报告投资评级与目标价 - 报告对ASMPT维持“买入”评级，并将目标价从103.6港元大幅上调至146港元 [1][4][6] 核心观点与业绩表现 - 报告认为ASMPT正进一步聚焦于先进封装业务，剥离非核心资产（如NEXX业务）并评估SMT部门，此举有望提升长期利润率中枢 [1] - 公司2025年第四季度业绩表现强劲：持续经营业务收入达39.59亿港元（5.089亿美元），同比增长30.9%，环比增长12.2% [1] - 第四季度订单额为38.87亿港元（4.997亿美元），同比增长28.2%，全年订单出货比（Book-to-Bill）达到1.05，创2021年以来新高 [1] - 受益于3900万港元订单取消补偿费等因素，第四季度调整后净利润达1.20亿港元，同比大幅增长390.7%，环比增长42.2% [1] - 公司预计2026年第一季度收入为4.70亿至5.30亿美元，中位数环比下降1.8%，但同比增长29.5% [1] 分业务表现 - **SEMI业务**：第四季度收入为19.11亿港元，同比增长19.5%，环比增长9.4%，增长主要由Photonics等AI相关应用驱动 [2] - **SMT业务**：第四季度表现强劲，收入达20.48亿港元，同比增长43.8%，环比增长15.0%，增长由AI服务器、中国电动汽车及智能手机应用的大宗订单交付驱动 [2] - **订单情况**：SEMI订单同比/环比分别增长2.3%/15.4%，主要得益于先进逻辑客户的TCB订单及高端固晶机市场份额提升；SMT订单同比大幅增长73.3%，主要由中国AI服务器和电动汽车推动，环比下降3.9%则因季节性因素 [2] 先进封装业务前景 - 公司预测到2028年，其热压键合（TCB）设备的总目标市场（TAM）将达到16亿美元，对应2026-2028年复合年增长率（CAGR）为30%，并维持35-40%的市占率目标 [3] - **存储领域**：公司的HBM4 12Hi方案已获得多家厂商订单，在16Hi开发方面处于领先地位，其中基于助焊剂的TCB设备已部署用于送样，无助焊剂设备正在进行最终验证 [3] - **逻辑领域**：在芯片到基板（C2S）方面占据市场主导地位，订单流持续至2026年第一季度；在芯片到晶圆（C2W）方面，配备等离子AOR技术的超细间距TCB已在2026年第一季度赢得多台领先先进逻辑客户订单 [3] - **其他技术**：混合键合设备已获得客户验收并出货了更多设备；Photonics领域2025年收入实现同比增长，继续主导800G收发器市场并积极推进1.6T方案合作 [3] 财务预测与估值 - 报告基于AI需求驱动下先进封装业务的增长前景，上调了公司盈利预测：将2026/2027年收入预测上调6%/10%，将2026/2027年净利润预测上调16%/20% [4] - 具体预测为：2026-2028年收入预计同比增长25%/16%/13%，分别达到172亿港元、199亿港元和225亿港元 [4][9] - 同期归属母公司净利润预计同比增长58%/55%/45%，分别达到14.25亿港元、22.15亿港元和32.17亿港元 [4][9] - 对应每股收益（EPS）预计为3.4港元、5.3港元和7.7港元 [4][9] - 目标价146港元是基于2026年43倍市盈率（PE）得出，而可比公司（Factset一致预期）的市盈率中位数为41倍 [4][23]

投资评级与核心观点 - 报告维持对蒙牛乳业的“买入”评级，目标价为26.93港币，当前股价（截至3月6日）为16.16港币 [1] - 报告核心观点认为，公司在经历2025年一次性减值包袱后，有望在2026年轻装上阵，伴随行业竞争缓和及需求复苏，盈利能力将显著改善 [1][5][7] - 目标价上调主要因估值切换至2026年，并参考可比公司平均19倍市盈率给予估值 [8] 2025年业绩预告与近期经营表现 - 公司预计2025年全年收入同比下滑7%-8%，其中下半年收入同比下滑7.1%-9.1% [1][5][6] - 2025年液态奶消费环境较为平淡，常温液态奶面临供需矛盾、渠道变化、竞争加剧等挑战 [5][6] - 2025年下半年液态奶收入环比已企稳回升，鲜奶业务实现双位数增长，冰淇淋业务渠道库存调整结束并开启正增长，奶粉业务也实现双位数稳步增长 [6] - 预计2025年公司经营利润率在7.9%-8.1%区间，同比下滑0.1-0.3个百分点，主要受收入下滑削弱规模经济效益影响 [5][7] - 预计2025年实现归母净利润14-16亿元人民币，主要原因是计提了22-24亿元人民币的减值准备，涉及闲置生产设备及部分金融资产 [5][7] 财务预测与估值分析 - 报告下调了公司2025-2027年的收入预测，预计分别为820.10亿元、839.23亿元、853.50亿元，较前次预测均下调约3% [4][8][12] - 因计提大额减值，大幅下调2025-2027年每股收益预测至0.39元、1.29元、1.42元，较前次预测分别下调64%、12%、11% [4][8][12] - 预测公司2026年归母净利润将大幅增长234.33%至50.18亿元，净利润率回升至5.98% [4][18] - 基于2026年预测每股收益1.29元，并参考可比公司2026年平均19倍市盈率，给予公司19倍市盈率估值，得出目标价 [8][11] 行业与公司未来展望 - 展望未来，伴随原奶周期走向供需平衡，小型乳企发动价格战的能力减弱，公司液态奶需求有望复苏，春节期间产品动销顺利，库存健康，经销商信心修复 [5] - 报告判断，随着行业竞争趋于缓和，公司2026年经营利润率有望同比提升 [7] - 长期来看，公司的奶粉、奶酪、冰品业务有望持续拓展，盈利能力亦有望向上，蓄力长期利润弹性释放 [5][7]

行业投资评级 - 银行行业评级：增持（维持）[6] - 证券行业评级：增持（维持）[6] 报告核心观点 - **政策环境积极**：《政府工作报告》定调宽货币与积极财政，预计降准降息仍有空间，并推出8000亿元新型金融工具等财政组合拳强力支撑信贷扩容[1][2] - **金融改革深化**：拟发行3000亿元特别国债推进大行注资，夯实其服务实体经济能力；同时优化再融资机制，推出储架发行，深化资本市场投融资综合改革[1][3][4][5] - **结构性投资机会**：政策预期向好，把握金融结构性机会，看好券商股因业绩增速与估值显著错配带来的估值修复机会，同时关注银行股中优质区域行及高股息标的[1] 宏观政策与行业环境 - **货币政策宽松**：延续“适度宽松的货币政策”，年内降准降息仍有空间，存款挂牌利率有望同步下调以呵护银行息差[2] - **财政政策积极**：拟发行新型政策性金融工具8000亿元，较上年扩容，结合4.4万亿元地方专项债、1.3万亿元超长期特别国债，及新设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，通过贴息、担保等组合拳支持扩内需，为银行信贷投放提供强劲支撑[2] - **流动性充裕**：央行将综合运用短、中、长期工具保证市场流动性充裕，逐步淡化数量型中介目标，继续开展国债买卖，完善存款准备金制度[2] 银行业核心要点 - **资本补充与风险防范**：拟发行特别国债3000亿元支持国有大型银行补充资本，以25Q3财报数据测算，注资两家银行可提升核心一级资本充足率约0.54至0.61个百分点；除特别国债外，可通过市场化方式撬动险资等社会资金参与，拓宽银行资本补充路径[3] - **重点风险领域**：房地产、地方债务、中小金融机构仍是三大重点防范领域，政策强调优化地方债务重组置换、发挥保交房“白名单”作用防范地产违约，并有序推进高风险中小金融机构处置与资本补充[3] - **投资逻辑**：银行业基本面扎实、战略连续性强的核心逻辑未变，其高分红属性在当前环境下依然具备突出的防御价值与长期投资吸引力[3] 证券业核心要点 - **市场与业务机会**：市场交易持续活跃，券商业绩增速与估值显著错配，看好券商股估值修复机会[1] - **资本市场改革**：持续深化资本市场投融资综合改革，健全中长期资金入市机制，完善投资者保护制度，拓展私募股权和创投基金退出渠道，提高直接融资、股权融资比重[4] - **创业板改革**：深化创业板改革的总体方案已基本成形，将在创业板增设一套更加精准包容的上市标准，积极支持新型消费、现代服务业等优质创新创业企业上市；优化再融资机制，包括推出储架发行，完善锁价定增机制等[5] - **科技金融支持**：加强科技创新全链条全生命周期金融服务，对关键核心技术领域的科技型企业常态化实施上市融资、并购重组“绿色通道”机制；高效用好国家创业投资引导基金，大力发展创业投资、天使投资[4] 