行业投资评级 - 投资评级：看好（首次）[4] 核心观点 - 煤炭行业2025年1月月报的核心观点是，煤价急跌主要受气温偏暖、政策时滞与进口冲击叠加影响，预计未来煤价在新平台上重新形成平衡，建议聚焦中长期供需格局[3][5][27][40] 煤价回顾 - 2024年以来动力煤价格整体呈震荡下行态势，11月中旬后产地及港口煤价快速下跌，秦皇岛5500大卡动力末煤单价从850元/吨急跌至758元/吨，跌幅近百元，12月底小幅反弹至764元/吨[15] - 坑口价走势与港口价基本同步，榆林和鄂尔多斯5500大卡动力煤坑口价也出现类似下跌[15][22][25] 煤价急跌原因分析 - 气温偏暖削弱电煤需求，12月气温偏高对煤耗影响显著，11月全社会用电量同比增加2.8%，较10月的4.3%下滑明显，主要拖累项为第三产业和城乡居民用电[5][32][33] - 房地产刺激政策传导存在时滞，新开工面积累计降幅11月扩大，影响非电需求[5][36] - 进口煤数量快速增长，11月单月进口煤及褐煤同比增速26%，1-11月累计增速14.8%，预计全年进口量超5.2亿吨，创历史新高，澳大利亚成为主要增量来源[5][38][40] 投资策略 - 煤炭板块投资逻辑从短期业绩叙事转向久期叙事，重点推荐中国神华，因其吨煤成本最低且一体化布局，市场低估其久期优势[44][45] - 建议关注陕西煤业、中煤能源和兖矿能源[45]

投资评级 - 投资评级：增持（维持）[1] 核心观点 - 报告公司上海港湾(605598 SH)在卫星钙钛矿领域布局有望贡献新成长性 公司控股的子公司上海伏曦炘空科技有限公司拥有多项相关专利 包括《卫星蓄电池模组通用抗振及优化绝缘导热成型方法和结构》《一种柔性太阳帆板的展开锁定机构》《一种空间航天器用钙钛矿太阳电池片粘贴方法及系统》等 这些技术积累有望使公司在低轨卫星领域构建先发优势[3][6][12] 盈利预测与估值 - 2024-2026年营业收入预测分别为16 39亿元 21 29亿元 27 66亿元 同比增长率分别为28 33% 29 90% 29 91%[5] - 2024-2026年归母净利润预测分别为2 05亿元 2 69亿元 3 48亿元 同比增长率分别为17 90% 31 27% 29 15%[5] - 2024-2026年每股收益预测分别为0 84元 1 10元 1 42元[5] - 2024-2026年ROE预测分别为10 67% 12 54% 14 27%[5] - 2024-2026年市盈率预测分别为27 63倍 21 05倍 16 30倍[5] 行业背景 - 卫星互联网是我国重点发展方向 2020年9月我国向国际电信联盟(ITU)递交了GW星座计划 计划发射卫星总数量达到12992颗 2024年12月16日 我国成功发射了GW星座的首批低轨互联网卫星 标志着我国低轨卫星进入规模化部署阶段[6] - 钙钛矿太阳电池凭借可柔性制备 高能质比和优异抗辐射性能等优势 有望成为新一代的空间太阳能电池 目前超过95%的空间供电依赖于锗衬底砷化镓太阳能电池[6][9] 财务数据 - 2023年营业收入为12 77亿元 同比增长44 33%[5] - 2023年归母净利润为1 74亿元 同比增长11 04%[5] - 2023年每股收益为0 71元[5] - 2023年ROE为9 93%[5] - 2023年市盈率为32 58倍[5] - 2023年总市值为56 72亿元 流通市值为56 09亿元[2] - 2023年资产负债率为19 06% 每股净资产为7 55元[2]

