国内政策与数据 - 国家外汇管理局深化跨境投融资改革，高新技术企业跨境融资额度提高至1000万美元，部分企业可达2000万美元[8] - 九部门联合发布19条服务消费促进措施，1-8月服务零售额同比增长5.1%，高于商品零售0.3个百分点[10] - 1-8月全国一般公共预算收入14.82万亿元同比增长0.3%，证券交易印花税1187亿元同比大幅增长81.7%[11][12] - 香港2025施政报告降低投资移民门槛，住宅物业投资门槛从5000万港元降至3000万港元[14] 海外经济与政策 - 美联储降息25个基点至4.00%-4.25%区间，为预防式降息且表态不及市场预期鸽派[22][23] - 美国8月零售销售环比增长0.6%超预期，实际零售销售连续11个月正增长[20][21] - 欧元区9月ZEW经济景气指数升至26.1，德国升至37.3均超预期[18][19] - 中美马德里会谈就TikTok问题等达成框架共识，但出口仍面临特朗普施压盟友加征关税风险[16][17] 大宗商品与高频数据 - 本周布伦特原油现货均价环比上涨1.70%，铁矿石上涨0.33%，阴极铜上涨0.80%[25] - 房地产销售面积周环比大幅上升10.31%，其中一线城市上升11.50%[39] - 蔬菜价格周环比下降2.47%，猪肉价格下降0.88%[44][45]

报告行业投资评级 - 持续看好创新药、AI医疗、脑机接口等方向 [1] 报告核心观点 - 选取362家医药上市公司 2025H1收入总额10845亿元同比下降21% 归母净利润10364亿元同比下降11% 扣非归母净利润88905亿元同比下降94% [3] - 2025H1实现收入正增长公司157家占比43% 归母净利润正增长公司161家占比44% [3] - 分季度看25Q2收入同比下降 归母净利润同比略降 25Q1/Q2单季度收入5431/5415亿元同比下降34%/08% 归母净利润515/522亿元同比下降15%/07% [3] - 板块分化持续 CXO板块表现亮眼 2025H1收入4485亿元同比增长138% 归母净利润1131亿元同比增长646% [3][5] - 原料药板块2025H1收入5288亿元基本持平 归母净利润816亿元同比增长191% [3][5] - 医疗器械板块承压 2025H1收入968亿元同比下降5% 归母净利润186亿元同比下降169% [3][5] - 疫苗板块大幅下滑 2025H1收入105亿元同比下降580% 归母净利润-5亿元同比下降1160% [3][11] 全行业表现 - 2025H1医药行业收入10845亿元同比下降21% 归母净利润10364亿元同比下降11% 扣非归母净利润88905亿元同比下降94% [17] - 分季度业绩 25Q1/Q2收入54305/54148亿元同比下降34%/08% 归母净利润5146/5217亿元同比下降15%/07% [19][20] - 子行业收入占比 医药分销37% 药品18% 中药16% [26] - 子行业利润占比 药品25% 中药21% 医疗器械18% [26] - 主要增量贡献 收入端CXO和医药分销 毛利端CXO和原料药 净利润端CXO、原料药和医药分销 [31][32] - 结构分化明显 收入增速CXO138% 医疗服务09% 医药分销09% 零售药店01% [34][35] - 净利润增速CXO646% 制药装备382% 原料药191% [37][38] - 25Q2单季度收入增速CXO153% 制药装备27% 医药分销21% [40][41] - 25Q2单季度净利润增速制药装备3244% CXO562% 医药分销251% [43][44] - 2025H1四费率基本持平 销售费用率12%同比下降03pp 管理费用率5%同比上升02pp 财务费用率0%同比上升02pp 研发费用率4%同比持平 [46][47][49] 药品板块表现 - 药品板块2025H1收入1946亿元同比下降20% 归母净利润258亿元同比增长12% 扣非归母净利润2423亿元同比下降32% [5][69][72] - 分季度业绩 24Q4/25Q1/25Q2收入9536/9618/9843亿元同比增长29%/下降27%/下降14% 归母净利润551/1268/1317亿元同比增长18%/下降04%/增长29% [5][69][71] - 