文章核心观点 - PCB行业正迎来由AI服务器需求爆发和传统领域需求复苏共同驱动的新一轮增长周期，行业进入“量价齐升”的黄金阶段 [1][2] 需求端双轮驱动 - AI服务器对PCB的需求从概念走向实绩，其单机PCB含量较传统服务器提升5-10倍，远超4G向5G升级时的增幅 [3][4] - 英伟达GB 200/300 NVL72在2025年预计达预期出货量，Blackwell&Rubin系列在2026年出货量有望突破5-6万台 [3] - AI服务器技术要求高，推动高多层板和高密度互联板需求，例如Rubin平台的中板设计将在2026年下半年落地，背板设计计划于2027年应用于Rubin Ultra，提升单机PCB价值量 [3] - 传统应用领域如智能手机、PC、通用服务器需求超预期复苏，仍贡献PCB企业70-80%的营收 [5] - 2025/26年全球智能手机出货量预测上调至12.6亿/12.7亿部，同比增长3%/1%；PC出货量增速预计提升至4%以上；通用服务器出货量预计同比增长8.6%/8.0%，其中超大规模数据中心增速达17.8%/9.8% [5] - 非AI服务器的CPU平台切换带动PCB含量价值增长约100% [6] PCB产业链细分赛道分析 - 产业链上游的基板与覆铜板技术壁垒高，是当前最具确定性的细分赛道 [7] - BT基板因存储芯片需求复苏和T-glass供应短缺，产能利用率飙升，部分厂商订单能见度已延伸至2026年初，部分产品ASP已上调30% [8][9] - ABF基板国产化进程加速，未来有望凭借成本优势与本地化服务抢占市场份额，打开中国PCB企业进入高端芯片供应链的通道 [9] - 覆铜板行业呈现“高端紧、传统稳”格局，高speed CCL需求爆发，成本较传统CCL高3-5倍，预计2025年下半年ASP将上涨10-15% [10][11] - 传统CCL价格走势温和，受原材料成本推动，2025年底可能迎来提价，但涨幅预计低于5G周期 [11] 相关公司动态 - 深南电路、沪电股份等具备高端PCB生产能力的企业已进入国内头部AI客户供应商体系 [4] - 沪电股份实现中北美客户全覆盖 [12] - 深南电路是北美主要客户谷歌以及光模块最主要PCB供应商 [12] - 胜宏科技在英伟达的创新卡位、产能扩张和客户拓展趋势强劲 [13] - 生益电子因AWS贡献增量订单，第三季度业绩大超预期 [13] - 生益科技因CCL提价及打样研发费用提高，业绩确定性强 [14] - 大族数控第三季度业绩超预期，体现PCB环节设备先行 [15] - 鼎泰高科的钻针作为耗材，因Q布带来的工艺问题而产生明确增量 [16] - 中材科技预计明年PCB景气度将在其业绩中兑现 [17] 行业估值与前景 - 截至2025年10月28日，同花顺PCB指数今年以来上涨70%，12个月动态PE约42倍，处于2019-21年5G周期30-50倍估值区间的中上轨 [17] - 与5G周期相比，AI驱动的本轮周期增长弹性更大，预计2024-27年覆盖企业的净利润复合年增长率将达42%，远超5G周期24%的水平 [17] - 产业链上游的基板与覆铜板赛道，以及具备AI服务器供应链资质的龙头企业是核心受益者 [17]

