报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周焦煤市场供需双增，受宏观情绪回暖以及产地核减产能等利好因素影响，盘面出现低位反弹；焦炭当前供需双增，近期原料走强支撑盘面偏强，但市场对第五轮提降仍有预期；整体上双焦维持低位震荡，需关注冬储补库需求 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 第一部分 市场观点 焦煤市场 - 供给：523家样本矿山开工率85.34%（+5.71%），精煤日均产量73.43万吨（+4.42），314家洗煤厂产能利用率35.42%（+0.33%），精煤日均产量26.12万吨（+0.31），进口煤方面年初蒙煤进口冲量结束但上周甘其毛都口岸蒙煤通关量维持高位，整体供应有所回升 [3] - 需求：247家钢厂铁水日产量229.5万吨（+2.07），高炉开工率79.31%（+0.37%），钢厂炼焦煤可用天数12.8天（-0.08），230家独立焦化厂炼焦煤可用天数13.68天（+0.07），下游刚需采购为主 [3] - 库存：523家样本矿山精煤库存295.01万吨（+1.67），全样本独立焦化厂库存1071.68万吨（+19.18），钢厂库存797.73万吨（-4.54），314家样本洗煤厂精煤库存319.65万吨（-9.36），主要港口库存299.8万吨（-1.5），焦煤矿山和焦化厂库存小幅累积，洗煤厂、港口以及钢厂小幅去化，采购情绪走弱 [3] - 总结：上周焦煤市场供需双增，盘面低位反弹，国内供应逐步恢复，进口维持同比高位，下游焦钢企业盈利不佳未大规模集中补库，整体维持低位震荡 [3] 焦炭市场 - 供给：焦化厂平均吨焦利润-45元/吨（-31），全样本独立焦化厂产能利用率72.69%（+0.97%），日均产量63.57万吨（+0.85），247家钢厂日均焦炭产量46.88万吨（+0.05），焦化厂平均吨焦利润亏损继续走扩，焦炭有第五轮看跌预期，但因销售情况转好个别焦企提产，钢厂焦炭产量小幅增加，整体生产暂稳 [5] - 需求：247家钢厂铁水日产量229.5万吨（+2.07），高炉开工率79.31%（+0.37%），247家钢厂焦炭可用天数为12.02天（-0.08），铁水日均产量和高炉开工率继续增加，钢厂焦炭库存使用周期微降，对焦炭存刚需 [5] - 库存：全样本独立焦化厂库存86.07万吨（-5.53），主要港口库存184.1万吨（+4.01），247家钢厂库存645.73万吨（+1.74），焦化厂库存小幅回落，钢厂和港口库存小幅回升，焦炭整体社会库存微增 [5] - 总结：焦炭供需双增，近期原料走强支撑盘面偏强，但市场对第五轮提降仍有预期，预计盘面跟随维持低位震荡，关注冬储补库需求 [5] 第二部分 宏观地产跟踪 - 报告展示了全国固定资产投资额累计同比、全国房地产新开工施工竣工面积销售面积累计同比、30大中城市当周商品房成交面积、钢铁行业采购经理人指数（PMI）、制造业采购经理人指数（PMI）等数据，但未给出具体分析内容 [7][11][15][19] 第三部分 焦煤供需跟踪 - 涉及山西晋中介休中硫主焦煤采购价、全国主流焦煤现货价格对比、焦煤价差跟踪（主力05合约仓单基差走弱等不同合约基差情况）、523家样本煤矿精煤日均产量和开工率、314家样本洗煤厂精煤日均产量和产能利用率、全国247家钢厂日均铁水产量和高炉开工率、各环节炼焦煤库存及可用天数、甘其毛都口岸蒙煤通关车数等内容，但未给出具体分析 [22][26][32] 第四部分 焦炭供需跟踪 - 涉及吕梁准一级冶金焦出厂价、焦炭现货调价时间表、焦炭现货价格对比、不同合约基差情况、独立焦化企业吨焦利润、全样本独立焦化企业和全国247家钢厂焦炭日均产量及产能利用率、各环节焦炭库存及钢厂焦炭库存可用天数等内容，但未给出具体分析 [60][62][64]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年PVC市场在国内需求收缩、供给缓慢扩张等因素中寻找均衡，2026年价格中枢受弱内需、强外需、供给弹性收敛因素博弈影响 建议以“供给弹性—需求弹性—贸易弹性”三维框架组织交易与风险管理，策略上偏向“区间 + 事件驱动”，用基差、月差与跨品种成本逻辑构建组合 [2] 各目录总结 行情回顾 - 2025年PVC市场价格宽幅波动，单边趋势常被供需错配打断，震荡区间由库存、成本与外需锚定 价格是对“过剩如何被分摊”的定价 [3] - 需求侧核心变量是房地产链条，2025年1 - 11月多项地产指标显示投资端与施工端收缩，资金端偏紧，PVC需求弹性受压 [3] - 供给侧增量仍在但结构改变，新增产能重心转向沿海乙烯一体化，传统电石价格波动传导“钝化”，国内装置开工率维持高位 [4] - 外需是2025年易被低估的驱动，1 - 11月PVC粉累计出口350万吨，同比大增47%，印度、越南为主要出口目的地，印度是决定出口边际的关键市场 [4] - 2025年政策聚焦“反内卷”产能出清与绿色转型，为行业中长期优化提供支撑 [5] - 2025年PVC基本面核心矛盾是“高供应、高库存、弱需求”，行业亏损价格创新低，但已现边际改善迹象 2026年产能端关注开工中枢和边际产能退出情况，海外端印度和欧洲影响较大，交易应追踪三段式验证链 [6] 基本面分析 供应端 - 2025年国内PVC产能扩张收尾，全年新增产能220万吨，净增205万吨，年底总产能突破2993万吨，同比增长7.35% 新增产能以乙烯法为主，乙烯法产能占比升至28% [11][15] - 全年产量预估达2450万吨，同比增长4.52%，企业开工率下降空间有限，四季度维持在75% - 77% 中小高成本产能被动降负，老旧装置加速退出，2026年可能迎来集中检修潮 [15] - 未来两年关注新增产能投放高峰及开工能否被利润约束 交易应关注开工率、检修/减产、利润压缩向现金流压力转化三个“有效供给”指标 [16] 需求端 - 2025年需求端“内需疲软、出口高增”，房地产低迷拖累内需，下游管材、型材开工率低，基建投资微降，难以对冲地产下滑影响 [19][21] - 出口是亮点，1 - 11月PVC粉累计出口350万吨，同比大增47%，主要受益于印度政策推动 但贸易风险仍在，12月出口签单环比回落 [22] - 国内供需逻辑需嵌入“印度政策—印度本土供应—中国出口利润”链条，海外需求通过贸易流与区域价差影响国内市场 [23] 库存端 - 2025年PVC库存持续累积，创下近年同期极值，高库存压制价格，去化周期预计延长至2026年二季度 若出口利好不及预期，可能出现新一轮累库 [27] - 库存对研究与交易判断关键，需先确认库存路径改善，再看开工和利润情况，最后讨论价格中枢 [28] 成本利润 - 2025年PVC行业普遍亏损，电石法成本受电石价格影响，乙烯法亏损幅度相对较小 差别电价政策或加剧亏损压力 [34] - 12月成本端支撑边际增强，电石法成本升至5200元/吨附近，乙烯法成本维持在5150 - 5200元/吨区间 部分高成本电石法装置可能检修，限制期价下行空间 [35] - PVC价格下沿受现金成本与综合利润约束，边际出清集中在高成本与弱现金流主体 交易应关注利润与开工的“背离” [35] 总结与展望 - 2026年基准情景下，PVC期货主力运行区间宽幅震荡，趋势行情来自出口政策、国内地产/基建政策、上游成本变动 建议用“供给弹性—需求弹性—贸易弹性”框架交易与风险管理，策略偏向“区间 + 事件驱动” [36][38] - 方向交易建立“信号组合”，趋势多需库存连续去化、开工中枢下移与检修/减产持续，趋势空依赖旺季不去库与开工不降 