报告行业投资评级 - 看好丨维持 [8] 报告的核心观点 - 考虑险资增量资金流入为红利资产提供上涨动能，银行板块新高后，结合煤炭基本面边际向好，煤炭红利相对性价比突出，建议重视季度级别煤炭基本面与资金面共振行情 [2][7] - 动力煤方面，高温推升日耗刺激采购需求，叠加产地供应偏紧，短期煤价有望震荡上涨；焦煤方面，产地供应恢复慢，钢厂铁水产量虽下滑但仍处高位，原料刚需有保障，短期焦煤价格支撑强 [6][7] 一周跟踪总结 - 本周煤炭指数（长江）涨 0.67%，跑输沪深 300 指数 0.15 个百分点；动力煤指数跌 1.17%，炼焦煤指数涨 4.33%，煤炭炼制指数涨 7.82% [6][20][25] - 截至 7 月 11 日，秦港动力煤市场价 632 元/吨，周环比涨 9 元/吨；京唐港主焦煤库提价 1350 元/吨，周环比涨 120 元/吨；日照港一级冶金焦平仓价 1230 元/吨，周环比持平 [6][20] 行业及公司涨跌幅 板块涨跌与估值情况 - 本周煤炭指数（长江）涨幅 0.67%，跑输沪深 300 指数 0.15 个百分点；动力煤指数跌幅 1.17%，炼焦煤指数涨幅 4.33%，煤炭炼制指数涨幅 7.82% [20][25] - 截至 2025 年 7 月 11 日，CJ 动力煤、CJ 炼焦煤、CJ 煤炭炼制市盈率（TTM）分别为 11.1 倍、13.9 倍、97.74 倍，同期沪深 300 指数市盈率为 12.62 倍，各子行业对沪深 300 溢价分别为 -12.09%、10.11%、674.34% [27] 煤炭个股涨跌情况 - 本周煤炭板块涨幅前五公司为美锦能源（10.80%）、安泰集团（9.00%）、陕西黑猫（7.88%）、大有能源（7.85%）、山西焦煤（7.21%）；变动幅度后五公司为中国神华（ -5.13%）、陕西煤业（ -0.15%）、兖矿能源（0.33%）、中煤能源（0.35%）、昊华能源（0.63%） [31] 行业数据一周汇总 动力煤供需与价格情况 - 需求上，区域性降雨致日耗波动，截至 7 月 10 日二十五省日耗煤量 569.9 万吨，周环比减 0.6%，同比偏高 0.6%；电厂库存方面，截至 7 月 10 日，二十五省电厂库存 1.24 亿吨，周环比减 0.6%，可用天数 21.8 天，周环比基本持平；港口库存方面，截至 7 月 11 日北方四港库存周环比减 2.79%；供给上，本周“三西”地区样本煤矿产能利用率环比增 2.11 个百分点；海外方面，截至 7 月 10 日澳大利亚 5500 大卡 FOB 价格为 67.65 美元/吨，周环比涨 0.65 美元/吨 [21] - 价格上，截至 7 月 11 日，秦皇岛港 5500 大卡动力煤市场价（山西产）为 632 元/吨，较 7 月 4 日上涨 9 元/吨（ +1.44%）；截至 7 月 4 日，欧洲 ARA、理查德 RB、纽卡斯尔 NEWC 动力煤现货价分别为 104.95、95、109.85 美元/吨，较上周分别变动 -0.1、2.4、0.95 美元/吨 [44] 焦煤焦炭供需与价格情况 - 供需上，本周主要城市钢材库存环比减 0.23%，主要钢厂建筑钢材库存环比增 0.22%；焦煤库存合计环比增 0.95%；焦炭库存合计环比增 5.75% [46] - 价格上，本周螺纹钢期货价格环比涨 1.99%，全国螺纹钢现货价格环比涨 1.01%；焦炭期货价格环比涨 6.04%，日照港一级冶金焦价格环比持平；焦煤期货价格环比涨 8.76%，山西吕梁主焦煤价格环比持平 [52] 公司重点公告 - 兰花科创 2024 年年度利润分配以方案实施前总股本 14.73 亿股为基数，每股派现金红利 0.15 元（含税），共派 2.21 亿元，股权登记日为 2025 年 7 月 11 日，除权除息日为 2025 年 7 月 14 日 [59] - 山西焦煤 2024 年年度利润分配以总股本 56.77 亿股为基数，向全体股东每 10 股派 2.20 元现金（含税），股权登记日为 2025 年 7 月 10 日，除权除息日为 2025 年 7 月 11 日 [60] - 华阳股份本次利润分配以方案实施前总股本约 36.1 亿股为基数，每股派现金红利 0.309 元（含税），共派 11.15 亿元，股权登记日为 2025 年 7 月 14 日，除权除息日为 2025 年 7 月 15 日 [61] - 