行业转型与产品策略 - 2025年以来，人身险行业加速向“保底+浮动”收益型产品转型，以缓解资产端投资压力 [1] - 中国平安2025年个险渠道分红险业务占比约30%，并计划在2026年将其作为全年核心主推险种，相关业务占比有望进一步攀升 [1] - 分红险业务是险企适配当前低利率市场环境的必然选择，对客户可共享保险公司超额投资收益，对险企可对冲利率波动风险并优化负债成本结构 [1] 市场竞争与“保险+服务”模式 - 在分红险产品同质化竞争加剧的背景下，平安依托集团医疗养老生态圈，打造“保险+服务”特色模式以提升产品竞争力 [2] - 公司已搭建“保险+医健”和“保险+养老”两大产品服务体系，全面覆盖客户全生命周期的保障与财富规划需求 [2] - “保险+养老”系列中，居家养老搭建“三位一体”的管家等服务为行业唯一，位于上海的颐年城·静安8号康养社区已正式运营 [2] 市场机遇与需求驱动 - 短期来看，市场利率走低及大量居民定期存款到期，使得具备稳健收益、可锁定长期回报的寿险产品对居民闲置资金形成替代效应，存在“存款搬家”现象 [2] - 中长期来看，居民资产配置结构正迎来深层次重构，传统“房产+存款”模式调整，同时人口老龄化加快提升了居民对长期保障、稳健储蓄型金融产品的需求 [3] - 付欣认为，寿险行业正迈入黄金发展期，同时保险板块估值处于历史低位 [6] 科技战略与AI应用 - 2025年，中国平安管理层正式提出“AI in All”科技战略，全力推进智能营销、服务、运营、管理、经营“五智”战略落地 [3] - 公司持续加码算法、数据、场景、算力四大核心要素投入，构建强大的AI护城河，战略重点布局在AI应用 [3] - 根据“综合金融·九九归一”计划，公司将集团内部超7亿分散的互联网注册用户、十余个分散业务入口整合为统一平台，目前平台月活跃用户突破9000万 [4] - 在医疗方面，平安AI医疗构建了AI问诊、AI医助到AI MDT智能会诊的3大产品矩阵，合作了超过3000家医院和10万家健康管理机构 [4] 核心竞争优势与HALO逻辑 - 中国平安依托线下重资产布局与“金融+医疗”全牌照优势，构建起符合HALO投资逻辑的硬核行业壁垒，这是纯互联网平台、轻资产AI企业难以逾越的竞争优势 [5] - HALO投资逻辑即依托重资产布局、低淘汰策略，聚焦投入成本高、行业壁垒高、难以复制且不易被新技术颠覆的实体硬资产 [5] 财务表现与股东回报 - 2025年，中国平安归属于母公司股东的营运利润为1344.15亿元，同比增长10.3% [5] - 公司拟派发2025年末期股息每股现金1.75元，全年股息每股现金2.70元，同比增长5.9%，现金分红总额488.91亿元，连续14年保持上涨 [5] - 基于归母营运利润计算的现金分红比例为36.4%，近十年分红总额近3760亿元 [5] - 公司坚持分红中长期挂钩营运利润增速，分红率在行业内领先 [5] - 在当前市场环境下，适度提升分红比例被视为更为审慎高效的经营抉择，有助于吸引长期价值资金布局 [6]

文章核心观点 - 尽管2025年保险板块在资本市场表现疲软，但上市保险公司2025年业绩受益于资产端与负债端的双向改善，展现出较强的成长性，其长期投资价值依然值得关注 [2] - 保险公司的增长质量呈现边际改善，其业绩增长不只依赖股市投资，更源于负债端核心能力的提升和战略的有效执行，这筑牢了长期发展根基 [9][13] - 保险行业在社会与经济体系中的价值和重要性日益凸显，其作为社会稳定器和经济减震器的角色，以及响应国家战略、服务民生的定位，构成了其市场价值的重要基础 [14][16] 上市保险公司2025年盈利表现 - 已发布财报的上市保险公司2025年净利润普遍实现高增长：中国人寿增长43.9%，中国太平增长220.9%，新华保险增长85%至90%，中国太保增长19%，阳光保险增长15.7% [4] - 中国平安2025年净利润增长6.45%，主要受一次性因素影响；扣除一次性影响的扣非净利润增长22.5% [4][5] - 2025年保险公司盈利成长与A股市场上涨有重大关系，但各公司利润表现差异主要与权益资产的会计处理方法（FVTPL与FVOCI账户划分）有关，而非实际投资水平差异 [5] - 例如，中国平安将57%的股票投资计入FVOCI账户，2025年该部分资产贡献了税前浮盈超900亿元，这部分浮盈不计入利润但增厚了净资产，使得其利润表现更为稳定 [5][6] 保险行业增长质量改善 - 决定保险公司业绩增长根基的是负债端的死差和费差改善，体现在产品体系、渠道建设、服务网络和成本控制等方面 [9] - **客户基础与粘性增强**：中国太保客户达1.89亿，客均保单2.35件；中国人保一体化平台服务客户超2.1亿人次，增长61.5%；中国平安个人客户达2.51亿，集团内客户持有3类及以上产品时留存率高达99% [10] - **核心成长指标向好**：反映新业务真实盈利潜力的新业务价值（NBV）显著增长，中国平安2025年NBV增长近30%，中国人寿增长35%，友邦增长15% [10] - **产品结构优化**：行业普遍提升保障型与长期期缴占比，分红险成为主流。中国平安2025年分红险保费从650亿元增至919亿元；中国人寿分红险业务占个险渠道首年期交保费比重跃升至近60% [11] - **财险业务降本增效**：通过技术创新等手段，财险综合成本率下降。中国人保综合费用率从98.5%降至97.6%；中国平安综合成本率从2023年的100.7%降至2025年的96.8%，推动其财险业务营运利润增长13.2% [11] - **渠道能力持续改善**：银保渠道增长强劲，个险渠道人力筑底企稳，代理人产能提升。