趋势条件不满足时降低单边敞口 [38] - 跨期策略适用于方向不明但阶段特征明确环境，远月溢价可能回归，期限结构可能切换 [38] - 事件驱动关注海外政策与装置节奏，纳入交易日历，窗口前后降低杠杆、提高止损纪律，用期权覆盖跳跃风险 [38] - 期权用作风险管理工具，区间策略保护尾部，趋势策略替代部分期货仓位降低回撤波动 [39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 玉米主力2603合约延续反弹走势，淀粉主力2603合约震荡反弹，售粮进度虽偏快但节奏放缓，优粮偏紧预期仍存但有拍卖补充且进口或增，预计玉米短期震荡为主，建议用粮企业按需采购现货、保持安全储备，贸易商低吸高抛[3][6] 根据相关目录分别进行总结 期货市场表现 - 玉米主力2603合约延续反弹走势，淀粉主力2603合约震荡反弹，玉米和淀粉基差均震荡走弱[3] 现货市场情况 - 玉米现货价格偏稳，鲅鱼圈玉米平舱价2310元/吨附近，蛇口港玉米到港价2450元/吨附近；淀粉价格稳定，潍坊金玉米淀粉价格2800元/吨[3] 新粮销售情况 - 新粮销售区域分化，农户惜售，售粮进度偏快但节奏放缓，截至1月8日，全国售粮总进度5%，同比快2%，东北地区49%，同比快6%，华北地区45%，同比慢2%，西北地区65%，同比慢1%[3] 库存情况 - 港口库存不一，截至1月2日，北港玉米库存153.8万吨，环比回落且低于去年同期，周度下海量59.3万吨自高位回落；广东港内贸玉米库存47.8万吨，环比回升，外贸玉米库存29.4万吨，环比回落。下游企业继续增库，截至1月9日，深加工企业玉米库存354万吨，环比回升但处于近年同期低位，饲料企业玉米库存30.1天，环比回升[3] 进口情况 - 谷物替代缺失，麦玉价差维持高位，国内11月玉米进口大增，进口量55.5万吨，环比增加55%，同比增加85%，1 - 11月累计进口量184.7万吨，同比下降86.3%，进口大麦、小麦也回升[4] 外盘情况 - 外盘美玉米近期震荡反弹，美农12月供需报告调增美玉米出口、调减期末库存，但整体仍有增产及增库压力，全球玉米期末库存微调减，同比去年小降4.85%[4] 需求情况 - 饲料需求放缓，猪价反弹，养殖亏损幅度大幅收窄，能繁母猪产能持续去化，四季度生猪存栏或难下降；禽类蛋价反弹但养殖持续亏损，12月鸡苗销量回升，老鸡淘汰增加，12月在产蛋鸡存栏或再微降，11月全国工业饲料产量2873万吨，环比再落，同比增加6%。深加工企业需求不足，淀粉加工企业加工利润多亏损，开机率降至59.37%，淀粉库存112.5万吨处于同期高位；酒精加工企业持续亏损，开机率降至62.04%；下游淀粉糖企业开机率回升，造纸企业开机率偏强[5] 后市展望及建议 - 预计玉米短期震荡为主，建议用粮企业按需采购现货、保持安全储备，贸易商低吸高抛[6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 短期铅市场供需双弱，国内低库存有一定支撑，沪铅或继续震荡走势；后期进口流入压力加大，库存止跌上涨预期下，铅上方压力逐渐加大，需关注再生铅生产动态和下游需求情况 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本面变化 - 2025年11月中国进口铅精矿11.0万吨实物量，同比上升15.8%，环比上升11.7%，进口量高于近年来均值水平；国内冬季铅精矿市场需求高涨，矿端紧张格局延续，国内外铅精矿加工费低位维持稳定 [2] - 