重点推荐公司及观点 - **证券行业个股推荐**：关注头部券商中信证券(A/H)、国泰海通(A/H)、广发证券(A/H)、中金公司(H)；优质区域券商东方证券(A/H)、国元证券[1][7] - **银行行业个股推荐**：优质区域行宁波银行、南京银行、渝农商行(A/H)；股息具备较优性价比的成都银行、上海银行等[1][7] - **部分公司最新观点摘要**： - **东方证券**：2025年前三季度归母净利润51.10亿元，同比增长54.76%，受益于资本市场景气上行周期，投资与经纪业务驱动业绩增长[9] - **广发证券**：拟通过H股配售并发行零息可转债募集超过60亿港币，用于向境外子公司增资，以补强资本实力并拓展国际业务[9] - **中金公司**：拟通过A股换股吸收合并东兴证券、信达证券，合并后净资本将增长105%，多项财务指标迈入行业前5，提升业务协同潜力[9] - **国泰海通**：2025年前三季度归母净利润220.74亿元，同比增长132%，投资类收入环比翻倍，整合协同开始显效[10] - **渝农商行**：2025年9月末归母净利润同比增长3.7%，信贷延续有力投放，息差降幅收窄，资产质量指标持续改善[10] - **宁波银行**：完成管理层平稳换届，新班子以内部培养干部为主力，预计有利于保持战略定力，深化专业化、数字化经营[11]

投资评级与核心观点 - 报告对**中国平安**A股(601318 CH)和H股(2318 HK)均维持“买入”评级 [8] - 报告维持基于DCF的A股目标价人民币76.00元，H股目标价75.00港元 [8] - 报告核心观点：预计**中国平安**2025年全年归母净利润同比增长6.8%，但四季度利润受投资波动等因素扰动可能同比下滑；剔除短期波动后，预计2025年营运利润(OPAT)有望保持稳健增长(+8.8%)；展望2026年，分红险有望推动新业务价值(NBV)保持有韧性增长，财险承保表现有望向好 [1] 2025年盈利预测与关键扰动 - 预计**中国平安**2025年归母净利润为人民币135,155百万元，同比增长6.75% [12] - 预计2025年每股收益(EPS)为人民币7.69元 [12] - 预计2025年归母营运利润(OPAT)同比增长8.8%，1-3Q25 OPAT同比增长7.2% [1][3] - 2025年四季度利润面临扰动：1) 3Q25加仓交易性二级权益后，利润对股市波动更敏感，4Q25沪深300/恒生指数收益率分别为-0.23%/-4.56%，影响权益投资表现 [2]；2) 2025年十年期国债收益率同比上升17个基点，债券投资收益承压 [2]；3) 2024年集团非贷款减值损失达人民币365亿元，2025年减值压力同比或减弱但仍存在 [2]；4) 4Q25股价上涨导致公司发行的可转债价值下跌，对当期利润产生负面影响 [1][2] 寿险业务分析 - 预计**中国平安**2025年寿险新业务价值(NBV)增速约为30% [4] - 2025年前三季度寿险NBV同比增长46.2%，其中代理人渠道NBV同比增长23.3%，银保渠道NBV同比增长170.9% [4] - 2025年NBV增长主要由利润率提升驱动，新单保费增长或不明显 [4] - 展望2026年，开年销售情况较好，分红险有望推动负债端保持有韧性的增长 [1][4] 财险业务分析 - 预计**中国平安**2025年财险综合成本率(COR)同比改善0.7个百分点至97.0% [5] - 2025年前三季度财险COR同比下降0.8个百分点至97.0%，受益于灾害较少、降本增效、新能源车险盈利向好及保证保险业务出清 [5] - 非车险“报行合一”于2025年11月1日实施，有助于降低费用率，压降非车险COR，2026年承保表现有望向好 [5] 分红与估值预测 - 预计**中国平安**2025年每股股息(DPS)同比增长6%至人民币2.70元 [3] - 小幅下调2025/2026/2027年EPS预测至人民币7.69/8.05/8.38元，调整幅度分别为-10.6%/-0.4%/-3.6% [6] - 