报告行业投资评级 - 蓝月亮集团给予“优于大市”评级 [6][27] - 宁德时代给予“优于大市”投资评级 [6][31] 报告的核心观点 - 商业贸易全年维度看珠宝板块有投资机会，黄金珠宝行业估值提升逻辑将持续演绎，对全年行业需求不必过分悲观，关注 2Q25 低基数或为业绩拐点以及新店型&新品类带来的潜在增量 [8] - 3 月第 2 周股市资金净流入，市场情绪中高位，融资净买入额和北上资金估算净流入增加，短期情绪指标处于历史中高位，长期情绪指标处于历史低位 [4] - 农业宠物消费持续扩容，推荐宠物食品板块，头部企业有望实现快于行业的增长 [5] - 猪价震荡，建议关注生猪养殖板块，产能去化是行业主旋律，低成本公司有望获得更好发展 [22] - 水产价格明显上涨，行业或将持续修复，重点推荐海大集团 [23] - 蓝月亮集团收入增速修复，短期费用投放影响利润率，长期品牌力建设有望正向发展 [6][27] - 宁德时代 24 年业绩稳健，25Q1 或淡季不淡，新产品占比或提升 [6][31] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 海通风格指数中大盘 100 日涨跌 0.17%、周涨跌 2.16%、年涨跌 -2.98%，小盘 200 日涨跌 0.24%、周涨跌 1.60%、年涨跌 11.98% [3] - 表现最好前五行业为建材指数、石油然气、家电器具、房地产、造纸指数；表现最差前五行业为通讯服务、有色金属、钢铁指数、信息服务、煤炭指数 [3] 策略 - 3 月第 2 周资金入市合计净流入 175 亿元，融资净买入额 182 亿元，北上资金估算净流入 57 亿元；市场情绪上升，短期情绪指标处于历史中高位，长期情绪指标处于历史低位，周平滑年化换手率为 441%，处在 05 年以来低到高 79%的分位，股市风险溢价为 3.37%，处在 05 年以来从高到低 23%的分位 [4] 行业与主题热点 - 农业宠物消费蓬勃发展，养宠人群对宠物定位升级，推动宠物消费市场持续扩容，头部企业有望快于行业增长，建议关注乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、路斯股份 [5] - 商业贸易黄金珠宝行业由渠道驱动转向品牌驱动，品牌主导加盟商门店产品结构升级带来行业毛利率提振，1 - 2M25 限额以上金银珠宝零售额同比 +5.4%，2Q25 低基数或为业绩拐点，关注新店型&新品类带来的潜在增量，推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等 [8][11] 重点个股及其他点评 - 蓝月亮集团 2024 年预计营业收入 85.00 亿港元，同比增长约 16%，预计归母净利润亏损 7.00 - 7.50 亿港元，2024 年销售及分销开支增加影响盈利，预计 2024 - 2026 年净利润分别为 -7.46、5.01、5.52 亿港元，给予“优于大市”评级 [25][27] - 宁德时代 24 年营收 3620 亿，归母净利 507 亿，出货 475GWh，动力全球市占率 37.9%，储能全球市占率 36.5%，预计 25 - 27 年归母净利润分别为 645/779/932 亿元，给予“优于大市”投资评级 [29][31]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 上汽华为合作有望打开华域成长空间，华域基本面有望随上汽集团复苏，上汽华为及赛力斯等业外公司增长有望带来新动能 [6] - 预计公司2024/25/26年营收达1720/1781/1844亿元，归母净利润62.6/69.8/77.6亿元，对应EPS为1.99/2.21/2.46元，2025年3月17日收盘股价对应PE约为9.0/8.0/7.2倍，给予2024年合理PE范围9 - 10倍，对应合理价值区间17.87 - 19.86元 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年3月18日，3月17日收盘价17.82元，52周股价波动13.17 - 19.70元，总股本/流通A股3153百万股，总市值/流通市值56182百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为2.7%、7.3%、0.7%，相对涨幅分别为1.4%、2.5%、 - 1.2% [5] 主要财务数据及预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|158268|168594|171986|178072|184415| |(+/-)YoY(%)|13.1%|6.5%|2.0%|3.5%|3.6%| |净利润（百万元）|7203|7214|6260|6976|7758| |(+/-)YoY(%)|11.3%|0.2%|-13.2%|11.4%|11.2%| |全面摊薄EPS(元)|2.28|2.29|1.99|2.21|2.46| |毛利率(%)|14.2%|13.3%|12.5%|12.6%|12.7%| |净资产收益率(%)|13.6%|12.5%|10.2%|10.7%|11.2%|[6] 