核心观点 报告认为，当前A股市场处于震荡整固阶段，上证指数围绕4000点蓄势整固的可能性较大，市场风格再平衡，周期与科技有望轮番表现[8][11][12]。中长期支撑A股上涨的基础未变，在政策暖风、资金改善的合力下，市场再度向上运行的可能性正在增加[8][11]。展望2026年，作为“十五五”开局之年，以科技创新和数字中国为核心的高质量发展将是主旋律，投资应围绕人工智能、数智化赋能、消费提振三大主线展开[9]。 市场表现与宏观环境 - **市场表现**：近期A股市场呈现震荡整理特征，上证指数于2025年12月9日收于3,909.52点，下跌0.37%[3]。两市成交金额维持在近三年日均成交量中位数区域上方，12月9日为19,179亿元，12月8日为20,517亿元[8][11]。当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为16.10倍和49.51倍，处于近三年中位数平均水平上方[8]。 - **宏观环境**：国内经济宏观面处于温和修复但基础仍需巩固的状态[8][11]。2025年中国经济表现出强劲韧性，全年呈现“前高后低”和“两强两弱”的特征，其中出口增长和A股市场表现强于预期，而房地产市场回暖进程和价格指数回升势头低于预期[9]。预计2026年“更加积极有为”的宏观政策主基调仍将延续[9]。 - **政策与资金**：国内金融监管总局近期下调了保险资金投资股票的风险因子，打开了险资入市的空间[8][11]。美联储12月降息预期反复但方向明确，若最终落地将有助于全球风险资产偏好回升和外资回流[8][11]。 行业与公司研究要点 人工智能与算力 - **国产化机遇**：在海外GPU实质性断供的背景下，国产厂商迎来重要发展机遇[13]。国产操作系统鸿蒙迎来发展关键期，有望受益于华为大力发展的AI业务[13]。DeepSeek在走通模型发展方法论后，将加大预训练规模，这将成为国产芯片厂商的重要机遇[15][16]。 - **算力建设**：海外科技企业资本投入再创新高，2025年第三季度北美四大云厂商资本开支同比增长76.9%[26][38]。国内厂商受制于芯片供给，Q3出现资本开支环比下滑，但长期仍有加大趋势[13][26]。AI芯片性能提升推动液冷方案成为主流，超节点需求对AI服务器的系统整体设计能力要求提升[13][26]。 - **应用加速**：AI应用正步入快速落地阶段，手机端AI应用推广进程将全面加快[15][16]。豆包手机助手的出现将给手机厂商、AI应用厂商等带来竞争压力，加速应用落地[15]。谷歌Gemini 3 Pro呈现明显领先优势，一体化AI厂商优势凸显[15]。 电力及公用事业 - **电力供需**：2025年10月全社会用电量8,572亿千瓦时，同比增长10.4%，其中充换电服务业以及信息传输、软件和信息技术服务业用电量增长较快[17]。供给端，10月规上工业发电量同比增长7.9%，火电发电量由降转增，水电维持高增速[18]。 - **能源结构**：截至2025年10月底，我国风电、太阳能装机合计占比46.1%，首次超过火电（占比40.4%）[18]。2025年1-10月，规上工业火电、水电、核电、风电、太阳能累计发电量占比分别为64.66%、14.03%、4.92%、10.44%、5.95%[18]。 - **投资逻辑**：行业投资逻辑从追求增长转向关注质量、稳定性和股东回报[42]。水电盈利能力维持最强，火电毛利率、净利率增速最高[43]。 化工行业 - **行业景气**：随着下游需求逐步回升及新增产能投放放缓，化工行业利润下滑态势逐步放缓，景气逐渐寻底[21]。未来在供给和需求两方面驱动下，行业景气有望边际回暖[21]。 - **投资机会**：反内卷政策持续推进，行业供给端约束有望加强，产能过剩格局有望逐步扭转[22]。建议关注供需格局有序的有机硅和涤纶长丝行业、受益储能需求增长的磷化工行业，以及政策扶持的生物燃料行业[22]。 食品饮料行业 - **行业现状**：2025年前三季度，食品饮料行业营收增长进一步放缓，同时营业成本增速跑赢了营业收入增速，导致毛利率高位回落[27]。 - **细分市场**：中国零食市场已突破万亿元规模，预计未来三年将保持在6%至8%的增长区间，2026年行业规模有望达到1.4万亿元[28]。软饮料市场2025年规模预计达1.35万亿元，同比增长8%[28]。保健品市场规模截至2025年达到8,000亿元，较2020年增长1.8倍[28]。 光伏行业 - **市场状况**：2025年10月，国内新增光伏装机12.60GW，环比增长30.43%，但同比仍下滑38.30%[32]。产业链供给过剩依旧明显，企业开工率预期下行[32]。 - **政策与价格**：国家发改委等部门持续推进治理企业价格无序竞争[31]。截至11月底，多晶硅致密料均价52元/公斤，N型TOPCon组件报价0.693元/瓦，价格整体平稳[33]。 传媒行业 - **市场表现**：截至2025年11月26日，11月传媒指数上涨2.46%，跑赢沪深300指数5.11个百分点[35]。子板块中互联网广告营销板块上涨14.64%[35]。 - **投资主线**：建议围绕政策环境改善以及AI应用加速两条主线布局[37]。游戏板块基本面改善且AI技术加速渗透，影视板块部分公司向IP运营转型，广告板块关注竞争格局优化[37]。 光通信（光芯片）行业 - **市场需求**：数通市场成为AI产业增长核心驱动力，高端光芯片供需缺口扩大[39]。