报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 2024年公司营收下降但归母净利润和扣非归母净利润增长，单季度来看24Q4表现突出 [1] - 公司经营质量持续提升，盈利能力增强，现金流改善，出口业务占比提高 [2] - 公司生产和航运双升级，预计曹妃甸海工基地2025年完成产能爬坡，2025年陆续交付两艘运输船并规划组建自有运输船队 [3] - 预计公司2025 - 2027年营收和归母净利润均有增长，成长性突出 [3] 相关目录总结 财务数据 - 2024年实现营业收入37.80亿元，同比下降12.61%；归母净利润4.74亿元，同比增长11.46%；扣非归母净利润4.33亿元，同比增长17.70% [1] - 24Q4实现收入14.73亿元，同比增长48.55%、环比增长55.07%；归母净利润1.92亿元，同比增长1017.55%、环比增长77.44%；扣非归母净利润1.75亿元，同比扭亏、环比增长80.81% [1] - 2024年毛利率29.83%、同比提升6.59pcts，净利率12.54%、同比提升2.71pcts，风电装备产品毛利率为25.93%，同比提升5.37pcts [2] - 截至2024年底，经营性现金流量净额10.83亿元，相较上年净增加2.75亿元 [2] - 2024年出口业务收入约17.33亿元，同比增长1.07%，占营业收入的比重45.85%、同比提升6.21pcts [2] - 预计2025 - 2027年营收分别为60.3、77.3、92.2亿元，增速为59%/28%/19%；归母净利润分别为8.5、12.0、15.1亿元，增速为79%/42%/26%，对应25 - 27年PE为17x/12x/10x [3] 业务发展 - 2024年出口欧洲多类型海工产品，累计出口发运量近11万吨，首个自主负责运输的丹麦Thor项目完成从FOB转为DAP的过渡 [3] - 预计曹妃甸海工基地2025年完成产能爬坡，2025年陆续交付两艘海上风电装备特种运输船，未来规划组建10 - 20艘不同吨级超大型运输系列船型的自有运输船队 [3]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][66] 报告的核心观点 - 公司2025Q1单季利润创新高，营收和归母净利润同比、环比均增长，业绩符合预期 [1][12] - 核心看点包括铜金产量内生性增长、外延并购硕果累累、估值处于历史最低位附近且公司进行底部闪电回购 [3] - 考虑到公司铜金产量持续增长和价格上涨，预计2025 - 2027年公司归母净利分别为418亿元、461亿元、482亿元，对应PE为11x、10x和9x [3][66] 根据相关目录分别进行总结 事件：公司发布2025年一季报 - 2025年4月11日公司披露一季报，Q1营收789.3亿元，同比增5.55%，环比增7.76%；归母净利润101.7亿元，同比增62.39%，环比增32.15%；扣非归母净利润98.81亿元，同比增58.76%，环比增24.37% [1][12] - 2025年4月8 - 10日公司完成回购，回购6432万股，占比0.24%，均价15.55元/股，使用资金10亿元 [14] 铜金共振，季度业绩再创新高 - 同比来看，2025Q1归母净利润同比增39.06亿元，因毛利同比增56.5亿元，得益于铜金量价齐升，投资收益同比增7.4亿 [1][16] - 环比来看，2025Q1归母净利润环比增24.74亿元，因毛利环比增12亿元，得益于铜金量价齐升，还有所得税、资产减值损失、公允价值变动等因素影响 [2][17] 毛利端拆解：量价齐升，真金不怕火炼 - 2025Q1单季度毛利润同比增45.5%、环比增7.1%至180.63亿元，毛利率同比增6.3pct、环比降0.1pct至22.9%，主要得益于铜金产品量价齐升 [21] - 矿产金表现较好，矿产品及冶炼端毛利环比增长22.96亿元，矿产金铜贡献主要增长，其他非主营产品毛利环比减少10.97亿元 [24][27] - 销量端，2025Q1矿产金、银、铜、锌环比分别增长6.92%、1.67%、7.33%、1.67%，同比分别增长12.87%、13.04%、3.27%、12.87% [31] - 价格端，2025Q1矿产金、银、铜、锌环比分别变化+11.98%、+5.67%、+5.05%、 - 11.90% [31] - 成本端，2025Q1矿产金、银、铜、锌环比分别增长6.82%、8.11%、0.43%、11.04% [32] - 2025Q1矿山产品除锌外单位毛利环比均增长，冶炼产品单位毛利环比变化分化 [35] 