报告行业投资评级 - 同步大市 - A（维持）[1] 报告的核心观点 - 一季度煤价偏弱运行，需关注煤炭债交易流动性变化，虽短期风险可控，但预计 2025 年全行业亏损面扩大，应提高对现金流的观察，煤价降低后的流动性风险值得关注 [5][94] - 煤炭企业当前风险可控，中低等级和长久期或存在挖掘空间，当前煤价对估值影响有限，行业利差受无风险利率影响更大，未来企业或尝试发行超长期限品种，中短期发债也较畅通 [5][94] 根据相关目录分别进行总结 煤炭行业基本面季度回顾 供给端 - 2025 年一季度供给高增，与山西前期“查三超”低基数和“保供周期惯性”有关，后续产量增速或下降 [12] - 一季度原煤产量 12.06 亿吨，同比增长 9.17%，环比下降 5.69% [16] 进口煤 - 2025 年以来进口煤降速，后续有望继续收缩，进口结构变化反映“全球不确定性增加后对煤炭产业的冲击” [19][21] - 炼焦煤价格波动更大，贸易价差大幅收窄，海外煤炭供需呈“平衡性宽松”状态 [24] 需求端 - 2025 年一季度基建投资带动非电需求提升，非电需求支撑煤炭消费，火电增速调整低于预期 [27] - 用电与制造业背离，或反映经济转型进入新阶段，一季度水电增速高于火电 [31][34] 价格与盈利 - 价格表现：2025 年一季度煤炭价格寻底，动力煤市场价与长协价倒挂，炼焦煤港口价回调，价格或接近底部 [36] - 收入情况：受价格影响，2025 年前 3 月煤炭行业营业收入 0.63 万亿元，同比降 19% [41] - 成本情况：2025 年前 3 月煤炭行业营业成本、营业费用、管理费用、财务费用均同比下降 [45][46] - 盈利情况：截至 2025 年 2 月，煤炭行业毛利率 28.66% 较去年同期回落，前 3 月利润总额 804 亿元，同比降 47.7% [55][56] - 亏损面：2025 年 3 月行业亏损率达 54.82%，单位亏损金额走高 [58] 投资与杠杆水平 - 2025 年一季度煤炭行业固定资产投资 345.80 亿元，同比增长 15.1%，3 月资产负债率 60.35% 较为合理 [63] 煤炭债市场分析 一级市场 - 2025 年一季度煤炭债净融资额转负，新发行 650 亿元，偿还 1081 亿元，净融资 -431 亿元 [67][69] - 一季度新发煤炭债以 AAA 为主，YY 投资级占比较多，2 到 3 年期以下占比上升，中央国企和山西国企占比提升 [72][75] - 一季度取消发行 1 例，规模 5 亿元，发债主体为晋城国资 [77] - 2025 年二季度煤炭债预计到期 610 亿元，回售含权 70 亿元，三季度到期 504 亿元，回售含权 35.2 亿元，未来偿债量整体呈下降趋势 [80] 二级市场 - 截至 2025 年 3 月，存量煤炭债 6422 亿元，较上年同期降低 12.2%，中票占比 63.23% [82][86] - 截至 2025 年 3 月，煤炭债平均期限 2.69 年，环比显著增长，超过供给侧改革时期水平 [87] - 一季度煤炭利差跟随利率走势，煤价变化更多影响低等级和长端，低等级等级利差小幅走扩，长端期限利差波动更大 [89] 投资建议 - 关注煤炭债交易流动性变化，提高对现金流的观察，关注煤价降低后的流动性风险 [94] - 在中低等级和长期限品种间挖掘机会 [94]

报告公司投资评级 - 首次给予鼎通科技“买入 - B”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 受益于交换机和光模块行业配套通讯连接器出货量增加以及 112G、224G、液冷产品起量，对公司未来业绩展望乐观，预计 2025 - 2027 年净利润 2.34/2.97/3.37 亿元，同比增长 111.6%/27.4%/13.4% [10] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025 年 5 月 21 日收盘价 48.55 元，总股本 1.39 亿股，流通股本 1.39 亿股，流通市值 67.35 亿元 [2] - 2025 年 3 月 31 日每股净资产 13.42 元，每股资本公积 9.10 元，每股未分配利润 2.95 元 [2] 财务表现 - 2024 年营收 10.32 亿元，同比 +51.12%；归母净利润 1.10 亿元，同比 +65.74%；扣非后归母净利润 0.93 亿元，同比 +56.89% [4] - 2024Q4 单季度营收 3.29 亿元，同比 +71.29%，环比 +30.97%；归母净利润 0.32 亿元，同比 +136.34%，环比 +10.18%；扣非后归母净利润 0.22 亿元，同比 +59.54%，环比 -16.27% [4] - 2025Q1 营收 3.79 亿元，同比 +95.25%，环比 +15.24%；归母净利润 0.53 亿元，同比 +190.12%，环比 +65.32%；扣非后归母净利润 0.49 亿元，同比 +211.69%，环比 +127.39% [4] 业务分析 - GB200 机柜催化高速铜互连，公司是配套连接器和液冷产品主要供应商，2024 年 I/O 连接器产品传输速度升级，112G 产品从 2024 年 Q2 起量，224G 产品预计今年二、三季度量产，2025 年一季度业绩增长点为 112G 产品订单增加和 OverPass 产品放量 [5][6] - 汽车连接器业务受益于国内新能源汽车发展，与大客户合作进展顺利，2024 年剔除部分亏损项目后扭亏为盈，全年业务收入同比增长 25.21%，毛利率同比增长 1.52 pct [7] 研发与产能 - 2024 年研发费用率 8.87%，绝对值 9152 万元，同比提升 25.92%，研发人员扩充至 403 人，通讯和汽车业务均有研发成果 [9] - 