大势判断与特朗普交易 - 特朗普执政方针包括减税、贸易壁垒、强储备货币地位、低利率和扩大油气开采，短期内市场表现为强指数、强美元、降利率、低通胀，但长期可能面临滞涨风险 [3] - 特朗普交易短期内表现为强美元、降息、降通胀、减税四效合一，市场反应积极，但长期政策矛盾可能导致经济左右为难 [10][13] - 特朗普核心政见包括加关税、弱美元汇率、降息和小政府政策，这些政策短期内强化经济增长，但长期可持续性和社会平衡存在隐忧 [16][17] 法币贬值与黄金 - 美元面临债务增加、美元武器化、全球支付体系多元化和金砖国家经济向好等挑战，美元特权地位被削弱，黄金作为价值锚的中长期上涨空间较大 [4] - 全球央行增持黄金是推动黄金价格上涨的核心因素，后续需关注美国对“卖金买币”叙事的演绎 [4] - 金砖国家黄金储备显著增长，俄罗斯、中国和印度增持明显，反映了对抗全球经济波动、增强金融稳定的战略需求 [50][51] 加密货币 - 加密货币成为新时代的抗通胀资产，特朗普的支持态度和加密核心资产战略推动加密市场进入黄金时代 [5][72] - 加密市场总市值持续提升，2024年12月15日达到3.61万亿美元，交易活跃度高，市场换手率近4% [67] - 美国政府储备计划和企业购买计划可能进一步推动加密核心资产价格上涨，MicroStrategy通过智慧杠杆策略大幅提升加密核心资产持有量和市值 [75][96] 铀矿与核电复兴 - AI浪潮导致美国电力供应趋紧，核电成为科技公司电力重要解决方案，铀作为核心燃料中长期供不应求，价格中枢有望逐步上移 [6] - 美国本土核燃料建设势在必行，建议关注美国本土及加拿大铀矿商UUUU、UEC、CCJ，以及浓缩铀环节的LEU [6] 美元武器化与去美元化 - 频繁的美元武器化正在透支美元主导地位的寿命，全球去美元化讨论热度上升，金砖国家推进外汇储备多元化，美元占全球外汇储备比例逐步下降 [32][36][41] - 石油美元体系淡化，部分产油国开始寻求新的结算货币，美元作为交易手段的统治地位受到动摇 [39][42] 金砖国家经济 - 金砖国家实际GDP总量达26万亿美元，增长稳健，增速超过欧盟和G7集团，金砖国家在全球贸易中的影响力持续升高 [43][47][49] - 金砖国家进出口总额大幅增长，出口额与欧盟和G7差距缩小，金砖国家总体增持黄金，俄罗斯、中国和印度增持显著 [47][50]

公司概况 - 报告研究的具体公司为香农芯创，前身为聚隆科技，成立于1998年，最初主营洗衣机减速离合器，2019年基石资本完成要约收购后开始转型布局半导体领域，形成芯片分销和自研产品两大业务板块 [1][2] - 公司通过联合创泰主体开展半导体分销业务，代理品牌包括SK Hynix、MTK、Giga Device、AMD等，下游客户包括阿里、腾讯、字节、百度等一线互联网厂商 [12][89] - 公司设立子公司海普存储和海普芯创，分别负责企业级SSD和DRAM产品的设计、生产和销售，2024年中已完成企业级DDR4、DDR5、Gen4 eSSD的研发试产 [2][70] 业务分析 - 分销业务深度绑定上下游，2024年预计收入增速达80%，2024-2026年收入增速分别为80%、20%、20%，毛利率分别为4.25%、4%、4% [15][92] - 自研产品业务2024年开始放量，预计2024-2026年收入分别为2亿、4亿、8亿，毛利率分别为9%、10%、10% [7][72] - 减速器及配件业务2024-2026年收入增速预计为5%、5%、5%，毛利率为25%、25%、25% [16][93] - 其他业务2024-2026年收入增速预计为5%、5%、5%，毛利率为27%、27%、27% [73] 财务表现 - 2024-2026年预计营业收入分别为20247、24407、29557百万元，同比增长率分别为79.69%、20.55%、21.10% [4][75] - 2024-2026年预计归母净利润分别为481、529、653百万元，同比增长率分别为27.38%、9.87%、23.55% [4][75] - 2024-2026年预计每股收益分别为1.05、1.16、1.43元/股 [4][75] - 2024-2026年预计ROE分别为15.97%、15.39%、16.51% [4][75] 投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级，预计2024-2026年PE分别为27、25、20倍，与可比公司江波龙和德明利的平均估值27、28、23倍接近 [13][15][77]

