报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周5月通胀和出口数据显示通缩压力仍在、出口加速回落，中美经贸磋商关税维持原水平，经济走弱使债市收益率下行，超长债小幅上涨，交投活跃度小幅上升，期限利差缩窄、品种利差走阔 [1][3][11] - 4月国内GDP同比增速约4.1%，较3月回落0.8%但高于全年目标值，5月CPI为 -0.1%、PPI -3.1%，通缩风险依存，5月出口加速下滑、国内房价环比转负、资金利率下行，债市情绪转好，预计短期债市上涨概率大，但30年国债期限利差和20年国开债品种利差偏低，保护度有限 [2][3][12] 各部分总结 超长债基本概况 - 存量超长债余额超21.6万亿，截至5月31日，剩余期限超14年的超长债共216,823亿，占全部债券余额14.4%，主要品种为地方政府债和国债 [14] - 按品种，国债56,643亿占26.1%、地方政府债146,972亿占67.8%等；按剩余期限，14 - 18年共57,855亿占26.7%、18 - 25年共58,218亿占26.9%等 [14] 一级市场 每周发行 - 上周（2025.6.9 - 2025.6.13）共发行超长债641亿元，较上上周大幅下降 [19] - 分品种，国债0亿、地方政府债306亿等；分期限，15年的359亿、20年的32亿等 [19] 本周待发 - 本周已公布超长债发行计划共1,029亿，包括超长国债500亿、超长地方政府债449亿等 [24] 二级市场 成交量 - 上周超长债交投活跃，成交额8,968亿，占全部债券成交额比重10.9% [26] - 分品种，超长期国债成交额6,290亿，占全部国债成交额比重36.1%等 [26] - 与上上周相比，超长债成交额增加4,282亿，占比增加1.2%，各品种有不同变化 [27][28] 收益率 - 上周经济走弱使债市收益率下行，超长债小幅上涨，各期限国债、国开债、地方债、铁道债收益率有不同变动 [37] - 代表性个券，30年国债活跃券24特别国债06收益率变动 -1BP至1.92%，20年国开债活跃券21国开20收益率变动 -3BP至1.94% [38] 利差分析 - 期限利差：上周超长债期限利差缩窄，绝对水平偏低，标杆的国债30年 - 10年利差为20BP，较上上周变动 -2BP，处于2010年以来4%分位数 [44] - 品种利差：上周超长债品种利差走阔，绝对水平偏低，标杆的20年国开债和国债利差为4BP、20年铁道债和国债利差为8BP，较上上周变动3BP，处于2010年以来6%和5%分位数 [49] 30年国债期货 - 上周30年国债期货主力品种TL2509收120.50元，增幅0.60%，成交量32.17万手（36,864手），持仓量12.46万手（6,864手），成交量和持仓量较上上周小幅上升 [52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周中证REITs指数收涨，产权类REITs走势强于经营权类REITs，全市场各类型REITs收涨，消费、保障房、水利类REITs涨幅最大 [1] - 截至6月13日，公募REITs年化现金分派率均值为6.3%，高于当前主流固收资产的静态收益率 [1] - 当前产权REITs股息率比中证红利股股息率均值低281BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为155BP [1] 各部分总结 二级市场走势 - 截至2025年6月13日，中证REITs（收盘）指数收盘价为886.31点，整周涨跌幅为+0.5%，表现强于中证转债、沪深300以及中证全债指数；年初至今涨跌幅为+12.3%，各类主要指数涨跌幅排序为中证REITs>中证转债>中证全债>沪深300 [2][8] - 近一年中证REITs指数回报率为12.1%，波动率为6.9%，回报率高于沪深300、中证转债以及中证全债指数；波动率低于沪深300和中证转债指数，高于中证全债指数 [2][13] - REITs总市值在6月13日上升至2041亿元，较上周增加20亿元；全周日均换手率为0.61%，较前一周增加0.01个百分点 [2][13] - 从不同项目属性REITs来看，产权类和特许经营权类REITs平均周涨跌幅为+1.1%、+0.6%；从不同项目类型REITs来看，各类REITs收涨，消费、保障房和水利类涨幅最大，分别为1.6%、1.5%和1.4% [1][3][18] - 周度涨幅排名前三的三只REITs分别为华夏基金华润有巢REIT（+4.32%）、华安百联消费REIT（+4.19%）、工银蒙能清洁能源REIT（+3.97%） [3][22] - 生态环保类本周交易最活跃，交通基础设施类成交额占比最高，前者区间日均换手率为1.1%，成交额占REITs总成交额3.9%；后者区间日均换手率为0.6%，成交额占REITs总成交额30.0% [3] - 本周不同REITs产品资金流向中，主力净流入额前三名分别为中金安徽交控REIT（946万元）、银华绍兴原水水利REIT(647万元）、中信建投国家电投新能源REIT(474万元） [3][25] 一级市场发行 - 截至2025年6月13日，在交易所处在已申报阶段的REITs产品共有1只，已问询的产品1只，已受理的产品2只，已反馈的产品8只，已通过待上市的产品5只，另有通过已上市的首发产品3只 [27] 估值跟踪 - 截至6月13日，公募REITs年化现金分派率均值为6.3%，显著高于当前主流固收资产的静态收益率 [29] - 从股性角度，通过相对净值溢价率、IRR、P/FFO判断REITs估值情况，相对净值折溢价率偏向长期视角，P/FFO偏向短期视角 [29] - 不同项目类型REITs的相对净值折溢价率、P/FFO、IRR、年化派息率存在差异 [30] - 截至2025年6月13日，产权REITs股息率比中证红利股股息率均值低281BP，经营权类REITs内部收益率均值与十年期国债收益率利差为155BP [1][30] 行业要闻 - 6月9日，太保资产‐天合富家新能源基础设施碳中和绿色持有型不动产资产支持专项计划（乡村振兴）在上交所获受理，拟发行2.4亿元 [35] - 6月11日，中金亦庄产业园REIT启动发行并于首日因超额认购而提前结束公众募资，预计募集10.88亿元，网下认购倍数高达265.76倍 [35] - 6月13日，中金中国绿发商业REIT公布份额发售公告并启动公开发行，募资总额15.80亿元 [35] - 6月13日，华夏北京保障房REIT扩募发售正式完成，募集资金总额约为9.46亿元，标志着北京保障房中心打通了保障房领域的"投-融-建-管-退"全周期通道 [4][35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本期地方债发行与净融资环比均下降 预计下期发行和净融资环比皆上升 本期加权发行期限较上期有所缩短 [3] - 本期新增地方债发行降速 预计下期发行小幅提速 当前累计发行进度低于2023年同期但高于2024年同期 [3] - 2025年6月计划发行地方债规模合计10137亿元 其中新增专项债为5678亿元 [3] - 本期发行特殊新增专项债15亿元 置换隐债特殊再融资债发行267亿元 置换隐债特殊再融资债发行进度达84.2% [3] - 本期10Y和30Y地方债减国债利差皆收窄 周度换手率环比上升 贵州、内蒙古、新疆兵团等地区7 - 10Y地方债收益率和流动性皆优于全国水平 [3] - 当前地方债兼具配置价值和交易价值 银行自营、保险、券商自营等机构可关注7年及以上期限地方债配置价值 公募基金等机构可关注7年期、10年期、15年期以及20 - 30年期地方债交易机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 本期地方债发行量下降，加权发行期限缩短 - 本期（2025.06.09 - 2025.06.15）地方债合计发行/净融资1077.86亿元/-430.12亿元 上期为1095.95亿元/507.51亿元 下期（2025.06.16 - 2025.06.22）预计发行/净融资2617.53亿元/1242.66亿元 [3][11] - 本期地方债加权发行期限为13.35年 较上期的14.27年有所缩短 [3][12] - 截至2025年6月13日 新增一般债/新增专项债累计发行占全年额度的比例分别为45.1%和35.2% 考虑下期预计发行为48.5%和36.2% [3][15][17] - 已有27个地区披露2025年6月计划发行的地方债规模合计10137亿元 其中新增专项债为5678亿元 [3][23] - 截至2025年6月13日 特殊新增专项债累计发行2454亿元 本期发行15亿元 置换隐债特殊再融资债累计已发行16835亿元 本期发行267亿元 发行进度达84.2% 浙江等21个地区已全部发完 本期无新增地区 [3][21] 本期10Y和30Y地方债减国债利差皆收窄，周度换手率环比上升 - 截至2025年6月13日 10年和30年地方债减国债利差分别为19.25BP和23.15BP 较2025年6月6日分别收窄2.28BP和0.25BP 分别处于2023年以来历史分位数的47.80%和89.10% [3][25][30] - 本期地方债周度换手率为1.15% 较上期的0.69%环比上升 [3][36] - 各期限地方债收益率、与同期国债利差、期限利差有相应的当前水平和历史分位数 [32]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周市场先抑后扬，走势横盘震荡、窄幅波动、主线尚不明确；权益市场有色、石化、农林牧渔等板块领涨，大盘风格占优，投资者信心正向反馈或正在逐步形成；债市 5 月 29 日至 6 月 12 日走出自 4 月 7 日以来波幅相对较高的一轮上涨行情，短期进一步上涨动力或相对有限，震荡概率偏高 [1][7] - 权益市场正向反馈逐步形成，4 月 7 日后中央汇金等机构入场做多支撑行情，投资者信心增强与行情共振；市场处于高波动与轮动并存的结构切换阶段，主线在 AI 科技、新消费与红利价值间动态平衡；配置建议关注红利风格和科技成长板块细分赛道，风格结构呈“红利 + 成长”哑铃格局 [2][8] - 可转债市场与权益市场共振，结构性机会主导交易节奏；当前转债市场维持高估值震荡修复格局，指数短期受限，中期结构性配置逻辑延续；配置策略聚焦控制仓位配置大盘蓝筹、关注中小盘品种、紧盯条款博弈与信用评级变化，哑铃策略仍占优 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 市场观察 - 过去一周各宽基指数和转债指数走势先抑后扬，可转债金融指数、AAA 指数、可转债低价指数、大盘指数领涨，平衡性、股性估值压缩 [7] - 权益市场正向反馈形成，市场处于结构切换阶段，主线动态平衡；配置关注红利风格和科技成长板块细分赛道 [8] - 可转债市场与权益市场共振，维持高估值震荡修复格局，配置策略聚焦三条主线，哑铃策略占优 [9] 可转债市场跟踪 可转债行情方面 - 展示万得多个可转债指数近一周、近两周、3 月以来、近一个月、近两个月、近半年、近一年的涨跌幅情况 [10] 转债个券方面 - 未提及具体内容 转债估值方面 - 展示债性、平衡性、股性可转债估值走势，以及不同平价区间可转债的转股溢价率估值走势 [21][23][33] 转债价格方面 - 展示高价券、低价券占比走势，跌破债底个券占比走势，可转市场价格中位数走势 [29][31]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年5月新增贷款同比少增，信贷需求偏弱且受隐性债务置换影响，存量按揭利率低及股市平稳缓解提前还贷压力，但存款利率下调或加剧按揭早偿压力，信贷需求可能长期偏弱 [2] - 5月M2增速环比平稳，M1增速回升，新口径M1增速走势更平稳，反映经济活性有所改善 [2] - 5月社融同比多增，社融增速平稳，预计2025年新增贷款同比小幅多增，政府债券净融资同比明显扩大，社融同比显著多增，社融增速先回升后回落，年末社融增速8.3%左右 [2] - 