公司有四大生产基地，东莞鼎通和河南鼎润提升产能，长沙鼎通建设中，马来西亚开始量产，2025 年一季度 112G 产品订单达每月 100 万套 [9] 财务预测与估值 |会计年度|营业收入(百万元)|净利润(百万元)|毛利率(%)|EPS(摊薄/元)|ROE(%)|P/E(倍)|P/B(倍)|净利率(%)| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |2023A|683|67|27.3|0.48|3.9|101.2|3.9|9.8| |2024A|1,032|110|27.4|0.80|6.1|61.0|3.7|10.7| |2025E|1,652|234|31.3|1.68|11.9|28.8|3.4|14.1| |2026E|2,082|297|32.3|2.14|13.1|22.6|3.0|14.3| |2027E|2,475|337|32.4|2.43|13.0|20.0|2.6|13.6|[12][14]

报告公司投资评级 - 首次给予鼎通科技“买入 - B”评级 [1][10] 报告的核心观点 - 受益于交换机和光模块行业配套通讯连接器出货量增加以及 112G、224G、液冷产品起量，对公司未来业绩展望乐观，预计 2025 - 27 年净利润 2.34/2.97/3.37 亿元，同比增长 111.6%/27.4%/13.4% [10] 根据相关目录分别进行总结 市场与基础数据 - 2025 年 5 月 21 日收盘价 48.55 元，总股本 1.39 亿股，流通股本 1.39 亿股，流通市值 67.35 亿元 [3] - 2025 年 3 月 31 日每股净资产 13.42 元，每股资本公积 9.10 元，每股未分配利润 2.95 元 [3] 财务数据 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|683|1032|1652|2082|2475| |YoY(%)|-18.6|51.1|60.1|26.1|18.9| |净利润(百万元)|67|110|234|297|337| |YoY(%)|-60.5|65.7|111.6|27.4|13.4| |毛利率(%)|27.3|27.4|31.3|32.3|32.4| |EPS(摊薄/元)|0.48|0.80|1.68|2.14|2.43| |ROE(%)|3.9|6.1|11.9|13.1|13.0| |P/E(倍)|101.2|61.0|28.8|22.6|20.0| |P/B(倍)|3.9|3.7|3.4|3.0|2.6| |净利率(%)|9.8|10.7|14.1|14.3|13.6| [12][14] 业绩情况 - 2024 年公司实现营收 10.32 亿元，同比 +51.12%；归母净利润 1.10 亿元，同比 +65.74%；扣非后归母净利润 0.93 亿元，同比 +56.89% [4] - 2024Q4 单季度公司实现营收 3.29 亿元，同比 +71.29%，环比 +30.97%；归母净利润 0.32 亿元，同比 +136.34%，环比 +10.18%；扣非后归母净利润 0.22 亿元，同比 +59.54%，环比 -16.27% [4] - 2025Q1 公司实现营收 3.79 亿元，同比 +95.25%，环比 +15.24%；归母净利润 0.53 亿元，同比 +190.12%，环比 +65.32%；扣非后归母净利润 0.49 亿元，同比 +211.69%，环比 +127.39% [4] 事件点评 - GB200 机柜催化高速铜互连，公司是配套连接器和液冷产品的主要供应商，铜连接市场规模快速增加，公司是高速连接器及其组件重要供应商，有望受益于大客户订单爆发 [5][6] - 2024 年公司 I/O 连接器产品传输速度升级，112G 产品从 2024 年 Q2 开始逐步起量，224G 产品预计今年二、三季度开始量产，2025 年一季度业绩增长点为 112G 产品客户订单增加，OverPass 产品逐渐放量 [6] - 汽车连接器业务受益于国内新能源汽车销量与渗透率提升，大客户新项目进展顺利，2024 年汽车连接器业务收入同比增长 25.21%，毛利率同比增长 1.52pct [7] 公司投入与产能 - 2024 年公司研发费用率 8.87%，绝对值 9152 万元，同比提升 25.92%，研发人员扩充至 403 人 [9] - 通讯方面推进 AI 高速产品开发，112G 业内领先规模量产，配套大客户 224G 的液冷散热器产品已交付；汽车方面集中产品研发，BMS 项目已达可量产状态 [9] - 公司有四大生产基地，东莞鼎通和河南鼎润提升产能，长沙鼎通建设中，马来西亚承接海外需求并开始量产，2025 年一季度 112G 产品订单达每月 100 万套 [9]

报告公司投资评级 - 维持“增持 - A”评级 [1][14] 报告的核心观点 - 咸亨国际 2024 年与 2025Q1 营收利润显著增长，各业务板块协同发展，新业务拓展成效好，数字化转型提升管理效能，研发创新能力强，在 MRO 集约化采购行业有望加速成长，预计 2025 - 2027 年归母净利润为 2.8、3.6、4.6 亿元 [5][6][7][8][12][13][14] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025 年 5 月 21 日收盘价 14.26 元，年内最高/最低 15.49/9.12 元，流通 A 股/总股本 4.07/4.10 亿，流通 A 股市值 57.99 亿，总市值 58.52 亿 [3] 基础数据 - 2025 年 3 月 31 日基本每股收益 0.05 元，摊薄每股收益 0.05 元，每股净资产 4.28 元，净资产收益率 1.27% [3] 事件描述 - 2024 年全年营收 36.06 亿元，同比 +23.15%；归母净利润 2.23 亿元，同比 +130.67%；扣非净利润 2.25 亿元，同比 +34.65%。