一般公共预算 - 9月一般公共预算收入同比增速小幅回升至2.6%，8月为2.0%[7] - 税收收入同比增速大幅改善至8.7%，8月为3.4%；非税收入同比增速降至-11.4%，8月为-3.8%[7] - 国内增值税同比增速升至7.6%，8月为4.4%；证券交易印花税同比增速大幅上升至342.4%，8月为226.0%[9] - 一般公共预算支出同比增速回升至3.1%，8月为0.8%；当月支出进度为9.7%，与近五年平均水平持平[12] - 节能环保支出同比增速为22.6%，8月为29.8%；交通运输支出同比增速升至22.3%，8月为18.1%[13] 政府性基金 - 9月政府性基金收入同比增速回升至5.6%，8月为-5.7%；土地出让收入同比增速为-1.0%，8月为-5.8%[18] - 政府性基金当月支出进度为9.9%，高于近五年同期平均水平8.8%；8月支出进度为6.7%，低于近五年平均7.0%[18] 财政整体与展望 - 前三季度专项债、超长期特别国债等资金共支出4.21万亿元，占已发行规模的78%[21] - 新型政策性金融工具截至10月中旬已投放超千亿元，总投放进度或已过半[22] - 中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，用于化债或项目建设[22]

9月财政表现 - 9月一般财政收入1.57万亿元，同比增长2.58%，较8月提升0.55个百分点[1][3] - 9月税收收入1.16万亿元，同比增长8.7%，较8月提升5.3个百分点，是财政收入主要支撑[3][7] - 9月非税收入4099亿元，同比下降11.4%，连续5个月负增长[3][7] - 9月一般财政支出2.87万亿元，同比增长3.08%，较8月提升2.26个百分点[1][3] - 9月政府性基金收入4268亿元，同比由负转正至5.6%，较8月提升11.3个百分点[3][11] - 9月政府性基金支出1.23万亿元，同比增长0.37%，较8月回落19.4个百分点[3][11] 预算完成度与政策展望 - 按当前增速线性外推，年内一般财政收支预算基本能够完成，但政府性基金预算可能存在约3700亿元缺口[2][5] - 中央财政已安排5000亿元地方政府债务结存限额下达地方，规模较2024年增加1000亿元，用于补充财力、化债及支持经济大省项目建设[2][5] - 展望2026年，预计总赤字规模大概率不低于今年，赤字率可能维持在4%左右或略高，且财政节奏有望前置[2][5]

财政收支总体情况 - 2025年前三季度全国一般公共预算收入为163,876亿元，同比增长0.5%[5] - 2025年前三季度全国一般公共预算支出为208,064亿元，同比增长3.1%[5] - 2025年9月广义财政收入同比增长3.2%，较8月回升2.9个百分点[1][6] - 2025年9月广义财政支出同比增长2.3%，较8月下降3.8个百分点[1][6] - 前三季度广义财政收入预算完成度68.9%，低于过去五年平均69.9%[1][6] - 前三季度广义财政支出预算完成度67.1%，低于过去五年平均68.5%[1][6] 增量资金与债务情况 - 截至2025年9月28日，国债净融资+新增一般债+专项债累计发行约10.3万亿元，发行进度87%[8] - 新增专项债累计发行36,612亿元，发行进度83%，同比落后2024年同期超6个百分点[8] - 9月新增专项债中用于化债的比例高达57%，为年内最高[8] - 5000亿元新型政策性金融工具已于9月底成立，截至10月中旬农发行已投放超千亿元[2][11] - 5000亿元地方债务结存限额已下达，用于化解存量债务、消化拖欠账款及项目建设[2][11] 收入分项表现 - 2025年9月政府性基金收入同比增长5.6%，较8月回升11.3个百分点[3][18] - 2025年9月一般财政收入同比增长2.6%，较8月回升0.6个百分点[3][20] - 2025年9月税收收入同比增长8.7%，较8月回升5.3个百分点[20] - 2025年9月印花税同比增速高达189.3%[20] - 2025年9月土地和房地产相关税收同比下降3.4%，降幅明显收窄[20] 支出分项表现 - 2025年9月一般财政支出同比增长3.1%，较8月回升2.3个百分点[3][26] - 2025年9月政府性基金支出同比增长0.4%，较8月下滑超19个百分点[3][26] - 一般财政支出中科学技术、节能环保、交通运输支出增速较高，分别为26.7%、22.6%、22.3%[28]

