报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 经济金融数据偏弱不改股强债弱高低切换趋势，资金面宽松支撑短端利率低波震荡，权益市场强劲使长端利率上行 [2][92] - 2025二季度货政报告透露流动性呵护态度，强调“落实落细”，关注微观变化和利率传导，防范资金空转 [2][93] - 资金宽松、股市走强下曲线或进一步走陡，短期短债优、长债弱，长期利率中枢下移，左侧布局是关键，投资可“缩短组合久期+优先配置老券” [2][95] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 8月15日央行开展5000亿元6个月买断式逆回购，投放后净投放3000亿元 [5] - 三部门9月1日至2026年8月31日实施个人消费贷款财政贴息政策，对居民部分消费贷贴息，中央/省级财政按90%/10%分担 [7] - 2025年前七个月社融增量累计23.99万亿元，同比多5.12万亿元，7月信贷数据疲软 [8] - 8月15日发布二季度货政报告，与一季度相比在货币政策表述上有变化，聚焦微观和利率传导，防资金空转 [11] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 8月11 - 15日央行7天逆回购净投放-4149亿元，8月18 - 22日预计基础货币到期回笼9318亿元 [16] - 上周资金面宽松，周五税期扰动未加剧分层，8月15日R001、R007、DR001、DR007较8月8日收盘有变化，利率中枢有变动 [21] 存单利率走势及回购成交情况 - 上周同业存单净融资规模-1311.1亿元，发行规模最大为国有行，整体呈净融出态势 [27] - 发行利率较前一周基本持平，国股行1年期约1.62% - 1.63%，二级市场各期限收益率上行，1Y - 3M利差走扩 [32][34] 债券市场 - 8月14日3年期国债发行边际利率与老券估值相差3.73%，8 - 9月地方债供给平均期限或较长，上周权益强使债市弱，曲线更陡，长超长期国地利差分化 [38] - 一级市场1 - 8月地方债净融资节奏快于国债，上周利率债发行和净融资规模下降，特殊再融资债已发行1.89万亿元 [38][45][47] - 二级市场权益走强使债市弱，短端利率低波震荡，曲线陡峭加强，各期限国债、国开债收益率有变化，隐含税率提升 [50] - 10年国债和国开债活跃券日均换手率提升，10年国债活跃券与次活跃券利差、国开债利差有变动，期限利差走扩 [54][56][57] - 长期和超长期国地利差分化，10年地方债收益率补跌或是主因，7月后长期地方债发行慢，超长期特别国债使利差收窄 [62] 机构行为跟踪 - 7月机构杠杆率季节性下降，同比处低位，上周银行间质押式回购交易量高位，日均约8.15万亿元 [66][71] - 现券市场国有行增持5年以内国债，农商行增持5年以上国债和5 - 10年政金债，券商和基金净卖出，基金减持长久期债券 [76] - 主要交易盘加仓成本在1.70%上方，农商行补仓成本降低，配置盘投资地方债收益更高 [79][84] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢、水泥、南华玻璃、CCFI指数环比下跌，线材持平，阴极铜、BDI指数环比上涨 [90] - 食品价格猪肉批发价下跌、蔬菜批发价上涨，原油价格布伦特上涨、WTI下跌，美元兑人民币中间价7.14 [90] 后市展望 - 维持股强债弱高低切换趋势，资金面宽松支撑短端，权益强使长端利率上行，配置型机构增持、交易型机构减持 [92] - 二季度货政报告重落实，关注微观和利率传导，防资金空转 [93] - 曲线或进一步走陡，短期短优长弱，长期利率中枢下移，左侧布局关键，投资“缩短组合久期+优先配置老券” [95]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周国债类ETF份额显著回升，信用债类、可转债类ETF增势延续；主要债券ETF份额变化与各类债券ETF表现一致；主要债券ETF净值转跌，可转债ETF逆市攀升；可转债ETF上周和本月累计净流入均最高 [2][5][7][15][24] 各目录总结 1.1 各类债券ETF份额走势 截至2025年8月15日收盘，国债类、政金债类、地方债类、信用债类和可转债类份额分别为555.45百万份、491.75百万份、79.78百万份、3101.15百万份、4675.35百万份，较2025年8月8日收盘分别变化37.52百万份、 -9.28百万份、 -1.60百万份、40.77百万份、241.90百万份；较上月底收盘分别变化26.72百万份、 -14.39百万份、 -0.40百万份、194.64百万份、490.20百万份 [2][5] 1.2 主要债券ETF份额走势 截至2025年8月15日收盘，30年国债ETF、政金债券ETF、5年地债ETF、城投债ETF、可转债ETF份额分别为209.55百万份、429.96百万份、31.73百万份、2381.38百万份、3969.39百万份，较2025年8月8日收盘分别变化24.50百万份、 -8.58百万份、 -1.00百万份、25.20百万份、236.30百万份；信用债ETF份额走势平缓；科创债ETF份额个体表现分化，总体维持增长 [7][10][13] 1.3 主要债券ETF净值走势 截至2025年8月15日收盘，30年国债ETF、政金债券ETF、5年地债ETF、城投债ETF和可转债ETF净值分别为1.2708、1.1487、1.2506、1.4333和1.3247，较2025年8月8日收盘分别变化 -1.75%、 -0.48%、 -0.12%、 -0.08%、1.56%；较上月底收盘分别变动 -1.72%、 -0.45%、 -0.08%、0.04%、4.05%；信用债ETF净值全线下行；科创债ETF净值小幅回落 [15][17][21] 1.4 部分债券ETF净流入情况 周度来看，上周累计净流入前三的债券ETF分别为可转债ETF、城投债ETF和30年国债ETF，净流入金额分别为313.03百万元、36.12百万元和31.13百万元；月度来看，本月累计净流入前三的债券ETF分别为可转债ETF、城投债ETF和上证可转债ETF，净流入金额分别为556.90百万元、197.80百万元和86.56百万元；近10个交易日累计净流入前三的债券ETF分别为可转债ETF（481.93百万元）、城投债ETF（186.62百万元）和上证可转债ETF（92.76百万元）；近20个交易日累计净流入前三的债券ETF分别为可转债ETF（1096.32百万元）、城投债ETF（242.94百万元）、上证可转债ETF（152.66百万元） [24]

国内政策与市场 - 中美暂停24%关税90天，保留10%关税[6][7] - 个人消费贷款贴息政策出台，年贴息比例1个百分点[8][9] - 服务业经营主体贷款贴息政策覆盖8类消费领域，单户最高贴息100万元[11][12] - 数据产业集聚区试点推进，2024年软件收入较2020年增长80%[13][14] 海外经济与市场 - 美国7月CPI同比2.7%，核心CPI同比3.1%[19][20] - 美国7月PPI同比3.3%，环比0.9%创三年新高[19][20] - OPEC上调2026年石油需求预测至138万桶/日，IEA预计供应过剩[17][18] - 美国财长贝森特呼吁美联储9月降息50bp，市场预期概率89.4%[21][22] 高频数据 - 布伦特原油现货均价周环比下降2.05%[23][24] - 30大中城市商品房成交面积周环比上升2.12%，三线城市涨幅达44.04%[33][34] - 8月第一周乘用车日均零售4.5万辆，同比下降4%[33][34]

