港股市场表现 - 恒生指数上涨0.1%，国企股指数上涨0.04%，恒生科技股指数上涨0.1%，主板成交萎缩约10%[1] - 周大福上半财年业绩差于彭博预测，股价下跌6.1%[1] - 蔚来第三季度净亏损收窄幅度胜预期，但第四季度展望保守，股价下跌6.2%[1] - 美团股价上涨5.7%，市场认为阿里巴巴收缩闪购业务投入对其有利[1] - 恒瑞医药因新药上市申请获受理，股价上涨4.6%，并引领创新药板块上涨[1] 美国经济与市场 - 美国三大股指上涨0.7%-0.8%[1] - 截至11月15日，持续申领失业救济人数为196万人，高于前值195.3万人[1] - 美国上周首次申领失业救济人数为21.6万人，低于彭博预测的22.6万[2] - 美国上周EIA原油库存增加277万桶，前值为减少342.6万桶，彭博预测为减少130.0万桶[2] - 芝商所（CME Fedwatch）预测美联储12月减息几率升至83%[1] 行业动态 - 蔚来第三季度总收入同比增长16.7%，环比增长14.7%，整体毛利率13.9%，同比提升3.2个百分点，净亏损收窄至36.6亿元人民币[3] - 蔚来下调第四季度交付量预期至12万-12.5万台，同比+65.1%-72%，预期第四季度收入327.6亿-340.4亿元人民币，同比+66.3%-72.8%[3] - 火电板块华能国际、大唐发电、华电国际股价上升0.5%-1.3%[3] - 恒瑞医药有10余项抗肿瘤研究成果入围ESMO亚洲年会，涉及10款创新药[4]

总体数据表现 - 2025年1-10月工业企业利润累计同比增速为+1.9%，较1-9月的+3.2%回落1.3个百分点[2] - 2025年1-10月工业企业营收累计同比增速为+1.8%，较1-9月的+2.4%回落0.6个百分点[2] - 2025年10月工业企业利润单月同比增速降至-5.5%，上月为+21.6%[4] 利润下滑驱动因素 - 利润增速转负与去年同期基数抬升（2024年10月利润增速为-10%）、工业生产放缓（10月工业增加值同比降至+4.9%，上月为+6.5%）及利润率回落（10月利润率5.11%，同比下降0.33个百分点）有关[4][5] - 价的因素改善（10月PPI同比-2.1%，较上月-2.3%收窄；环比上涨0.1%，为年内首次上涨），但量的因素和利润率拖累整体利润[5] - 企业呈现被动补库迹象，1-10月产成品库存累计同比+3.7%（较1-9月升0.9个百分点），而营收累计同比+1.8%（较1-9月回落0.6个百分点）[26] 行业结构分化 - 1-10月采矿业利润累计同比-27.8%（较1-9月-29.3%收窄），制造业利润累计同比+7.7%（较1-9月+9.9%回落），电燃水供应业利润累计同比+9.5%（较1-9月+10.3%回落）[13] - 10月制造业利润占比75.9%，较去年同期76.5%下降；电燃水供应业占比11.1%，较去年同期9.7%上升；采矿业占比13.1%，较去年同期13.8%下降[13] - 10月上游原材料制造业利润同比增速大幅降至-10.7%（上月为+111.7%），中游装备制造业降至-3.9%（上月为+24.9%），下游消费品制造业降至-25.3%（上月为+4.8%）[19][20][21] 不同类型企业表现 - 1-10月国有企业利润累计同比增速升至0%（1-9月为-0.3%），私营企业利润累计同比增速降至+1.9%（1-9月为+5.1%）[24] 未来展望 - 四季度工业企业盈利预计延续弱势，因11-12月同期基数逐步抬升，且出口增速放缓、前期扩内需政策效应减弱，总需求滑落拖累企业盈利[3][29] - 企业盈利稳定修复有待需求端政策进一步发力，短期内“供强需弱”格局大概率延续[3][29]

