报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 7月14日公司与客户签订某型号完整装备系统总体产品采购协议，金额8.79亿元，此为后续大额订货合同部分预付价款，按50%预付款比例推断，大额订货合同金额或近18亿元，公司为该型号本年度独家供应商，协议体现国家对公司认可与信任，为其“十五五”承接新装备研制任务奠定基础 [3][4] - 公司在完整装备系统总体领域从某一品类到多品类、多领域跨越发展，协议签订使其能力和地位处先进行列，完成从“跟随”到“引领”跨越，对国内总体项目批量生产和国际军贸领域有积极影响，2024年3月曾签3.34亿元外贸产品合同，未来内销外贸有望共振发展 [5] - 公司2025年上半年预计归母净利润1.5 - 1.9亿元，同比增长735% - 957%，因原延期型号项目产品恢复交付、外贸产品合同完成验收交付、民品领域扩展及红外芯片应用业务需求释放，营业收入和利润增长，下半年完整装备系统总体产品大批量交付将使业绩进一步加速增长 [5] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为51、61、77亿元，归母净利润分别为6.68、8.54、12.45亿元，对应当前股价PE分别为65、51、35倍 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价10.53元，总股本42.71亿股，流通股本33.99亿股，总市值450亿元，流通市值358亿元，52周内最高/最低价为10.59 / 5.70元，资产负债率31.5%，市盈率 - 100.57，第一大股东为武汉市高德电气有限公司 [2] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|2678|5068|6070|7720| |增长率(%)|10.87|89.27|19.77|27.19| |EBITDA（百万元）|-63.48|1104.51|1332.74|1787.05| |归属母公司净利润（百万元）|-447.19|668.20|853.57|1245.34| |增长率(%)|-760.56|249.42|27.74|45.90| |EPS(元/股)|-0.10|0.16|0.20|0.29| |市盈率（P/E）|-96.74|64.74|50.68|34.74| |市净率（P/B）|6.84|6.18|5.51|4.76| |EV/EBITDA|-508.98|38.25|31.44|22.90| [9] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2678|5068|6070|7720|营业收入增长率|10.9%|89.3%|19.8%|27.2%| |营业成本|1587|2887|3569|4639|营业利润增长率|-422.6%|291.5%|27.7%|45.9%| |税金及附加|28|54|64|82|归属于母公司净利润增长率|-760.6%|249.4%|27.7%|45.9%| |销售费用|140|152|170|185|毛利率|40.7%|43.0%|41.2%|39.9%| |管理费用|303|334|350|368|净利率|-16.7%|13.2%|14.1%|16.1%| |研发费用|746|820|861|904|ROE|-7.1%|9.6%|10.9%|13.7%| |财务费用|6|1|0|-1|ROIC|-4.8%|8.9%|9.9%|12.4%| |资产减值损失|-169|-51|-61|-77|资产负债率|31.5%|36.4%|36.1%|38.1%| |营业利润|-397|760|971|1416|流动比率|1.82|1.82|1.99|2.06| |营业外收入|4|4|4|4|应收账款周转率|1.79|2.93|2.76|2.92| |营业外支出|5|5|5|5|存货周转率|0.78|1.28|1.37|1.42| |利润总额|-397|759|970|1415|总资产周转率|0.30|0.50|0.52|0.57| |所得税|50|91|116|170|每股收益|-0.10|0.16|0.20|0.29| |净利润|-447|668|854|1245|每股净资产|1.48|1.64|1.84|2.13| |归母净利润|-447|668|854|1245|PE|-96.74|64.74|50.68|34.74| |每股收益（元）|-0.10|0.16|0.20|0.29|PB|6.84|6.18|5.51|4.76| |资产负债表||| | | | | | | | |货币资金|574|1574|2113|3291| | | | | | |交易性金融资产|0|0|0|0| | | | | | |应收票据及应收账款|1451|2096|2434|3025| | | | | | |预付款项|177|202|250|325| | | | | | |存货|2161|2356|2863|3678| | | | | | |流动资产合计|4593|6497|7946