中国平安代理人人均产能2025年提升17.2%，银保渠道NBV同比激增138%；中国人寿银保渠道总保费同比增长45.5%，新单保费同比增长95.7% [12] 保险公司战略与社会价值 - 保险公司发展战略清晰，例如中国平安以“综合金融加医疗养老”为核心战略，旨在提升服务客户能力，打造“民生保障的基础设施” [12][15] - **医疗养老生态形成网络优势**：中国平安合作医院超5100家、药店超24万家，“到线、到院、到家、到企”四到服务体系覆盖1829.8万寿险客户，新契约客户渗透率达71% [13] - **行业社会价值凸显**：保险业作为社会稳定器和经济减震器的功能被政策强调，国家推动长期护理保险制度全国推行，保险在应对老龄化社会中作用将更大 [14] - **服务国家战略与实体经济**：保险资金密集投向基础设施建设、科技创新等领域，发挥耐心资本作用；在二级市场发挥中长期稳定资金作用 [15] - **定位升级与服务深化**：中国平安提出“民生保障的基础设施”新定位，构建全生命周期守护体系，其全球急难救援服务年救助近万次，覆盖全场景 [15] - 保险行业将金融能力与民生需求深度融合，契合国家发展方向，满足居民刚性需求，这将成为其长期价值增长的核心引擎 [16]

公司业绩与预测 - 晨星维持对中国平安的公允价值预测为84港元 [1] - 公司2025年税后经营利润率加速增长至10% 主要得益于财产及伤亡保险承保利润提升以及资产管理业务损失减少 [1] - 公司业绩符合预期 跨境保险业务改善 银行和资产管理业务风险降低 [1] - 上述因素支撑了晨星对公司2030年税后营业利润率实现高单位数增长的预测 [1] 银行保险业务表现 - 公司银行保险业务于2023年开始向平安银行以外的地区扩张 [1] - 该业务利润率已达29% 与友邦保险的35%相若 几乎是国内同行15%水平的两倍 [1] - 公司在银行保险业务新业务价值方面领先行业 [1] - 2025年该业务新业务价值增长139% 预计2026年将增长超过40% [1] 代理人渠道表现 - 公司代理人渠道新业务价值增长10% [1] - 代理人人数自2023年以来维持了双位数增长 [1] - 预计随着参与产品获得市场认可 代理人渠道新业务价值增长率到2026年将提升至15%左右 [1]

行业投资评级 - 增持（维持） [1] 核心观点 - 负债端增量提质，投资端加大权益配置力度 [1] - 市场储蓄需求依然旺盛，监管引导和险企主动转型有望使负债成本逐步下降，利差损压力将有所缓解 [4] - 近期十年期国债收益率稳定于1.82%左右，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解 [4] - 当前公募基金持仓和板块估值仍处于低位，2026年3月28日保险板块估值2026E 0.54-0.77倍PEV、0.95-1.60倍PB [4] 1. 归母净利润大幅增长，分红回报稳中向好 - 受投资收益提升带动，上市险企2025年归母净利润合计增长26.6% [4] - 但Q4单季归母净利润普遍下滑，预计主要是由于成长股回调的短期影响 [4] - 平安和太保归母营运利润增速较2024年均有所提升 [4] - 净利润增长带动上市险企归母净资产较年初增长10.3% [4] - 上市险企每股股息普遍提升，分红率整体稳定，其中太平每股股息同比大增251% [4] - 3月27日AH险企股息率处于高位，平安H股、太平、阳光和中国财险超5%，新华H股超6% [4] - 上市险企偿付能力充足率普遍较年初有所下降，但仍高于监管要求 [4] 2. 寿险：银保渠道拉动新单保费与NBV增长 - **保费**：受益于市场需求旺盛，2025年上市险企新单保费较快增长，其中阳光和新华同比增速超过40% [4] - **保费**：新单中分红险占比明显提升，太平占比最高接近90% [4] - **渠道**：2025年上市险企银保新单保费均同比两位数增长，A股5家公司均同比翻倍以上增长 [4] - **渠道**：上市险企银保NBV占比平均为39.1%，同比提升7.7个百分点 [4] - **渠道**：个险队伍转型成果继续释放，上市险企人力合计较年初-6.9%，较年中-3.5%，各险企代理人人均产能继续提升 [4] - **价值**：上市险企2025年EV合计较年初增长6.7%，其中太平增速达16.8%，处于领先水平 [4] - **价值**：由于新单增速向好和价值率提高，NBV在高基数基础上延续快速增长，2025年上市险企合计同比+35%，其中人保寿险（+65%）、太平（+57%）增速领先 [4] - **价值**：受益于预定利率下调和报行合一深化，2025年上市险企NBV margin普遍同比提升 [4] - **价值**：2025年上市险企VIF和NBV对投资收益率敏感性普遍降低，其中NBV改善幅度显著 [4] 3. 财险：保费收入稳健增长，综合成本率同比改善 - **保费**：整体保持稳健增长，2025年人保、平安、太保产险保费分别同比+3.3%、+6.6%、+0.1%，市占率基本稳定 [4] - **保费**：大部分上市险企非车险保费占比同比提升，太保和众安则有所下降 [4] - **综合成本率**：绝大部分上市险企COR同比改善，2025年上市险企综合成本率平均值为98.1%，除阳光外均承保盈利 [4] - **综合成本率**：综合成本率同比平均改善0.6个百分点，主要受费用率优化推动 [4] - **综合成本率**：平安保证保险业务扭亏为盈，综合成本率同比下降1.5个百分点 [4] 4. 