新股发行与交易提示 - 南特科技新股上市，发行价格为8.66元[1] - 天普股份要约收购，申报期为2025年11月20日至12月19日[1] 股票异常波动与风险警示 - 华盛锂电出现严重异常波动[1] - 超过150家上市公司发布股票交易异常波动公告，其中包括*ST中装、*ST万方、*ST苏吴等多只ST/*ST股票[1][3][4][6] - 部分个股面临（可能）强制退市或终止上市风险，如*ST元成、ST新动力、清越科技[6] 可转债与债券相关操作 - 多只可转债进行转股价格调整，如华锐转债（11月27日）、亿纬转债（11月28日）[8] - 多只可转债进入赎回期，如恒邦转债（赎回登记日11月27日）、天赐转债（赎回登记日12月2日）[8] - 多只债券启动回售，如美锦转债（回售申报期12月1日至5日）、金宏转债（回售申报期12月3日至9日）[8] - 多只债券提前摘牌，如22金桥债（摘牌日11月27日）、G21常鼎1（摘牌日11月28日）[10] 基金交易提示 - 多只跟踪境外指数的ETF（如纳指100ETF、标普500ETF、日经ETF）发布溢价风险提示或停牌提示[6][8] - 创业板ETF富国将于2025年12月1日进行份额拆分[8]

市场表现 - A股市场于11月27日冲高遇阻，上证综指收报3875.26点，上涨0.29%，盘中高点在3895点附近[7][8] - 深证成指收报12875.19点，下跌0.25%，创业板指下跌0.44%，表现弱于主板市场[7][8] - 两市全日成交金额为17233亿元，较前一交易日有所减少[7] - 超过五成个股上涨，基础化工行业涨幅居前达1.22%，传媒行业跌幅最大为-1.39%[7][9] 估值与流动性 - 当前上证综指平均市盈率为15.86倍，创业板指数为47.74倍，均处于近三年中位数水平上方[3][14] - 17233亿元的成交金额处于近三年日均成交量中位数区域上方[3][14] 后市研判与催化剂 - 市场预计上证指数将围绕4000点附近蓄势整固，市场风格再平衡延续，周期与科技板块有望轮番表现[3][14] - 重要会议即将召开，市场期待其对明年经济政策的定调，可能成为新一轮行情的催化剂[3][14] 投资建议与风险 - 建议投资者保持合理仓位，避免追涨杀跌，短线关注半导体、消费电子、电池及有色金属等行业机会[3][14] - 风险提示包括海外超预期衰退、国内政策及经济复苏不及预期、海外流动性超预期收紧等[4]

政策影响与核心发现 - 2014年印尼实施镍出口禁令，旨在通过促进下游产业（如汽车、机械）的国内加工来提升出口中的国内附加值比率（DVAR）[15] - 禁令导致下游钢铁使用行业的DVAR在2011年至2020年间增长了5.6%，而同期整体经济的DVAR仅增长1.1%[17] - 下游行业在禁令后企业平均规模显著缩小，新进入者份额增大，表明低效率小企业增加，导致行业整体生产率下降[17] 理论模型机制 - 三部门模型（镍、钢、汽车）显示，出口禁令使国内钢铁企业获得买方垄断地位，压低了国内镍价和钢价[16] - 较低的国内钢价促使下游汽车企业用国产钢替代进口钢，直接推高了其DVAR[16][47] - 然而，低钢价也降低了行业准入门槛，使低生产率企业得以进入，拉低了均衡下的总生产率[16][59] 实证与实地验证 - 企业层面证据证实，禁令后下游行业的DVAR更高，但企业规模更小，新进入者更多，与模型预测一致[17][19] - 2025年实地考察发现，下游行业对国产钢的使用量增加，但仍严重依赖进口高质钢，国内炼钢能力提升有限[19] 政策启示与潜在成本 - 出口禁令虽提升了特定行业的DVAR，但导致了资源配置效率的总体损失，因资源被低效企业占用[20] - 为最小化负面影响，需辅以贸易和外国直接投资自由化等政策，促进中下游产业竞争以提升效率[20] - 研究未涉及禁令可能带来的社会、环境成本及政治寻租行为，这些需进一步关注[20]