|10631| | | | | | |固定资产|2363|2278|2175|1962| | | | | | |在建工程|161|161|161|161| | | | | | |无形资产|503|456|408|361| | | | | | |非流动资产合计|4643|4495|4332|4059| | | | | | |资产总计|9236|10992|12278|14690| | | | | | |短期借款|951|351|551|751| | | | | | |应付票据及应付账款|676|1230|1520|1976| | | | | | |其他流动负债|893|1981|1922|2434| | | | | | |流动负债合计|2520|3561|3993|5160| | | | | | |其他|392|436|436|436| | | | | | |非流动负债合计|392|436|436|436| | | | | | |负债合计|2912|3997|4429|5596| | | | | | |股本|4271|4271|4271|4271| | | | | | |资本公积金|866|866|866|866| | | | | | |未分配利润|823|1392|2117|3176| | | | | | |少数股东权益|0|0|0|0| | | | | | |其他|365|466|594|781| | | | | | |所有者权益合计|6324|6995|7849|9094| | | | | | |负债和所有者权益总计|9236|10992|12278|14690| | | | | | |现金流量表||| | | | | | | | |净利润|-447|668|854|1245| | | | | | |折旧和摊销|252|344|363|373| | | | | | |营运资本变动|117|611|-829|-734| | | | | | |其他|310|113|154|200| | | | | | |经营活动现金流净额|232|1736|541|1084| | | | | | |资本开支|-726|-154|-201|-101| | | | | | |其他|-829|-8|14|14| | | | | | |投资活动现金流净额|-1555|-163|-187|-87| | | | | | |股权融资|0|0|0|0| | | | | | |债务融资|498|-599|200|200| | | | | | |其他|-91|-402|-528|-635| | | | | | |筹资活动现金流净额|407|-1001|-328|-435| | | | | | |现金及现金等价物净增加额|-915|1000|539|1177| | | | | | [12]

报告公司投资评级 报告未明确给出华新水泥的投资评级 报告的核心观点 - 2025年半年度华新水泥归母净利润预计达10.96 - 11.32亿元，同比增50% - 55%，扣非归母净利润预计为10.61 - 10.95亿元，同比增56% - 61%，Q2业绩超预期，国内外盈利均改善 [5] - 华新水泥海外布局领先，利润贡献占比持续增大，海外盈利水平好于国内，已在12个国家布局产能，成中亚水泥市场领军者，截至2024年底海外累计运营及在建产能突破2500万吨 [6] - 2025年7月1日中国水泥协会发布意见推动行业“反内卷”，长期看水泥行业需求下滑，供给端限制超产政策下有望出清，行业有望在2026 - 2027年实现供需平衡，盈利筑底回升 [6] - 预计公司2025 - 2026年收入分别为365亿、382亿，同比增6.7%、4.7%，归母净利润分别为26.0亿、27.9亿，同比增7.7%、7.1%，对应PE分别为11X、10X [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价13.25元，总股本20.79亿股，流通股本13.44亿股，总市值275亿元，流通市值178亿元，52周内最高/最低价为15.20 / 10.10元，资产负债率49.8%，市盈率11.42，第一大股东是香港中央结算(代理人)有限公司 [4] 业绩点评 - 按业绩预告中值测算，Q2单季度归母净利润8.8亿元，同比增59%，扣非后归母净利润8.42亿元，同比增59% [5] - 国内市场5月后价格下滑，但能源成本下跌，公司强化成本管控、提升运营效率，毛利空间扩张；海外市场水泥景气度好，Q2预计有汇兑收益 [5] 海外布局 - 海外市场盈利好于国内，公司在12个国家有产能布局，是中亚水泥市场领军者，截至2024年底海外累计运营及在建产能突破2500万吨，巩固了非洲发展布局 [6] 行业趋势 - 2025年7月1日中国水泥协会发布意见，要求核查备案与实际产能差异，补齐差额并规范生产 [6] - 长期看水泥行业需求下滑，供给端限制超产政策下有望出清，预计2026 - 2027年实现供需平衡 [6] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|342|365|382|399| |增长率(%)|1.36|6.66|4.70|4.29| |EBITDA（亿元）|80.57|90.29|94.15|97.55| |归属母公司净利润（亿元）|24.16|26.03|27.87|29.50| |增长率(%)|-12.52|7.73|7.07|5.84| |EPS(元/股)|1.16|1.25|1.34|1.42| |市盈率（P/E）|11.40|10.58|9.88|9.34| |市净率（P/B）|0.91|0.87|0.82|0.78| |EV/EBITDA|4.77|3.83|3.05|2.31|[9] 财务报表和主要财务比率 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（亿元）|342|365|382|399| |营业成本（亿元）|258|274|286|298| |税金及附加（亿元）|8|9|9|9| |销售费用（亿元）|15|16|17|17| |管理费用（亿元）|19|20|21|22| |研发费用（亿元）|2|3|3|3| |财务费用（亿元）|7|4|3|3| |资产减值损失（亿元）|-1|-1|-1|-1| |营业利润（亿元）|42|45|48|51| |营业外收入（亿元）|0|0|0|0| |营业外支出（亿元）|1|1|1|1| |利润总额（亿元）|41|44|47|50| |所得税（亿元）|12|12|13|14| |净利润（亿元）|30|32|34|36| |归母净利润（亿元）|24|26|28|29| |每股收益（元）|1.16|1.25|1.34|1.42|[10] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金（亿元）|68|133|192|254| |应收票据及应收账款（亿元）|32|33|34|35| |预付款项（亿元）|3|3|3|4| |存货（亿元）|31|31|32|32| |流动资产合计（亿元）|158|226|288|352| |固定资产（亿元）|284|259|230|197| |在建工程（亿元）|35|28|24|22| |无形资产（亿元）|151|151|151|151| |非流动资产合计（亿元）|537|506|472|438| |资产总计（亿元）|695|732|761|790| |短期借款（亿元）|3|3|3|3| |应付票据及应付账款（亿元）|84|89|93|97| |其他流动负债（亿元）|95|99|100|101| |流动负债合计（亿元）|182|191|196|202| |非流动负债合计（亿元）|164|171|171|171| |负债合计（亿元）|346|362|368|373| |股本（亿元）|21|21|21|21| |资本公积金（亿元）|16|16|16|16| |未分配利润（亿元）|260|272|284|298| |少数股东权益（亿元）|46|52|58|65| |所有者权益合计（亿元）|349|370|393|417| |负债和所有者权益总计（亿元）|695|732|761|790|[10] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润（亿元）|30|32|34|36| |折旧和摊销（亿元）|39|42|43|44| |营运资本变动（亿元）|-11|2|1|1| |其他（亿元）|2|3|1|1| |经营活动现金流净额（亿元）|60|79|80|83| |资本开支（亿元）|-41|-7|-7|-7| |其他（亿元）|4|3|1|1| |投资活动现金流净额（亿元）|-37|-7|-6|-6| |股权融资（亿元）|4|0|0|0| |债务融资（亿元）|-1|7|0|0| |其他（亿元）|-19|-14|-15|-16| |筹资活动现金流净额（亿元）|-15|-7|-15|-16| |现金及现金等价物净增加额（亿元）|8|65|59|62|[10] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力：营业收入增长率(%)|1.4|6.7|4.7|4.3| |营业利润增长率(%)|-2.9|6.5|7.0|5.8| |归属于母公司净利润增长率(%)|-12.5|7.7|7.1|5.8| |获利能力：毛利率(%)|24.7|25.0|25.1|25.2| |净利率(%)|7.1|7.1|7.3|7.4| |ROE(%)|8.0|8.2|8.3|8.4| |ROIC(%)|5.4|6.0|6.1|6.2| |偿债能力：资产负债率(%)|49.8|49.5|48.3|47.2| |流动比率|0.87|1.18|1.47|1.75| |营运能力：应收账款周转率|13.09|11.99|12.07|12.21| |存货周转率|7.90|8.82|9.02|9.27| |总资产周转率|0.49|0.51|0.51|0.51| |每股指标：每股收益（元）|1.16|1.25|1.34|1.42| |每股净资产（元）|14.57|15.29|16.10|16.96| |估值比率：PE|11.40|10.58|9.88|9.34| |PB|0.91|0.87|0.82|0.78|[10]