LightCounting预计光通信芯片组市场2025-2030年CAGR为17%，销售额将从2024年的约35亿美元增至2030年的超110亿美元[39]。Lumentum表示光芯片供需缺口已上升到25%-30%[40]。 - **技术发展**：1.6T光模块加速导入，基于InP的EML芯片短缺正在加速向硅光技术转型[40]。LightCounting预计2026年超过一半的光模块销售额将来自基于硅光调制器的模块[40]。 - **国产替代**：我国光芯片厂商与国际龙头存在一至两个技术代际差距，但追赶较快，在国产替代加速背景下，高端市场渗透率提升有望带来更高附加值[41]。 新材料行业 - **市场表现**：2025年11月，新材料指数下跌4.03%，跑输沪深300指数1.33个百分点[44]。 - **细分领域**：2025年9月全球半导体销售额为694.7亿美元，同比增长25.1%，连续第23个月同比增长[44]。2025年10月，我国超硬材料出口额0.76亿美元，同比上涨106.00%[45]。

财信研究观点 - 市场整体缩量震荡，全市场成交额19176.89亿元，较前一交易日减少1339.22亿元，创业板指收涨0.61%，表现相对较强，上证指数、深证成指、沪深300指数分别下跌0.37%、0.39%、0.51% [7][8] - 市场风格上，创新成长板块表现居前，但创新型中小企业（北证50指数跌1.72%）风格靠后，行业层面综合、通信、电子领涨，房地产、钢铁、有色金属表现靠后 [7][8] - 算力硬件板块领涨，主要催化因素是消息称美国政府将允许英伟达向中国出售其H200人工智能芯片，报告建议关注算力硬件及相对低位的算力租赁板块机会 [8][9] - 零售板块盘中拉升，受商务部推进消费新场景建设等消息刺激，报告认为随着消费旺季临近及板块估值处于低位，可关注大消费方向的补涨机会 [9] - 市场策略认为，在中央经济工作会议和美联储议息会议等重大宏观事件落地前，市场可能延续震荡反弹，题材板块保持活跃，中长期在“反内卷”改善业绩、居民储蓄入市等因素下，2026年A股“慢牛”行情大概率延续 [8][9] 重要财经资讯 - 韩国政府审议通过2026财年预算案，规模为727.9万亿韩元（约合人民币3.5万亿元），并为针对人工智能、半导体、生物等产业的“国民增长基金”划拨1万亿韩元 [15][16] - 国务院总理李强在与主要国际经济组织负责人的对话中表示，中国经济将保持稳健向好，产业升级将创造新发展空间，超大规模市场需求将加快释放 [17][18] - 中国人民银行于12月9日开展1173亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，鉴于当日有1563亿元逆回购到期，实现单日净回笼390亿元 [19][20] - 阿里巴巴集团已成立“千问C端事业群”，目标是将千问打造成为AI时代的超级APP和用户第一入口，并计划覆盖眼镜、PC、汽车等多场景 [21][22] - 证监会发布《基金管理公司绩效考核指引（征求意见稿）》，Wind数据显示，截至12月5日，过去三年有60.5%（3708只）的主动权益基金未跑赢业绩比较基准，其中低于基准超10%的占比40% [23][24] 行业动态 - 2025年11月中国电视市场品牌整机出货量约为322万台，同比下降15.7%，前八大主力品牌（海信、TCL等）出货量市占率维持在95%以上，总量约308万台，同比下降13.9% [25][26] - 2025年前11个月，中国货物贸易进出口总值41.21万亿元人民币，同比增长3.6%，其中进口原油5.22亿吨，增加3.2%，进口天然气1.14亿吨，减少4.7% [27][28] 公司动态 - **美的集团**：截至2025年12月8日，公司累计回购股份支付总金额达99.99994748亿元（约100亿元），回购方案实施完毕，累计回购1.35亿股（占总股本1.76%），其中9500万股将予以注销 [29][30] - **元力股份**：公司全资子公司拟收购Clarimex, S.A. de C.V.的49%股权，以布局美洲活性炭市场，利用其成熟的产线和销售网络，实现在墨西哥的落地扎根 [31][32][33] - **正泰电器**：公司预计2026年度向关联方正泰新能科技股份有限公司及其控股子公司采购光伏组件，交易金额合计不超过35亿元 [34][35] - **益生股份**：2025年11月，公司白羽肉鸡苗销售5141.36万只，同比下滑10.27%，销售收入2.15亿元，同比下滑28.43%，种猪销售11132头，同比增长203.74%，销售收入3193.93万元，同比增长276.76% [36] - **京基智农**：2025年1-11月，公司累计销售生猪211.13万头，同比增长8.27%，累计销售收入34.64亿元，同比下滑1.79%，11月商品猪销售均价为12.44元/公斤，同比下滑28.22% [38][39] 湖南经济动态 - **九典制药**：公司获得国家药监局签发的药物临床试验批准通知书，药品JMHT06用于痛风性关节炎急性发作适应症，为外用制剂 [40][41] - 湖南省“十四五”期间粮食总产保持在610亿斤左右，2024年达615.6亿斤，累计新建和改造高标准农田1989.27万亩，全省累计有42.8万监测对象消除返贫致贫风险 [42][43] - 湖南省农业科技进步贡献率超过64%，农作物综合机械化率达60.8%，较“十三五”末期提高12.5个百分点，农产品加工业已发展成为全省六大万亿产业之一 [44]

