核心观点 报告对截至2025年12月31日的A股市场估值及多个重点产业链的中观景气度进行了周度跟踪分析，旨在为投资者提供市场结构及行业动态的参考[1] A股估值概览 - **整体估值水平**：截至2025年12月31日，中证全指（剔除ST）的市盈率（PE）为21.6倍，处于历史81%分位；市净率（PB）为1.8倍，处于历史42%分位[2] - **主要宽基指数估值**： - 上证50 PE为11.8倍（历史63%分位），PB为1.3倍（历史43%分位）[2] - 沪深300 PE为14.2倍（历史65%分位），PB为1.5倍（历史39%分位）[2] - 中证500 PE为33.8倍（历史64%分位），PB为2.3倍（历史51%分位）[2] - 中证1000 PE为46.3倍（历史65%分位），PB为2.5倍（历史46%分位）[2] - 国证2000 PE为57.1倍（历史73%分位），PB为2.7倍（历史67%分位）[2] - 创业板指 PE为40.8倍（历史35%分位），PB为5.5倍（历史63%分位）[2] - 科创50 PE为161.1倍（历史97%分位），PB为6.1倍（历史66%分位）[2] - **成长与价值相对估值**：创业板指相对于沪深300的PE比值为2.9倍，处于历史21%分位；PB比值为3.7倍，处于历史59%分位[2] 行业估值比较 - **高估值行业**： - PE估值处于历史85%分位以上的行业包括：房地产、商贸零售、计算机（IT服务、软件开发）[2] - PB估值处于历史85%分位以上的行业包括：电子（半导体）、通信[2] - **低估值行业**：PE与PB估值均在历史15%分位以下的行业为医疗服务、白色家电[2] 行业中观景气跟踪 新能源产业链 - **光伏**：产业链中下游价格普遍上涨[2] - 上游：多晶硅期货价下跌1.2%，现货价基本持平[2] - 中游：硅片主流品种均价上涨10.8%，企业库存接近合理水位[2] - 下游：电池片均价上涨11.8%，光伏组件主流品种均价上涨1.1%[2] - **电池**： - 原材料：钴现货价上涨6.8%，镍现货价上涨5.5%[2] - 锂盐：碳酸锂现货价上涨0.9%，氢氧化锂现货价上涨8.4%[2] - 正极材料：三元811型正极材料价格上涨1.2%，磷酸铁锂正极材料价格基本持平[2] 科技TMT产业链 - **半导体**：费城半导体指数本周上涨2.2%，中国台湾半导体行业指数上涨5.1%[3] - **存储**：DXI指数（DRAM产出价值）本周上涨7.2%，AI算力相关的高性能产品需求旺盛[3] - **消费电子**：2026年“国补”方案公布，数码和智能产品继续享受15%补贴，单件最高500元，新增智能眼镜品类[3] 地产链 - **钢铁**：螺纹钢现货价微涨0.1%，期货价下跌0.4%；成本端铁矿石价格上涨1.5%；供给端，2025年12月中旬全国日产粗钢量环比下跌0.4%[3] - **建材**：全国水泥价格指数下跌0.3%；玻璃现货价下跌2.1%，期货价上涨0.9%[3] 消费产业链 - **猪肉**：生猪（外三元）全国均价本周上涨10.4%，猪肉批发均价上涨1.4%[3] - **白酒**：飞天茅台原装批发参考价回落3.5%至1505元，散装批发参考价回落3.9%至1490元[3] - **农产品**：玉米价格上涨0.3%，玉米淀粉价格下跌0.4%；小麦价格上涨0.2%，大豆价格基本持平[3] 周期产业链 - **有色金属**： - 贵金属：COMEX金价下跌4.8%，COMEX银价下跌9.3%[3] - 工业金属：LME铜上涨2.7%，LME铝上涨2.2%，LME锌上涨1.3%，LME铅下跌0.3%[3] - 稀土：错钓氧化物价格上涨2.5%[3] - **原油**：布伦特原油期货收盘价下跌2.4%，收报60.8美元/桶，2025年全年累计下跌近20%[3] - **煤炭**：秦皇岛港动力末煤(Q5500)平仓价下跌0.4%至678元/吨；焦煤价格下跌0.3%至1514元/吨[3] - **交运**：波罗的海干散货运费指数（BDI）上涨0.3%至1882点；中国出口集装箱运价指数上涨2.0%至1146.67点[3]

核心观点 - 报告认为，当前超长期限债券（超长债）面临供给压力、流动性红利接近尾声、政策比价空间受限以及需求格局挑战等多重压力，导致其表现偏弱，收益率曲线呈现陡峭化趋势，且这一趋势在年初行情中可能延续 [2][5] - 然而，当收益率曲线充分陡峭化后，超长债的票息价值将逐步显现，通过“策略收益平价”模型测算，当30年期国债收益率较当前水平上行约20个基点（BP）至2.45%附近时，其经过利率风险对冲后的收益与中短久期信用债组合基本持平，此时可关注其票息层面的配置价值 [4][5][33][34] 超长债面临的三重压力 - **供给压力与流动性瓶颈**：国内超长政府债（期限>10年）发行占比约25%，存量占比约17.5%，其融资期限结构与美国相似，但显著短于日本（10年以上占比77%-83%）和德国（>10年占比约32%）[7][8][9] 然而，与融资期限长期化趋势相比，超长债的流动性提升可能已接近瓶颈，国内15年以上国债成交占比在2025年高达34%，显著高于美国（略高于10%）和德国（约13%）的水平，进一步扩张空间受限，这对超长债利差构成上行压力 [12][15][17] - **政策比价空间受限**：央行货币政策措辞从“推动社会综合融资成本下降”调整为“促进低位运行”，显示融资成本或已处于政策合意低位 [18] 过去五年间，30年期国债利率累计下行约146个基点（BP），与企业贷款利率147个基点的降幅基本持平，从比价关系看，超长端利率继续领先下行的动力显著降低 [2][18][21] - **需求格局存在挑战**：市场对久期偏好减弱，机构对超长债的承接力弱化 [3] 定量测算显示，基金年度净买入规模每减少100亿元，对30-10年期国债利差年末值构成0.8个基点的上行压力；保险资金年度净买入规模每减少1000亿元，对利差年均值构成约3个基点的上行压力 [3][25][29] 策略收益平价视角下的介入时机 - **构建对冲组合比较收益**：在当前30年期国债到期收益率（YTM）为2.27%的背景下，构建做多现券并做空国债期货的完全对冲组合，在考虑资金成本和基差损耗后，预期年化收益率约为2.00% [4][33] - **对比中短信用债组合**：假设一个中短久期信用债组合的YTM全年上移10个基点，计入约0.15%的骑乘收益并施加1.2倍杠杆后，其年末预期收益率约为2.14% [4][33] - **平价点位测算**：在上述设定下，若30年期国债YTM上升至2.45%（即较当前上行约20个基点），则完全对冲组合的收益水平将与中短信用债组合基本持平，此时超长债的票息价值值得关注 [4][33][34] 近期市场交易复盘 - **年末资金面与债市调整**：2025年最后三个工作日，央行通过公开市场操作净投放资金11710亿元，规模显著高于2020-2024年同期水平 [36] 但7天期质押式回购利率（DR007）运行中枢大幅上行31个基点至1.75%，年末最后一个工作日偏离政策利率幅度达58个基点，相对往年偏高 [37][40] - **收益率全线上行，曲线陡峭化**：当周各期限国债收益率均上行，其中1年期上行5个基点至1.34%，10年期上行1个基点至1.85%，30年期上行4个基点 [39][41] 短端受资金利率上行影响，长端及超长端则受到未来供给预期和12月PMI超预期回升（升至50.1的扩张区间）等因素影响 [41] - **机构行为与市场情绪**：公募基金久期中位值下降0.07年至2.78年，处于过去三年34%分位，显示久期偏好下降 [44][46] 利率同步指标释放的信号以“利好”为主（占比6/10），但PMI新出口订单等指标发出“利空”信号 [47][48][49]

核心观点 - 报告对港股给出“优于大市”评级，认为春季行情已徐徐启动，看好2026年上半年由美元指数走弱驱动的海外资金回流与国内春季资金面改善的双驱动行情 [1][2] - 2026年改变市场预期的两条主线是“AI”与“PPI”，前者受十五五规划推动，后者关乎企业盈利与景气度改善 [1] - 建议关注AI+PPI双主线，具体板块包括AI（恒生科技、恒生互联网）、原材料/工业、非银金融、创新药及部分超跌的消费领域 [2] 宏观环境分析：美国 - 美联储于12月降息25个基点至3.50%-3.75%，为年内第三次降息，但内部对“中性利率”已失去共识，点阵图显示2026年全年降息预期中值仅为1次（25个基点） [9][10] - 美联储上调2026年美国GDP增速预期，因政府停摆结束后被压制的经济活动将释放，同时AI相关基础设施投资强劲，被视为支撑增长的重要动力 [12][13] - 通胀压力降低，11月CPI同比回落至2.7%，主要贡献来自住所租金同比从3.6%降至3.0% [28][29] - 房地产市场清淡，11月房屋卖家数量比买家多出37.2%（多出529,770套），为2013年以来除今年夏季外最大差距，房价同比涨幅为2012年以来最低水平 [18][23] - 就业市场相对疲弱，11月非农新增就业仅6.4万人，失业率升至4.6%，部分原因与政府买断协议及数据统计误差有关 [30][31] - 委内瑞拉总统被捕事件增加了地缘政治不确定性，短期可能推升油价和美元指数，但中期影响仍需观察 [48][50] 宏观环境分析：中国 - 国内经济指标在11-12月有所回落，M1同比连续2个月走低，社融持平，社零同比出现三年来最低增速 [51][53] - PMI有所修复，主要因出口数据较好，尤其是对非洲、欧洲；服务业PMI在12月环比改善 [55][56] - 亏损企业亏损额累计同比减少，显示“反内卷”作用持续显现，但工业企业利润总额累计同比回落 [57] 港股市场回顾与展望 - 2025年港股表现亮眼，恒生指数全年回报27.8%，在全球主要指数中位列第三；南向资金全年流入高达13015亿元，创历史记录 [84][86] - 2025年港股IPO数量大幅增加，合计117家，募资总额6110亿港币，其中IPO募资2857亿港币 [89] - 港股在2025年12月小幅调整0.9%，但新年期间表现喜人，恒生指数上涨2.8%，恒生科技指数大涨4.0%，显示外资开始积极回流 [71][73] - 市场预期恒生指数2026年收入增速放缓至6.3%，但利润增速高达9.9%，将摆脱“增收不增利”的局面 [107][108] - 