报告公司投资评级 - 首次推荐，给予“买入”评级 [2][8] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司投资逻辑在于包装饮用水收入增长短期以全国化扩张与渠道精耕为驱动力，长期享受行业向头部集中及中规格产品占比提升红利；随着公司向平台化企业迈进，饮料业务长期收入增长潜力大；随着自有产能占比逐步提高及规模效应释放下费用投效提升，盈利能力释放空间仍大 [8] 根据相关目录分别进行总结 四十年深耕包装水，根基稳固潜能仍大 - 报告研究的具体公司成立于1984年，发展历经奠基期、成长期、多元发展期和扩张期，2024年10月在港交所上市，2023年瓶装水市占率位列第二，纯净水市占率排名第一 [3][13] - 2023年/2024年前4个月公司实现收入分别为135.64/41.50亿元，分别同比+7.16%/+5.34%；实现期内利润分别为13.31/4.61亿元，分别同比+34.66%/+29.48% [15] - 公司产品包括“怡宝”等瓶装水和“至本清润”等饮料产品 [15] - 公司控股股东为华润集团，第二大股东为投资公司Plateau；组织架构分为营销、运营、生产三大中心；管理层以华润系为主，经验丰富 [19][20] - 2023年公司包装饮用水/饮料产品营收分别为124.47/10.68亿元，分别同比+4.54%/+48.97%；南部地区为大本营，东部地区为第二增长极，西南地区增长较快 [22] - 2023年公司毛利率/净利率分别为44.66%/9.82%，较2021年同比+0.82/2.26pcts；存货周转天数为23.24天，位于行业领先水平 [25] 基础赛道需求广阔，龙头水企稳定占优 - 包装饮用水行业发展历经起步期、发展期、升级期和加速期，2024年农夫加入纯净水赛道引发价格战 [29] - 2023年我国包装饮用水市场规模2150亿元，同比增长4.47%，占软饮市场23.65%；2018 - 2023年CAGR为7.10% [31] - 包装饮用水根据水源分为饮用天然矿泉水、饮用纯净水和其他类饮用水；2023年纯净水/天然矿泉水/其他饮用水市场规模分别为1206/182/762亿元，分别占比56.09%/8.47%/35.44% [37] - 2023年小规格瓶装/中规格瓶装/桶装水市场规模分别为1168/424/558亿元，分别同比+4.29%/+6.00%/+3.72%；传统/现代/餐饮/电商/特通渠道市场规模分别为1071/358/237/215/269亿元 [38] - 2010 - 2019年我国瓶装水及细分水品类销量CAGR均超10%，均价CAGR为2% - 3%；2019 - 2023年销量CAGR为3% - 5%，均价CAGR在0% - 3% [41] - 2023年我国包装饮用水销售规模/销售量分别占全球比重为12.30%/14.47%，人均饮用规模为23.53美元/人，分别相当于美/日/韩/西欧/全球的12.62%/31.79%/55.15%/8.04%/64.91% [44] - 2023年全球天然水/矿泉水/纯净水市场规模占比分别为17%/24%/34%；美国以天然水和纯净水为主，日本与西欧以天然矿泉水与气泡水为主 [47] - 我国纯净水市场占比较高，增速维持在个位数；美国2021 - 2023年纯净水市场平均增速为15.35%；我国纯净水均价为0.4 - 0.5美元/升，欧美/日韩为0.8 - 0.9/1 - 1.3美元/升 [50] - 2023年我国即饮市场CR5为42.60%，包装水市场CR5为58.6%，纯净水市场华润饮料市占率32.7%，菊花茶饮料市场CR5/华润菊花茶市占率达64.10%/38.50% [53] - 2023年美国/西欧包装饮用水市场CR5分别为40.30%/31.70%，日本/韩国分别为53.60%/59.80% [57] - 我国主流包装饮用水品牌分三个梯队，农夫山泉、怡宝、百岁山、娃哈哈为第一梯队 [60] - 目前主流价位带已升级至2元与3元价位带，部分水企主动提价 [62] - 2024年农夫山泉推出纯净水引发价格战，预计此轮价格战力度渐弱但短期持续，长期市场集中度将提升 [66][68] 饮用水盈利弹性足，平台化增长潜力强 - 2023年公司包装饮用水/饮料营收分别为124.47/10.68亿元，占比92%/8%；毛利率为46%/34%；中规格产品占比逐步提升；2021 - 2023年研发费用率保持在0.4%左右 [5] - 公司拥有13家自有工厂及31家合作生产伙伴；2023年包装饮用水及饮料总产能达1880万吨，自有工厂包装饮用水/饮料产能利用率分别为67%/59%；新产能投产后预计新增包装饮用水/饮料产能分别为661/35万吨；2024年前4个月合作生产伙伴服务费占成本比重较2021年下降8.70pcts [5] 渠道精耕空间足，全国化扩张加速 - 2023年经销/直营营收分别为119.23/15.91亿元，经销商数量/单商规模分别为1068家/1265万元/家，分别同比+1%/6%；拥有销售人员8700余名，次级经销商3938家，覆盖200万个终端网点 [6] - 2021 - 2023年公司销售费用率基本维持在30% - 33%；品牌与体育概念强关联，营销形式多样化；资金用途以扩张为主，将在冰柜/智能终端零售设备分别投放8.51/2.36亿港元 [7] 盈利预测及评级 - 预计公司2024 - 2026年收入增速分别为+6.8%/7.7%/8.2%，利润增速为+20.8%/18.3%/16.3%，EPS分别为0.67/0.79/0.92元，对应PE为21/18/15倍 [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖德昌电机控股，给予“买入”投资评级 [13] 报告的核心观点 - 德昌电机是全球微型电机领军企业，通过并购驱动全球扩张，构建领导地位，深耕汽车及工商用市场，盈利能力改善，进军人形机器人领域有望打开第二成长曲线 [5][6][9][11] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司成立于1959年，由汪松亮先生和汪顾亦珍女士创立，早期聚焦玩具微型电机，发展历经奠定产业基础（1959 - 1981年）、国际市场布局（1982 - 1998年）、并购驱动业务板块进一步拓展（1999年至今）三个阶段 [5] - 当前股价16.46港元，总市值153.8亿港元，总股本934.4百万股，流通股本934.4百万股，52周价格范围9.6 - 18.88港元，日均成交额24.8百万港元 [3] 业务情况 - 专注汽车及工商用微型电机领域，研发团队超1600人，客户覆盖400家汽车行业相关企业及1100家工商用企业，每天生产超400万个电机及相关产品，应用于多个行业 [6] - 汽车业务涵盖热管理、线控转向&制动、车用电机、粉末金属产品四大产品线；工商用产品聚焦智能家居与物联网、绿色电气化、电子工商业、医疗与护理四大方向 [6][8] - 2021年在全球汽车微电机市场市占率达14.1%，排名第二，全球布局30 + 生产基地，依托中国市场推动汽车电气化及智能化发展 [8] 财务情况 - 2024/2025财年上半年，总营收18.5亿美元，同比 - 4.3%；营收按地区划分，北美31.8%、欧洲中亚及非洲30.6%、中国23.5%、亚太（除中国）12.4%、南美1.7%；按产品类别划分，汽车产品和工商业产品营收分别为15.7/2.9亿美元，同比 - 3/-9% [9] - 受益于原材料成本下降、自动化水平提升及外币对冲合约收益，2024/2025财年上半年毛利率提升至23.6%，同比 + 1.4pct；分销及行政费用率为14.0%，同比 + 0.9pct；归母净利润提升至1.3亿美元，同比 + 9.5% [10] - 预测2025 - 2027年收入分别为36.2、38.5、41.2亿美元，EPS分别为0.25、0.27、0.29美元，当前股价对应PE分别为8.6、7.8、7.2倍 [13] 新业务拓展 - 3月2日发布公告，积极探索机器人等新兴领域，计划开发和提供仿人型机器人零件原型，评估战略联盟及其他合作形式 [11] - 正在招聘机械设计、AI算法工程师及业务发展经理，重点布局硬件研发、AI算法、业务拓展领域 [12]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [13] 报告的核心观点 - 德昌电机是全球微型电机领军企业，通过并购驱动全球扩张，构建了微型电机领导地位，深耕汽车及工商用市场，汽车微电机市占率全球第二，盈利能力改善且进军人形机器人领域有望打开第二成长曲线，首次覆盖给予“买入”评级 [5][6][13] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 