投资评级 - 维持"优于大市"评级 基于公司资源禀赋突出且成本优势明显 未来黄金产量存在较大提升空间 [1][3][23] 核心财务表现 - 2025年上半年营收92 46亿元(同比+42 14%) 归母净利润15 96亿元(同比+48 43%) 其中Q2净利润环比+29 99%至9 02亿元 兑现金价上涨弹性 [1][8] - 上调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为34 40/35 15/48 46亿元(原预测30 28/32 54/39 87亿元) 对应PE 14 6/14 3/10 4X [3][23] - 2025年EBIT Margin预计提升至28 1%(2024年为23 9%) 净资产收益率(ROE)达22 4% [4][23] 产品运营数据 - 上半年矿产金产量3 72吨(同比-10 58%) 销量4 12吨(含库存销售) 其中Q2产量环比+10 17%至1 95吨 全年计划产量不低于8吨 [1][10] - 合质金销售均价724 83元/克(与沪金均价723 94元/克基本持平) 合并摊销后克金成本150 96元/克(Q2环比+4 12%) 成本优势显著 [2][11] 成长性项目 - Osino项目(纳米比亚Twin Hills金矿)金资源量127 20吨 预计2027年投产后新增年产能5吨 [2][22] - 华盛金矿(类卡林型)复产推进中 预计未来年产能2-3吨 露天开采工艺带来低成本优势 [2][22] 行业与市场 - 有色金属·贵金属行业 当前总市值502 59亿元 近3个月日均成交额5 05亿元 [5] - 2025年营收增速预计31 9%(2024年为67 6%) 2027年营收规模有望突破208 62亿元 [4][23]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][4][16] 核心财务表现 - 2025Q2收入46.69亿元，同比增长10.0%，归母净利润6.42亿元，同比增长48.0% [1][9] - 经调整净利润7.75亿元，同比增长18.0%，利润率持续改善 [1][9] - OTA业务收入同比增长13.7%，OPM为24.7%，同比提升2.4个百分点 [1][9] - 打包业务收入同比下降8.0%，OPM为0.7%，同比提升0.6个百分点 [1][9] 业务发展 - 交通/住宿/其他业务收入分别同比增长7.9%/15.2%/27.5% [2][10] - 国际机票票量同比增长近30%，占总交通收入超6%，同比提升2个百分点 [2][10] - 平台三星酒店占比同比提升4个百分点，ADR优于行业率先正增长 [2][10] - 年累计付费用户达2.5亿，同比增长10.2%，ARPU为72.2元，同比增长13.9% [2][10] 盈利能力 - 毛利率同比提升0.4个百分点，主要受益于OTA业务变现率提升和AI技术应用 [2][11] - 销售费率同比下降2.4个百分点，研发与管理费率同比下降1.3个百分点 [2][11] - 预计2025年国际业务至少盈亏平衡，未来几个季度销售营销费用同比继续下降 [2][11] 战略布局 - 坚持OTA为核心发展战略，推进国际业务变现与交叉销售 [3][15] - 酒店管理业务已跻身国内TOP10，6月底在营酒店超2700家，目标年底增至3000家 [3][15] - 拟以24.9亿元收购万达酒管，9.56亿元收购大连圣亚23.08%股权，强化产业链协同 [3][15] 盈利预测 - 上修2025-2027年经调整净利润预测至33.7/39.3/45.3亿元 [4][16] - 对应动态PE为13/11/10倍，ROE预计从2025年的11.9%提升至2027年的12.9% [5][16] - 2025E营业收入195.98亿元，同比增长13.0%，EBIT Margin预计达13.0% [5][16] 行业比较 - 同程旅行2025E