总体利润表现 - 2025年1-10月全国规模以上工业企业利润总额为59502.9亿元，同比增长1.9%，增速较1-9月的3.2%收窄1.3个百分点[1] - 10月当月利润同比增长1.8%，增速较9月的2.4%有所放缓[1] 利润增速收窄原因 - 利润增速收窄主要受低基数效应减弱影响，2024年10月利润同比大幅下降27.1%，而2025年同期降幅显著收窄[1] - 10月工业生产明显下滑是主因，工业增加值同比增长4.9%，较9月放缓1.6个百分点[1] - 价格因素影响较小，10月PPI同比下降2.1%，仅较9月的-2.3%小幅改善0.2个百分点[1] - 1-10月营业收入利润率为5.25%，较1-9月微降0.01个百分点，其中制造业利润率有所回落[1] 库存与需求状况 - 1-10月工业企业产成品存货为6.82万亿元，同比增长3.7%，增速较1-9月的2.8%上升，显示被动补库特征[1] - 10月制造业PMI为47.3%，较9月下降1.2个百分点，需求端呈现走弱态势[1] 行业结构分化 - 装备制造业和高技术制造业是主要拉动力量，1-10月利润累计同比增长7.8%[1] - 计算机通信和电子设备制造业利润累计同比增长12.8%，电气机械及器材制造业增长7.0%，有色金属冶炼加工增长14.0%[19] - 部分行业利润下滑显著，煤炭开采和洗选业利润累计同比大幅下降49.2%，纺织服装服饰业下降23.4%[19]

总体盈利表现 - 1-10月工业企业利润总额为59502.9亿元，同比增长1.9%，但增速较前三季度放缓1.3个百分点[1] - 10月当月工业企业利润同比下滑5.5%，增速较9月转负，环比大幅下滑27.1个百分点[1] - 1-10月工业企业营业收入同比增长1.8%，营业成本同比增长2.0%，营业收入利润率为5.3%，与前三季度持平[1][6] 量价分析 - 1-10月工业增加值同比增长6.1%，生产端对盈利形成支撑[2][7] - 1-10月PPI同比下降2.7%，生产资料PPI同比下降3.2%，价格端表现弱势制约盈利[2][7] 行业结构分析 - 1-10月采矿业利润在工业企业利润总额中占比为12.0%，利润同比下降27.8%，拖累整体盈利增速4.7个百分点[10] - 1-10月制造业利润同比增长7.7%，带动整体盈利增速5.5个百分点，其中高技术制造业正贡献2.2个百分点[12] - 1-10月煤炭开采和洗选业对工业企业利润总额同比增速的负贡献为4.2个百分点[2][24] 财务健康度 - 1-10月工业企业资产负债率为58.0%，与前三季度持平[22] - 1-10月工业企业应收账款平均回收期为69.8天，较前三季度延长0.6天；产成品周转天数为20.4天，延长0.2天[22] 主要拖累因素与展望 - 原材料价格是当前工业企业盈利能力的主要拖累，受国际大宗商品价格震荡和国内地产投资不振影响[2][24] - 1-10月地产投资累计同比下降14.7%，拖累当期固定资产投资增速3.0个百分点[3][24] - 政策端有望从供给和需求两方面发力解决价格不振问题，年末或明年初增量政策值得期待[3][24]

经济现状与预测 - 美国经济正进入“弱就业+强增长”的罕见状态，定义为非农私人就业同比<1%而核心GDP同比>1%[9] - 主流机构预测未来10年劳动力年均增长率仅为0.3-0.5%，远低于2020-2025年的1.3%[5][9] - 就业扩散指数低于50临界点，且招聘率接近金融危机时期的低水平，显示劳动力市场呈现“冻结”状态[5][13] 就业疲软的原因分析 - 高利率环境是就业放缓最具解释力的因素，利率敏感行业如建筑业、零售贸易等招聘放缓显著[14][38][42] - 疫情期间企业劳动力囤积行为的反转对当前就业有反噬效应，但解释力度有限[14][21][26] - 人工智能的替代效应无法解释当前就业放缓，AI暴露度高的行业就业需求下滑较少[14][15][18] - 移民减少（年均从150万人降至约40万人）和政府裁员（联邦政府累计减少10.5万人）的影响均十分有限[14][27][33][34] 经济增长的动力来源 - 经济增长动力主要集中于消费和AI投资，两者是同比增速贡献的主力军[3][44][47] - 消费维持近5%的高增速主要由高收入群体支撑，其消费意愿与美股表现共振[48][51] - AI相关投资对GDP增长的贡献仍较温和，2025年上半年环比贡献约0.2-0.3%[52][54] - 报告认为当前AI投资热潮处于初期，未出现宏观泡沫，企业盈利未见顶且未过度举债[52][53][58] 对宏观环境与政策的启示 - “弱就业+强增长”组合预计将压制通胀，因经济增长更多依赖资本和技术要素推动[6][59] - 该经济环境对应低波动和低通胀，有助于压低期限溢价[6][61][63] - 就业与GDP增长的分化可能迫使美联储重新定义“最大化就业”的货币政策目标[6][64]