公司成立于1959年，由汪松亮先生和汪顾亦珍女士创立，早期聚焦玩具微型电机，发展历经奠定产业基础（1959 - 1981年）、国际市场布局（1982 - 1998年）、并购驱动业务板块进一步拓展（1999年至今）三个阶段，已成长为全球领先的微型电机制造商，业务涵盖多领域 [5][6] 业务布局 - 专注汽车及工商用微型电机领域，研发团队超1600人，客户覆盖400家汽车行业相关企业及1100家工商用企业，每天生产超400万个电机及相关产品，应用于多个行业 [6] - 汽车业务涵盖热管理、线控转向&制动、车用电机、粉末金属产品四大产品线；工商用产品聚焦智能家居与物联网、绿色电气化、电子工商业、医疗与护理四大方向 [6][8] - 2021年公司在全球汽车微电机市场市占率达14.1%，排名第二，全球布局30 + 生产基地，依托中国市场推动汽车电气化及智能化发展 [8] 财务情况 - 2024/2025财年上半年，公司总营收18.5亿美元，同比 - 4.3%；营收按地区划分，北美占31.8%、欧洲中亚及非洲占30.6%、中国占23.5%、亚太（除中国）占12.4%、南美占1.7%；按产品类别划分，汽车产品和工商业产品营收分别为15.7/2.9亿美元，同比 - 3/-9% [9] - 受益于原材料成本下降等因素，2024/2025财年上半年公司毛利率提升至23.6%，同比 + 1.4pct；分销及行政费用率为14.0%，同比 + 0.9pct；归母净利润提升至1.3亿美元，同比 + 9.5% [10] - 预测公司2025 - 2027年收入分别为36.2、38.5、41.2亿美元，EPS分别为0.25、0.27、0.29美元，当前股价对应PE分别为8.6、7.8、7.2倍 [13] 新领域拓展 - 3月2日公司发布公告，积极探索机器人等新兴领域，计划开发和提供仿人型机器人零件原型，评估战略联盟及其他合作形式 [11] - 公司招聘机械设计、AI算法工程师及业务发展经理，重点布局硬件研发、AI算法、业务拓展领域，有望打开二次成长空间 [12]

报告行业投资评级 - 推荐（首次） [1] 报告的核心观点 - 行业处于需求刚性、供给出清、政策风险缓和状态，头部企业有困境反转机会，业绩恢复具弹性空间，竞争格局向头部集中 [10] - 看好以 K12 学科培训为原点，向素质教育、高中培训转型较成功的思考乐教育、卓越教育、学大教育，建议关注昂立教育 [10] 根据相关目录分别进行总结 政策：双减政策卓有成效，边际优化深化细则 - 双减及配套政策大力压减校外培训，取得阶段性成果，2022 年 10 月 28 日“双减”报告指出义务教育阶段线下学科类培训机构数量由 12.4 万个压减至 4932 个，压减率 96%，线上学科类培训机构由 263 个压减至 34 个，压减率 87% [4][27] - 我国教育政策分两条主线，规范义务教育阶段校外培训发展，支持非学科类发展以减负促全面发展；支持职业教育发展培养人才 [4] - 展望是规范校外培训机构，鼓励非学科类校外培训，2024 年 2 月 8 日教育部发布《校外培训管理条例（征求意见稿）》，认可非学科类校外培训为有益补充 [4][54] 需求：校外培训仍为刚需，素质教育快速增长 - 高中学科培训基本盘稳固，非学科培训参培率有望提升，2017 - 2023 年义务教育/特殊教育/高中教育在校生人数 CAGR 分别为 +2%/+8%/+1%，2024 年高中毛入学率达 92%，2023 年普通本科录取率为 37%，较 2017 年下降 7pcts，2023 年 K9 在校生人数 1.60 亿名，同增 1.2%，校外学科/非学科培训/校内课后服务参与率分别为 13.5%/13.6%/30.8% [5] - 教育支出持续增长，支付意愿仍足，宏观上教育经费支出占比稳定，K12 整体支出增长，微观上居民人均教育支出增长，85%的家庭教育对兴趣班投入金额不变或增加 [5] - 校外培训市场回暖，素质教育空间广阔，2024 年 K12 学科培训市场规模预计为 2241 亿元，其中高中预计为 1473 亿元，2024 - 2027CAGR 分别为 12%/14%，2024 年我国素质教育市场规模预计 6463 亿元，同增 29%，2023 - 2027 年 CAGR 预计为 20% [6] 供给：出清利于龙头，回归良性竞争 - 