合作情况 - 2025年2月21日，上汽集团与华为终端签署深度合作协议，将在多领域展开战略合作打造全新新能源智能汽车 [6] - 华域汽车与上汽集团合作基础深厚，上汽大众、上汽通用、上汽乘用车业务分别占华域汽车营收的20%、7%和4%；也与华为合作车企关系密切，赛力斯、奇瑞占华域营收比例达5%和2% [6] 行业与公司应对 - 行业竞争激烈，华域汽车以市场需求为导向，应对汽车市场竞争加剧等挑战，顺应市场趋势，开拓增量市场，争取关键和规模项目 [6] 营收及盈利预测 - 分业务盈利预测涵盖材料销售等、电子电器件等多项业务，给出2023 - 2026E各业务收入、成本、毛利及毛利率情况 [8] 可比公司估值比较 - 选取富奥股份、福耀玻璃作为可比公司，给出2022 - 2025E的EPS及PE情况，平均PE在2022 - 2025E分别为18、16、21、18倍 [9] 财务报表分析和预测 - 包含每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等主要财务指标，以及利润表、资产负债表、现金流量表的预测数据 [11]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [2] 报告的核心观点 - 东软集团组织架构及战略变革成效渐显，盈利能力稳健提升，凭借行业资源积累、国产化技术生态协同及智能化产品矩阵，有望在数智化浪潮中巩固龙头地位 [10] - 预计公司2024 - 2026年营收分别为117.98/142.37/175.20亿元，同比增速分别为11.9%/20.7%/23.1%；归母净利润分别为0.83/4.24/6.62亿元，同比增速分别为13.0%/408.1%/56.1%；EPS分别为0.07/0.35/0.55元 [10] - 参考可比公司，给予公司2025年动态PE 48 - 50倍，合理价值区间为16.80 - 17.50元 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 2025年3月17日收盘价12.65元，52周股价波动7.40 - 14.25元，总股本/流通A股为1204百万股，总市值/流通市值为15227百万元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为4.2%、34.4%、20.6%，相对涨幅分别为3.0%、29.6%、18.7% [4] 主要财务数据及预测 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9466|10544|11798|14237|17520| |(+/-)YoY(%)|8.4%|11.4%|11.9%|20.7%|23.1%| |净利润（百万元）|-343|74|83|424|662| |(+/-)YoY(%)|-129.2%|121.6%|13.0%|408.1%|56.1%| |全面摊薄EPS(元)|-0.28|0.06|0.07|0.35|0.55| |毛利率(%)|20.8%|24.2%|23.4%|24.8%|25.4%| |净资产收益率(%)|-3.7%|0.8%|0.9%|4.2%|6.1%|[5] 业务亮点 - 携手华为深化合作，2024年3月联合发布“东软&华为临床医生助手一体机解决方案”，多款AI + 医疗产品通过华为昇腾技术认证，将携手提供国产算力解决方案 [6] - 智能体落地三甲医院，医疗健康智能化全系解决方案采用分层设计，已在多地三甲医院完成DeepSeek本地化部署，实现医疗流程重构 [6] - 推进共性基础技术与解决方案深度融合，2024年上半年自研“领智”通用大语言模型并备案，AI产品家族持续扩容 [6] - “产学研医用”联合，东软医疗在呼吸与脑卒中领域推动AI解决方案创新应用，发布相关平台和软件，提升基层医疗能力 [10] - 数据壁垒与资源积累，在大健康多领域领先，客户覆盖广，医疗设备销往全球，云医院网络大，2024年推进智能化战略优势明显 [10] - 拟收购思芮科技100%股权，作价6.97亿元，发挥协同效应，拓展市场份额和提升品牌影响力 [10] 可比公司PE估值对比 |证券简称|证券代码|股价（元）|市值（亿元）|EPS（元）（2023/2024E/2025E）|PE（倍）（2023/2024E/2025E）| |----|----|----|----|----|----| |中科创达|300496.SZ|66.52|306.00|1.01/0.74/1.13|66/90/59| |久远银海|002777.SZ|20.10|82.05|0.41/0.18/0.59|49/114/34| |卫宁健康|300253.SZ|11.90|260.73|0.17/0.05/0.27|72/261/44| |用友网络|600588.SH|17.10|584.31|-0.28/-0.53/0.04|-/-/399| |平均（剔除负值）|||||62/155/134| |东软集团|600718.SH|12.65|152.27|0.06/0.07/0.35|206/182/36|[7] 