核心观点 报告核心观点是看好港股在二季度（尤其是4-5月）出现反弹机会，但认为这并非反转行情，主要驱动力在于前期压制市场的三类利空因素（年报业绩、限售股解禁、海外流动性）已基本出尽，市场情绪和流动性边际改善可能触发逼空行情，预计恒生指数和恒生科技指数分别有约20%和30%的反弹空间，但反弹以补缺口为主，难以突破前期高点[1][2]。报告同时指出三季度机会不如二季度，并探讨了恒生科技指数持续反弹的条件以及不同资金属性的行业配置策略[3][4]。 一、如何看待港股二季度的机会？ - **看好二季度反弹**：报告看好二季度，尤其是4月和5月的反弹机会，但强调这并非反转行情[1][10] - **三大利空因素出尽**：反弹机会源于三类利空因素的出尽[1][10]： 1. **年报披露利空出尽**：互联网及恒生科技主要成分股的年报初步业绩公告在3月末已基本披露完毕，市场已消化业绩低于预期、减少回购、增加AI资本开支等负面信息，下一次集中披露期主要在5月中下旬的一季报[10][15] 2. **限售股解禁压力缓解**：3月是上半年解禁高峰，规模近千亿港元，但二季度解禁规模将显著回落，历史经验表明解禁落地往往是情绪冲击的利空出清契机[10] 3. **海外流动性压力边际缓和**：一方面，特朗普预计5月中旬访华，若成行有望提振市场偏好；另一方面，受美伊冲突影响，市场对2026年降息预期已下调至0次，待地缘与通胀扰动消化后，前期受压制的估值存在修复空间[1][11][28] 二、本轮港股反弹的弹性会有多大？ - **做空比例处于历史高位**：当前做空成交量占比约为12%，已触及2021-2022年港股熊市期间的历史高位水平，做空成交量进一步上行空间有限[2][35] - **高做空比例可能放大反弹**：做空高企本身不预示市场下跌，港股核心驱动仍是基本面，但如果市场回暖，可能触发逼空行情，从而放大反弹力度[2][36] - **反弹幅度与持续时间预测**：若无额外基本面/政策面驱动，仅由利空出尽和流动性边际改善引发的逼空行情，预计反弹持续**1~1.5个月**左右，**恒生指数涨幅约20%，恒生科技指数涨幅约30%**，反弹可能修复今年一季度以来的下跌，但以补缺口为主，难以突破前高[2][36][40] 三、三季度的机会不如二季度 - **6月FOMC会议可能带来紧缩压力**：若6月FOMC会议上沃什详细阐述其“缩表+降息”政策框架，且表述激进，可能导致全球热钱回流或减少对高风险新兴市场的配置[3][54] - **三季度面临全年最大解禁高峰**：三季度是全年限售股解禁最高峰，即便剔除紫金矿业控股股东解禁，单季解禁规模也达到**4679亿港元**[3]： - **7月**：解禁压力最大，规模近**3000亿港元**，集中在AI、科技板块[54] - **8月**：解禁规模回落至**761亿港元**[54] - **9月**：主要受紫金矿业控股股东解禁**4000多亿港元**影响，剔除后规模为**954亿港元**[54] - **需回避特定个股风险**：在解禁高峰前，需注意回避市值规模较大但当前流通盘较小的个股，这类股票在解禁时可能面临巨大抛压[3][55] 四、恒科如何才能持续性反弹？ - **需要内生盈利修复**：港股企业盈利端需要内生动能的持续性修复，而非依赖前期低基数或人民币汇率走强，才能走出反转行情[4][58] - **基本面与国内经济深度绑定**：港股市场具有显著的中国资产属性，恒生指数与恒生科技指数的中长期走势与中国制造业PMI高度相关[58][64] - **盈利预期已大幅下调**：截至2026年4月11日，恒生指数2026年盈利预测已下调**7.0%**，恒生科技指数2026年盈利预测已下调**39.7%**[60][61][63] - **关键观察窗口期**：**4月政治局会议**是重要观察点，若会议对“反内卷”的定调升级，出台更有力的行业自律措施，有望缓解部分行业价格战压力，逐步扭转互联网企业的盈利预期[4][59][68] 五、相对/绝对收益资金如何选择行业？ - **相对收益资金（如公募基金）**：二季度可关注外资具备定价权、前期净流出较多、后续有望回补的行业，例如**港股通互联网、恒生科技及港股创新药**等[4][69] - **绝对收益资金（如保险、私募）**：考虑到后续风险及暂未看到趋势性反转，若需严控回撤，当前并非最佳时机[4][69]。