报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 基于AI外溢+反内卷+需求修复主线，看好汽车行业投资机会 [2] - 市场开始提前交易Q1-Q2的企业新车周期，主要是新技术驱动下的产品力提升 [2] - 智能化仍将是今年主要的增量板块，FSD入华预期有望再次发酵 [2] - 国内成本端压力较大，谨慎看待全年盈利预测兑现，看好海外出口机会 [2] - 机器人及数据中心液冷等有望从主题转向产业趋势 [2] 根据相关目录分别进行总结 本周事件 - **工信部第404批新车申报**：申报新能源汽车产品的共有187户企业的496个型号，其中纯电动产品415个型号、插电式混合动力产品77个型号、燃料电池产品4个型号 [3] - **新势力月度销量更新**：2026年1月，新能源车企交付整体同比-8%，环比-45% [6]。具体来看，比亚迪销量21.01万辆，同比-30%；极氪销量2.39万辆，同比+100%；零跑销量3.21万辆，同比+27%；小鹏销量2.00万辆，同比-34%；理想销量2.77万辆，同比-8%；鸿蒙智行销量5.79万辆，同比+66%；埃安销量2.36万辆，同比+64%；蔚来销量2.72万辆，同比+96%；岚图销量1.05万辆，同比+31% [6] - **行业标准发布**：《公路交通北斗卫星服务系统总体框架》等五项团体标准通过终审，计划于2026年5月正式发布，将推动北斗技术在交通运输领域的规模化应用 [9] 本周行情回顾 - **板块涨跌幅**：本周汽车行业指数收8023.01点，全周上涨0.32%，同期沪深300指数下跌1.33% [11]。汽车行业周涨幅在申万宏源一级行业中位列第12位，较上周上升18位 [11] - **估值水平**：汽车行业市盈率为29.67，在所有申万一级行业中位列第21，估值处于中等偏低水平 [13] - **个股涨跌**：本周行业个股上涨141个，下跌127个 [16]。涨幅最大的个股是凯龙高科、兴民智通、银轮股份，分别上涨72.8%、21.3%、17.1% [16]。跌幅最大的个股是春兴精工、精进电动-UW、西上海，分别下跌-13.6%、-10.2%、-9.6% [16] - **市场指标**：下周汽车行业无公司存在解禁 [19]。重点公司股权质押风险较低，比亚迪、长城汽车及部分零部件企业存在一定比例股权质押 [22] 本周重要信息回顾 - **行业新闻**：涵盖多项重要行业动态，包括：长安汽车联合宁德时代引入钠离子电池 [25]；小鹏官宣AI新豪华大六座旗舰SUV GX [26]；宝马集团发布2026年战略规划，将推出约20款新车 [27]；腾讯入股新石器无人车 [28]；比亚迪宋Ultra EV官宣 [31]；32项国家计量技术规范发布 [32]；商汤绝影联合东风汽车推出生成式智驾量产方案 [33]；八部门联合发布《汽车数据出境安全指引（2026版）》 [34]；特斯拉美国市场推出Model Y全轮驱动版，定价41990美元 [35]；华为乾崑与阿维塔战略合作2.0全新车型06T官宣 [36]；电动汽车安全新国标发布，2026年7月1日实施 [38]；2026款宝马5系/i5上市，增配降价 [39]；比亚迪全新品牌“领汇”官宣 [40]；蔚来乐道品牌登陆乌兹别克斯坦 [41]；特斯拉实现干电极电池规模化生产 [42]；理想L9推出Livis终极版，售价55.98万元 [44]；小鹏GX将进行L4级自动驾驶开放测试 [44]；文远知行与优步计划于2027年内在中东部署至少1200辆Robotaxi [45]；小马智行与摩尔线程达成战略合作 [46] - **销量、库存、价格信息**： - **零售数据**：1月第二周全国乘用车市场日均零售5.0万辆，同比去年1月同期下降22%，较上月同期下降31% [2]。1月1-18日，全国乘用车市场零售67.9万辆，同比去年1月同期下降28%，较上月同期下降37% [50] - **批发数据**：1月第二周全国乘用车厂商日均批发5.1万辆，同比去年1月同期下降28%，较上月同期下降30% [55]。1月1-18日，全国乘用车厂商批发74.0万辆，同比去年1月同期下降35%，较上月同期下降30% [55] - **库存数据**：2026年1月中国汽车经销商库存预警指数为59.4%，同比降2.9个百分点，环比升1.7个百分点，位于荣枯线之上 [58] - **原材料价格**：最近一周，传统车原材料价格指数环比-2.8%，新能源车原材料价格指数环比-6.7% [2]。具体来看，钢材、铝材、塑料、橡胶价格分别变化-1.1%、-5.0%、-2.9%、-1.7%，玻璃价格+1.8% [59]。电池原材料中，镍、钴、碳酸锂价格分别变化-5.9%、-6.2%、-16.2% [59] - **海运与汇率**：海运成本本周下降，FDI指数较1月30日-5.7% [72]。美元兑人民币中间价环比-0.13%，欧元兑人民币中间价环比-1.59% [74] 公司信息 - **公司公告**：涉及多家公司重要动态，包括：天汽模筹划发行股份购买资产停牌 [78]；蔚来预计2025年Q4首次实现单季度经调整经营利润7亿元至12亿元 [79]；光洋股份与深圳玄创签署战略合作协议 [80]；新泉股份拟在开封、马来西亚投资设立公司并对拜仁新泉增资1亿美元 [81]；长安汽车拟以10-20亿元回购股份 [82]；小马智行预计2025年净亏损缩窄至约6900万至8600万美元 [83]；多家公司股东发布减持计划 [84][85][87][88][89][91]；精锻科技拟在德国设立子公司 [90]；北汽蓝谷完成定增募资净额约59.43亿元 [93]；至信股份拟投资不超过11亿元建设汽车冲焊零部件项目 [94]；信质集团对子公司增资并计划在泰国投资建设生产基地 [94]