公司业务分拆 |业务|指标|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |智能汽车互联|营收（百万元）|3915.96|4307.56|4824.46|5499.89| ||同比（%）|9.36|10.00|12.00|14.00| ||毛利率（%）|15.34|16.00|16.50|16.70| |医疗健康及社会保障|营收（百万元）|2571.40|2622.83|3357.22|4364.39| ||同比（%）|29.74|2.00|28.00|30.00| ||毛利率（%）|35.55|31.50|35.00|36.00| |智慧城市|营收（百万元）|1623.15|1850.39|2072.44|2279.68| ||同比（%）|-2.41|14.00|12.00|10.00| ||毛利率（%）|24.55|25.00|24.00|22.00| |企业互联及其他|营收（百万元）|2433.16|3017.12|3982.60|5376.50| ||同比（%）|8.64|24.00|32.00|35.00| ||毛利率（%）|26.24|26.00|26.50|27.00| |总营收|营收（百万元）|10543.67|11797.89|14236.72|17520.46| ||同比（%）|11.39|11.90|20.67|23.07| ||毛利率（%）|24.20|23.41|24.75|25.36|[11] 财务报表分析和预测 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多指标呈现不同变化趋势，如营收增长、利润提升、资产负债结构变动等 [14]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，投资评级为优于大市 [3] 报告的核心观点 - 蓝月亮集团收入增速修复，短期费用投放影响利润率，预计2024 - 2026年净利润分别为 - 7.46、5.01、5.52亿港元，同比转为亏损、扭亏为盈、+10.1%，当前收盘价对应2025 - 2026年PE为36、33倍，参考可比公司给予公司2025年37 - 38倍PE估值，对应合理价值区间3.17 - 3.25港元，对应2025年PS为1.93 - 1.99倍，首次覆盖给予“优于大市”评级 [7][10] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 2025年3月17日收盘价3.11港元，52周股价波动1.73 - 4.44港元，总股本/流通港股58.63亿/58.63亿，总市值/流通市值182亿/182亿港元 [4] 市场表现 - 恒生指数对比1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 10.62%、 - 0.44%、 - 33.19%，相对涨幅分别为 - 20.40%、 - 26.33%、 - 53.06% [6] 主要财务数据及预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万港元）|7948|7324|8504|9594|10561| |（+/-)YoY(%)|4.6%|-7.9%|16.1%|12.8%|10.1%| |净利润（百万港元）|611|325|-746|501|552| |（+/-)YoY(%)|-39.7%|-46.8%|-329.2%|-167.2%|10.1%| |全面摊薄EPS（港元）|0.10|0.06|-0.13|0.09|0.09| |毛利率(%)|57.8%|62.0%|61.0%|62.0%|62.0%| |净资产收益率(%)|5.5%|3.1%|-7.7%|4.9%|5.2%|[9] 公司2024年经营情况 - 2024年上半年，公司实现营业收入31.31亿港元，同比增长40.9%，所有产品类别收入均增加，新兴电商渠道销售额大幅增加；归母净利润亏损6.64亿港元，2023H1亏损1.67亿港元。预计2024年实现营业收入85.00亿港元，同比增长约16%；预计归母净利润亏损7.00 - 7.50亿港元，2023年盈利3.25亿港元 [10] - 公司扎根衣物清洁产品，稳步扩展个人及家居清洁产品。2024年上半年，衣物清洁护理产品销售收入27.67亿港元，同比增长41.3%；个人清洁护理产品收入1.92亿港元，同比增长59.6%；家居清洁护理产品收入1.72亿港元，同比增长19.0%。