2025Q1 营收 6.40 亿元，同比 +46.04%；归母净利润 2157.17 万元，同比 +144.43%；扣非净利润 2163.80 万元，同比 +168.08% [5] 事件点评 - 经营成果亮眼，各业务板块营收增长，电力输配行业销售额 18.63 亿元，同比 +5.61%，其他五大战略行业销售收入 10.91 亿元，同比 +70.97%，新兴电商板块销售收入 4.46 亿元，同比 +125.25%，海外销售收入 3181 万元，同比 +41.65% [6] - 净利率持续修复，2024 年毛利率 29.65%，同比 -2.53pct，净利率 6.65%，同比 +2.95pct；2025Q1 毛利率 21.46%，同比 -5.29pct，净利率 3.50%，同比 +1.68pct，数字化转型提升管理效能 [7] - 新业务拓展成效显著，巩固电网市场领先地位，布局油气、发电等领域，新兴电商板块发展好，提升海外自主品牌知名度 [8] 研发创新 - 持续推进前沿技术研发，围绕电网数字化和新质生产力开展研究，“声学成像仪”入选浙江省首台（套）重大技术装备，拓展合作提升创新能力 [12] 投资建议 - 中国 MRO 市场向集约化采购过渡，公司处于增速较快行业，有望加速成长 [13] - 营收端深耕电网同时拓展新行业，新领域收入体量增加；利润端多措并举提升毛利率 [13] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2928|3606|4438|5398|6543| |YoY(%)|37.9|23.1|23.1|21.6|21.2| |净利润(百万元)|97|223|276|358|461| |YoY(%)|-53.3|130.7|23.6|29.7|28.8| |毛利率(%)|32.2|29.7|26.8|27.4|28.0| |EPS(摊薄/元)|0.24|0.54|0.67|0.87|1.12| |ROE(%)|6.8|13.8|14.6|16.6|18.2| |P/E(倍)|60.6|26.2|21.2|16.4|12.7| |P/B(倍)|3.7|3.4|3.0|2.6|2.2| |净利率(%)|3.3|6.2|6.2|6.6|7.0| [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 公司2024年实现营收112.1亿元，同比+49.8%；归母净利润29.6亿元，同比+65.3%；2025年Q1实现营业收入25.7亿元，同比+36.2%，环比 - 19.6%；归母净利润7.1亿元，同比+63.0%，环比 - 2.1% [1] - 逆变器业务持续增长，2024年实现收入55.6亿元，同比+25.4%，毛利率47.8%，同比 - 3.5pct；储能电池包业务快速放量，2024年实现收入24.5亿元，同比+177.2%，毛利率41.3%，同比+7.4pct [2] - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为5.73/6.95/8.54，对应5月21日收盘价，2025 - 2027年PE分别为15.6/12.9/10.5 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司发布2024年年报和2025年一季度报告，呈现营收和利润增长态势 [1] 事件点评 - 逆变器业务发展多元化产品开拓市场，2024年逆变器销售137.14万台，推出微型储能逆变器和工商储解决方案 [2] - 储能电池包业务快速放量，2024年出货46.5万台，同比+264.3%，并建立全球售后服务体系 [2] 投资建议 - 维持“买入 - A”评级，预计公司2025 - 2027年EPS分别为5.73/6.95/8.54，对应PE分别为15.6/12.9/10.5 [3] 财务数据与估值 - 2025年5月21日收盘价89.67元，年内最高/最低111.80/63.57元，流通A股/总股本6.46/6.46亿，流通A股市值和总市值均为579.24亿 [6] - 2025年3月31日基本每股收益和摊薄每股收益均为1.09元，每股净资产15.91元，净资产收益率6.87% [6] - 给出2023A - 2027E营业收入、净利润、毛利率等财务指标预测及估值比率 [9][10]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [1][3] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季度报告，2024年营收112.1亿元，同比+49.8%，归母净利润29.6亿元，同比+65.3%；2025年Q1营收25.7亿元，同比+36.2%，环比 - 19.6%，归母净利润7.1亿元，同比+63.0%，环比 - 2.1% [1] - 逆变器业务持续增长，2024年收入55.6亿元，同比+25.4%，毛利率47.8%，同比 - 3.5pct，全年销售137.14万台，还推出微型储能逆变器和工商储解决方案 [2] - 储能电池包业务快速放量，2024年收入24.5亿元，同比+177.2%，毛利率41.3%，同比+7.4pct，全年出货46.5万台，同比+264.3%，并建立全球售后服务体系 [2] - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为5.73/6.95/8.54，对应5月21日收盘价，2025 - 2027年PE分别为15.6/12.9/10.5 [3] 相关目录总结 市场数据 - 2025年5月21日收盘价89.67元，年内最高/最低111.80/63.57元，流通A股/总股本6.46/6.46亿，流通A股市值和总市值均为579.24亿元 [6] 基础数据（2025年3月31日） - 基本每股收益和摊薄每股收益均为1.09元，每股净资产15.91元，净资产收益率6.87% [7] 财务数据与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|7480|11206|14439|18085|21716| |YoY(%)|25.6|49.8|28.8|25.2|20.1| |净利润(百万元)|1791|2960|3703|4492|5515| |YoY(%)|18.0|65.3|25.1|21.3|22.8| |毛利率(%)|40.4|38.8|38.5|37.8|38.3| |EPS(摊薄/元)|2.77|4.58|5.73|6.95|8.54| |ROE(%)|34.2|31.3|27.9|26.7|25.7| |P/E(倍)|32.3|19.6|15.6|12.9|10.5| |P/B(倍)|11.1|6.1|4.4|3.4|2.7| |净利率(%)|23.9|26.4|25.6|24.8|25.4| [10] 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|7932|10815|14251|17473|21353| |现金|2978|3554|6165|8073|11965| |应收票据及应收账款|571|1729|1880|2375|2451| |预付账款|18|/|18|28|29| |存货|754|1360|1600|2148|2320| |其他流动资产|3611|4154|4578|4848|4578| |非流动资产|2885|4300|4812|5440|6060| |长期投资|/|0|0|0|0| |固定资产|1724|1717|2206|2765|3338| |无形资产|200|143|160|176|191| |其他非流动资产|962|2440|2447|2499|2531| |资产总计|10817|15114|19064|22913|27413| |流动负债|5170|5510|5639|5889|5799| |短期借款|2423|1010|1056|1124|895| |应付票据及应付账款|1691|3705|3696|3800|3859| |其他流动负债|1056|795|887|965|1045| |非流动负债|416|149|149|149|149| |长期借款|300|/|0|0|0| |其他非流动负债|116|149|149|149|149| |负债合计|5586|5660|5788|6038|5948| |少数股东权益|0|/|1|4|10| |股本|430|645|646|646|646| |资本公积|1338|3862|3976|3976|3976| |留存收益|3664|4947|7528|10717|14720| |归属母公司股东权益|5231|9454|13271|16865|21452| |负债和股东权益|10817|15114|19064|22913|27413| [11] 利润表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|7480|11206|14439|18085|21716| |营业成本|4457|6862|8881|11244|13403| |营业税金及附加|57|104|86|121|160| |营业费用|278|288|401|529|651| |管理费用|239|272|373|483|590| |研发费用|436|549|677|778|869| |财务费用|-214|-131|-199|-292|-413| |资产减值损失|-60|-99|-90|-126|-163| |公允价值变动收益|3|50|11|8|18| |投资净收益|-121|92|121|68|34| |营业利润|2098|3404|4262|5172|6345| |营业外收入|1|1|1|1|1| |营业外支出|2|5|3|3|3| |利润总额|2096|3401|4260|5170|6343| |所得税|305|440|554|672|825| |税后利润|1791|2960|3706|4498|5518| |少数股东损益|0|0|4|6|3| |归属母公司净利润|1791|2960|3703|4492|5515| |EBITDA|2308|3539|4347|5243|6359| [11] 现金流量表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|2081|3367|2806|3219|5459| |净利润|1791|2960|3706|4498|5518| |折旧摊销|135|184|170|221|256| |财务费用|-214|-131|-199|-292|-413| |投资损失|121|-92|-121|-68|-34| |营运资金变动|-170|/|74|-739|-1132| |其他经营现金流|418|371|-11|/|-8| |投资活动现金流|-1724|-1805|-551|-773|-823| |筹资活动现金流|-178|-660|356|-538|-744| [11] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力|/|/|/|/|/| |营业收入(%)|25.6|49.8|28.8|25.2|20.1| |营业利润(%)|19.4|62.3|25.2|21.4|22.7| |归属于母公司净利润(%)|18.0|65.3|25.1|21.3|22.8| |毛利率(%)|40.4|38.8|38.5|37.8|38.3| |净利率(%)|23.9|26.4|25.6|24.8|25.4| |ROE(%)|34.2|31.3|27.9|26.7|25.7| |ROIC(%)|21.7|27.5|25.1|24.1|23.6| |偿债能力|/|/|/|/|/| |资产负债率(%)|51.6|37.4|30.4|26.4|21.7| |流动比率|1.5|2.0|2.5|3.0|3.7| |速动比率|1.1|1.6|2.0|2.3|3.0| |营运能力|/|/|/|/|/| |总资产周转率|0.8|0.9|0.8|0.9|0.9| |应收账款周转率|13.2|9.7|8.0|8.5|9.0| |应付账款周转率|2.4|2.5|2.4|3.0|3.5| |估值比率|/|/|/|/|/| |P/E|32.3|19.6|15.6|12.9|10.5| |P/B|11.1|6.1|4.4|3.4|2.7| |EV/EBITDA|24.4|14.8|11.5|9.2|6.9| [11]