报告行业投资评级 - 美银牛熊指标升至9.6，发出“卖出”信号 [13][69] 报告核心观点 - 市场处于“峰值定位、峰值流动性、峰值不平等”状态，报告主张“做多主街，做空华尔街”，即做多小盘股等代表实体经济的资产，做空大型科技股等华尔街热门资产，直到政策转向解决可负担性问题并提升支持率 [1] - 预计“泡沫资产”的关键价位将得到支撑，但亚洲科技股可能出现最后一轮去杠杆化下跌，若同时出现美元飙升和美国国债收益率崩盘，则可能引发系统性风险 [2][15] - 市场正在发生从AI支出方转向受益方、从服务业转向制造业、从美国例外论转向全球再平衡、从债券熊市受损方转向“收益率见顶”受益方（如REITs）的轮动 [3] - 主张“做多底特律，做空达沃斯”，看好新兴市场、小盘股、银行、REITs等在上半场债券熊市中受挫的资产，并认为2026年通胀可能意外下行，政治干预将利好中小盘股，资产密集型商业模式对大型科技股的市场领导地位构成威胁 [16] - 认为2025年标志着一个“新世界秩序”的开始，美国例外论转向全球再平衡，国际股票将成为赢家，中国消费者和新兴市场大宗商品生产商是2026年的最佳选择 [24] 资产表现与资金流向总结 年初至今资产回报 - 截至2026年2月4日，年初至今表现最佳的资产包括：黄金（+12.0%）、石油（+10.2%）、全球股票（+4.9%）、高收益债券（+0.9%）、投资级债券（+0.6%）、现金（+0.3%）、政府债券（+0.2%），而美元（-0.4%）、美国股票（-0.7%）和比特币（-27.2%）表现落后 [1] - 细分市场中，韩国股市以+30.6%的回报领跑全球股市，土耳其（+22.6%）、希腊（+18.9%）、巴西（+16.2%）等新兴市场股市表现强劲 [77] - 行业方面，能源（+14.4%）、材料（+13.1%）、必需消费品（+9.1%）领涨，而信息技术（-2.4%）表现不佳 [77] - 大宗商品中，白银（+19.5%）、布伦特原油（+14.1%）、WTI原油（+13.4%）和黄金（+13.3%）涨幅居前 [77] 近期资金流动 - 最近一周，资金大幅流入现金（872亿美元）、股票（346亿美元）和债券（230亿美元），而黄金和加密货币分别流出8亿美元和15亿美元 [10] - 具体行业/资产资金流：科技股（60亿美元，8周来最大流入）、能源股（42亿美元，史上第二大周流入）、韩国股票（52亿美元，史上最大周流入）、投资级债券（171亿美元，连续41周流入），而黄金出现自2025年11月以来首次周度流出，加密货币出现自2025年11月以来最大周度流出（15亿美元） [19][46][47] - 2020年代至今的累计资金流入：现金（5.0万亿美元）、股票（3.0万亿美元）、债券（2.4万亿美元）、黄金（1280亿美元）、加密货币（980亿美元） [12] 技术面与估值 - 相对于200日移动平均线的偏离度显示，韩国股市（+60.4%）、白银（+69.9%）、南非股市（+28.4%）、巴西股市（+27.1%）等资产处于严重超买状态，而比特币（-17.1%）、印度卢比（-0.6%）等相对疲弱 [78] 市场情绪与定位指标 - 美银牛熊指标从9.4升至9.6，为2006年3月以来的最高水平，主要受科技和高收益债券基金强劲资金流入、基金经理调查现金水平创纪录新低、全球股票指数广度强劲推动，但新兴市场债务资金外流、对冲基金削减黄金多头和VIX空头抵消了部分涨幅，该指标发出针对风险资产的逆向“卖出信号” [13] - 该指标的分项显示：基金经理调查定位（100%百分位，非常看涨）、全球股票指数广度（98%百分位，非常看涨）、信贷市场技术面（81%百分位，非常看涨）、股票资金流（78%百分位，看涨），而对冲基金定位（70%百分位）和债券资金流（68%百分位）为中性 [71] - 结束“卖出信号”的条件包括：基金经理调查现金水平从3.2%升至3.8%以上、未来四周股票（超过1000亿美元）和科技基金（超过40亿美元）出现大额流出、高收益CDX利差超过350个基点、全球股指出现3-5%的下跌结束超买状态 [14] 历史周期与结构性转变 - 报告回顾了历史上的重大事件及其对应的资产赢家：1971年布雷顿森林体系终结（黄金和实物资产）、1980年通胀见顶（债券）、1989年柏林墙倒塌（美国股票）、2001年9/11事件和中国加入WTO（大宗商品和“金砖国家”）、2009年全球金融危机（美国股票和私募股权）、2020年新冠疫情（“科技七巨头”）、2025年MAGA（国际股票） [24] - 指出当前正从“资产轻”商业模式转向“资产重”商业模式，这对2020年代大型科技股/“科技七巨头”的市场领导地位构成重大威胁，预计2026年AI相关资本支出将达6700亿美元，占其现金的96%，而2023年为1500亿美元（占现金40%），它们不再拥有最佳的资产负债表和最大的股票回购能力 [16][20] - 美银私人客户资产配置：股票占64.4%，债券占17.8%，现金占10.6%；过去四周，客户买入投资级债券、市政债券、TIPS ETF，卖出REITs、高收益债券和必需消费品ETF [12][53]