费用端：负债率进一步降低，财务费用同比下降 - 2024Q4期间费用环比增长2.37亿元，因财务费用环比增长7.8亿元，部分被管理和研发费用减少抵消 [37] - 2025Q1期间费用合计32.39亿元，环比增加2.37亿元，销售、管理、财务、研发费用分别环比变化 - 0.28亿元、+4.16亿元、+7.82亿元、 - 1.02亿元，财务费用同比减少2.5亿元 [37] - 2025年一季度末资产负债率较起初下降0.3pct至54.9%，借款总额环比减少55亿元 [45] Q1非经常性利润环比增加，主要得益于公允价值变动净收益 - 2025Q1非经常性利润环比增加7.97亿元，资产/信用减值损失环比增利5.84亿元，营业外收支环比减利2.27亿元，综合环比增利11.53亿元 [47] - 2025Q1非经常性损益项目环比有减量和增量，所得税率环比下降8.70pct至15.14%，少数股东损益占比下降2.37pct至18.43% [54][55] 经营性现金流充裕，且随着项目投产达产有望持续增加 - 2025Q1经营活动现金净流入125.28亿元，同比增加流入43.56亿元，随着项目投产，经营性现金流有望持续改善 [61] - 2025Q1筹资活动现金净流入30.25亿元，上年同期为24.03亿元，预计2025年无债券债务偿还需求 [61] - 2025Q1投资活动现金净流出77.91亿元，上年同期为78.91亿元，系正常项目投建资金需求 [61] 盈利预测与投资建议 - 预计2025 - 2027年公司将实现归母净利418亿元、461亿元、482亿元，对应4月11日收盘价的PE为11x、10x和9x，维持“推荐”评级 [3][66]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年西部矿业营收和归母净利同比增长，但Q4业绩低于预期，主要因冶炼亏损和资产减值；全年分红超预期 [1] - 2024年玉龙铜矿产量大幅增长，各矿种产量有不同表现；2025年公司对各矿种有新的生产计划 [2] - 冶炼费大幅下跌，冶炼利润承压，2025年铜冶炼仍明显承压；核心看点为继续高分红、项目扩产推进、矿山在国内地缘政治风险低 [3] - 预计2025 - 2027年公司归母净利增长，维持“推荐”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年营收500.26亿元，同比+17.02%，归母净利29.32亿元，同比+5.10%；2024Q4营收133.0亿元，同比+26.49%，环比+13.21%，季度归母净利1.99亿元，同比-66.33%，环比-82.09% [1] - 2024年归母净利润同比增加1.42亿元，毛利增利22.45亿元，费用&税金减利3.09亿元，其他/投资收益减利4.43亿元，减值损失减利5.36亿元，少数股东损益减利9.18亿元 [1] - 预计2025 - 2027年营业收入分别为559.93亿元、585.35亿元、603.08亿元，增长率分别为11.9%、4.5%、3.0%；归母净利分别为32.69亿元、40.46亿元、47.37亿元，增长率分别为11.5%、23.8%、17.1% [4][5] 产量情况 - 2024年矿产铜产量17.75万吨，同比增加35.19%，计划完成率112%，其中玉龙铜矿产量15.91万吨，同比增长39.10%，获各琦铜矿产量1.50万吨；矿产锌、矿产铅、矿产钼产量分别为10.71、5.40、0.4万吨，计划完成率分别为98%、104%、100%；铁精粉产量为137.69万吨，计划完成率96% [2] - 2024年冶炼铜产量26.38万吨，同比增长44%，计划完成率121%；冶炼锌、冶炼铅产量分别为11.47、3.58万吨 [2] - 2025年计划生产矿产铜、锌、铅、钼、铁精粉分别为16.82、12.46、6.57、0.4、145.77万吨，同比分别变化-5.2%、+16.3%、+21.7%、0%、+5.9%；计划生产冶炼铜、锌、铅分别为35.4、20、24万吨，同比分别变化+34.2%、+74.4%、+570.4% [2] 利润分析 - 矿山端玉龙铜矿2024年实现净利润54.1亿元，同比增长63.74% [3] - 冶炼端青海铜业全年亏损6.88亿，单吨亏损3854元；西部铜材全年亏损2802万元，单吨亏损346元；湘和有色全年亏损1.7亿元 [3] 项目进展 - 玉龙铜业开展3000万吨扩能项目前期手续办理工作；双利矿业二号铁矿露转地改扩建工程推进，它温查汉及它温查汉西两矿区办理探转采手续；获各琦铜多金属矿铅锌系统完成升级改造并投产，铅锌矿处理能力达150万吨/年 [3]