报告公司投资评级 - 维持公司“买入”评级 [6] 报告的核心观点 - 公司发布2025年半年报预告，预计半年度归母净利润10.2 - 11.2亿元，同比增27.52% - 40.03%；扣非归母净利润12.6 - 13.6亿元，同比增26.20% - 36.22%；25Q2归母净利润5.21 - 6.21亿元，环比增4.41% - 24.45%，同比增9.92% - 31.01%；扣非归母净利润7.66 - 8.66亿元，环比增55.06% - 75.30%，同比增10.37% - 24.78%。业绩增长受益于金属价格上涨、抢抓生产时机和降本增效，计划对部分固定资产报废处置影响归母净利润约 - 2.7亿元 [4] - 2025H1锡、铜、锌价格分别同比增长9.22%/4.22%/5.17%，2025Q2价格分别同比+0.30%/-2.06%/-2.96%，环比+1.24%/+0.80%/-5.90%；2025年计划生产产品锡9万吨、产品铜12.5万吨、产品锌13.16万吨、铟锭102.3吨，Q1生产产品锡2.42万吨、产品铜2.44万吨、产品锌3.33万吨，铟锭30吨，预计Q2产量与Q1基本持平 [5] - 公司6月13日公告计划回购股票用于减少注册资本，回购价格不超21.19元/股，回购数量943.84万股，约占总股本0.57%；2024年先后两次分红，股息率达2.07%，较2023年明显提升 [5] - 供给端缅甸佤邦锡矿复产但未明显放量，锡精矿加工费下滑，冶炼端原料紧缺，部分冶炼厂或提前检修；需求端下半年出口、光伏需求或弱化，但半导体行业处于景气周期，全球销售额增速或达11%左右，锡价长期中枢上移可期 [6] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入483.57/518.96/546.78亿元，分别同比变化15.21%/7.32%/5.36%；归母净利润23.09/25.50/27.38亿元，分别同比增长59.86%/10.45%/7.36%，对应EPS分别为1.40/1.55/1.66元；2025 - 2027年对应PE分别为11.48/10.39/9.68倍 [6] 报告公司基本情况 - 最新收盘价16.10元，总股本/流通股本16.46亿股，总市值/流通市值265亿元，52周内最高/最低价16.93/12.80元，资产负债率40.2%，市盈率18.88，第一大股东为云南锡业集团有限责任 [3] 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|41973|48357|51896|54678| |增长率(%)|-0.91|15.21|7.32|5.36| |EBITDA（百万元）|4005.36|4098.78|4416.71|4603.42| |归属母公司净利润（百万元）|1444.23|2308.73|2549.89|2737.57| |增长率(%)|2.55|59.86|10.45|7.36| |EPS(元/股)|0.88|1.40|1.55|1.66| |市盈率（P/E）|18.35|11.48|10.39|9.68| |市净率（P/B）|1.27|1.20|1.11|1.03| |EV/EBITDA|7.77|8.09|6.98|6.13|[10] 财务报表和主要财务比率 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|41973|48357|51896|54678| |营业成本（百万元）|37947|43608|46722|49172| |税金及附加（百万元）|452|521|559|589| |销售费用（百万元）|61|70|75|79| |管理费用（百万元）|811|934|1002|1056| |研发费用（百万元）|397|458|491|518| |财务费用（百万元）|292|141|141|141| |资产减值损失（百万元）|-167|5|5|5| |营业利润（百万元）|2098|2934|3240|3478| |营业外收入（百万元）|26|0|0|0| |营业外支出（百万元）|289|0|0|0| |利润总额（百万元）|1835|2934|3240|3478| |所得税（百万元）|265|423|467|502| |净利润（百万元）|1570|2510|2773|2977| |归母净利润（百万元）|1444|2309|2550|2738| |每股收益（元）|0.88|1.40|1.55|1.66|[13] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增长率(%)|-0.9|15.2|7.3|5.4| |成长能力 - 营业利润增长率(%)|13.3|39.8|10.4|7.4| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%)|2.5|59.9|10.4|7.4| |获利能力 - 毛利率(%)|9.6|9.8|10.0|10.1| |获利能力 - 净利率(%)|3.4|4.8|4.9|5.0| |获利能力 - ROE(%)|6.9|10.4|10.7|10.7| |获利能力 - ROIC(%)|5.9|7.4|7.7|7.8| |偿债能力 - 资产负债率(%)|40.2|41.5|39.9|38.3| |偿债能力 - 流动比率|1.63|1.76|2.04|2.32| |营运能力 - 应收账款周转率|72.94|72.02|74.71|79.24| |营运能力 - 存货周转率|5.42|5.38|5.20|5.15| |营运能力 - 总资产周转率|1.14|1.26|1.26|1.26| |每股指标 - 每股收益（元）|0.88|1.40|1.55|1.66| |每股指标 - 每股净资产（元）|12.67|13.45|14.49|15.61| |估值比率 - PE|18.35|11.48|10.39|9.68| |估值比率 - PB|1.27|1.20|1.11|1.03|[13] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流净额（百万元）|3405|2456|3189|3514| |投资活动现金流净额（百万元）|-300|85|128|141| |筹资活动现金流净额（百万元）|-2774|310|-983|-1045| |现金及现金等价物净增加额（百万元）|338|2847|2335|2610|[13]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司深耕光学镜头及摄像模组，践行“3+N”产品战略，2024年实现营收10.92亿元，同比+41.24%，预计2025/2026/2027年分别实现收入15.31/20.45/25.97亿元，实现归母净利润分别为2.38/3.25/4.24亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为32倍、23倍、18倍 [4][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价85.41元，总股本0.89亿股，流通股本0.20亿股，总市值76亿元，流通市值17亿元，52周内最高/最低价160.07 / 80.87元，资产负债率44.8%，市盈率24.61，第一大股东为赵治平 [3] 投资要点 - 公司自2012年设立以来专注光学镜头及摄像模组研产销，经历初创、成长阶段后步入快速发展阶段，践行“3+N”战略，2024年营收增长显著，智能汽车类产品营收2.29亿元，同比+30.79%，智能家居和全景/运动相机类产品合计营收8.52亿元，同比+44.49%，新兴业务也有突破 [4] - 智能汽车、智能家居和全景/运动相机三大领域基本盘稳健，在全球车载光学镜头、智能摄像头、全景相机镜头模组市场均有较高占有率，积极布局人工智能硬件等新兴领域，部分研发项目进入验证或落地阶段 [5][7] 投资建议 - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入15.31/20.45/25.97亿元，归母净利润2.38/3.25/4.24亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为32倍、23倍、18倍，首次覆盖给予“买入”评级 [8] 盈利预测和财务指标 - 2024 - 2027年预计营业收入分别为10.92亿元、15.31亿元、20.45亿元、25.97亿元，增长率分别为41.24%、40.20%、33.57%、27.01%；归母净利润分别为1.65亿元、2.38亿元、3.25亿元、4.24亿元，增长率分别为41.91%、43.80%、36.61%、30.73% [10] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为41.2%、40.2%、33.6%、27.0%，营业利润增长率分别为39.9%、43.7%、36.6%、30.7%，归属于母公司净利润增长率分别为41.9%、43.8%、36.6%、30.7% [11] - 获利能力方面，毛利率分别为29.8%、29.1%、28.7%、28.5%，净利率分别为15.1%、15.5%、15.9%、16.3%，ROE分别为28.0%、18.5%、22.8%、26.5%，ROIC分别为23.1%、16.1%、19.6%、23.1% [11] - 偿债能力方面，资产负债率分别为44.8%、32.9%、36.2%、37.3%，流动比率分别为1.52、2.43、2.18、2.17 [11] - 营运能力方面，应收账款周转率分别为5.60、5.64、5.57、5.49，存货周转率分别为4.67、4.66、4.71、4.65，总资产周转率分别为1.20、1.03、0.99、1.09 [11]