2024年至尊系列浓缩型洗衣液推动洗衣液市场革新 [10] - 2024年上半年，线上销售渠道收入22.72亿港元，同比增长56.9%；线下分销商渠道收入7.28亿港元，同比增长13.3%；直接销售予大客户1.32亿港元，同比下滑0.4%。线上渠道快速增长因策略性调整电商平台产品投放及销售模式，“双11购物节”在多个主流电商平台累计销售额排名第一 [10] - 2024年销售活动增加，销售及分销开支增加，2024H1为22.01亿港元，同比增长107.9%，销售费用率由2023H1的47.64%提升至2024H1的70.25%。后续战略性投资及努力有望深度改变消费者生活方式，对公司长期品牌力建设有正向作用 [10] 盈利预测 |项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |线上销售渠道销售收入（百万港元）|3805|4871|5845|6722| |线上销售渠道增长率（YoY）|1.3%|28.0%|20.0%|15.0%| |直接销售予大客户销售收入（百万港元）|763|740|740|740| |直接销售予大客户增长率（YoY）|-18.5%|-3.0%|0.0%|0.0%| |线下分销商销售收入（百万港元）|2755|2893|3008|3099| |线下分销商增长率（YoY）|-15.3%|5.0%|4.0%|3.0%| |合计销售收入（百万港元）|7324|8504|9594|10561| |合计增长率（YoY）|-7.8%|16.1%|12.8%|10.1%| |毛利率|62.0%|61.0%|62.0%|62.0%|[12] 同类公司对比估值表 |上市公司|证券代码|主营业务|收盘价（元）|PE（2025E，倍）|PS（2025E，倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |百亚股份|003006.SZ|一次性卫生用品的研发、生产和销售|23.1|24.6|2.4| |朝云集团|6601.HK|杀虫驱蚊、家居清洁、空气护理、个人护理龙头企业|2.3|13.2|1.5| |登康口腔|001328.SZ|个人清洁护理龙头企业|40.6|38.2|4.1| |豪悦护理|605009.SH|国内个人卫生护理用品领域领先的制造商|46.9|14.0|2.3| |平均| - | - | - |22.5|2.6|[13] 各渠道及毛利率预测 - 线上销售渠道：2024年策略性调整有效触达更多消费者，增加销售及分销开支布局线上电商平台，保持主流电商平台领先地位，2024年新电商渠道销售额较2023年增加约2.1倍，预计2024 - 2026年收入分别同比+28.0%、+20.0%、+15.0% [14] - 直接销售予大客户：2024年有压力，假设收入同比 - 3.0%，后续因基数低且公司加强管理和推广，假设2025 - 2026年收入同比+0.0%、+0.0% [14] - 线下分销商：区域扩张和渠道深耕继续，以市场渗透为主，为分销商制定计划并激励铺货，假设2024 - 2026年收入同比增速分别为+5.0%、+4.0%、+3.0% [14] - 毛利率：预计2024年保持平稳在61%，考虑新品推出带动效果，假设2024 - 2026年分别为61.0%、62.0%、62.0% [14] 财务报表分析和预测 |报表类型|项目|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表（百万港元）|流动资产|9566|8542|8762|9049| |资产负债表（百万港元）|现金|4343|2445|2275|2210| |资产负债表（百万港元）|应收账款|1405|2126|2398|2640| |资产负债表（百万港元）|存货|258|301|331|365| |资产负债表（百万港元）|其他|3560|3670|3757|3834| |资产负债表（百万港元）|非流动资产|2487|2986|3460|3910| |资产负债表（百万港元）|固定资产|1455|1821|2169|2499| |资产负债表（百万港元）|无形资产|265|398|524|644| |资产负债表（百万港元）|其他|767|767|767|767| |资产负债表（百万港元）|资产总计|12053|11528|12222|12959| |资产负债表（百万港元）|流动负债|1429|1650|1842|2028| |资产负债表（百万港元）|应付账款|578|663|729|803| |资产负债表（百万港元）|其他|850|986|1113|1225| |资产负债表（百万港元）|非流动负债|245|245|245|245| |资产负债表（百万港元）|负债合计|1674|1895|2087|2273| |资产负债表（百万港元）|股本（亿）|59|59|59|59| |资产负债表（百万港元）|留存收益和资本公积|10320|9575|10076|10628| |资产负债表（百万港元）|归属母公司股东权益|10379|9633|10135