报告公司投资评级 - 维持“增持 - A”评级 [1] 报告的核心观点 - 咸亨国际 2024 年报和 2025Q1 季报显示营收利润显著增长，市场竞争力强发展态势好，新领域拓展顺利打开成长空间 [5][6][9] - 中国 MRO 市场向集约化采购过渡，公司作为 MRO 集约化供应商有望加速成长，预计 2025 - 2027 年归母净利润为 2.8、3.6、4.6 亿元 [12][13] 事件描述 - 2024 年全年营收 36.06 亿元，同比 +23.15%；归母净利润 2.23 亿元，同比 +130.67%；扣非净利润 2.25 亿元，同比 +34.65% [5] - 2025Q1 营收 6.40 亿元，同比 +46.04%；归母净利润 2157.17 万元，同比 +144.43%；扣非净利润 2163.80 万元，同比 +168.08% [5] 事件点评 经营成果 - 2024 年与 25Q1 营收显著增长，各业务板块协同发展，电力输配行业销售额 18.63 亿元，同比 +5.61%，其他业务板块如油气、发电等五大战略行业销售收入 10.91 亿元，同比 +70.97%，新兴电商板块销售收入 4.46 亿元，同比 +125.25%，海外销售收入 3181 万元，同比 +41.65% [6] - 公司加强供应链管理，降低采购成本，合理控制费用支出，利润增长幅度远超营收增长幅度 [6] 净利率与数字化转型 - 2024 年毛利率 29.65%，同比 -2.53pct，净利率 6.65%，同比 +2.95pct；2025Q1 毛利率 21.46%，同比 -5.29pct，净利率 3.50%，同比 +1.68pct [7] - 毛利率下滑因拓展新领域高毛利产品未放量，未来有望修复，净利率增长体现精细化管理成果 [7] - 公司推进数字化建设，“数字咸亨 2.0”项目落地，构建“1 + 13”数字生态矩阵，提升全面预算等能力，为降本增效和业务创新提供动力 [7] 新业务拓展 - 深耕电网领域巩固领先地位，积极布局油气、发电等战略行业，新兴电商板块发展强劲，海外销售提升自主品牌国际知名度 [8] 研发创新 - 公司将研发创新作为发展驱动力，创新投入产出比持续优化，围绕电网数字化和新质生产力开展前沿技术研究，“声学成像仪”入选浙江省首台（套）重大技术装备 [11] - 拓展与高校等合作，建立战略合作伙伴关系，提升创新和技术实力 [11] 投资建议 - 中国 MRO 市场向集约化采购过渡，公司处于增速较快行业，有望加速成长 [12] - 营收端深耕电网同时拓展新行业，新领域拓展达预期且收入体量增加；利润端多措并举有望提升毛利率 [12] 财务数据与估值 财务数据 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|2928|3606|4438|5398|6543| |净利润(百万元)|97|223|276|358|461| |毛利率(%)|32.2|29.7|26.8|27.4|28.0| |EPS(摊薄/元)|0.24|0.54|0.67|0.87|1.12| |ROE(%)|6.8|13.8|14.6|16.6|18.2| |净利率(%)|3.3|6.2|6.2|6.6|7.0|[15] 估值数据 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |P/E(倍)|60.6|26.2|21.2|16.4|12.7| |P/B(倍)|3.7|3.4|3.0|2.6|2.2| |EV/EBITDA|32.3|15.5|12.1|9.1|6.7|[15][18]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级 [3][9] 报告的核心观点 - 公司业绩显著改善，凭多元化产品布局穿越周期，2024 年营收和归母净利润同比大幅增长，2025 年第一季度营收和归母净利润也实现同比双位数增长 [3][4] - 供需改善和产品结构持续迭代，2025Q1 公司毛利率已恢复至 2024Q3 水平 [5] - 竞争格局改善叠加行业创新，领先布局下公司未来增长可期，在存储、MCU、模拟等市场均有良好发展前景 [6][8] - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 2.34、3.08、3.84，对应 2025 年 5 月 21 日收盘价，2025 - 2027 年 PE 分别为 50.5、38.4、30.8 [9] 相关目录总结 市场数据 - 2025 年 5 月 21 日收盘价 118.14 元，年内最高/最低 147.56/64.13 元，流通 A 股/总股本 6.64/6.64 亿，流通 A 股市值 784.11 亿，总市值 784.52 亿 [2] 基础数据 - 2025 年 3 月 31 日基本每股收益 0.35 元，摊薄每股收益 0.35 元，每股净资产 25.57 元，净资产收益率 1.41% [2] 事件描述 - 公司发布 2024 年年报及 2025 年第一季度报告，2024 年全年实现营业收入 73.56 亿元，同比增长 27.69%；实现归母净利润 11.03 亿元，同比增长 584.21%。