利率债可能阶段性窄幅震荡，看多收益率2%以上的5Y信用债，2025年债市投资需谨慎，关注股票、可转债投资机会及港股银行 [2] 根据相关目录分别进行总结 信贷情况 - 2025年5月新增贷款6200亿元，5月个贷+540亿，对公短贷+1100亿，对公中长期+3300亿，票据融资+746亿，新增贷款同比少增反映信贷需求偏弱及隐性债务置换影响 [1][2] M1与M2情况 - 截至2025年5月末，新口径M1余额达108.9万亿元，5月新口径M1增速2.3%，环比回升0.8个百分点，M2增速7.9%，环比略降0.1个百分点 [2] 社融情况 - 5月份社融增量2.29万亿，同比大幅多增0.22万亿，多增主要来自政府债券及企业债券净融资，5月末社融增速8.7%，较上月末持平，较年初上升0.7个百分点 [2] 债市投资建议 - 看多收益率2%以上的5Y信用债，2025年债市投资需关注股票及可转债投资机会，关注港股银行 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市出现三个边际变化，包括情绪接近年内最乐观值、看多且做多、整体杠杆率回升，叠加基本面数据对债市有利，看多+做多的债市行情来临 [6][14][15] - 同时需关注三点，拉久期+加杠杆环境下收益赔率小，拉长久期是机会也是风险，大行买短已成趋势需关注后续宽货币信号 [6][15][16] 根据相关目录分别进行总结 本周机构行为点评 - 收益曲线方面，国债收益率普遍下行，国开债收益率长端下行 [17][18] - 期限利差方面，国债息差走势分化，国开债息差倒挂减缓，国债和国开债利差长端收窄 [19][20][22] 债市杠杆与资金面 - 杠杆率升至 107.51%，质押式回购日均成交额 7.9 万亿元，日均隔夜占比 89.39% [23][30][31] - 资金面银行融出震荡上升，DR007 震荡下降，R007 震荡上升，1YFR007 先降后升，5YFR007 持续上升 [35][36] 中长期债券型基金久期 - 久期中位数升至 2.78 年，利率债基久期维持 3.67 年 [45][48] 类属策略比价 - 中美利差整体倒挂减缓，隐含税率整体走阔 [52][53] 债券借贷余额变化 - 6 月 13 日，部分债券借贷集中度走势有升有降，分机构看均上升 [58]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周资金宽松状态延续，DR001 与 DR007 利差走扩，考虑央行降成本目标优先级提升，资金利率下限可能未触及，后续 DR001 或降至 1.2%-1.3% [3][19][20] - 预计 6 月政府债发行规模 2.6 万亿，净融资约 1.26 万亿，下周资金面不会大波动，税期后跨季前或明显宽松 [3][26][31] - 本周同业存单发行和到期规模上升，净偿还规模增加，存单供需相对强弱指数下行但仍偏强 [4][34][48] - 本周票据利率先降后升，国股 3M、6M 期票据利率全周分别下行 3BP、5BP [4][53] - 本周债券利率震荡回落，中长端信用和二永利差收窄，不同机构对债券的增持或减持意愿有差异 [4][55] 根据相关目录分别进行总结 货币市场 本周资金面回顾 - 央行 OMO 净回笼 727 亿，周五宣布 16 日开展 4000 亿 6M 买断式逆回购招标，资金宽松，DR001 周一降至 1.38%，周五回升至 1.41%，DR007 维持在 1.5%附近 [3][7] - 质押式回购成交量和整体规模周四创新高后回落，大行净融出走高，股份行和城商行先升后降，非银机构刚性融出小幅抬升、融入明显高于上周，新口径资金缺口指数先降后升 [17] - 银行融出上升使 DR001 与 DR007 利差走扩，央行或已将操作目标调整为 DR001，其下限可能未触及 [19][20] 下周资金展望 - 预计下周国债缴款 5516 亿，11 个地区地方债发行 2618 亿，政府债净缴款规模从 1631 亿降至 1436 亿 [22] - 预计 6 月国债净融资约 7100 亿，地方债净融资 5600 亿，政府债发行规模 