|10687| |资产负债表（百万港元）|负债和股东权益|12053|11528|12222|12959| |利润表（百万港元）|营业总收入|7324|8504|9594|10561| |利润表（百万港元）|营业成本|2783|3316|3646|4013| |利润表（百万港元）|销售费用|3244|4762|3837|4224| |利润表（百万港元）|管理费用|1114|1233|1391|1531| |利润表（百万港元）|财务费用|-265|99|109|120| |利润表（百万港元）|营业利润|179|-808|720|792| |利润表（百万港元）|利润总额|396|-907|610|672| |利润表（百万港元）|所得税|71|-162|109|120| |利润表（百万港元）|净利润|325|-746|501|552| |利润表（百万港元）|归属母公司净利润|325|-746|501|552| |利润表（百万港元）|EBITDA|431|-707|845|942| |现金流量表（百万港元）|经营活动现金流|749|-1130|587|700| |现金流量表（百万港元）|投资活动现金流|-3028|-600|-600|-600| |现金流量表（百万港元）|筹资活动现金流|-1038|-167|-157|-165| |主要财务比率|成长能力 - 营业收入|-7.9%|16.1%|12.8%|10.1%| |主要财务比率|成长能力 - 营业利润|-78.7%|-551.9%|-189.1%|10.1%| |主要财务比率|成长能力 - 归属母公司净利润|-46.8%|-329.2%|-167.2%|10.1%| |主要财务比率|获利能力 - 毛利率|62.00%|61.00%|62.00%|62.00%| |主要财务比率|获利能力 - 净利率|4.44%|-8.77%|5.23%|5.23%| |主要财务比率|获利能力 - ROE|3.13%|-7.74%|4.95%|5.16%| |主要财务比率|获利能力 - ROIC|1.42%|-6.89%|5.83%|6.09%| |主要财务比率|偿债能力 - 资产负债率|13.9%|16.4%|17.1%|17.5%| |主要财务比率|偿债能力 - 净负债比率|-41.8%|-25.4%|-22.4%|-20.7%| |主要财务比率|偿债能力 - 流动比率|6.70|5.18|4.76|4.46| |主要财务比率|偿债能力 - 速动比率|6.52|5.00|4.58|4.28| |主要财务比率|营运能力 - 总资产周转率|0.61|0.74|0.78|0.81| |主要财务比率|营运能力 - 应收账款周转率|5.21|4.00|4.00|4.00| |主要财务比率|营运能力 - 应付账款周转率|4.81|5.00|5.00|5.00| |每股指标（港元）|每股收益|0.06|-0.13|0.09|0.09| |每股指标（港元）|每股经营现金|0.13|-0.19|0.10|0.12| |每股指标（港元）|每股净资产|1.77|1.64|1.73|1.82| |价值评估（倍）| P/E|56.0|-24.5|36.4|33.0| |价值评估（倍）| P/B|1.2|1.9|1.8|1.7| |价值评估（倍）| EV/EBITDA|19.3|-22.3|18.9|17.0|[15]

报告行业投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - 黄金珠宝行业估值提升逻辑将持续演绎，对全年行业需求不必过分悲观，品牌主导的加盟商门店产品结构升级带来行业毛利率提振为板块长逻辑，关注2Q25低基数或为业绩拐点以及新店型&新品类带来的潜在增量 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 展示了2024年3月至12月商业贸易和海通综指的涨跌幅情况，商业贸易涨跌幅分别为 -14.88%、 -4.93%、5.01%、14.96%、24.90%、34.84% [4] 投资要点 - 行业正从渠道驱动转向品牌驱动，头部珠宝企业估值范式应从渠道转向品牌 [6] - 品牌主导的加盟商门店产品结构升级带来行业毛利率提振，如周大福2023FY以来转型产品驱动，内地毛利率较高的定价产品销售占比从1Q24FY的5.7%提升至3Q25FY的18.7%；周大生采取加盟商纾困策略，干预调整门店产品结构、加强非黄产品营销 [7] - 1 - 2M25限额以上金银珠宝零售额同比 +5.4%，结束24年4月以来同比下滑趋势，对全年行业需求不必过分悲观；2Q24起加盟商加速去库，预计1Q25起恢复正常补库节奏，2Q25低基数或为业绩拐点 [8] - 2023年我国珠宝玉石首饰产业市场规模约8200亿元，珍珠彩宝等品类毛利率高，未来品牌有望通过更优商业模式和品牌矩阵及店型推广；周大生2024年优化门店品类结构，推出“腕美系列”、衍生新品牌“转珠阁” [8] 投资建议 - 推荐老铺黄金、潮宏基、周大生，关注老凤祥、菜百股份、周大福、曼卡龙、中国黄金 [9] - 老铺黄金2023年以来同店维持高增速，提价验证品牌势能，关注店均增速及开店进展 [9] - 潮宏基精细化运营的加盟模式及差异化产品定位支撑终端销售韧性，全年享有估值溢价，关注店均增速及子品牌落地情况 [9] - 周大生推出转珠阁新店型，发力国家宝藏门店高端化升级，2Q起基数走低，关注新店型&新品类潜在增量及内部运营提质提效 [9] - 老凤祥4Q24净利率4.13%同比提升1.4pct，或反映毛利率企稳和零售收入提升，关注内部积极变化、产品创新及动销改善机会 [10] - 菜百股份为华北黄金珠宝龙头，关注金价上行期毛利端利润弹性及渠道扩张进度 [10]