投资：大幅增配二级权益，总投资收益率同比提升 - 2025年投资资产规模高增长，A股五家险企合计同比增长13% [4] - 股市走强带动总投资收益率提升，2025年上市险企平均净投资收益率同比-0.3个百分点至3.2%，平均总投资收益率同比+0.4个百分点至5.4% [4] - 2025年增配债券趋势放缓，股票+基金占比大幅提升 [4] - 上市险企债券投资规模仍在增长，但年末平均占比为50%，同比-1.8个百分点 [4] - 各公司普遍大幅增配股票和权益基金，年末股票+权益基金平均占比为14.4%，同比+3.5个百分点，平安股票占比升至14.8%，为上市险企中最高 [4]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 保险行业负债端增量提质，投资端加大权益配置力度，市场储蓄需求旺盛且负债成本有望下降，叠加低估值与低持仓，行业具备配置价值 [1][4] 按报告目录总结 1. 归母净利润大幅增长，分红回报稳中向好 - **净利润**：2025年A+H主要上市险企（不含友邦保险、中国财险）合计归母净利润4575亿元，同比增长26.6%，A股五家合计4253亿元，同比增长22.4%，其中太平同比增长222.6%增速最高，但Q4单季大部分险企归母净利润同比下滑 [11][12] - **营运利润**：中国平安、中国太保2025年归母营运利润分别为1344亿元、365亿元，分别同比增长10.3%、6.1%，增速较2024年均有所提升 [14] - **净资产**：2025年A+H主要上市险企（不含太平、友邦）合计归母净资产24020亿元，较年初增长10.3%，A股五家合计23183亿元，较年初增长10.7% [19][24] - **分红**：2025年上市险企每股股息普遍提升，太平同比大增251%，以3月27日收盘价计算，平安H股、太平、阳光和中国财险股息率超5%，新华H股超6% [4][21][30] - **偿付能力**：2025年末上市险企平均核心偿付能力充足率为159%，同比下降12个百分点，平均综合偿付能力充足率为218%，同比下降24个百分点，但仍高于监管要求 [31][32] 2. 寿险：银保渠道拉动新单保费与NBV高增长 - **保费增长**：2025年上市险企新单保费较快增长，阳光和新华同比增速超过40%，新单中分红险占比明显提升，太平占比最高接近90% [4][39][48] - **渠道表现**：银保渠道成为增长主动力，2025年上市险企银保新单保费均同比两位数增长，A股五家公司均同比翻倍以上增长，银保渠道NBV占比平均为39.1%，同比提升7.7个百分点，个险人力合计较年初减少6.9%，但人均产能继续提升 [4][59][69] - **价值增长**：2025年上市险企内含价值（EV）合计较年初增长6.7%，其中太平增速达16.8%，新业务价值（NBV）合计同比增长35%，其中人保寿险（+65%）、太平（+57%）增速领先，受益于预定利率下调和报行合一深化，NBV margin普遍同比提升 [4][79][85][90] 3. 财险：保费收入稳健增长，综合成本率同比改善 - **保费收入**：2025年人保、平安、太保产险保费分别同比增长3.3%、6.6%、0.1%，市占率基本稳定，大部分上市险企非车险保费占比同比提升 [4] - **承保盈利**：2025年上市险企综合成本率平均值为98.1%，除阳光外均承保盈利，综合成本率同比平均改善0.6个百分点，主要受费用率优化推动，平安保证保险业务扭亏为盈，综合成本率同比下降1.5个百分点 [4] 4. 投资：大幅增配二级权益，总投资收益率同比提升 - **资产规模**：2025年A股五家险企投资资产合计同比增长13% [4] - **投资收益**：2025年上市险企平均净投资收益率同比下降0.3个百分点至3.2%，平均总投资收益率同比上升0.4个百分点至5.4%，主要受股市走强带动 [4] - **资产配置**：增配债券趋势放缓，年末债券平均占比为50%，同比下降1.8个百分点，各公司普遍大幅增配股票和权益基金，年末股票+权益基金平均占比为14.4%，同比上升3.5个百分点，平安股票占比升至14.8%为上市险企中最高 [4] 5. 投资建议：负债端持续向好，关注利率上行机会 - **负债端**：市场储蓄需求依然旺盛，在监管引导和险企主动转型下，负债成本有望逐步下降，利差损压力将有所缓解 [4] - **投资端**：近期十年期国债收益率稳定于1.82%左右，未来若长端利率继续修复上行，保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解 [4] - **估值与持仓**：当前公募基金持仓和板块估值仍处于低位，2026年3月28日保险板块估值2026E为0.54-0.77倍PEV、0.95-1.60倍PB [4]