盈利能力提升 2025H1毛利率56%同比上升1pp 净利率15%同比上升1pp 四费率39%同比上升1pp [5][69][72] - 研发投入加大 研发费用率9%同比上升1pp [5][75][86] - 集中度较高 收入前二十企业占比752% 净利润前二十企业占比790% [84] 医保基金情况 - 2024年医保基金收入34810亿元同比增长39% 支出29676亿元同比增长52% [61] - 2024年当期结余51340亿元同比下降3% 连续两年负增长 [67] - 2025年1-7月医保统筹基金收入1684662亿元同比增长65% 支出1369693亿元同比下降10% [61]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 性价比和风险偏好影响存款“搬家”流向，权益市场走强改变存款流出选择顺序，影响银行间流动性 [12][23][34] - 资本市场活跃度提升使银行体系流动性结构分化，超储规模等指标有效性下降，DR007更能反映市场真实流动性 [42] - 权益市场升温增加银行间流动性短期冲击风险，但央行呵护使资金利率持续收紧概率较低 [8][44] - 权益市场走强强化场内资金利率“潮汐”效应，为投资者提供短周期套利窗口 [49] - 9月债券市场震荡转强可能性较高，短期债券表现优，长债及超长债或打开下行空间，投资可缩短组合久期、优先配置老券 [137] 根据相关目录分别进行总结 1 资本跨市场轮动如何影响债券市场流动性 1.1 性价比是存款“搬家”的重要考量 - 商业银行调降存款利率，居民和企业存款“搬家”寻找替代资产，企业存款受禁止手工补息政策影响更大 [12][15] - 保险预定利率、固收理财收益等与存款利率形成比价优势，推动资金流向保险、理财与基金市场 [16] - 纯债理财产品和债基因收益率优势成为承接存款“搬家”的重要渠道 [20] 1.2 风险偏好可能对存款“搬家”流向形成扰动 - 居民风险偏好未显著提升时，存款“搬家”呈现从纯债理财、货币基金到债券基金、权益基金的承接序列 [23][26] - 权益资产走强使居民风险偏好提升，改变存款流出选择方向，影响银行间流动性，通过构建模型分两种情形讨论股债市场资金流动对银行间流动性的影响 [34] 2 重要事项 - 8月CPI同比下降0.4%、环比持平，PPI同比下降2.9%、环比持平 [55] - 8月M1增速继续回升，1 - 8月社会融资规模增量累计26.56万亿元，政府债券为社融主要支撑 [56] - 9月15日央行将开展6000亿元6个月买断式逆回购操作，投放后9月净投放规模3000亿元，存续规模5.4万亿元 [59] 3 货币市场 3.1 公开市场操作及资金利率走势 - 9月8 - 12日央行7天逆回购净投放1961亿元，9月15 - 19日预计基础货币到期回笼13845亿元 [61] - 上周银行间流动性边际收紧，DR001先上后下，各资金利率较9月5日收盘有不同变化 [67] 3.2 存单利率走势及回购成交情况 - 一级发行：商业银行同业存单大幅净融出，上周净融资规模 - 4680.1亿元，发行利率较前一周提高 [70][76] - 二级市场：受资金面收紧影响，各期限同业存单收益率整体上行 [79] 4 债券市场 - 一级市场：上周利率债供给主力是国债，1 - 8月地方政府债净融资节奏快于国债，9月前两周地方债净融资加快 [83] - 二级市场：上周债市情绪弱，市场震荡上行，曲线陡峭化，10年国债和国开债活跃券日均换手率提升 [83][99] - 特殊再融资债：截至9月12日发行1.97万亿元，10年及以上发行规模约1.72万亿元，占比87.63% [92] 5 机构行为跟踪 - 上周杠杆交易规模以7.5万亿元为中枢波动，银行间质押式回购单日交易量20日移动平均值较前一周变化 - 0.18万亿元 [119] - 现券市场：国有行增持5年以内国债，农商行增持中长期国债和政金债，保险买入10年以上国债和地方债，券商、基金减持 [122] - 主要交易盘加仓成本整体位于1.8%附近，配置盘投资地方债收益更高 [123][129] 6 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢期货结算价环比下跌0.88%，线材持平，阴极铜上涨0.91%，水泥上涨1.20%，南华玻璃下跌0.76% [133] - 上周CCFI指数环比下跌2.07%，BDI指数环比上涨7.43% [133] - 上周猪肉批发价环比上涨0.20%，蔬菜批发价环比下跌1.17%，布伦特和WTI原油期货结算价均上涨1.33%，美元兑人民币中间价7.10 [133] 7 后市展望 - 9月资金宽松，债券市场震荡转强可能性高，短期债券表现优，长债及超长债或打开下行空间，投资可缩短组合久期、优先配置老券 [137]