报告公司投资评级 - 投资评级为优于大市，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 天虹股份2024年业绩有降有升，各业态和地区表现不同，未来盈利有望改善，维持“优于大市”评级 [5][6][14] 根据相关目录分别进行总结 公司整体业绩 - 2024年全年收入117.86亿元，同比下降2.49%；归母净利润0.77亿元，同比下降66.16%；扣非归母净利润0.14亿元，同比下降89.13%；摊薄EPS为0.07元；加权平均净资产收益率1.86%，经营性现金流净额19.73亿元，同比下降28.16%；拟每10股派0.6元（含税） [5] - 2024年销售额358亿元，同比下降1.8%；经调整EBITDA 6.23亿元，同比下降28.84%；4Q收入27.39亿元，同比下降3.37% [6] 分业态情况 - 购物中心业态转型升级效果显现，2024年销售额150亿元同比增长5.52%，收入21.7亿元同比增长6.81%；可比店销售额/营业收入/利润总额同比变动各1.55%/ 2.69%/ 109.05% [7] - 百货业态销售额和收入下降，2024年销售额114亿元同比下降9.85%，收入20.5亿元同比下降9.50%；可比店销售额/营业收入/利润总额同比变动各-7.99%/ -7.92%/ -11.77% [7] - 超市业态销售额和收入下降，毛利率下滑，2024年销售额85亿元同比下降3.25%，收入74.1亿元同比下降2.75%；可比店营业收入/利润总额同比变动各-1.04%/ -24.05%，毛利率下降1.48pct至22.26% [7] 分地区情况 - 2024年华中区增速较优，华南区收入75亿元同比下降3.36%，占比63.2%；华中区收入27亿元同比增长5.76%，占比22.7%；华东区收入6亿元同比下降5.77%，占比5.05%；东南区收入5.5亿元同比下降8.29%，占比4.66%；北京收入2.3亿元同比增长4.74%，占比1.95% [8] 分品类情况 - 超市业态生鲜熟相关收入增长，2024年生鲜熟类收入同比增长2.83%至32亿元，包装食品类收入同比下降5.43%至29.7亿元，日用品类收入同比下降7.01%至12.8亿元，收入占比分别为27.2%、25.2%、10.9% [8] - 购百业态餐饮相关收入增长，百货零售类同比下降8.88%至24.1亿元，餐饮配套类收入同比增长12.85%至16.4亿元，收入占比分别为20.5%、13.9% [8] 门店情况 - 2024年新开5家大店，关闭1家百货、5家独立超市和1家前置仓；截至年末，进驻7省/市的35个城市，经营购物中心45家（含加盟5家）、百货59家（含加盟1家）、超市110家（含独立超市23家），面积合计逾478万平方米，门店结构持续优化 [9] - 2024年新签2个项目，续约6个项目；截至年末，已签约待开业的储备项目共计5个，面积合计约26.9万平方米，其中购物中心项目3个，面积约26.23万平方米；独立超市项目2个，面积约0.66万平方米 [12] 重点业务进展 - 购百转型升级，19家重点门店销售额106亿元占比31%；购物中心引进高端品牌217个，整体销售额同比增长5.52%；百货向社区生活中心转型，部分转型门店客流和销售提升，但整体销售额同比仍下降9.85% [13] - 超市品牌升级，打造sp@ce 3.0首店；整合全国供应链，开发50个大单品，大单品销售额同比增长48%；自有品牌销售额同比增长11%，3R销售额同比增长7%，超市到家客单量同比提升2.3% [13] - 线上和To B业务稳步推进，线上商品销售及数字化服务收入GMV 54.4亿元，与去年持平；数字化会员数约5099万，同比增长8.3%；全年消费会员人数同比增长1.1% [13] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年收入116亿元、117亿元、118亿元，同比增长-1.5%、1.0%、0.4%；归母净利润1.23亿元、1.81亿元、2.34亿元，EPS各0.11元、0.15元、0.20元，同比增长60.3%、47.1%、29.5% [14] - 给予2025年0.6 - 0.7倍PS，对应合理市值区间70 - 81亿元，对应合理价值区间为5.96 - 6.95元 [14] 财务报表分析和预测 - 2024 - 2027年营业收入分别为117.86亿元、116.08亿元、117.30亿元、117.76亿元，同比增长-2.5%、-1.5%、1.0%、0.4% [10][22] - 2024 - 2027年净利润分别为0.77亿元、1.23亿元、1.81亿元、2.34亿元，同比增长-66.2%、60.3%、47.1%、29.5% [10][22] - 毛利率、净资产收益率等指标呈上升趋势，资产负债率呈下降趋势 [10][22]