全球市场趋势 - 美联储降息预期成为全球股市主要驱动力，美股连续四日上涨，道指涨0.7%至47,427.1点，纳指涨0.8%至23,214.7点[3][8][10] - 欧洲股市受降息预期及俄乌和谈乐观情绪推动，斯托克600指数涨1.1%，德国DAX指数涨1.1%至23,726.2点[3][8][10] - 亚太股市普遍上涨，韩国KOSPI指数领涨2.7%，日经225指数涨1.8%至49,559.1点[22][23] 地缘政治与宏观经济 - 全球地缘环境“失锚”或成新常态，关键资源与产业的战略溢价值得关注，2026年美国选举周期可能影响关税及制裁政策[6] - 美国上周首次申领失业救济人数降至21.6万，为4月中旬以来最低；美联储褐皮书显示近期消费支出进一步下降[6] - 英国财政预算案宣布增税260亿英镑，国债发行计划调整为3,037亿英镑，推动英债收益率下行5-11个基点[31] 资产类别表现 - 降息预期支撑金价，纽约期金涨0.6%至每盎司4,165.2美元；油价回升，纽约期油涨1.2%至每桶58.65美元[4][27][28] - 美元指数跌0.1%至99.6；英镑兑美元升0.6%至1.324，受英国预算案信心提振[4][27][28] - 美国国债窄幅波动，10年期收益率微跌0.2个基点至3.99%；7年期国债发行结果偏弱，中标利率3.781%[5][31] 重点个股与行业 - 中通快递2025年三季度归母净利润环比增30.2%，单票净利环比增6.7分至0.26元，下调全年业务量指引至382-387亿件[9] - A股算力板块走强，中际旭创涨13%；港股医药股表现突出，恒瑞医药涨4.5%，内房股承压下跌[3][12][17] - 科伦博泰生物ADC联合免疫疗法三期临床达主要终点，成全球首个一线NSCLC阳性结果研究；三生制药拟剥离蔓迪业务聚焦创新药[14]

政策与宏观 - 中国六部门联合印发促进消费方案，目标到2027年形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点[2] - 方案提出到2030年基本形成供给与消费良性互动的高质量发展格局，消费对经济增长贡献率稳步提升[2] - 政策部署5方面19项重点任务，强调以新技术新模式拓展消费增量，后续或有细分领域配套政策[2] 地缘政治与全球市场 - 美国总统特朗普称不再为乌克兰和平计划设最后期限，俄乌冲突初见和平曙光但落地仍存变数[3] - 谷歌市值逼近4万亿美元，年内涨幅超71%，其AI全栈布局及量子计算战略引发市场关注[3] 中国股市表现 - 当日上证指数收于3864.18点，跌幅0.15%，深证成指收于12907.83点，涨幅1.02%[4] - 两市成交金额合计17833.46亿元，较前一交易日缩量288亿元[4] - 创业板指收涨2.14%，科创50涨幅0.99%，通信、综合、电子行业领涨[4] 利率与汇率 - 中证10年期国债到期收益率最新为1.8588%，上升3个基点[5] - 美元指数收于99.5885，跌幅0.22%，离岸人民币兑美元汇率升值238个基点至7.0691[5] 风险提示 - 报告提示政策力度不及预期、房地产市场调整超预期及中美紧张关系升温为主要风险[30]