行业投资评级 - 报告未明确给出对行业的整体投资评级 核心观点 - 宏观环境与结构性因素支撑铜价，但长期供应可能转向过剩 [1] - 降息预期、财政扩张及AI资本开支热潮推动超300亿美元资金流入基本金属领域 [1][2] - AI资本开支推动铜需求转向国防、人工智能、电气化及电网建设等周期性行业，占据40%以上铜需求增长来源 [1][2] - 2026年铜市场供需平衡趋紧，过剩量从60万吨降至30万吨 [2][6] - 铝价短期受支撑，但预计市场将重回过剩状态，价格面临下行压力 [1][12] 宏观与政策环境 - 预计未来有50个基点的降息空间 [1][2] - 美国财政扩张显著，预计2026上半年美国消费者将获约1,000亿美元退税 [1][2] - 企业受益于厂房设备全额费用化政策，资本开支回暖 [1][2] - 美国232条款铜关税政策预计在2026年中重新评估，可能宣布15%关税并于2027年生效 [1][3] - 若实施15%关税，将推动COMEX价格相对LME走高，并允许四季度进一步累库 [3][4] 铜市场分析与预测 - 预测2026年一季度铜价为13,000美元/吨，二季度为12,500美元/吨 [1][3] - 自2025年11月以来，铜价上涨超过20% [2] - 全球铜矿供应增长温和，预计2026年仅增长约1% [2][6] - 全球第二和第三大矿山中断，但非洲、中亚等地新产能提供支撑 [2][6] - 美国持续从全球吸纳铜，库存增加趋势将在下半年消退 [1][3] - 预计到2026年底，美国累积10万吨库存，全年新增50万吨库存 [1][3] - 高盛长期预测2035年铜价为每吨15,000美元，基于传统供应缺口分析和量化模型 [10] 铝市场分析与预测 - 过去三个月铝价上涨主要受全球库存较低、印尼新建冶炼厂电力问题及电动汽车和电网领域强劲需求影响 [11] - 去年全球铝库存减少约20万吨 [11] - 预计铝市场将重回过剩状态，2027年铝价可能回落至每吨2,400美元 [12] - 2,500美元/吨是驱动大量投资的关键水平 [12] - 预计2026年中国铝需求增速在3%-4%左右，低于去年水平 [13] - 当前中国铝行业4,500万吨产能上限稳固，氧化铝行业纳入产能调控清单 [14] - 今年中国铝行业新增约100万吨产能，其中70万吨正逐步投产 [14] 需求端动态 - AI资本开支热潮推动铜需求转向国防、人工智能、电气化及电网建设，占据40%以上铜需求增长来源 [1][2] - 金属价格飙升导致下游需求显著变化，消费电子、硬件制造等传统行业需求萎缩，国家电网电缆和铜缆订单放缓 [2][5] - 铜价回落至每吨10万元人民币左右时，下游需求开始回暖 [2][5] - 中国国家电网‘十五五’规划总投资目标4万亿元人民币，比‘十四五’规划高约40%，但实际增幅约为20% [2][7] - 储能、充电桩和特高压领域投入可能加大，但风电和光伏装机量放缓，2026年预计装机量为200吉瓦，比去年下降近40%至50% [7][8] - 2025年铜需求实际下降约2%，铝需求下降1.5% [9] - 欧洲和北美此前低迷的建筑需求开始复苏，数据中心是铜需求良好驱动因素，预计2026年市场规模达40万吨 [19][20] - 2024年第二季度观察到企业在低压电缆等基础应用中积极将铜替换为铝 [21] 供应端与区域动态 - 印尼将在未来三到四年内成为最重要的铝供应来源之一 [15] - 预计印尼2026年氧化铝产量可增长约70万吨，2027年增幅将略高于此 [16] - 中国在铝市场的影响进入2.0阶段，核心是输出行业发展经验，导致当前建厂成本更低、速度更快 [18] - 当前铝行业投资主要集中在印尼、沙特阿拉伯、撒哈拉以南非洲和中亚地区 [18] - 中国钼业在刚果（金）的业务表现优于预期，为铜供应提供增量 [6]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但核心观点强烈看好油运行业，特别是VLCC和原油运输板块，认为其有望迎来超级周期 [1] 报告核心观点 - 地缘政治冲突与对“影子油轮”的制裁，叠加行业自身供需趋紧，共同推动油运市场（尤其是VLCC和原油运输）有望迎来超级周期 [1] - 全球原油供应将从2025年中开始增长，非欧佩克国家率先增产约150万桶/日，新增供应需要通过运输实现 [1][4] - 油轮市场供需平衡趋紧，老旧船队加速退出，而新船订单不足以完全覆盖退役运力，预计2026年需求增长6%，远超实际供应增长2% [3][10] - 中国在全球石油储备中扮演关键角色，其库存容量持续增加，预计2026年上半年将新增至少1亿桶仓储容量，将增加对主流船舶的需求 [1][6] - 高炼化利润率将支持成品油贸易流向和船舶需求，预计2026年全球净增100万桶/日炼化能力 [1][8] 行业供需分析 - **供应端**：现有产能不足以覆盖已达20年船龄且可能退役的船舶，新船订单补充不足 [10]；预计2026年名义运力增长3%，但剔除老化船舶后实际供应增长仅为2% [3][10]；2027年名义运力增长4%，但有效可运营产能增速预计仅为2% [10] - **需求端**：预计2026年油轮需求增长6%，2027年增速虽有回落但仍能达到2% [10]；其中，脏污运输板块预计需求增长5%至5.8%，清洁运输板块预计增长2.1% [14] - **供需平衡**：2026年供需增长差额约为3.5至4个百分点，2027年将收窄至1.5个百分点，市场仍保持健康，利用率将大幅提升 [10] 主要驱动因素 - **原油供应与出口增长**：全球原油产量与出口呈高度正相关，是影响油轮需求的核心因素 [2]；从2025年中期开始，非欧佩克国家将推动产量上升约150万桶/日 [1][4] - **运输距离拉长**：大西洋盆地新增的原油产量需要长距离运输（如运往太平洋地区），占用了大量运力，增加了需求 [2][5] - **地缘政治因素**：是当前及未来数月市场的重要特征 [5]；具体事件如美中港口费用争端导致船只滞留，增加需求不对称性 [1][2][5]；大西洋盆地原油增长进一步占用脏油轮运力 [5] - **库存行为**：中国库存容量持续增加，预计2026年上半年新增至少1亿桶仓储容量，将增加主流原料进口 [1][6]；日本和韩国等关键地区补库存行为显著影响需求，例如去年第四季度日韩原油进口量同比激增约50万桶/日 [13] 细分市场展望 - **VLCC与原油运输**：报告核心看好板块，地缘政治事件如解除对伊朗石油制裁，将推动优质原油需求从影子船队转向主流船队，对VLCC是积极结果 [11] - **成品油运输**：高炼化利润率促使中东、印度、日韩等贸易枢纽启动闲置产能，将成品油输送至主要消费地，支持相关船舶需求 [1][8] - **船型替代性**：清洁与脏污运输板块存在高度替代性，阿芙拉型、LR2型及苏伊士型等油轮可灵活在两者间切换 [14] - **潜在变化**：若俄罗斯石油制裁解除，其石油运输可能恢复战前水平，会降低对小型油轮的需求，但整体损失可控 [12] 全球石油市场背景 - **供应前景**：2024年全球原油供应增长停滞，但2025年中期开始改变 [1][4]；2026年全球石油日均过剩规模预计为100万桶左右，并可能持续到2027年 [1][9] - **中国角色**：中国拥有充足库存容量，但终将达到极限，需通过提高炼化 throughput 等方式消耗过剩供应 [9]；中国新增储罐将专注于主流原料，提升对主流及低制裁性质船舶的需求 [6][7] - **炼化行业**：尽管2026年净增100万桶/日炼化能力，但由于低位原料价格与良好需求，预计炼化利润率仍将保持强劲 [1][8]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但针对不同主题和板块提供了具体的交易策略和观点 [1][3][31][33][36][42] 报告的核心观点 - 市场正经历由人工智能颠覆风险等因素驱动的高波动时期 动量因子和多个主题的波动率处于历史高位 但动量长仓的盈利预期上调 建议逢大幅回调买入 [1][3][4][26] - 软件行业面临“两万亿美元”的市值蒸发和严峻挑战 估值已大幅下调 但仍缺乏买家介入 其波动性可能因未来一个月超过10个人工智能模型更新而居高不下 [7][10][14][18][19] - 在动荡的市场中 与实体经济相关的主题交易（如地区性银行、英国房地产、制造业回流等）因其与政策、基本面挂钩而显得更具合理性 [6][31][33][36] - 建议利用特定交易策略来应对当前市场环境 包括做多“七大科技股”波动率以对冲集中度风险 以及把握中国春节（CHEERS）的季节性交易机会 [15][21][42] 根据相关目录分别进行总结 1. 人工智能颠覆风险以及如何对冲 - 美国软件公司（GSTMTSFT）自高点以来已蒸发约2万亿美元市值 在Anthropic最新AI工具推出后创下近四年来最差单周表现（下跌6.7%）欧洲软件公司（GSSBSFTW）同样下跌3.5% [14] - 美国软件公司的远期市盈率已从2025年末的35倍降至目前的20倍 欧洲软件公司市盈率则从25倍降至17倍 [14] - 预计未来一个月将有超过10个人工智能模型更新和工具推出 面临AI颠覆风险领域的波动性可能居高不下 [10][14] - “七大科技股”（Mag 7）整体波动率上升 且个股间离散度加大（年初至今 谷歌上涨3.2% 微软下跌17%）建议做多“七大科技股波动率策略”（GSVIM7V1）以从波动率错位中获利 [15] 2. 动量波动率持续存在 - 动量因子的波动性目前处于过去5年的95百分位 过去几天内出现了+3-4个标准差的波动 [26] - 美国高贝塔动量指数（GSPRHIMO）本周经历了自2025年1月“深度求索抛售潮”以来最糟糕的一天 [27] - 动量波动率已飙升至过去两年未见的水平 支持短期对冲的观点 [29] 3. 具有合理性的实体经济交易 - **美国地区性银行**：看好流动性地区性银行篮子（GSCBRGBK） 受益于收益率曲线趋陡、贷款增长改善及监管放松 地区性银行并购篮子（GSFINRMA）则受益于潜在整合活动 [31] - **英国房地产**：看好英国房地产篮子（GSXEUKRE） 因估值低廉、盈利势头向好 且与英国国债收益率高度负相关 市场对英国央行3月降息的概率预期从18%升至70% [33] - 英国房地产的股价与净资产比率（P/NTA）为-32% 而历史平均值为-19% 存在重估潜力 [33] 4. 值得关注的全球主题 - 看好本土制造和国家安全主题 涉及美国（GSXUSHOR GSXUNATL）、德国（GSXEGFSC）和日本（GSXAJESC）这些行业受益于地缘政治驱动的再工业化、更高财政支出、高贝塔和顺周期性 [36] - 日本经济安全篮子（GSXAJESC）的直接催化剂是本周末的临时选举 预计将巩固加强经济和国防政策的承诺 [36] - 德国制造业订单出现显著积极惊喜 财政方案实施势头强劲 支撑了德国财政基建受益股（GSXEGFSC）的收益 [38] 5. 