资产表现 - 7月第2周，DR007和6个月同业存单收益率小幅上行，国债长短端利率上升，全球主要经济体股票市场多数上行，商品市场走势分化，美元指数小幅升值，人民币汇率微跌[9] - 年初至今，上证综指涨幅4.73%，深证成指涨幅2.70%，创业板指涨幅3.06%，恒生指数涨幅20.34%等[10] “反内卷”预期与推进 - 供给侧结构性调整需扩内需政策配合，当前扩内需政策空间或弱于2016年，“反内卷”深化考验地方政府定力[2][11][12] - 汽车行业“反内卷”以行业自律为主，控制供应商账期、禁止海外低价倾销、规范投资，2025年一季度产能利用率71.9% [14] - 光伏行业“反内卷”以行业自律为主，7月起头部企业预计减产30%，玻璃供应量减至45GW左右，参考2024年经验，产品价格或阶段性回暖[18][20][25] - 钢铁行业“反内卷”行政指导与行业自律结合，2025年去产能力度大于2024年，预计螺纹钢价格阶段性回升，行业集中度有望达60% [27][28][31] 行情复盘与展望 - 2016 - 2017年煤炭行业供给侧改革分三阶段，当前“反内卷”资产价格或处政策预期驱动定价阶段，若经济平稳，权益市场或率先修复2个月左右[33][34][41] 国内外宏观热点 - 美国关税政策多变，预计年底关税收入超3000亿美元，移民限制或使经济增速降近1个百分点，9月美联储降息预期走高[45][49][69] - 英国零售业客流量下降，经济连续两月萎缩，复苏面临挑战[70][71][72] - 国内7月1 - 6日乘用车零售23.8万辆，同比增长1%，今年全社会物流成本有望节约3000亿元左右[87]

美股市场 - 本周美股继续上涨，市场对2026年SP500EPS的一致预期在300美元，同比14%，公司大方向上看多美股，但不排除关税政策和通胀等风险情景[1] 经济数据与政策 - 就业市场未来将继续走弱，通胀或低于市场预期，年内从9月开始将降息3次[2] - 美国国会通过法案预计未来十年增加数万亿美元债务，将债务上限提高5万亿美元，财政部计划7月底前将账户现金余额积累至5000亿美元，需警惕9月流动性压力[2] 关税政策 - 特朗普将关税暂缓措施延长到8月1日，8月1日起各国商品将对应25%至40%不等的差别化税率，市场低估了8月初上调关税的可能性，若超出预期，东南亚国家出口压力或对中国出海制造企业形成边际利好[9][10] 本周重要数据与事件 - 涉及美国、德国、欧元区、英国、日本等多地多项经济数据公布及多位政要、联储官员讲话，如美国6月未季调CPI年率前值2.40%，预测值2.70%等[17][18] 美联储观点 - 圣路易联储主席穆萨莱姆认为美国经济温和扩张，维持当前适度紧缩利率水平合适，关税通胀预期上涨或使美联储考虑更紧货币政策[19][20] - 旧金山联储主席戴利认为美国经济良好，通胀风险偏向上行，通胀明确收敛前维持利率不动，数据向好倾向秋季渐进降息[21] - 芝加哥联储主席古尔斯比表示关税政策使企业对通胀焦虑，但未反映在数据中，美联储需长时间观察再决定是否降息[22] 风险提示 - 关税暂缓期结束后，关税率大幅提高，商品通胀压力明显加剧[3][26]

6月金融数据特点 - 实体经济融资需求回暖，新增人民币贷款23600亿元，同比增加1132亿元，企业债券融资2422亿元，同比多增322亿元，或受供给侧调控影响[9] - 中美经贸谈判释放利好，市场风险偏好修复，居民加杠杆意愿回升，新增贷款5976亿元，较前值增加5436亿元，同比多增267亿元[10] - 债券市场波动加剧，居民存款未向理财资金转化，6月新增人民币存款3.21万亿元，同比多增7500亿元[12] - M1与M2同比增速剪刀差收窄至 -3.7%，较前值回升1.9pct，显示经济活跃度提升[14] 后市展望 - 实体经济融资需求保持稳定，信贷需求和企业债券融资并重，政府债券仍是社融重要支撑[2] - 居民存款搬家行为或加剧，因下半年经济增速有边际放缓压力[12] 风险提示 - 海外地缘政治冲突加剧[3] - 中美贸易摩擦加剧[3] - 政策效果不及预期[3]

报告行业投资评级 - 维持“强于大市”评级 [2] 报告的核心观点 - 消费复苏曲折但最差时候已过，虽有短期波折但数据逐步企稳，回暖是缓慢过程，短期受益消费券政策，中长期受益稳收入政策 [10] - 继续看好消费投资和长期机会，建议关注攻守兼备两类机会，攻之新消费机会如潮玩、黄金珠宝、新茶饮等赛道，守之顺周期赛道如白酒、餐酒旅等 [10] 各部分总结 行业基本情况 - 收盘点位2179.44，52周最高2501.51，52周最低1442.73 [2] 6月社零数据情况 - 6月社零总额42287亿元，同比增长4.8%，除汽车外零售额37649亿元，增长4.8%；1 - 6月社零总额245458亿元，增长5.0%，除汽车外零售额221990亿元，增长5.5% [5] - 受禁酒令和618虹吸影响，6月社零环比降速，增速低于wind一致预测，城镇同比增长4.8%，乡村增长4.5% [6] - 商品零售额同比增长5.3%，限额以上同比增长5.5%，限额以下同比增长1.0%；餐饮收入同比增长0.9%，环比上月下行5pct，限额以上同比 - 0.4%，商品销售增速好于餐饮服务收入，限额以上增速好于限额以下 [6] - 可选消费分化，家电家具走强，金银珠宝及娱乐用品降速，化妆品下滑；必选消费降速甚至下滑，粮油食品类、饮料类、烟酒类增速较上月下行，日用品零售额增速稳健 [6][7][8] 6月社零数据评价 - 迎难而上，稳中向好，在5月消费透支和禁酒令下实现增长实属难得 [9] - 呈现国补拉动型强和新趋势短期熄火两个特点，以旧换新商品销售拉动作用减弱但仍对部分品类拉动明显，一些新趋势受大环境影响降速 [9] 消费后续情况 - 消费情况仍需后续数据确认，今年以来消费数据逐步企稳，6月受禁酒令影响明显 [9]