投资评级 - 买入评级（上调）目标价8.96元 当前价7.42元 六个月预期涨幅20.8% [1] 核心观点 - 2025年上半年业绩显著修复 营收27.93亿元（同比+12.63%）归母净利润0.82亿元（同比+30.19%）扣非净利润0.82亿元（同比+39.35%）[7] - 业绩增长主要驱动因素包括毛利额增加及投资收益大幅提升（达0.46亿元）[7] - 宠物业务成为新增长点 疫苗、化药及高端宠物食品品牌"搭爪"全面布局 上半年6个新产品上市[7] - 研发持续投入 上半年研发费用0.60亿元（同比+4.73%）研发费率2.14% 非洲猪瘟亚单位疫苗研发受市场关注[7] 财务表现 - 2024年营收6017百万元（+11.30%） 预计2025-2027年营收分别为6569/7190/7798百万元 增速9.17%/9.46%/8.46% [2][9] - 2024年归母净利润71百万元（-82.41%） 预计2025-2027年分别为287/351/386百万元 增速305.33%/22.12%/9.99% [2][9] - 毛利率持续改善 从2024年16.36%提升至2027年18.94% [9] - ROE从2024年1.29%升至2027年6.22% PE从96.69倍降至19.63倍 [2][12] 分业务表现 - 生物制品：2024年营收1015百万元（+0.52%） 预计2025-2027年增速9%/8%/5% 毛利率从37.14%升至44% [9] - 兽药板块：2024年营收1692百万元（+33.90%） 预计2025-2027年保持20%增速 毛利率稳定在19% [9] - 饲料板块：2024年营收1100百万元（+7.23%） 预计2025-2027年增速5%/5%/3% 毛利率维持22% [9] - 贸易及其他：贸易板块毛利率从1.53%提升至3% 其他业务毛利率保持80% [9] 行业与估值 - 动保行业可比公司2025年平均PE为31倍 中牧股份给予32倍PE估值 [10][11] - 公司作为动保行业央企龙头 受益于下游养殖需求恢复及"药、料、苗"协同策略 [7] - 牧原合资项目稳步推进 强化兽药产能布局 [10]

核心观点 - LPPL模型基于物理学的临界点理论 通过识别金融市场中的正反馈循环和群体模仿行为来预测牛市主升浪行情的顶部 该模型通过捕捉价格超指数加速上涨和叠加的微观振荡信号来预警市场破裂点[7][10][15] LPPL模型理论基础 - 模型将市场泡沫演化分为三个阶段：初期稳定阶段 中期能量积累阶段和末期临界阶段 末期市场表现为自组织临界系统 对微小扰动极其敏感并伴随频率加快的振荡[9][11] - 模型公式包含宏观信号和微观信号两部分 宏观信号描述价格超指数加速 微观信号描述对数周期性震颤[16] - 关键参数包括临界时间tc(泡沫终结预测时点) 幂律指数α(泡沫加速率 0<α<1) 角频率ω(振荡密度) 相位参数ϕ(振荡起始位置) 趋势幅度B(泡沫方向强度)和振荡幅度C(震颤强度)[17] 模型应用方法 - 识别加速行情起始点标准为60日均线突破90日均线 起始点后100个交易日开始代入LPPL模型求解破裂日 之后每3天更新收盘价数据并重新预测[20] - 通过二项式拟合验证加速行情 例如2014年7月1日至2015年6月12日万得全A二项式拟合R方0.98显著优于线性拟合0.93[13][14] 历史牛市顶部预测案例 - 2014-2015年万得全A行情：2014年7月29日60日均线5584.761突破90日均线4998.03确立起始点 2014年12月22日开始预测 最终多个时点预测破裂日集中在2015年6月19-22日 与实际顶部高度吻合[22][23][24] - 