美国经济与政策 - 美国经济边际放缓，2025年3月实际GDP年化环比为3.8%，但较前一季度的-0.6%大幅波动，供给端制造业和服务业PMI均回落，失业率升至4.3%[4][11][16] - 美联储预计年内再降息50BP并停止缩表，政策独立性受政治因素削弱，累计降息已达125BP，资产负债表从9万亿美元缩减至6.6万亿美元[4][47][50] - “大而美”财政法案预计五年内增加联邦赤字约2万亿美元，十年内增至3.4万亿美元，未来十年赤字率中枢从5.8%升至6.8%[19][20][23] - 关税政策推高通胀，2025年8月CPI同比2.9%，核心CPI为3.1%；7月关税收入达280亿美元，为去年同期3.7倍，CBO预测长期可减少赤字4万亿美元[40][41][43] 欧洲经济与政策 - 欧洲经济低位企稳，2025年前两季度GDP增速分别为1.6%和1.5%，但制造业PMI持续低于荣枯线，德国工业仍萎缩[56][58][62] - 欧央行2025年四次降息共100BP，英国央行三次降息共75BP，信贷需求改善带动消费企稳，通胀回落至2.2%为宽松提供条件[69][71][73][78] 日本经济与政策 - 日本经济相对稳定，居民收入增长提振消费信心，服务业PMI保持高位，但制造业受美国关税和日元升值压制出口[4][82][90][94] - 日本央行已三次加息至0.5%，12月可能再次加息；资产负债表从峰值771万亿日元降至694万亿日元，主要减持政府债券[95][98] 大类资产展望 - 美债利率在美联储降息引导下预计向3.5%靠拢；欧洲债券利率随降息下行，英国利率高于欧元区[4][105][109] - 美元指数因美欧日政策分化呈现弱势：美联储连续降息，欧元区降息节奏放缓，日本有加息预期[4][112] - 黄金价格短期因保证金提高和涨幅过大（8月22日至10月17日涨26.7%）存在回调压力，中期受财政债务、货币宽松及主权购金支撑[4][117][121]

两项增量财政政策 - 中央财政从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，主要用于补充地方财力、化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款及支持经济大省项目建设[3][4] - 提前下达2026年新增地方政府债务限额，按60%上限计算，一般债额度4800亿元，专项债额度26400亿元，合计3.12万亿元[6] - 5000亿元结存限额预计以地方专项债形式推出，因已计入往年赤字，不直接扩大财政赤字[4] - 5000亿元债券供给释放速度可能较快，参考2022年经验或在年底前发行完毕，但本次用于化债占比不低，节奏可能稍缓并在年内平滑供给[5] 政策影响与市场意义 - 增加5000亿元政府债发行有利于提振社融表现，释放积极信号，因8月份开始社融增速见顶回落[5] - 政府债务扩张可能配合央行流动性对冲工具，如降准或增加逆回购，以稳定债券市场信心[5] - 提前下达的地方债限额主要用于接续次年1月份供给空窗期，实现地方债供给和项目资金需求的接续，不影响年内社融和流动性[6] - 政策性金融工具作为主要增量，规模5000亿元，可撬动投资1.5万亿元-2.0万亿元，审批和发行进度较快[7] - 2025年1-9月财政存款增加1.37万亿元，较2024年同期多增约6500亿元，叠加5000亿元结存限额中用于投资的部分（假设占比0-20%），潜在可用于投资的财政资金在6500亿元-7500亿元之间[7] - 财政增量政策配合政策性金融工具有助于缓和基建投资下滑势头，并提升市场内在稳定性，尤其在二十届四中全会前后国内市场有望回归平稳运行[2][8]

A股市场估值 - 万得全A市盈率(PE-TTM)现值为17.23，低于历史均值[6] - 创业板指PE-TTM现值为37.47，低于中位数48.86[12] - 科创50指数PE-TTM高达174.72，远超历史中位数63.97[12] - 食品饮料行业PE处于历史较低分位，计算机行业PE处于历史较高分位[22] - 银行板块PB-LF为0.55，券商板块PB-LF为1.44[25] 港股市场估值 - 恒生指数PE-TTM现值为11.61，略高于历史中位数10.28[59] - 恒生科技指数PE-TTM为22.13，显著低于历史中位数32.51[59] - 港股地产建筑业PB-LF仅为0.43，远低于历史中位数0.82[74] - 腾讯控股PE-TTM为24.40，低于历史中位数35.77[76] 美股市场估值 - 标普500指数PE-TTM为29.34，高于历史中位数21.09[82] - 纳斯达克指数PE-TTM为42.87，高于历史中位数32.93[82] - 道琼斯工业指数PE-TTM为31.27，高于历史中位数18.61[82] 中美比较 - 中国银行股PB普遍低于1，如建设银行PB为0.72；美国银行股如摩根大通PB为2.41[102] - 中概股阿里巴巴PS为2.85，低于历史中位数7.26；拼多多PS为3.16，低于中位数6.92[99]