PE为13倍，低于携程集团(18倍)和Booking(25倍) [17] - 在可比公司中估值具有吸引力，维持"优于大市"评级 [16][17]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为"优于大市" [1][6] 核心观点 造纸板块 - 阔叶浆内盘价格小幅上扬，截至8月15日国内阔叶浆市场价较7月上涨109元/吨，主要受国际浆厂减产及外盘报涨20美元/吨影响 [2][18] - 文化纸与白卡纸价格承压，双铜纸市场价较7月下跌129元/吨，社会白卡纸下跌159元/吨，受新产能释放影响 [2][19] - 废纸系价格延续涨势，8月箱板纸/瓦楞纸价格较7月分别上涨67元/吨和57元/吨，龙头提价意愿坚挺 [2][22] 家具出口链 - 7月我国家具及其零件出口额同比+3.0%，增速较6月提升2.4pct [3][25] - 7月美国家具和家用装饰店销售额同比+5.1%，连续11个月维持个位数增长 [3][25] - 中美对等关税及反制措施再延90天，叠加美国降息预期，出口链有望修复 [3][25] 重点数据跟踪 - 上周轻工板块+1.56%，相对沪深300收益-0.81% [4][33] - 7月家具类零售额同比+20.6%，建材家居卖场销售额同比-12.9% [4][39] - 上周废纸现货价上涨34元/吨，箱板纸/瓦楞纸分别上涨50元/吨和60元/吨 [4][43] - 7月30大中城市商品房成交面积同比-18.6%，十城二手房成交面积同比-8.4% [4][57] 投资建议 家居板块 - 推荐欧派家居、索菲亚、顾家家居、公牛集团，关注经营与估值修复 [5][14] - 索菲亚2025年预测PE 10.10倍，欧派家居11.83倍，顾家家居12.47倍 [8] 造纸包装 - 重点推荐太阳纸业（2025年预测PE 12.19倍）和裕同科技（PE 13.61倍） [5][8] 文娱与烟草 - 推荐晨光股份（2025年预测PE 18.32倍） [5][8] - 思摩尔国际2025年预测PE 82.80倍，中烟香港29.08倍 [8][16] 行业动态 - 巴西Suzano宣布未来12个月减产商品浆40-50万吨 [74] - 英国一次性电子烟禁令后85%用户转向合规设备 [74] - 7月全国建材家居卖场销售额同比-12.9%，BHI指数同比降8.90点 [76]

投资评级 - 维持"中性"评级，当前股价对应2025/2026年23.1/21.8xP/E [3][6] - 基于70亿元现金分红指引计算股息率6.7%，对估值形成支撑 [3] 财务表现 - 2025H1营业总收入148.0亿元（同比-35.3%），归母净利润43.4亿元（同比-45.3%），其中Q2收入37.3亿元（同比-43.7%），净利润7.1亿元（同比-62.7%）[1] - 2025Q2销售收现25.7亿元（同比-47.5%），合同负债57.8亿元（环比减少11.5亿元，同比+49.3%）[3] - 下调盈利预测：2025-2027年营收预计203.4/213.0/224.8亿元（同比-29.6%/+4.8%/+5.5%），净利润45.5/48.2/52.1亿元（同比-31.8%/+5.8%/+8.2%）[3][15] 产品结构 - 中高档酒/普通酒收入126.7/18.4亿元（同比-36.5%/-27.2%），毛利率同比+0.87/-3.65pcts [1] - 白酒销售量同比-32.4%，吨价同比-4.5%，主因蓝色经典控量挺价及低价位产品投放增加 [1] - 水晶梦、M6+春节宴席表现较好，Q2海之蓝以下价位产品抗风险能力凸显 [1] 区域市场 - 省内/省外收入71.2/73.9亿元（同比-25.8%/-42.7%），苏北地区销售韧性较强 [2] - 省外经销商减少268家，渠道持续优化，未来存在产品和渠道加密空间 [2] 费用与渠道 - 2025H1销售费用率同比+3.10pcts，电商费用同比+39.8%至3254万元，线上直销收入2.2亿元（同比-6.9%）[2] - 