转型方向潜力仍足，头部具先发优势，素质教育业务为教培企业主流转型方向，高中学科培训中全日制培训基地形式先发优势明显 [9] - 双减后教育培训机构数量减少，行业供给侧大幅出清，竞争格局进一步向龙头集中，双减前 2019 年 5 月全国约 86.4 万家教育培训机构，其中 K12 学科培训校外机构约 18.7 万家，截至目前我国约 12.62 万家教培机构，其中学科培训机构仅 9312 家 [9] 行业评级及投资策略 - 看好思考乐教育、卓越教育、学大教育，建议关注昂立教育，认为当前行业状态对头部企业是困境反转机会，业绩恢复有弹性，竞争格局向头部集中 [10]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称**：华鑫市场情绪温度指标 - **模型构建思路**：通过多维度市场数据构建综合情绪评分指标，用于判断市场情绪状态[5][9] - **模型具体构建过程**： 1) 数据维度：指数涨跌幅、成交量、涨跌家数、KDJ、北向资金、融资融券数据[20] 2) 统计方法：基于5年历史数据进行回测，将6类数据标准化后加权综合 3) 评分区间划分： - 过冷（0-19分） - 较冷（20-39分） - 中性（40-59分） - 较热（60-79分） - 过热（80-100分）[20] - **模型评价**：适用于震荡市的高抛低吸策略，趋势市中可能出现钝化现象[20] 2. **模型名称**：融资融券净买入模型 - **模型构建思路**：通过融资净买入与融券净卖出的差值反映市场杠杆情绪[20] - **模型具体构建过程**： $$期间净买入额 = 融资净买入额 - 融券净卖出额$$ 其中融资净买入额数据来源于图表8，融券净卖出额数据来源于图表9[12][17] 模型的回测效果 1. **华鑫市场情绪温度指标**： - 当前评分76分（较热区间）[5][9] - 历史回测显示： - 低于30分时市场获支撑 - 高于90分时出现阻力[9] 2. **融资融券净买入模型**： - 电子行业融资净买入最高（28.3亿元）[18] - 计算机行业融券净卖出最高（-61.9亿元）[16] 量化因子与构建方式 1. **因子名称**：主力资金净流入因子 - **因子构建思路**：通过大单资金流向捕捉主力动向[10][14] - **因子具体构建过程**： $$主力净流入因子 = \sum_{i=1}^{n}(大单买入金额_i - 大单卖出金额_i)$$ 数据来源于Wind计算的个股/行业主力净流入额[10][14][15] 2. **因子名称**：行业动量因子 - **因子构建思路**：根据行业资金流向排名构建短期动量信号[15][18] - **因子具体构建过程**： 1) 按主力资金净流入额对申万一级行业排序（图表6/7） 2) 前五名设为正向动量组，后五名设为负向动量组[15][16] 因子的回测效果 1. **主力资金净流入因子**： - 家用电器行业净流入最高（12.0亿元）[15] - 计算机行业净流出最大（-61.9亿元）[16] 2. **行业动量因子**： - 电子/电力设备/计算机为融资买入前三行业[18] - 银行/石油石化/房地产为融券卖出前三行业[18] 注：所有公式和指标取值均直接引用自研报中的图表及数据说明[5][10][12][14][15][16][17][18][20]

报告行业投资评级 - 对电力设备板块维持“推荐”评级 [10][19] 报告的核心观点 - 光伏年中或出现抢装现象，上半年主材配额上调，硅片价格小幅探涨；人形机器人产业技术突破与商业化进展密集，政策利好，后续还有短期催化事件 [5][6][7] - 美国光伏市场发展良好，2024 年新增装机创新高，预计未来年均新增 45GW [23] - 光伏产业链各环节价格有不同表现，硅料价格持稳有上升趋势，硅片部分规格调涨，电池片 P 型或下滑、N 型有望上调，组件价格有变动 [25][26][27] - 光伏辅材价格有涨有跌，EVA 粒子价格上涨，背板 PET、边框铝材、电缆电解铜、支架热卷价格下降，光伏玻璃价格上涨 [35][36] - 上周电力设备板块涨幅 1.61%，排名第 14 名，光伏板块上涨 1.67 个百分点，成分股有涨有跌 [39] 各目录总结 光伏生产配额上调，人形机器人催化不断 光伏年中抢装，上半年主材配额调整 - 2025 年上半年光伏主材每季度配额上调 1% - 3%，5 月 1 日和 6 月 1 