全球资产表现 - 全球主要股市涨少跌多，美股三大指数上涨：标普500涨1.7%，道指涨1.6%，纳指涨2.1%[7] - 10年期美债收益率下行3个基点[7] - 原油价格大幅下跌：WTI原油跌7.3%，布伦特原油跌6.4%[7] - 伦敦金价本周上涨5.8%[7] - 美元指数走弱0.3%[7] 主要央行政策 - 美联储考虑在未来几个月内停止缩表，认为银行准备金仍充足[9] - 欧央行行长拉加德不排除继续降息的可能性[9] 美国经济动态 - 美国政府继续关门，参议院第十次否决临时拨款法案，白宫预计裁员人数将超10000人[12] - 9月NFIB中小企业乐观程度指数下滑2点至98.8，为三个月低点[12] - 美联储褐皮书显示经济活动变化不大，就业总体稳定但裁员增多，成本上升速度加快[13] - 区域性银行风险升温，锡安银行和西联银行因不良商业抵押贷款计提坏账[13] - 美国财长释放中美关税战缓和信号，称双方有望通过磋商避免贸易战升级[14] 全球其他地区经济 - IMF将2025年全球经济增长预测上调至3.2%，2026年上调至3.1%，但仍低于美国加征关税前的预测水平[25] - 欧元区8月工业产值环比下降1.2%[25] - 日本8月工业产值环比下降1.5%，连续第二个月下降[25] 下周重点关注 - 美国9月CPI数据[29] - 美国10月标普全球PMI数据[29]

一般公共预算收支 - 前三季度一般公共预算收入累计16.39万亿元，同比增长0.5%，其中税收收入13.27万亿元增长0.7%，非税收入3.12万亿元下降0.4%[2] - 9月一般公共预算收入当月同比增长2.6%，税收收入当月同比大幅增长8.7%，非税收入下降11.4%[3][6] - 前三季度一般公共预算支出累计20.81万亿元，同比增长3.1%，其中中央支出增长7.3%，地方支出增长2.4%[2] - 9月一般公共预算支出当月同比增长3.1%，较前值0.8%回暖，累计支出进度70.1%，低于预算目标4.4%，四季度需单季增速达约7.4%才能完成目标[3][14] - 9月基建相关支出同比降幅收窄至-1.2%，民生类支出同比增长5.6%，社保就业支出增长8.8%为最大拉动项[3][17] 政府性基金预算与广义财政 - 9月政府性基金预算收入同比增速回正至5.6%，支出同比增速显著降至0.4%[4][21] - 广义财政支出增速回落至2.3%，广义财政收入当月同比增速回升至3.2%，全年广义财政收入增速0.3%，支出增速7.9%[4][25] - 财政政策力度指数在2025年二、三季度持续回落，9月财政存款环比下降8400亿元，显示财政支出力度减弱但留有余力[25] 主要税种表现与经济展望 - 9月主要税种表现较好，增值税同比增7.6%拉动税收3.2个百分点，企业所得税增19.6%拉动1.6个百分点，个人所得税增16.7%拉动1.7个百分点[12] - 证券交易印花税增速较高，拉动税收1.9个百分点，但预计后续因基数效应将下滑[12] - 四季度将落地5000亿元政策性金融工具和5000亿元地方债结存限额，较上年4000亿元增加1000亿元，用于补充财力、化债及项目建设，预计年底正常限额收缩至不到8000亿元[5][26]

