市场整体观点 - 市场中期向上动能可期，但短期需防范年末资金兑现扰动[3] - 投资结构建议结合“十五五”产业指引及三季报业绩景气布局[3] 科技成长板块 - 东诚药业创新管线推进，5款诊断核药和4款治疗核药处于临床阶段，2025年第三季度归母净利润同比增长9.8%[4] - 中微公司作为半导体高端设备领先企业，高端产品新增付运量显著提升[11] - 海光信息是国产算力核心标的，CPU/DCU产品竞争力强，受益于AI浪潮和国产替代[19] - 工业富联聚焦AI发展，前三季度营收同比增长38.4%，归母净利润同比增长48.5%[27] 先进制造板块 - 鹏辉能源储能业务景气，2025年上半年户储电芯出货量全球前三，电芯产品量价改善[35] - 金风科技2025年上半年风机及零部件业务毛利率为7.97%，同比明显提升，绿色甲醇业务加快推进[42] 周期板块 - 洛阳钼业受益于铜价有望进入上行通道，公司享有量价齐升逻辑[50] - 华新水泥2025年第三季度归母净利润同比增长120.7%，海外业务发展快速，国内反内卷推进可期[57] 红利资产板块 - 中国太保分红水平较高，2018年以来股息率连续多年超过3%[64] - 上海银行股息价值突出，资产质量稳健[73]

投资评级 - 报告对洛阳钼业的股票投资评级为“买入”，并予以“维持”[7][9] 核心观点 - 公司2025年第三季度归母净利润达56亿元，同比增长96.40%，单季度业绩再创历史新高[4] - 2025年第三季度铜产量超过18万吨，超过市场预期，各矿产品产量完成情况良好[5] - KFM二期建设议案已通过董事会审议，拟投资10.84亿美元，建设期2年，预计2027年建成投产后将新增年平均10万吨铜金属产能[6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为202亿元、257亿元、316亿元，对应同比增长率分别为49%、27%、23%[7] 公司基本情况 - 公司最新收盘价为17.60元，总市值为3,765亿元，流通市值为3,073亿元[3] - 公司总股本为213.94亿股，流通股本为174.61亿股，52周内最高价与最低价分别为17.60元和6.15元[3] - 公司资产负债率为49.5%，市盈率为27.94，第一大股东为鸿商产业控股集团有限公司[3] 财务表现与预测 - 2025年前三季度公司实现营业收入1,455亿元，同比减少5.99%，实现归母净利润143亿元，同比增长72.61%[4] - 预计2025-2027年公司营业收入分别为2,159.47亿元、2,314.05亿元、2,507.42亿元，对应增长率分别为1.37%、7.16%、8.36%[10] - 预计2025-2027年公司每股收益（EPS）分别为0.95元、1.20元、1.48元，对应市盈率（P/E）分别为18.62倍、14.67倍、11.90倍[10] - 预计公司毛利率将从2024年的16.5%提升至2027年的28.7%，净资产收益率（ROE）将从2024年的19.1%提升至2027年的27.3%[13] 产量与项目进展 - 2025年前三季度公司铜、钴、铌和磷肥产量同比均有提升，具体产量为：铜54.3万吨、钴8.80万吨、钼1.06万吨、钨0.6万吨、铌0.78万吨、磷肥91.28万吨[5] - KFM二期项目是公司重要的铜产能增量来源，建成后将显著提升公司铜金属总产量[6]