报告基本信息 - 报告名称：固定收益报告 - 发布时间：2025-07-15 - 分析师：梁伟超，SAC 登记编号:S1340523070001 - 研究助理：谢鹏，SAC 登记编号:S1340124010004 [1][2] 核心观点 - 本周报以 qb 的债券资产流动性打分为基础，跟踪不同债券板块个券的流动性得分情况 [2] - 城投债中长久期中低评级债项流动性下降，产业债中低评级债项流动性上升 [6] 城投债情况 整体数量变化 - 中长久期中低评级城投债数量减少 [9] 区域分布 - 江苏、山东高等级流动性债项增加，天津、重庆整体维持，四川有所减少 [2][9] 期限分布 - 1 - 2 年期高等级流动性债项增加，1 年以内、2 - 3 年期整体维持，3 - 5 年期和 5 年期以上债项减少 [2][9] 隐含评级分布 - 隐含评级为 AAA、AA - 的高等级流动性债项数量增加，隐含评级为 AA +、AA、AA(2)的高等级流动性债项减少 [2][9] 收益率情况 - 分区域、分期限、分隐含评级看，城投债收益率整体波动较小，在 1 - 2bp [10] 流动性得分升幅情况 - 升幅前二十主体级别以 AA 为主，区域集中在浙江、安徽等地，行业主要涉及建筑装饰、综合等行业 [12] 流动性得分降幅情况 - 降幅前二十主体级别以 AA 为主，区域分布以江苏、山东、四川等地为主，行业以建筑装饰、房地产、综合为主 [12] 产业债情况 整体数量变化 - 中低评级高等级流动性债项数量增加 [18] 行业分布 - 房地产、钢铁高等级流动性债项增加，公用事业高等级流动性债项减少，交运、煤炭整体维持 [3][18] 期限分布 - 1 - 2 年期、5 年期以上高等级流动性债项增加，1 年以内、3 - 5 年期高等级流动性债项减少，2 - 3 年期整体维持 [3][18] 隐含评级分布 - 隐含评级为 AA +、AA 的高等级流动性债项数量增加，隐含评级为 AAA +、AAA、AAA - 的债项整体维持 [3][18] 收益率情况 - 分行业看，房地产和交运的 A 等级流动性以及公用事业和煤炭 B 等级流动性债券收益率有所上行，幅度集中在 2 - 14BP；公用事业和煤炭以上行为主，上行幅度集中在 1 - 3bp；房地产和交运 B 等级流动性债券收益率有所下行，幅度在 4bp 左右 [19] - 分期限看，各期限 A 等级流动性债券收益率以上行为主，幅度在 1 - 8bp [19] - 分隐含级别看，各隐含级别的 A 等级债项收益率以上行为主，幅度集中在 1 - 4bp；B 等级流动性债项收益率基本维持 [19] 流动性得分升幅情况 - 升幅前二十主体行业以公用事业、建筑装饰和房地产为主，主体级别以 AAA、AA + 为主 [20] - 升幅前二十债券所属行业以交通运输、公用事业和钢铁为主 [20] 流动性得分降幅情况 - 降幅前二十主体以建筑装饰、商贸零售和交运等为主，主体级别以 AAA 为主 [20] - 降幅前二十债券所属行业以交运、公用事业等为主 [20]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 润贝航科 2025H1 预计归母净利润 0.65 亿 - 0.90 亿元，同比增长 47% - 103%，主要因收入上升、股份支付费用下降及汇兑损益影响；2025Q1 营收 2.38 亿元，同比增 21%，归母净利润 0.34 亿元，同比增 68%；2025Q2 单季度业绩区间 0.31 亿 - 0.56 亿元，中值 0.43 亿元 [4][5] - 国产航材前景广阔，可提高供应链安全性、降低采购成本；公司持续推进国产化自研产品相关工作，2024 年惠州生产基地投产，截至 2024 年末约 2400 个件号通过适航认证，部分自研产品写入中国商飞工艺材料产品批准书 [6] - 随着国产大飞机生产交付提速，C919 制造端航材需求有望快速增长，中国商飞预计 2025 年 C919 年产能提至 75 架，2029 年达 200 架，2025 年航材采购量预计为 2024 年 4 倍；公司自 2011 年服务中国商飞，有望受益于需求增长 [7] - 公司多措施应对关税冲击，经营稳健；2024 年末存货 3.01 亿元，同比增 33%，2025Q1 末 2.91 亿元；2024 年将 1.94 亿元剩余募集资金补充流动资金并加大备货；与客户协议含价格调整条款，还通过完善产品结构等方式对冲影响，部分进口产品成本提高给国产化业务带来增长契机 [8] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润 1.38 亿、1.70 亿和 2.05 亿元，对应当前股价 PE 估值分别为 28、23、19 倍 [8] 公司基本情况 - 最新收盘价 33.28 元，总股本 1.15 亿股，流通股本 1.11 亿股，总市值 38 亿元，流通市值 37 亿元，52 周内最高/最低价 51.99 / 25.26 元，资产负债率 13.5%，市盈率 30.43，第一大股东为深圳市嘉仑投资发展有限公司 [3] 盈利预测和财务指标 简单财务指标 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 909 | 1052 | 1210 | 1384 | | 增长率(%) | 10.14 | 15.70 | 14.98 | 14.38 | | EBITDA（百万元） | 134.45 | 175.37 | 216.38 | 256.14 | | 归属母公司净利润（百万元） | 88.52 | 138.40 | 169.85 | 205.37 | | 增长率(%) | -4.16 | 56.34 | 22.72 | 20.92 | | EPS(元/股) | 0.77 | 1.20 | 1.48 | 1.78 | | 市盈率（P/E） | 43.28 | 27.69 | 22.56 | 18.66 | | 市净率（P/B） | 3.22 | 2.98 | 2.74 | 2.50 | | EV/EBITDA | 13.96 | 19.56 | 14.70 | 12.12 | [10] 详细财务指标 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 909 | 1052 | 1210 | 1384 | | 营业成本（百万元） | 655 | 753 | 858 | 973 | | 税金及附加（百万元） | 2 | 2 | 3 | 3 | | 销售费用（百万元） | 60 | 69 | 80 | 91 | | 管理费用（百万元） | 43 | 32 | 28 | 29 | | 研发费用（百万元） | 19 | 22 | 25 | 28 | | 财务费用（百万元） | -7 | -7 | -6 | -9 | | 资产减值损失（百万元） | -19 | -8 | -9 | -11 | | 营业利润（百万元） | 122 | 174 | 213 | 257 | | 利润总额（百万元） | 121 | 173 | 212 | 257 | | 所得税（百万元） | 36 | 35 | 42 | 51 | | 净利润（百万元） | 85 | 138 | 170 | 205 | | 归母净利润（百万元） | 89 | 138 | 170 | 205 | | 每股收益（元） | 0.77 | 1.20 | 1.48 | 1.78 | | 货币资金（百万元） | 557 | 444 | 693 | 770 | | 交易性金融资产（百万元） | 46 | 46 | 46 | 46 | | 应收票据及应收账款（百万元） | 297 | 340 | 388 | 441 | | 预付款项（百万元） | 9 | 10 | 11 | 13 | | 存货（百万元） | 301 | 494 | 340 | 378 | | 流动资产合计（百万元） | 1223 | 1347 | 1492 | 1662 | | 固定资产（百万元） | 82 | 76 | 70 | 64 | | 在建工程（百万元） | 1 | 1 | 1 | 1 | | 无形资产（百万元） | 35 | 33 | 31 | 29 | | 非流动资产合计（百万元） | 159 | 149 | 140 | 131 | | 资产总计（百万元） | 1382 | 1497 | 1632 | 1793 | | 短期借款（百万元） | 38 | 38 | 38 | 38 | | 应付票据及应付账款（百万元） | 71 | 81 | 93 | 105 | | 其他流动负债（百万元） | 74 | 85 | 96 | 109 | | 流动负债合计（百万元） | 183 | 204 | 227 | 253 | | 其他（百万元） | 3 | 3 | 3 | 3 | | 非流动负债合计（百万元） | 3 | 3 | 3 | 3 | | 负债合计（百万元） | 186 | 207 | 230 | 256 | | 股本（百万元） | 82 | 115 | 115 | 115 | | 资本公积金（百万元） | 682 | 649 | 649 | 649 | | 未分配利润（百万元） | 405 | 478 | 565 | 670 | | 少数股东权益（百万元） | 6 | 6 | 6 | 6 | | 其他（百万元） | 21 | 41 | 67 | 98 | | 所有者权益合计（百万元） | 1196 | 1290 | 1402 | 1538 | | 经营活动现金流净额（百万元） | 46 | -69 | 305 | 146 | | 投资活动现金流净额（百万元） | -81 | 2 | 2 | 2 | | 筹资活动现金流净额（百万元） | -24 | -48 | -59 | -71 | | 现金及现金等价物净增加额（百万元） | -57 | -113 | 248 | 78 | [13]