2.6 万亿，净融资约 1.26 万亿 [3][26] - 下周逆回购到期 8582 亿，周二 1820 亿 MLF 到期，16 日为缴税和缴准日，央行 6 月净投放 2000 亿，预计资金面无大波动，税期后跨季前或宽松 [3][4][31] 同业存单 - 本周 1Y 期 Shibor 利率下行 1.7BP 至 1.68%，1 年期股份行存单发行利率和 AAA 级 1 年期同业存单二级利率均下行至 1.67% [32] - 同业存单发行和到期规模大幅上升，净偿还规模上升 1497 亿至 1712 亿，1Y 期存单发行占比升至 34%，下周到期规模约 10553 亿，较本周降 1572 亿 [34][35] - 股份行、城商行存单发行成功率下降，农商行和国有行上升，均在近年均值上方，城商行 - 股份行 1Y 存单发行利差收窄 [36] - 货基和理财增持意愿上升，基金和其他产品需求减弱，股份行倾向增持，存单供需相对强弱指数下行 3.3pct 至 43.0%，6M 期限品种供需指数上升，其余下降 [48] 票据市场 - 本周票据利率先降后升，国股 3M、6M 期票据利率全周分别下行 3BP、5BP 至 0.99%、1.04% [4][53] 债券交易情绪跟踪 - 本周债券利率震荡回落，中长端信用和二永利差收窄 [4][55] - 大行倾向减持存单和二永债、增持地方债，交易型机构中基金公司和其他产品增持意愿上升，证券公司减持，其他机构增持意愿下降 [55] - 配置型机构增持意愿大幅下降，农商行减持，理财产品和保险机构增持意愿上升 [55]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 地方政府隐性债务置换虽使信贷增长速度不高，但利于经济增长，不意味着信贷支持实体经济力度下降 [1][9] - 信贷同比少增反映有效需求弱化，受美国关税政策等外部冲击影响，但政策积极应对可强化信贷支持实体经济力度 [2][11] - 新型政策性金融工具是促信贷“撒手锏”，但信贷并非越多越好，过度竞争会影响银行可持续性和稳健性 [3][13] - 经济结构调整等因素下信贷增速适度下降正常，国有大行信贷增速达7.5%左右较满意 [4][14] 根据相关目录分别进行总结 促信贷还有“撒手锏” - 2025年5月新增人民币贷款6200亿元，较4月多增3400亿元，较去年同期少增3300亿元，地方政府隐性债务置换影响信贷增长 [1][9] - 今年4、5月国内制造业PMI分别为49.0%和49.5%，PPI同比增速分别为 -2.7%和 -3.3%，均低于一季度均值，反映有效需求弱化 [1][9] - 有效需求弱化受美国关税政策等外部冲击影响，历史上政策积极应对可强化信贷支持实体经济力度，如2020和2022年 [2][11] - 2022年设立政策性开发性金融工具，截至10月末投放7400亿元，激发有效信贷需求；今年政治局会议要求设立新型政策性金融工具，每5000亿元理论可撬动2万亿元信贷资金需求 [3][13] - 金融机构“规模情结”导致存贷款市场“内卷式竞争”，影响银行可持续性和稳健性，还会滋生资金空转和套利 [3][13] - 经济结构调整等因素下信贷增速适度下降正常，综合考虑GDP和CPI增长目标，国有大行信贷增速达7.5%左右较满意 [4][14]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对政府债务进行周度观察，指出国债发行放量、新增专项债放缓，还展示了各类政府债及城投债的净融资情况和累计进度等基础数据 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 国债与地方债发行情况 - 国债净融资+新增地方债发行第 23 周（6/2 - 6/8）2140 亿，第 24 周（6/9 - 6/15）2689 亿，截至第 23 周广义赤字累计 4.7 万亿，进度 41.1%，超去年同期 [1][6] - 政府债净融资第 23 周 2485 亿，第 24 周 2175 亿，截至第 23 周累计 6.6 