000 亿元，较去年翻番；1 - 2 月文化旅游体育与传媒领域财政支出同比增长 5% [5] - 去年科学技术财政支出 11505 亿元、增长 5.7%，高于一般公共财政支出增速 2.1 个百分点；今年 1 - 2 月科学技术支出同比增长 10.6%，高于一般财政支出增速 7.2 个百分点 [6] - 1 - 2 月民生相关支出同比增长 5.4%，较一般公共财政支出快 2 个百分点，今年将加大民生保障力度 [7] 商业航天行业报告：商业航天方兴未艾，低轨卫星星座建设加速——行业 PPT 报告 行业现状 - 商业航天正逐渐成为航天产业主体力量，低轨通信卫星是未来重要趋势，市场以人造卫星和运载火箭为主 [9] - 2024 年美国、中国发射次数分别占总发射次数的 60%和 26%，近三年全球商业航天发射次数呈翻倍式增长，2023 年占总发射次数的比例达 56%，我国商业运载火箭发射次数显著提升 [9] - 截至 2025 年 2 月 19 日，全球在轨卫星数量 13810 个，其中美国 8897 个（占比 64%）、中国 820 个（占比 6%），在轨卫星中商业低轨通信卫星已成为主体且保持较快增长 [9] 产业链结构 - 商业航天产业链分为上游卫星制造和 AIT、中游卫星发射服务及地面设备制造、下游卫星运营和应用 [10] - 卫星制造中，一般定制卫星载荷和平台成本各占 50%，卫星 AIT 指卫星整星总装、集成和测试过程 [10] - 卫星发射大推力、可复用液体火箭将成主流，重点发展液氧甲烷发动机、垂直起降回收和 3D 打印 [10] - 地面设备制造分为地面站及终端设备，终端包括手持终端和移动终端等；卫星运营和应用包括通信、导航和遥感三大领域，卫星通信是未来重点市场 [10] 经济规模 - 2022 年全球商业航天市场达 4276 亿美元，占航天经济总规模的比例为 78%；中国市场超万亿元人民币，2015 - 2021 年 CAGR 为 22% [11] - 2023 年地面设备制造和卫星服务占卫星产业链的比例分别为 53%、39%，卫星制造和发射服务分别占 6%、3% [11] 未来前景 - 驱动因素包括“太空圈地”及国家政策支持，2024 - 2030 年是中国低轨卫星发射的集中窗口期，2025 年政府工作报告推动商业航天发展 [12] - 海南商业航天发射场二期预计 2026 年底完工，年总发射能力达 60 发以上；文昌卫星超级工厂计划 2025 年 6 月投产，竣工后可年产千星 [13] - 卫星互联网需求端将迎来较大增长，发展前景广阔 [13] - 2024 至 2030 年，我国商业航天上游卫星制造累计市场空间约 3688 - 4637 亿元，中游卫星发射服务累计市场空间约 648 - 818 亿元；至 2030 年，中游卫星地面设备行业市场规模约 5761 亿元，下游卫星通信服务市场空间约 1463 - 1633 亿元，产业链整体增量约 6536 - 7655 亿元 [13] 投资建议 - 首次覆盖，给予商业航天行业“推荐”评级，建议关注产业链各环节核心企业，包括上游卫星制造和 AIT、中游火箭发射和地面设备、下游卫星运营和应用等环节的相关企业 [14]

财政收支数据 - 1 - 2月全国一般公共预算收入43856亿元，同比下降1.6%；支出45096亿元，同比增长3.4% [3] - 1 - 2月全国政府性基金预算收入6381亿元，同比下降10.7%；支出11358亿元，同比增长1.2% [3] 财政收入情况 - 1 - 2月全国一般公共预算收入进度为19.9%，略低于过去五年同期平均；政府性基金预算收入进度为10.2%，与过去五年同期均值持平 [4] - 1 - 2月四大主力税种中，国内增值税同比增长1.1%、国内消费税同比增长0.3%、个人所得税同比增长26.7%，企业所得税同比下降10.4% [4] - 1 - 2月出口退税同比增长16.9%，土地出让收入同比下降15.7%，五项房地产相关税收同比下降11.4% [4] 财政支出情况 - 1 - 2月全国一般公共预算支出进度为15.2%，高于过去5年同期平均值0.8个百分点 [5] 财政政策方向 - 2025年财政政策更积极，预留充足财政空间 [7] 财政资源优化 - 2024年最终消费支出对经济增长贡献率为44.5%，拉动GDP增长2.2个百分点；今年消费品以旧换新补贴规模3000亿元，较去年翻番 [7] - 去年科学技术财政支出11505亿元、增长5.7%，高于一般公共财政支出增速2.1个百分点；1 - 2月科学技术支出同比增长10.6%，高于一般财政支出增速7.2个百分点 [8] - 1 - 2月民生相关支出同比增长5.4%，较一般公共财政支出快2个百分点 [8]