把握CHEERS的最后机会 - 看好2026年中国CHEERS贸易（GSXACHEE）作为全球投资组合中的多元化工具 以捕捉春节季节性效应 [42] - 过去25年中 春节前后中国股市有18年取得正回报 该时期经风险调整后的表现（夏普比率）是普通月份的10倍 [42] - CHEERS策略在过去19年及最近6年几乎每年都跑赢MSCI中国A股指数 在5周期间内的平均超额收益约为6% 信息比率为5.1倍 [42] 6. 行业估值概览（基于2026年2月9日数据） - 软件与服务行业2026年预期市盈率为26.9倍 较一年前的50.6倍大幅下降 2027年预期市盈率为22.1倍 [9] - 媒体与娱乐行业2026年预期市盈率最高 为34.8倍 其次是汽车及零部件（31.7倍）和半导体及设备（31.5倍） [9] - 银行（12.1倍）和保险（12.0倍）行业的2026年预期市盈率最低 [9] 7. 软件行业具体分析 - 软件板块是今年迄今及过去一周PB账面上净卖出量最大且被做空最多的子板块 美国软件个股做空组合本周环比增长19% 今年迄今增长55% [7] - 从销售增长和利润率角度看 软件行业估值已变得更为合理 但其基于每股收益增长的估值仍比其他行业高出4倍 [7][11] - 主要软件公司股价较52周高点大幅回撤 例如：ORCL（-55.83%）、NOW（-46.84%）、ADBE（-39.73%）、CRM（-39.71%）、MSFT（-23.59%）[16] 8. 其他交易机会 - 做多“内存受益股”与做空“内存输入成本敏感型股票”的组合（GSPUMEMO）目前相对于内存价格有超过7%的上涨空间 内存类股票的预期收益已增长逾两倍 [17] - 多个主题的10天实际波动率处于2010年以来第99百分位 包括高贝塔动量（GSPRHIMO）、AI赢家与风险（GSPUARTI）、质量（GSPUQUAL）等 [4]

报告投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级 但核心观点强调市场内部存在显著分化 投资机会需精选个股[1][6] 报告核心观点 * 科技股市场的主旋律是剧烈分化 而非整体趋势 纳斯达克100指数自2025年10月1日以来横盘整理 约50只个股涨幅超过60% 同时约50只个股跌幅超过40% 而大型科技股整体略低于2025年9月中旬高点[6] * 市场波动剧烈 纳斯达克100指数经历了自2025年4月以来表现最差的连续三天 但整周指数结果基本持平[5] * 机构资金流向显示对冲基金连续第四周净卖出美国股票 主要抛售集中在信息技术板块的软件领域[8] * 市场争论焦点在于：1) 大型科技公司资本支出上升但股价疲软 是市场信念动摇还是基于审慎的每股收益修正进行的持仓调整 2) 当前的动量下跌是健康调整还是更多波动的开始[9] * 纳斯达克100指数的远期市盈率已从2025年10月/11月的28-29倍高点回落至约24-25倍 进入更“正常”的区间[9] 市场表现与资金流 * 上周市场波动巨大但指数层面收平 纳斯达克100指数经历了自2025年4月以来最差的三日连跌 但周五是自2025年11月以来的最佳单日表现[5] * 对冲基金连续第四周净卖出美国股票 抛售主要集中在信息技术板块的软件领域[8] * 互联网和软件板块在周五的反弹中表现滞后 而人工智能基础设施板块则大幅反弹 “七大科技巨头”价格走势继续走低[8] 行业与板块动态 * **信息技术与通信服务**：在刚结束的财报季中 这两个板块再次以超过预期的百分比领跑市场 预计今年都将实现约两位数的每股收益增长[11] * **人工智能**：市场对生成式人工智能的潜在影响和颠覆性风险高度关注 同时对半导体/人工智能基础设施的估值倍数变得挑剔 并争论大型科技公司资本支出计划的持续性[14] * **软件即服务**：该板块因销售放缓和股价下跌受到关注 虽有超卖反弹潜力 但市场对其能否出现持续“上涨”持怀疑态度 早期软件企业的股价表现平淡[15] * **半导体/周期性故事**：模拟/周期性半导体故事仍在演绎 交货期变长、价格改善迹象以及积极的业绩指引显示 除人工智能基础设施外 该板块仍是值得投资的故事线[17] * **存储器**：高盛投资研究更新了供需模型 预计2026年/2027年DRAM、NAND和HBM的供需将更加紧张 并将2026年/2027年HBM的总可寻址市场预测分别上调8%/9% 至540亿美元/750亿美元[18] * **云业务**：云业务增长强劲 亚马逊云科技增长正在加速 谷歌云同比增长48% 微软Azure则面临持续的容量限制[18] 重点公司分析 * **大型科技公司资本支出**：在谷歌、亚马逊云科技、元宇宙和微软中 高盛投资研究团队预计2026年资本支出同比增长65% 达到6180亿美元[18] * **谷歌**：搜索业务和谷歌云增长加速 是“七巨头”中最受青睐的公司 但每股收益未获上调构成障碍[21] * **亚马逊**：股价在约200美元水平可能形成局部底部 但关于营业利润修正路径、亚马逊云科技发展态势以及资本支出周期持续时间的争论仍在[21] * **元宇宙平台公司**：市场情绪在业绩公布后有所改善 但围绕产品势头和营收能见度的疑问仍然存在[21] * **苹果**：存在战术性共识认为看空理由并不充分 