核心观点 - 市场风险偏好回升，风险评价下行，三大指数震荡上行，市场震荡上行胜率提升，但上升空间有限，中期震荡格局未改 [9] - “慢牛”格局中，具备稳固基本面、清晰行业地位的中盘蓝筹股，或吸引增量资金的持续关注，成为市场震荡上行过程中的中坚力量 [9] - 券商行业政策环境优化与行业自身变革共振，板块估值具备修复空间 [9] - 军工板块内外需共振，配置价值凸显，民用及军贸有望成为板块的第二增长极 [9] 市场策略 - 在上周末国内保险公司投资相关的政策利好发布和国外美国发布国家安全战略，放弃全球霸权，缓解地缘政治背景下，市场风偏略有回升，风险评价继续下行，三大指数震荡上行 [9] - 板块方面非银迎来低位反弹、有色、通信和人工智能轮动上涨，主题策略里强调的商业航天也表现抢眼 [9] - 风偏的短暂回升后，市场震荡上行胜率提升，但上升空间仍然有限，中期震荡格局未改 [9] - 相关ETF包括双创类龙头ETF、创业板50ETF、深证100ETF、科创200ETF [9] 风格策略 - “慢牛”格局之中，具备稳固基本面、清晰行业地位的中盘蓝筹股，或吸引增量资金的持续关注，成为市场震荡上行过程中的中坚力量 [9] - 先进制造、非银金融、科技和周期板块里兼具盈利基础、成长弹性和估值性价比的细分领域是中盘蓝筹的核心，建议围绕其中把握震荡格局中的结构性机会 [9] - 相关ETF包括成长ETF、深成长ETF大成、沪深300成长ETF、创业板成长ETF、科创成长ETF [9] 行业策略（券商） - 近期监管层政策表态转向积极，明确提出对优质券商适度打开资本空间，这直接利好其杠杆运用与盈利能力提升 [9] - 政策通过“扶优限劣”的分类监管思路，清晰引导行业形成“头部券商做强做优、中小机构特色做精”的差异化发展格局，将驱动行业从同质化竞争转向高质量发展 [9] - 围绕服务科技自强、发展财富管理的主线，券商业绩增长路径更为明确 [9] - 政策环境优化与行业自身变革共振，板块估值具备修复空间 [9] - 相关ETF包括券商类ETF、香港证券ETF [9] 主题策略（军工） - 随着“十五五”临近，新一阶段的装备建设规划即将明确，军工板块内外需共振，配置价值凸显 [9] - 布局明年，“十五五”规划落地后，关注无人与反无人装备、深海科技、作战信息化等为代表的新质生产力 [9] - 中长期来看，关注后续国产动力系统突破带来的商业航空供给释放，以及中式高端装备出海提速下军贸市场的拓展，民用及军贸有望成为板块的第二增长极 [9] - 当前位置及时点继续看好军工 [9] - 相关标的包括新雷能、新光光电、光电股份 [9] - 相关ETF包括国防军工类ETF [9]

核心观点总结 - 报告认为，尽管中国11月出口同比增速回升至+5.9%，但全球贸易景气度平缓下行的趋势未变，未来出口平缓回落的概率更大 [6][7][9] - 报告解读12月政治局会议，认为2026年经济工作将更强调“提质增效”和科技突破，经济增速目标可能略低于5%，政策将注重存量与增量结合、逆周期与跨周期结合 [12][13][14] - 报告分析美联储主席换届，认为特朗普有望施加更大影响，但新主席在2026年影响力可能相对有限，对资产价格的影响需结合具体情景分析 [19][20][21][22] - 策略上，报告认为“春季躁动”可能提前，建议12月布局，并看好科技与周期的双轮驱动主线 [29][30][31][33] - 行业层面，报告指出国内AIDC（人工智能数据中心）需求或加速回暖，且若英伟达H200芯片对华出口限制放开，将利好整个AI算力产业链 [35][39][42][43] 宏观经济 - 中国11月以美元计出口同比+5.9%，较前值-1.1%明显回升，进口同比+1.9% [6] - 出口回升部分受基数影响，但两年复合同比亦回升，显示11月出口动能较10月增强，整体趋势延续了2025年9月以来的韧性 [7] - 从外部指标看，全球贸易景气度平缓下行趋势未变，11月越南出口同比+15.8%，较前值+18.2%回落，且其出口金额自2025年8月高点后连续下行 [7] - 从地区结构看，对美国出口转弱，对欧盟、非洲、拉美出口改善 [8] - 从产品结构看，零部件与消费电子产品出口两年复合增速回升较为明显 [8] - 2024年11月至2025年8月存在“抢出口”现象的时期，出口同比为6.4%，其中“抢出口”产品约贡献出口增速的30% [9] - 2025年9月至11月不存在“抢出口”现象的时期，出口同比实现4.3%，未来出口平缓回落的概率更大 [9] - 高频数据指向2025年12月前7日出口同比在-4%左右 [10] - 12月政治局会议指出2025年经济社会发展主要目标将顺利实现，全年大概率完成5%的经济发展目标 [12] - 会议对“十四五”成果满意，指出我国经济、科技、国防等硬实力和文化、制度、外交等软实力明显提升 [12] - 2026年经济工作坚持稳中求进、提质增效，预计经济增速目标可能略低于5%，更重视改革、调结构和科技突破 [13] - 学术测算“十五五”期间我国潜在经济增速约4.8%-5.0% [13] - 政策强调“发挥存量政策和增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度”，对逆周期增量政策的紧迫性及力度要求比较温和 [14] - 预计在供需再平衡过程中，CPI和PPI总体趋于上行，企业盈利将有所改善 [14] - 货币政策或更侧重降成本、提效率、稳息差，若稳增长压力增加还会适时降准降息 [15] - 