新集能源 2025 年上半年原煤产量 1120 万吨，同比 +7.9%；商品煤产量 994 万吨，同比 +6%；商品煤销量 943 万吨，同比 +3.6%；上网电量 62.78 亿千瓦时，同比 +44.22%；平均上网电价（不含税）0.3716 元/度，同比 -9.7% [62] - 陕西煤业 2025 年 6 月原煤产量 1436 万吨，同比 -5.07%；商品煤销量 1444 万吨，同比 -3.63%；总发电量 38.03 亿千瓦时，同比 +13.20%；总售电量 35.80 亿千瓦时，同比 +15.29% [63] - 盘江股份预计 2025 年半年度归母净利润为 -551 万元到 -460 万元，扣除非经常性损益后净利润为 -1980 万元到 -1680 万元 [64] - 云维股份预计 2025 年半年度归母净利润亏损 1200 - 1600 万元，扣除非经常性损益后净利润亏损 1200 - 1600 万元 [65] - 上海能源预计 2025 年半年度归母净利润为 1.90 亿元到 2.30 亿元，同比减少 2.42 亿元到 2.82 亿元，同比减少 51.27%到 59.75% [66]

报告公司投资评级 - 给予同程旅行“买入”评级 [5][167] 报告的核心观点 - 当下旅游经济蓬勃发展，居民旅游消费有韧性，旅游行业成长性显著，OTA 行业经营生态改善，竞争格局趋于良性 [5][167] - 同程两大股东腾讯和携程分别贡献低成本微信流量入口和共享旅游资源供应及销售合作，战略合作双赢且稳定性高 [5][167] - 公司深耕低线市场，利用微信低成本获客和扩张红利，通过外延收购纵深旅游产业链，旅行社业务享出境游恢复红利，酒管业务打造第二成长曲线 [5][167] - 公司盈利能力在用户营销策略优化、精细化补贴、出境游 ROI 提升下进入上行通道，后续销售费用率及 take rate 有提升空间，有望支撑利润率持续改善 [5][167] - 看好公司随着下沉市场旅游出游习惯养成，渗透率和 ARPU 持续提升，预计 2025 - 2027 年整体营收 197、227 和 260 亿元，经调整净利润分别为 33、39 和 46 亿元 [5][167] 公司概况 - 同程旅行由艺龙、同程网络合并而来，是国内领先一站式旅行平台，合并后完成用户资源与供应链整合，向全场景一站式旅游服务生态跨越 [22][25] - 艺龙早期与携程共拓高星酒店市场，后以二三线城市等为突破口错位竞争，深耕住宿预订业务；同程早期深耕 B2B 服务，后切入机票预订赛道，发力交通业务 [25] - 2015 年携程控股艺龙，2018 年同程网络与艺龙合并成立同程艺龙并上市，合并后在腾讯流量和携程库存助力下以低线市场为主战场快速成长 [25] - 公司两大股东为腾讯和携程，合作双赢且稳定，截至 2024 年年报，携程和腾讯持股比例分别为 24.07%和 20.46% [29] - 公司管理层深耕 OTA 行业多年，核心管理层稳定，管理架构清晰 [34] OTA 行业 国内游 - 2024 年以来居民旅游维持高韧性，旅游人次及总花费双位数增长，2025 年一季度国内游人次和总花费同比分别增长 26.4%和 18.6% [35] - 受益于旅游需求高韧性及线上预订习惯养成，OTA 成为旅游链受益方向，OTA 平台契合旅游供需变化趋势，在线旅游渗透率有望进一步提升 [44][47] - 长期来看，国内游收入占 GDP 比重有望提升，国内游具备长期增长动力 [53] 出入境游 - 航空客运航班运力增加与出游需求形成正循环，2025 年 4 月国际航线旅客运输量已恢复至 2019 年同期 105% [66] - 签证政策优化，免签“朋友圈”持续扩容，截至 2025 年 5 月，已同 29 个国家实现全面互免签证，对 36 个国家单方面免签，对 54 个国家实施 240 小时过境免签 [68] - 出入境游恢复提速，2024 年出境游/入境游人次分别为 1.46/1.32 亿，同比 +68%/+61%，分别恢复至 2019 年同期 94%/91% [71] - OTA 业务恢复优于行业航班运力恢复，不同 OTA 平台在出境游市场各有优势 [77] 竞争格局 - OTA 核心竞争力体现在对接供给和需求，关键竞争要素为用户基本盘、供应链能力和履约效率，不同平台流量基因不同带来差异化竞争 [79] - 国内 OTA 