行业投资评级 - 海外四大科技公司（微软、谷歌、亚马逊、Meta）整体表现强劲，资本开支和云业务增长超预期 [1][5] - 行业整体收入增速回升至15%，净利润合计919亿美元，净利率约24% [5][14] 核心观点 - 资本开支规模再创新高，25Q2合计950亿美元，yoy+67%，qoq+24%，接近千亿大关 [5][36] - 云业务收入增长加速，25Q2三大云厂商收入合计744亿美元，yoy+23%，云需求持续超出供给 [5][30] - 数字广告业务表现亮眼，25Q2合计广告收入1372亿美元，yoy+15%，AI持续优化广告体验 [5][32] 业绩概览篇 - 25Q2海外四大科技公司营收合计3881亿美元，yoy+15%，均高于市场预期 [5][11] - 净利润合计919亿美元，净利率约24%，Meta净利率最高达39% [5][14][16] - 股价表现：Meta（+11.3%）＞微软（+3.9%）＞谷歌（+1.0%）＞亚马逊（-8.3%） [5][9] 资本开支篇 - 25Q2资本开支合计950亿美元，yoy+67%，qoq+24%，连续5个季度同比增速超60% [5][36] - 微软25Q2资本开支242亿美元，yoy+27%，融资租赁占比29% [45][46] - 谷歌25Q2资本开支224亿美元，yoy+70%，全年指引上调至850亿美元 [48][49] - 亚马逊25Q2资本开支314亿美元，yoy+91%，主要驱动为AWS和AI芯片投资 [51][52] - Meta25Q2资本开支170亿美元，yoy+101%，全年指引上调至660~720亿美元 [54][55] 云计算篇 - 25Q2三大云厂商收入合计744亿美元，yoy+23%，亚马逊AWS（309亿）＞微软（299亿）＞谷歌（136亿） [5][30] - 云业务经营利润率略有承压，微软智能云（41%）、亚马逊AWS（33%）、谷歌云（21%） [5][30] - 云需求持续超出供给，各厂商表示云服务供不应求 [5][30] 数字广告篇 - 25Q2广告收入合计1372亿美元，yoy+15%，环比+3.4pp [5][32] - 微软Copilot、谷歌AI Mode、Meta推荐系统等AI功能优化广告体验，推动广告主需求增长 [5][32] - 各公司广告收入：谷歌（713亿）＞Meta（466亿）＞亚马逊（157亿）＞微软（36亿） [5][32] 运营支出篇 - 25Q2经营利润率同比提升：微软（45%）、谷歌（32%）、亚马逊（11%）、Meta（43%） [5][59] - 销售费用率优化明显：微软（10%）、谷歌（7%）、亚马逊（7%）、Meta（6%） [5][62] - 研发费用率保持稳定：微软（12%）、谷歌（14%）、亚马逊（16%）、Meta（27%） [5][62] 公司表现 - 微软：25Q2总营收764亿美元，yoy+18%，智能云收入指引大超预期 [17][19] - 谷歌：25Q2营收964亿美元，yoy+14%，谷歌云经营利润率超预期 [20][21] - 亚马逊：25Q2营收1677亿美元，yoy+13%，AWS经营利润率不及预期 [24][25] - Meta：25Q2营收475亿美元，yoy+22%，25Q3收入指引大超预期 [29][30]

投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价19.30港元 [1][7] 核心财务数据 - 2025H1营业收入1502.8亿元（同比+39%），净利润92.9亿元（同比-14%），剔除出售附属公司及汇兑影响后核心归母净利润66.6亿元（同比+102%） [7] - Q2单季营收777.9亿元（同比+41.6%，环比+7.3%），净利润36.2亿元（同比-60.0%，环比-36.2%） [7] - 子公司极氪科技H1营收494.5亿元，净亏损11.1亿元，Q2毛利率20.6%（同比+2.6pct） [7] - 2025E-2027E营收预测：3402.5亿/4200.4亿/4814.3亿元，CAGR 23.4% [2] - 2025E-2027E归母净利润预测：147.9亿/192.3亿/230.0亿元，CAGR 11.4% [2][7] 销量与市场表现 - 2025H1整车销量140.9万辆（同比+47%），市占率超10% [7] - 