可考虑两个方向： 1. **港股高股息板块**：具备中资定价权优势，防御性强，受海外流动性冲击较小[4][69] 2. **参与港股IPO基石认购**：利用离岸资金参与，通过锁定配售份额以降低二级市场波动，获取相对确定的中长期收益[4][69] 六、本周全球资金流动 - **A/H股市场资金流向**： - **北向资金**：本周（4月8日—4月10日）日均成交额为**2083.42亿元**，较上周减少**215.74亿元**[74] - **南向资金**：本周净流入**29.83亿港元**，净买入前列个股包括腾讯控股(**25.53亿港元**)、阿里巴巴-W(**18.3亿港元**)、小米集团-W(**7.94亿港元**)[74] - **外资流向**：截至本周三（4月1日—4月8日），A股外资净流出**2.74亿美元**，H股外资净流出**0.34亿美元**[80] - **海外重要市场资金流向**： - **美股**：主动资金净流入**53.45亿美元**，被动资金净流入**171.71亿美元**[86] - **日本市场**：本周资金流出**21.48亿美元**[90] - **发达欧洲市场**：本周资金流入**7.27亿美元**[90]

核心观点 - 报告认为，短期内债市“钱多”逻辑仍将支撑市场，走势以震荡偏强为主，交易策略应从做多Beta转向挖掘Alpha[48] 但需警惕央行“地量”逆回购操作后资金利率的收敛趋势以及二季度物价回升、名义增长修复与供给抬升可能带来的潜在压力[48][50] 未来一个季度，债市核心矛盾可能从资金超预期宽松切换至物价回升与名义增长修复[50] 1. 如何理解央行“地量”逆回购 - **操作背景与目的**：2026年4月1日至10日，央行连续七个交易日进行“地量”逆回购操作，除4月3日和10日分别操作10亿元和20亿元外，其余5日操作金额均为5亿元[4] 此举核心原因并非收紧流动性，而是因银行体系流动性已较为充裕，机构对央行短期资金需求下降[4] 在银行不缺负债的背景下，央行旨在将资金利率引导至政策利率附近运行[4] - **历史复盘与信号意义**：复盘2020年至2025年，央行实施“地量”逆回购往往带有风险提示信号，通常在操作后半个月至一个半月内资金利率抬升、债市出现调整，且资金抬升早于债市调整约2-7个日历日[1][6] 例如，2020年4月操作后约25天资金利率抬升，28天后债市调整；2021年1月操作后7天资金利率抬升，14天后债市调整；2022年7月操作后43天资金利率抬升，45天后债市调整；2024年4月操作后16天资金利率抬升，22天后债市调整[17] - **当前市场影响与展望**：本轮“地量”操作后，资金利率大概率收敛，DR001和DR007难以进一步宽松[1] 本周DR001和DR007已开始回升，且R与DR利差走扩，表明资金市场或已对此有所反应[1][17] 后续需重点关注资金利率的变化程度及中枢水平[1][17] 2. 当前通胀预期回升对经济是好事还是坏事 - **通胀数据特征与预测**：2026年3月通胀数据呈现分化，CPI同比1.0%，较前值1.3%回落，环比下降0.7%；PPI同比则由上月的-0.9%显著回升至0.5%，环比上涨1.0%[23] 在中性情景下，假设未来1年油价从90美元/桶回落至70美元/桶，预测2026年4月、5月PPI同比增速或分别达到0.65%、1.10%，CPI同比增速或分别达到1.00%、1.05%，呈现温和通胀情形的概率较高[1][23] - **通胀对企业盈利的影响机制**：通胀回升对企业盈利的影响并非单向线性，取决于通胀区间及驱动因素[1] 温和通胀通常有助于改善企业盈利和生产经营预期，而过高通胀则可能挤压利润[30] 历史数据显示，PPI回升往往伴随着企业毛利润增速同步回升，两者相关系数达48%，反映PPI回升常伴随实体需求修复[30] - **对经济的综合评估与观察指标**：当前企业生产经营活动预期在3月走高，价格弹性可能产生积极影响，二季度通胀预期上台阶对经济可能更多偏正面[1][31] 报告认为二季度财政发力将保持较快节奏，基本面修复进程预计延续[1] 建议重点关注以下指标以跟踪名义增长修复情况：1) PMI中主要原材料购进价格与出厂价格指数之差[39]；2) 固定资产投资完成额，特别是基建和制造业投资（2026年1-2月基建投资累计同比11.40%，较上期抬升12.88个百分点；制造业投资累计同比3.1%，较上期抬升2.5个百分点）[43]；3) 居民短期贷款和企业中长期贷款[44] 3. 债市策略 - **市场核心分歧与短期判断**：当前债市核心分歧在于短期“钱多”逻辑能否继续主导定价，还是会逐步让位于“物价回升、名义增长修复与供给抬升”[48] 短期内，因央行一季度货币政策委员会仍强调“继续实施适度宽松的货币政策”，且“地量”逆回购后资金利率未大幅抬升，加之3月通胀未超预期、票据利率下行或反映信贷不强，在缺乏新强利空催化前，债市大概率以震荡偏强为主[48] - **交易策略建议**：交易层面更倾向于围绕曲线和品种利差挖掘Alpha，例如，做多15年或30年现券同时做空10年国债期货，以做平曲线但不抬升久期[1][48] - **中期关注与潜在压力**：多空博弈将持续，但最终会选择方向，债券做多空间可能有限[50] 进一步回调需要新的催化剂，二季度发布的经济、金融数据可能是主要看点[50] 未来一个季度，债市核心矛盾可能从资金超预期宽松切换至物价回升与名义增长修复，后续需关注“地量”逆回购后资金利率收敛程度及二季度名义增长修复的线索[48][50]