日是关键政策节点，或引发 6 月前集中抢装，本周硅片价格小幅探涨，N 型 G10L 环比涨幅 0.53%，N 型 G12R 环比涨幅 2.74%，N 型 G12 环比持平 [5][6][15] 人形机器人催化不断，技术突破 + 场景落地加速 - 近期人形机器人技术突破与商业化进展密集，3 月 14 日智元发布大模型并启动行业模型，3 月 15 日 Figure 宣布建工厂，首条生产线年产能 12000 台；政策将机器人纳入消费支持范围；后续短期催化事件包括英伟达 GTC 大会、宇树“灵巧手”项目成果展示、北京亦庄人形机器人赛事 [7][17][18] 行业动态：未来十年美国年均新增光伏装机 45GW 行业动态 - 美国 2024 年新增 50GW(DC) 光伏装机创纪录，累计达 235.7GW(DC)，占新增发电装机 66%，含储能占 84%，预计到 2035 年底年均新增 45GW(DC) [23] 公司动态 - 德业股份出资 8800 万元参与设立投资基金，占比 88%，投资智能科技产业；富临精工及子公司与宁德时代签署合作协议，拓展多领域合作 [24] 光伏产业链跟踪：国内节点抢装，供应链价格横盘上行 - 硅料价格持稳，有上升趋势，三月有望在 39 - 42 元/公斤；硅片因下游抢装需求出现缺口，部分规格调涨；电池片 P 型或下滑，N 型有望上调；组件部分热门型号供应紧，价格有变动，海外价格暂时稳定 [25][26][27] 上周市场表现：电力设备板块跌幅 1.61%，排名第 14 名 - 电力设备板块涨幅 1.61%，排名第 14 名，跑赢上证综指 0.22 个百分点，跑赢沪深 300 指数 0.03 个百分点，光伏板块上涨 1.67 个百分点；成分股中周涨跌幅前五为方正电机等，倒数后五为天正电气等 [39][42]

报告行业投资评级 - 对电力设备板块维持“推荐”评级 [10][19] 报告的核心观点 - 光伏年中或出现抢装现象，上半年主材配额上调，硅片价格小幅探涨；人形机器人产业技术突破与商业化进展密集涌现，后续还有短期催化事件 [5][6][7] - 美国光伏市场发展良好，2024 年新增装机创新高，预计未来年均新增 45GW；部分公司有新的投资和合作动态 [23][24] - 光伏产业链各环节价格有不同表现，硅料价格持稳有上升趋势，硅片部分规格调涨，电池片 P 型或下滑、N 型有望上调，组件价格有上探或横盘情况，海外价格暂时稳定 [25][26][27][28] - 光伏辅材价格有涨有跌，EVA 粒子价格上涨，背板 PET、边框铝材、电缆电解铜、支架热卷价格下降，光伏玻璃价格上涨 [35][36] - 上周电力设备板块涨幅 1.61%，排名第 14 名，光伏板块上涨 1.67 个百分点，成分股有涨有跌 [39][42] 各目录总结 光伏生产配额上调，人形机器人催化不断 光伏年中抢装，上半年主材配额调整 - 光伏硅料及组件企业对 2025 年上半年配额重新调整，每季度配额上调 1% - 3% [5][15] - 5 月 1 日和 6 月 1 日是光伏领域关键政策节点，或引发 6 月前分布式光伏项目集中抢装，个别企业已超比例生产 [5][6][15] - 本周硅片价格小幅探涨，N 型 G10L 硅片成交均价 1.19 元/片，环比涨幅 0.53%；N 型 G12R 硅片成交均价 1.38 元/片，环比涨幅 2.74%；N 型 G12 硅片成交均价 1.55 元/片，环比持平 [6][16] 人形机器人催化不断，技术突破 + 场景落地加速 - 近期人形机器人产业技术突破与商业化进展密集，如智元发布大模型并启动行业模型，Figure 开发制造工厂，第一代生产线每年可生产 12000 台 [7][17] - 政策将机器人纳入消费支持范围，推动新技术新产品开发与应用推广 [7][17] - 后续短期催化事件包括英伟达 GTC 大会、宇树“灵巧手”项目成果展示、北京亦庄人形机器人半程马拉松赛事 [7][8][9][18] 行业动态：未来十年美国年均新增光伏装机 45GW 行业动态 - 美国 2024 年新增 50GW(DC)太阳能光伏装机创纪录，累计装机达 235.7GW(DC)，光伏在新增发电装机中占比 66%，含储能占 84% [23] - 预计到 2035 年底，中性情境下美国光伏累计装机超 739GW(DC)，年均新增 45GW(DC) [23] 公司动态 - 德业股份与宁波曦晨共同出资 10000 