2025年9月贸易数据表现 - 2025年9月，以美元计价的出口同比增速为8.3%，较前值4.4%有所回升；进口同比增速为7.4%，较前值1.3%大幅提升[5][8] - 9月出口环比增长2.1%，略低于2021-2023年的季节性均值3.6%，但显著高于2024年同期的-1.6%，主要受2024年台风导致的低基数效应推动[5][8] - 进口表现超季节性，环比大幅跃升，商品贸易顺差因此有所回落[5][8] 分地区出口结构 - 对美国出口增速为-27.0%，较前值-33.1%有所回升；对东盟出口增速为+15.6%，较前值+22.5%有所降温；对拉美及其他地区出口增速分别为+15.2%和+14.5%[13] - 对东盟出口增速回落可能源于转口贸易监管加强，或是8月技术性抢运后的正常退温，后续趋势需观察[5][13] - 中国出口“去美国化”持续推进，对美国及转口地出口增速持续回落，而对非美非转口地出口增速维持高位[25][29] 分产品出口结构 - 商品结构呈现“成品劳密弱、机电设备强”的格局，机电产品出口同比增长12.6%，而服装、箱包、玩具等劳动密集型产品持续负增长[5][18][20] - 机电产品中，通用机械设备出口同比增长24.8%，汽车（包括底盘）增长10.9%，集成电路增长32.7%；但消费电子如手机（-1.9%）和家用电器（-9.7%）表现疲软[18][20] - 纺织品等原料中间品出口修复（+6.4%），可能反映再加工转口贸易扩大趋势[18] 战略相持期出口展望 - 美国传统贸易壁垒（如关税）的冲击日益降低，中国出口韧性较强，已逐渐消化此前抢运订单的透支效应[4][25][29] - 中国主动收紧出口管制（如稀土、锂电池），受影响产品占出口比重低（锂电池占1.7%，稀土占0.1%），但对其他国家产业影响显著，对中国自身出口影响较小[26] - 短期预测显示，10月出口增速可能明显回落，第四季度出口动能小幅回落，增速中枢下移，进口超季节性回升可能挤压贸易顺差[5][26]

固定资产投资分析 - 2025年1-8月固定资产投资累计同比增速为0.5%，较2023年全年3.2%的增速显著放缓[10] - 投资放缓的核心矛盾在于“扩建”项增速从2023年末的33.6%大幅下降至2025年1-8月的-6.2%，降幅约40个百分点[10] - “扩建”在固定资产投资中占比约12%，但其近40个百分点的降速足以拖累整体投资增长[10] - 2024年超长期特别国债中“两重”资金为7000亿元，相当于2023年50余万亿固定资产投资总量的1.4个百分点[7] - 2025年“两重”资金增量为1000亿元，对固定资产投资的拉动幅度约为0.2个百分点[7] - “新建”项在固定资产投资中权重约70%，2025年1-8月增速为5.6%，高于2023年末的-1.5%[10] - “新建”项与地产关联度高，地产占比在35%以上，其变化反映地产下行压力[7] 宏观政策与资金面 - 超长期特别国债资金投向中，“两重”占比高于“两新”，2024年“两重”资金7000亿元，“两新”3000亿元；2025年“两重”资金8000亿元，“两新”5000亿元[15] - 2023年“扩建”增速为9.3%，2024年一季度升至21.4%，年中达41.2%，与超长期特别国债启动时间吻合[7] - 8月M1-M2剪刀差缩小至-2.8%，显示资金活性持续上升[30] - 8月企业中长期贷款同比少增200亿元，较上月少增3900亿元显著好转[30] 消费与价格指标 - 8月核心CPI同比上涨0.9%，连续第4个月扩大，而CPI同比为-0.4%，主要受食品价格拖累[25] - 8月PPI同比降幅为3月以来首次收窄，内生动能主导改善，如黑色金属冶炼业PPI同比从-10%收窄至-4%[26] - 8月社会消费品零售总额同比增速为3.4%，较前值3.7%放缓，累计同比为4.6%[33] - 服务消费表现优于商品消费，8月服务业生产指数同比增长5.6%[36] 外贸与产业格局 - 8月出口同比增幅收窄至4.4%，前值为7.2%，对美出口降幅扩大至33.1%[38] - 对东盟、非洲出口维持高增，8月同比分别为22.5%和25.9%，资本品如通用机械设备出口表现亮眼[40] - 高技术行业增加值同比高于整体工业4.1个百分点，为近半年最大差距[37] 风险提示 - 抢出口、抢转口可能透支年末乃至明年增速[43] - 中美博弈升温可能影响全球产业格局和国内政策空间[43] - “反内卷”政策力度超预期可能导致收缩效应大于内需拉动[43] - 数据推算误差可能影响结论准确性[43]