核心观点 - 市场风险偏好有望延续回升态势，配置思路应全面转向弹性资产 [3] - 成长产业景气周期第二阶段盈利驱动上涨行情已经正式启动，以算力和配套为核心的泛AI产业链将成为毫无争议的首选，其超额收益和涨幅优势将越发凸显 [3][6][36] - 涨价景气领域如储能链、机械设备、存储及半导体设备等也是确定性机会所在，同样需重视 [3][37][39] 市场观点：风险偏好有望延续回升态势 - **对国内3月通胀及一季度经济的看法**：3月通胀数据分化，PPI同比由负转正至**0.5%**，主要受国际输入性因素影响；而节后CPI同比回落至**1%**，核心CPI同比也回落，表明1-2月宏观经济数据走强可能与春节偏晚的季节性效应有关，经济内生动能依然不强 [4][14][15] - 据测算，一季度GDP增速在**4.6%**左右，处于全年经济增速目标区间内，短期内出台增量政策概率不大 [4][14][15] - **对海外因素（美伊冲突、美国通胀）的看法**：美伊双方虽存在分歧，但已达成临时停火，表明军事冲突有望阶段性缓和、升级概率较小，短期内市场风险偏好有望延续温和回升 [5][16][17] - 美国3月CPI同比增长**3.3%**，符合预期，核心CPI同比**2.6%**，低于预期；尽管能源价格是核心驱动因素，但通胀风险整体可控且在市场预期之内 [18][20] - 美联储主席鲍威尔表态静观其变，市场对潜在加息概率押注依然偏低，有利于风险偏好延续回升态势 [5][18][20] 行业配置：全面转向产业趋势主线和涨价景气领域 - **新一轮上涨行情已启动的判断依据**：通过“β+α+2大特征”框架研判，市场已满足启动条件 [6][21] - **β（风险偏好改善）**：导致前期调整的美伊冲突出现重要缓和信号 [6][21][23] - **α（业绩高增验证）**：4月是成长风格业绩验证窗口，Wind一致预测显示成长风格2025年营收同比增速**12.5%**，净利润同比增速高达**74.7%**；代表性算力个股如新易盛、胜宏科技、中际旭创2025年归母净利润增速分别达**231%**、**274%**、**109%** [6][21][24] - **调整幅度与时间**：自1月底至4月10日，成长风格最大跌幅约**13%**，接近历史可比区间（通常15%-20%）的下限；调整时间已达2个月上限（剔除春节） [6][21][27] - **换手率触底**：4月7日成长风格换手率降至最低**2.3%**，与判断阈值**2.22%**相当，符合行情启动信号 [6][21][30] - **新一轮上涨行情中的领涨行业判断**：复盘历史，成长产业景气周期第二阶段行情中，景气主线行业上涨优势更加明显 [7][33] - 例如，智能手机产业周期中电子主线涨幅第二；移动互联网产业周期中传媒、计算机主线涨幅分别为第一、第四；新能源产业周期中电力设备主线涨幅第二（与第一几乎无差异） [7][33] - 本轮AI算力主线由通信、电子为主导，因此在第二阶段上涨行情下，通信、电子板块预计将领涨并取得显著超额收益 [7][33] - **具体配置方向**： - **首选泛AI产业链，尤其是算力和配套核心**：在第二阶段上涨行情中，具备产业景气趋势的主线行业将取得显著的超额收益和领先涨幅优势 [3][36] - **重视涨价景气领域**：主要包括储能链条（受海内外需求共振）、机械设备（受益工程机械景气上行及机器人、商业航天等主题）、存储及半导体设备（供不应求，景气已步入超级上行周期） [3][37][39]

核心观点 - 报告认为，在海外局势边际缓和、市场情绪收敛至底部的背景下，新股次新板块上周呈现全面反弹，但后续风险偏好难以大幅抬升，板块大概率将进入结构性分化行情[1][2] - 尽管短期面临海外局势波折和4月下旬业绩密集发布期的扰动，但近期优质新股供给增加，局部亮点和阶段性配置机会将更为凸显，建议在保持警惕的前提下适度灵活博弈，关注偏低位的稀缺性和成长性新股次新[1][2] 新股市场整体表现与趋势 - **上周市场表现**：新股次新板块全面反弹，2025年以来上市的沪深新股平均涨幅为4.6%，实现正收益的个股占比约90.7%，基本修复了此前交易周的跌幅[1][6][12] - **4月市场特征**：新股发行市盈率总体上行，科创板平均发行市盈率为58.1X，创业板为32.9X，主板为25.6X[13]；科创创业新股首日平均收盘市盈率回升至108.8X，首日交投热情显著回温，平均涨幅达167.2%[14][17][20] 