制造业PMI - 12月制造业PMI为50.1%，环比下降0.2pct，连续3个月位于扩张区间[9][22] - 大型企业制造业PMI为50.5%，环比下降0.4pct；中型企业制造业PMI为50.7%，环比上升0.7pct；小型企业制造业PMI为48.5%，环比下降0.6pct[1][22] - 消费品行业PMI为51.4%，创近半年新高；装备制造业PMI为50.6%，连续5个月位于扩张区间[22][37] 非制造业PMI - 12月非制造业商务活动指数为52.2%，环比上升2.2pct，景气水平明显提高[9][10] - 服务业商务活动指数为52.0%，环比上升1.9pct，为4月份以来高点；建筑业商务活动指数为53.2%，环比上升3.5pct[10][28] 经济趋势 - 经济呈现边际企稳，制造业PMI连续3个月维持荣枯线以上，中型企业PMI和重点行业需求有所改善[4][34] - 2025年经济企稳的可能性上升，需关注财政政策发力情况及美国关税可能的变化[4][23] 风险提示 - 政府债券供给可能明显增多，经济超预期复苏，超预期的监管政策等可能导致债市调整[11][42]

行业投资评级 - 纺织服饰行业首次评级为“看好” [1] 核心观点 - 2024年品牌服饰行业受客观因素扰动，纺织制造行业则受益于外需增长 [3] - 2025年运动服饰、跑步市场及纺织制造行业存在发展机会，市场份额向头部集中 [4] - 重点覆盖标的包括安踏体育、华利集团、李宁及滔搏，估值较低且基本面坚实 [5] 2024年行业发展回顾 - 2024年中国社零数据Q2及Q3后回暖，11月单月同比+3.0%，1-11月累计同比+3.5% [11] - 服装鞋帽针纺织品零售额受天气等因素影响，Q4有所好转但11月下滑 [11] - SW纺织服饰指数2024年12月30日收报1496.48点，Q2-Q3波动较大，Q4呈上行趋势 [19] - 海外需求方面，美国非制造业进口PMI走强，中国新出口订单PMI为48.10，仍低于荣枯线 [28] - 国际海运价格自2021年9月高点持续下降，2024年12月20日全球40英尺标准集装箱运费为3690.8美元 [33] - SW纺织制造指数2024年12月30日收报1756.08点，Q2-Q3波动较大，10月后上行 [37] - 国际品牌去库存周期结束，纺织企业订单修复，2024年11月丰泰企业营收同比+10.85%，裕元集团制造业务同比+17.00% [41] 2025年行业机会梳理 - 新兴市场成为世界鞋服市场新增长极，2022-2023年拉美及亚太增速分别为22%和11% [44] - 2023-2027年世界运动品市场年均复合增速预计为7%，亚太为主要增长区域 [45] - 2023年中国居民人均可支配收入增至3.92万元，运动服饰行业市场规模2021年为3858亿元，2015-2021年CAGR为14.99%，预计2025年增至5989亿元，2021-2025年CAGR为11.62% [49] - 国内跑步市场方兴未艾，2023年线下马拉松赛事数量恢复至699场，认证赛事参与人次接近2019年水平 [102] - 国内运动鞋履市场CR10从2015年的18.2%增长至2022年的36.8%，市场份额向头部品牌集中 [58] - 头部运动品牌对供应商粘性较强，Nike前五大制衣供应商产量占比从2018年的47%增长至2024年的51% [63] 重点覆盖标的 - 安踏体育2025年PE为16.1X，预计归母净利润137.32亿元，主品牌坚持大众定位，FILA瞄准高线城市客群 [74] - 华利集团2025年PE为20.0X，预计归母净利润45.10亿元，订单需求有保障，ASP有望继续上行 [75] - 李宁2025年PE为12.2X，预计归母净利润34.45亿元，产品力及营销力领先，电商及直营业务发展迅速 [79] - 滔搏FY25/26PE为11.2X，预计归母净利润16.27亿元，品牌资源及渠道力强，会员贡献度超90% [80]