报告行业投资评级 维持“推荐”评级 [7] 报告的核心观点 - 美国“对等关税”政策反复，中美博弈升级，美国衰退风险加剧，商品价格大幅波动；国内3月制造业PMI连续第二个月处于扩张区间，内需韧性有望对冲外部风险，托底工业金属价格 [2] - 刚果（金）禁钴出口政策影响延续，原料库存加速去化，钴价预计进入第二阶段；锂价受美国关税政策影响继续下跌，供应过剩格局未改，预计短期仍将低位震荡；镍供需偏紧、库存低位，硫酸镍下跌空间有限 [3] - 特朗普关税政策反复加剧避险属性，金价再创新高，继续看好贵金属价格后续表现；中长期来看，去美元中心化+美元信用弱化为主线，看好金价中枢上移；白银价格短期承压明显，一旦金银比创极值+经济企稳，银价弹性相对更高，价格有望创历史新高 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业及个股表现 - 本周（04/04 - 04/11）上证综指下跌3.11%，沪深300指数下跌2.87%，SW有色指数下跌3.26%，贵金属COMEX黄金上涨3.72%，COMEX白银上涨0.85%；工业金属LME铝、铜、锌、铅、镍、锡价格分别变动 - 2.50%、 - 1.57%、 - 1.72%、2.05%、 - 4.42%、 - 14.90%；工业金属库存LME铝、铜、锌、铅、镍、锡分别变动 - 3.61%、 - 0.80%、 - 10.50%、 + 7.19%、 + 2.12%、 + 3.46% [1] 基本金属 价格和股票相关性复盘 - 报告梳理了黄金价格与山东黄金股价、阴极铜价格与江西铜业股价、华友钴业股价与硫酸钴价格、天齐锂业股价与碳酸锂价格的走势 [15][18] 工业金属 - **铝**：中美互征关税升级冲击全球铝贸易链，供应端增长受限，国内产能天花板限制供应大幅增长；本周电解铝、氧化铝等价格下跌，预焙阳极价格有变动；国内主要地区电解铝社会库存减少 [19][23][36] - **铜**：宏观上，美国“对等关税”政策影响市场，铜价先跌后反弹，政策仍存不确定性；基本面，铜精矿市场现货TC走跌，电解铜进口活跃度增加，国内下游订单暴增，社会库存大幅去化 [38][39] - **锌**：伦锌和沪锌价格受关税政策、失业率、库存等因素影响波动；国内多地矿加工费上行，库存处于相对低位 [43][46] 铅、锡、镍 - **铅**：伦铅受中美互加关税和特朗普关税政策影响先跌后反弹；沪铅受供需两弱和伦铅下跌影响收跌 [57][58] - **锡**：沪锡价格受供应端扰动和关税政策影响剧烈波动，现货成交较火热，冶炼厂捂货惜售；市场预测沪锡价格短期或在25.2万 - 26.9万元/吨区间震荡 [59][60] - **镍**：镍价受中美关税政策反复扰动，基本面供应紧张，需求端不锈钢厂对高镍生铁询盘冷清，价格承压下行 [60] 贵金属、小金属 贵金属 - 本周金银价格涨跌互现，受关税升级影响，投资者将美元作为避风港，避险资金流入黄金市场力度受限 [73] 能源金属 - **钴**：电解钴现货价格下跌，库存偏高，冶炼厂出货意愿弱，下游询盘买盘淡；钴盐及四钴价格小幅下滑，市场回归理性，新增订单有限；三元材料价格小幅下调，大动力型受关税政策影响不显著，小动力型及消费型受影响明显 [97] - **锂**：碳酸锂现货价格下跌，市场供应过剩压力未缓解，短期价格震荡偏弱；氢氧化锂价格跌幅加大，受成交折扣和碳酸锂价格下跌影响；磷酸铁锂价格降幅较大，受碳酸锂价格下降影响；钴酸锂延续供需博弈格局 [108] 其他小金属 - 报告展示了国内钼精矿、钨精矿、电解镁、电解锰等其他小金属的价格走势 [117][121] 稀土价格 - 本周稀土价格整体震荡，中重稀土价格上涨明显，氧化镨钕价格相对偏弱，市场观望情绪浓厚，成交低迷；短期内中重稀土价格将保持强势，轻稀土价格可能承压 [140]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予学大教育“推荐”评级 [3] 报告的核心观点 - 学大教育是个性化教育龙头和教育中概股回归“第一股”，创始人回归后积极战略转型，业务重拾增长，盈利能力提高 [1] - “双减”加速行业出清，素质教育崛起，中高考迎“黄金十年”，AI+教育成趋势，学大教育作为龙头将受益 [1] - 学大教育战略转型多元发展，聚焦中高考个性化教育，布局职业教育等业务，业务网点恢复，师资雄厚，产品矩阵完善，推出激励计划，未来成长性好 [1] - 学大教育资产优良现金流好，订单充裕，预计2024 - 2026年营收和归母净利润同比增长，估值优势显著 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 