投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [5] 核心观点 - 报告认为公司业绩持续超预期，KFM二期及黄金项目值得期待 [5] - 公司2025年三季报显示归母净利润同比大幅增长72.61%，Q3单季归母净利润同比增96.40% [7] - 主要产品呈现"产销两旺"态势，多数产品产量完成年度指引中值超78% [7] - 公司降本增效成效显著，Q3季度期间费用率同比下降1.14个百分点，实际所得税率同比下降15个百分点 [7] - 新项目KFM二期拟投资10.84亿美元，预计2027年投产，年新增铜产能10万吨 [7] - 基于产量超预期及金属价格上涨，预计2025-2027年归母净利润分别为202亿元、252亿元、283亿元，对应市盈率分别为18.7倍、14.9倍、13.3倍 [7] 基本数据 - 截至2025年10月日，公司收盘价为17.60元 [3] - 公司总市值为376,539.86百万元，总股本为21,394.31百万股 [3] - 公司资产负债率为48.57%，每股净资产为3.63元/股 [3] 盈利预测与财务表现 - 预测公司2025年营业收入为229,165百万元，同比增长7.57% [6] - 预测公司2025年归母净利润为20,178百万元，同比增长49.11%，每股收益为0.94元/股 [6] - 预测公司2025-2027年归母净利润将持续增长，增长率分别为49.11%、24.92%、12.30% [6] - 预测公司净资产收益率将显著提升，从2024年的19.05%升至2026年的26.33% [8] - 预测公司毛利率将从2024年的16.55%提升至2027年的25.02% [9] 季度运营亮点 - 2025年Q3铜产量18.98万吨，环比增长4%，吨成本环比下降8%至2.94万元/吨，吨毛利环比提升3%至3.59万元/吨 [7] - 2025年Q3钴业务受刚果金禁矿影响产量环比减少12%，但吨售价环比增6%，吨成本环比降55%，吨毛利环比大增43%至7.93万元/吨 [7] - 2025年Q3钨钼业务受益价格大涨，吨毛利分别提升28%和38% [7] - 贸易板块IXM前三季度实现实物贸易量333.11万吨，完成年度计划78.38% [7]

行业投资评级 - 行业投资评级为标配（维持）[2] 核心观点 - 能源金属持续回暖，贵金属板块高位震荡 [2] - 全球降息周期打开宏观宽松空间，工业金属价格正逐步回升 [6] - 稀土行业回归基本面逻辑，钨板块在核聚变及PCB微钻领域需求提振下转暖 [6] - 碳酸锂价格处于筑底回升阶段，能源存储及固态电池领域为行业打开新增长空间 [6] 行情回顾 - 截至2025年10月30日，申万有色金属行业近两周上涨3.70%，跑赢沪深300指数1.72个百分点，在申万31个行业中排名第4名 [3] - 近两周有色金属行业子板块中，能源金属板块上涨8.72%，小金属板块上涨5.72%，工业金属板块上涨4.97%，金属新材料板块上涨1.40%，贵金属板块下跌9.37% [3] - 本月截至10月30日，有色金属行业上涨7.18%，跑赢沪深300指数5.69个百分点，在申万31个行业中排名第2名 [13] - 年初截至10月30日，有色金属行业上涨79.55%，跑赢沪深300指数59.85个百分点，在申万31个行业中排名第1名 [13] - 近两周涨幅前十的个股中，中钨高新、常铝股份和铜冠铜箔涨幅排名前三，涨幅分别达51.84%、41.40%和36.88% [22] 有色金属行业行情分析及主要产品价格 - **贵金属**：截至10月30日，COMEX黄金价格收于4038.30美元/盎司，较10月初上涨145.7美元；COMEX白银价格收于48.73美元/盎司，较10月初上涨1.31美元；上海黄金交易所黄金Au（T+D）价格收于907.28元/克，较10月初下降4.1元 [37] - **工业金属**：截至10月30日，LME铜价收于10930美元/吨，LME铝价收于2870美元/吨，LME铅价收于2022美元/吨，LME锌价收于3044.50美元/吨，LME镍价收于15250美元/吨，LME锡价收于35720美元/吨 [26] - **能源金属**：截至10月13日，电池级碳酸锂价格收于7.38万元/吨，较前一周持平；工业级碳酸锂价格收于7.15万元/吨，较前一周持平；氢氧化锂现货价格收于7.38万元/吨，较前一周回落0.01万元 [41] - **小金属**：截至10月30日，稀土价格指数收于205.16，较10月初下跌12.19；氧化镨钕平均价收于537元/公斤，较10月初下跌27元；氧化镝平均价收于1560元/公斤，较10月初下跌50元；氧化铽平均价收于6575元/公斤，较10月初下跌440元 [44]；仲钨酸铵价格收于43.50万元/吨，较10月初上涨4.25万元；白钨精矿价格收于29.45万元/吨，较10月初上涨2.8万元 [49] 行业新闻 - 美联储将基准利率下调25个基点至3.75%～4.00%，为连续第二次会议降息，符合市场预期，也是自2024年9月以来第五次降息 [51] - 世界黄金协会数据显示，三季度全球央行净购金量总计220吨，环比增长28%，同比增长10%；三季度全球黄金需求总量达1313吨，创单季度黄金需求最高纪录 [53][54][55] - 中国有色金属工业协会表示，中国已构建完整的锂产品供应体系，碳酸锂、氢氧化锂等基础锂盐产量连续多年位居全球第一 [56] 公司公告 - 北方稀土前三季度净利润15.41亿元，同比增长280.27%，主要稀土产品销量增加 [57] - 中国稀土前三季度净利润1.92亿元，同比增长194.67%，业绩增长得益于稀土产品价格回升及销售结构优化 [58] - 正海磁材第三季度净利润1.15亿元，同比增长189.72%，主要系稀土价格上涨及销量增加所致 [59] - 厦门钨业第三季度净利润8.1亿元，同比增长109.85%，受钨矿、稀土矿和钴原材料价格同比大幅上涨影响 [60] - 广晟有色前三季度净利润1.28亿元，同比扭亏为盈，主要因稀土市场行情整体上涨 [61][62] - 盛和资源前三季度净利润7.88亿元，同比增长748.07%，主要稀土产品价格有较大幅度上升 [63] - 天齐锂业前三季度净利润1.80亿元，同比扭亏为盈，联营公司SQM业绩预期大幅增长带动投资收益上升 [64] - 赣锋锂业第三季度净利润5.57亿元，同比增长364.02%，销售规模扩大推动收入上升 [65] - 山东黄金前三季度净利润39.56亿元，同比增长91.51%，受益于黄金价格上涨和销售量增加 [66] 投资建议 - 工业金属领域建议关注西部矿业（601168）、洛阳钼业（603993） [6][68] - 小金属领域建议关注厦门钨业（600549） [6][68]

2025年第三季度财务表现 - 公司2025年第三季度归母净利润为56.1亿元，同比增长96.4%，环比增长18.7% [1] - 扣非归母净利润为58.1亿元，同比增长98.6%，环比增长21.2% [1] - 盈利增长主要驱动因素为铜、钴价格上涨以及铜产销量增加 [1] 铜业务运营与产量 - 2025年第三季度公司生产铜19万吨，同比增加17%，环比增加3.7% [1] - 年初至今累计生产铜54.3万吨，预计全年产量大概率超出指引目标 [1] - 公司公告建设KFM二期项目，预计投资10.84亿美元，建设期2年，2027年投产后将新增铜年产量10万吨 [1] 钴业务运营与市场影响 - 受刚果金钴出口禁令影响，公司第三季度钴销量大幅下滑至0.48万吨，而第一、二季度销量分别为2.4万吨和2.2万吨 [2] - 第三季度销售的钴主要来自前两个季度的在途库存，四季度钴配额为6650吨，形成对外销售可能延迟至明年第一季度 [2] - 生产端未受明显影响，前三季度钴产量分别为3.0万吨、3.1万吨和2.7万吨，明年钴出口配额为3.2万吨 [2] 钴价与盈利能力分析 - 国内1钴现货价格前三季度分别为19.1万元/吨、23.9万元/吨、26.6万元/吨，最新价格已上涨至40万元/吨 [2] - 折价系数已升至90%以上，甚至出现无折扣报价，而2024年钴均价为20万元/吨，折价系数为58% [2] - 钴价大幅上涨弥补了销量下滑的影响，参考钴完全成本不到10万元/吨，钴板块盈利向好 [2] 未来展望与产量规划 - 自2023年起公司进入产量释放年，是全球大型铜矿企中少有的保持铜高增长的企业 [3] - 随着KFM二期及TFM三期在2027年后陆续投产，2028年后公司铜产量有望达到80-100万吨，同时厄瓜多尔黄金项目将投产 [3]