市场集中度高，格局相对稳定，巨头各守城池，2021 年携程、美团、同程交易规模计的市场份额分别达到 36%/21%/15% [10][83] - 携程聚焦高线城市中高端市场，美团依托生活服务平台下沉本地市场，同程以下沉异地市场为主，竞争趋于良性，格局有望长期稳定 [87][95] 竞争优势 携程供给资源库存共享、强化自有供应链资源 - 同程与携程共享供给资源库存，强化自有供应链资源，截至 2024 年底，覆盖超 740 家航司及代理运营商的约 46 万条航线等丰富资源 [97] - 同程与携程供给和需求两端差异化构成合作共赢基础，同程以低成本丰富库存供给，2021 - 2024 年向携程支付系统维护费，获得佣金收入 [102] 微信生态贡献流量基本盘，拓展多元获客渠道 - 大股东腾讯生态赋能，微信小程序贡献公司流量基本盘，2023 年约 80%的月活用户来源于微信小程序 [108] - 公司布局多元流量获客渠道，包括与支付宝合作、手机厂商预装、线下渠道获客等，自有 App 日活用户持续增长 [116] 低线城市贡献用户基本盘，受益于下沉市场渗透率提升 - 同程深耕下沉市场，2024 年微信新付费用户中非一线城市占比达 70%，非一线城市注册用户占比达 87% [11][127] - 下沉市场用户增量空间大，在线旅游渗透率仍有提升空间，同程有望受益 [131] 成长看点 布局酒管，向产业链上游延伸 - 公司自 2021 年成立艺龙酒店科技平台，形成多元化酒管品牌矩阵和后端支持平台，截至 2025 年 3 月 31 日，在营酒店超 2500 家 [143] - 2025 年 4 月收购万达酒管，补全高端豪华酒店品牌短板，形成全梯度酒店品牌布局 [146] - 我国酒店连锁化率较低，连锁酒店管理市场空间大，收购万达酒管后有望提升运营效率和用户价值 [148] 收购旅业，享出境游恢复红利 - 2023 年 10 月完成对同程旅业的收购，同程旅业布局全国旅行社营销网络，公司可享出入境游业务恢复红利 [156] - 公司收购多家旅行社覆盖全旅游产业链业务，丰富度假产品供应有望提升客户粘性和用户 ARPU [156] 盈利能力优化、利润率进入上行期 - 2023 年以来公司业务快速恢复，2024 年营收 142 亿元，同比增长 22%，盈利端利润率明显提升 [160] - 公司销售费用率自 2024 年三季度以来大幅改善，盈利能力进入上行通道，后续销售费用率及 take rate 有提升空间，有望支撑利润率持续改善 [163][164]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][11] 报告的核心观点 - 中国中车发布2025年半年度业绩预增公告，Q2业绩超预期，公司经营持续向上，铁路市场景气有望迎招标旺季，2025年动车组业务将继续增长，机车业务有望改善，叠加城轨和新产业发展，公司经营持续向好 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 中国中车预计2025年半年度归母净利润67.22 - 75.62亿元，同比增60% - 80%；扣非净利润62.16 - 70.56亿元，同比增85% - 110% [6] 事件评论 - Q2业绩再超预期，预计25Q2归母利润36.7 - 45.1亿元，同比增15% - 41%；扣非净利润34.1 - 42.5亿元，同比增27% - 58% [11] - 公司经营持续向上，国铁集团采购招标项目多，动车组、机车等Q2基本完成集中交付确收，带动铁路收入和利润释放 [11] - 铁路市场景气，有望迎招标旺季，今年1 - 5月全国铁路固定资产投资2421亿元，同比增5.9%；发送旅客18.6亿人次，同比增7.3%，预计Q3有招标，城轨市场今年招标也将释放 [11] 财务报表及预测指标 - 给出2024A - 2027E利润表、资产负债表、现金流量表等数据，包括营业总收入、营业成本、毛利等项目及对应指标，如预计2025 - 2026年营业总收入分别为2744.86亿元、2878.04亿元 [16]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [8] 报告的核心观点 - 2025Q2营收重回双位数增长，科技创新类业务订单较快增长，预计下半年营收有望进一步提速；2025H1归母净利率同比继续提升，全年看好净利率提升；公司管理有新变化，新团队采取新策略，激励、回购、分红同步推进；预计2025 - 2027年公司营收和归母净利润均有增长，看好公司后续盈利修复潜力 [12] 根据相关目录分别进行总结 业绩预告情况 - 2025年上半年公司实现营收14.5 - 15.0亿元，同比增7.91% - 11.63%；归母净利润0.95 - 1.00亿元，同比增19.2% - 25.5%；扣非归母净利润0.80 - 0.85亿元，同比增21.1% - 28.7%；Q2营收8.32 - 8.82亿元，同比增10.1% - 16.7%；归母净利润0.90 - 0.95亿元，同比增14.9% - 21.2% [2][6] 营收情况 - 2025Q1公司营收同比仅增5.2%，Q2营收同比增速10.1% - 16.7%，环比明显加速；聚焦特殊行业等战略性行业，强化服务科技创新一站式服务能力，上半年科技创新类业务订单较快增长，订单增长逐步转化为收入增长；公司近几年研发费用率均在10%左右，已在多个前瞻性新质生产力产业布局检测能力；2024年核心业务领域订单较快增长；2025年为军工五年规划收官之年，新能源车、集成电路产业研发需求旺盛，预计下半年营收有望进一步提速 [12] 归母净利率情况 - 2025H1公司实现归母净利率约6.6%（按预告区间中值测算），同比提升约0.7pct；Q2归母净利率约10.8%，同比提升约0.4pct，延续净利率改善趋势；推测Q2特殊行业等订单快速增长带动产能利用率提升，利于提升整体毛利率和净利率；传统业务中的环境检测在土壤普查高峰过后可能盈利压力加大，后续需公司进一步实验室调整来减亏；全年继续看好公司净利率提升 [12] 管理变化情况 - 团队方面，2023年底更换管理层，组建更“年轻化、专业化”的新一届董事会，2024年全面推行精细化管理，加强净利润考核；激励方面，2024年7月完成限制性股票及期权激励计划股份授予，目标2024 - 2026年扣非归母净利润年同比增长约34%/25%/21%，同时考核现金、研发、盈利；回购 + 分红方面，2024年集合竞价方式回购金额约3.9亿元，全年合计现金分红约2.24亿元，为上市以来分红金额最大的一次 [12] 盈利预测与估值情况 - 预计2025 - 2027年公司营收35.7亿元/39.8亿元/44.5亿元，同比增11.3%/11.6%/11.8%；实现归母净利润4.23亿元/5.12亿元/6.25亿元，同比增20.0%/21.2%/22.1%，对应PE估值24.7x/20.4x/16.7x [12] 财务报表及预测指标情况 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表等多方面数据，如2025E营业总收入3568百万元，归母净利润423百万元等，还展示了每股收益、市盈率、市净率等基本指标 [17]

报告行业投资评级 - 看好丨维持 [10] 报告的核心观点 - 6月我国挖掘机内销量同比增长6.2%，出口量同比增长19.3%；1 - 6月合计内销同比增长22.9%，出口同比增长10.2%；国内行业周期向上趋势明确，出口增长显著提速，持续看好工程机械板块性机会 [2][6][11] 根据相关目录分别进行总结 国内市场 - 6月我国挖掘机内销8136台，同比增长6.2%，1 - 6月合计内销65637台，同比增长22.9%，内销重回增长通道 [6][15] - 6月我国工程机械主要产品月平均工作时长为77.2小时，同比下降9.11%；主要产品月开工率为56.9%，同比下降7.55pct，终端开工相对减弱 [17] - 除挖机外，混凝土机械、工程起重机等后周期设备近期或持续修复，受益于低基数、新能源渗透率提升、设备更新需求带动等 [19] - 后续伴随社会存量设备更新比例提升，叠加二手机出海、专项债推动基建开工修复、设备更新政策、电动化渗透率提升等，国内行业周期向上趋势明确 [12][19] 出口市场 - 6月我国挖机出口量10668台，同比增长19.3%，环比5月明显提速；1 - 6月合计出口54883台，同比增长10.2%；25Q2挖机出口同比+14%，增幅明显扩大（25Q1同比+5%） [6][22] - 新兴市场景气持续较好，25年1 - 5月我国挖掘机出口非洲、印尼金额同比分别+61%、+52%，出口拉美、中东、中亚、南亚等区域挖掘机金额同比均实现两位数增长 [12][24] - 伴随我国工程机械龙头海外布局深化，全球竞争力提升，25全年海外收入增长有望提速 [24] 整体情况 - 25年6月我国挖机内销恢复正增长，小挖在多元化需求带动下有望持续增长，中大挖有望受益于后续矿山、基建等需求改善 [30] - 中长期国内伴随更新周期上行、人工替代、电动化等因素，预计未来上行趋势明确；出口短期Q2增速较Q1或有改善，中长期工程机械出海增长具备持续性 [12][30] - 头部主机厂持续推进内部管理优化、降本提效等措施，叠加结构优化，板块盈利能力有望持续上行 [12][30]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][13] 报告的核心观点 - 华测检测发布2025年中报业绩预告，上半年归母净利润4.63 - 4.71亿元，同比增6.06% - 7.80%；Q2归母净利润3.27 - 3.34亿元，同比增7.5% - 10.0%，业绩符合预期 [2][6] - 2025Q2归母净利润同比增速环比Q1改善，综合性检测龙头韧性凸显，公司通过加强新兴需求发展、推进精益管理等举措提质增效，实现稳健业绩增长 [7] - 外延并购持续推进，拟收购南非Safety SA公司，若项目落地将增强公司在南非及非洲大陆的综合服务能力 [13] - 预计公司2025 - 2027年营收分别为65.21亿元、71.91亿元、79.21亿元，同比增7.18%、10.28%、10.15%；归母净利润分别为10.14亿元、11.43亿元、12.87亿元，同比增10.1%、12.6%、12.7%；对应PE估值为20.0x、17.8x、15.8x [13] 根据相关目录分别进行总结 事件评论 - 营收方面，2025年环境检测因业务下降有增长压力，但通过发展新兴需求对冲；食农检测创新驱动成长；工业品测试中建工检测升级、多领域布局；消费品测试中电子科技等稳定增长，积极布局大交通赛道；贸易保障稳健增长；医学药学有压力，但部分细分方向表现较好 [7] - 盈利能力方面，公司推进精益管理，探索AI等提升运营效率，落实“人才淬炼计划”提升组织能力和创新活力，带动净利润稳健增长 [7] 外延并购 - 2024年以来已成功收购中国台湾广益、合肥众鑫、希腊NAIAS、常州麦可罗泰克51%股权、常州红海70%股权 [13] - 2025年7月初拟收购南非Safety SA公司，预计2025年第四季度完成交割 [13] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营收分别为65.21亿元、71.91亿元、79.21亿元，同比增7.18%、10.28%、10.15% [13] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为10.14亿元、11.43亿元、12.87亿元，同比增10.1%、12.6%、12.7% [13] - 对应PE估值为20.0x、17.8x、15.8x [13] 财务报表及预测指标 - 利润表：2025 - 2027年营业总收入、毛利等指标呈增长趋势，各费用占比有一定变化 [17] - 资产负债表：货币资金、应收账款等项目在2025 - 2027年有不同程度的增减 [17] - 现金流量表：经营活动现金流净额、投资活动现金流净额等在2025 - 2027年有相应变化 [17] - 基本指标：每股收益、每股经营现金流等指标在2025 - 2027年呈上升趋势，市盈率、市净率等指标呈下降趋势 [17]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][13] 报告的核心观点 - 2025年公司上半年业绩大幅增长，主要源于核心产品制冷剂价格持续上涨，制冷剂行业右侧持续启动，公司作为行业龙头有望充分受益行业景气度提升，预计25 - 27年业绩为52.3、67.8、86.7亿元 [13] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 公司发布2025年上半年业绩预告，预计2025H1归母净利润19.7 - 21.3亿元，同比增长136% - 155%，扣非净利润19.5 - 21.1亿元，同比增长146% - 166%；2025Q2单季度归母净利润11.6 - 