积极的财政政策或延续2025年力度，判断2026年赤字率或维持4%，广义财政赤字率或在8.1%左右，地方专项债额度或在4.5万亿左右 [15] 美联储与全球宏观 - 美联储系统包含美联储理事会、12家地方联储银行和联邦公开市场委员会（FOMC），FOMC是制定货币政策的核心 [19] - FOMC拥有投票权的成员共12位，每年举行8次定期会议 [19] - 随着鲍威尔退休，特朗普有望在2026年提名2位理事，理论上受其影响的理事成员数量将达4人，超过理事会成员的50% [20] - 新美联储主席人选需兼具“忠诚”与市场信任度，哈赛特被提名的概率最大 [20] - 新任主席将面临平衡政治压力与美联储独立性、在通胀高与劳动力市场走弱背景下决策、以及可能进行内部改革等多重挑战 [21] - 新主席在2026年影响力可能相对有限，需要时间对其他理事产生影响 [21] - 美联储主席换届对长端美债收益率的短期影响可能不大，更多取决于美国经济情况；长期影响需看新主席对美联储的掌控程度及潜在政策 [22] - 美联储独立性如果受损，长期而言对美元可能会有负面伤害 [22] - 美股核心决定变量在于AI相关产业发展前景，对宏观因子相对不敏感，美联储主席变更可能难以影响美股方向 [22] 投资策略 - 机构调研是信息传递和价值挖掘的重要环节，上周全A被调研总次数环比下跌 [24][25] - 上周调研热度边际上升的行业包括：家用电器、建筑材料、计算机、基础化工、建筑装饰、房地产 [25] - 11月全A被调研总次数环比回升，关注度同比上升的行业包括：交通运输、有色金属、通信、食品饮料、家用电器、房地产、钢铁 [25][26] - 上周受关注较多的个股包括：大族激光、杰瑞股份、福莱新材、泰和新材、冰轮环境等 [27] - 最近一个月受关注较多的个股包括：欧科亿、汇川技术、冰轮环境、博盈特焊、科博达等 [27] - 中邮科技2025年前三季度营业收入增速36.69%，净利润增速1074.35% [28] - “春季躁动”本质是一种由宏观预期、流动性改善、机构行为与风险偏好驱动的阶段性风险偏好提升，出现时间具有可前置性 [29][30] - 本轮因11月市场显著调整且春节较晚，提前躁动的可能性较大，建议12月提前布局 [30] - 历史统计显示，成长型春季躁动在历次春季行情中占比近六成，周期型占比约四成 [31] - 本轮看好科技+周期的双轮驱动主线，科技相对盈利与景气优势有望延续，周期行业在PPI边际修复与再通胀交易预期下也大有可为 [31] - 在估值慢牛框架下，春季躁动可能以“提前”和“局部”形式出现，可更重视小市值机会 [32] - 具体投资思路包括：科技内部的修复和高低切（军工、传媒、AI应用等）；PPI改善及反内卷受益行业（光伏、化工、钢铁等）；中长期底仓（稳定型红利、黄金等） [33] 通信与AI算力行业 - 阿里巴巴2026财年第二季度（FY2026Q2）云业务营收398.24亿元，同比增长34%；公司总资本开支315.01亿元，同比增长80.10%，其中购置物业和设备开支314.28亿元，同比增长85.12% [35] - AI驱动阿里云进入正循环，阿里资本开支高增长有望驱动国产AIDC算力需求迎基本面拐点 [35] - 世纪互联2025年第三季度总营收25.8亿元人民币，同比增长21.7%；经调整EBITDA为7.58亿元人民币，同比增长27.5% [38] - 截至2025年9月30日，世纪互联基地型IDC运营容量783MW，单季度增长109MW；上架容量582MW，单季度增长70MW，环比增长13.8%；上架率74.3% [38] - 2025年第四季度，世纪互联再获一家互联网公司32MW订单 [38] - 据媒体报道，美国总统特朗普称将允许英伟达向中国合格客户交付H200芯片，芯片销售收入的25%将上缴美国政府 [39][42] - H200芯片供给恢复或推动国产大模型升级，加速国内AI生态发展，进而全面扩大对国产算力芯片的需求，长期利好国产芯片板块 [39][43] - H200若获批，将利好计算侧（AI服务器、服务器电源）、AIDC（机房、供电、制冷）、网络侧（交换芯片、光模块等）及国产芯片侧全产业链 [43] - 报告推荐AIDC机房、风冷液冷、供电等环节的相关标的 [40][44]

报告核心观点 - 报告认为软饮料行业需求景气将延续，2026年投资应关注由健康化、功能化主导的结构性机会，并优选景气赛道中的龙头公司 [3][4][8] 2025年软饮料行业回顾 - **行情表现**：截至2025年11月28日，申万软饮料指数年初以来上涨7.6%，跑输上证指数8.4个百分点，但跑赢食品饮料指数12.4个百分点，板块最新PE-TTM约28.3倍，处于近三年46%分位数，三季度以来估值回落 [3] - **行业销售**：行业销售额保持中高个位数增长，以量增为主，价基本持平，MAT2503期间销售额、销售量、单价分别同比增长7.4%、7.2%、0.2%，但25年7月起全渠道销售额同比转负，且8、9月降幅扩大，主要受外卖大战及新兴渠道崛起影响 [4] - **品类分化**：细分品类表现分化，运动饮料连续3个季度保持较好增长，植物饮料上半年销额双位数增长但价格承压，即饮果汁个位数增长、单价上行，其他品类销售额则不同程度承压，第三季度全品类增长放缓或降幅扩大 [4] 2026年行业展望 - **宏观环境**：2025年10月CPI同比转正，PPI同比跌幅收窄且环比实现年内首次上涨，显示积极价格信号，但企业盈利企稳仍需观察，社零增速因高基数及补贴退坡有所放缓，中期内需修复尚需时间，2026年可关注供给端优化、新品类新渠道推动的结构性增长以及政策催化的行业机会 [4] - **需求韧性**：疫后软饮料需求修复好于其他快消品，2023-2024年饮料品类销额同比增速分别为6.6%、8.7%，高于整体快消品的-0.5%、2.8%，2022-2024年申万饮料板块营收复合增速为12.8%，位列食饮子板块第三，25年前三季度营收同比增速分别为2.4%、17.8%、14.4%，需求韧性主要源于新品类新消费属性满足多样化需求以及下沉渠道持续拓展 [5] - **品类趋势**：健康化、功能化及更具性价比的大包装将是重要发展趋势，饮料在Z世代和千禧一代渗透率超90%，其消费能力强、注重悦己，催生对健康营养、功能及情绪价值的多元化需求，同时居民消费决策更偏理性，追求性价比/质价比，大包装因百毫升更低价成为多场景首选 [6] - **成本展望**：预计2026年白砂糖、PET价格延续偏弱，瓦楞纸价格上涨有支撑，饮料行业或持续受益于成本红利但边际影响减弱 [6] - **竞争格局**：龙头公司优势强化，2019-2024年龙头公司与区域性及细分品类公司的营收CAGR分别为8.6%、-0.7%，归母净利润CAGR分别为15.5%、4.6%，龙头优势强化原因包括在功能饮料、无糖茶等景气赛道市占率提升，以及农夫山泉在包装水行业格局松动下市占率有望持续修复，龙头公司正迈向平台化，东鹏饮料核心竞争力在于性价比及下沉渠道，农夫山泉则践行“天然、健康”长期主义，两大超百亿单品验证平台化能力 [7] 投资建议 - **总体思路**：建议在饮料内部的结构性成长赛道，优选功能饮料及无糖茶行业龙头，同时关注原材料及包材成本红利延续带来的业绩确定性 [8] - **主线一（景气赛道与龙头）**：优选有增速的景气赛道，紧握行业龙头，演绎行业增长红利叠加市占率提升逻辑，具体包括：1) 能量饮料&电解质水：东鹏饮料凭借高性价比和强渠道充分受益行业增长，其产品“补水啦”势能向上；2) 无糖茶：通过低价、大包装及口味推新进行降维打击，行业龙头东方树叶有望加速抢占市场份额 [8] - **主线二（成本与分红）**：原材料及包材成本红利延续，关注业绩确定性较好且具备高分红率的公司 [8]

核心观点 - 报告认为，在政策利好与地缘政治紧张缓解的背景下，市场风险偏好略有回升，风险评价下行，市场震荡上行胜率提升，但上升空间有限，中期震荡格局未改 [9] - 在“慢牛”格局中，具备稳固基本面、清晰行业地位的中盘蓝筹股，有望吸引增量资金持续关注，成为市场震荡上行的中坚力量 [9] - 券商行业在政策优化与自身变革共振下，估值具备修复空间 [9] - 军工板块内外需共振，配置价值凸显，民用及军贸有望成为板块的第二增长极 [9] 市场策略 - 上周末国内保险公司投资相关的政策利好发布，以及美国发布国家安全战略放弃全球霸权缓解地缘政治背景，市场风险偏好略有回升，风险评价继续下行，三大指数震荡上行 [9] - 板块方面，非银金融迎来低位反弹，有色、通信和人工智能轮动上涨，主题策略中强调的商业航天也表现抢眼 [9] - 风偏短暂回升后，市场震荡上行胜率提升，但上升空间仍然有限，中期震荡格局未改 [9] - 相关ETF包括：双创类龙头ETF(588380/588330/159781)、创业板50ETF(159298/159371/159375/159682)、深证100ETF(159216/159901)、科创200ETF(588270/588820/589780/588240) [9] 风格策略 - “慢牛”格局之中，具备稳固基本面、清晰行业地位的中盘蓝筹股，或吸引增量资金的持续关注，成为市场震荡上行过程中的中坚力量 [9] - 先进制造、非银金融、科技和周期板块里兼具盈利基础、成长弹性和估值性价比的细分领域是中盘蓝筹的核心，建议围绕其中把握震荡格局中的结构性机会 [9] - 相关ETF包括：成长ETF(159259)、深成长ETF大成(159906)、沪深300成长ETF(562310)、创业板成长ETF(159967)、科创成长ETF(588110/588020) [9] 行业策略（券商） - 近期监管层政策表态转向积极，明确提出对优质券商适度打开资本空间，这直接利好其杠杆运用与盈利能力提升 [9] - 政策通过“扶优限劣”的分类监管思路，清晰引导行业形成“头部券商做强做优、中小机构特色做精”的差异化发展格局，将驱动行业从同质化竞争转向高质量发展 [9] - 围绕服务科技自强、发展财富管理的主线，券商业绩增长路径更为明确 [9] - 政策环境优化与行业自身变革共振，板块估值具备修复空间 [9] - 相关ETF包括：券商类ETF(560090/159993/512070/512880/512000)、香港证券ETF(513090) [9] 主题策略（军工） - 随着“十五五”临近，新一阶段的装备建设规划即将明确，军工板块内外需共振，配置价值凸显 [9] - 布局明年，“十五五”规划落地后，关注无人与反无人装备、深海科技、作战信息化等为代表的新质生产力 [9] - 中长期来看，关注后续国产动力系统突破带来的商业航空供给释放，以及中式高端装备出海提速下军贸市场的拓展，民用及军贸有望成为板块的第二增长极 [9] - 当前位置及时点继续看好军工 [9] - 相关标的包括：新雷能(300593，未评级)、新光光电(688011，增持)、光电股份(600184，未评级) [9] - 相关ETF包括：国防军工类ETF (512660/512710/512670/512680) [9]