学大教育原名银润投资，经一系列运作2016年主业变更为教育服务，成个性化教育龙头和中概股回归“第一股” [1][10] - 2019年创始人金鑫谋划回归，2021年成实控人，公司布局多领域，各业务板块发展良好 [14] - 截至2025年2月19日，金鑫控制股份合计持股23.59%，是第一大股东和实控人，公司推出股权激励方案和回购股份计划 [18] - 公司聚焦个性化教育服务，2020 - 2024年9月营收有波动，学习中心和全日制基地发力，业务网络扩张 [20] - 受行业供需和公司“节流”影响，2020 - 2024年中报公司毛利率提高，费用率下降，盈利能力大幅增强 [24] 行业分析 - 2021年“双减”政策来袭，多部门出台配套政策，行业供给侧出清，教培机构大幅减少 [26][28] - 2011 - 2017年生育小高峰使2023、2028、2030年分别迎小学、初中、高中入学高峰，中高考迎“黄金十年”，高考报名和复读人数增加 [31][33] - “双减”后学科培训受限，素质教育崛起，预计2024 - 2027年素质教育总市场规模持续增长，升学导向的校外培训需求也增加 [35][40] - “双减”使教培行业竞争格局生变，2025年AI智能体有望快速发展，AI+教育成趋势，行业龙头有望受益 [43] 公司分析 - 学大教育停止线上义务教育阶段学科类业务，聚焦中高考个性化教育，巩固龙头地位，还开展全日制和新高考综合服务业务 [46] - 公司发展职业教育、文化阅读和医教融合业务，职业教育涵盖多板块，文化阅读构建复合型空间，医教融合提供解决方案 [49][50] - 中高考个性化教育需求释放，公司业务网点恢复，截至2024年6月末学习中心超240所，加大研发，师资雄厚 [52] - 公司产品矩阵完善，有五大产品系列，拓展多领域产品，拥有完备教学服务系统 [56] - 2023年公司推出股权激励计划，覆盖员工多，行权条件苛刻，2025年推出回购方案，彰显管理层信心 [59] 财务分析 - 截至2024年9月末，公司资产质量较高，合同负债及预收款占比高，解决历史遗留问题，资产负债率下降 [61] - 教育服务预收款制度使公司收现比提高，经营性现金流改善，投资和筹资性现金流有流出，整体现金流控制良好 [63][64] - 公司全国布局，业务版图扩大，2024年9月使用权资产和租赁负债高增，合同负债增长助力公司成长 [66] 盈利预测、估值与投资建议 - 预计2024 - 2026年公司教育培训服务业务收入和毛利率增长，其他业务稳定，整体营收和毛利率增长 [71][72] - 预计2024 - 2026年公司销售、管理、研发、财务费用率有相应变化 [74] - 预计2024 - 2026年公司营收、归母净利润等指标增长，与可比公司PS均值相比，估值优势显著 [75] - 学大教育是个性化教育龙头，业务复苏，创始人回归解决遗留问题，推出激励和回购计划，首次覆盖给予“推荐”评级 [79]

报告公司投资评级 - 维持“谨慎推荐”评级 [5][7] 报告的核心观点 - 2024Q4业绩受雅砻江及中核汇能投资收益减少影响大幅下滑，2025Q1水电量价齐升驱动业绩增长，今明两年银江水电站、大渡河及雅砻江水电有望增厚收益，财务费用下降改善盈利，预计25/26/27年归母净利润为51.73/54.67/59.64亿元 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年营收16.09亿元，同比+8.54%；归母净利45.08亿元，同比+2.45%；单24Q4营收5.22亿元，同比+13.09%，环比+8.15%，归母净利8580.04万元，同比-84.64%，环比-95.95%；2025Q1营收3.64亿元，同比+41.17%，归母净利14.79亿元，同比+16.16% [1] - 2024年雅砻江水电净利润82.67亿元，同比-4.52%，2024Q4约3.83亿元，同比下降约75%；2024年公司参股投资收益合计45.04亿元，同比-3.2%，其中雅砻江39.66亿元，同比-4.5%，大渡河3.86亿元，同比+26.4%，中核汇能1.13亿元，同比-34.0%，亭子口水电0.3亿元，同比+52.5%，乐飞光电0.11亿元，同比+137.7%，川投售电亏损0.02亿元，益攀新能源获收益35.2万元；2024下半年公司投资收益整体下滑10.7%，雅砻江下滑11.5%，中核汇能下滑81.8% [2] - 2025Q1利润总额同比+18.18%，营收同比+41.17%，主要因控股子公司利润同比增加0.86亿元及参股公司投资收益同比增加；控股攀水电公司银江电站1机和2机投产，水电上网电量同比+20.57%，因电价签约方式差异水电平均上网电价同比+23.32%；广西地区光伏上网电量同比+74.19%，但受光伏平价项目并网影响，上网电价同比-22.11% [3] 