上周新股发行与上市详情 - **发行情况**：上周共有6只新股网上申购，平均发行市盈率为48.4X，平均网上申购中签率为0.0269%[4][23] - **上市表现**：上周共有5只新股挂牌上市，沪深新股首日平均涨幅为222.0%，首周平均涨幅为217.0%[24][25]；打新收益方面，沪深新股首日平均涨幅超过200%，较此前交易周的约135%大幅上移，情绪回暖呈现整体性[4][27]；二级市场投资收益方面，上周沪深上市新股开板后平均涨幅为-4.5%[4][27] 历史新股表现与板块分化 - **2025年以来上市新股**：上周沪深新股平均涨幅4.6%，正收益占比90.7%；北证新股平均涨幅2.5%，正收益占比84.1%[6][29] - **涨跌结构**：涨幅居前的个股多集中于此前受海外局势冲击明显的科技电子产业链以及部分锂电池产业链；跌幅居前的则主要集中于近期表现活跃的创新药产业链[6][30] 本周市场动态与新股供给 - **即将上市新股**：本周共有8只完成申购待上市，包括创达新材、大普微、埃泰克、尚水智能等[3][34]；剔除未盈利公司后，待上市沪深新股平均发行市盈率为24.8X[7][34] - **即将申购新股**：本周共有2只新股将开启申购，当前新股申购赚钱效应未改，首日交投情绪回暖，建议积极关注[7][34] - **即将询价新股**：本周共有2只新股将开启询价，包括国内锂电池物料处理系统龙头供应商理奇智能，以及集成电路领域国产干式真空泵核心供应商中科仪，建议在定价合理前提下适当关注[7][35] 具体配置方向与建议关注标的 - **配置方向**：长期聚焦科技行业主题，重点在算力AI、商业航天、能源出海等具备持续事件催化、长期空间巨大的新质生产力产业链中，寻找对新技术发展弹性更高或业绩成长性更强的细分方向[2][12]；同时，可关注创业板第四套标准落地后提及的新消费、现代创新服务业、未来产业等方向[2][12] - **短期关注（近端新股）**：建议在控制风险前提下适度灵活择机，关注包括丰倍生物、禾元生物-U、恒坤新材、悍高集团、强一股份、恒运昌等个股[8][47] - **中期关注（次新股）**：建议关注骏鼎达、麦加芯彩、多浦乐、思看科技、国科天成等个股的可能投资机会[8][47]

核心观点 - 报告认为，高油价和高通胀环境在短期内强化了美元吸引力，但持续侵蚀其长期信用基础，同时塑造了美国分层式滞胀的经济结构，即由AI驱动的顶层扩张、居民被迫信贷维生与不可持续的政府财政构成 [2][3] - 在此宏观背景下，美债收益率曲线趋陡，短端利率因强美元和流动性充裕而承压，长端利率因通胀预期而抬升，市场对“短期强劲、长期透支”的风险进行重新定价 [2][16] - 资产配置上，中期看好受益于通胀和能源价格的板块，长期则看好具备防御性和结构性机会的领域 [3] 美国宏观经济与通胀分析 - **通胀数据反弹**：2月美国核心PCE通胀同比为3.0%，环比0.4%，核心商品PCE通胀环比跳升0.8% [8]。3月美国CPI环比大幅跳升至0.9%，同比升至3.3%，主要受能源价格驱动，其中能源商品环比暴涨21.3% [11] - **核心通胀相对温和**：尽管总体通胀反弹，但3月核心CPI环比仅0.2%，同比2.6%，核心商品同比1.2%，核心服务同比3.0%，压力尚未全面扩散 [12][14] - **消费支出走强**：2月美国PCE实际消费支出同比2.5%，环比0.1%，核心消费支出同比2.9%，环比0.2%，显示消费韧性 [8][11] 美债市场动态 - **需求减弱与利率攀升**：美债拍卖需求全线走弱，2年期投标倍数降至2.31（均值2.47），10年期倍数仅为2.21（均值2.29） [15]。中标利率全线“溢价”，2年期利率从均值3.58%升至3.94%，7年期达4.255%（均值3.93%），10年期达4.282%（均值4.18%） [15] - **海外官方持续减持**：海外官方托管美债规模已从约3.0万亿美元降至约2.7万亿美元，四周滚动变化一度单周超过-800亿美元，减持惯性仍在 [16] - **收益率曲线陡峭化**：强美元压低短端利率，通胀预期抬升长端利率，导致曲线趋陡 [2][16] 港股与A股市场复盘 - **港股市场**：报告期内港股反弹，恒生指数收涨3.09%，恒生科技指数领涨3.87% [17]。细分行业中，金属铜、体育和殡葬方向超额领先 [22] - **A股市场整体表现**：宽基指数全线上涨，上证指数收涨2.74%，创业板指涨幅领先 [23]。从因子看，业绩扭亏、回购计划和低市盈率因子领涨 [31] - **A股行业与产业表现**：科技产业大幅领涨，涨幅超9%，先进制造收涨6.46% [37]。