13.2亿元，同比增长121.6% - 152.1%，扣非净利润11.6 - 13.2亿元，同比增长129.5% - 161.2% [2][6] 业绩增长原因 - 核心产品制冷剂价格持续上涨，第三代制冷剂自2024年起实行生产配额制，厂库和渠道库存消化充分，下游需求旺盛，行业生态和竞争秩序改善，产品价格恢复性上涨，毛利大幅上升 [13] 各产品表现 - **制冷剂**：Q2外销量8.5万吨（同比 - 10.1%，环比 + 21.5%），均价4.09万元/吨（同比 + 65.3%，环比 + 9.1%）；2025Q2内销市场R22、R32、R134a、R125均价环比2025Q1分别上涨5.7%、12.8%、6.8%、4.1%，外销市场均价环比变化 - 0.9%、 + 10.2%、 + 5.5%、 + 4.0%；Q2外销出口表现有好有差，R22、R32、R134a、R410a、R125&R143在4 - 5月出口同比增速分别为 - 23.9%、 + 29.8%、 + 7.8%、 - 13.9%、 + 9.3% [13] - **含氟聚合物**：实现均价3.84万元/吨（同比 + 0.5%，环比 + 0.4%），销量1.2万吨（同比 + 5.3%，环比 + 8.8%），销量增长带来收入整体增长 [13] - **含氟精细化学品**：销售均价6.12万元/吨（同比 + 38.0%，环比 - 7.6%），销量1861吨（同比 + 12.2%，环比 + 71.6%），销售收入1.14亿元（同比 + 54.9%，环比 + 58.6%），含氟冷却液等氟精细化学品有望持续放量 [13] 后市展望 - 预计制冷剂内外贸上涨趋势有望延续，截至2025年7月6日，R22、R32、R134a、R125、R143a内销价格分别为3.50、5.30、4.90、4.55、4.60万元/吨，外销价格与内销差异不大，R32打破淡季规律，企业报价提振，有望提振Q3业绩；三代制冷剂非周期性行业特征逐步凸显，产品价格上涨有望成常态 [13] 财务预测 - 预计25 - 27年业绩为52.3、67.8、86.7亿元 [13] 公司基础数据 - 当前股价28.79元（2025年7月8日收盘价），总股本269,975万股，流通A股269,975万股，每股净资产6.90元，近12月最高/最低价29.29/14.25元 [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][11] 报告的核心观点 - 优化调度电量稳增，二季度业绩展望稳健，虽外送电价调整，但电量增长、高电价电站增速高带动业绩向好 [2][11] - 短期电价波动影响有限，市场化长期仍有利好，水电长期电价有支撑，上游水库丰沛蓄水保障后续水电出力 [11] - 股息利差仍处高位，红利典范值得关注，公司长期承诺底线分红70%，投资性价比突出 [11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年上半年公司境内六座梯级电站总发电量约1266.56亿千瓦时，同比增加5.01%；二季度总发电量约689.77亿千瓦时，同比增加1.63% [6] 事件评论 - 二季度公司梯级电站来水转弱且上下游分化，上游四座高电价电站发电量延续较强表现，下游三峡和葛洲坝两座电站电量明显下降，参股水电公司有望贡献业绩支撑，二季度业绩展望稳健 [11] - 2025年乌白电站上网电价或因江浙火电年度长协电价波动调整，但水电上网电价与火电市场电价波动幅度非等额传导，全年来水修复预期可对冲电价波动影响，长期电价有支撑，部分上游水库丰沛蓄水保障后续水电出力 [11] - 公司长期承诺底线分红70%，截至7月9日，长江电力预期股息率与十年期国债到期收益率之差达2023年以来的98%分位数，投资性价比突出 [11] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.39元、1.47元和1.48元，对应PE分别为21.64倍、20.40倍和20.21倍，维持“买入”评级 [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|84492|85287|85930|85764| |营业成本（百万元）|34528|35150|34496|34244| |毛利（百万元）|49964|50136|51434|51520| |营业利润（百万元）|39645|41190|43653|44701| |利润总额（百万元）|38862|40490|42953|44001| |净利润（百万元）|32930|34416|36510|36851| |归属于母公司所有者的净利润（百万元）|32496|33900|35962|36298| |EPS（元）|1.33|1.39|1.47|1.48| |经营活动现金流净额（百万元）|59648|60211|59465|58565| |投资活动现金流净额（百万元）|-10775|-3740|-3529|-3454| |筹资活动现金流净额（百万元）|-50194|-55220|-55453|-54335| |现金净流量（不含汇率变动影响，百万元）|-1320|1252|483|776| |总资产收益率|5.7%|6.1%|6.6%|6.8%| |净资产收益率|15.5%|15.1%|15.2%|14.9%| |净利率|38.5%|39.7%|41.9%|42.3%| |资产负债率|60.8%|57.4%|54.3%|51.9%| |总资产周转率|0.15|0.15|0.16|0.16| [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [8][12] 报告的核心观点 - 产能扩张带动电量增长，二季度业绩或有所承压，多元扩张保障公司远期成长，调整公司盈利预测并维持“买入”评级 [12] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 截至2025年6月30日，公司2025年上半年完成发电量527.52亿千瓦时，同比增加12.97%；上网电量522.23亿千瓦时，同比增加12.86% [6] 事件评论 - 产能扩张带动电量增长，二季度业绩或有所承压：上半年澜沧江流域来水偏丰，公司协调“两库”水位消落，叠加部分电站机组投产，上半年水电发电量同比增长10.93%，单二季度增长0.90%，剔除新投产机组增量后二季度水电发电量同比减少2.49%；新能源方面，二季度风电发电量同比减少11.11%，光伏发电量同比增长82.18%，新能源板块发电量同比增长72.17%；整体二季度发电量同比增长3.25%，但因云南省内年度交易电价调整，预计收入端偏弱，新机组投产带动成本费用提升，二季度业绩或承压 [12] - 多元扩张，保障公司远期成长：TB电站4号机组、硬梁包水电站部分机组投产，公司定向增发申请获审核通过，将投资建设RM电站，提高梯级整体效益；公司拟与华能国际成立合资公司开发一体化项目，保障“十五五”期间业绩成长 [12] - 投资建议：调整公司盈利预测，预计2025 - 2027年对应EPS分别为0.48元、0.52元和0.54元，对应PE分别为19.79倍、18.38倍和17.74倍，维持“买入”评级 [12] 财务报表及预测指标 - 利润表：预计2025 - 2027年营业总收入分别为271.60亿元、285.25亿元和288.30亿元，净利润分别为97.15亿元、104.55亿元和108.33亿元 [16] - 资产负债表：预计2025 - 2027年资产总计分别为2298.84亿元、2310.87亿元和2290.33亿元，负债合计分别为1386.01亿元、1338.67亿元和1258.41亿元 [16] - 现金流量表：预计2025 - 2027年经营活动现金流净额分别为205.64亿元、206.74亿元和207.54亿元，投资活动现金流净额分别为 - 218.22亿元、 - 80.44亿元和 - 49.31亿元，筹资活动现金流净额分别为15.10亿元、 - 123.07亿元和 - 154.30亿元 [16] - 基本指标：预计2025 - 2027年每股收益分别为0.48元、0.52元和0.54元，市盈率分别为19.79倍、18.38倍和17.74倍，市净率分别为2.10倍、1.98倍和1.87倍 [16]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [8][123] 报告的核心观点 - 公司构建“模组 + 平台 + 终端”全栈式物联网解决方案体系，具备硬件 + 软件平台化能力，受益于 AI 终端放量，通过精细费用控制构筑盈利优势，智能睡眠终端与海外业务放量有望加速新曲线成长，海外业务占比提升或改善整体毛利率 [2][8][121] 公司概况 - 公司以自研无线通信模组为核心，从车联网延伸至智能硬件全赛道，2009 年成立专注车载终端，2015 年研发无线通信模组，2017 年布局智能硬件，2024 年 8 月登陆深交所创业板 [17] - 公司产品涵盖智能交通、智慧出行和智能支付硬件三大领域，实现多种制式无线通信模组自研、自产、自供，具备物联网全链路能力 [19] - 公司实际控制人为周小强，直接持股 33.88%，员工持股平台合计持股 14.11% [21] - 公司设有六大事业部，IOT 事业部提供底层研发支持，软件 /AI 算法中心增强系统集成与数据服务能力，以应用场景为导向创新终端产品设计，2024 年车载终端收入占比近 40%，2020 - 2024 年智慧出行组件与智能支付硬件业务收入复合增速分别为 5.4%和 32.3%，2024 年智能睡眠终端收入近 2 亿元，占比 14.2% [23][27] - 2024 年公司营业收入 14.0 亿元，同比增长 24.8%；归母净利润 1.8 亿元，同比增长 0.8%；2025Q1 营业收入 3.5 亿元，同比增长 40.3%；归母净利润 0.4 亿元，同比增长 14.4%，利润端增速放缓因成本上涨、海外拓展投入增加及新业务处于投入期 [30] - 2024 年公司整体毛利率 23.6%，同比下降 4.86pct，净利率同比下降 3.0pct 至 12.5%，受部分终端产品成本上升、境外智能睡眠终端新产品毛利率低及海外业务战略深化影响 [35] 业务布局 业务 - 智能车载终端分乘用车定位终端与商用车监控终端，采用设备商与服务商协同合作模式，2024 年收入 5.5 亿元，同比增长 3.9%，占总营收 39.0%，毛利率 34.7%，乘用 + 商用车市场扩容及出行服务需求增长带动市场拓展 [38][44][46] - 智能出行组件应用于共享单车与电动自行车，是多家头部品牌主要供应商，2024 年收入 3.5 亿元，同比增长 50.6%，占总营收 24.8%，电动两轮车智能化升级与共享电单车更新迭代使终端模组需求强劲 [53][58] - 智能睡眠终端产品为智能床笠，采用 ODM 模式面向北美和欧洲客户，2024 年收入 2.0 亿元，占营收 14.2%，智能床渗透率低增长空间大，公司有望快速突破 [64][67] - 智能支付硬件产品包括收款云音箱、云播报打印机等，长期为腾讯旗下财付通提供定制化产品，2024 年收入 0.9 亿元，占总营收 6.1%，毛利率 24.0%，移动支付市场扩张使更新 + 迭代需求持续增长 [72][74][76] - 其他智能硬件包括电子学生证等产品，以通信与定位技术为核心，具备技术复用性，2024 年收入 1.4 亿元，占总营收 10.2%，毛利率 19.2%，可根据客户需求拓展产品线与应用场景 [78] 海外 - 公司 2020 年推进全球化战略，2024 年海外营收同比增长 399%至 3.3 亿元，占比提升至 23.3%，境外毛利率高于国内约 5.5pct，车载终端出口非洲，睡眠终端打开北美市场，海外业务放量初期成长空间大 [84][86][91] 高管理效率 + 精细费用管控 产业链布局全面 - 公司形成“模组设计—终端制造—云平台管理”完整产业链，无线模组实现自研自产自供，边际研发成本低；终端整机开发效率提升，应用场景拓展；全流程自主生产，品类切换灵活 [94][99][100] - 公司以自研模组与云平台为核心，拓展技术复用边界，搭建多场景产品矩阵，贯通“模组 + 平台 + 终端”链路，具备跨行业复制与规模扩张潜力 [100] - 公司推进 AI 大模型本地化部署，接入两大云管理平台，优化用户体验，提升边缘设备视频分析准确率与效率 [104] 精细费用管控带来超额净利率 - 公司归母净利率居行业较高水平，核心驱动是精细化费用控制与卓越管理能力，期间费用率低于可比公司 [109][116] - 公司费用率低源于生产人员占比高及用工集中在惠州，人效优势明显，为海外扩张预留资源空间 [116][120] 投资建议及盈利预测 - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润为 2.19 亿元、2.73 亿元、3.48 亿元，对应同比增速 25%、25%、28%，对应 PE 33 倍、27 倍、21 倍 [8][123]