主导产品M6+、海之蓝实施控量稳价策略，重点提振开瓶率和库存去化 [2] 行业对比 - 当前PE估值23.1x，高于五粮液（14.4x）、泸州老窖（13.4x）等同行 [16] - EBIT Margin预计从2024年30.3%降至2025年28.1%，2027年恢复至31.0% [5][15] 现金流与分红 - 2025年经营活动现金流预计33.67亿元，资本开支2.79亿元 [20] - 2025年分红率154%（基于70亿元分红指引），显著高于2024年66.73亿元净利润 [3][20]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][6][29] 核心财务表现 - 2025年二季度营收62.8亿元（同比-3.5%，环比-11.0%），归母净利润7.0亿元（同比-9.2%，环比+1.9%）[1][8] - 毛利率24.5%（同比-2.2pct，环比+1.7pct），净利率11.2%（同比-0.7pct，环比+1.3pct）[8] - 2025年上半年钛白粉营收86.6亿元（同比-8%），占比65.0%，产量68.22万吨（同比+5%），销量61.20万吨（同比+2%）[1][17] 业务板块分析 钛白粉业务 - 行业供给宽松加剧，国内新增产能释放叠加欧盟反倾销政策导致出口受阻，2025年二季度均价14308元/吨（同比-12%，环比-1%）[1][17] - 国际销量占比56.3%，国内市场竞争加剧[17] 钛精矿及铁精矿业务 - 2025年上半年钛精矿产量69.19万吨（同比-34%），全部自用；铁精矿销量158.20万吨（同比+2%）[2][18] - 攀枝花钛精矿（TiO2≥46%）均价1831元/吨（同比-17%，环比-11%），铁矿石期货均价713元/吨（同比-16%，环比-10%）[2][18] - 未来钛精矿产能将达248万吨，铁精矿产能760万吨[18] 海绵钛业务 - 2025年上半年营收14.9亿元（同比+13%），占比11.2%，产量3.62万吨（同比+9%），销量3.87万吨（同比+26%）[3][25] - 0级海绵钛市场均价50962元/吨（同比-3%，环比+9%），军工需求支撑价格[3][25] 新能源材料业务 - 2025年上半年营收5.3亿元（同比+27%），占比4.0%，毛利率12.4%（同比+15pct）[3][25] - 磷酸铁产量4.58万吨（同比+64%），销量3.85万吨（同比+91%）[25] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至29.98/35.05/38.10亿元（原值30.06/38.94/39.89亿元）[29] - 对应EPS为1.26/1.47/1.60元，当前股价对应PE为14.0/12.0/11.0 X [29] - 2025年预测营业收入278.55亿元（同比+1.1%），归母净利润29.98亿元（同比+38.2%）[5][29] 行业地位与产能 - 全球最大钛白粉产能151万吨，海绵钛产能8万吨[8] - 磷酸铁锂产能5万吨，磷酸铁产能10万吨，石墨负极产能2.5万吨，石墨化产能5万吨[8]

投资评级 - 报告对爱美客（300896.SZ）维持"优于大市"评级 [1][15][16] - 2025-2027年预测PE分别为29.9/26.8/23.9倍 [15][16] 核心观点 - 中报业绩承压：2025上半年营收12.99亿元（同比-21.59%），归母净利润7.89亿元（同比-29.57%），二季度营收6.36亿元（同比-25.11%），净利润3.46亿元（同比-41.75%）[1][7] - 业绩下滑主因：消费力下行及行业竞争加剧，公司产品管线处于新老交替期 [1][7] - 分红政策：每10股派现12元，合计3.62亿元，占净利润45.82% [1][7] 产品与研发 - 产品收入结构：溶液类注射产品收入7.44亿元（同比-23.79%），凝胶类4.93亿元（同比-23.99%）[2][9] - 