报告核心观点 - 对安踏体育、途虎-W、鹏鼎控股等多家公司进行分析，看好部分公司新业态推进、市场份额提升、受益行业趋势等发展前景，对相关公司给出盈利预测和投资评级 [2] 各公司及行业报告总结 安踏体育 - 2024 年集团总收入同比+13.6%至 708.26 亿元，归母净利润同比+52.4%至 155.96 亿元，多品牌战略显成效，迪桑特、可隆增长强劲 [3][4] - 毛利率同比降 0.4pct 至 62.2%，经营溢利率降 1.2pct 至 23.4%，但归母净利率大幅提升 5.6pct 至 22%，运营指标稳健，全球化战略提速 [5] - 加大门店精细化运营，各品牌门店数量有增加，店效及零售指标改善，预计 2025 - 2027 年收入和归母净利润有增长，维持“买入”评级 [6][7] 途虎-W - 2024 年营收 147.6 亿元，同比增长 8.5%，经调整净利润 6.2 亿元，同比增长 29.7%，毛利率 25.4%，同比+0.7pct [8] - 平台运营发力新渠道等，用户数高增，门店持续扩张，加大加盟商扶持力度，重视股东回报，持续回购彰显信心 [9][10] - 预计 2025E - 2027E 营业收入和经调整净利润增长，对应 PE 分别为 17.96/12.78/10.18X，维持“买入”评级 [11] 鹏鼎控股 - 是全球 PCB 龙头厂商，业务布局全面，客户众多，全球 PCB 市场规模 2023 年达 695 亿美元，2028 年有望达 904 亿美元，年均复合增速约 5.4% [12][13] - 端侧 AI 趋势明显，PCB 环节有望量价齐升，公司产品线丰富，有望受益，且积极布局汽车和服务器等领域，打开第二增长曲线 [14][15] - 预计 2024 - 2026 年营收和归母净利润增长，对应 2025.03.24 收盘价的 PE 分别为 24、19、16 倍，首次覆盖，给予“买入”评级 [16] 巨星农牧 - 2024 年实现营收 60.78 亿元，同比+50.43%，归母净利润 5.19 亿元，同比扭亏为盈，主业稳健发展，盈利显著提升 [18][19] - 养殖业务成本持续优化，2025 年 1 月商品猪完全成本保持在 6.75 元/斤以内，规划 2025 年商品猪出栏目标为 400 万头以上 [19] - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入和归母净利润增长，对应 PE 分别 11/11/5 倍，维持“买入”评级 [20] 策略 PPT - 春节后国内经济进入旺季，部分产品价格已上涨，梳理涨幅较多商品，部分行业股价已反应，建议关注部分化工品、稀土等股票补涨机会 [21][22] - 从行业涨价动态逻辑展望，建议重点关注有色金属、新能源等，其次是季节需求向好或产业周期向上的行业 [23] 超长债研究 - 若后续经济数据向好，超长债期限利差中枢可能上移，农金社对超长债需求或弱化，保险潜在需求不弱但点位要求高，股市情绪好转权益资金需求量或降 [24] - 今年超长端赔率一般，30Y - 10Y 的期限利差不排除阶段性扩大到 25 - 30BP，胜率取决于择时，逢高布局更稳妥 [24] 金徽酒 - 2024 年实现营业收入 30.21 亿元，同比+18.59%，归母净利润 3.88 亿元，同比+18.03%，2024Q4 业绩保持高增，产品结构持续升级 [28][29] - 盈利能力整体稳定，现金流表现优秀，主动控货保持渠道良性，预计 2025 - 2027 年营业收入和归母净利润增长，维持“增持”评级 [30][31] 布鲁可 - 2024 年营收 22.4 亿元（yoy+155.6%），经调整净利润 5.8 亿元（yoy+702.1%），盈利能力显著提升，产品覆盖全年龄段，布局下沉市场 [32][34][35] - 经销渠道占比持续提升，加速拓展海外市场，预计 2025 - 2027 年公司收入和归母净利润增长，对应经调整 PE 为 27/21/17X，维持“买入”评级 [36][37] 百亚股份 - 2024 年实现营收 32.54 亿元/同比+51.77%，归母净利润 2.88 亿元/同比+20.74%，营收利润同比双增长，成长韧性凸显 [37][38][39] - 大单品持续放量，产品结构优化，深耕优势核心五省，电商渠道建设同比高增，持续强化品牌建设，研发能力不断提升 [39][40] - 预计 2025 - 2027 年公司营业收入和归母净利润增长，对应 PE 估值为 27/22/18x，维持“增持”评级 [41] 汽车行业 - 2025.3.17 - 3.21 A 股汽车板块跑赢上证综指，港股汽车整车部分企业有涨跌幅，腾势 N9 上市，二代哈弗枭龙 MAX 预售开启，马斯克召开特斯拉全员大会 [42][44][45] - 汽车有望进入销量景气、事件催化、产业趋势共振阶段，继续看好汽车板块机会，维持“推荐”评级，推荐多方面机会 [47][48] 云天化 - 2024 年实现营业收入 615.37 亿元，同比下降 10.89%，归属于上市公司股东的净利润 53.33 亿元，同比增长 17.93%，原材料价格下降，盈利增长 [51][52] - 2024Q4 业绩彰显盈利韧性，磷矿资源储量国内领先，参股公司获得镇雄磷矿探矿权，提高分红水平，注重股东回报 [55][57][58] - 预计 2025 - 2027 年营业收入和归母净利润增长，对应 PE 分别 7.67、7.30、6.95 倍，维持“买入”评级 [59] 名创优品 - 2024 年总收入为 169.9 亿元（Q4 为 47.1 亿元），同比+22.8%（Q4 同比+22.7%），毛利率为 44.9%（Q4 为 47.0%，创历史新高），经调整净利润为 27.2 亿元（Q4 为 7.9 亿元） [62] - IP 战略驱动毛利率连续八个季度爬升，海外及 IP 销售占比提升为未来毛利率上升提供动力，海外直营门店全年高速拓店，预计 2025 年收入增速为前低后高 [63][64] - 预计 2025 - 2027 年收入和经调整归母净利润增长，对应 2025 - 2027 年 Non - GAAP 的 PE 估值为 12.8/10.1/8.2X，维持“买入”评级 [65]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 名创优品海内外渠道持续扩张，海外直营单店表现优异，未来随着国内门店扩张以及海外直营铺设，业绩有望持续保持较高增长，看好公司直营市场的表现以及后续 IP 战略的持续发力 [10] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 名创优品于 2025 年 3 月 21 日公布 2024 全年及 Q4 财报，2024 年公司总收入为 169.9 亿元（Q4 为 47.1 亿元），同比+22.8%（Q4 同比+22.7%），毛利率为 44.9%（Q4 为 47.0%，创历史新高），较上年+3.7pct（Q4 较上年同期+3.9pct），经调整净利润为 27.2 亿元（Q4 为 7.9 亿元），同比+15.4%（Q4 同比+20.0%），经调整净利率为 16.0%（Q4 为 16.8%），上年为 17.0% [6] - 公司预计 2025 年门店增加的数量会略少于 2024 年，考虑 2024 年基数的情况，预计 2025H2 收入增速会快于 2025H1 [6] 投资要点 - IP 战略驱动毛利率连续八个季度爬升，海外及 IP 销售占比提升为未来毛利率上升提供动力。2024Q4 公司总营收为 47.1 亿元，同比+22.8%。名创优品品牌收入为 44.3 亿元，同比+21.3%，其中中国内地名创优品业务收入为 23.0 亿元，同比+6.5%，海外收入为 21.3 亿元，同比+42.7%；TOPTOY 品牌收入为 2.8 亿元，同比+50.3% [7] - 2024Q4 公司毛利率为 47.0%，创历史新高，较上年同期+3.9pct，经调整净利润为 7.9 亿元，同比+20.0%，经调整净利润率为 16.8%，上年同期为 17.2%，经调整 EBITDA 为 12.3 亿元，同比+23.3%，经调整 EBITDA 率为 26.0%，去年同期为 25.9% [7] - 2024Q4 销售及分销开支为 10.0 亿元，同比+38.6%；一般行政开支为 2.8 亿元，同比+48.0% [7] - 海外直营门店全年高速拓店，预计 2025 年收入增速为前低后高。截至 2024 年末，公司名创优品门店数量为 7504 家，同比+1091 家。其中，中国内地门店数为 4386 家，同比+460 家，海外名创优品门店数为 3118 家，同比+631 家，其中海外直营门店数为 503 家，同比+265 家，海外第三方门店为 2615 家，同比+366 家 [7] - 2024 年国内同店略有承压，但新开门店单店日均销售较 2023 年新开店高出低双位数，新店质量较 2023 年新店更高，加盟商盈利情况更健康；2024 年海外同店增长中单位数，代理与直营同店增速基本一致，其中英国市场同店+30% [7] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|16,994|20,843|25,356|29,921| |增长率(%)|23%|23%|22%|18%| |经调整归母净利润（百万元）|2,721|3,227|4,064|5,035| |增长率(%)|15%|19%|26%|24%| |摊薄每股收益（元）|2.12|2.51|3.18|3.97| |ROE(%)|25.4%|23.0%|22.6%|22.0%| |P/E（Non - GAAP）|15.2|12.8|10.1|8.2| |P/B|4.0|3.1|2.4|1.8| |P/S|2.4|2.0|1.6|1.4| |EV/EBITDA|8.6|8.9|6.8|5.1|[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][17][45] 报告的核心观点 - 2024年云天化营收下降但盈利增长，主要因原材料价格下降、产品盈利稳定、采购降本增效及财务成本管控有效 [8] - 2024Q4业绩受磷矿高价和产品价格下降影响，利润环比下降，但春耕旺季产品价格企稳回升，看好一季度业绩 [12][13] - 公司磷矿资源储量国内领先，参股公司获镇雄磷矿探矿权，提升资源保障能力 [14][15] - 公司提高分红水平，注重股东回报，制定分红规划利于公司发展 [16] - 预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“买入”评级 [17] 根据相关目录分别进行总结 分产品经营数据 - 2024年磷铵产量、营收、均价有不同变化，销量下降；复合肥产量、销量、营收、均价有不同变化；尿素产量、销量增长，营收、均价下降；聚甲醛产量、营收、均价有不同变化，销量增长；黄磷产量、营收、均价有不同变化，销量有波动；饲料级磷酸氢钙产量、营收、均价有不同变化，销量有波动 [21] 主要产品价格价差情况 - 展示了碎矿石、复合肥、磷酸一铵、磷酸二铵、尿素、黄磷等产品2022Q2 - 2025Q1的价格及价差变化情况 [22] 公司财务数据 - 2024年营收同比下降10.89%，归母净利同比增长17.93%，净资产收益率、资产负债率等指标有相应变化 [27][28] - 2024Q4营收同比下降6.00%，归母净利润同比增长11.15%，季度相关财务指标有变化 [7][34][36] 盈利预测与评级 - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为640、650、658亿元，归母净利润分别为54.81、57.56、60.48亿元，对应PE分别7.67、7.30、6.95倍，维持“买入”评级 [17][45]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][9] 报告的核心观点 - 2024年营收利润同比双增长，成长韧性凸显，公司坚持既定战略，优化产品结构，深耕核心地区，拓展全国市场 [6] - 大单品持续放量，产品结构优化，自由点产品营收高增，中高端系列占比增加带动毛利率提升 [6] - 深耕优势核心五省，电商渠道建设同比高增，线下核心市场和外围省份营收均增长，线上渠道营收大幅提升 [6] - 持续强化品牌建设，研发能力不断提升，销售费用投入增加，研发费用投入带来新品和专利 [6] - 预计2025 - 2027年公司营业收入43.09/53.58/64.59亿元，归母净利润3.75/4.74/5.71亿元，对应PE估值为27/22/18x [9] 根据相关目录分别进行总结 公司市场表现 - 截至2025年3月24日，百亚股份近1个月、3个月、12个月相对沪深300表现分别为6.0%、 - 1.4%、51.4%，沪深300对应表现为 - 0.9%、 - 1.2%、11.0% [4] - 当前价格23.98元，52周价格区间16.00 - 29.36元，总市值10,295.17百万，流通市值10,277.29百万，总股本42,932.34万股，流通股本42,857.75万股，日均成交额150.40百万，近一月换手1.45% [4] 公司财务数据 - 2024年公司实现营收32.54亿元/同比 + 51.77%，归母净利润2.88亿元/同比 + 20.74%，扣非后归母净利润2.54亿元/同比 + 17.77%；2024Q4实现营收9.29亿元/同比 + 39.10%，归母净利润0.49亿元/同比 - 12.00%，扣非后归母净利润0.28亿元/同比 - 36.80% [5] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3254|4309|5358|6459| |增长率(%)|52|32|24|21| |归母净利润（百万元）|288|375|474|571| |增长率(%)|21|30|26|20| |摊薄每股收益（元）|0.67|0.87|1.10|1.33| |ROE(%)|20|24|28|31| |P/E|35.81|27.45|21.71|18.03| |P/B|7.10|6.57|5.99|5.65| |P/S|3.16|2.39|1.92|1.59| |EV/EBITDA|26.26|19.90|15.87|13.26|[8]