11月全国电解铅产量小幅上升，环比增加0.49个百分点，较去年同期下降1.61个百分点；11月再生精铅产量环比上升8.5%，同比去年增加10.13%；上周SMM三省原生铅冶炼厂开工率67.3%，环比增长0.2%；SMM再生铅四省周度开工率为37.6%，环比下滑7.8%；冬季雾霾天气多发，环保管控对再生铅炼厂产量有潜在限制，废旧铅酸蓄电池报废量转淡，原料供应紧张局面难缓解；节后废电瓶价格小幅上涨，再生铅企业利润空间收窄，部分企业主动减产；沪伦比价回暖，精炼铅进口窗口持续打开，盈利有所扩大 [3] - 上周节日，电池企业放假较多，铅蓄电池开工率走弱；汽车蓄电池临近传统更换旺季，电动自行车蓄电池传统消费旺季步入尾声，电动自行车新国标执行初期，消费者观望情绪较浓，电动自行车产量下滑，恰逢元旦假期部分铅酸蓄电池企业放假，周度开工率下降；节后终端消费仍疲软，铅价偏强下游按需消费，成交量相对有限，现货市场流通相对一般，贴水小幅扩大 [4] - 截止12月31日当周，国内铅现货基差贴水扩大，上周末铅现货基差为贴水75元；伦铅现货继续深度贴水状态，上周末贴水为 -43.42美元 [4] - 截止12月31日当周，LME铅周度库存减少6975吨至24.19万吨，LME库存高位连续两周回落，但仍处于近年来的高位；上期所铅周度库存增加909吨至28004万吨；截止12月29日，SMM铅锭五地社会库存总量至1.74万吨，库存环比回升，终结三连降，但处于近四年来绝对低位水平 [4] 行情展望与策略 - 上周伦铅库存高位回落，但仍处绝对高位，现货维持深度贴水，海外铅供需过剩局面延续；11月铅矿进口量环比回升，进口量小幅高于均值水平，但增量有限，国内冬季矿山季节性淡季，矿供应维持缺口状态，国内加工费低位运行 [5] - 近期国内原生铅检修后复产，开工率环比回升，但波动幅度不大；废电瓶原料成本提升，再生铅利润缩减，且冬季环保限产扰动频繁，再生铅供应维持低位；铅锭沪伦比价走高，国内进口窗口持续打开，进口流入压力较大 [5] - 汽车蓄电池临近传统更换旺季，电动自行车蓄电池传统消费旺季步入尾声，电动自行车新国标执行初期，消费者观望情绪较浓；节后终端消费仍疲软，铅价偏强下游按需消费，成交量相对有限，现货市场流通相对一般，贴水小幅扩大 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告指出原木市场受供应、需求、政策和关税等多因素影响，价格短期震荡分化，中长期或低位震荡，关注新西兰外盘报价与房地产政策对市场的影响[2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 原木产业数据 - 期现货方面，现货价格偏弱运行、江苏市场普涨，期货震荡偏强，2026年1月上旬进口针叶原木海运费环比下跌3.85% [2] - 供应方面，2025年12月新西兰原木离港船只和发货量增加，近期发中国船数有增幅，1月中旬到港集中；本周13港原木预计到港量环比增加66.8%，上周实际到港量环比减少42%；2025年11月中国针叶原木进口总量月环比增加16.86%、同比增加2.58%，1 - 11月累计同比减少7.07% [2] - 库存方面，截至12月23日国内针叶原木总库存及各品种库存均减少，下游需求弱稳，高到港量施压，近期库存因前期到货减少下降但面临新到港冲击 [3] - 需求方面，12月29日 - 1月4日中国7省13港针叶原木日均出库量减少3.09%，山东港口增加3.58%、江苏港口减少11.07%；需求表现分化，长三角因到港少和冬储备货多数辐射松规格上涨，北方进入淡季需求疲软 [3] - 近期消息及展望方面，进口辐射松资源集中化、依赖单一来源风险累积；反内卷政策对期货市场情绪有间接影响；5月中美声明或拉动需求、7月关税延续、10月关税变动有潜在影响；欧盟和墨西哥对中国木材制品征反倾销税；海关总署废止暂停进口美国原木公告但短期到港有限；新西兰春节前供应或放缓；南方价格稳中有涨、北方平稳偏弱 [4] - 