文章核心观点 - 中国平安正通过深化“综合金融+医疗养老”战略，从一家保险集团转型为“养老生态运营服务商”，其医疗养老战略已从蓝图走向纵深，并开始深度赋能金融主业，成为公司第二增长曲线 [1][4][5] - 公司通过构建覆盖“到线、到院、到家、到企”的“四到”服务网络和“五最”服务体系，打造了全场景、闭环的医疗养老生态，以科技为基座提升服务效率与体验，有效解决了行业资源不均衡、支付压力大等痛点 [1][3][6] - 医疗养老生态对金融主业产生了强大的“反哺效应”，显著提升了客户加保率、件均保费及客户留存率，同时平安好医生等业务板块已实现盈利并进入高质量增长通道，验证了“产品+服务”模式的商业价值 [1][4][5] - 资本市场当前可能低估了公司“产品+服务”新模式带来的长期价值，其估值相较于欧美医养龙头有显著修复空间，且公司的战略与国家推动银发经济发展的政策导向高度契合 [10] 战略转型与商业模式 - 公司正从保险集团向“中国版的管理式医疗养老新模式”和“养老生态运营服务商”转型，以综合金融为底色，以支付为支点、科技为基座、服务为底蕴 [1] - 公司打造了升级版中国特色的管理式医疗模式，代表支付方、整合供应方，为客户提供覆盖全生命周期的医疗健康养老解决方案 [2] - 2026年被公司定义为“平安服务年”，旨在通过“人+AI”协作，打造超级AI服务入口、全球急难救援服务体系及“四到”服务网络闭环，满足客户全场景、全周期需求 [11] 财务业绩与增长曲线 - 2025年，公司健康险保费收入达1,590亿元，其中医疗险保费收入近734亿元，同比增长2.7% [2] - 医疗养老生态有效推动客户加保率提升4个百分点，并大幅提升件均保费：医疗健康权益客户寿险新单件均提升至1.5倍，居家养老权益客户提升至5.2倍，高品质养老权益客户提升至23.4倍 [4] - 平安好医生2025年总收入达54.68亿元，同比增长13.7%，调整后净利润4.14亿元，同比增长161.3%，标志着该业务已跨越盈亏平衡点进入高质量增长通道 [5] - 北大医疗集团2025年营业收入达57.23亿元，持续增长 [5] - 使用医养服务的客户留存率高达93% [1] 科技赋能与服务效率 - 公司推出名医数字分身、AI家庭医生、AI养老管家等产品，并创新推出AI复杂疾病多学科会诊辅助平台 [3] - AI医生精准诊断覆盖疾病超1.13万种，辅助诊疗准确率达95.1%，AI复杂疾病多学科会诊诊疗方案准确率近90% [3] - AI+真人医生覆盖集团100%个人客户，AI医生年使用人数近1,200万，第四季度单次问诊成本同比下降45%，实现秒级响应 [3] 服务网络与资源布局 - 公司构建了“到线、到院、到家、到企”的“四到”服务网络，旨在提供全场景闭环服务 [6] - 截至2025年末，居家养老服务覆盖全国100个城市，累计超24万客户获得服务资格；海外合作网络覆盖全球35个国家，接入超1300家医疗机构 [6] - 公司拥有约5万名内外部医生团队，其中签约专家医生超3,500位，国内合作理赔服务医院数超3.7万家，覆盖国内百强医院 [4] - “四到”网络的终极目标是构建“最合适的医院、医生、治疗、药品、时间”的“五最”服务体系 [6] 养老项目落地与创新 - 在居家养老领域，“岁岁平安”守护计划构建了“识别—响应—救援”闭环，自2022年推出的居家长者每日打卡激励计划累计打卡超1000万人次，已守护6万多名老人，其中65%为独居空巢老人 [7] - 在高品质康养领域，“平安臻颐年”项目以“城芯享老”模式为核心，已布局5个城市共6个项目，上海和深圳项目已投入运营或试运营 [7] - 公司在“科技+养老”领域实现制度创新，于2026年1月落地国内首单“养老机器人全生命周期责任保险”，覆盖研发测试到销售应用全流程，计划未来三年内在浦东新区150家养护院推广该模式 [8] 客户基础与战略协同 - 截至2025年9月末，在公司近2.5亿个人客户中，有近63%同时享有医疗养老生态圈服务权益，这些客户贡献了寿险新业务价值的近70% [10] - 养老客户件均保费最高提升14.8倍，印证了医养生态对金融主业的强大“反哺效应” [1] 行业背景与政策环境 - 中国60岁及以上老年人口已突破3亿，人均预期寿命达79岁，社会对高质量医疗养老服务需求迫切 [1] - 行业面临医疗资源不均衡、就医流程复杂、居民支付压力大等痛点 [1] - 2026年《政府工作报告》明确提出制定推进银发经济高质量发展的措施，完善养老金融等支持政策，公司战略与国家政策导向高度契合 [10]

公司2025年业绩表现与财务指标 - 2025年归母营运利润1344.15亿元，同比增长10.3%，时隔5年重回两位数增长 [1] - 2025年归母扣非净利润1437.73亿元，同比增长22.5% [1] - 2025年营业收入10505.06亿元，同比增长2.1% [1] - 2025年末净资产首次突破万亿，达10004.19亿元，较年初增长7.7% [1] - 公司总资产突破13万亿元，是全球资产规模最大的保险集团 [2] - 寿险及健康险新业务价值368.97亿元，同比增长29.3%，新业务价值率28.5%，同比上升5.8个百分点 [3] - 产险原保费收入3431.68亿元，增长6.6%，综合成本率优化1.5个百分点至96.8% [3] - 保险资金投资组合规模6.49万亿元，较年初增长13.2%，综合投资收益率6.3%，同比上升0.5个百分点 [8] - 股票资产账面价值9580.89亿元，较2024年末增长119.05% [8] - 约57%的权益投资（FVTOCI股票）利得未计入净利润，预计贡献税前浮盈超900亿元，直接增厚净资产 [8] 公司战略与经营方针 - 2026年经营方针概括为“高值增长、服务创新、科技引领、守法合规” [1] - 公司将2026年定义为“平安服务年”，深化“金融+服务”的差异化竞争优势 [2][11] - 公司战略聚焦“综合金融+医疗养老”及科技驱动，追求高质量、有韧性、可持续的发展 [2][3] - 公司是长期资本、耐心资本，投资注重穿越周期，追求长期、稳健、可持续的回报 [9] 寿险业务发展 - 寿险渠道和产品结构趋于均衡，以更有效抵御市场波动 [2][4] - 代理人渠道新业务价值同比增长10.4%，人均新业务价值同比增长17.2% [5] - 银保渠道新业务价值同比增长138.0%，对寿险新业务价值的贡献占比同比提升12.1个百分点 [5] - 