其自由现金流状况独特且产品势头稳健[21] * **微软**：股价已跌至5年相对低点 较前期高点下跌约30% 投资者不愿等待云业务增长出现明确拐点的信号[22] * **英伟达**：高盛投资研究预计其1月季度营收将超出约20亿美元 4月季度预期比市场共识高出约8% 达768亿美元[25] 高盛交易部门观点 * **最受青睐**：NET、VRT、CSCO、Adyen、AMAT[26] * **最具争议**：ON、DDOG、ENTG、SPOT、HOOD、Unity、APP、ABNB、ANET、CART、EXPE、PCOR、TWLO[26] * **最不受青睐**：MNDY、GTM、LYFT、HUBS、PAYC、PINS[26]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“推荐”，且为“维持”评级 [1] 报告核心观点 - 报告核心观点为：供需关系有望改善，看好价格修复相关机会 [1] - 2026年多个子板块的供需关系有望改善，CPI修复的确定性愈发清晰 [3][21] - 新消费仍具持续性但内部将会轮动，而受益于CPI复苏弹性较大的传统消费有望迎来底部改善 [3][21] 根据目录总结 一、 供需关系有望改善，看好CPI修复相关机会 （一） PPI传导叠加消费复苏共振，CPI修复趋势有望延续 - 2025年10月CPI首次增速转正，此后逐月改善，11月/12月CPI同比分别增长+0.7%/+0.8% [3][5] - 同期食品CPI同比分别增长+0.2%/+1.1% [3][5] - 鲜菜价格涨幅持续扩大，11月/12月鲜菜CPI同比分别增长+14.5%/+18.2% [3][5] - 鲜果价格涨幅扩大，11月/12月鲜果CPI同比分别增长+0.7%/+4.4% [3][5] - 粮食、食用油、畜肉类价格降幅收窄，11月/12月粮食CPI同比分别下降-0.4%/-0.3%，食用油CPI同比分别下降-1.2%/-1.0%，畜肉类CPI同比分别下降-6.6%/-6.1% [3][5] - 判断2026年CPI改善趋势有望延续，主要得益于PPI改善向CPI传导，以及促内需政策向需求侧传导 [3][5] - 看好CPI修复带来的投资机会，估值低位且供给出清的顺周期方向有望受益 [3][5] （二） 供需关系有望改善、关注顺周期方向的投资机会 - **白酒**：2026年2月8日，飞天茅台整箱、散瓶批价分别为1710元、1660元，较1月31日上涨30元、10元，节前批价已站稳1600元以上价格带 [3][12] - 批价回暖得益于需求端春节需求旺盛及批价回落激活潜在消费者，以及供给端公司调整产品结构向飞天倾斜并开启渠道改革 [3][12][14] - 据微酒，部分茅台经销商自愿申报的3月首批飞天茅台配额已售罄，第二批追加配额已申报 [3][14] - **乳业**：2026年1月29日，国内主产区生鲜乳均价为3.04元/公斤，同比下降2.9%，月度环比上涨0.3% [3][14] - 2025年下半年以来价格基本止跌，在3.02~3.05元/公斤区间波动，释放筑底信号 [3][14] - 判断2026年奶价有望步入上行区间，因供给端牧场调整、亏损压力及肉牛价格上涨催化产能去化，需求端多维度生育政策有望驱动消费边际改善 [3][14] - **大众品**：速冻食品行业竞争在2025年下半年逐渐触底，若2026年需求回暖有望带动板块修复；龙头安井食品已适度回收部分产品促销政策，有望实现利润回升 [3][15] - 休闲零食方面，三只松鼠自2026年1月19日起上调线下分销渠道部分坚果礼产品出厂价，以缓解成本压力并改善盈利能力 [3][15] 二、投资建议 - 建议关注的重点公司包括 [3][21] - **大众品板块**：东鹏饮料、农夫山泉、万辰集团、鸣鸣很忙、锅圈、盐津铺子、卫龙美味、劲仔食品、新乳业、安井食品、宝立食品、立高食品、海天味业、青岛啤酒等 [3][21] - **白酒板块**：贵州茅台、山西汾酒 [3][21]

报告行业投资评级 - 行业评级：优于大势 [5] 报告核心观点 - 政策强力驱动叠加AI技术赋能，煤矿智能化行业进入快速发展期，市场空间广阔，当前渗透率低，未来增长确定性强 [1][2][10] 根据相关目录分别总结 1. 煤矿智能化政策频出，顶层设计快速搭建 - 煤矿智能化定义为将人工智能、工业物联网、云计算等现代技术与煤炭开发利用深度融合的智能系统 [2][10] - 国家层面已确立明确的阶段性目标：到2025年大型及灾害严重煤矿基本实现智能化；到2026年全国煤矿智能化产能占比不低于60%，智能化工作面数量占比不低于30%；到2035年各类煤矿基本实现智能化 [15][20] - 安全监管政策趋严，要求灾害严重矿井、发生较大事故矿井必须进行智能化改造，成为行业发展的核心驱动力 [16][17][40] - 主要产煤省份（如山西、内蒙古、新疆、贵州、河南等）已出台具体实施方案，设定了更为细化的建设目标和时间表，进一步推高行业景气度 [18][21][23] 2. 