万亿，超去年同期 3.7 万亿，主要因置换隐债专项债和国债发行较快 [1][6] 国债情况 - 国债第 23 周净融资 1980 亿，第 24 周 2605 亿，全年国债净融资合计 6.66 万亿，2025 年中央赤字 4.86 万亿，安排特别国债 1.8 万亿，截至第 23 周累计 2.9 万亿，进度 43.1%，超过去五年同期 [1][7] 地方债情况 - 地方债净融资第 23 周 505 亿，第 24 周 -430 亿，截至第 23 周累计 3.7 万亿，超去年同期 2.1 万亿 [1][10] - 新增一般债第 23 周 87 亿，第 24 周 13 亿，2025 年地方赤字 8000 亿，截至第 23 周累计 3597 亿，进度 45%，超去年同期 [1][10] - 新增专项债第 23 周 73 亿，第 24 周 71 亿，2025 年新增专项债安排 4.4 万亿，截至第 23 周累计 1.6 万亿，进度 37.3%，超去年同期，特殊新增专项债已发行 2604 亿，土地储备专项债已发行 1083 亿，已披露收购存量闲置土地项目累计覆盖 4176 块宗地，资金规模约 4564 亿 [2][13] 特殊再融资债与城投债情况 - 特殊再融资债第 23 周 277 亿，第 24 周 267 亿，截至第 23 周累计 1.7 万亿，发行进度 84% [2][27] - 城投债第 23 周净融资 -97 亿，第 24 周预计 -291 亿，截至本周城投债余额约 10.5 万亿 [2][31] 基础数据 - 中债综合指数 254.4，中债长/中短期指数 245.4/209.1，银行间国债收益(10Y) 1.64，企业/公司/转债规模(千亿) 70.1/23.9/6.9 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美国 5 月 CPI 数据整体平淡，核心、能源及食品 CPI 同比变化稳定，在新增关税下物价平稳，进口商关税转嫁能力待察 [2][4] - 消费数据平淡与就业增长平淡、居民消费信心下降以及美联储抗通胀立场有关，GDP 和居民消费增速有向就业增速回落可能，薪酬增长难支持消费强劲增长 [2][7] - 特朗普政府或视平淡通胀数据为维持关税政策有利条件，但因关税在财政计划中作用明确，不会轻易大幅加码关税，预计撤销或降低关税意愿不强 [2][13] 各部分总结 美国 5 月 CPI 数据情况 - 当地时间 6 月 11 日数据显示，美国 5 月 CPI 同比上涨 2.4%，环比涨 0.1%，核心 CPI 环比涨 0.1%，同比涨 2.8%，住房价格指数环比涨 0.3%，能源价格指数环比降 1.0% [3] 消费数据平淡原因 就业增长平淡 - 截至 5 月，美国非农就业同比增长 1.1%，今年以来同比增速稳中有降，低于 GDP 和居民消费增速，且 5 月数据可能下修，GDP 和居民消费增速通常会向非农就业增速回归，5 月非农周薪指数增速接近疫情前较高水平，不改变通胀回落趋势 [7] 居民消费信心下降 - 美国密歇根大学消费者信心指数 4、5 月连续处于有统计以来第四低点，通胀预期上行对消费行为有抢先消费与强制储蓄两种影响，经验显示通胀预期跳升后居民消费增速下降情况常见 [9] 美联储抗通胀立场 - 美联储对抗通胀立场强硬，美国经济过剩流动性水平明显回落，截至 4 月，流通中货币与名义 GDP 和居民消费比例回落至 2017 年水平，增加关税转嫁难度 [12] 美国进口商品情况 - 4 月美国商品进口增速明显回落但仍正增长，若关税难转嫁将打击进口商信心，使商品短缺问题明显，物价压力或更突出，近期能源价格下行利于通胀稳定，若能源价格反弹，物价上行压力或显现，进口需求降低也会对贸易伙伴出口形成压力 [2][12] 特朗普政府关税政策 - 平淡通胀数据或被视为维持关税政策有利条件，白宫 6 月 7 日备忘录显示，现有关税预计未来 10 年削减 2.8 万亿美元赤字，成为平衡减税重要手段，特朗普政府对关税运用趋于稳定，除非司法挑战等原因，撤销或降低关税意愿不强，除威胁手段外不会轻易大幅加码关税 [2][13]