在美债利率4.0%的框架下，报告给出恒生指数2026年目标区间为28000-31000点 [110][111] - 港股通消费板块估值处于2015年以来0.3%的分位数，几乎是过去10年最低水平，有强烈的估值修复需要 [112][115] 投资主线与板块分析 - **AI方向**：是2026年重中之重，受十五五规划推动半导体硬件国产化加速及更多AI应用落地预期驱动，主要集中在恒生科技、恒生互联网领域 [2][59][61] - **原材料与工业**：“反内卷”是2026年企业利润复苏的保障，上游金属及部分工业企业将持续受益；若美元指数走弱，对商品价格亦构成利好 [2] - **非银金融**：保险/券商业绩在最近一段时间上修显著，随着市场企稳上行，板块将受益 [2] - **创新药**：业绩平稳，后续一旦出现新BD项目释放，板块还有修复空间 [2] - **消费领域**：部分方向如潮玩估值已跌至2026年15倍左右，且国家在2026年将持续推出新一轮消费补贴，板块超跌，估值处于过去十年0分位数，有修复需要 [2] 业绩与估值跟踪 - 12月以来，恒生指数前瞻EPS逐步上修，距离前高水平仅一步之遥；恒生科技前瞻EPS也开始触底反弹 [103][105] - 12月以来，恒生行业中2026年业绩上修的主要指数为原材料及工业、金融、高股息、香港35、汽车；港股通中业绩上修的主要为非银、金融、工业、高息、央企红利、港股通50 [116] - 根据自由现金流选股模型，2002-2024年间对恒指的年化超额收益为7.94%（等权）至8.96%（市值加权） [122]

核心观点 - 春季躁动行情已经启动，主要驱动力来自流动性宽松和风险偏好回升 [3][5][6] - 后续行情可能因微观流动性边际趋缓出现回撤，但预计幅度不大 [3][8] - 配置方向聚焦于成交热度尚低的热门主题以及业绩预期改善的板块 [2][5][19] 市场行情判断 - **春季躁动已启动**：自12月17日以来，上证指数实现11连阳，点位从3822点上升至3969点，全A成交额从1.7万亿元上升至2.2万亿元，换手率从1.6%提升至1.8% [3][6] - **流动性驱动为主**：行情主要归因于风险偏好回升下的流动性驱动，美日央行政策落地缓解外围不确定性，国内地产风险得到一定对冲与缓释 [3][6] - **资金面明显放量**：12月17日至今，股票型ETF累计净流入673.7亿元（其中中证A500ETF净流入725.5亿元），两融净流入512.6亿元，资金集中于电子、电新、机械等行业 [3][6] - **潜在回撤幅度有限**：后续可能因ETF/两融等微观流动性边际趋缓导致回撤，但宏观流动性发生突变的概率不高，整体回撤幅度预计不大 [3][8] 后续重点关注因素 - **地产风险化解**：重点关注万科两笔宽限30个交易日的债券于1月28日与2月10日到期的债务解决方案进展 [3][14] - **人民币升值预期**：离岸和在岸人民币均升破“7”关口，有望推动外资加速回流A股 [3][14] - **地方两会**：2026年是“十五五”开局之年，一月中下旬将密集召开地方两会，审批各省份“十五五”规划纲要，重点关注经济发展目标与产业规划 [3][14] - **地方债发行**：披露2026年第一季度计划的地区，其地方债计划发行规模较2025年同期少15%，但仍处历史高位，且发行节奏靠前、期限缩短 [3][14] - **“两新”政策优化**：2026年大规模设备更新和消费品以旧换新政策在支持范围、补贴标准和实施机制三方面优化，有望提升消费潜力 [3][14] - **美联储降息**：市场预期2026年仍有两次降息空间，1月降息25个基点的概率为17% [3][17] 配置方向：热门主题机会 - **关注成交热度偏低主题**：当前有色金属（2020年以来成交热度历史分位33%）、新能源（40%）、机器人（11%）、半导体材料设备（38%）等主题成交热度处于历史中低水平，后续热度有望扩散 [2][19] - **商业航天概念火热**：受此影响，卫星通信（成交热度历史分位100%）与通信设备（78%）成交热度已处于历史高位 [19] - **换手率提升明显的行业**：春季躁动以来，航天装备（换手率较12月7日提升9.8%）、航空装备（2.2%）、军工电子（2.1%）、电机（5.0%）、化学纤维（3.1%）等行业换手率提升领先 [19] 配置方向：业绩预期改善板块 - **非银金融（保险）**：短期受益于保费“开门红”，中期因股市走强有望增厚权益投资收益，通胀回归下利率抬升有望增厚票息收益 [2][24] - **顺周期行业**：中央经济工作会议定调叠加“十五五”开局之年，财政发力基建项目有望加码，关注供给偏紧的有色金属、化工、建材、钢铁、煤炭等行业 [2][24] - **供给约束分析**：报告通过库存、资本支出、产能利用率、价格等多维度打分，指出部分周期行业供给偏紧，有望释放更强业绩弹性 [27]