煤炭企业加大固定资产投资，智能化改造直击安全生产痛点 - 煤炭在我国能源结构中占据主导地位，2024年消费量达92.16艾焦，占全球总消费量的55.8% [1][24] - 供给侧改革后行业集中度与效率提升，煤矿数量从2015年的10800处降至2024年的4300处以内，平均单产从34万吨/年提升至110万吨/年以上 [1][15] - 煤炭企业盈利能力显著提升，资本开支与上一年利润正相关，2022-2024年企业利润维持高位，为智能化资本开支提供了保障 [1][31] - 煤矿行业属高危行业，2023年百万吨死亡率为0.094，智能化是降低事故率的关键手段，典型智能煤矿可降低安全事故发生率75%以上 [38][40][26] - 行业面临“招工难”，员工数量从2016年的442万人下降至2025年的249.4万人，智能化通过“减人提效”成为必然选择 [34][37] 3. 煤矿智能化市场空间超五千亿，AI赋能行业加速发展 - 2024年我国煤炭矿山智能化市场规模已达5868亿元，预计到2030年将增长至约1.41万亿元，年均复合增长率达15.74% [2][43] - 当前智能化渗透率仍低，截至2024年建成智能化工作面的煤矿为907处，渗透率约为21.09%，且多数处于初级阶段，未来升级空间巨大 [2][44] - 煤炭领域垂类大模型发展迅速，数量超过20个，主要分为煤炭央企自研、IT巨头与行业融合开发、专业技术服务商开发三类 [3][46] - AI应用场景广泛，主要包括：井下无人远程开采、安全风险智能预判、煤炭洗选精度提升（精度提升0.1%可带来数千万吨级精煤增产）、露天矿山全天无人作业（提升效率超30%）等 [50][51][53][54] - 关键技术取得进展，如透明地质保障、智能采掘装备体系（已建成1800余个智能化采掘工作面）、灾害风险智能判识等，推动行业从“人防”向“技防”转型 [55][59][63][68] 4. 煤矿智能化投资回报与行业现状 - 智能煤矿通过提高生产效率、降低安全风险、节约资源消耗和提升企业形象带来回报，投资回报周期一般为3-5年，投资回报率可达30% [26] - 智能化可提高生产效率20%以上，并显著降低能耗 [26] - 当前煤矿智能化建设涵盖信息基础设施、智能化生产系统、安全管控系统、管理系统等多项子系统，行业整体处于初级智能化阶段 [44][69][71] 5. 相关标的 - 报告提及的相关公司包括：云鼎科技、北路智控、工大高科 [4]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 受益于AI算力资本开支加速 AI PCB钻针需求高增 同时PCB材料升级带来技术革新机会 英伟达预计在明年下半年发售的新一代产品Rubin系列中使用M9材料 在Rubin Ultra系列中使用正交背板 加工难度显著增加 带来PCB钻针量价齐升 [3] - 正交背板加工难度高 对钻针长度 断针率 加工性能等提出更高要求 单针寿命大幅下降 对应钻针需求数倍提升 同时高性能钻针由于具备涂层 高长径比等特性而价格更高 钻针厂商将充分受益于量价齐升逻辑 [3] 重点公司分析 - **鼎泰高科**：全球PCB钻针销量领先 设备自制贡献稀缺阿尔法 根据公司公告 2025年上半年 全球PCB钻针行业CR5合计75.2%（按销量计算） 其中鼎泰高科以5.0亿支销量排名全球第一 市占率28.9% 在当前钻针缺货背景下 公司将凭借规模效应和设备自制能力最大程度受益于技术迭代带来的需求爆发 [3] - **中钨高新（金洲精工）**：高端化水平领先 小步快跑推动产能扩张 公司深耕PCB钻针领域 产品结构高端 “金洲三宝”占比超50% 25年10月底月产能8000万支 预计2025年中公告的年产1.4亿支产能提升技改项目将在26年初达产达效 保持小步快跑扩产规划 25年12月 公司公告亮相重要技改项目：“AI PCB用超长径精密微型刀具技改项目（年产6300万支）”与“1.3亿支微钻技术改造项目” 重点增强AI PCB用高端刀具的规模化供应能力 为全球AI产业链提供关键支撑 [3] - **沃尔德**：PCD钻针内部验证取得新进展 金刚石散热星辰大海 公司金刚石微钻的未来发展方向主要为PCB板和半导体应用高硬脆性材料的孔加工 根据公司公告 PCB板孔加工方面 以板厚3.5mm的M9板0.25mm孔径加工为例 在公司内部验证中可实现孔加工数量8000多个孔（未断针） 金刚石散热方面 金刚石作为终极散热材料 在散热需求愈发提升的背景下 应用确定性持续提升 公司在CVD金刚石制备及应用方面已有多年研发和技术储备 是少数能够全部掌握CVD金刚石生长技术的公司之一 已根据客户需求开发多规格CVD金刚石单/多晶热沉片 [3] - **厦芝精密**：技术+客户积累深厚 具备设备自主能力积极规划扩产 厦芝精密成立于1995年 技术来源于日本东芝泰珂洛株式会社 深耕钻针领域三十余载 广泛覆盖AI PCB FPC 载板等领域头部客户 产能方面 现已形成福建厦门 江西鹰潭两大生产基地 根据公司官网数据 月产能1500万支左右 后续公司将加速产能扩充与战略布局升级 规划未来2-3年月产能将突破5000万 [3] - **民爆光电**：拟通过发行股份方式收购厦门麦达持有的厦芝精密49%股权 同时以现金收购其51%股权 交易完成后实现对厦芝精密100%控股 [1] 重点公司估值数据 - **鼎泰高科 (301377.SZ)**：2026年2月9日市值714亿元 2024A净利润2.27亿元 2025E净利润4.35亿元 2026E净利润6.86亿元 2027E净利润10.52亿元 对应PE分别为315倍 164倍 104倍 68倍 [4] - **中钨高新 (000657.SZ)**：2026年2月9日市值1078亿元 2024A净利润9.39亿元 2025E净利润13.32亿元 