2006-2007年行情：2006年11月6日起始点 2007年4月4日开始预测 最终预测破裂日为2007年10月14-20日 预测间隔中位数从140天逐步收敛至20天以内[28][29][30] - 其他资产案例：2011年伦敦银行情通过阈值监控成功预警 2021年十年期国债期货也应用相同方法[31][32] 历史熊市底部预测案例 - 2008年熊市：2008年1月16日60日均线下破90日均线确立起始点 2008年6月16日开始预测 模型成功捕捉市场底部转折点[36][37] 当前行情预判 - 截至2025年3月 十年期国债期货的LPPL模型预测结果尚未触发警惕阈值(20天/10天阈值) 显示模型未发出明确预警信号[33][39]

报告行业投资评级 - 报告对港股医药行业持积极看法 特别强调创新药板块进入盈利期 坚定看好创新药投资前景[3][4][45] 报告核心观点 - 港股创新药产业已步入以盈利驱动为主的新周期 基本面明确出现拐点 头部企业通过商业化产品推广实现盈利 海外授权及全球临床突破加速研发价值转化[3] - 行业结构分化明显 创新药、药店、CXO等板块业绩快速增长 而中药、医疗服务等板块表现相对较弱[4][5][12] - 港股18A生物科技公司业绩弹性逐步释放 2025年上半年收入增速达31.48% 归母净利润整体扭亏为盈 增速128.4%[3][25][29] - 创新药出海成为关键趋势 2025年上半年License out项目总交易金额超20亿美元 其中多个项目金额超60亿美元[35][36] 港股医药行业2025年上半年业绩总览 全行业表现 - 收入总额8961.2亿元（+1%） 归母净利润619.9亿元（+29.7%） 扣非归母净利润136.5亿元（+50.1%）[3][11] - 57%公司（85家）实现归母净利润正增长 50%公司（74家）实现收入正增长[3][6][11] - 费用控制成效显著：研发费用314亿元（-7.8%） 销售费用777亿元（-1.5%） 管理费用587亿元（-7.3%）[3][16] - 毛利率提升至23.76%（+0.18pp） 三费率（销售、管理、研发）整体下降[12][15][16] 分子行业业绩表现 创新药（36家） - 收入285亿元（+15.8%） 归母净利润18亿元（扭亏为盈） 毛利率74.07%（+1.74pp）[4][12][45] - 头部企业表现突出：百济神州收入174.3亿元（+44.7%） 信达生物收入59.5亿元（+50.6%）[43][45] 化学制剂（16家） - 收入908亿元（-7.1%） 归母净利润208亿元（+52.9%） 毛利率66.71%（+1.34pp）[4][12][48] - 政策冲击趋弱 行业有望迎来拐点：中国生物制药收入175.7亿元（+10.3%）[47][48] 医疗器械（26家） - 收入222亿元（+3.5%） 归母净利润19亿元 毛利率56.62%（-1.11pp）[4][12][52] - 重点关注方向：国产替代、出海、主题投资（AI+银发经济+呼吸道+并购重组）[4][52] CXO（10家） - 收入498亿元（+11.2%） 归母净利润128亿元（+93.7%） 毛利率42.51%（+2.91pp）[4][12][57] - 药明康德收入204亿元（+18.4%） 药明生物收入99.5亿元（+16.1%）[55][57] 药店（4家） - 收入524亿元（+20%） 归母净利润37亿元（+35.8%） 毛利率25.68%（+1.87pp）[5][12][75] - 门诊统筹政策加速落地 推动客流增长和行业集中度提升：京东健康收入352.9亿元（+24.5%）[73][75] 其他子行业 - 原料药：收入1430亿元（-0.2%） 归母净利润61亿元（-22%）[4][61] - 中药：收入585亿元（-1.8%） 归母净利润43亿元（-11.5%）[5][70] - 医疗服务：收入197亿元（-7.7%） 归母净利润2亿元（-82.7%）[5][65] - 流通：收入4308亿元（-1.6%） 归母净利润105亿元（+7.4%）[5][80] - 疫苗：收入4亿元（+37.1%） 归母净利润-1亿元（减亏64.7%）[5][84] 港股18A生物科技公司专项分析 - 50家公司收入总额449亿元 归母净利润27.27亿元 