核心观点 - 2025年末国债期货市场出现不同于往年的高波动行情，其特征包括成交量逆势放大、资金流向分化以及下跌节奏急促，这主要由空头情绪持续占优以及高频投机策略利用市场清淡时段操作所致 [1][4][7][8] - 在低利率高波动的市场环境下，此类冲击事件发生频率可能提高，报告提出两种主要应对策略：对于寻求平滑波动的投资者，可在期货初次大幅下跌且现券跟跌后，于次日开盘参与国债期货空头进行套保；对于博弈波段收益的投资者，可依托现券表现对期货进行“反向操作”，博弈超跌修复或上涨乏力的机会 [4][9][11][13] 年末行情特征分析 - **成交量不降反升，空开与多平主导**：年末市场情绪通常清淡，成交量往往下滑，但本次回调中T和TL合约成交量均两度放大，其中T合约成交量基本达到了2025年12月的相对高点 [4][7] - **资金流向分化**：从细分订单流看，T合约多平占比较高，而TL合约空开占比较高 [4][7] - **下跌节奏急促**：国债期货的两次大幅回调均表现为开盘后出现一波快速的砸盘，节奏较为急促 [4][7] 行情特征背后的原因 - **空头情绪持续占优**：与2024年末不同，当前债市处于“空头占优、买盘不足”的格局，现券方面券商和基金年末仍在净卖出，超长债抛压较重；国债期货方面，TL合约在前期修复过程中多次呈现较大阻力，显示多头反攻乏力 [4][8] - **高频投机策略扰动**：国债期货日内的剧烈波动可能源于高频策略利用信息扰动在交投情绪清淡时进行的投机操作，这类策略专门利用成交量稀薄的时间段制造市场波动以快速获利，操作特征为“配合消息瞬时冲击、迅速开平仓” [4][8] 应对高波动环境的策略 - **套保策略**：在国债期货初次大幅下跌且现券跟跌后，投资者可在次日开盘参与国债期货空头进行套保，回测显示，在12月15日开盘采取此策略，对于30年国债活跃券可减少0.85%的跌幅，对下跌幅度较小的超长地方债也能创造额外收益 [4][9][10] - **反向操作策略**：鉴于期货市场承载大量投机资金，其波动快于现券且易超调，波段交易应以现券表现为核心观测指标，若期货大幅下跌后现券企稳或回暖，可反向做多；若期货上探关键阻力位却突破乏力且现券买盘不旺，则应考虑做空 [4][11][13] 国债期货策略展望 - **IRR策略**：截至12月31日，TL、T、TF、TS主力合约历史CTD券IRR分别为0.15%、1.07%、1.88%、1.50%，年末空头情绪发酵导致除TF外其余IRR明显回落，目前TL和T合约IRR均低于资金利率，正套策略博弈空间不大；TF合约IRR仍存一定空间，但建议等待跨年后多头情绪修复带动IRR进一步抬升后再参与 [16] - **基差策略**：截至12月31日，TL、T、TF、TS主力合约历史CTD券基差分别为0.7381元、0.1462元、-0.0922元、-0.0148元，过去一周债市情绪承压导致期货跌幅大于现券，带动TL、T主力合约基差被动走高，节前基金费率新规落地有望修复期货端深贴水，建议关注T、TL合约做多基差机会，博弈高位基差阶段性收敛 [19] - **跨期策略**：过去一周TL、T、TF、TS的近远月合约价差变动极小（分别为0.00元、-0.02元、0.00元、0.00元），因全线走跌中近远月合约跌幅高度一致，多空交织下近远月相对强弱不明显，短期内跨期策略博弈机会有限，建议观望 [21] - **曲线策略**：过去一周，3T–TL、2TF–T、2TS–TF分别变动0.32元、-0.16元、0.12元，长端及超长端情绪较弱，跌幅大于短端，带动国债期货收益率曲线呈现显著的“熊陡”走势，跨年后随着前期利空落地，超长端与长端存在超跌反弹动力，可尝试布局做平曲线策略 [24]

核心观点 - 1月市场中期趋势依旧向上，但短期应保持交易思维，配置上围绕科技与周期的双主线共识，交易上博弈产业催化 [1][2][6][8] 1月市场观点 大势研判 - 中期维度，海内外共振宽松方向确定，价格端修复趋势延续，居民财富入市潜力大，反内卷叠加稳增长的政策路径明确，中期趋势向好 [1][6][8] - 短期维度，市场情绪躁动迹象显现，但行情更多依赖叙事、政策博弈和产业催化等短期因素，盈利驱动偏弱，宜保持交易思维 [1][7][8] 市场回顾与展望 - 回顾2025年，股市回报更多源自估值贡献，盈利实现企稳但贡献仍低 [6] - 展望2026年，以AI为代表的科技产业浪潮与供需双向发力拉动的上游周期涨价趋势，是盈利周期上行的两个重要期待，科技与周期有望成为引领盈利定价的双主线 [6] 投资建议 - 配置维度：重点围绕市场共识配置处于趋势中的资产 [2][8] - 科技领域优先关注AI算力、储能、存储芯片等 [2][8] - 周期领域优先关注反内卷与涨价验证的交集方向，如有色、化工、钢铁等 [2][8] - 交易维度：短期重点围绕产业催化参与 [2][8] - 国内优先关注商业航天、软件信创等 [2][8] - 海外映射类优先关注机器人、消费电子、互联网传媒等AI应用端的催化反馈 [2][8] 1月金股组合 东阳光 (600673.SH) - 公司对AIDC领跑者秦淮数据的整合进入资金实质交付阶段，各方累计出资112亿元，其中东阳光已出资30亿元，合计280亿元交易价款即将完成交付，交易完成后公司将间接参股秦淮数据中国（持股≤30%）[9] - 秦淮数据在总体规模、能力建设、财务状况等维度排行业第二，在绿色低碳维度排行业第一，处于“强势领跑”地位，其中国业务预计2025年EBITDA将接近40亿元人民币 [9] - 