公司概况 - 报告研究的具体公司是华明装备，专注于变压器分接开关的研发、生产、销售和全生命周期的运维检修，同时涉及新能源电站的承包、设计施工和运维，以及成套数控设备的研发、生产[2] - 公司业务分为三大板块：电力设备、电力工程和数控设备，分别由不同的子公司负责[3] - 华明装备在国内分接开关市场占据80%以上的份额，是全球第二大分接开关生产商，仅次于德国MR公司[64][13] 行业地位与技术优势 - 分接开关是变压器的关键配件，技术壁垒高，涉及材料学、机械力学、微电子、自动化控制等多个学科，产品验证周期长，安全性要求严苛[103][125] - 公司具备全产业链生产能力，从原材料到成品的大部分零件均可自主生产，中断运行故障率低于千分之二，拥有近300项专利[11] - 公司在特高压分接开关领域取得突破，打破了国外垄断，成为国内唯一掌握特高压分接开关制造技术的企业[74][137] 市场与需求 - 新型电力系统建设长期拉动分接开关需求，新能源装机量大幅上升，尤其是风电和光伏的快速增长，带动了变压器及分接开关的需求[14][136] - 2023年国内新增发电设备容量35560万千瓦，同比增长13.9%，全社会用电量持续增长，进一步推动分接开关需求[132][16] - 特高压分接开关国产替代加速，公司在500kV及以上市场的占有率逐步提升，未来有望进一步扩大市场份额[19][138] 财务表现与预测 - 2023年公司营收19.61亿元，同比增长14.55%，归母净利润5.42亿元，同比增长近90%[123][86] - 预计2024-2026年公司归母净利润分别为6.34亿元、7.69亿元、8.81亿元，同比增速为17%、21%、15%[148][85] - 公司毛利率持续提升，2023年毛利率为52.23%，电力设备业务毛利率连续七年维持在55%以上[122][86] 海外市场拓展 - 公司在海外市场的出货量占比不足3%，但增长潜力巨大，2023年海外营收2.74亿元，同比增长79%[25][54] - 公司已在土耳其、俄罗斯、巴西等地完成布局，未来海外市场有望成为公司的重要成长曲线[25][27] - 2023年我国变压器出口金额高达357.6亿元，同比增长26.8%，其中650kVA以上的变压器同比增长87%，公司海外业务有望受益[146][44] 检修服务与存量市场 - 分接开关设备存量市场逐年扩大，截至2020年底，公司在运行分接开关约16万台，预计每年新增1万台，潜在检修市场规模达9.6亿元[141][114] - 公司正在研发在线监测产品，以打破检修时间和空间的限制，进一步提升检修服务业务的收入[141]

投资评级 - 投资评级：增持（首次）[14] 核心观点 - 风光并网维持高增，存量不断扩大提供持续稳定收入来源 截止三季度末，我国已分别建成太阳能和风电装机 773GW 和 480GW，分别同比增长 48 3%和 19 8%，继续维持较高增速 存量装机规模不断扩大的情况下，功率预测服务收入持续提升，上半年功率预测产品收入 1 32 亿元，同比增长 3 3% 前三季度我国太阳能和风电分别新增装机 161GW 和 39GW（同比去年增加 32GW 和 5 6GW），随风光电站建设销售的新能源并网智能控制系统销售也随之增加，上半年此业务收入 0 53 亿元，同比增长 44%[1] - 收入稳定增长，毛利率维持稳定，费用率有所增加 受益于风光高增及创新业务，公司营收保持稳定增长，前三季度整体毛利率 67 28%（同比-0 47pct）维持稳定，但费用率有所提高，其中销售费用率和财务费用率分别提高 2 23pct 和 1 68pct，研发费用率降低 2 60pct，总费用率提高 1 39pct 公司目前正处于市场开拓期，销售费用处于上升通道，但随着股权激励费用逐步降低费用率有望企稳[14] - 分布式光伏和新型业务主体政策出台，创新业务迎来机遇 分布式光伏一般不安装功率预测产品，因此公司此前较少受益于分布式的发展 