收入增速31.48% 利润增速128.4%[3][29] - 62%公司（31家）实现收入正增长 28%公司（14家）实现利润正增长[3][25][29] - 研发投入175亿元（-1.16%） 现金及等价物844亿元（+26.99%）[3][34] - 出海交易活跃：2025年上半年超20个License out项目 总金额超20亿美元 启德医药、恒瑞医药、科伦药业等交易金额超60亿美元[35][36] 行业趋势与投资机会 - 创新药：差异化产品+商业化能力+出海成为核心投资逻辑[3][4][45] - 成本控制：全行业三费率下降 企业资源向优先管线倾斜[16][24][34] - 产业升级：原料药企业向"原料药+制剂"一体化转型 流通企业延伸产业链[4][80] - 政策催化：药店受益于门诊统筹政策 中药关注品牌OTC和基药目录调整[5][70][75]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 信用债类ETF份额显著回升，转债类ETF热度减弱；主要债券ETF中30年国债ETF温和扩容，城投债与可转债ETF份额持续增长且净值全线上行；信用债ETF整体份额持稳，部分小幅流出但净值增势延续；科创债ETF份额普增且净值延续上涨态势；城投债ETF本周和本月累计净流入最高 [2][5][8][9][14][16][20][25][28] 根据相关目录分别进行总结 各类债券ETF份额走势 - 截至2025年9月5日收盘，国债类、政金债类、地方债类、信用债类和可转债类份额分别为675.94百万份、467.14百万份、79.98百万份、3208.58百万份、5719.55百万份，较2025年8月29日收盘分别变化25.72百万份、0.23百万份、0.20百万份、109.92百万份、36.30百万份，债券类ETF合计变化172.38百万份 [2][5] 主要债券ETF份额及净值走势 - 截至2025年9月5日收盘，30年国债ETF、政金债券ETF、5年地债ETF、城投债ETF、可转债ETF份额分别为255.93百万份、405.74百万份、31.73百万份、2437.38百万份、4849.19百万份，较2025年8月29日收盘分别变化7.86百万份、 - 0.42百万份、无变化、55.70百万份、23.40百万份 [8] - 截至2025年9月5日收盘，上述ETF净值分别为1.2648、1.1472、1.2508、1.4328和1.3338，较2025年8月29日收盘分别变化0.02%、0.08%、0.13%、0.07%、0.57% [9] 信用债ETF份额及净值走势 - 截至2025年9月5日收盘，8只信用债ETF份额较2025年8月29日收盘分别表现为0.40百万份、无变化、无变化、无变化、无变化、 - 1.74百万份、 - 4.00百万份、无变化 [14] - 截至2025年9月5日收盘，8只信用债ETF净值较2025年8月29日收盘分别变化0.07%、0.06%、0.06%、0.06%、0.08%、0.09%、0.11%、0.08% [16] - 上周PCF清单重复纳入25润租G2等4只债券，各扩容债券超额收益变动与对应久期乘积排名前三个券为24越租G2、25润租G2、23吉高02；排名最后三名个券为25东莞K1、24焦煤K2、24吉高02 [18] 科创债ETF份额及净值走势 - 截至2025年9月5日收盘，10只科创债ETF份额较2025年8月29日收盘分别变化1.60百万份、0.20百万份、无变化、6.50百万份、2.50百万份、0.00百万份、2.50百万份、2.40百万份、无变化、2.00百万份 [20][22] - 截至2025年9月5日收盘，10只科创债ETF净值较2025年8月29日收盘分别变化0.09%、0.09%、0.11%、0.10%、0.09%、0.10%、0.10%、0.09%、0.08%、0.10% [25] - 上周PCF清单重复纳入25北控K3等7只债券，各扩容债券超额收益变动与对应久期乘积排名前三个券为25铝集K1、25北控K4、25浙资K2，排名最后三名个券为25兵器K2、25铁工K1、25兵器K1 [26] 部分债券ETF净流入情况 - 周度来看，上周累计净流入前三的债券ETF分别为城投债ETF、短融ETF和可转债ETF，净流入金额分别为79.81百万元、56.20百万元和31.21百万元 [28] - 月度来看，本月累计净流入前三的债券ETF分别为城投债ETF、短融ETF和可转债ETF，净流入金额分别为79.81百万元、56.20百万元和31.21百万元 [28] - 近10个交易日累计净流入前三的债券ETF分别为可转债ETF（660.10百万元）、短融ETF（80.82百万元）和城投债ETF（79.81百万元）；近20个交易日累计净流入前三的债券ETF分别为可转债ETF（1488.65百万元）、上证可转债ETF（212.33百万元）、城投债ETF（116.34百万元） [28]