银保渠道形成成熟的业务管理和发展模式，人均产能和网点业绩领先行业 [6] - 计划将银保模式复制推广到非平安银行体系，以保持较高的利润率和价值率 [6] - 2026年产品策略将在维持分红险结构的同时，进一步提升保障型产品（医疗险、健康险、重疾险）占比 [7] 投资策略与资产配置 - 在低利率环境下加快权益资产配置步伐，2025年举牌多只银行、保险H股 [8] - 投资遵循“五个匹配”原则：久期、成本、产品、经济周期及监管要求匹配 [9] - 投资策略与负债端紧密结合，更关注投资收益率与负债成本之间的差值稳定性 [10] - 核心投资思路是在不确定性中寻找确定性，投资方向与国家经济发展方向一致，关注新质生产力、基础设施、医疗、健康、养老等领域 [10] - 从2024年初开始配置黄金投资，回报达预期，未来将持续关注 [11] - 近10年平均净投资收益率超4.5%，超过长期投资回报假设的4% [10] “服务年”战略与科技驱动 - “服务年”三大发力方向：以AI驱动服务升级、构建全球急难救援服务体系、打造“四到”医疗养老服务网络 [11][12][13][14] - 实施“综合金融九九归一”计划，将超7亿互联网注册用户从十几个APP整合至一个统一超级入口，月活客户达9000万 [12] - 底层AI智能体实现“一句话办事”，提升服务效率和体验，助力业务增长 [12] - AI核心作用体现在降本增效、优化客户体验、助力业务增长，尤其在于降低信贷损失、坏账及保险欺诈等风险成本 [12] - 全球急难救援服务将实现场景全覆盖和医疗深度融合 [13] - “保险+服务”模式是重要的差异化竞争优势，医疗、养老、健康服务需要大量资源、长期建设和科技投入，能有效赋能金融产品 [14] 行业趋势与市场机遇 - 低利率环境预计将持续相当长一段时间，寿险正迎来黄金发展期 [6] - “存款搬家”趋势显现，2026年全年将有超过数十万亿元定期存款密集到期，居民资产配置面临调整 [6] - 相较银行五年期存款利率，客户将寿险产品作为家庭资产长期配置的重要选项 [6] - 估计2026年整个行业分红险占比达到80%—90% [10] - 金融产品日趋同质化，但金融服务本身并未被同质化 [11]

行业投资评级 - 维持保险行业“增持”评级 [2][4] 核心观点 - 2026年1-2月“存款搬家”和开门红推动人身险保费增长，财险保费小幅增长，非车险占比进一步提升 [3] - 险企业绩持续向好，看好由负债端开门红销售景气、资产端利率回升及险企基本面稳健带来的保险股估值修复 [4] 行业整体保费数据 - 2026年1-2月保险行业累计保费收入为16,422亿元，同比增长8.4% [4] - 人身险行业1-2月原保费累计收入13,108亿元，同比增长9.7%，预计受益于开门红阶段居民存款迁移 [4] - 财险行业1-2月累计原保费收入3,314亿元，同比增长3.5%，较2025年同期增速下降1.2个百分点 [4] 人身险业务分析 - 寿险1-2月原保费收入11,323亿元，同比增长10.9% [4] - 健康险1-2月原保费收入1,724亿元，同比增长3.1% [4] - 意外险1-2月原保费收入61亿元，同比下降12.7% [4] - 2月单月寿险原保费收入2,714亿元，同比增长2.6%（前值13.8%），预计主要由保险公司开门红延续导致 [4] - 2月单月健康险原保费收入632亿元，同比下降3.4%（前值7.3%） [4] - 2月单月意外险原保费收入20亿元，同比下降26.6%（前值-3.7%） [4] - 1-2月保户投资款新增交费（主要为万能险）2,389亿元，同比增长16.8% [4] - 2月单月保户投资款新增交费429亿元，同比增长2.7%（前值20.4%） [4] - 1-2月投连险独立账户新增交费20亿元，同比不变 [4] - 2月单月投连险独立账户新增交费12亿元，同比增长32.3%（前值-26.9%） [4] 财产险业务分析 - 1-2月车险原保费收入1,418亿元，同比下降0.9% [4] - 1-2月非车险原保费收入1,896亿元，同比增长7.0% [4] - 1-2月车险/非车险在财险保费占比分别为42.8%/57.2%，非车险占比同比提升1.9个百分点 [4] - 非车险业务中责任险/健康险为核心增长驱动，同比增速分别为10.3%/20.5% [4] - 2月单月财险原保费收入1,206亿元，同比下降0.3%（前值5.7%） [4] - 2月单月车险原保费收入534亿元，同比下降1.0%（前值-0.8%），预计主要由新车销量大幅下滑所致 [4] - 2月单月非车险原保费收入672亿元，同比增长0.3%（前值11.1%） [4] - 2月单月农险、健康险、意外险、责任险增速分别为-13.8%（前值1.6%）、10.3%（前值29.7%）、0.7%（前值10.1%）、-4.0%（前值18.0%） [4] 投资建议与推荐标的 - 推荐中国平安、中国太保、新华保险、中国人寿 [4] - 预计“存款搬家”背景下的居民保险储蓄需求旺盛将推动2026年新业务价值（NBV）景气增长 [4] - 长端利率阶段性企稳，推动险企资产端业绩向好 [4] - 各上市险企年报普遍符合或超过市场预期 [4] 上市公司估值数据摘要 - 报告提供了包括中国平安、新华保险、中国太保、中国人寿等在内的多家上市保险公司截至2026年3月26日的估值数据表，涵盖内含价值每股（EVPS）、每股收益（EPS）、每股净资产（BPS）及对应的市盈率（P/E）、市净率（P/B）、市盈率（P/EV）等指标预测（2024A-2028E） [10]