策略与建议方面，回顾此前走势期货市场曾反弹后因房地产预期谨慎进入低位震荡，2601合约低位震荡、2603合约偏强，短期2603维持偏强震荡，春节前后价格或走弱，中长期主力2603改善取决于房地产政策及成本与需求预期 [5] 原木现货价格情况 展示了日照港和江苏太仓辐射松原木不同规格的现货价格走势 [6][7] 原木供应来源 辐射松主要来源于新西兰，冷杉和云杉主要来源于欧洲 [13][14] 原木进口 展示了新西兰原木港口发运量、离港船数及中国原木进口数量终值的历史数据 [16][18] 原木库存 展示了中国原木分港口和分品种的库存情况，针叶原木库存涵盖多种树种 [20][21][22] 原木出库 展示了原木港口日均出库量及山东、江苏港口的历史数据 [24][27] 原木需求 展示了水泥周度出库量、混凝土周度发运量、房地产开发企业实际到位资金及建材产品相关性的数据 [30][33]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - PTA在成本带动及下游聚酯端韧性支撑下表现相对偏强，后期聚酯负荷检修增加上方或有压力，预计小幅偏强波动；MEG国内高供应，港口库存持稳，政策宽松原料提升带动反弹，预计低位震荡，绝对价格下方不太悲观；短纤库存压力不大，成本拉涨加工费压缩，绝对价格跟随原料震荡；瓶片库存压力不大，开工率提升，加工费尚可，跟随原料波动相对偏强 [4] 根据相关目录分别进行总结 PX情况 - 1月初美军突袭委内瑞拉，油价多空分歧明显、盘面波动加剧，下游化工品强势；25年末福佳大化扩产30万吨产能，剔除部分长停装置后25年PX产能负增长、产量增长1%；26年三季度新产能释放前PX供应紧张，近几个月中短流程装置加工利润走高，当前PX - N在360美元/吨偏上区间，部分装置超负荷运行 [5] PTA情况 - 原料端支撑下PTA近期表现良好，加工差改善至300元/吨附近；剔除长停装置后PTA产能基数9209万吨，较24年增长7%，25年产量增速2%，部分中小装置退出市场；近期部分装置重启或提负荷，1月逸盛新材料、英力士有停车计划；若1月聚酯平均负荷89%，预计1月累库17万吨 [6] 终端与聚酯情况 - 节后江浙终端负荷下滑至59%，12月中下采购高峰后下游消化原料备货；当前下游聚酯负荷91%较坚挺，短纤、瓶片库存压力不大支撑负荷高位运行，长丝现金流压缩、减产压力大；短期下游工厂原料库存充裕，缺乏补库动力，终端负反馈积累或使聚酯检修规模提升 [7][10] MEG情况 - 25年末剔除长停装置后国内乙二醇产能基数2923万吨，1月初平均负荷73.7%，乙烯法和煤制装置有检修，新装置宁夏畅亿20万吨正常运行，煤制乙二醇平均负荷在80%的近三年高位区间；目前乙二醇港口库存65.6万吨，聚酯季节性减产临近库存或抬升；海外部分装置停车或检修，但1月底JUPC1的70万吨装置将重启，海外供应总体充裕 [9] - 近期乙二醇各工艺利润有所修复，乙烯法现金流 - 106美元/吨，石脑油制MEG现金流 - 138美元/吨；央行定调26年宽松货币政策，黑色煤炭产品强势或带动乙二醇，不过分看空 [10][12] 短纤情况 - 25年短纤出口数据亮眼，国内保持较高开工负荷且库存管控好，近期开工提升至97.6%高位，1.4日当周权益库存在5.2天、物理库存在12.9天，处于近一年低位区间；原料拉涨下短纤价格跟涨不足，加工费压缩至1000元/吨下方；纯涤纱工厂平均开工率70.4%，成品库存在22.4天，原料库存在7.2天，刚需备货为主 [13] 瓶片情况 - 近期瓶片工厂发货集中，国内平均在库库存降至14 - 15天附近；年末富海新装置30万吨投产，国内瓶片产能累计2147万吨，较24年底增加5%；加工费在450 - 500元/吨，工厂平均负荷82.2%；春节期间部分装置检修和重启，预计2月中旬负荷达73 - 74%低点，春节前降负节奏相对缓慢 [14] 重要数据情况 - 1.6数据：PX - N价差369美元/吨，PTA加工费296元/吨 [21] - 1月5日江浙乙二醇港口库存66万吨，12月末MEG工厂库存35.8万吨，1月初聚酯工厂MEG原料库存14.7天 [28] - 25.1 - 11月MEG进口688.49万吨，累计进口较去年同期增加15.2% [33] - 聚酯开工90.8%，江浙织机开工率59% [36] - 11月纺服出口大幅下滑，纺织服装出口238.7亿美元，同比下降5.1%、环比走高7.2%；其中纺织品出口122.8亿美元，下降1%、环比提升9%；服装出口115.9亿美元，下降10.9%、环比提升5.4% [54][59] - 2025年1 - 11月我国纺织服装鞋帽、针织品零售累计1359.7亿元，同比增加3.5% [56]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 国产大豆销售加速，东北过半，拍卖补充，价格坚挺；国内进口大豆放缓，港口库存回落，进口拍卖暂缓；油厂开机率下降，豆粕库存仍高，需求强；豆一震荡偏强，豆粕延续震荡 [6] 各部分总结 期货市场表现 - 豆一主力2605合约节后冲高，在4300附近遇阻回落，现货价格继续上涨，基差震荡走强，盘面维持贴水 [4] - 豆粕主力2605合约上下震荡，现货价格小落，基差震荡走强，盘面贴水扩大 [4] 国产大豆情况 - 国产大豆销售加速，东北过半，截至1月2日，黑龙江大豆余粮占比落至47%，环比降3%；安徽大豆余粮占比落至52%，环比降3%；河南大豆余粮占比落至57%，环比降3%；山东大豆余粮占比落至58%，环比降4% [4] - 在国产优质大豆预期偏紧的情况下，国储大豆大量拍卖补充市场 [4] 进口大豆情况 - 进口大豆拍卖12月19号后暂无公告，中方采购大豆有所放缓，11月国内进口大豆811万吨，环比再落，同比仍增13.3%；港口大豆库存持续回落，截至1月2日，油厂大豆到港量为230.1万吨，环比大增，港口大豆库存为823.6万吨，环比持续回落 [4] 美豆情况 - 美豆持续回落后迎反弹，市场关注美农1月供需报告，此前12月报告几无调整；中方买船后续执行仍依赖中美贸易关系，南美新季大豆增产压力，且巴西一些贸易商退出《大豆禁令》或增加巴豆出口潜力 [5] 油厂情况 - 巴西豆成本下降，榨利走高，但美豆成本偏高；截至1月2日，油厂开机率为48.23%，环比再降，大豆压榨量为175.33万吨，油厂大豆库存为710.25万吨，环比回升 [5] - 豆粕产量为138.5万吨，环比再落，油厂豆粕库存为117.02万吨，环比微增，仍在偏高水平，豆粕未执行合同为579.8万吨，环比大增；饲料厂豆粕库存天数为9.4天，环比微降，处于近年高位 [5] 饲料需求情况 - 养殖方面，猪价反弹，养殖亏损大幅收窄，截至1月2日，外购仔猪养殖利润为 -48.35元/头，自繁自养利润为 -34.59元/头；能繁产能持续调减，10月全国能繁母猪存栏为3990万头，较上月降45万头，规模厂能繁也调减，11月存栏环比下降，仔猪出生量、销量均下降，商品猪存栏仍增，四季度全国生猪存栏或难减 [6] - 禽类方面，蛋价低迷，养殖持续亏损，淘汰增加，11月存栏环比再微降，四季度或继续下降；短期饲料刚性需求仍强，长期面临去产能担忧 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 贵金属在年末回调由资金行为、市场恐慌情绪与芝商所上调保证金事件驱动，影响获利买盘离场形成多头踩踏 [4] - 短期需注意地缘政治事件、即将公布的PMI和非农就业数据对贵金属价格的扰动，中长期逻辑未变但整体波动或变大，要做好风险控制 [4] 根据相关目录分别进行总结 品种观点 - 