报告核心观点 - 金融监管总局发布通知调整保险公司相关业务风险因子 旨在引导保险资金发挥长期耐心资本作用 服务实体经济并推动保险公司稳健经营[6] - 风险因子调整主要针对保险公司投资的特定股票及出口信用保险业务 通过差异化设置鼓励长期持股和支持科技创新及国家战略[7] - 政策调整将有效推动保险资金加快进入股市 平抑市场波动 并为大盘蓝筹、高股息红利及科技成长等各类风格带来增量资金 有利于权益市场均衡健康发展[9] - 在外部环境复杂背景下 保险资金的资本市场“稳定器”作用尤为重要 该政策有望提升保险资金运用效率和投资收益 同时改善的市场环境也将直接推动券商业绩释放[10] - 非银行业马太效应增强 建议重点关注行业头部公司把握政策红利的能力 同时证券、保险ETF的投资价值也值得关注[11] 经济与政策要闻 - 美国政府宣布将允许英伟达向中国出售H200人工智能芯片 但每颗芯片将收取一定费用 美方分成比例为25% 此安排后续也将适用于超微半导体、英特尔等其他AI芯片公司[2] - 美联储12月降息25个基点的概率为89.4% 到明年1月累计降息25个基点的概率为68.5% 累计降息50个基点的概率为23.8%[2] - 截至2025年11月末 中国外汇储备规模为33464亿美元 较10月末上升30亿美元 升幅为0.09%[2] - 国家税务总局数据显示 前11个月全国企业采购机械设备金额同比增长10.7% 反映企业设备投资力度加大[2] - 前11个月 纳入消费品以旧换新政策支持范围的家电、通信零售业销售收入同比分别增长26.5%和20.3% 反映促消费政策效应持续释放[2] - 前11个月全国税务部门为企业办理出口退税同比增长6.8% 反映企业出口韧性足[2] - 中国汽车流通协会数据显示 今年前11个月乘用车零售2148.3万辆 同比增长6.1% 其中11月零售量为222.5万辆 同比下降8.1% 环比下降1.1%[2] - 中投公司2024年度报告显示 截至2024年底 其总资产达1.57万亿美元 净资产达1.37万亿美元 过去十年对外投资年化净收益率为6.92%[2] - 国家发改委宣布 自12月8日24时起 国内汽、柴油价格每吨均降低55元[5] 重要公司动态 - 信立泰自主研发的创新小分子药物SAL0140片获国家药监局批准开展治疗原发性醛固酮增多症的临床试验[5] - 宏华数科拟以1.05亿元人民币收购山东盈科杰49%股权 交易完成后将持有其100%股权[5] - 皮阿诺因控股股东筹划控制权变更事宜 公司股票自12月9日起停牌 预计不超过2个交易日[5] - 荣盛石化全资子公司拟将持有的荣盛能源（舟山）100%股权转让给控股股东荣盛控股 构成关联交易[5] - 摩尔线程将于12月19日至20日在北京举办首届MUSA开发者大会 届时将发布新一代GPU架构及完整布局[5] 非银行金融行业政策分析 - 风险因子具体调整细节包括：保险公司持仓超三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股的风险因子从0.3下调至0.27[8] - 保险公司持仓超两年的科创板上市普通股的风险因子从0.4下调至0.36[8] - 保险公司出口信用保险业务和中国出口信用保险公司海外投资保险业务的保费风险因子从0.467下调至0.42 准备金风险因子从0.605下调至0.545[8] 机构关注标的 - 东兴证券研究所十二月金股推荐包括：北京利尔、牧原股份、甘源食品、金银河、中科海讯、江苏银行、浙江仙通、福昕软件、威胜信息、日联科技[4]

固定收益市场观点 - 报告核心观点为经济下行压力可能上升，未来政策利率下调的可能性较高，并明确看多债市 [1][2][6] - 从国内基本面看，国内经济数据承压，房价进一步下跌，当前短端利率过高，政策利率下调的必要性显著上升 [2][9] - 从外部环境看，美联储降息周期开启，年内还可能再降息25BP，且长债收益率来到年内高点，做多胜率较高 [2][9] - 2018年以来，12月份债市做多的胜率高，当前债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行 [2][6][9] - 具体配置建议：10Y以内政府债券看银行自营，30Y看险资配置及交易盘，5Y资本债看债基，3Y以下信用债看银行理财 [2][9] 可持续航空燃料行业分析 - 2025年是欧洲国家开始强制要求添加可持续航空燃料比例的首年，当年需求主要来源于欧盟和英国 [2][10] - 欧盟规定2025年开始所有在欧盟机场加注的航空燃料必须包含2%的可持续航空燃料，2030年提高至6%，2050年提高至70% [10] - 英国计划从2025年1月1日起实施可持续航空燃料指令，要求满足英国航空燃油总需求的至少2%，并在2030年线性增加到10% [10] - 英国1-10月可持续航空燃料消费量达1.63亿升，平均掺混率1.63%，假设全年燃料消费量120亿升，预计剩余0.77亿升任务需在11-12月完成，占比32% [11] - 供给端因欧洲HVO产品盈利水平较高，导致可持续航空燃料产能释放有限，全年供需偏紧推高价格 [2][11] - 展望2026年，HVO需求和供给或将进一步高涨，为可持续航空燃料价格维持高位奠定基础 [2][12] - 预计2030年全球可持续航空燃料需求达1550-3090万吨，而规划产能为1810万吨，实际落地存在不确定性，远期存在明显供需缺口 [12] - 