公司是稀缺的拥有氟化工禀赋的液冷解决方案商，依托氟化工产业禀赋和制造基因，液冷解决方案放量在即，整合秦淮数据有望成为业务放量的起点 [10] - 公司掌握积层铝电容器独家专利，超级电容器研发取得突破，整合秦淮有助于加速高性能电容器业务放量 [10] - 氟化工主业景气高速上行，制冷剂受配额管控供给存在刚性约束，价格逐年上行，同时AI服务器相变冷板渗透趋势将为制冷剂带来新增需求 [11] - 预计公司2025-2027年收入为157/245/310亿元，归母净利润为14/22/28亿元 [11] 金盘科技 (688676.SH) - 2025年前三季度公司海外市场收入15.90亿元，占比提升至30.85% [13] - 2025年前三季度公司数据中心实现收入9.74亿元，同比增长337.47% [14] - 公司是海外AIDC核心供应商，已成功开发适用HVDC800V供电架构的SST（固态变压器）样机，正推进测试认证及迭代升级 [14] - 预计公司2025-2027年归母净利润为7.11/10.43/13.76亿元 [14] 耀皮玻璃 (600819.SH) - 2025年前三季度公司实现归母净利润1.2亿元，逆势增长28.7% [16] - 汽车玻璃业务2025年上半年收入10.1亿元，同比增长16.2%，毛利率13.3%，同比提升1.4个百分点，子公司上海耀皮康桥汽车玻璃实现净利润3358万元，规模已超2024年全年 [16] - 浮法玻璃业务重点布局黑玻、TCO玻璃等高附加值产品，2025年上半年毛利率22.3%，同比提升7.7个百分点，相关子公司合计净利润0.77亿元，同比增长251.0% [16] - 钙钛矿电池产业化进程加速，不完全统计下相关企业产能规划接近7GW，TCO玻璃作为基底材料，若7GW产能全部落地，需求量将超过3800万平方米 [17] - 公司TCO玻璃技术国内领先，现有2条产线，主要客户包括京东方、仁烁光能、协鑫光电等知名企业，子公司大连耀皮2025年上半年TCO玻璃业务净利率高达17.6% [17] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为1.6亿元、1.9亿元、2.5亿元，三年业绩增速26.2% [17]

核心观点 - 报告认为大类资产呈现股债商窄幅震荡趋稳的格局 [2] - 权益市场虽处高位但热点从多热点共振转向结构性行情 部分资金年前获利了结导致指数短期窄幅震荡 [2] - 人民币兑美元汇率持续升值并一举破7 增强了国内市场对海外资金的吸引力 [2] - 临近“十五五”开局之年 新一轮政策预期乐观 对市场形成支撑 [2] - 债市受益于资金宽松环境 下行空间有限但上行动能不足 [2] - 商品市场因黄金白银大幅回落而结束短期上攻势头 进入平静期 [2] 权益市场 (A股) 观点 - 本周A股高位窄幅震荡 上证指数维持连阳态势 但整体波动幅度因节前避险情绪而缩窄 [3] - 市场回归结构性行情 主线板块走出独立行情 更多板块蛰伏 [3] - 市场整体量能回暖 日均成交额再度维持在2万亿元之上 场内交投情绪相对火热 [3] - 国内宏观数据持续回暖 PMI再度上涨并持续位于扩张区间 [3] - 人民币兑美元持续升值 短期或持续处于7以下 [3] - 叠加周五港股大涨及外围市场回暖 市场短期上行动能仍然存在 [3] - 需注意上证指数再度来到关键点位 市场可能因资金分歧而经历波动 且需警惕全球地缘冲突的潜在利空影响 [3] - 中长期看 “十五五”开局之年的政策驱动有望为市场带来新气象 流动性宽松将贯穿全年 [3] - 大国竞争与产业转型带来众多科技创新领域机会 多项科技成果涌现带来乐观预期和行业业绩走强 情绪与业绩共振有望带动以双创为代表的科技创新行业走出主线模式 引领市场中长期向上行情 [3][5] - 短期需关注热点板块的持续性与轮动性 以及元旦至春节期间消费行情拉动的可能性 [12] - 中长期仍需关注新年双创行情 在“十五五”开局之年 科技创新对产业升级和经济提振的拉动作用依然重要 [13] 权益市场 (A股) 配置建议 - 建议采用哑铃型策略 [5] - 进攻端可跟随热点布局 如通信、商业航空等 但切忌追高 [5] - 防守端可保留一定现金 以应对节后可能出现的热点变动 [5] 债券市场观点 - 本周债券市场保持震荡 进入下有流动性宽松支撑、上有权益市场压制的区间震荡阶段 [6] - 在当前全球经济进入回暖周期的情况下 债市作为先行资产难以得到更好发展 上行动能不足 [6] 债券市场配置建议 - 债市或将持续维持一段时间震荡趋势 但中长期动能不足下面临回落可能 [6] - 在此背景下 更具灵活性的短债表现或更优 [6] 商品市场观点 - 本周商品市场小幅回落 再度区间震荡 走势趋稳 [7] - 贵金属指数回落 黄金、白银在大幅拉升后迎来调整 影响了商品市场 [7] - 其他品类有所上行 支撑了商品市场走稳 [7] - 中长期看 在地缘冲突不断、美元地位走衰的背景下 以黄金为代表的贵金属依然有望上行 且对商品市场影响或持续加大 [7] - 原油受供需影响 短期或难有较大上行趋势 [7] - 金属有望在本轮科技行情中作为上游原材料受益 协同贵金属共同助力商品市场走强 [7] 商品市场配置建议 - 黄金建议维持仓位 [7] 市场数据表现 (截至2025年12月29日至31日当周) - 上证指数周涨跌幅为0.13% [8] - 深证成指周涨跌幅为-0.58% [8] - 创业板指周涨跌幅为-1.25% [8] - 科创50周涨跌幅为-0.12% [8] - 北证50周涨跌幅为-1.55% [8] - 万得全A周涨跌幅为-0.33% [8] - 日均成交量为1250亿股 [8] - 日均成交额为21283亿元 [8] - 个股上涨家数为1998家 下跌家数为3396家 [8]