分品牌：吉利品牌61.6万辆（+7%）、银河54.8万辆（+232%）、极氪9.1万辆（+3%）、领克15.4万辆（+22%） [7] - 新能源销量72.5万辆（+126%），渗透率51.5% [7] - 全年销量目标从271万辆上调至300万辆 [7] 产品与战略布局 - 2025年规划10款新车型，重点布局中型轿车及中大型SUV [7] - 已发布极氪007GT、领克900（对标理想L9）、银河星耀8（对标比亚迪汉） [7] - 下半年将推出银河A7（7月上市）、领克10emp（8月预售）、极氪9X（Q3发售）等 [7] - "回归一个吉利"计划推进：极氪与领克完成合并，吉利汽车拟全资收购极氪以强化协同 [7] 估值指标 - 当前PE 11倍（2024A），2025E-2027E PE分别为12/9/8倍 [2][8] - 市值1946.3亿港元，流通股100.85亿股 [5] - 相对恒生指数表现显著跑赢（图表显示167% vs 基准） [4] 盈利质量 - 2025E毛利率16.7%（同比+0.8pct），2027E提升至17.3% [8] - ROE从2024A的19.2%调整至2025E的14.6%，2027E恢复至16.0% [2][8]

核心观点 - 房地产市场企稳将近，运营型资产率先重估 [1] - 2025年H1商品房销售面积同比下降3.5%，降幅收窄15.5个百分点，市场信心有所修复 [4] - Q2以来市场重回下行区间，商品房销售面积4-6月分别下降3%、5%、7%，同比降幅逐步扩大 [4] - 2025H1监测43城新房销售面积6854.5万平米，同比降幅收窄24.8个百分点至-9.1% [4] - 二手房表现突出，2025H1监测14城销售面积4846.5万平米，同比由负转正至+11.0% [4] - 70个大中城市房价下降趋势有所趋缓 [4] - 2025H1房屋新开工面积下降20.0%，利于存量库存消化 [4] - 2025年1-6月300城住宅用地成交面积同比提升4.1% [4] 基本面分析 - 2025年1-6月商品房销售面积45851万平米，销售额44241亿元，累计同比分别下降3.5%和5.5% [15] - 70个大中城市整体房价下降趋缓，6月新建商品住宅价格指数同比下降3.7%，环比下降0.3% [18] - 二手房量价呈现背离走势，市场持续以价换量 [24] - 一二手市场分化，二手房表现突出主导地位提升 [29] - 新开工持续低位消化库存，2025H1住宅新开工面积22288万平米，累计同比下降19.6% [33] - 土地出让城市层级分化加剧，一二线城市住宅用地成交面积同比分别增长20.9%、28.4% [37] - 商品房待售面积达历史高位，截至2025年6月末为76948万平米，同比增长4.1% [41] - 居民收入及房价预期仍较疲弱，影响购房需求释放 [45] 政策分析 - 政策重点转向去库存，截至2025年6月末商品房待售面积7.7亿平米，去化周期拉长至0.8年 [50] - 短中长期同步去库存思路："四个取消、四个降低、两个增加" [53] - 土地收储规模超过4800亿元，专项债收储政策持续完善 [56] - 现房收储加速落地，浙江和四川首次运用专项债直接收购存量商品房 [61] - 购房门槛进一步降低，首套二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例下限统一为15% [64] 行业展望 - 当前住房的增量需求中枢约为9.5亿平米 [68] - 2025年商品住宅销售面积预计为9.0亿平，已低于增量住房需求 [68] - 一线城市租金回报率已超过10年期国债收益率，房价具备企稳基础 [78] - 预计2025年销售面积、销售金额、新开工、竣工、投资额分别同比-7.8%、-7.2%、-11.8%、-10.5%、-9.8% [81] 投资建议 - 行业阶段性企稳，看好经营稳健的优质房企 [123] - 开发类推荐华润置地（1109.HK）、龙湖集团（0960.HK） [123] - 