建议关注可持续航空燃料生产企业，尤其是今年获得白名单出口的企业，如海新能科、嘉澳环保、卓越新能 [2][13] - 随着下游产能扩张，上游原料油需求预计同步增长，建议关注山高环能、朗坤科技 [2][13] 人形机器人产业跟踪 - 近日，灵心巧手完成数亿元人民币A+轮融资，蓝点触控完成C轮超亿元人民币融资 [2][15] - 我国相关部门正围绕强化政策牵引、加快技术攻关等开展系统谋划，下一步将建立健全具身智能行业准入和退出机制 [2][15] - 六维力传感器已成为人形机器人实现实时精准力控的关键，随着人形机器人在工业制造领域应用成熟及传感器价格降低，其渗透率有望提升 [2][15] - GGII预计到2030年，中国人形机器人六维传感器出货量有望超46万台，市场规模有望超18亿元 [15] - 北交所涵盖13家人形机器人产业链企业，重点公司包括开特股份、鼎智科技等 [2][15] - 开特股份重点研发机器人领域的电子机械制动EMB力传感器、编码器及六维力传感器等产品，已与上海图灵智造机器人有限公司达成合作并完成产品送样 [15] - 鼎智科技布局空心杯电机、伺服电机、精密减速箱等产品 [15] - 其他相关公司包括丰光精密、奥迪威、华密新材、富恒新材、万达轴承、三协电机、长虹能源、骏创科技、同惠电子、星辰科技、泰德股份 [15] - 截至2025年12月5日，北交所科技成长股股价涨跌幅中值为-0.22%，上涨公司达67家，占比44% [16] 集智股份公司点评 - 2025年12月5日，公司发布2025年限制性股票激励计划草案，首次授予对象共计13人 [4][21] - 激励计划授予总量为200万股，占公司股本总额的1.80%，授予价格为每股17.74元 [21] - 考核目标为：第一期2026年营业收入达4.5亿元或净利润达7000万元，分别较2024年增长67.52%和414.71%；第二期2027年营业收入达6.5亿元或净利润达1亿元，分别较2024年增长141.97%和635.29% [21] - 股权激励向核心骨干倾斜，4名高管获授比例仅为19%，剩余9名核心骨干成员占比为61%，平均每人占比6.8% [4][22] - 公司积极向深海谛听、航空航天、机器人等领域开拓发展，上述业务均处于从0到1或从1到N的关键时期 [4][22] - 公司自主研发的“DG3高速动平衡及超速试验装备”项目通过评审，标志着我国高端旋转机械高速动平衡检测装备实现国产自主化重大突破 [23] - 公司谛听智能与某所签订战略合作框架协议书，将围绕水声信号处理技术开展合作 [23] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为0.53亿元、0.97亿元、1.70亿元，同比增速分别为179.47%、82.07%、75.41% [23] 市场与行业数据 - 截至报告日，上证指数收盘3,909.52点，年初至今上涨19.83%；创业板指收盘3,209.60点，年初至今上涨55.77% [3] - 沪深300指数收盘4,598.22点，年初至今上涨20.36%；中证1000指数收盘7,380.58点，年初至今上涨27.32% [3] - 科创50指数收盘1,347.11点，年初至今上涨41.01%；北证50指数收盘1,401.73点，年初至今上涨37.44% [3] - 截至11月30日当周，乘用车厂家日均零售数量同比+2.3%；截至11月21日当周，三大家电零售总量同比-25.0% [8] - 截至11月30日当周，邮政快递揽收量同比+2.4%，铁路货运量同比+1.3%，高速公路货车通行量同比+3.1% [8] - 截至12月5日当周，猪肉平均批发价同比-24.2%，北方港口动力煤平均价同比-0.7%，WTI原油现货价平均价同比-13.9% [8] - 12月5日，1年期国债收益率1.40%，10年期国债收益率1.85%，30年期国债收益率2.26% [8] - 北交所电子设备产业企业市盈率TTM中值由55.4X降至54.5X，市值中值由22.6亿元升至23.0亿元 [17] - 北交所机械设备产业企业市盈率TTM中值由40.6X升至40.8X，市值中值由21.6亿元升至21.9亿元 [17] - 北交所信息技术产业企业市盈率TTM中值由65.5X升至65.8X，市值中值由21.6亿元降至21.2亿元 [17] - 北交所汽车产业企业市盈率TTM中值由29.1X升至29.5X，市值中值由19.0亿元升至19.1亿元 [17] - 北交所新能源产业企业市盈率TTM中值由33.9X降至33.3X，市值中值由24.7亿元降至24.1亿元 [17] - 荣亿精密拟以自有资金1亿元投资服务器液冷快速接头精密零部件项目 [18]

核心观点 - 2025年12月政治局会议传递了积极的政策基调，预计将延续“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”组合，内需的战略定位被进一步提升[5][6] - 2025年11月中国出口数据超预期，同比增速由负转正至5.9%，显示外需韧性持续，但结构上对美出口疲软，对非洲、欧盟、日本出口增长显著[12][13][15] 重点推荐：宏观政策分析 - 2025年12月政治局会议分析研究2026年经济工作，核心是“更好统筹国内经济工作和国际经贸斗争”，在外部不确定性下，“坚持以经济建设为中心”仍是核心任务，积极的政策基调预计不变[5] - 财政政策展望：预计2026年一般公共预算赤字率可能仍以4%左右安排，广义财政赤字水平与2025年接近，其中超长期特别国债、地方政府专项债预计分别扩容2000亿元至1.5万亿元、4.6万亿元[7] - 