12月22日至1月4日，国外COMEX黄金期货跌幅为1.03%，报4341.90美元/盎司，COMEX白银期货涨幅为7.08%，报72.27美元/盎司；国内沪金下跌幅度为0.27%，收于977.56元/克，沪银上涨幅度为11.92%，收于17074.00元/千克，白银表现优于黄金，金银比价继续下行 [4] - 2025年第三季度美国GDP增速高达4.3%，远超市场预期且创两年来最快增速，但市场因政府停摆致数据真空，对数据可靠性和可比性有担忧 [4] - 12月议息会议美联储如期降息25个基点，但内部出现2019年以来最多三张反对票，决策层对未来路径分歧大，降息预期演进路径更复杂，市场预计近期降息步伐放缓或暂停，2026年下半年政策路径取决于经济数据和新一任美联储主席政策倾向 [4] - 地缘政治方面，美国在乌克兰问题上有外交谈判姿态，在委内瑞拉采取军事行动冲击国际关系准则，地缘局势不稳是贵金属价格主要因素之一 [4] 宏观 - 2025年第三季度美国GDP增速4.3%，总量达7.79万亿美元创历史新高，该数据为12月23日首次预估，因政府停摆延迟发布 [21] - 个人消费支出三季度按年率增长3.5%，快于二季度，为经济增长贡献2.39个百分点，出口增长8.8%，进口下降4.7%，净出口贡献1.59个百分点，政府消费和投资贡献0.39个百分点 [21] - 非住宅类固定资产投资增速从二季度7.3%放缓到三季度2.8%，住宅类投资下降5.1%，私人库存投资拉低经济增长0.22个百分点，企业对扩大再生产态度不乐观 [21] - 虽GDP数据超预期，但市场因政府停摆对数据可靠性和可比性有担忧 [21] 降息预期 - 12月议息会议美联储降息25个基点，内部三张反对票凸显决策层分歧，政策声明措辞变化被解读为后续降息门槛提高信号 [23] - 最新点阵图显示官员对2026年利率预测中值为仅降息1次，鲍威尔强调当前政策利率处“中性”范围，抑制市场对短期内快速连续降息的乐观猜想 [23] - 鲍威尔任期2026年5月结束，热门继任人选哈塞特倾向支持更快更多降息，市场预期分裂，部分分析认为2026年实际降息幅度或达2 - 3次 [23] - 当前降息预期演进路径复杂，近期降息步伐或放缓或暂停，2026年下半年政策路径取决于经济数据和新一任美联储主席政策倾向 [23] 地缘政治 - 近期地缘不确定加强或扰动贵金属市场 [25] - 12月28日特朗普与泽连斯基会晤，就“20点和平计划”达成约95%共识，领土问题未决，美俄组建工作组，特朗普与普京通电话 [25] - 1月3日美军空袭委内瑞拉首都加拉加斯，控制总统马杜罗及其夫人，特朗普称将“管理”委内瑞拉，引发国际社会反对，安理会将召开紧急会议 [25] - 特朗普多次声称美国“必须得到格陵兰岛”，引发丹麦抗议和批评 [25] - 美国在乌克兰问题有外交姿态，在委内瑞拉军事行动冲击国际关系准则，地缘局势不稳是贵金属价格主要因素之一 [25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本期全球发运环比季节性回落，澳巴矿和非主流矿均有所减量，到港量小幅增加维持高位，国产矿产量维持低位，整体供应压力仍存；需求端铁水产量回升，部分钢厂高炉复产，对矿价有所支撑；库存端，港口库存小幅增加维持高位，钢厂库存持续低位，关注后期钢厂冬储补库需求；整体来看，目前铁矿供应相对宽松，需求铁水产量回升，刚需采购有所支撑，叠加冬储补库预期，短期内维持震荡运行，策略为区间震荡 [6] 根据相关目录分别进行总结 交易逻辑 - 供应：外矿方面，12月29日 - 1月4日，全球铁矿石发运总量3213.7万吨，环比减少463.4万吨，澳洲发运量1939.6万吨，环比减少174.1万吨，巴西发运量792.5万吨，环比减少151.5万吨，非主流矿发运量1029万吨，环比减少191.1万吨，中国45港到港总量2756.4万吨，环比增加155万吨；内矿方面，截至12月31日，全国186家矿山铁精粉日均产量43.33万吨，环比降0.06万吨，产能利用率55.45%，环比降0.08%，矿山精粉库存84.52万吨，环比降0.95万吨 [5] - 需求：12月31日当周，日均铁水产量227.43万吨，环比 + 0.85万吨，钢厂产量指标限制结束，部分钢厂高炉复产，铁水产量回升，对矿价有所支撑 [5] - 库存：本期进口矿库存延续增加，在港船舶数量增加2艘至105艘，压港小幅增加，到港维持高位，港口库存延续累库，维持高位水平，而钢厂库存低位小幅增加，冬储补库预期仍存支撑 [5] - 基差：05、09合约基差小幅回升 [5] - 利润：钢厂盈利率小幅回升，进口矿价在100 - 105美元/吨区间震荡 [5] 价格与价差 - 价格：现货价格震荡整理 [7] - 矿粉间价差：高中品价差走扩，中低品价差暂稳，PB粉 - 麦克粉价差走低 [12][16] - 价差：5 - 9价差低位震荡，05基差小幅回升 [20] 相对估值 - 相对估值：螺矿比继续回落，矿焦比高位震荡 [30] 供应 - 全球发运季节性回落，非主流矿发运回落，澳矿发往中国回落，巴西矿发运回落，FMG、BHP、RT回落，VALE小幅回落，运价指数延续回落 [36][40][44] - 到港量小幅回升，维持高位水平，国产铁精粉产量跌幅放缓 [56][59] 需求 - 钢厂高炉利润小幅回升，钢厂高炉逐步复产，铁水产量小幅回升 [65][71] 库存 - 疏港量小幅回升，港口库存延续增加，澳矿库存延续增加，巴西矿库存小幅回落，粗粉维持高位，块矿小幅回落 [78][82][89] - 钢厂消耗小幅回升，进口矿库存低位 [97]

行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 国际形势紧张使避险情绪上升带动金属市场全线大涨，叠加节后补库需求，有色金属持续上行，铜价再度大涨 [3] - 美铜买盘和避险情绪推动下，铜价再度走强，短线上行空间打开有望挑战前高，但高位振幅加剧 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场行情 - 今日沪铜收盘报101350，现货报100720，沪铜日内持续拉升，现货较期货贴水 -1810点，现货基差升水35点，现货成交略有好转 [3] - LME现货升水扩大至39美元，外盘现货需求较好；本周美铜库存大幅上升创新高，伦铜库存小幅下降，沪铜库存明显上升，现货需求一般；人民币汇率大涨，洋山铜溢价大幅下降至41.5美元，国内现货需求不佳；铜价伦沪比上升至7.88，国际铜较沪铜升水大幅上升至1288点，外盘比价大幅高于内盘 [3] - 今日伦铜大涨接近历史新高，在12900美元附近运行；沪铜高开高走大涨，收于101350，成交持仓均上升，增仓上行，市场情绪乐观 [4] 需求与产量 - 国内现货需求不佳，伦铜需求一般，但美铜买盘极强，为拉动铜价主要因素；近期美铜库存持续上升，美国加速囤货引发现货市场紧张，美铜较伦铜升水下降至平水附近 [4] - 11月国内铜产量同比增长11.9% [4] 指标监测数据 |日期|人民币汇率|现货升贴水（元/吨）|洋山铜溢价（美元/吨）|LME铜 - 期现价差|主力合约沪伦比| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |12月23日|7.0193|-630|56|20|7.80| |12月24日|7.0071|2490|52|31|7.87| |12月29日|6.9922|-310|49|40|8.06| |12月31日|6.9755|1240|49|30|7.86| |1月5日|6.9744|-1810|41.5|39|7.88|[5]