基于经营预测，2025-2027年归母净利润预计持续增长，同比增速分别为6.75%、4.75%、4.02% [12] - 估值方面，预计2025年市盈率(PE)为8.15倍，市净率(PB)为1.15倍，股价对内含价值比率(PEV)为0.77倍 [12] 业务预测与财务数据 - 预计**中国平安**2025年毛保费收入为人民币570,895百万元，同比增长3.58% [12] - 预计2025年总投资收益为人民币190,367百万元，同比增长18.19% [12] - 预计2025年股东权益(归母)为人民币993,000百万元，同比增长6.96% [25] - 预计2025年新业务价值增长29.80%，集团内含价值增长5.19% [25]

实体经济与通胀 - 2026年2月日本制造业PMI回升1.5个百分点至53.0，服务业PMI微升0.1个百分点至53.8，综合PMI为53.8[3] - 2025年第四季度实际GDP环比折年增长0.2%，低于彭博一致预期的1.6%，但剔除库存后的内需增长为1%[3] - 2026年1月日本出口同比增速大幅上升至16.0%，其中对美出口同比为-5.1%；工业生产指数环比上升2.7%[4] - 2026年1月日本CPI同比降至1.5%，为近四年来首次跌破2%目标；但核心CPI（除生鲜与能源）同比升至2.5%[4] - 2026年1月日本零售销售环比增长4.1%，远超市场预期的1.5%，其中汽车销售环比大增12.5%[3] 宏观政策与市场预期 - 2026年2月众议院选举中，自民党获得316个议席，占战后首次单一党派获得众议院三分之二多数席位[5] - 市场对日本财政和货币政策宽松预期上行，导致日股上涨、日元走弱，日债收益率下行[6] - 2026年2月，TOPIX和日经225指数均大幅上涨10.4%；日元汇率走弱至155.9（日元/美元）[6] - 2026年1月，日本2年期和10年期国债收益率分别下行1个基点和14个基点至1.22%和2.11%[6] - 市场预期日本央行2026年加息幅度为46个基点[6]

“十五五”规划目标 - 研发投入增长目标保持不变，体现对创新驱动的坚持[2] - 新增数字经济核心产业增加值占比、能源综合生产能力、养老相关三项量化目标[2] - 单位国内生产总值二氧化碳排放降低目标设定为3.8%左右[6] 2026年宏观与财政政策 - 财政政策更加积极，设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金[4] - 货币政策目标包括“促进物价合理回升”，夯实市场通胀预期[3] 产业与投资重点 - 发行8000亿元新型政策性金融工具，以带动社会资本参与“两重”建设[4] - 能源是多项重点任务的交集，建议超配电力链中上游品种[1] - 人工智能+深化拓展，包括实施超大规模智算集群、算电协同等新基建[5] - 设立国家低碳转型基金，培育氢能、绿色燃料等新增长点[6] 改革与市场整治 - 深入整治“内卷式”竞争，手段包括产能调控、标准引领等[8] - 稳步推进公用事业和公共服务价格改革，电力和碳市场可能是重点[8]

核心数据表现 - 2026年2月美国新增非农就业人数为-9.2万，远低于彭博一致预期的+5.5万，且前两个月累计下修6.9万[1] - 2月失业率上升0.1个百分点至4.4%，高于预期的4.3%；劳动参与率下降0.1个百分点至62.0%[1][5] - 平均时薪环比增速维持在0.4%，同比增速加速0.1个百分点至3.8%，两者均高于市场预期[1][5] 数据解读与市场影响 - 2月非农数据大幅转负主要受统计扰动、医疗行业罢工（拖累约3.1万就业）及恶劣天气影响，而非就业市场趋势性恶化[1][2][5] - 尽管2月数据疲软，但1-2月非农就业均值为3.0万，较2025年第四季度的-3.9万有所回升，且其他广谱就业数据（如首申、裁员人数）显示市场仍在边际修复[3] - 数据公布后，市场对2026年累计降息预期上升6个基点至44个基点；美债收益率、美元指数先跌后涨，整体变动不大；标普500期货下跌0.8%，黄金上涨1.4%[1] 行业与薪资细节 - 分行业看，1月表现强劲的医疗保健（就业下降13.5万至-1.9万）、建筑业（就业下行5.9万至-1.1万）等行业在2月就业显著回落，呈现负相关，凸显统计扰动影响[5] - 2月小时薪资三个月环比折年增速持平于3.5%；服务部门薪资环比增速微降至0.35%，商品部门薪资环比增速上升至0.47%[5]