投资评级 - 对洛阳钼业的投资评级为“优于大市” [1][2][4][16] 核心观点与业绩表现 - 2025年第三季度公司归母净利润为56.1亿元，同比增长96.4%，环比增长18.7% [1][6] - 2025年第三季度扣非归母净利润为58.1亿元，同比增长98.6%，环比增长21.2% [1][6] - 业绩强劲增长主要受益于铜、钴产品价格上涨以及铜产销量增加 [1][6] - 2025年第三季度公司铜产量为19万吨，同比增长17%，环比增长3.7% [1][6] - 年初至今累计铜产量为54.3万吨，预计全年产量大概率超出指引 [1][6] 主要产品产销与价格分析 - 2025年第三季度铜销量为197,696吨，平均售价为65,254元/吨，成本为29,400元/吨，毛利为35,853元/吨 [8] - 受刚果金钴出口禁令影响，公司钴销量大幅下滑，前三季度单季度销量分别为2.4万吨、2.2万吨、0.48万吨 [2][7] - 公司钴生产端未受明显影响，前三季度产量分别为3.0万吨、3.1万吨、2.7万吨 [2][7] - 2025年四季度钴出口配额为6,650吨，但形成销售可能延迟至2026年一季度 [2][7] - 2026年公司钴出口配额为3.2万吨 [2][7] - 钴价大幅上涨，2025年前三季度国内1钴现货价格分别为19.1万元/吨、23.9万元/吨、26.6万元/吨，最新价格已涨至40万元/吨 [2][7] - 氢氧化钴折价系数已升至90%以上，而2024年钴均价为20万元/吨，折价系数为58% [2][7] - 钴完全成本低于10万元/吨，价格上涨带来的盈利增长预计将超出销量下滑的拖累 [2][7] 扩产项目与未来规划 - 公司公告建设KFM二期项目，预计总投资10.84亿美元，建设期2年，计划于2027年建成投产，届时将新增铜金属年产量10万吨 [1][6] - 随着KFM二期及TFM三期项目在2027年后陆续投产，2028年后公司铜产量有望达到80-100万吨，同时厄瓜多尔黄金项目也将投产 [2][16] - 公司发布H股受限制股份计划，拟授予不超过3.93亿股H股股份，以吸引和留住全球高端人才 [14] 盈利预测与业绩弹性 - 更新盈利预测假设：2025-2027年铜价分别为80,000元/吨、85,000元/吨、85,000元/吨（原假设均为78,500元/吨），钴价维持40万元/吨（原值24万元/吨），氢氧化钴折价系数为90%（原值70%） [2][16] - 预计2025-2027年归母净利润分别为197.05亿元、228.68亿元、241.16亿元（原预测值分别为163.15亿元、177.52亿元、189.24亿元） [2][16] - 预计2025-2027年净利润同比增速分别为45.6%、16.1%、5.5% [2][16] - 预计2025-2027年摊薄每股收益（EPS）分别为0.792元、1.06元、1.12元 [2][16] - 以当前股价计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为19.2倍、16.5倍、15.7倍 [2][16] - 公司对铜价和钴价具备高业绩弹性，例如2026年铜价每上涨5,000元/吨，公司归母净利润将增加16亿元；钴价每上涨5万元/吨，归母净利润将增加5亿元 [14][16] 财务指标预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为2,641.20亿元、2,696.21亿元、2,746.03亿元，同比增长率分别为24.0%、2.1%、1.8% [3] - 预计2025-2027年EBIT Margin分别为14.7%、16.5%、17.2% [3] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为24.4%、24.8%、23.1% [3] - 预计2025-2027年市净率（PB）分别为4.68倍、4.10倍、3.63倍 [3]