市场指数与行业表现 - 截至报告日，上证指数收盘3923点，近5日下跌5.76%，近1月上涨2.88% [1] - 深证综指收盘2580点，近5日下跌6.66%，近1月上涨3.98% [1] - 近1个月市场风格指数中，大盘指数下跌4.49%，中盘指数下跌9.22%，小盘指数下跌9.73% [1] - 近6个月涨幅居前的行业包括：航天装备Ⅱ（上涨89.27%）、贵金属（上涨31.11%）、工业金属（上涨23.47%）和种植业（上涨16.92%） [2] - 近6个月跌幅居前的行业包括：游戏Ⅱ（下跌19.48%）、白色家电（下跌5.74%） [2] 泸州老窖深度报告核心观点 - 泸州老窖在团队能力、管理水平、激励机制、品牌高度、产品结构、渠道能力六个方面具备全方位竞争优势，是白酒中的“六边形战士” [3][13] - 公司核心高管出身销售市场一线，薪酬管理市场化，2021年推出限制性股票激励计划 [13] - 公司拥有国窖1573和泸州老窖双品牌，全价格带布局，渠道管理能力强，数字化水平领先 [13] - 短期来看，公司业绩有望触底，价格维持稳定，25Q4或将进一步释放报表压力 [13] - 预计2030年收入空间达400亿元，其中高度国窖1573收入120亿元，低度国窖1573收入150亿元，腰部产品收入100亿元 [13] - 预计2030年净利润空间为173.3亿元，给予20倍PE，对应市值空间3466亿元 [13] 晶苑国际深度报告核心观点 - 晶苑国际为多品类布局的国际化制衣企业，深度绑定全球顶尖品牌客户，首次覆盖给予“增持”评级 [3][16] - 公司长期服务于优衣库（贡献收入约35-40%），并进入Nike、Adidas、Lululemon等运动品牌供应链 [3][12] - 短期受益于客户订单高增，长期受益于垂直一体化程度提升及行业向头部集中趋势 [3][12] - 公司从“全球代工”升级为“垂直一体化制造平台”，增长动力转向“品类高增长+效率提升+资本赋能” [12] - 通过布局越南、孟加拉等海外低成本产能，以及收购和自建面料厂提升自供率（2025年休闲及运动面料自供率约20%），驱动利润率上行 [12][14] - 预计2026-2028年归母净利润为2.5/2.8/3.0亿美元，对应PE为9/8/7倍 [16] 仕佳光子深度报告核心观点 - 仕佳光子是国内领先的光芯片光器件厂商，深耕“无源+有源”产品 [3][16] - 受益于AI算力驱动，AWG与MPO产品大批量出货，2025年前三季度营收达15.6亿元，同比增长114%，归母净利迎V型反转 [3][16] - 公司是全球少数具备AWG晶圆批量供应能力的企业，400G/800G AWG组件已大批量出货，1.6T产品进入客户验证 [16] - 公司拟收购福可喜玛，打通从光纤、插芯到MPO组件的全产业链，具备垂直整合优势 [16] - 公司在硅光/CPO时代已形成“光源+接口”双重卡位，硅光用CW激光器已实现小批量出货 [16] - 首次覆盖给予“买入”评级，预计25-27年实现营收21.29/30.31/40.87亿元，归母净利润3.42/6.26/9.02亿元 [16] 食品饮料行业深度核心观点 - 春季糖酒会反馈显示，白酒行业压力最大的时候已过去，头部企业战略战术愈加清晰 [4][18] - 头部企业已通过压力测试，战术从被动开始转向主动，行业已没有必要继续悲观 [4][18] - 茅台批价稳定在1500元以上，验证了“茅台价格一季度筑底，行业迎本轮周期拐点”的判断 [18] - 预计26Q2开始，8代五粮液等头部企业大单品批价有望缓慢回升 [18] - 行业未来趋势是缩量集中，从大鱼吃小鱼到大鱼吃大鱼，上市公司强分化不可避免 [18] - 若基本面如期修复，预计26年底-27年将迎来估值与业绩双击，优质白酒公司已处于战略配置期 [18] - 白酒重点推荐：贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、五粮液 [18] - 大众食品子行业呈现结构性改善，看好顺周期的餐供及调味品，乳制品的结构性机会 [18] 非银行业周报核心观点 - A股险企2025年归母净利润合计达4253亿元，同比增长22.4% [21] - A股险企2025年NBV合计同比增长33.6%至1267亿元，新单保费同比增长11.1%至6963亿元，NBVM提升3.1个百分点至18.2% [21] - 银保渠道贡献核心增量，A股险企银保渠道合计NBV同比增长116.8%至328亿元，NBV贡献占比提升9.9个百分点至25.9% [21] - A股险企2025年末投资资产合计20.7万亿元，二级市场权益配置规模合计达3.55万亿元，较24年末提升1.41万亿元，配置比例同比增加5.5个百分点至17.2% [21][23] - 财险方面，人保财、平安财、太保财保费同比增长3.7%至1.10万亿元，COR整体改善 [21] 未来产业周报核心观点 - 报告聚焦量子科技、生物制造、氢能和核聚变、脑机接口、具身智能、6G及商业航天等未来产业 [24] - 6G技术提出的“通感一体化”有望通过基站环境成像与亚毫秒级时延，破解具身智能机器人响应滞后难题 [24] - 傲意科技完成1.5亿元C1轮融资，重点布局非侵入式神经信号解析技术，应用于医疗康复与工业人形机器人灵巧手领域 [24] - 我国首个“具身智能工程机器人行业标准”在成都启动编制，预计年内发布 [24] - 量子计算领域，我国科学家在硅基逻辑量子计算机原型验证上实现关键跨越，谷歌形成“超导+中性原子”双轮驱动模式 [24] - 氢能方面，四部门提出到2028年量产水电解制氢装备直流电耗低于4.2kWh/Nm³ [24] 美团点评核心观点 - 