商业类推荐中国国贸（600007.SH） [123] - 物企类推荐保利物业（6049.HK）、华润万象生活（1209.HK）、中海物业（2669.HK）、万物云（2602.HK） [123]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 流动性充裕推动股债双牛，出口数据对债市产生干扰，征税定价重心趋向新券或推高估值中枢，资金宽松利于短端利率，曲线后续或继续陡峭 投资策略上可缩短组合久期、优先配置老券，做陡利率曲线，关注 250011 和 2500002 [2][87][88][89] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 8 月 8 日央行开展 7000 亿元 3 个月买断式逆回购操作，8 月买断式逆回购到期规模 9000 亿元，投放后仍净回笼 [5] - 7 月我国出口总额 3217.84 亿美元，同比增长 7.2%，对欧盟和东盟出口分别增长 9.2%和 16.6%，对美国出口同比降 21.7% [7] - 国务院推行免费学前教育，免保育教育费政策覆盖所有幼儿园大班儿童，符合条件的民办幼儿园适龄儿童可减免 [9] - 8 月 8 日新藏铁路有限公司设立，注册资本 950 亿元，项目进入实质性建设阶段 [12] - 中债估值中心明确债券估值和收益率曲线编制方案，8 月 8 日后优先参考新发债券编制收益率曲线 [13] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 8 月 4 - 8 日央行 7 天 OMO 净回笼 5365 亿元，8 月 11 - 15 日预计基础货币到期回笼 11267 亿元 [14][15] - 8 月 8 日收盘，R001、R007、DR001、DR007 分别为 1.341%、1.454%、1.312%、1.425%，较 8 月 1 日分别变化 -1.32BP、-3.26BP、-0.23BP、0.09BP [20] 存单利率走势及回购成交情况 - 商业银行同业存单连续 2 周净融入，上周净融资 1773.1 亿元，发行规模最大的是城商行，国股行 1 年期存单发行利率降至 1.63%附近 [14][24][27] - 二级市场各期限同业存单收益率下行，1Y - 3M 期限利差走扩，1Y - 3M 利差目前所处分位数水平为 52.87% [30] 债券市场 一级市场 - 1 - 8 月地方政府债净融资节奏快于国债，截至 8 月 8 日，国债累计净融资约 4.37 万亿元，地方债约 5.27 万亿元 [34] - 7 月地方政府债实际发行 1.21 万亿元，完成率 88.62%，8 - 9 月供给规模可能提升 [33][34] - 上周国债发行和净融资规模提升，地方债发行放缓，利率债发行 57 只，发行总额 7845.09 亿元，净融资 6252.70 亿元 [41] - 截至上周特殊再融资债发行 1.84 万亿元，10 年及以上占比 89.16%，江苏、四川等地区发行规模靠前 [42] 二级市场 - 上周资金宽松使中短利率下行，出口数据和风险资产走强使超长利率上行，市场呈牛陡走势 [33][46] - 10 年国债和 30 年国债收益率分化，10 - 1 年国债期限利差走扩，位于 20.15%分位数水平 [46][59] - 10 年国债和 30 年国债活跃券日均换手率下降，活跃券与次活跃券流动性溢价约 2BP [50][53] 机构行为跟踪 - 上周杠杆交易规模修复，银行间质押式回购单日交易量 20 日移动平均值为 7.42 万亿元，较前一周降 0.21 万亿元 [67] - 国有行大量买入 5 年以内国债，农商行增持 10 年以上国债，券商和基金买入 10 年以内国债 [63][70] - 6 月银行间市场所有机构杠杆率约 120.64%，商业银行、证券公司和其他机构分别约为 112.06%、190.78%和 133.95% [63] - 主要交易盘加仓成本在 1.69% - 1.70%之间，农商行前半周加仓，券商和基金后半周加仓 [74] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢、阴极铜、水泥、南华玻璃指数、CCFI 指数、猪肉批发价、布伦特和 WTI 原油期货结算价格环比下跌，线材期货结算价格持平，BDI 指数和蔬菜批发价环比上涨，美元兑人民币中间价 7.14 [84] 后市展望 - 流动性充裕推动股债双牛，出口数据干扰债市，征税定价重心趋向新券或使估值中枢上移 [2][87][88] - 资金宽松利于短端利率，长端利率下行空间受限，曲线后续走陡可能性大 [2][89] - 投资策略可缩短组合久期、优先配置老券，做陡利率曲线，关注 250011 和 2500002 [89]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周信用债类、可转债类 ETF 带动债券 ETF 整体份额延续扩容，债券 ETF 净值维持增长态势，可转债 ETF 止跌领涨且本周和本月累计净流入均最高 [3][6][16][24] 各目录总结 1.1 各类债券 ETF 份额走势 - 本周信用债类、可转债类 ETF 带动债券 ETF 整体份额延续扩容 - 截至 2025 年 8 月 8 日收盘，国债类、政金债类、地方债类、信用债类和可转债类份额分别为 517.93 百万份、501.07 百万份、81.38 百万份、3060.38 百万份、4433.45 百万份，债券类 ETF 合计 8594.20 百万份 - 较 2025 年 8 月 1 日收盘，各类债券类 ETF 分别变化 -9.06 百万份、-3.05 百万份、1.20 百万份、140.96 百万份、196.70 百万份，债券类 ETF 合计变化 326.75 百万份 - 较上月底收盘，各类债券类 ETF 分别变化 -10.80 百万份、-5.07 百万份、1.20 百万份、153.87 百万份、248.30 百万份，债券类 ETF 合计变化 387.50 百万份 [3][6] 1.2 主要债券 ETF 份额走势 - 本周债券 ETF 份额表现分化，城投债、可转债 ETF 系增长主力 - 截至 2025 年 8 月 8 日收盘，所选各类债券 ETF 龙头标的份额较上周收盘分别变化 -3.95 百万份、-3.86 百万份、无变化、105.00 百万份、127.50 百万份 - 信用债 ETF 份额微增，8 只信用债 ETF 较 2025 年 8 月 1 日收盘分别有不同变化 - 科创债 ETF 份额整体增长，10 只科创债 ETF 较上周收盘分别有不同变化 [3][7][11][14] 1.3 主要债券 ETF 净值走势 - 本周债券 ETF 净值维持增长态势，可转债 ETF 止跌领涨 - 截至 2025 年 8 月 8 日收盘，所选各类债券 ETF 龙头标的净值较上周收盘分别变化 0.11%、0.01%、0.03%、0.09%、2.28% - 信用债 ETF 净值全线上行，8 只信用债 ETF 较上周收盘分别变化 0.09%、0.09%、0.09%、0.09%、0.06%、0.08%、0.09%、0.09% - 科创债 ETF 净值增势稳健，10 只科创债 ETF 净值较 2025 年 8 月 1 日收盘分别变化 0.11%、0.12%、0.09%、0.09%、0.12%、0.12%、0.11%、0.10%、0.10%、0.09% [3][16][18][22] 1.4 部分债券 ETF 净流入情况 - 可转债 ETF 本周累计净流入最高，可转债 ETF 本月净流入最高 - 周度来看，本周累计净流入前三的债券 ETF 分别为可转债 ETF、城投债 ETF 和上证可转债 ETF，净流入金额分别为 166.30 百万元、150.61 百万元和 84.95 百万元 - 月度来看，本月累计净流入前三的债券 ETF 分别为可转债 ETF、城投债 ETF 和上证可转债 ETF，净流入金额分别为 240.12 百万元、161.80 百万元和 78.81 百万元 - 近 10 个交易日累计净流入前三的债券 ETF 分别为可转债 ETF（515.59 百万元）、城投债 ETF（206.27 百万元）和上证可转债 ETF（56.10 百万元） - 近 20 个交易日累计净流入前三的债券 ETF 分别为可转债 ETF（895.92 百万元）、城投债 ETF（304.81 百万元）、上证可转债 ETF（173.95 百万元） [3][24]