外延并购：收购韩国REGEN公司85%股权，补充AestheFill与PowerFil两款再生类产品 [2][9] - 研发投入：研发费用率12.05%（同比+4.46pct），肉毒产品处于注册申报阶段 [2][9] 财务表现 - 毛利率：2025上半年93.44%（同比-1.48pct），受产品结构及竞争影响 [2][9] - 费用率：销售费用率11.1%（同比+2.58pct），管理费用率5.34%（同比+1.25pct）[2][9] - 现金流：经营性现金流净额6.55亿元（同比-43.06%）[2][9] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测：18.55/20.73/23.25亿元（原预测21.22/24.3/28.03亿元）[15] - 2025-2027年营收增速：2.13%/9.24%/10.74%，净利润增速-5.24%/11.75%/12.15% [4][17] - 关键指标：2025年ROE 20.76%，EBIT Margin 68.4%，股息率1.3% [4][17] 行业与战略 - 行业趋势：医美渗透率长期提升空间大，短期竞争加剧，平台化外延成发展方向 [15] - 公司战略：通过自研+外延并购丰富管线，拓展国际化业务 [15]

重点推荐公司分析 - 小菜园(00999 HK)是中式大众餐饮赛道龙头 2024年营收52 1亿元/+14 5% 归母净利润5 8亿元/+9 1% 2025H1营收27 1亿元/+6 5% 归母净利润3 8亿元/+35 7% 盈利能力显著提升 [8] - 小菜园门店坚持直营模式 主打性价比定位 2024年堂食客单价59 2元 截至2024年底门店总数667家 华东区域占比超8成 [8] - 中式大众餐饮2025年市场规模约3 9万亿 2023-2028年CAGR8 9% 行业CR5不足1% 格局分散 [9] - 小菜园成长逻辑包括门店扩张(预计2025-2027年净增130/160/180家) 单店效率提升(新模型税后净利率14 5%) 副品牌孵化 [10] - 预计小菜园2025-2027年归母净利润7 7/9 4/11 2亿元 同比+32%/+22%/+19% 合理股价区间13 4-14 3港元 较现价有32 3%涨幅空间 [11] 食品饮料行业 - 贵州茅台中报展现经营韧性 调整产品结构和发货节奏应对外部需求变化 白酒板块作为顺周期优质资产 估值有望震荡上升 [17] - 啤酒饮料迎来旺季 燕京啤酒基金重仓比例提高 推荐内部改革持续深化的燕京啤酒 关注华润啤酒 青岛啤酒 [18] - 调味品预计基础调味品龙头表现稳健 推荐复调板块龙头颐海国际及基础调味品龙头海天味业 [18] - 速冻食品淡季企业积极研发新品 推荐安井食品 千味央厨 乳制品布局2025年供需改善带来的向上弹性 [18] - 饮料推荐农夫山泉及东鹏饮料 包装水 茶饮龙头表现较优 [18] 传媒互联网行业 - 传媒板块本周上涨0 20% 跑输沪深300和创业板指 重点关注谷歌发布的Gemma3 270M模型和MuleRun AI产品 [22][23] - 暑期档电影票房景气 本周票房12 74亿元 《浪浪山小妖怪》票房4 08亿元 占比32 4% [24] - 游戏方面 7月中国手游收入前三为点点互动《Whiteout Survival》 点点互动《Kingshot》和柠檬微趣《Gossip Harbor》 [24] - 推荐恺英网络 巨人网络 姚记科技 心动公司等游戏标的 媒体端关注分众传媒 哔哩哔哩 影视内容关注光线传媒 华策影视 [25] 公司财报亮点 - 网易-S(09999 HK)25Q2营收279亿元/+9% Non-GAAP归母净利润95亿元/+22% 游戏业务收入221亿元/+15% 《第五人格》等表现良好 [25][26] - 腾讯音乐(TME N)25Q2总收入84 4亿元/+17 9% 在线音乐收入68 5亿元/+26 4% 订阅业务ARPPU11 