核心观点 - 报告核心观点为：新质生产力扩大投入，商业航天高景气持续 [2] - 看好国内内需向好，推动新质生产力发展，财政政策将加大对新质生产力等重点领域的投入 [5][13] - 商业航天领域高景气度持续，2025年中国航天科技集团完成73次宇航发射再创历史新高，蓝箭航天科创板IPO获受理拟融资75亿元 [5][14] 本周观点与行业动态 - 政策层面强调扩大有效投资，加大对新质生产力投入，航空工业集团发文强调为推进中国式现代化贡献航空力量 [5][13] - 商业航天进展显著：中国航天科技集团2025年完成73次宇航发射任务 [5][14]；蓝箭航天IPO获受理，拟融资75亿元 [5][14]；星际荣耀完成SQX-3火箭着陆装置试验及双曲线一号整流罩分离试验 [5][14] - 国际动态：美国SpaceX计划在2026年将约4400颗“星链”卫星轨道从约550公里降至约480公里以维护空间安全 [5][14]；美国NASA计划在特朗普本届任期内重返月球 [5][14] 投资优选与公司分析 - 投资框架围绕“S型曲线”展开，分为周期演化、周期扩张和全新周期三个方向 [5][15] - **周期演化（反内卷，两端走）**：聚焦供应链改革、维修上量及无人化、智能化趋势，推荐航发动力、航发控制、中航沈飞、中航西飞等 [5][15] - **周期扩张（出海和民用化）**：聚焦军贸、两机出海、大飞机、低空经济，推荐国睿科技、中国动力、中航高科、光威复材、中航重机等 [5][15] - **全新周期（新兴产业）**：聚焦商业航天、AI、可控核聚变、量子计算、深海科技，推荐睿创微纳、菲利华、紫光国微、中科星图、铂力特等 [5][15] - **重点公司分析**： - **睿创微纳**：多光谱感知芯片及AI算法研发龙头，在红外、微波、激光多维感知领域布局，预计2025年归母净利润9.68亿元，动态PE约48倍 [16][17] - **紫光国微**：特种集成电路龙头，赛道空间广阔（2024-2025年市场空间约400-500亿元），在AI芯片、eSIM、安全芯片等领域有布局，具备平台化优势 [18] - **国睿科技**：背靠中电科十四所，雷达业务为核心，关联销售预计2025年达30.01亿元（同比+66.05%），低空经济领域有布局，预计2025年归母净利润7.39亿元，动态PE约48倍 [19][20] - **航发动力**：航空发动机核心供应商，受益于高端装备批产需求及长期维修市场 [21] - **中航沈飞**：歼击机主机龙头，净利率突破5%，已完成股权激励，受益于装备列装和军贸 [27][28] - **中国动力**：船舶动力核心平台，重组后民船业务占比提升至40-50%，受益于船舶行业复苏及双燃料发动机技术变革 [26] - **中科星图**：数字地球领域龙头，背靠空天院，布局低空经济基础设施服务，对标美国Palantir发展特种领域数字地球 [29] 市场行情表现 - **指数表现**：截至报告周收盘（2025年12月31日），中证军工指数本周涨幅为**2.90%**，跑赢上证指数（0.13%）2.77个百分点，跑赢深证成指（-0.58%）3.48个百分点，跑赢创业板指（-1.25%）4.15个百分点 [34][35] - **年初至今表现**：2025年初至12月31日，中证军工指数累计涨幅为**42.34%**，跑赢上证指数（33.41%）8.93个百分点，跑赢深证成指（42.00%）0.34个百分点，跑输创业板指（69.36%）27.01个百分点 [34][35] - **个股表现**：本周涨幅靠前的军工股包括雷科防务（33.1%）、中国卫星（18.7%）、航天发展（17.2%）等；涨幅靠后的包括万泽股份（-9.2%）、中光防雷（-8.2%）等 [38][40][41][43] 行业估值水平 - **整体估值**：截至本周三（12月31日），申万国防军工板块PE（TTM）约为**91.39倍**，高于2021年初至今均值（61.34倍），低于2014年至今均值（83.63倍）[42]；PB（LF）为**3.85倍**，高于2021年初至今均值（3.18倍）及2014年至今均值（3.28倍）[42] - **细分板块估值**： - 航天板块PE（TTM）约**565.81倍**，高于2014年至今均值（94.19倍）[45] - 航空板块PE（TTM）约**87.67倍**，高于2014年至今均值（74.99倍）[45] - 地面兵装板块PE（TTM）约**140.16倍**，高于2014年至今均值（116.51倍）[45] 机构持仓分析 - **持仓占比**：2025年第三季度末，主动型基金对国防板块的重仓持仓市值为**527.76亿元**，占其股票重仓总市值的**2.52%**，环比第二季度减少1.03个百分点，超配1.01个百分点 [51][52] - **重仓基金数前列**：中航沈飞（134只）、睿创微纳（80只）、航发动力（65只）、紫光国微（62只）等 [54] - **重仓市值前列**：中航沈飞（52.64亿元）、睿创微纳（51.95亿元）、国睿科技（31.24亿元）、航发动力（26.60亿元）等 [55] - **持仓变动**：第三季度重仓基金数增加最多的是紫光国微（+47只），减少最多的是菲利华（-52只）；持仓市值增加最多的是华秦科技（+11.13亿元），减少最多的是菲利华（-15.28亿元）[54][55]