2025年Q4公司实现收入921.0亿元，同比增长4.1%，经调整净利润-150.8亿元，亏损扩大主因营销推广、骑手补贴、AI投入及新业务扩张增加 [25] - 25Q4核心本地商业收入同比微降1.1%至648亿元，但美团在外卖行业仍稳定保持60%以上的GTV市场份额 [25] - 2025年新业务收入1040亿元，同比增长19.1%，经营亏损101亿元；其中海外外卖平台Keeta在四季度实现单位经济效益转正 [25] - 2025年美团研发开支260亿元，同比增长23.5%；截至2025年底，美团无人机累计完成订单超78万笔 [25] - AI助手“小团”在春节假期带动线下消费，AI商家经营助手已惠及超过340万商户 [25] - 维持“买入”评级，考虑到竞争影响，下调26-27年经调整净利润预测至25/304亿元 [25] 曹操出行点评核心观点 - 2025年公司收入202亿元，同比增长38%，归母净利润-6.4亿元，亏损较24年减少49%，25Q4经调整利润转正 [29] - 2025年GTV达234亿元，同比增长38%，平均月活用户数同比增长44%至4千万 [29] - Robotaxi业务加速部署，已在杭州部署超100辆，预计26年推出完全定制车型，27年开始量产，远期净利率有望达15% [29] - 公司通过收购蔚星科技与吉利商务，由单一网约车平台向综合出行服务平台发展 [29] - 维持“买入”评级，维持2026-2027年归母净利润预测-1、7亿元 [29] 中国外运点评核心观点 - 2025年营收968亿元，同比下滑8%，归母净利润40亿元，同比增长3%，业绩符合预期 [29] - 海运代理箱量同比增长3%，单箱利润同比增长2%；空运代理业务受全球运价承压影响，单吨利润转负 [29] - 跨境电商业务受全球监管收紧影响，全年货量下滑66% [29] - 合资公司中外运敦豪贡献投资收益12亿元，同比下降19% [29] - 公司计划全年派息0.3元/股，叠加回购，全年派息率约65.45% [33] - 维持“买入”评级，下调2026-2027年归母净利润预测至33、36亿元 [33] 有色金属行业深度核心观点 - 复盘1970年代两次石油危机，黄金走出10年牛市，月均价从35美元/盎司最高涨至675美元/盎司 [33] - 短期金价显著回调，主因中东地缘冲突推高油价引发通胀担忧，市场定价26年美联储不降息，且全球流动性收紧预期升温，金价最大回撤近25% [33] - 长期看，去全球化趋势下，预计央行购金将持续 [33] - 标的方面，建议关注紫金黄金国际、山金国际、中金黄金等 [33] 化妆品医美行业周报核心观点 - 2026年3月20日至27日，申万美容护理指数下滑2.4%，表现弱于市场 [33] - 毛戈平2025年营收50.50亿元，同比增长30.0%，归母净利润12.04亿元，同比增长36.7% [33] - 上美股份2025年营收91.78亿元，同比增长35.1%，股东应占利润11.54亿元，同比增长43.7% [33] - 林清轩2025年营收24.5亿元，同比增长102.5%，归母净利润3.60亿元，同比增长92.9% [35] - 参半母公司小阔集团拟赴港上市，2025年营收24.99亿元，口腔护理市场零售额排名第三 [35] 索通发展点评核心观点 - 公司是预焙阳极领先企业，首次覆盖给予“增持”评级，目标市值156.3亿，上涨空间18.5% [35] - 预计25/26/27年归母净利润为7.90/11.50/14.86亿元，对应PE为16.7/11.5/8.9倍 [35] - 公司与阿联酋EGA等国际铝业巨头深度合作，海外产能落地与订单确定性较强 [35] - 公司凭借成本加成定价机制、大规模长协采购与智能混配技术，可在石油焦涨价周期中实现盈利弹性 [35] 中国太保点评核心观点 - 2025年归母净利润535.05亿元，同比增长19%，表现超预期；拟派发每股股息1.15元，同比增长6.5% [38] - 2025年NBV（太保寿险+香港口径）同比增长40.1%至186.09亿元，表现超预期；新单保费同比增长14.3%，NBVM提升3.2个百分点至19.8% [38] - 银保渠道NBV同比增长102.7%，贡献核心业绩增量 [38] - 财险COR同比下降1.1个百分点至97.5%，优化幅度超预期 [38] - 总投资资产规模达3.04万亿元，二级市场权益配置规模达4087亿元，占比13.4%，同比增加2.2个百分点 [38] - 维持“买入”评级，上调26-28年归母净利润预测至600.70/695.49/835.47亿元 [38] 东阿阿胶点评核心观点 - 2025年营收67.00亿元，同比增长8.83%，归母净利润17.39亿元，同比增长11.66%，业绩符合预期 [37][39] - 阿胶及系列产品营收61.98亿元，同比增长11.80%，毛利率74.84%，同比提升1.23个百分点 [41] - 公司通过收购马记药业、阿拉善苁蓉集团，丰富产品矩阵，夯实第二增长曲线 [41] - 公司注重股东回报，形成“股权激励+大股东增持+回购注销+100%分红”的多重市值管理手段 [41] - 维持“买入”评级，略下调盈利预测，预计2026年归母净利润为19.87亿元 [41] 中国平安点评核心观点 - 2025年归母净利润1347.78亿元，同比增长6.5%，略超预期；拟派发每股股息2.7元，同比增长5.9% [41] - 2025年NBV同比增长29.3%至368.97亿元，新单保费同比增长3.7%，NBVM（首年保费）提升4.9个百分点至23.4% [41] - 银保渠道NBV同比增长138.0%，量价齐升表现亮眼 [41] - 财险COR同比下降1.5个百分点至96.8%，优化幅度超预期 [41] - 投资资产规模达6.5万亿元，二级市场权益配置规模达1.24万亿元，占比19.1%，较上年末增加9.1个百分点 [42] - 下调盈利预测，维持“买入”评级，预计26-28年归母净利润为1505/1705/2017亿元 [44] 安踏体育点评核心观点 - 2025年收入802.2亿元，同比增长13.3%，归母净利润135.9亿元（同口径下同比增长13.9%），略超预期 [43] - 主品牌安踏收入347.5亿元，同比增长3.7%；FILA收入284.7亿元，同比增长6.9%；其他品牌收入170.0亿元，同比大幅增长59.2% [43] - 全年派息比率为经调整后净利润的50.1% [43] - 毛利率微降0.2个百分点至62.0%，但经营利润率同比提升0.4个百分点至23.8% [43] - 维持“买入”评级，上调26年利润预测，预计26-28年归母净利润分别为156.0 /157.4/171.2亿元 [44] 特步国际点评核心观点 - 2025年收入141.5亿元，同比增长4.2%，归母净利润13.7亿元，同比增长10.8%，业绩符合预期 [47] - 特步主品牌收入125亿元，同比增长1.5%，稳居“中国跑步第一品牌”；专业运动品牌（索康尼等）收入16.36亿元，同比大幅增长30.8% [47] - 全年派息比率维持50.4% [47] - 净利润率逆势提升0.6个百分点至9.7% [47] - 维持“买入”评级，下调26-27年盈利预测，预计26-28年净利润分别为12.5/13.9/15.0亿元 [47] 新华保险点评核心观点 - 2025年归母净利润同比增长38.3%至362.84亿元，EV同比增长11.4%至2878.40亿元 [46][48] - NBV增速超预期，保险服务业绩及其他同比增长40.7%至175.39亿元 [46] - 公司拟全年合计派发每股现金股息2.73元，同比增长7.9%，A/H股股息率分别达4.3%/6.3% [48]

2025年业绩概览与核心财务表现 - 公司2025年实现归属于母公司股东的营运利润1,344.15亿元，同比增长10.3% [1] - 归属于母公司股东的扣非净利润1,437.73亿元，同比增长22.5% [1] - 归属于母公司股东权益首次突破万亿，较年初增长7.7%，现金分红总额连续14年上涨 [1] - 寿险及健康险新业务价值368.97亿元，同比增长29.3% [1] - 保险资金实现综合投资收益率6.3% [1] “综合金融+医疗养老”战略深化 - 公司持续深化“综合金融+医疗养老”战略，通过服务差异化打造核心竞争力 [1] - 医疗养老生态有效赋能金融主业，成为第二增长曲线 [5][6] - 战略契合国家推进银发经济高质量发展的政策导向，顺应居民需求从“保障”向“服务”升级的趋势 [12] 医疗养老生态的财务与业务成效 - 医疗养老战略带来健康险保费收入1,590亿元，其中医疗险保费近734亿元，同比增长2.7% [2][3] - 使用医养服务的客户加保率提升4个百分点 [5] - 医疗健康权益客户、居家养老权益客户、高品质养老权益客户的寿险新单件均保费分别提升至1.5倍、5.2倍和23.4倍 [5][6] - 享有医疗养老生态圈服务权益的个人客户占比近63%，贡献了寿险新业务价值的近70% [11] 科技赋能与医疗服务能力 - 公司推出名医数字分身、AI家庭医生、AI养老管家等产品，覆盖预防、诊疗、康复全流程 [4] - AI医生精准诊断覆盖疾病超1.13万种，辅助诊疗准确率95.1%，复杂疾病多学科会诊诊疗方案准确率近90% [4] - AI+真人医生覆盖集团100%个人客户，AI医生年使用人数近1,200万，第四季度单次问诊成本同比下降45% [4] - 截至2025年末，公司拥有约5万名内外部医生团队，签约专家医生超3,500位，国内合作理赔服务医院超3.7万家，百强医院和三甲医院合作覆盖率100% [6] “四到”服务网络与“五最”体系 - 公司构建了“到线、到院、到家、到企”的“四到”服务网络，形成覆盖全场景的闭环体系 [8] - 居家养老服务覆盖全国100个城市，累计超24万客户获得服务资格 [8] - 海外合作网络覆盖全球35个国家，接入超1,300家医疗机构 [8] - 服务网络的终极目标是构建“五最”体系：最合适的医院、医生、治疗、药品和时间 [8] 旗下医疗养老业务单元表现 - 平安好医生2025年总收入达54.68亿元，同比增长13.7%，调整后净利润4.14亿元，同比增长161.3% [7] - 北大医疗集团2025年营业收入达57.23亿元 [6] - 医疗养老生态带来客户留存率高达93%，养老客户件均保费最高提升14.8倍 [2] 养老项目落地与创新探索 - “平安臻颐年”高品质康养社区已布局5个城市共6个项目，上海和深圳项目已运营或试运营 [9] - 平安好医生升级“岁岁平安”守护计划，构建独居老人安全闭环，居家长者打卡功能累计打卡超1,000万人次，守护超6万名老人 [9] - 平安产险落地国内首单“养老机器人全生命周期责任保险”，为人工智能赋能银发经济提供保险保障方案 [10] 市场估值与未来展望 - 资本市场认知存在滞后，公司当前市净率约0.75倍，显著低于欧美医养龙头2.5倍至5.5倍的普遍水平，具备估值修复空间 [11] - 公司宣布2026年为“平安服务年”，重点重塑客户体验价值、延伸安全价值、打造健康价值服务闭环 [13] - 公司致力于通过“人+AI”协作，让员工成为专业的金融、健康、养老顾问，满足客户全场景、全周期需求 [13]