7元/+9 3% [27][28][29] - 网易云音乐(09899 HK)25H1调整后经营利润9 1亿元/+35% 订阅业务收入24 7亿元/+15% 付费渗透率27% [34][35] - 唯品会(VIPS N)25Q2 GMV514亿元/+2% SVIP同比增长15% 贡献52%线上消费 预计Q3收入同比转正 [36][37] - 小商品城(600415 SH)25H1营收77 13亿元/+13 99% 归母净利润16 91亿元/+16 78% Chinagoods平台净利润1 55亿元/+110% [39][40] 其他行业及公司 - 卫龙美味(09985 HK)25H1营收34 8亿元/+18 5% 归母净利润7 4亿元/+18 5% 蔬菜制品收入+44 3% 魔芋品类表现突出 [44][45][46] - 重庆啤酒(600132 SH)25H1营收88 4亿元/-0 2% 归母净利润8 6亿元/-4 0% 吨价压力增大 税率波动拖累盈利 [48][49] - 安恒信息(688023 SH)向AI安全迈进 2024年AI相关收入超7900万元 态势感知稳居行业头部 数据安全平台份额13 7%排名第一 [51][52] - 中国黄金国际(02099 HK)25H1营收5 8亿美元/+178% 归母净利润2 0亿美元扭亏 Q2环比+35% 黄金产量2 74吨 铜产量3 49万吨 [54][55] - 华友钴业(603799 SH)25H1营收371 97亿元/+23 78% 归母净利润27 11亿元/+62 26% 镍产品出货13 94万吨/+83 91% [57][58] - 石头科技(688169 SH)25H1营收79 0亿/+79 0% 归母净利润6 8亿/-39 5% 扫地机收入+60% 洗地机收入+4倍 [60][61]

投资评级 - 维持"优于大市"评级，目标价未明确提及 [5][14] 核心观点 - 米拉多铜矿二期即将投产，产能将达31万吨/年，采选成本较一期下降30%（二期约19600元/吨 vs 一期28000元/吨） [3][11] - 铜冶炼产能全球领先：50万吨新产能投产后总产能达220万吨（粗炼196万吨），超越江西铜业成为全球最大铜冶炼企业 [2][7] - 2025H1业绩承压：归母净利润14.4亿元（-33.9%），主因贸易业务压缩（收入占比降至0.8%）及ESCA分红税影响（单次计提9.5亿元） [1][6][12] 财务表现 历史数据 - 2025H1营收761亿元（+6.4%），经营性现金流3.8亿元（-83.4%）因存货增加 [1][6] - 2025Q2单季净利润3.12亿元（同比-71.2%，环比-72.4%） [1] - 冶炼板块盈利：原有3家冶炼厂上半年净利润约10亿元，金隆铜业净利率1.7% [2][8] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测：37.05/57.27/65.51亿元，同比增速31.9%/54.6%/14.4% [14] - 对应EPS 0.29/0.45/0.51元，当前PE 14.7/9.5/8.3X [14] - 敏感性分析显示：铜价每上涨5000元/吨，2025年净利润增加约4.5亿元 [14] 产能与成本 - 矿山产能：米拉多一期月产1万吨铜，6月单吨净利润约2.4万元 [11] - 冶炼产能分布：金冠铜业（70万吨）、金隆铜业（46万吨）、金新分公司（50万吨）权益产能合计186万吨 [8] - 成本优势：硫酸/副产金银高价格支撑冶炼利润，但下半年原料库存周期红利消退 [8] 行业地位 - A股铜矿产能仅次于紫金矿业和洛阳钼业 [3] - 铜冶炼产能出清背景下，公司凭借规模效应具备强抗风险能力 [14]