但今年先后出台分布式光伏和新型业务主体政策，分布式光伏有望逐步进入电力市场，从而对功率预测准确度提出要求，公司功率预测产品有望在此领域发力 此外，新型业务主体政策出台，虚拟电厂、智能微电网等业务形态将豁免电力业务许可证，并公平参与电力市场，公司于 2022 年 6 月设立控股子公司国能日新智慧能源（江苏）有限公司重点拓展虚拟电厂运营业务，且计划募集资金约 3 78 亿投入微电网及虚拟电厂综合能源管理平台项目、新能源数智一体化研发平台建设项目等，公司创新业务迎来机遇[15] 盈利预测与估值 - 预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为 1 0/1 3/1 6 亿元[2] - 2024-2026 年营业收入预计分别为 586/721/784 百万元，同比增长率分别为 28 44%/23 06%/8 75% 归母净利润预计分别为 100/131/163 百万元，同比增长率分别为 19 24%/30 68%/24 27% 每股收益预计分别为 1 00/1 31/1 63 元/股 ROE 预计分别为 8 64%/10 74%/12 59% 市盈率（P/E）预计分别为 45 86/35 10/28 24[5] 财务数据 - 2024 年三季报：前三季度实现营业收入 3 65 亿元，同比增长 18 15%，实现归母净利润 0 53 亿元，同比增长 2 69% 24Q3 实现营业收入 1 41 亿元，同比增长 17 34%，实现归母净利润 0 19 亿元，同比下滑 0 86%[4] - 2024 年预计货币资金为 579 百万元，应收票据及账款为 401 百万元，流动资产总计为 1,122 百万元 长期股权投资预计为 80 百万元，固定资产为 236 百万元，非流动资产合计为 441 百万元 资产总计预计为 1,563 百万元[6] - 2024 年预计营业成本为 184 百万元，销售费用为 155 百万元，管理费用为 56 百万元，研发费用为 94 百万元 营业利润预计为 101 百万元，利润总额为 101 百万元，净利润为 99 百万元，归属母公司股东净利润为 100 百万元[6] 市场表现 - 2024 年 12 月 30 日收盘价为 46 00 元，一年内最高/最低价为 59 00/28 80 元 总市值为 4,607 03 百万元，流通市值为 2,825 57 百万元 总股本为 100 15 百万股，资产负债率为 27 29%，每股净资产为 11 25 元/股[13]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1] 核心观点 - 美股科技股本周先涨后跌 恒生科技指数上涨2 1% 跑赢恒生指数0 2pct 费城半导体指数上涨3 2% 跑赢纳斯达克100和标普500指数 [36] - 加密核心资产现货ETF本周整体净流出 累计净流出3 78亿美元 [10] - 加密核心资产价格受美联储鹰派降息计划影响 本周先跌后反弹 目前维持在9 4万美元左右 [14] - 国产大模型DeepSeek V3发布 大幅降低算力资源依赖 训练成本仅为557万美元 [50] - Nvidia B300系列处理器即将问世 性能相比B200有显著提升 [69] 市场表现 - 本周港股科技股涨幅TOP5公司为联想集团(+12%) 比亚迪电子(+11%) 博通(+10%) 小米集团-W(+8%) 理想汽车-W(+8%) [46] - 本周加密市场相关标的整体回调 跌幅TOP5公司为TeraWulf Cipher Mining Greenidge CleanSpark Microstrategy [55] - 本周美股科技股中 博通涨幅最大 达9 8% 年内涨幅达119 5% [1] - 本周加密市场相关标的中 BitDeer Technologies Group涨幅最大 达15% [74] 公司动态 - 亚马逊市值23527 3亿美元 本周下跌0 5% 年内上涨47 3% [1] - 谷歌市值23666 6亿美元 