未来展望 - 银江水电站1机和2机贡献2025年收入增量，剩余机组计划25年底全部投产，有望贡献2026年增量 [4] - 大渡河流域2025年计划投产136.50万千瓦，2026年计划投产215.50万千瓦；雅砻江流域两河口去年首次满蓄水，2025Q1发电量稳定增长，川渝特高压投产后将提升雅砻江和大渡河水电外送电量及外省消纳占比，减少弃水问题，有望量价齐升 [4] - 2024年财务费用同比减少1.59亿元，因可转债转股和提前赎回及各公司降低资金成本，2025年低利率背景下费用端有望进一步下降 [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,609|1,813|1,971|2,184| |增长率（%）|8.5|12.7|8.7|10.8| |归属母公司股东净利润（百万元）|4,508|5,173|5,467|5,964| |增长率（%）|2.4|14.8|5.7|9.1| |每股收益（元）|0.92|1.06|1.12|1.22| |PE|18|16|15|14| |PB|1.9|1.8|1.7|1.6| [6] 公司财务报表数据预测汇总 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1,609|1,813|1,971|2,284| |营业成本（百万元）|786|896|917|923| |营业税金及附加（百万元）|46|54|59|66| |销售费用（百万元）|19|25|28|31| |管理费用（百万元）|202|236|256|284| |研发费用（百万元）|35|36|39|44| |EBIT（百万元）|514|566|672|838| |财务费用（百万元）|456|546|535|504| |资产减值损失（百万元）|-1|-5|-5|-5| |投资收益（百万元）|4,643|5,316|5,503|5,819| |营业利润（百万元）|4,701|5,355|5,661|6,176| |营业外收支（百万元）|1|15|15|15| |利润总额（百万元）|4,702|5,370|5,676|6,191| |所得税（百万元）|72|70|74|80| |净利润（百万元）|4,630|5,300|5,602|6,111| |归属于母公司净利润（百万元）|4,508|5,173|5,467|5,964| |EBITDA（百万元）|855|1,088|1,221|1,412| |货币资金（百万元）|874|6,375|7,981|9,732| |应收账款及票据（百万元）|816|939|1,020|1,130| |预付款项（百万元）|8|3|3|3| |存货（百万元）|79|69|70|71| |其他流动资产（百万元）|1,861|1,966|1,986|2,014| |流动资产合计（百万元）|3,637|9,350|11,061|12,949| |长期股权投资（百万元）|46,468|47,078|47,790|48,589| |固定资产（百万元）|10,229|10,467|10,779|11,064| |无形资产（百万元）|495|510|525|540| |非流动资产合计（百万元）|61,412|62,238|63,238|64,301| |资产合计（百万元）|65,049|71,588|74,299|77,251| |短期借款（百万元）|2,922|2,922|2,922|2,922| |应付账款及票据（百万元）|431|299|306|308| |其他流动负债（百万元）|2,277|2,465|2,504|2,524| |流动负债合计（百万元）|5,629|5,686|5,732|5,755| |长期借款（百万元）|7,420|9,258|9,258|9,258| |其他长期负债（百万元）|8,113|9,113|8,613|8,113| |非流动负债合计（百万元）|15,533|18,371|17,871|17,371| |负债合计（百万元）|21,163|24,057|23,603|23,125| |股本（百万元）|4,875|5,169|5,169|5,169| |少数股东权益（百万元）|1,748|1,876|2,010|2,157| |股东权益合计（百万元）|43,886|47,531|50,696|54,125| |负债和股东权益合计（百万元）|65,049|71,588|74,299|77,251| |净利润（百万元）|4,630|5,300|5,602|6,111| |折旧和摊销（百万元）|341