细分行业中，元件、其他电子和通讯设备相对上证指数超额收益明显，国有大型银行和医药商业相对较弱 [40] 衍生品与资金流向 - **股指期货基差**：远月股指期货分化，IH和IF贴水震荡收敛，IC和IM贴水震荡走平 [28]。具体来看，沪深300当月合约(IF00)年化基差率为16.36% [29] - **外资期指持仓**：外资期指净空仓整体维持稳定，其中IM净空仓小幅收敛，IH、IC和IF净空仓变化平稳 [48] 资产配置观点 - **中期看好方向**：报告中期看好煤炭、新能源、农业、电力、石油等板块，并建议关注白酒及与美国资本品通胀相关的领域 [3] - **长期看好方向**：长期看好保险、央国企、反内卷主题、中概互联网和白酒 [3] 下周关注热点 - 下周（4月13日至4月17日）需重点关注中国经济数据，包括城镇固定资产投资、规模以上工业增加值及社会消费品零售总额的同比数据 [51][52]

核心观点 国际资本再配置可能利好人民币资产，报告维持看好人民币资产的观点，大类资产配置顺序为股票>大宗>债券>货币 [1][3][79] 宏观经济观点与数据 - 一个月内观点：关注4月政治局会议工作部署，观点不变 [5][81] - 三个月内观点：关注国际能源供给格局变化，观点不变 [5][81] - 一年内观点：地缘关系仍有较大不确定性，观点不变 [5][81] - 3月CPI同比增长1.0%，PPI同比增长0.5% [5][19] - 清明节假期全国国内出游1.35亿人次，同比增长6.8%；国内出游总花费613.67亿元，同比增长6.6% [5][19] - 3月PPI环比上涨1%，为连续6个月上涨，是48个月以来最大涨幅 [19] 大类资产配置与表现回顾 - **配置建议**：大类资产配置顺序为股票>大宗>债券>货币 [1][3][79] - 股票：超配，因“为应对国际局势变化或有对冲政策出台” [5][13][81] - 债券：低配，因“股债跷跷板或将短期影响债市” [5][13][81] - 货币：低配，因“收益率将在1.5%下方波动” [5][13][81] - 大宗商品：标配，关注“能源类商品供给变化和全球经济前景预期调整” [5][81] - 外汇：标配，因“中国经济基本面优势支撑汇率稳健波动” [5][81] - **资产表现回顾**： - 股票：本周沪深300指数上涨4.41%，创业板指领涨9.50% [2][17][37] - 债券：十年国债收益率下行1BP至1.81% [2][42] - 大宗商品：焦煤期货下跌5.95%，铁矿石主力合约下跌6.16%；NYMEX原油期货下跌14.26% [2][17] - 货币类：货币基金收益率下跌1BP至1.25%，余额宝7天年化收益率下跌2BP至1.01% [2][53] - 外汇：美元指数下跌1.49%；人民币兑美元中间价本周升值（下行）226BP至6.8654 [17][54] 人民币汇率与资本流动 - 人民币汇率近期走强：从2月27日至4月10日，美元兑人民币中间价升值0.83%，即期汇率升值0.53% [3][79] - 年初至今，美元指数上涨0.44%，但人民币对美元升值2.23%，显示走强并非仅因美元短期偏弱 [3][79] - 人民币走强原因： 1. 中东局势不确定性（霍尔木兹海峡通行受阻）影响国际能源安全 [3][79] 2. 国际油价中枢抬升影响全球经济和通胀预期，而中国扩张性财政政策和较低通胀水平有别于主要发达地区 [3][79] 3. 人民币资产估值相对合理且在科技领域具优势，国际资本再配置过程中偏好可能上升 [3][79] 行业与市场动态 - **A股行业表现**：本周领涨行业为电子元器件（10.87%）、通信（10.80%）、计算机（6.67%）；仅银行（-1.15%）和食品饮料（-0.01%）下跌 [37] - **房地产市场**：3月部分地区市场有向好趋势，上海二手房成交量创近5年新高，杭州土拍出现高溢价 [31] - **汽车消费**：4月6日当周，国内乘用车批发、零售销量单周同比增速分别为-28.00%和-29.00%，年初至今汽车消费同比增速持续偏弱 [32] - **上游周期品**：4月10日当周，螺纹钢和线材开工率环比分别上升1.64和1.74个百分点；建材社会库存较前一周下降22.45万吨 [23][26] - **能源与大宗商品**： - 美国EIA预计，霍尔木兹海峡关闭导致的中东原油减产规模在4月份将增至每日910万桶 [50] - 沙特阿美将5月销往亚洲的阿拉伯轻质原油官方售价设定为较基准升水19.50美元/桶，环比上涨17美元 [50] - “OPEC+”决定自2026年5月起将原油日产量上调20.6万桶 [51] 政策与产业要闻 - **宏观政策**：国务院国资委新设境外国资工作局；国务院印发内蒙古自贸区总体方案 [5][21] - **资本市场改革**：证监会发布深化创业板改革意见，将增设创业板第四套上市标准，支持优质未盈利创新企业上市 [5][21] - **产业政策**： - 国家发改委、财政部下达今年第二批625亿元超长期特别国债资金，支持消费品以旧换新 [22] - 商务部等六部门发布推进电子商务高质量发展的指导意见，支持电商企业上市融资 [22][39] - 四部门召开动力及储能电池行业企业座谈会，要求规范行业竞争 [40] - **科技创新**：中国科学院团队在安时级钠离子电池中实现彻底阻断热失控，具备产业化竞争优势 [39] 海外经济与地缘政治 - **美国通胀与数据**： - 美国3月CPI同比上涨3.3%，环比上涨0.9%；能源价格环比上涨10.9%，其中汽油价格上涨21.2% [71][78] - 美国4月密歇根大学消费者信心指数初值降至47.6，创历史新低；1年通胀预期初值升至4.8% [71][78] - 美国2月核心PCE物价指数同比上涨3% [72] - **地缘政治进展**：美国和伊朗的停战谈判预计于4月11日在伊斯兰堡启动，双方在停战条款上存在分歧 [5][73] - **其他央行动态**：美联储官员对经济前景权衡降息与加息可能；日本央行4月加息预期升温 [68][72]

策 略 研 究 高景气与新技术共振，科技主题率先企稳 [Table_Authors] 方奕(分析师) 主题风向标 4 月第 2 期 本报告导读： 热点主题交易热度低位回升，光通信/PCB/存储/新能源等科技类主题领涨。景气度 上行和风险偏好修复是重要投资线索，聚焦新技术与强需求催化的新兴科技方向。 投资要点： | | 021-38031658 | | --- | --- | | | fangyi2@gtht.com | | 登记编号 | S0880520120005 | | | 苏徽(分析师) | | | 021-38676434 | | | suhui@gtht.com | | 登记编号 | S0880516080006 | [Table_Report] 相关报告 主题轮动加快，光通信引领科技景气 2026.04.07 反攻之路：科技制造与稳定内需 2026.04.01 聚焦供应链安全与能源转型 2026.03.29 危中有机：油价冲击下的行业配置 2026.03.23 聚焦能源转型与智能经济新增长 2026.03.22 证 券 研 究 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策 略 专 题 报 告 策略 ...

核心观点 - 报告核心观点为：海外新能源建设提速，电力设备与新能源行业出海景气度提升 [1] 风电行业 - 欧洲海上风电建设迎来新催化，法国政府将AO9和AO10两轮招标合并为一次10吉瓦的招标，其中固定式和浮式海上风电各5吉瓦，招标结果预计在2026年底或2027年初公布 [6][11] - 法国此次招标项目分布在所有海域，政府计划将综合成本控制在100欧元/兆瓦时以下，并提供20年差价合约 [11] - 招标新规首次纳入《欧洲净零工业法案》供应链韧性要求，限制使用非欧洲制造部件，规定风电机组9个关键战略部件中来自中国的不得超过4个，风机永磁体来自中国的比例不得超过50% [12] - 报告认为新规影响有限，中国头部企业可通过在欧洲本地化设厂等方式应对，并建议持续加大研发投入以技术优势破局 [12] - 投资建议关注出海及产值结构性通胀环节，具体包括整机、桩基塔筒、海缆、零部件、变流器及变压器等领域的相关公司 [6][25] 储能行业 - 2026年3月国内储能市场呈现“量价齐升”，1-3月国内新型储能项目采招落地累计规模177.6吉瓦时，累计同比增长69.6%；3月单月新增采招落地规模81.9吉瓦时，同比增长138%，环比增长37.4% [6][13] - 3月，2小时磷酸铁锂电池储能EPC/PC中标加权均价为1.036元/瓦时，同比增长26%，环比增长6.88% [6][13] - 2026年3月追踪到32起海外储能项目建设动态，总规模达41.79吉瓦时，项目分布在澳大利亚、阿联酋、西班牙、美国等17个国家，其中澳大利亚规模最大，合计10.8吉瓦时 [6][15] - 报告看好全球储能需求，认为储能正从“关键支撑”向“核心支柱”战略跃升，构网型与长时储能技术将崛起，“AI+储能”及数据中心储能将打开新市场 [16] - 海外政府补贴加码与能源危机驱动户用储能增长提速，大储在国内外市场有望齐发力 [6][17] - 投资建议关注户储龙头、大储集成龙头及上游细分环节龙头公司 [6][26] 锂电行业 - 工信部等四部门召开电池反内卷座谈会，旨在规范产业竞争秩序，报告认为此举有利于带动锂电产业链盈利修复 [6][18] - 2026年1-3月，中国动力和储能电池累计销量为437.1吉瓦时，累计同比增长52.9%；其中动力电池累计销量291.9吉瓦时，储能电池累计销量145.1吉瓦时，累计同比增长111.8% [6][20] - 