投资评级与目标价 - 首次覆盖给予"买入"评级，6个月目标价27.00元，较当前价19.86元存在35.9%上行空间 [1] 核心财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为28.38亿元、34.81亿元、41.79亿元，同比增长26.9%、22.7%、20.0% [2] - 预计同期归母净利润分别为1.31亿元、1.59亿元、1.91亿元，同比增长37.1%、21.7%、20.4% [2] - 对应每股收益分别为0.74元、0.90元、1.08元，PE倍数分别为27倍、22倍、18倍 [2] 2025年上半年业绩表现 - 实现营业收入13.4亿元，同比增长33.3%；归母净利润6532.8万元，同比增长48.3% [7] - 单季度Q2营收7.3亿元（+28.9%），净利润3489.7万元（+48.1%），在关税压力下展现韧性 [7] - 整体毛利率15.7%（+0.9pp），净利率4.9%（+0.5pp） [7] 业务结构优化进展 - 制品业务收入9.3亿元（+39.4%），毛利率11.7%（+0.3pp），主要受益于子公司杭州国光营收8.4亿元（+37.5%） [7] - 卷材业务收入3.9亿元（+18.9%），毛利率25.8%（+4.5pp），源于客户结构和产品结构优化 [7] - 自主品牌"小植家"营收2094.4万元，同比大幅增长70.0% [7] 市场与客户拓展 - 国内市场营收6.7亿元（+40.4%），与山姆、胖东来、永辉等商超建立稳定合作 [7][44] - 海外市场营收6.7亿元（+27.1%），巩固沃尔玛、高露洁、金佰利等国际客户，同时拓展"一带一路"新市场 [7][44] - 马来西亚工厂于6月底投产，有效对冲美国加征关税影响 [7] 行业前景与公司地位 - 全球湿巾市场规模2024年达184亿美元（+2.7%），预计2025-2029年复合增长率4.6% [27] - 中国湿巾市场规模2024年129.2亿元（+4.3%），预计2025-2029年复合增长率5% [27] - 公司为水刺非织造行业龙头，拥有授权专利283项（发明专利74项），技术领先 [59] 盈利预测假设基础 - 制品业务2025-2027年收入增速假设30%/25%/22%，主要受益于渠道拓展和品类扩张 [61] - 卷材业务销量增速假设15%/12%/10%，单价增速5%/5%/5%，因高附加值产品占比提升 [61] - 卷材毛利率预计从2024年21.8%提升至2027年30% [61]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价未提供 当前股价64.01元 [1] 核心观点 - 动力电池盈利能力显著改善 2025年上半年毛利率达17.6% 同比提升6.2个百分点 [7] - 公司电池出货量快速增长 动力电池出货21.48GWh同比增长58.58% 储能电池出货28.71GWh同比增长37% [7] - 大圆柱电池实现技术突破 已装车超6万台 单车最长行驶距离超23万公里 [7] - 海外产能加速扩张 马来西亚工厂实现量产交付 储能产线预计2026年初实现量产 [7] - 现金流状况大幅改善 2025年上半年经营性现金流净额23.7亿元 同比增长660.7% [7] 财务表现 - 2025年上半年营收281.7亿元 同比增长30.06% 归母净利润16亿元同比下降24.9% [7] - 剔除股权激励费用和坏账计提影响后 归母净利润22.2亿元同比增长3.78% [7] - 预计2025-2027年营收分别为656亿元/868.1亿元/1153.2亿元 