本周上涨0 7% 年内上涨38 5% [1] - 微软市值32009 4亿美元 本周下跌1 4% 年内上涨15 3% [1] - 脸书市值15142 1亿美元 本周上涨2 5% 年内上涨70 1% [1] - 英伟达市值33553 7亿美元 本周上涨1 7% 年内上涨176 7% [1] - 特斯拉市值13856 5亿美元 本周上涨2 5% 年内上涨73 7% [66] - 小米集团市值8570 1亿港元 本周上涨7 9% 年内上涨118 9% [66] - 联想集团市值1309 9亿港元 本周上涨11 5% 年内上涨0 6% [66] 技术进展 - DeepSeek V3拥有6710亿参数 激活参数370亿 在14 8万亿token数据规模上完成预训练 训练成本仅为557万美元 [50] - Nvidia B300基于台积电4NP工艺设计 相比B200 FLOPS提升50% TDP达1 4KW 内存升级到12-Hi HBM3E 每个GPU的HBM容量提升至288GB [69]

行业投资评级 - 建筑装饰行业投资评级为看好（维持）[40] 核心观点 - 国务院国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，提出从并购重组、市场化改革、信息披露等方面改进市值管理工作，并将其作为长期战略管理行为[8][41] - 中央部署新型城市基础设施建设，推动打造高水平韧性城市，到2027年新型城市基础设施建设将取得明显进展，到2030年将取得显著成效[10][11] - 建议重点关注区域基建和国际工程公司，新疆、西藏、东北、广西等地位于我国与周边国家接壤的关键区域，有望充分受益于"一带一路"倡议[12] - 国务院优化专项债管理机制，助力重大项目建设与经济发展，专项债券投向规范，实行"负面清单"管理，资本金比例上限从25%提高至30%[64][70] 基建数据跟踪 - 本周专项债发行量158.78亿元，截止2024年12月29日，累计发行量77104.99亿元，累计同比+28.96%[75] - 本周城投债发行量为384.87亿元，净融资额-378.59亿元，截止2024年12月27日累计净融资额-4768.25亿元，累计同比-155.54%[53] 行业要闻简评 - 全国财政工作会议明确2025年财政政策重点，全面助力高质量发展，2025年将实施更积极的财政政策，通过提高财政赤字率、加大政府债券发行规模、优化支出结构等手段，全力支持稳增长、促消费、增后劲[29][77] - 全国住房城乡建设工作会议部署2025年重点任务，大力实施城市更新改造项目，持续用力推动房地产市场止跌回稳，着力构建房地产发展新模式[56][90] - 交通运输部回顾年度成果，展望2025年交通运输高质量发展蓝图，预计全年物流成本有望减少3000亿元，加快发展通用航空和低空经济[17][57] 公司动态简评 - 本周多家公司发布中标与签约公告，中标总金额约147.13亿元，签约总金额约127.4亿元，中国能建中标江苏常熟发电及揭阳前詹电厂燃煤发电项目，总金额128.16亿元[58][92] - 浙江交科发布2024年限制性股票激励计划（草案），拟授予7797万股限制性股票，占公司股本总额的3%，考核周期为2025—2027年度[31][81] - 上海建工参与的联合体成功竞得浦东新区惠南镇东城区地块，成交价10.07亿元，公司占投资比例42.85%[31][81] 一周市场回顾 - 本周上证指数上涨0.95%、深证成指上涨0.13%、创业板指下滑0.22%，同期申万建筑装饰指数下滑1.46%[21][65] - 本周申万建筑共有39只股票上涨，涨幅前五的分别为：ST百利(+27.76%)、*ST花王(+19.54%)、宏润建设(+11.43%)、豪尔赛(+8.85%)、中国核建(+8.67%)[21][42] - 本周共5家公司发生大宗交易，岭南股份总成交额为5136.21万元，东易日盛总成交额为3739.68万元，宏盛华源总成交额为2871.76万元[22][34]