2025 年第一季度实现营业收入 19.09 亿元，同比增长 17.32%；实现归母净利润 2.35 亿元，同比增长 14.57% [3] 事件点评 - 2024 年业绩增长因行业下游需求回暖，公司开拓市场，产品出货量创新高；2025 年第一季度营收利润双位数增长因国补等政策提振消费需求及部分下游需求前置 [4] - 分产品看，Flash 产品一季度收入稳健增长，利基 DRAM 一季度受原厂抛售影响收入同比小幅下降但 3 月以来供需改善，MCU 产品一季度收入增长强劲 [4] 财务指标 - 2024 年公司毛利率为 38.00%，同比增长 3.58pcts；净利率为 14.97%，同比增长 12.17pcts。2025Q1 公司毛利率为 37.44%，同比下降 0.72pct，环比增长 4.27pcts，净利率为 12.56%，同比下降 0.02pct，环比下降 3.19pcts [5] 市场前景 - 存储市场，NOR Flash 受益于 AI 带动单机价值量提升和车规类产品增长，利基 DRAM 有望填补原厂退出后的市场需求，提前布局定制化存储有望受益端侧应用爆发 [6] - MCU 市场，车规 MCU 产品迭代升级有增长空间，前瞻布局新领域产品有望受益需求复苏和市占率提升 [8] - 模拟市场，聚焦通用电源等领域，随着赛芯并购和业务并表完成有望快速增长 [8] 投资建议 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 2.34、3.08、3.84，对应 2025 年 5 月 21 日收盘价，2025 - 2027 年 PE 分别为 50.5、38.4、30.8，维持“买入 - A”评级 [9] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|5,761|7,356|9,409|11,464|13,512| |YoY(%)|-29.1|27.7|27.9|21.8|17.9| |净利润(百万元)|161|1,103|1,553|2,043|2,550| |YoY(%)|-92.1|584.2|40.9|31.5|24.8| |毛利率(%)|34.4|38.0|38.9|39.6|40.0| |EPS(摊薄/元)|0.24|1.66|2.34|3.08|3.84| |ROE(%)|1.1|6.6|8.5|10.1|11.3| |P/E(倍)|486.9|71.2|50.5|38.4|30.8| |P/B(倍)|5.2|4.8|4.3|3.9|3.5| |净利率(%)|2.8|15.0|16.5|17.8|18.9| [11] 财务报表预测和估值数据汇总 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及相关财务比率预测 [13]

报告行业投资评级 - 领先大市 - B(维持) [2] 报告的核心观点 - 华为折叠 PC 及苹果折叠手机推出在即，折叠设备市场需求增长，将驱动上游材料需求，建议关注国内 OCA 光学胶生产商【斯迪克】和 PBO 上游单体供应商【鼎龙股份】 [5][53] 各部分总结 二级市场表现 - 本周（20250512 - 20250516）沪深 300 涨 1.12%，上证指数涨 0.76%，创业板指涨 1.38%，涨幅前三行业为美容护理（3.08%）、非银金融（2.49%）、汽车（2.4%） [13] - 近五个交易日，合成生物指数涨 2.35%，半导体材料跌 3.52%，电子化学品跌 3.58%，可降解塑料涨 2.12%，工业气体跌 0.19%，电池化学品跌 1.10% [17] - 上周新材料板块正收益个股占比 44.94%，表现优的有吉林化纤（24.46%）等，弱的有天承科技（ - 10.43%）等；机构净流入个股占比 24.32%，净流入多的有亿帆医药（1.33 亿）等，净流出多的有新莱应材（ - 3.98 亿）等 [23] - 当前市盈率分位数近两年高位前十个股为吉林化纤（100 分位）等 [24] 产业链数据跟踪 氨基酸 - 截止 5 月 19 日，缬氨酸 13450 元/吨不变，赖氨酸(98.5%)8350 元/吨不变，赖氨酸(70%)5450 元/吨环比涨 1.87%，蛋氨酸 22200 元/吨不变，色氨酸 45500 元/吨不变，精氨酸 25500 元/吨环比跌 1.92%，苏氨酸 10250 元/吨不变 [26] 可降解塑料 - 截至 5 月 19 日，聚乳酸(FY201 注塑级)17500 元/吨、(REVODE 201 吹膜级)16700 元/吨、(REVODE 110 透明挤出级)17100 元/吨均不变；玉米均价 2374.9 元/吨，较上周涨 0.22%；2025 年 3 月，聚乳酸进口均价 2437.53 美元/吨环比升 5.63%，出口均价 2389 美元/吨升 4.72%，进口 5274 吨降 5.23%，出口 2605 吨升 59.69% [29] - 截至 5 月 19 日，PBS 均价 17800 元/吨不变，较 4 月 18 日降 1.11%；截至 5 月 16 日，PBAT 价格 9850 元/吨不变，较上月同期降 150 元，若原材料外采，当前 PBAT 成本价 9034 元 [29] 工业气体 - 5 月 19 日，氧气单价 409 元/吨较上月涨 1.49%，氮气单价 455 元/吨涨 12.07%，二氧化碳单价 305 元/吨涨 0.33%，氢气单价 2.5 元/立方米不变，四川氩气单价 650 元/吨涨 4.00%，氖气单价 130 元/立方米、氪气单价 300 元/立方米、氙气单价 28000 元/立方米均不变；4 月，国内氮气开工率 55%，氩气开工率 