2026年3月，动力和储能电池单月销量为175.1吉瓦时，环比增长54.7%，同比增长51.6% [6][20] - 出口方面，1-3月动力和储能电池累计出口84.1吉瓦时，累计同比增长36.7%，占累计销量的19.3%；3月单月出口36.1吉瓦时，环比增长51.0%，同比增长57.1%，占当月销量的20.6% [6][21] - 报告认为高油价利于海外新能源车渗透率提升，全球风光+储能发展进入快车道，看好锂电需求超预期增长及电池出口维持高景气 [6][21] - 投资建议围绕2026年第一季度业绩高增长环节，关注材料端（如铜箔、铁锂、6F、铝箔）和电池端的相关公司 [6][27] 电力设备行业 - 东南亚地区能源通胀升温，菲律宾3月CPI同比上涨4.1%，越南同比上涨4.65%，突破其通胀目标，主要受能源价格上涨推动 [6][22] - 能源安全焦虑促使东南亚新能源建设提速，菲律宾宣布提前推进1.47吉瓦可再生能源及储能项目投运，印尼与韩国签署清洁能源备忘录以加快光风储及智能电网项目落地 [6][23] - 报告认为东南亚新能源装机加速将带动可再生能源并网设备、输变电设备、储能配套及微电网等电力设备需求释放 [23] - 投资建议关注受益于东南亚需求高增的行业龙头，包括主网、配电、电表及绝缘子等环节的相关公司 [6][28]

核心观点 - 报告认为，上证指数在3800点附近阶段性底部已基本探明，短期市场将通过反复震荡消化获利盘压力，为后市突破积蓄动能，中期维度下，3月调整可视为"牛市中的回撤"，震荡整固后市场有望重拾升势，临近4000点，蓄势反复之后将再起攻势 [1][2][4][5] 市场回顾与展望 - **全球市场回顾**：本周中东地缘局势迎来转折，美伊及黎以谈判举行，市场预期霍尔木兹海峡安全开放迈出关键一步，全球股市迎来反弹，其中韩国综合指数、中国台湾加权指数、深证成指领涨，A股市场放量修复，创业板指、科创50涨幅居前，大宗商品方面，原油地缘风险溢价回吐，国际油价大幅下挫，外汇方面，美元指数下行至98附近，离岸人民币兑美元汇率升至6.82附近 [1] - **市场展望与短期判断**：在沪指3800点附近阶段性底部基本探明后，短期市场大概率通过反复震荡消化获利盘压力，为突破4100点上方密集成交区的筹码压力积蓄动能 [2][4] 海外环境分析 - **地缘风险阶段性缓和**：4月11日美伊谈判在巴基斯坦举行，虽在核问题和霍尔木兹控制权等议题上分歧明显并宣告破裂，但谈判本身修正了"极端情景"预期，市场认为"只要谈起来就有希望"，本周VIX恐慌指数明显回落，市场避险情绪降温，为市场提供了修复窗口，后续资本市场对海外地缘风险的敏感度或有所降低 [2] - **美联储政策预期**：油价上行使得美联储降息预期推后，但面临就业和消费者信心的持续下滑，美联储进一步加息的可能性有限，除非中东局势持续性超预期使得国际油价长期处于高位，根据CME FedWatch工具数据，市场预期美联储在2026年4月29日的会议上维持利率在325-350基点的概率为97.9% [5][22][28] 国内经济与政策 - **经济开局向好**：2026年国内经济开局良好，3月制造业和非制造业PMI重返扩张区间，1-2月工业企业利润同比增长15.2%，上中游利润增速改善明显，装备制造业和高技术制造业利润快速增长 [3] - **通胀数据转正**：3月PPI同比上涨0.5%，为连续41个月负增长后的首次转正，分行业看，3月光纤制造、外存储设备及部件、电子专用材料制造价格分别上涨76.1%、21.1%和18.7% [3] - **政策预期**：若地缘冲突持续上升，4月底的政治局会议有望在稳增长、稳市场方面释放更强信号，支撑市场风险偏好，同时，"稳定资本市场"政策护航增强A股内在稳定性，近期深化创业板改革意见已落地，有望进一步便利社保、保险、公募等中长期资金入市 [4][5] 市场结构与资金面 - **A股风格与行业表现**：本周A股市场成长、周期风格领涨，大小盘风格表现均衡 [12] - **资金流动数据**： - 本周权益类基金发行份额为17亿份 [31] - 2026年2月，私募基金股票仓位为65.40% [31] - 本周A股融资资金净流入275亿元 [32] - 4月至今，股票型ETF净赎回488亿元 [32] - 4月至今，A股IPO融资规模为55亿元 [34] - 4月至今，重要股东净减持70亿元 [34] 行业配置建议 - 建议关注两个方向：1）企业财报密集披露期，聚焦业绩高增长、高景气方向，如光模块、光纤光缆、PCB、半导体设备、创新药、有色金属等；2）能源自主可控相关的新能源、储能等 [5]