公司整体业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入1454.85亿元，同比下降6.0%，但归母净利润达到142.8亿元，同比大幅增长72.6% [1] - 2025年第三季度单季度营业收入为507.13亿元，环比增长3.99%，归母净利润56.08亿元，同比飙升96.4%，环比增长18.69% [1] - 业绩超预期的主要驱动因素是主要产品价格同比上升，同时铜产品产销量实现同比增长 [1] 铜钴板块运营与盈利 - 2025年前三季度铜产量54.34万吨，同比增长14.14%，销量52.03万吨，同比增长10.56%，按此节奏年化铜产量将超过70万吨 [1] - 同期LME铜均价为9589美元/吨，同比上涨3.66%，SHFE铜均价7.83万元/吨，同比上涨4.42% [2] - 铜板块实现毛利208.81亿元，同比增长29.8%，毛利率提升1.73个百分点至54.07% [2] - 钴板块实现毛利39.24亿元，同比大幅增长60.4%，毛利率显著提升26.97个百分点至63.46%，尽管销量同比下降36.08%至5.10万吨 [1][2] 钼钨板块表现 - 2025年前三季度钼产量1.06万吨，销量1.08万吨，钼铁均价为24.38万元/吨，同比上涨5.3% [2] - 钼板块实现收入46.58亿元，毛利19.47亿元，同比增长25%，毛利率提升7.35个百分点至41.79% [2] - 钨板块前三季度产量6000吨，销量5642吨，APT均价为25.62万元/吨，同比大幅上涨28.7% [3] - 受价格上涨推动，钨板块实现毛利10.09亿元，同比增长23%，毛利率提升1.13个百分点至63.55% [3] 铌磷板块及其他业务 - 2025年前三季度铌产量7841吨，销量8121吨，磷肥产量91.28万吨，销量82.57万吨 [3] - 铌铁均价为25.67万元/吨，同比上涨8.5%，磷酸一铵均价为661美元/吨，同比上涨20.2% [3] - 铌磷板块合计实现毛利22.27亿元，同比大幅增长55.2%，毛利率提升11个百分点至40.2% [3] 未来产能与增长前景 - 公司未来5年目标为实现年产铜80-100万吨，铜产能进入加速释放期 [3] - KFM二期工程项目投资10.84亿美元，建设期2年，计划于2027年建成投产，预计新增原矿处理规模726万吨/年，达产后新增年平均10万吨铜金属 [3] - 基于铜钴价格共振及铜产量超预期，研报上调公司2025-2027年归母净利润预测至186亿元、244亿元、254亿元 [4]

公司运营与产量 - 公司2025年铜产量极有可能超越60万至66万吨的指引目标 [1] - 2024年前三季度铜产量已达54.3万吨 [1] - 产量增长受益于生产线技术升级及供电改善 [1] - 管理层对2026至2027年产量持续增长有信心 [1] 财务预测与估值 - 瑞银将公司2025至2027年净利润预测分别上调13%、14%及14% [1] - 净利润预测上调主要反映钴价、钨价预测上调以及铜产量预期提高 [1] - H股目标价由20.5港元上调至23.4港元 [1] - 投资评级为"买入" [1]