56%，二氧化碳开工率 44% [34] 电子化学品 - 5 月 19 日，国内 UPSSS 级氢氟酸 11000 元/吨不变，EL 级氢氟酸 5900 元/吨降 4.84%，G2 级双氧水 1000 元/吨降 9.09%，G5 级双氧水 3750 元/吨降 1.32%，G5 级硫酸 2500 元/吨降 16.67%，G5 级氨水 3500 元/吨降 12.50%，BVI 级磷酸（≤100ppb）7300 元/吨降 1.35% [36] - 2025 年 3 月，中国电子级氢氟酸出口均价 1251.48 美元/吨环比升 13.79%、同比升 7.71%，进口均价 3145.76 美元/吨环比升 4.92%、同比升 3.30%；出口量 1785.25 吨环比降 16.06%、同比降 33.31%，进口量 742.3 吨环比升 1.00%、同比升 0.06% [36][38] 维生素 - 5 月 19 日，维生素 A(50 万 IU/g，国产)70000 元/吨不变，维生素 E(50%，国产)108000 元/吨降 1.8%，维生素 D3(50 万 IU/g，国产)242500 元/吨不变，氯化胆碱(50%，国产)3750 元/吨不变，烟酸(99%，国产)37500 元/吨降 1.3%，泛酸钙(维生素 B5，98%，国产)49500 元/吨降 2.9%，叶酸(维生素 B9，98%，国产)315000 元/吨不变，生物素(维生素 B7，2%，国产)29000 元/吨不变，包衣维生素 C(VC，97%，国产)21500 元/吨不变，VC 粉(99%，国产)21500 元/吨不变，维生素 B1(98%，国产)225000 元/吨不变，维生素 B2(80%，国产)79000 元/吨不变，维生素 B6(98%，国产)172500 元/吨降 2.8%，维生素 B12(液相 1%，国产)95000 元/吨不变，维生素 K3(MSB96%，国产)95000 元/吨不变，肌醇(98%，国产)32500 元/吨不变，维生素 C 磷脂酸(35%，国产)14000 元/吨不变 [41] 高性能纤维 - 2025 年 3 月，芳纶进口单价 13.15 美元/千克环比升 6.79%，出口单价 12.73 美元/千克环比降 4.86%；进口 369 吨环比升 153.40%，出口 421 吨环比升 27.14% [42] - 5 月 19 日，江苏地区 T700/12K 碳纤维 105 元/千克、吉林地区 T300/25K 碳纤维 85 元/千克、吉林地区 T300/12K 碳纤维 95 元/千克均不变；5 月 16 日，碳纤维毛利 - 8681 元/吨，成本 106757.85 元/吨较上月降 0.40%，市场总库存 14900 吨较上月减 2.61%；4 月，国内产量 6963 吨环比升 18.04%，产能利用率 55.89%环比升 3.65% [42] - 5 月 16 日，聚酰胺 66(注塑，平顶山神马，EPR27)1.63 万元/吨不变；2025 年 3 月，涤纶工业丝出口 46036 吨累计同比降 7.73%，截至 3 月，涤纶帘子布价格 2.32 美元/千克较上月环比降 2.36%，PA6 帘子布价格 2.6 美元/千克较上月环比降 0.03%，PA66 帘子布价格 4.07 美元/千克较上月环比升 3.17%，中国涤纶帘子布出口量 1.59 万吨累计同比增速 7.46% [45] 重要基础化学品 - 5 月 16 日，布伦特原油 65.4 美元/桶周环比涨 2.3%、月环比涨 1.1%、同比降 21.0%，动力末煤(Q5500，山西产)614 元/吨周环比降 2.5%、月环比涨 7.7%、同比降 28.6%，液化天然气 4450 元/吨周环比降 0.2%、月环比涨 1.7%、同比涨 3.4%，中国出口集装箱运价指数 1105（1998 = 1）周环比降 0.1%、月环比涨 1.6%、同比降 7.4% [49] - 5 月 8 日，玉米 2420 元/吨周环比涨 0.8%、月环比涨 2.1%、同比降 4.3%，豆粕 3690 元/吨周环比降 2.1%、月环比涨 3.9%、同比降 1.1%；5 月 16 日，菜粕 2524 元/吨周环比降 1.7%、月环比涨 4.2%、同比降 12.5% [49] - 5 月 10 日，曲壁 2318 元/吨周环比涨 3.2%、月环比涨 3.6%、同比降 9.3%，尿素(小颗粒)1918 元/吨周环比涨 3.6%、月环比涨 1.4%、同比降 16.5%，苯乙烯(一级品)7222 元/吨周环比降 2.6%、月环比涨 6.3%、同比降 23.7% [49] - 5 月 16 日，纯苯 6110 元/吨周环比涨 10.7%、月环比涨 3.6%、同比降 30.1%，聚乙烯 PE8287 元/吨周环比涨 2.0%、月环比涨 0.3%、同比降 7.3%，EVA11600 元/吨周环比涨 0.4%、月环比涨 3.3%、同比涨 2.2%，聚丙烯(拉丝)PP7300 元/吨周环比涨 1.4%、月环比持平、同比降 3.3%，聚碳酸酯(通用)PC13300 元/吨周环比持平、月环比涨 1.5%、同比降 13.9%，甲基丙烯酸甲酯 MMA10700 元/吨周环比涨 2.9%、月环比涨 0.9%、同比降 34.4%，乙二醇 4570 元/吨周环比涨 6.3%、月环比涨 5.8%、同比涨 5.3%，聚酯瓶片 6110 元/吨周环比涨 5.3%、月环比涨 9.5%、同比降 12.1% [49] - 5 月 19 日，对二甲苯 PX6874 元/吨周环比涨 8.7%、月环比涨 15.6%、同比降 15.2%，精对苯二甲酸 PTA4990 元/吨周环比涨 3.5%、月环比涨 15.8%、同比降 14.8% [49] - 5 月 18 日，涤纶长丝(DTY)8080 元/吨周环比涨 4.7%、月环比涨 6.3%、同比降 12.9%，涤纶长丝(POY)6875 元/吨周环比涨 6.2%、月环比涨 