CPI数据表现 - 2025年7月CPI同比由上月上涨0.1%转为持平，优于Wind一致预期-0.12%[2] - 食品价格同比降幅扩大1.3个百分点至-1.6%，非食品价格同比涨幅扩大0.2个百分点至0.3%[2] - 7月CPI环比由下降0.1%转为上涨0.4%，高于近十年同期平均涨幅0.34%[2] - 核心CPI同比涨幅为0.8%，较上月扩大0.1个百分点，环比持平低于十年同期水平0.26%[2] 食品价格细分 - 鲜菜价格同比降幅扩大7.2个百分点至-7.6%，鲜果价格同比上涨2.8%但涨幅回落3.3个百分点[2] - 猪肉价格同比降幅扩大1个百分点至-9.5%，牛肉价格同比涨幅走扩0.9个百分点至3.6%[2] - 鲜菜价格环比涨幅扩大至1.3%，猪肉价格环比由降1.2%转为涨0.9%[2] PPI数据表现 - 7月PPI同比降幅维持-3.6%不变，生产资料同比降幅缩小0.1个百分点至-4.3%[4] - 生活资料同比降幅扩大0.2个百分点至-1.6%，PPI环比下降0.2%但降幅收窄0.2个百分点[4] - 黑色金属冶炼和压延加工业价格同比回升1.3个百分点，煤炭开采业同比降幅走扩1.2个百分点[4] 非食品价格驱动 - 金饰品和铂金饰品价格同比分别上涨37.1%和27.3%，合计影响CPI同比上涨约0.22个百分点[3] - 暑期旅游旺季带动飞机票、旅游价格环比分别上涨17.9%和9.1%，合计影响CPI环比上涨0.21个百分点[3] - 能源价格环比上涨1.6%影响CPI环比上涨约0.12个百分点[3]

核心观点 - 居民消费趋势转向悦己消费及服务类消费，国内现象级消费的感性化特征与日本"第三消费社会"相似[4] - 旅游景区2025Q1国内旅游出游人次、收入同比分别增长26.4%、18.6%，消费韧性显著[4] - 人力资源板块受政策支持+AI赋能，灵活用工市场2024年规模预计达17720亿元，2018-2024年CAGR约28.4%[4][53] - 体育产业2023年总规模3.7万亿元，距2025年5万亿元政策目标仍有较大空间[4][60] 消费市场 - 中国2023年人口中位数39.07岁，消费增速放缓趋势类似日本1995年劳动力达峰阶段[21] - 服务消费占比46%，低于日本同期水平，未来将向"第四消费社会"的服务重心转移[23][26] - 现象级消费案例从"村超"到"Labubu"显示个性化消费崛起[4][23] 旅游行业 - 2025Q1旅游数据高增长，收入占GDP比重4.3%仍低于2019年5.7%[28][33] - 旅游消费意愿连续多年居居民消费榜首，政策催化下修复空间显著[34][36] - 黄山旅游(600054)受益高铁开通+景区扩容，2025年净利润预计3.8亿元[67][69] 人力资源服务 - 第三产业就业占比从2015年42.3%提升至2024年48.8%，催生灵活用工需求[4][41] - AI技术使科锐国际简历筛选效率提升80%，匹配准确率达98%[45] - 行业渗透率仅1%，远低于美国(10%)、日本(4%)，政策规范推动集中度提升[53] 体育产业 - 政策目标2025年产业规模5万亿元，当前完成度74%[60][62] - 力盛体育(002858)拓展高尔夫赛事，海南项目落地后年利润增量或超5000万元[72] - 居民人均可支配收入2024年达41314元，中产群体扩大支撑体育消费[59] 重点公司 - 黄山旅游：2025-2027年净利润CAGR 17.6%，北海宾馆改造+东海景区扩容驱动增长[67][69] - 力盛体育：2025年扭亏为盈，数字化业务拓展赛车/高尔夫/自行车等多赛事领域[70][72]