万元设立投资基金，公司认缴 8800 万元，占比 88%，用于投资智能科技产业领域项目 [24] - 富临精工及控股子公司与宁德时代签署《战略合作协议》，在多方面开展深度合作，拓展创新领域合作机会 [24] 光伏产业链跟踪：国内节点抢装，供应链价格横盘上行 - 硅料价格持稳，有上升趋势，三月有望落于 39 - 42 元/公斤之间，需关注产业发展策略及新投提产速度 [25] - 硅片供应因下游抢装出现缺口，部分规格价格上调，P 型硅片主要为海外订单驱动，N 型部分规格价格维持 [26] - 电池片 P 型价格或下滑，N 型价格全面上涨，三月份有望持续上调，走势取决于各尺寸供需情况 [26][27] - 组件部分热门型号供应紧，分布式项目价格上探，集中项目价格横盘或下半年回落，海外价格暂时稳定，部分地区因供应影响价格稍有上升 [28][29][31] 上周市场表现：电力设备板块跌幅 1.61%，排名第 14 名 - 电力设备板块涨幅 1.61%，排名第 14 名，跑赢上证综指 0.22 个百分点，跑赢沪深 300 指数 0.03 个百分点，光伏板块上涨 1.67 个百分点 [39] - 申万电力设备成分股中，周涨跌幅前五名为方正电机（+35.21%）、海优新材（+35.12%）、海锅股份（+29.45%）、康平科技（+28.05%）、三友联众（+20.03%）；倒数后五名为天正电气（-9.37%）、微光股份（-9.49%）、江南奕帆（-11.39%）、曼恩斯特（-16.12%）、金杨股份（-19.21%） [42]

2025 年 03 月 17 日 全球供需+关税上行双因素催化，重点推荐猪饲 料&生猪养殖板块 推荐(维持) 事件 | 分析师：娄倩 | S1050524070002 | | --- | --- | | louqian@cfsc.com.cn | | | 联系人：卫正 | S1050124080020 | | weizheng2@cfsc.com.cn | | 行业相对表现 | 表现 | 1M | 3M | 12M | | --- | --- | --- | --- | | 农林牧渔(申万) | 1.8 | -3.5 | -1.0 | | 沪深 300 | 1.5 | 2.2 | 12.2 | 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 -30 -20 -10 0 10 20 (%) 农林牧渔 沪深300 相关研究 1、《农林牧渔行业周报：推荐生猪 养殖及户外运动行业，重点关注养 殖、饲料、运动品牌及制造赛道》 2025-03-09 2、《农林牧渔行业点评报告：美国 进口玉米和大豆进口关税上调，影 响几何？》2025-03-05 3、《农林牧渔行业周报：亏损逻辑 催化生猪养殖板块投资机会，猪饲 料板块有望实现 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”投资评级 [2][9] 报告的核心观点 - B站在AI时代独特内容和持续更新创造的内容有望成为语料库“富矿”，2025年聚焦盈利能力和用户价值，探索AI在内容推荐和创作工具中的应用，释放商业价值 [3] - B站业绩持续向好进入商业化通道，商业化变现从游戏收入拉动到广告收入，收入结构优化，2025年3月“爆品计划”上线瞄准销售转化 [4] - B站在已建立的内容生态基础上进行广告等商业化探索成效渐显，创造的社区归属感价值与用户价值有望带来较强商业化变现潜力，AI时代新成长仍可期 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价166.30港元，总市值700.6亿港元，总股本421.3百万股，流通股本338.0百万股，52周价格范围80.85 - 238.8港元，日均成交额710.1百万港元 [2] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年收入分别为298.8、332.5、358.5亿元，EPS分别为1.93、4.01、5.74元，当前股价对应PE分别为92.7、44.6、31.1倍 [9] 财务指标 