报告公司投资评级 - 报告给予宁德时代“优于大市”投资评级，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年宁德时代业绩稳健增长且高分红，虽营收下降9.7%至3620亿，但归母净利增长15%至507亿，全年现金分红为利润的50% [6] - 作为动力和储能电池龙头，2024年出货量增长，动力和储能全球市占率领先，库存增加或使2025年Q1淡季不淡 [6] - 2024年毛利率受会计政策影响，单位盈利能力稳定，净利率有所提升 [6] - 2024年下半年产能利用率提升，2025年产能有提升需求，新产品占比预计提升 [6] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为645/779/932亿元，给予2025年23 - 25倍PE估值区间，对应合理价值区间为337.12 - 366.43元 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|400917|362013|430254|501959|582179| |(+/-)YoY(%)|22.0%|-9.7%|18.9%|16.7%|16.0%| |净利润（百万元）|44121|50745|64542|77879|93246| |(+/-)YoY(%)|43.6%|15.0%|27.2%|20.7%|19.7%| |全面摊薄EPS(元)|10.02|11.52|14.66|17.69|21.18| |毛利率(%)|19.2%|24.4%|25.3%|25.8%|26.2%| |净资产收益率(%)|22.3%|20.6%|22.7%|23.5%|24.0%|[5] 盈利预测 - 动力电池系统：预计2025 - 2027年出货量增速分别为28%、20%、20%，毛利率为24.4%、24.5%、25.0%，单价分别为0.6、0.58、0.56元/Wh [7] - 储能系统：预计2025 - 2027年增速分别为45%、30%、25%，单价分别为0.61、0.59、0.57元/Wh [7] - 电池材料及回收 + 电池矿产资源：假设2025 - 2027年收入分别增长12%、4%、4%，毛利率为11.5%、14.1%、14.2% [7] - 其他业务：假设2025 - 2027年收入增长均为5%，毛利率均为60% [8] 可比公司估值表 |代码|简称|总市值 (亿元)|EPS（元）|PE（倍）| |----|----|----|----|----| | | | |2023|2024E|2025E|2023|2024E|2025E| |300014.SZ|亿纬锂能|1030.84|1.98|2.12|2.74|25.45|23.81|18.36| |002594.SZ|比亚迪|11556.05|10.32|12.93|17.14|36.85|29.41|22.18| |002074.SZ|国轩高科|420.41|0.53|0.52|0.76|44.02|44.81|30.66| |300438.SZ|鹏辉能源|149.19|0.09|0.09|0.81|329.33|326.43|36.58| | |均值| |3.23|3.91|5.36|108.91|106.11|26.95| |300750.SZ|宁德时代|11272.69|10.02|11.52|14.66|25.55|22.21|17.47|[10] 财务报表分析和预测 - 利润表：涵盖营业总收入、营业成本、毛利率等多项指标及预测 [13] - 资产负债表：包含货币资金、应收账款及应收票据等项目及预测 [13] - 现金流量表：涉及净利润、少数股东损益等内容及预测 [13]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，投资评级为“优于大市” [2] 报告的核心观点 - 2024年公司主动调整部分低效业务，销售策略更稳健，受行业竞争加剧等影响，营收和毛利率下降，盈利空间被挤压；但产品矩阵丰富，营销网络完善，后续盈利能力有望因产品结构优化而改善 [5][6] - 预计公司2024 - 2026年净利润分别为0.71、2.98、3.45亿元，同比-78.6%、+318.6%、+15.9%，当前收盘价对应2025 - 2026年PE为29、25倍，参考可比公司给予2025年30 - 31倍PE估值，对应合理价值区间6.91 - 7.14元 [5] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月17日收盘价6.71元，52周股价波动5.93 - 9.14元，总股本1293百万股，流通A股1265百万股，总市值8673百万元，流通市值8490百万元 [3] 市场表现 - 与海通综指、沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为0.6%、1.4%、 - 7.7%，相对涨幅分别为 - 0.7%、 - 3.5%、 - 9.6% [4] 主要财务数据及预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|8570|9801|8865|10055|11091| |(+/-)YoY(%)|-6.3%|14.4%|-9.6%|13.4%|10.3%| |净利润（百万元）|350|333|71|298|345| |(+/-)YoY(%)|-39.8%|-4.9%|-78.6%|318.6%|15.9%| |全面摊薄EPS(元)|0.27|0.26|0.05|0.23|0.27| |毛利率(%)|32.0%|33.2%|30.5%|32.5%|32.8%| |净资产收益率(%)|6.8%|6.1%|1.3%|5.1%|5.6%|[5] 2024年公司经营情况 - 预计2024年归母净利润6000 - 8000万元，同比下降75.96% - 81.97%；扣非后归母净利润3800 - 5200万元，同比下降82.64% - 87.31% [5] - 2024年上半年，营业收入40.21亿元，同比 - 14.17%；归母净利润88万元，同比 + 3.66% [5] - 产品矩阵丰富，有七大品牌，产品涵盖多领域；2023年推出高端生活用纸鎏金系列，2024年推出“洁仕嘉”牌洗衣液 [5] - 2024H1生活用纸业务收入39.57亿元，同比 - 14.43%；个人护理及其他业务收入6427万元，同比 + 5.04% [5] - 营销网络完善，从单一经销商渠道拓展至五大渠道；传统渠道下沉精耕，电商渠道专业运营，拓展新兴业务布局 [5] 盈利预测 生活用纸 - 假设2024年收入同比 - 9.8%，2025 - 2026年收入同比增速分别为 + 13.4%、 + 10.2% [7] - 假设2024 - 2026年毛利率分别为30.2%、32.3%、32.6% [7] 个人护理及其他业务 - 假设2024 - 2026年收入分别同比增长 + 5.0%、 + 15.0%、 + 14.0% [7] - 假设2024 - 2026年毛利率均为45.0% [7] 同类公司对比估值表 |上市公司|证券代码|主营业务|收盘价（元）|PE（2025E，倍）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |蓝月亮集团|6993.HK|家庭清洁、个人清洁及个护龙头|3.11|40.5| |朝云集团|6601.HK|杀虫驱蚊、家居清洁、空气护理、个人护理龙头|2.29|13.2| |百亚股份|003006.SZ|个护领域龙头|23.14|24.6| |可靠股份|301009.SZ|个护领域龙头|12.89|90.5| |平均|/|/|/|42.2|[9] 财务报表分析和预测 - 涵盖利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，如2024 - 2026年营业收入分别为8865、10055、11091百万元，净利润分别为71、298、345百万元等 [10]

[Table_MainInfo] 行业研究/食品 证券研究报告 行业周报 2025 年 03 月 17 日 [Table_InvestInfo] 投资评级 优于大市 维持 分析师:颜慧菁 Tel:(021)23183952 Email:yhj12866@haitong.com 证书:S0850520020001 中办、国办印发《提振消费专项行动方案》 市场表现 [Table_QuoteInfo] -25.54% -16.93% -8.33% 0.28% 8.88% 17.48% 2024/2 2024/5 2024/8 2024/11 食品 海通综指 资料来源：海通证券研究所 相关研究 | 《2 月 CPI 同比-0.7%》 [Table_ReportInfo] | | --- | | 2025.03.10 | | 《2 月高端白酒批价平稳》 | | 2025.03.03 | | 《酒企停货控量，维护价格体系》 | | 2025.02.24 | 分析师:程碧升 Email:zyx11631@haitong.com 证书:S0850520050001 分析师:张嘉颖 Tel:(021)23185613 Emai ...

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