|522|549|574| |营运资金变动（百万元）|78|-156|-57|-116| |经营活动现金流（百万元）|879|904|1,189|1,333| |资本开支（百万元）|-920|-716|-817|-818| |投资（百万元）|-1,714|-610|-712|-798| |投资活动现金流（百万元）|691|3,985|3,969|4,198| |股权募资（百万元）|71|294|0|0| |债务募资（百万元）|1,379|2,838|-500|-500| |筹资活动现金流（百万元）|-1,209|613|-3,551|-3,780| |现金净流量（百万元）|362|5,501|1,607|1,751| [10][11]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收和归母净利润同比增长，业绩符合预期，金锑价格上行助推业绩，集团资源待注入成长空间大，预计2025 - 2027年归母净利润为19.42/23.56/27.26亿元，维持“推荐”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年实现营收278.39亿元，同比增长19.46%，归母净利润8.47亿元，同比增长73.09%，扣非归母净利润8.70亿元，同比增长76.36%；24Q4营收68.5亿元，同比增长50.53%，环比增长16.98%，归母净利润1.8亿元，同比增长71.32%，环比减少21.43%，扣非归母净利2.0亿元，同比增长86.49%，环比减少13.55% [1] 点评 - 量：2024年公司生产黄金46.33吨，同比减少2.87%，标准锑29209吨，同比减少6.15%，钨产量1008标吨，同比增加7.12%；自产金3.7吨，同比减少6.13%，自产锑15227吨，同比减少13.2%，钨精矿自产879标吨，同比增加59.24%；2025年计划黄金72.48吨，锑39537吨，钨品1100标吨 [2] - 价：2024年黄金均价2382美元/盎司，同比增长22.6%，Q4均价2660美元/盎司，同比增长34.6%，环比增长7.6%；2024年锑均价12.97万元/吨，同比增长59.33%，Q4均价14.38万元/吨，同比增长176.57%，环比下降9.97% [2] - 利：2024年公司金板块毛利率4.38%，同比+0.21pct，锑板块毛利率43.3%，同比+4.85pct，整体毛利率7.86%，同比+0.74pct，净利率3.08%，同比+0.96pct [2] - 其他：2024年公司金/锑库存39吨/2.9万吨，同比-60.61%/215.25%，锑库存大幅上涨系出口受限所致；2024年资产减值损失0.42亿，较2023年增长0.34亿，减值大规模增加主要系子公司湘安钨业及甘肃加鑫计提自产减值所致 [2] 核心看点 - 湖南平江县万古金矿田探矿2024年获重大突破，发现超40条金矿脉，金品位最高达138克/吨，探矿核心区累计探获黄金资源量300.2吨，该地区资源由公司控股股东湖南黄金集团培育；湖南黄金子公司湖南黄金洞矿业在该地区部分地段拥有采矿权，保有金矿石量355.1万吨，金金属量18.6吨，年产量约1.5吨；2021年公司与控股股东签订《行业培育协议书》，集团承诺整合完成后上市公司具备优先认购权 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为19.42/23.56/27.26亿元，根据4月11日股价对应PE 14/12/10倍，维持“推荐”评级 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|27,839|55,430|57,061|59,067| |增长率（%）|19.5|99.1|2.9|3.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|847|1,942|2,356|2,726| |增长率（%）|73.1|129.4|21.3|15.7| |每股收益（元）|0.70|1.62|1.96|2.27| |PE|33|14|12|10| |PB|4.0|3.2|2.5|2.0| [4] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务指标预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、利润、资产、负债、现金流等，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等指标 [8][9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，营收和归母净利润同比增长，业绩符合预期；金锑价格上行助推业绩，集团资源待注入成长空间大；预计2025 - 2027年归母净利润为19.42/23.56/27.26亿元，对应PE 14/12/10倍 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司2024年实现营收278.39亿元，同比增长19.46%，归母净利润8.47亿元，同比增长73.09%，扣非归母净利润8.70亿元，同比增长76.36%；24Q4营收68.5亿元，同比增长50.53%，环比增长16.98%，归母净利润1.8亿元，同比增长71.32%，环比减少21.43%，扣非归母净利2.0亿元，同比增长86.49%，环比减少13.55% [1] 点评 - 量：2024年生产黄金46.33吨，同比减少2.87%，标准锑29209吨，同比减少6.15%，钨产量1008标吨，同比增加7.12%；自产金3.7吨，同比减少6.13%，自产锑15227吨，同比减少13.2%，钨精矿自产879标吨，同比增加59.24%；2025年计划黄金72.48吨，锑39537吨，钨品1100标吨 [2] - 价：2024年黄金均价2382美元/盎司，同比增长22.6%，Q4均价2660美元/盎司，同比增长34.6%，环比增长7.6%；2024年锑均价12.97万元/吨，同比增长59.33%，Q4均价14.38万元/吨，同比增长176.57%，环比下降9.97% [2] - 利：2024年金板块毛利率4.38%，同比+0.21pct，锑板块毛利率43.3%，同比+4.85pct，整体毛利率7.86%，同比+0.74pct，净利率3.08%，同比+0.96pct [2] - 其他：2024年金/锑库存39吨/2.9万吨，同比-60.61%/215.25%，锑库存大幅上涨系出口受限所致；2024年资产减值损失0.42亿，较2023年增长0.34亿，减值增加主要系子公司湘安钨业及甘肃加鑫计提自产减值所致 [2] 核心看点 - 湖南平江县万古金矿田探矿2024年获重大突破，发现超40条金矿脉，金品位最高达138克/吨，探矿核心区累计探获黄金资源量300.2吨；该地区资源由控股股东湖南黄金集团培育，子公司湖南黄金洞矿业部分地段有采矿权，保有金矿石量355.1万吨，金金属量18.6吨，年产量约1.5吨；公司与控股股东签《行业培育协议书》，集团承诺整合完成后上市公司有优先认购权 [3] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|27,839|55,430|57,061|59,067| |增长率（%）|19.5|99.1|2.9|3.5| |归属母公司股东净利润（百万元）|847|1,942|2,356|2,726| |增长率（%）|73.1|129.4|21.3|15.7| |每股收益（元）|0.70|1.62|1.96|2.27| |PE|33|14|12|10| |PB|4.0|3.2|2.5|2.0| [4] 公司财务报表数据预测汇总 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面指标预测，涵盖营业总收入、营业成本、各项费用、利润、资产、负债、现金流等，以及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等指标 [8][9]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 格拉默2025Q1扭亏为盈，业绩步入释放期，公司集团层面预计2025Q1显著增长，看好格拉默重组措施持续兑现成效 [2] - 公司在乘用车座椅业务领域实现突破并快速拓展，在手订单收入增量显著，国产替代空间广阔 [3] - 公司推动全面降本增效，格拉默和继峰联合开拓市场，“大继峰”有望冲击智能座舱市场，成为全球龙头 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 格拉默2025Q1实现收入487.4百万欧元、同比+2.3%，净利润9.7百万欧元、扭亏为盈，归属于上市公司股东的净利润为65.4百万元、扭亏为盈、同比提升106.8百万元 [1][2] - 格拉默董事会预计2025财年营业收入达19亿欧元、同比持平，经营性息税前利润达0.6亿欧元、扭亏为盈 [2] 业务拓展 - 公司先后获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，后陆续获得多个座椅定点，2023年5月乘用车座椅业务量产，2023年5 - 12月累计交付6.5万套，营收6.55亿元；2024年累计交付33万套，营业收入31.10亿元 [3] - 截至2025年4月10日公司累计乘用车座椅在手项目定点21个，生命周期总金额达888 - 935亿元，如在同一年量产，可实现年收入148 - 156亿元，为继峰本部2024年收入的230% - 242% [3] 整合协同 - 2019Q4并表格拉默后，2020年开启全面整合，2023年格拉默全球COO上任后推动全面降本增效措施落地 [4] - 格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率 [4] 盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年收入为267.50/299.50/359.50亿元，归母净利润为6.61/9.50/13.47亿元，对应EPS为0.52/0.75/1.06元，对应2025年4月11日11.15元/股的收盘价，PE分别为21/15/10倍 [4] 财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,255|26,750|29,950|35,950| |增长率（%）|3.2|20.2|12.0|20.0| |归属母公司股东净利润（百万元）|-567|661|950|1,347| |增长率（%）|-378.0|216.6|43.7|41.8| |每股收益（元）|-0.45|0.52|0.75|1.06| |PE|/|21|15|10| |PB|3.0|2.6|2.2|1.8| [6]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 格拉默2025Q1扭亏为盈，业绩步入释放期，公司集团层面预计2025Q1显著增长，看好格拉默重组措施未来持续兑现成效 [2] - 公司在乘用车座椅业务领域实现突破并快速拓展，在手订单收入增量显著，国产替代空间广阔 [3] - 公司推动全面降本增效，格拉默和继峰联合开拓市场，“大继峰”有望冲击智能座舱市场，成为全球龙头 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司披露控股子公司格拉默2025Q1业绩，实现收入487.4百万欧元，同比+2.3%；净利润9.7百万欧元，扭亏为盈 [1] 格拉默业绩情况 - 2025Q1格拉默实现收入487.4百万欧元、同比+2.3%，净利润9.7百万欧元、同比扭亏为盈、同比提升15.4百万欧元，归属于上市公司股东的净利润为65.4百万元、同比扭亏为盈、同比提升106.8百万元 [2] - 格拉默董事会预计2025财年营业收入达19亿欧元、同比持平，经营性息税前利润达0.6亿欧元、扭亏为盈 [2] 乘用车座椅业务情况 - 公司先后获得三家新能源主机厂座椅总成项目定点，后陆续获得多个座椅定点 [3] - 2023年5月乘用车座椅业务量产，5 - 12月累计交付6.5万套，营收6.55亿元；2024年累计交付33万套，营业收入31.10亿元 [3] - 截至2025年4月10日累计乘用车座椅在手项目定点21个，生命周期总金额达888 - 935亿元，如在同一年量产，可实现年收入148 - 156亿元，为继峰本部2024年收入的230% - 242% [3] 公司协同发展情况 - 2019Q4并表格拉默后，2020年开启全面整合，2023年推动全面降本增效措施落地 [4] - 格拉默和继峰联合开拓市场，产品相互赋能，客户相互导入，共同提升市占率 [4] - 公司横向拓展智能化新品，纵向布局相关产品，“大继峰”有望冲击智能座舱市场 [4] 投资建议及盈利预测 - 预计公司2025 - 2027年收入为267.50/299.50/359.50亿元，归母净利润为6.61/9.50/13.47亿元，对应EPS为0.52/0.75/1.06元，对应2025年4月11日11.15元/股收盘价，PE分别为21/15/10倍 [4] 财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|22,255|26,750|29,950|35,950| |增长率（%）|3.2|20.2|12.0|20.0| |归属母公司股东净利润（百万元）|-567|661|950|1,347| |增长率（%）|-378.0|216.6|43.7|41.8| |每股收益（元）|-0.45|0.52|0.75|1.06| |PE|/|21|15|10| |PB|3.0|2.6|2.2|1.8|[6]