报告投资评级 报告未对韩国ETF市场或相关公司给出明确的“买入”、“增持”等具体投资评级，其核心是对韩国ETF市场的概况、产品及投资机会进行客观介绍与分析 [1][3] 报告核心观点 报告核心观点认为，韩国是亚太地区第四大ETF市场，其主动管理型ETF占比显著高于全球平均水平，这一特点与其以散户为主的投资者结构高度适配，市场呈现高集中度与产品创新活跃的特征，同时为境内及香港投资者提供了参与韩国特色产业（如半导体）的投资工具 [1][2][3] 根据目录总结 韩国ETF市场概况 - **市场地位与规模**：韩国ETF市场始于2002年，截至2025年12月31日，总规模约**2193亿美元**，占全球ETF市场的**1.11%**，是亚太地区仅次于中国大陆、日本、中国台湾的第四大市场 [1][8] - **底层资产结构**：股票资产占主导，规模占比约**62%**，债券占比**13%**，货币ETF占比**17%**，显著高于全球平均水平（**1%**），商品和混合配置类资产占比也相对较高 [10][11] - **股票资产细分**：约**70%**的股票ETF跟踪宽基或风格指数，科技和主题类ETF规模相对较大，投资策略中杠杆多空和衍生品策略占比较高 [17][19][21] - **主动管理特色**：截至2025年末，韩国主动ETF规模约**333亿美元**，在全球主动ETF中占比**1.86%**，为全球第四大、亚太最大主动ETF市场，在韩国ETF市场内部，主动规模占比约**15%**，若计入主动货币ETF，占比高达**29%**，成为全球主动占比最高的ETF市场 [22][23][27] - **管理人格局**：市场高度集中，三星资管和未来资产为两大龙头，合计占据约**70%**的市场份额，CR3达**76%**，CR5约**88%**，CR10约**97%** [1][40][42] 韩国ETF市场主要产品 - **整体规模前十产品**：以股票宽基和货币ETF为主，股票产品主要跟踪韩国**KOSPI 200指数**、美股**标普500**和**纳斯达克100指数**，货币ETF多为2020年后成立的主动现金管理类产品 [50][51][52] - **本土股票资产工具**：规模前十的产品主要跟踪**KOSPI 200**、**KOSDAQ 150**和**MSCI韩国指数**，以及两只半导体行业指数（**FnGuide半导体TOP10指数**和**韩国KRX半导体行业指数**） [2][50][53][54] - **近年热点产品表现 (2023-2025)**： - **高涨幅产品**：主要集中在美股科技股和韩国半导体领域的**杠杆做多ETF**，部分产品年度收益高达**150%-300%**，例如2025年涨幅最高的产品收益达**307.23%** [2][57][58][59] - **资金流入热点**：分布广泛，包括：1) 股票宽基及其杠杆/对冲产品；2) 热门赛道（如美国AI基建、韩国二次电池、半导体）；3) 全球创新产品（如备兑期权策略）；4) 适配特定行情的资产（如债券、黄金） [2][57][59][60][62][63][65][66] 境内及香港市场投资机会 - **境内市场工具**：**华泰柏瑞中证韩交所中韩半导体ETF（513310.SH）** 是境内唯一投资韩国资产的ETF，跟踪中韩半导体指数，截至2026年1月30日规模约**50亿人民币**，2025年收益**81.48%** [3][68][69] - **香港市场工具**：相关产品更为丰富，主要包括： - **南方东英 SK海力士每日杠杆(2x)产品（7709.HK）**：规模约**103亿港元**，2025年涨**76.41%** [3][70][72] - **Xtrackers MSCI韩国UCITS ETF（2848.HK）**：规模约**9.29亿港元**，2025年涨**102.56%** [3][70][72] - **南方东英富时香港韩国科技+指数ETF（3431.HK）**：韩国资产权重约**47.40%** [3][70][72] - 其他含有韩国权重的亚洲或主题ETF，如**Global X亚洲半导体ETF（3119.HK）**，韩国权重**31.44%** [71][72]