公司核心业务与战略地位 - 洛阳钼业掌控位于非洲加丹加铜钴矿带的Tenke Fungurume Mining矿，该矿带出产全球25%的铜和80%的钴 [1] - 公司是一家来自中国河南的企业，其业务连接智能手机与新能源汽车等关键产业链 [1] - 2024年，TFM矿成为非洲首个通过国际铜标志最高标准认证的矿山 [4] 运营效率与成本优势 - 公司接管TFM后，将美资时期报废的价值数百万美金的重型挖掘机，以新机成本10%的费用修复并重新投入使用 [16] - 中方主导设计建设的东区产线，其采选冶的C1成本比美资时期建设的产线低约500美元/吨 [18] - 公司实施"三年降本5亿美元"计划并提前完成，展现了显著的成本控制能力 [18] - 中国矿山设备价格仅为欧美同类产品的50%至60%，且供货周期从半年以上压缩至20余天 [18] 数字化协同与技术创新 - 公司通过钉钉构建全球化协同平台MyLink，将跨洲会议的协同时差从"数天甚至一周"缩短至"分钟级" [7][9][11] - 平台集成实时翻译功能，打破语言隔阂，使中方中文发言可即时转换为法语或英语字幕 [11] - 公司将OA、财务、生产等不同业务系统的审批流全部集成到MyLink单一入口，实现"All in One"的超级应用体验 [12] - 利用钉钉的低代码平台和AI表格，业务人员可自主快速开发应用，如轻量CRM系统和HSE管理系统，大幅提升响应速度 [20][22] 社区共建与文化融合 - 公司拆除美资时期象征特权的专属高尔夫球场和泳池，改建为足球场、篮球场等普惠设施，并开辟100亩菜园和鱼塘 [26] - TFM矿已累计支出2.97亿美元用于社区项目，建设包含学校、诊所、自来水及供电系统的新村 [28] - 管理层与本地员工在相同园区生活运动，通过数字化平台促进透明沟通，构建平等共享的管理文化 [28][30] - 2024年公司在刚果（金）纳税17.33亿美元，占该国财政收入的近15% [32] 系统性出海与全球影响 - 公司的成功代表中国系统性出海模式，不仅带来矿业运营，还配套中国的数字化平台、管理思想和完整供应链 [34] - 中国矿企的全球化超越"设厂时代"，进化为以基础设施为锚、数字化为底座、社区共赢为理念的全生态协同出征 [36]

核心财务预测与评级 - 预计2025年至2027年归母净利润分别为199.89亿元、248.00亿元、279.28亿元 [1] - 对应当前股价的市盈率分别为16.28倍、13.12倍、11.65倍 [1] - 考虑到行业地位、成长性及低成本优势，给予公司"买入"评级 [1] 2025年前三季度财务业绩 - 2025年前三季度实现营业收入1454.85亿元 [2] - 2025年前三季度实现归母净利润142.80亿元，同比增长72.61%，创同期历史新高并超越去年全年 [2] - 2025年第三季度实现归母净利润56.08亿元，同比增长96.40%，环比增长18.69% [2] 产量与销量表现 - 2025年前三季度铜产量为54.34万吨，同比增长14.14%，创历史同期新高 [3] - 2025年前三季度铜销量为52.03万吨，同比增长10.56% [3] - 其他产品产量：钴8.80万吨、钼10611吨、钨6000吨、铌7841吨、磷肥91.28万吨，均超计划目标 [3] 重点项目进展与资本开支 - 公司宣布将投资不超过10.84亿美元建设KFM二期项目，预计于2027年投产 [1][2][3] - KFM二期项目达产后，预计新增年平均铜金属产量10万吨 [1][3] - Heshima水电站（发电能力220兆瓦）的导流洞及跨河桥工程正积极建设，以保障当地电力供应 [3] 主要产品价格走势 - 2025年第三季度LME铜现货均价环比上涨2.9%至9797美元/吨 [4] - 2025年第三季度钴、钼铁、APT、铌铁、磷酸一铵均价环比分别变动+11.4%、+18.0%、+38.9%、+3.4%、+0.6% [4] 成本控制与运营管理 - 公司前三季度营业成本同比下降10.94% [5] - 公司通过精细化管理、技术革新及精细化运营管理实现降本增效 [5] 行业政策与钴市场展望 - 刚果（金）政府公布最新出口配额，公司获得最大配额，2025年剩余时间出口额度6500吨，合计获得35.9%配额 [6] - 预计2026年公司将获得3.12万吨出口配额，相比2024年产量占比约27.3% [6] - 未来两年钴市可出口量预计为9.66万吨，减少约10万吨，市场将从过剩约7万吨转向短缺约3万吨，钴价中枢或继续上移 [6]