行业投资评级 - 农林牧渔行业评级为"优于大市" [1][5] 核心观点 - 看好牧业大周期反转，预计2025年国内肉牛及原奶景气将共振上行 [3] - 宠物行业作为稀缺消费成长赛道，将持续受益人口结构变化 [3] - 生猪产业扩张意愿不足，2025年景气有望维持，关注龙头低估值修复机会 [3] - 禽类板块中白鸡消费中枢上移，黄鸡或率先受益内需提振 [3] 细分行业数据跟踪 生猪 - 8月15日生猪价格13.70元/公斤，周环比+0.37%，同比-35.22% [1][13] - 7kg仔猪价格383元/头，周环比-7.37%，显示补栏情绪谨慎 [1][13] - 能繁母猪存栏4043万头，季环比+0.10%，处于正常保有量103.7%水平 [13][19] 白羽鸡 - 8月15日鸡苗价格3.45元/羽，周环比+2.68%，毛鸡价格7.06元/千克，周环比-1.67% [1][13] - 父母代在产存栏2373.61万套，后备存栏1507.97万套，供给小幅增加 [13][32] 黄羽鸡 - 8月15日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡价格分别为5.3/5.2元/斤，周环比+12.8%/+4.0% [1][40] - 父母代在产存栏1395.56万套，处于历史底部区域 [41] 肉牛 - 8月15日牛肉价格60.58元/kg，周环比+0.41%，同比+24.91% [1][59] - 肉牛存栏109650头，同比-7.46%，产能持续去化 [60] 饲料原料 - 大豆现货价3953元/吨，周环比+0.67%；豆粕现货价3092元/吨，周环比+2.79% [2][62] - 玉米现货价2376元/吨，周环比-0.34%，国内供需平衡趋于收紧 [2] 重点公司推荐 - 牧业板块：优然牧业(9858.HK)、现代牧业、中国圣牧 [3][4] - 生猪板块：牧原股份(002714.SZ)、温氏股份、新五丰 [3] - 饲料板块：海大集团(002311.SZ)2025年预测PE 22倍 [4]

投资评级 - 报告对科沃斯（603486 SH）维持"优于大市"评级 [1][3][5] - 2025年合理估值对应PE为27 6x 2026E/2027E分别为23 0x/20 0x [4][21] 核心财务表现 - 2025H1营收86 8亿元（+24 4%） 归母净利润9 8亿元（+60 8%） 扣非净利润8 6亿元（+54 3%） [1] - Q2单季营收48 2亿元（+37 6%） 归母净利润5 0亿元（+62 2%） 扣非净利润同比大增86 3% [1] - 上调2025-2027年盈利预测 归母净利润至19 1/22 9/26 4亿元（原预测15 8/17 7/22 5亿元） [3][4] 分业务增长 - 科沃斯品牌2025H1收入48 1亿元（+41 5%） 其中内销27 8亿元（+34 7%） 外销20 3亿元（+51 9%） [2] - 洗地机器人成爆款 线上零售额同比增1593% 占扫地机行业24 4%份额 科沃斯品牌占据该品类73 1%线上份额 [2] - 海外市场加速：Q2外销增速66 6% 欧洲/美国分别增长89 2%/86 5% 割草机器人等新品类海外收入同比增120 6% [2] - 添可品牌收入36 6亿元（+9 0%） 子公司添可智能科技净利率提升7 0pct至17 8% [2] 盈利能力 - H1毛利率同比提升2 0pct至49 7% 科沃斯品牌毛利率提升5 3pct [3] - Q2费用率显著优化：销售/管理/研发/财务费用率分别下降0 2/1 1/0 8/1 7pct [3] - Q2归母净利率同比提升1 6pct至10 5% [3] 行业地位与估值 - 扫地机及洗地机龙头地位稳固 可比公司中石头科技2025E PE 23 5x 科沃斯27 6x [21] - 2025E净资产收益率（ROE）22 9% 2027E提升至23 9% [4] - 企业自由现金流2025E预计24 1亿元 2027E增至26 5亿元 [24] 增长驱动因素 - 洗地机器人新品带动产品结构高端化 供应链降本增效成果显现 [1][3] - 海外渠道扩张成效显著 欧洲及美国市场增速超85% [2] - 国补政策预期将利好线下渠道布局 [3]