增速34.94%/32.33%/32.84% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为43.8亿元/65.65亿元/87.65亿元 增速7.46%/49.91%/33.5% [2] - 对应PE估值26倍/17倍/13倍 ROE水平10.66%/14.4%/17.09% [2] 业务分项预测 - 动力电池业务：预计2025年收入240亿元同比增长25.2% 毛利率维持在12% [35] - 储能电池业务：预计2025年收入300亿元同比增长57.7% 毛利率提升至26% [35] - 消费电池业务：预计2025年收入115亿元同比增长11.4% 毛利率27% [35] 产能与技术布局 - 当前产能13.4亿只 产能利用率87.51% [7] - 固态电池研发进展显著 2025年将投运百MWh中试线 2026年推出350Wh/kg全固态电池 [7] - 产品规划覆盖低空经济和人形机器人领域 2028年目标推出1000Wh/L以上高比能全固态电池 [7] 历史业绩表现 - 公司2014-2024年营收从12亿元增长至486亿元 年均复合增速44.7% [16] - 2024年归母净利润40.8亿元 2025年上半年为16.05亿元 [16]

投资评级 - 维持"买入"评级，6个月目标价24.83元，较当前价19.37元存在28.1%上行空间 [1][8] 核心观点 - 2025年上半年业绩短期承压，营收41.19亿元同比微增0.24%，归母净利润6.72亿元同比下滑37.64% [5] - 原材料成本上升导致利润率显著下滑，上半年毛利率24.6%（同比下降8.64个百分点），净利率16.31%（同比下降9.9个百分点） [5] - 摩洛哥工厂产能持续爬坡，全球"黄金三角"产能布局（中国、泰国、摩洛哥）为全球化竞争提供支撑 [5] - 轮胎行业整体呈现复苏态势，2025年1-6月中国橡胶轮胎外胎产量同比增长2.0%，出口量同比增长5.5% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15.75/19.76/22.84亿元，同比增速-28.0%/25.4%/15.6% [2][7] 财务表现 - 2025年上半年营收41.19亿元（同比+0.24%），Q2单季营收20.63亿元（同比+3.45%，环比+0.35%） [5] - 2025年上半年归母净利润6.72亿元（同比-37.64%），Q2单季净利润3.11亿元（同比-45.85%，环比-14.01%） [5] - 预测2025年营收95.09亿元（同比+11.7%），2026年108.80亿元（同比+14.4%），2027年119.86亿元（同比+10.2%） [2][7] - 2025年预测每股收益1.52元，2026年1.91元，2027年2.20元 [2][7] - 当前估值水平：2025年预测PE 12.74倍，PB 1.44倍 [2][11] 业务运营 - 2025年1-6月完成轮胎产量1,556.95万条（同比-3.21%），销量1,487.03万条（同比-1.5%） [5] - 半钢胎产量1,504.05万条（同比-3.56%），销量1,437.03万条（同比-1.65%） [5] - 全钢胎产量52.9万条（同比+7.72%），销量50万条（同比+3.11%） [5] - 青岛工厂2025年预测半钢胎销量1,350万条，泰国工厂半钢胎销量1,500万条 [6] - 航空轮胎业务持续拓展，预计2025-2027年销量分别为2.4/4.0/5.0万条 [6] 行业与竞争 - 半钢胎开工率维持72.77%较高水平，全钢胎开工率63.84%同比提升 [5] - 可比公司2026年平均PE为9.5倍，公司获13倍PE估值溢价，反映其盈利水平领先同行及全球化布局优势 [8][9] - 全球化产能布局有效应对关税冲击，海外工厂订单充足 [5] 盈利预测假设 - 半钢胎产品均价保持245.1元/条，原材料成本预计从189.69元/条逐步下降至185.92元/条 [6] - 摩洛哥/西班牙工厂2025-2027年销量预测300/540/840万条，单胎价格283.8元/条 [6] - 轮胎业务毛利率预计从2025年25.02%提升至2027年27.07% [6][7]