报告投资评级 - 行业评级：科技 增持 (维持) [1] - 重点公司评级：英伟达 (NVDA US) 投资评级为“买入”，目标价310.00美元 [2][47] 报告核心观点 - 报告认为，英伟达整合Groq的战略与2020年收购Mellanox一脉相承，核心在于吸收人才及将领先的底层IP内生化，以补齐架构短板[3][8] - 2026年或为Agentic AI的元年，产业范式正从以吞吐为核心的模型训练阶段，转向以低时延为核心的代理AI部署阶段[3][10] - 英伟达在确立大模型训练阶段的领先地位后，正通过整合Groq进一步定义AI下半场的架构规则，同时掌握训练和代理AI部署两种范式下的核心架构能力，建立双重平台的技术壁垒[3][10][14] - 整合的最终形态并非独立的LPU机架，而是将Groq的LPU架构及其确定性、低时延计算能力深度纳入英伟达未来的GPU路线图（如Feynman架构）及CUDA软件栈中[3][4][9] 技术整合路径与架构设计 硬件整合：Feynman架构与LPU的深度融合 - **整合载体**：预计自Feynman架构起，Groq的LPU将被纳入英伟达GPU路线图。Feynman预计采用台积电A16（1.6nm）制程，其背面供电设计为垂直堆叠高密度集成创造条件[4][17] - **封装形态**：Feynman+LPU的封装将从当前2.5D平面布局转向基于SoIC技术的3D Chiplet架构。LPU Chiplet（集成SRAM）预计通过混合键合与Feynman计算Die面对面堆叠，通过TSV实现垂直互连[25][26] - **时间节点**：预计Feynman有望于2028年推出，时间节点与代理AI商业化拐点大致重合[4] - **短期产品**：作为权宜之计，英伟达可能在GTC 2026上先推出一款独立的机架级LPU推理集群（或命名LPX），与Rubin GPU机架并行部署[9][16] 存储与互连设计 - **存储层级**：LPU将引入一层高速SRAM存储层，其作用是一个超低时延的“工作缓冲层”。Groq LPU搭载**230MB SRAM**，带宽高达**80TB/s**，专为代理AI Chain-of-Thought推理优化[4][12][15][26] - **HBM角色**：HBM与LPU SRAM是功能互补关系，并非替代。HBM预计仍维持现有布局[25][26] - **互连扩展**：Groq的RealScale互连在约**576颗芯片**规模时将面临确定性性能的物理上限。通过将LPU封装于Feynman内部，英伟达有望绕开此限制，使确定性执行层直接继承NVLink的扩展能力[4][29][30] 软件生态整合：CUDA与GroqWare的融合 - 整合预计分三层推进：[5][39] 1. **编译器层面**：将GroqWare的静态调度能力纳入CUDA编译流程。 2. **运行时层面**：通过TensorRT作为调度桥梁，自动识别低时延代理AI推理负载并分发至LPU执行。 3. **生态层面**：以标准CUDA纳入LPU能力，使现有深度学习框架无需修改即可调用相关算力。 - 战略意义在于确保英伟达在Agentic AI推理范式演进中持续巩固生态壁垒，不给其他替代体系留下切入空间[43] LPU的性能优势与应用场景 - **核心价值**：LPU并非面向所有推理任务，其结构性优势主要体现在低时延、具有人机交互属性的代理AI场景。在这类场景中，核心瓶颈在于低时延约束下的内存带宽，而非计算吞吐[6][34] - **关键约束场景**：优势集中体现在自回归解码阶段，特别是在低批次、强时延约束的在线服务场景。当Batch Size很小时，GPU并行能力无法充分发挥，系统瓶颈转向内存带宽[6][35] - **具体应用场景**：[36][37] 1. **实时语音AI**：如云端语音接口、实时翻译，要求极短响应时间，LPU的高带宽、低时延及确定性执行模型能降低时延抖动风险。 2. **高并发、低批量推理**：企业级持续在线的代理AI部署，需同时承载成千上万条并发会话，LPU在不同并发数量下可维持稳定的确定性吞吐，更契合“低批量、高并发”特征。 - **性能对比**：在HBM3E约**8 TB/s**带宽条件下，低批量场景易出现内存瓶颈；而LPU通过片上SRAM实现约**80 TB/s**带宽，可从架构层面消除权重调取间的空闲间隙[35] 投资逻辑与公司展望 - **战略定位**：英伟达正通过整合Groq，布局AI“下半场”（Agentic推理），旨在奠定Agentic AI时代的技术标准[44] - **财务表现**：英伟达FY26Q4营收**681亿美元**（同比+73%），数据中心营收**623亿美元**（同比+75%）。公司指引FY27Q1营收**780亿美元**（±2%）[48] - **盈利预测**：报告上调了英伟达FY27-28E的营收及净利润预测，并给予**33倍 FY27E市盈率**，得出目标价**310美元**[48]

投资评级与核心观点 - 报告对中广核矿业维持“增持”评级，目标价为5.07港币 [4][5] - 核心观点：在天然铀市场主升浪下，公司作为广核集团旗下唯一海外铀资源开发的投融资平台，有望受益于新销售协议落地和海外矿山有序爬产，实现盈利与估值的双击 [1] 公司运营与产量预测 - 公司旗下拥有四座哈萨克斯坦在产矿山，持股比例为49%，合作方为全球最大供应商哈原工 [2] - 预计2025至2027年公司权益产量分别为1,323吨铀、1,438吨铀和1,617吨铀 [2] - 产量增量主要来自：1) 扎矿二阶段预计2027年达产500吨铀；2) 此前受硫酸供应限制的产能利用率（约80%）问题，随着2025年以来供应困扰缓解及哈原工硫酸厂于2027年落地，有望实现满产 [2] 销售协议与定价机制 - 2025年8月19日通过的2026-2028年三年期天然铀买卖协议已生效 [2] - 新协议定价机制调整为30%基准价+70%现货价（上一期为40%基准价+60%现货价） [2] - 基准价部分从2023/24/25年的61.78/63.94/66.17美元/磅大幅上调至2026/27/28年的94.22/98.08/102.10美元/磅，固定价部分提升接近50% [2] 行业需求侧分析 - 截至2025年，全球在运核电机组413台，总装机容量376吉瓦；在建机组66台，总装机容量71吉瓦 [3] - 考虑到核电建设期通常为5年，预计2030年在建机组全部并网，未来5年全球核电装机或将增长20% [3] - 核电机组使用寿命极长，中国机组约60年，美国机组正向100年使用寿命推进，行业长期增长基础扎实 [3] 行业供给侧分析 - 2025年全球天然铀产量约6.5万吨铀，2026年预计增至约6.7-6.8万吨铀，且矿山产能提升空间有限 [3] - 若考虑未来5年核电装机20%的增长预期，届时将新增至少1万吨铀需求，存量产能将无法满足 [3] - 目前可开发项目极为有限，系2011年福岛核事故后行业长达10年缺乏资本投入所致 [3] - 2030年之前的核电业主需求覆盖度较好，但2030-2035年长协商谈进入密集期，多家矿山表示无多余产能，部分甚至提出由需求方承担资本支出，标志着行业已进入矿山议价权持续提升、产能基本售罄的关键节点 [3] 盈利预测与估值 - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为2.31亿港币、10.23亿港币和13.42亿港币 [4] - 对应每股收益（EPS）为0.03、0.13、0.18港币 [4] - 参考Bloomberg可比公司2026年估值中枢43.9倍市盈率，出于审慎原则给予公司小幅折价，给予公司2026年预测39倍市盈率估值，目标价5.07港币 [4] - 报告认为新三年期买卖协议的落地意味着公司是现货铀价上涨最具弹性的铀矿标的之一 [4] 财务数据摘要 - 预测营业收入：2025年76.68亿港币，2026年93.78亿港币，2027年112.10亿港币 [9] - 预测归属母公司净利润：2025年2.31亿港币，2026年10.39亿港币，2027年13.63亿港币 [9] - 预测净资产收益率（ROE）：2025年5.76%，2026年22.80%，2027年24.45% [9] - 截至2026年3月5日，公司收盘价为4.64港币，市值为352.67亿港币 [6]