9.7%、同比降 12.5%，涤纶长丝(FDY)7100 元/吨周环比涨 7.2%、月环比涨 9.6%、同比降 14.1%；5 月 16 日，泽纶短纤 6700 元/吨周环比涨 4.9%、月环比涨 6.3%、同比降 9.1% [49] 行业要闻 - 当地时间 5 月 10 - 11 日中美在瑞士日内瓦举行经贸高层会谈，12 日发布联合声明，美方承诺取消 91%对中国商品加征关税，修改 34%对等关税，中方相应取消 91%反制关税，暂停 24%反制关税 90 天，保留 10%关税，并暂停或取消非关税反制措施 [50] - 近日济南市生态环境局公示圣泉新材年产 1000 吨特种环氧树脂技改项目，投资 3501 万元，改造后液体酚醛树脂年产减至 2.25 万吨，新增年产 1000 吨电子级特种环氧树脂产能 [51] - 5 月 13 日埃普诺硅碳负极新材料项目一期投产，总投入约 105 亿元分两期建设，一期投资约 40 亿元年产 12 万吨，达产后年产值约 145 亿元 [51] - 近日阿朗新科与台橡合资丁腈橡胶新工厂在南通开业，设计年产能提至 4 万吨，引入新牌号增强市场竞争力 [52] 投资建议 - 华为折叠 PC 5 月 19 日发布，苹果首款折叠屏手机或 2026 年下半年推出，2025 年中国折叠屏手机市场出货量预计 1000 万左右同比增 8.3%，至 2028 年复合增长率 10.6%，建议关注国内 OCA 光学胶生产商【斯迪克】和 PBO 上游单体供应商【鼎龙股份】 [5][53]

报告行业投资评级 - 新材料行业投资评级为领先大市 - B（维持）[2] 报告的核心观点 - 华为折叠 PC 及苹果折叠手机推出在即，折叠设备市场需求增长将驱动上游材料需求，建议关注国内 OCA 光学胶生产商【斯迪克】和 PBO 上游单体供应商【鼎龙股份】[5][52] 根据相关目录分别进行总结 二级市场表现 - 本周（20250512 - 20250516）沪深 300、上证指数、创业板指均上涨，涨幅前三行业为美容护理、非银金融、汽车[12] - 近五个交易日，合成生物指数上涨 2.35%，半导体材料下跌 3.52%，电子化学品下跌 3.58%，可降解塑料上涨 2.12%，工业气体下跌 0.19%，电池化学品下跌 1.10%[2][16] - 上周新材料板块中，正收益个股占比 44.94%，表现优的有吉林化纤、川宁生物等，表现弱的有天承科技、华特气体等；机构净流入个股占比 24.32%，净流入多的有亿帆医药、花园生物等，净流出多的有新莱应材、飞凯材料等[22] - 当前市盈率分位数处于近两年高位前十个股为吉林化纤、硅烷科技等[23] 产业链数据跟踪 氨基酸 - 截止 5 月 19 日，缬氨酸、赖氨酸（98.5%）、蛋氨酸、色氨酸、苏氨酸价格不变，赖氨酸（70%）环比上涨 1.87%，精氨酸环比下跌 1.92%[25] 可降解塑料 - 截至 5 月 19 日，聚乳酸（FY201 注塑级等）、PBS 价格不变，PBAT 价格较上周不变、较上月同期降 150 元，若原材料外采，当前 PBAT 成本价 9034 元；玉米均价较上周涨 0.22%、环比上月增 90 元[28] - 2025 年 3 月，聚乳酸进口均价环比升 5.63%、出口均价升 4.72%，进口量降 5.23%、出口量升 59.69%，进口数量同比增 31.1%、出口数量同比增 59.7%，进口平均单价环比增 867 元、出口平均单价环比增 707 元[28] 工业气体 - 5 月 19 日，氧气、氮气、二氧化碳、四川氩气单价较上月上涨，氢气、氖气、氪气、氙气单价不变；4 月，国内氮气开工率 55%，氩气开工率 56%，二氧化碳开工率 44%[33] 电子化学品 - 5 月 19 日，国内 UPSSS 级氢氟酸价格不变，EL 级氢氟酸等多种电子化学品价格较上月下降[35] - 2025 年 3 月，中国电子级氢氟酸出口均价环比升 13.79%、同比升 7.71%，进口均价环比升 4.92%、同比升 3.30%，出口量环比降 16.06%、同比降 33.31%，进口量环比升 1.00%、同比升 0.06%[35][37] 维生素 - 5 月 19 日，维生素 A、D3 等多种维生素价格较上周部分下降，部分不变[40] 高性能纤维 - 2025 年 3 月，芳纶进口单价环比升 6.79%、出口单价环比降 4.86%，进口量环比升 153.40%、出口量环比升 27.14%[41] - 5 月 19 日，江苏、吉林地区部分碳纤维价格较上月不变；5 月 16 日，碳纤维毛利 - 8681 元/吨，成本较上月降 0.40%，市场总库存较上月减 2.61%；4 月，国内碳纤维产量环比升 18.04%，产能利用率环比升 3.65%[41] - 5 月 16 日，聚酰胺 66 价格较上周不变；3 月，涤纶工业丝出口累计同比降 7.73%，涤纶帘子布等部分帘子布价格有升降，中国涤纶帘子布出口量累计同比增速 7.46%[44] 重要基础化学品 - 5 月部分重要基础化学品价格有涨有跌，如布伦特原油、纯苯等价格上涨，动力末煤、豆粕等价格下跌[48] 行业要闻 - 中美日内瓦经贸会谈，美方承诺取消 91%对中国商品加征关税，修改 34%对等关税，中方相应取消 91%反制关税，暂停 24%对等反制关税 90 天，保留 10%关税[49] - 圣泉新材年产 1000 吨特种环氧树脂技改项目环境影响报告书受理公示，改造后液体酚醛树脂减产，新增电子级特种环氧树脂产能[50] - 5 月 13 日，埃普诺硅碳负极新材料项目一期投产，总投入约 105 亿元，一期投资约 40 亿元，年产 12 万吨，达产后年产值约 145 亿元[50] - 阿朗新科与台橡合资丁腈橡胶新工厂开业，设计年产能提升至 4 万吨，引入新牌号增强市场竞争力[51] 投资建议 - 建议关注国内 OCA 光学胶生产商【斯迪克】和 PBO 上游单体供应商【鼎龙股份】[5][52]