2026E净利润18.95亿元 2027E净利润22.12亿元 对应PE分别为115倍 81倍 57倍 49倍 [4] - **沃尔德 (688028.SH)**：2026年2月9日市值135亿元 2024A净利润0.99亿元 2025E净利润1.03亿元 2026E净利润1.35亿元 2027E净利润1.65亿元 对应PE分别为136倍 131倍 100倍 82倍 [4] - **民爆光电 (301362.SZ)**：2026年2月9日市值96亿元 2024A净利润2.31亿元 2025E净利润2.12亿元 2026E净利润2.38亿元 2027E净利润2.57亿元 对应PE分别为42倍 45倍 40倍 37倍 [4]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出行业投资评级 [1] 报告核心观点 * 驱动基因阴性非小细胞肺癌（NSCLC）患者约占中美新发NSCLC患者的31%，其一线治疗市场空间广阔，预计2030年中美市场规模分别可达75亿元和180亿元 [2] * 以帕博利珠单抗（K药）为代表的PD-(L)1单抗联合或不联合化疗是目前标准疗法，但存在IO耐药导致长期疗效进入平台期（5年生存率10%~30%）、以及化疗不耐受患者缺乏强效方案等局限性 [3] * 下一代免疫治疗范式将围绕双（多）特异性抗体和免疫联合抗体偶联药物（IO+ADC）两大方向展开，旨在突破现有治疗瓶颈 [3][5] * 双特异性抗体（如PD-(L)1/VEGF双抗依沃西单抗）可实现机制协同与安全优化，而IO+ADC联合疗法（如TROP2 ADC+K药）则为化疗不耐受患者提供了精准给药、低毒高效的解决方案 [5] 根据相关目录分别进行总结 1 NSCLC全球第一大癌种，驱动基因阴性占三成 * 肺癌是全球第一大癌种，2022年全球新增约250万例，死亡约182万例；中国新增约106万例，死亡约73万例 [10] * NSCLC是肺癌主要分型，其中驱动基因阴性（即无明确可靶向驱动基因突变）患者约占三分之一 [15] * 中美肺癌患者首诊时约一半已处于晚期（IV期），中国和美国IV期患者比例分别为44%和48% [23][24] * 中国与西方NSCLC驱动基因图谱存在差异：中国EGFR突变占比高达50%，而西方KRAS突变（25%）和EGFR突变（21%）占比不同 [15] 2 从一线治疗看驱动基因阴性市场空间几何 * 驱动基因阴性晚期NSCLC的一线治疗，美国指南以PD-L1表达水平（TPS）为核心分层，中国指南则以PS评分为主，并兼顾医保支付和用药可及性 [32] * 美国治疗策略更侧重免疫治疗，PD-L1中高表达（TPS≥1%）患者占比达58%；中国治疗策略更侧重化疗，且PD-L1表达在腺癌（低表达为主）和鳞癌（中高表达为主）中差异较大 [43][51] * 基于模型测算，预计2030年用于驱动基因阴性NSCLC晚期一线治疗的免疫用药市场规模，中国约为75亿元，美国约为180亿元，合计超250亿元 [2][55][56] 4 双（多）抗治疗：机制协同、安全优化 * 双特异性抗体可同时结合两个靶点，实现机制协同、安全优化和覆盖更多瘤种，PD-(L)1/CTLA-4和PD-(L)1/VEGF是主要方向 [5][7] * 2024年依沃西单抗（PD-1/VEGF双抗）获批上市，掀起研发和BD交易热潮，后续催化包括其2026年关键临床数据读出等 [5] * 随着双抗技术成熟，三特异性抗体有望成为IO治疗新风口，双抗与ADC的联合疗法也在临床探索中 [5] * 相关公司包括康方生物、三生制药/三生国健、普米斯、荣昌生物、华海药业等 [5] 5 IO+ADC联合用药：精准给药、低毒高效 * ADC药物结合了靶向和化疗特点，可实现精准给药和低毒高效治疗，与免疫疗法（IO）联合为化疗不耐受患者提供了新方案 [5][8] * 临床数据显示，TROP2 ADC联合帕博利珠单抗（K药）的疗效不劣于K药联合化疗，且在鳞癌中表现更优 [5] * 后续催化建议关注2026年上半年AVANZAR研究和下半年SKB264-Ⅲ-14研究的关键数据读出 [5] * 相关公司包括科伦博泰生物、恒瑞医药等 [5] PD-(L)1单抗市场现状与竞争格局 * PD-(L)1单抗全球市场空间广阔，2024年主流产品销售额达505亿美元，其中默沙东的帕博利珠单抗（K药）销售额为295亿美元，市占率约60% [57][58] * NSCLC是PD-1单抗最重要的适应症，销售额占比约40% [64][66] * 中国PD-(L)1单抗市场竞争激烈，截至2025年末共有19款产品上市，2024年国产主要PD-(L)1销售额累计约113亿元 [62][63] * 在驱动基因阴性NSCLC的临床数据中，无论非鳞癌还是鳞癌，PD-L1高表达患者使用免疫单药或联合化疗均显示出优于化疗的疗效，其中依沃西单抗（双抗）的部分数据表现最优 [67][69][70][72] 现有疗法局限性与下一代治疗方向 * 现有PD-(L)1疗法局限性包括：对PD-L1中低表达患者疗效进入平台期（如K药单药5年OS率在TPS≥1%患者中为16.6%），以及化疗不耐受患者选择有限 [3][73][74] * 双免疫联合治疗（如纳武利尤单抗+伊匹木单抗）虽能带来长生存拖尾效应（6年OS率22%），但存在毒副反应较多等痛点 [75][76] * 行业研发重点正从单靶点向多靶点药物范式转变，双特异性抗体和IO+ADC联合疗法是主要突破方向 [73]