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|26,832|29,878|33,248|35,852| |增长率（%）|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润（百万元）|-1,347|812|1,688|2,417| |增长率（%）|/|/|107.8%|43.2%| |摊薄每股收益（元）|-3.20|1.93|4.01|5.74| |ROE（%）|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%| [11] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|32,698|37,943|38,939|40,494| |负债合计（百万元）|18,594|23,828|24,520|26,072| |所有者权益（百万元）|14,104|14,115|14,419|14,422| |营业收入（百万元）|26,832|29,878|33,248|35,852| |净利润（百万元）|-1,364|809|1,693|2,419| |经营活动现金净流量（百万元）|140|920|1,150|1,378| |营业收入增长率（%）|19.1%|11.4%|11.3%|7.8%| |归母净利润增长率（%）|/|/|107.8%|43.2%| |毛利率（%）|32.7%|34.1%|35.9%|40.6%| |净利率（%）|-5.0%|2.7%|5.1%|6.7%| |ROE（%）|-9.5%|14.8%|15.6%|17.1%| |资产负债率（%）|56.9%|62.8%|63.0%|64.4%| |总资产周转率（次）|0.8|0.8|0.9|0.9| |应收账款周转率（次）|8.5|9.8|9.2|7.7| |存货周转率（次）|0.0|0.0|0.0|0.0| |EPS（元/股）|-3.20|1.93|4.01|5.74| |P/E（倍）|-55.9|92.7|44.6|31.1| |P/S（倍）|3.1|2.8|2.5|2.3| |P/B（倍）|-52.0|86.2|41.5|29.0| [12]

报告行业投资评级 - 推荐（维持）[1] 报告的核心观点 - 全球供需和关税上行双重因素催化，预计2025年国内玉米价格波动缓慢上行，豆粕价格短期回调后震荡向上 [5] - 饲料原材料价格上涨，催化猪饲料板块和生猪养殖投资机会，猪饲料行业有望量价齐升，生猪养殖行业亏损或加速产能去化开启新周期 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 行业相对表现 - 农林牧渔（申万）1个月表现为1.8，3个月为 -3.5，12个月为 -1.0；沪深300 1个月表现为1.5，3个月为2.2，12个月为12.2 [2] 市场表现 - 展示了农林牧渔和沪深300的市场表现情况 [3] 相关研究 - 列出了《农林牧渔行业周报：推荐生猪养殖及户外运动行业，重点关注养殖、饲料、运动品牌及制造赛道》等3篇相关研究报告 [4] 投资要点 - 全球供需预期方面，美国农业部3月数据上调2024/25年度全球玉米产量170万吨至12.14亿吨，消费量上调122万吨至12.39亿吨，期末库存预期下调至2.89亿吨，中国库存预期下调200万吨，除中国外全球玉米库存水平偏紧，预计带动国内玉米价格上涨 [5] - 中美贸易关税上行方面，中国对美国进口玉米和大豆分别加征15%和10%关税，预计推动国内豆粕价格波动上行，短期内豆粕价格部分回调后将上行，美国进口玉米价格也将随加税上涨 [6][8] - 猪饲料板块，预计2025年饲料因原材料价格上涨实现价升，因2024年能繁母猪存栏量增加，2025年猪饲料需求扩大实现量升，更看重腰部规模企业产销量成长弹性，重点推荐邦基科技 [8] - 生猪养殖板块，维持2025年猪价逐季下降预期，预估全年商品猪出栏价回落至12元/公斤区间，饲料价格预期上行催化亏损逻辑投资机会，预计猪价2025Q2快速下行，行业步入亏损周期，若严重亏损有望加速产能去化开启新周期，重点推荐巨星农牧、正邦科技、德康农牧 [9] 重点关注公司及盈利预测 - 列出正邦科技、邦基科技、巨星农牧的公司代码、股价、2023 - 2025E的EPS、PE及投资评级，投资评级均为买入 [11] 农业轻纺组介绍 - 娄倩为农业轻纺首席分析师，有8年从业经历，2024年7月入职华鑫证券研究所，覆盖农业轻纺板块 [12] - 卫正为农业轻纺组组员，2024年8月入职华鑫证券研究所 [12]