货币政策展望：预计2026年仍有降准空间50BP，降息空间或在10-20BP之间，2025年年内已累计降准50BP、降息10BP，10月企业新发放贷款平均利率为3.1%，较去年同期低40BP[7] - 内需战略定位提升：会议提出“要坚持内需主导，建设强大国内市场”，预计消费端服务是重点，以旧换新政策延续，投资端继续支持“两重”项目建设[8] - 主要任务顺序变化：与去年相比，防风险由第5位降至最后1位，科技创新、改革、对外开放位列2-4位不变[10] 重点推荐：进出口数据分析 - 2025年11月以美元计价出口同比增长5.9%，较前值-1.1%大幅回升7.0个百分点，高于市场预期的2.99%，出口额达3303.51亿美元，创历史同期新高[12][13] - 剔除基数影响的两年复合增速在11月小幅回升至6.24%，较10月回升0.69个百分点，显示出口保持稳定增长趋势[13] - 国别结构分化显著：对非洲出口同比大幅回升17.09个百分点至27.55%，对欧盟、日本出口同比分别回升13.9、10.01个百分点至14.83%、4.3%，但对美国、东盟出口同比分别回落3.41、2.78个百分点至-28.58%、8.17%[15] - 从拉动作用看，11月对欧盟和日本合计拉动出口增长2.19个百分点，东盟拉动1.44个百分点，而美国拖累4.42个百分点，非洲等其他地区贡献了6.7个百分点的拉动[15] - 产品结构上，中游装备制造优势明显：机电产品、高新技术产品出口同比分别回升8.4、5.9个百分点至9.7%、7.7%，汽车出口明显回升，船舶、集成电路、液晶显示板等行业出口增速保持领先[16] - 进口增速小幅回升0.9个百分点至1.9%，但环比增长1.6%弱于季节性，内需相关的铁矿砂进口增速小幅回升，但钢材增速仍低，煤炭进口降幅扩大，显示内需仍需政策呵护[16] A股市场与宏观数据 - 行业表现：2025年12月8日，A股通信设备、其他电子Ⅱ、元件、综合Ⅱ、能源金属行业涨幅居前，分别上涨5.96%、4.77%、4.08%、3.03%、2.96%，焦炭Ⅱ、煤炭开采、贵金属等行业跌幅居前[19] - 市场指数：上证指数收于3924.08点，上涨0.55%，创业板指数收于3190.27点，上涨2.60%，恒生指数收于25765.36点，下跌1.23%[21] - 资金与利率：融资余额为24641亿元，较前日减少23.79亿元，DR007为1.4459%，10年期中债到期收益率为1.8499%，10年期美债收益率为4.1700%[21] - 商品市场：国内螺纹钢价格下跌1.30%至3123元/吨，WTI原油价格下跌2.00%至58.88美元/桶，COMEX黄金价格下跌0.18%至4219.90美元/盎司[21]

港股市场概览 - 2025年12月8日，港股三大指数震荡下行，恒生指数跌1.23%，国企指数跌1.25%，恒生科技指数平收[2] - 大市成交金额为2,062.30亿元，主板总卖空金额306.88亿元，占可卖空股票总成交额比率为16.66%[2] - 南向资金（港股通）净流入15.40亿港元，净买入最多的是小米集团、中芯国际、泡泡玛特，净卖出最多的是腾讯、华虹半导体、中国平安[2] - 北向资金（沪股通及深股通）总成交2,225.69亿元，占A股两市总成交额的10.93%[3] - 锂电板块表现亮眼，赣锋锂业涨6.95%，天齐锂业涨3.16%，宁德时代涨3.28%，中创新航跟涨[3] - 券商板块录得上扬，华泰证券涨5.17%，弘业期货涨3.83%，广发证券涨3.1%，中信建投证券涨2.99%，招商证券涨2.82%，国泰海通涨2.69%[3] 宏观政策与经济展望 - 中央政治局会议分析研究2026年经济工作，强调坚持稳中求进总基调，继续实施积极的财政政策和宽松的货币政策[4] - 会议提出“加大逆周期和跨周期调节力度”，以对冲经济下行压力，并强化政策的连续性与协同性[4] - 会议提出八个“坚持”，勾勒出明年经济工作重点方向，其中“坚持内需主导，建设强大国内市场”被置于首要位置[4] 波司登公司点评 - 截至2025年9月30日止上半财年，波司登集团收入为89.28亿元，同比上升1.4%，归母净利润为11.89亿元，同比上升5.3%，毛利率增长0.1个百分点至50.0%[6] - 品牌羽绒服业务收入同比增长8.3%至65.68亿元，毛利率下滑2.0个百分点至59.1%[6] - 波司登主品牌收入为57.19亿元，同比增长8.3%，毛利率同比下降1.5个百分点至64.8%[6] - 雪中飞品牌收入同比下降3.2%至3.78亿元，毛利率同比下滑2.2个百分点至47.9%[6] - 冰洁品牌收入同比下降26%至0.15亿元，毛利率同比大幅下滑82.5个百分点至-63.4%[6] - OEM业务收入同比下降11.7%至20.44亿元，毛利率同比提升0.4个百分点至20.5%[7] - 女装业务收入为2.51亿元，同比下降18.6%，毛利率同比下滑1.9个百分点至59.9%[7] - 多元化业务收入同比下降45.3%至0.64亿元，毛利率同比提升0.2个百分点至27.8%[7] - 截至2025年3月31日，羽绒服业务门店总数净增加88家至3,558家，其中自营门店净增3家至1,239家，经销门店净增85家至2,319家[7] - 报告预测波司登2026-2028财年EPS分别为0.35元、0.38元、0.43元，给予2025/26财年16倍PE，目标价6.0港元，维持“买入”评级[8]