核心观点 - 报告核心观点为：元旦前猪价反弹明显，牛肉进口配额保障政策落地 [1] - 报告对农林牧渔行业维持“买入”评级 [2] 行业表现与市场跟踪 - 本周农林牧渔板块（申万行业）上涨0.1%，跑赢沪深300指数0.7个百分点 [21] - 子板块中，畜禽养殖与饲料板块涨幅居前，分别上涨1.4%与0.5% [21] 畜禽养殖 - **生猪**：1月2日全国瘦肉型生猪出栏均价12.39元/公斤，环比上涨7.6%，同比下跌19.7% [5][13][23]；年底规模企业缩量叠加节假日消费旺季推动猪价快速反弹 [5][13]；但根据前期新生仔猪数据推算，2026年上半年行业供给仍面临较大压力，预计猪价以震荡为主 [5][13]；行业累积亏损叠加“反内卷”背景，产能去化速度有望逐步加快 [5][13]；12月26日自繁自养生猪养殖利润为亏损130.1元/头，但环比上涨0.8元/头 [23][34] - **白羽鸡**：本周毛鸡价格均价为3.78元/斤，周环比下跌3.1% [5][13]；12月31日烟台地区毛鸡价格3.78元/斤，环比下跌3.1% [32]；12月26日毛鸡养殖利润为盈利0.89元/羽，环比上升1.5元/羽 [32] - **黄羽鸡**：12月下旬价格稳中略涨，行业盈利持续 [5][13]；12月28日，黄羽中速鸡价格6.15元/斤，环比上涨0.2% [18][41] 奶牛与肉牛 - **原奶**：当前全国主产区生鲜乳价格为3.03元/公斤，周环比持平，同比下跌3.2% [5][14]；散奶价格回落至现金成本附近，下游乳企大包粉库存逐步去化，行业供需走向平衡，供给拐点已现，继续看好原奶周期上行 [5][14] - **牛肉进口政策**：商务部决定自2026年1月1日起对进口牛肉采取保障措施，对超过配额部分征收55%额外关税 [5][14]；2026年牛肉总进口配额为268.8万吨，占2024年进口总量的93.5% [5][14]；以巴西、阿根廷为例，配额内关税为12%，配额外合计关税税率达67% [5][14]；该政策有望缓和国内供应压力，目前国内肉牛供应进入收缩通道，预计肉牛价格继续上涨 [5][14] 饲料与动保 - **水产饲料**：节假日消费提振需求，本周水产价格延续反弹；存塘持续消化，水产价格后续有望维持景气 [5][15]；元旦前白对虾价格显著反弹，春节前白对虾料需求有望恢复 [5][15]；2025年水产养殖行业景气较2023-2024年改善，但养殖盈利中枢下降倒逼行业结构调整 [5][15]；判断2026年投苗量整体平稳而结构继续分化，有利于具备全品类规模优势的龙头企业提升市占率 [5][15] - **饲料出海**：重点关注饲料龙头企业出海打开成长空间，国内饲料龙头凭借配方成本和效率优势在海外享受高盈利水平，支撑海外业务快速增长 [5][15] - **动保**：龙头企业积极向宠物医疗扩张寻求破局，建议关注相关公司 [5][15] 种植业与宠物食品 - **种植业**：12月31日，国内玉米现货价2352元/吨，环比上涨0.6%；豆粕现货价3172元/吨，环比下跌0.1% [16]；2025年国内玉米产量6024.7亿斤，同比增长2.1%，但库销比持续消化，价格或震荡偏强 [16]；种业端关注生物技术变革与产业整合，建议关注相关公司 [17] - **宠物食品**：2025年前三季度中国宠物市场终端销售额达到1085亿元，同比增长4.5% [17]；上游活体价格下降为行业带来每年约400万的新增宠主，释放“新用户红利” [17]；行业格局初步呈现头部化趋势，看好龙头公司产品推新与市占率提升 [17] 重点公司估值 - 报告列出了部分重点公司的估值与财务预测，例如：温氏股份2026年预测EPS为1.25元，预测PE为13.50倍；牧原股份2026年预测EPS为3.54元，预测PE为14.29倍 [6] 农产品价格详情 - **生猪相关**：1月2日猪粮比5.3，环比上涨7.7% [11][25]；12月31日仔猪均价19.44元/kg，环比上涨2.2% [11][27]；12月26日二元母猪价32.46元/kg，环比持平 [11][27]；外购仔猪养殖利润环比上涨26.7元/头 [11][34] - **禽类相关**：12月26日主产区鸡苗价3.59元/羽，环比上涨1.7% [11][32][37]；12月26日白羽肉鸡孵化场利润环比上升0.3元/羽 [11][35] - **原材料**：本周国内玉米现货价环比上涨0.6%，大连玉米期货价格环比上涨0.2% [46][47]；本周国内豆粕现价环比下跌0.1%，大连豆粕期货价环比下跌0.8% [51][52]；本周国内小麦现价环比上涨0.1%，国际小麦现价环比上涨1.2% [53][54]；12月26日鱼粉仓库价13950元/吨，环比持平 [62][63] - **加工品**：12月26日橡胶国内现价14910元/吨，环比上涨0.2% [67][69]；本周柳州白糖价5410元/吨，环比下跌0.6%，糖国际现价环比上涨4.9% [70][72]；本周玉米酒精出厂价5030元/吨，DDGS出厂价2180元/吨，均环比持平 [74][75] - **水产品**：12月26日，海参、扇贝、对虾大宗价以及多类鱼种塘口价环比基本维持不变 [77][80][82][88][90][92]；1月1日湖北地区小龙虾批发价29元/斤，环比上涨7.4% [92][93]；12月26日广东地区2斤规格草鱼塘口价5.4元/斤，环比下跌1.8% [92][95]

核心观点 报告对截至2025年12月31日的A股市场估值及多个重点产业链的中观景气度进行了系统性跟踪，核心在于通过量化指标揭示市场结构特征与行业动态。整体来看，主要宽基指数估值处于历史中高位，但内部分化显著，科创50等板块估值极高，而创业板指相对估值处于历史低位。行业中观层面，新能源产业链价格呈现结构性上涨，科技TMT领域受AI需求及政策刺激驱动，而地产链、部分消费品及周期品则面临需求疲软或价格下行的压力 [1][2][3]。 A股估值分析 - **主要指数估值水平**：截至2025年12月31日，中证全指（剔除ST）PE为21.6倍，处于历史81%分位；PB为1.8倍，处于历史42%分位。上证50、沪深300估值相对温和，PE分别为11.8倍和14.2倍，分位在63%-65%。中小盘指数估值较高，中证1000 PE为46.3倍，国证2000 PE为57.1倍，分位分别为65%和73%。科创50估值极高，PE达161.1倍，处于历史97%分位 [2]。 - **板块间相对估值**：创业板指相对于沪深300的PE比值为2.9倍，处于历史21%的低分位，表明成长板块的相对估值吸引力有所提升 [2]。 - **行业估值分化**：PE估值处于历史85%分位以上的高估行业包括房地产、商贸零售、计算机（IT服务、软件开发）。PB估值处于历史85%分位以上的行业为电子（半导体）和通信。同时，医疗服务、白色家电的PE和PB估值均处于历史15%分位以下，显示估值处于历史底部区域 [2]。 行业中观景气跟踪 新能源产业链 - **光伏**：产业链中下游价格本周继续上涨。硅片主流品种均价上涨10.8%，电池片均价上涨11.8%，光伏组件主流品种均价上涨1.1%。上游多晶硅期货价下跌1.2%，现货价持稳。报告指出，尽管硅片企业库存已接近合理水位，但年末需求弱，电池片减产幅度扩大，预计1月开工率继续下调 [2]。 - **电池及材料**：钴现货价上涨6.8%，镍现货价上涨5.5%。锂盐方面，碳酸锂现货价上涨0.9%，氢氧化锂现货价上涨8.4%。价格上涨受远期需求预期和供给复产延后情绪支撑，但头部正极材料厂商预计2026年1月集中减产检修，需求可能阶段性走弱 [2]。 科技TMT产业链 - **半导体与存储**：本周费城半导体指数上涨2.2%，中国台湾半导体行业指数上涨5.1%。DXI指数（DRAM产出价值）大幅上涨7.2%，报告指出DRAM市场尤其是与AI算力强相关的高性能产品需求旺盛，供应持续紧张。此外，Meta宣布将以数十亿美元收购开发Manus的公司蝴蝶效应 [3]。 - **消费电子**：2026年“国补”方案公布，数码和智能产品继续享受15%补贴，单件最高500元。补贴品类在原有基础上新增了智能眼镜 [3]。 地产产业链 - **钢铁与建材**：本周螺纹钢现货价微涨0.1%，期货价下跌0.4%。成本端铁矿石价格上涨1.5%。供给端，2025年12月中旬全国日产粗钢量环比下跌0.4%。建材方面，全国水泥价格指数下跌0.3%，玻璃现货价下跌2.1% [3]。 消费产业链 - **猪肉**：本周生猪（外三元）全国均价大幅上涨10.4%，猪肉批发均价上涨1.4%。涨价主要受元旦节前备货需求支撑，但预计随着节日效应减退，需求和猪价将回落 [3]。 - **白酒**：本周飞天茅台原装批发参考价回落3.5%至1505元，散装批发参考价回落3.9%至1490元。贵州茅台宣布自2026年1月1日起，用户可直接在i茅台APP购买所有在售商品 [3]。 - **农产品**：玉米价格上涨0.3%，小麦价格上涨0.2%，大豆价格持平 [3]。 周期品产业链 - **有色金属**：贵金属价格高位波动加大，COMEX金价下跌4.8%，COMEX银价下跌9.3%。工业金属价格上行，LME铜上涨2.7%，LME铝上涨2.2%。稀土镨钕氧化物价格上涨2.5% [3]。 - **原油与煤炭**：布伦特原油期货本周下跌2.4%，收报60.8美元/桶，2025年全年累计下跌近20%。报告预计2026年一季度供需失衡延续，油价维持弱势。动力煤价格下跌0.4%，焦煤价格下跌0.3% [3]。 - **交运**：波罗的海干散货运费指数（BDI）上涨0.3%至1882点；中国出口集装箱运价指数（CCFI）上涨2.0%至1146.67点 [3]。