核心观点 - 报告核心聚焦于天味食品的成长性，认为其通过持续并购、行业竞争格局改善及新一轮股权激励，有望实现内生与外延双轮驱动下的高增长目标 [5] - 报告对食品饮料行业整体持积极看法，认为白酒板块在经历四年调整后有望迎来新一轮发展周期，大众品行业吨价有望温和上涨，并看好新品与新渠道带来的个股机会 [5] 周度聚焦：天味食品成长性分析 - **并购版图持续扩大，平台化体系逐步搭建**：天味食品自2023年以来持续扩大并购版图，收购的食萃、加点滋味、一品味享均为行业内优质公司，有效弥补了渠道和产品短板 [5][11] - 食萃（2023年5月并表）：2025年收入3.2亿元，同比增长14.5%，净利润0.5亿元，同比增长28.6% [11] - 加点滋味（2024年12月并表）：2025年收入3.1亿元，净利润0.18亿元 [11] - 一品味享（2025年9月并表）：推算2025年收入在2亿元以上，净利率10%以上 [12] - 公司预计2026-2030年，食萃、加点滋味、一品味享的收入复合增速分别为4.2%、14.5%、23.2% [12][18] - 2026年投资总监入选董事会并获得股权激励，标志着并购战略地位进一步提升，未来有望打造高效并购平台 [5][19] - **复调竞争格局改善，内生量价均有望增长**：复合调味品行业竞争趋缓，龙头市占率有望加速提升 [21] - 2024年行业前五大企业（太太乐、颐海、老干妈、天味、味好美）合计市占率（CR5）仅为15.9%，集中度低 [21] - 2020-2024年，复调行业整体、颐海、天味的收入复合增速分别为6.1%、7.0%、13.5% [5][21] - 2021年后行业新进入玩家显著减少，需求改善与新品推出加快，预计颐海与天味的市占率将加速提升 [5][21] - 从量价看，2024年为行业价格压力最大的一年，2025年龙头吨价已初步企稳，预计2026年后龙头量价均有望增长 [5][29] - **新一轮股权激励，内生外延驱动目标有望达成**：公司发布2026年员工持股计划草案，考核目标务实且具挑战性 [5][35] - 第一期目标：2026年收入增速不低于16% [5][35] - 第二期目标：2027年较2025年收入增速不低于30%（两年复合增速约14%） [5][35] - 该计划旨在调动员工积极性，驱动内生增长与外部并购共同达成收入目标 [5][35] 食品饮料板块综述 - **行情回顾**：本周（4.6-4.10）食品饮料板块涨跌幅为0.0%，在申万一级31个行业中排名第30位，跑输沪深300指数4.4个百分点 [5][36] - 子板块中，零食（+4.3%）和烘焙食品（+2.4%）涨幅靠前；白酒（-0.6%）和啤酒（0.0%）表现靠后 [5][36] - 板块内100只个股上涨，18只下跌，上涨个股占比84.7% [5][36] - 个股方面，来伊份（+32.8%）、妙可蓝多（+8.9%）、皇氏集团（+8.6%）涨幅居前；重庆啤酒（-3.8%）、紫燕食品（-3.7%）、古井贡酒（-2.8%）跌幅居前 [36][43] - **估值情况**：截至4月10日，食品饮料板块PE-TTM为20.8倍，估值处于近五年1.8%的低分位水平；白酒板块PE-TTM为18.0倍，处于近五年1.7%的低分位水平 [50][54] - 食品饮料板块相对沪深300的PE-TTM为1.46倍，白酒板块相对沪深300的PE-TTM为1.26倍 [5][50] - **白酒批价追踪**：本周（截至4月10日）核心白酒批价总体稳定 [5][57] - 散瓶飞天茅台批价1620元，环比持平；整箱飞天茅台批价1700元，环比下降30元 [5][57] - 普五批价790元，环比下降5元；国窖1573批价845元，环比持平 [5][57] - **原材料成本追踪**：截至4月10日，主要原材料价格同比变化分化 [59] - 包材类：玻璃价格同比-8.5%，铝锭价格同比+23.4%，PET价格同比+51.8%，瓦楞纸价格同比+11.0% [59] - 农产品类：豆粕价格同比-8.6%，大豆价格同比+10.4%，白砂糖价格同比-13.7% [59] - 油脂类：菜籽油价格同比+1.3%，棕榈油价格同比+9.9%，豆油价格同比+11.3% [59] - 肉禽类：牛肉价格同比+8.3%，白羽鸡价格同比-2.2%，生鲜乳价格同比-1.6% [59] 投资建议 - **白酒板块**：历经四年调整期，2026年有望迎来新一轮发展周期 [5][72] - 核心推荐：泸州老窖、山西汾酒、贵州茅台、今世缘、古井贡酒、舍得酒业 [5][72] - **大众品板块**：2025年部分子赛道已率先企稳，展望2026年，行业吨价有望温和上涨，看好新品、新渠道带来的个股机会 [5][72] - 核心推荐：安井食品、天味食品、百龙创园、燕京啤酒、东鹏饮料、安琪酵母、新乳业、立高食品、盐津铺子、千禾味业、锅圈、万辰集团 [5][72]