文章核心观点 - PCB行业在AI服务器需求爆发和传统领域需求复苏的双轮驱动下，正迎来新一轮量价齐升的增长周期 [2][4] - AI技术的突破显著提升了单机PCB价值量，推动行业增长天花板，其弹性远超5G周期 [4][6][22] - 产业链上游的基板与覆铜板赛道以及具备AI服务器供应链资质的龙头企业是核心受益者 [9][23] 需求端双轮驱动 - AI服务器对PCB的需求已从概念到实绩，单机PCB含量较传统服务器提升5-10倍，远超4G向5G升级时的2-3倍增幅 [5][6] - 英伟达GB200/300 NVL72在2025年预计达预期出货量，Blackwell&Rubin系列在2026年出货量有望突破5-6万台 [5] - 智能手机领域，2025/26年全球出货量预测上调至12.6亿/12.7亿部，同比增长3%/1%，受益于iPhone17系列及折叠屏iPhone推出 [7] - PC领域受Windows10系统终止支持推动，2025/26年全球出货量增速预计提升至4%以上 [7] - 通用服务器需求韧性突出，2025/26年全球出货量预计同比增长8.6%/8.0%，其中超大规模数据中心增速高达17.8%/9.8% [7] - 非AI服务器的CPU平台切换带动PCB含量价值增长约100% [7] PCB产业链细分赛道分析 - 基板与覆铜板作为核心原材料，技术壁垒高，是行业最具确定性的细分赛道 [9] - BT基板方面，存储芯片需求复苏及T-glass供应短缺推动产能利用率飙升，部分厂商已将ASP上调30%，年底前仍有上涨空间 [11][12] - ABF基板国产化进程加速，未来有望凭借成本优势与本地化服务抢占市场份额，打开高端芯片供应链通道 [12] - 高speed CCL需求爆发，应用于AI服务器与交换机，成本较传统CCL高3-5倍，预计2025年下半年ASP仍将上涨10-15% [13] - 传统CCL价格走势温和，2025年底可能迎来提价，但涨幅预计低于5G周期，更多是成本传导 [13] 产业链公司梳理 - 沪电股份：中北美客户全覆盖 [15] - 深南电路：北美主要客户谷歌，以及光模块最主要PCB供应商，其BT基板产线自2025年二季度起满负荷运行 [11][16] - 胜宏科技：在英伟达的创新卡位，产能扩张的激进性和客户拓展趋势强劲 [17] - 生益电子：因AWS贡献增量订单大，第三季度业绩大超预期 [18] - 生益科技：因CCL提价以及打样研发费用提高，业绩确定性强 [19] - 大族数控：第三季度业绩超预期，体现PCB环节设备先行 [20] - 鼎泰高科：Q布给PCB带来的工艺问题，钻针作为耗材带来明确增量 [21] - 中材科技：预计在明年PCB景气持续在其业绩中兑现 [22] - 同花顺PCB指数截至2025年10月28日今年以来上涨70%，12个月动态PE约42倍，处于2019-21年5G周期估值区间中上轨 [22] - 2024-27年覆盖企业的净利润CAGR预计达42%，远超5G周期24%的水平 [22]

行业投资评级 - 行业评级为推荐 [5] 核心观点 - AI发展带动算力芯片需求持续增长，高阶载板的需求同步增长 [3] - 上游材料缺货有望带来供需缺口 [3] - 高阶封装基板国产替代空间广阔 [3] 行业供需分析 - 高阶载板上游材料缺货，预计2027年高阶载板或将供不应求 [1] - 高阶CCL（铜箔基板）缺料比较具有挑战，未来半年是缺料的高峰期，但自2026年第三季度开始缺口有望快速收敛 [1] - 载板所需的高阶玻璃布、石英布、Low CTE等缺货预期还要一年左右才缓解 [1] - 2026年上游材料对载板出货影响最为关键，预估2026年载板增长力度强，2027年将是高峰 [1] - BT载板缺料将影响2026年第一季度BT载板出货，随着相关材料到位，2026年第二季度BT载板出货有望恢复放量 [1] 重点公司业务进展 - 报告研究的具体公司兴森科技持续聚焦IC封装基板业务，2025年上半年IC封装基板业务实现收入7.22亿元，同比增长36.04% [2] - 兴森科技CSP封装基板业务聚焦存储、射频两大主力方向并向汽车市场拓展，产品结构向高附加值高单价方向拓展 [2] - 受益于存储芯片行业复苏和主要存储客户份额提升，兴森科技CSP封装基板业务产能利用率逐季提升，广州兴科项目于2025年第二季度实现满产，新扩产能1.5万平米/月于2025年第三季度逐步投产 [2] - 兴森科技FCBGA封装基板样品订单数量同比实现较大幅度增长，在拓展国内客户基础上持续攻坚海外客户 [2] 投资建议与标的 - 建议持续关注相关标的投资机会：兴森科技、深南电路、生益科技、南亚新材 [3] - 重点公司盈利预测显示，兴森科技2025年预测EPS为0.07元，对应PE为311倍；2026年预测EPS为0.18元，对应PE为119倍 [4] - 深南电路2025年预测EPS为4.50元，对应PE为49倍；2026年预测EPS为5.88元，对应PE为38倍 [4] - 生益科技2025年预测EPS为1.26元，对应PE为51倍；2026年预测EPS为1.68元，对应PE为38倍 [4] - 南亚新材2025年预测EPS为1.08元，对应PE为67倍；2026年预测EPS为2.18元，对应PE为33倍 [4]

至20251027 专题：聚焦2025基金三季报：权益类规模增长 科技赛道仍是"核心仓位" Wind数据显示，成立于2015年的419只主动权益类基金中，有29只基金至今仍处于亏损状态，占比近 7%。其中，太平灵活配置与银河转型增长A分别以-56.70%和-51.90%的总回报垫底，成为仅有的两只亏 损超50%的基金。值得一提的是，工银互联网加为29只基金中规模最大的一只。 | 序号 | 班券代码 | 证券简称 | 成立以来回报 | 今年以来回报 | 最新规模合计 | 基金成立日 | 雅令经理 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | | | (%) | (%) | (亿元) | | | | 1 | 000986.OF | 太平灵活配置 | -56.70 | 1.17 | 2.63 | 2015/2/10 | H (4) | | 2 | 519651.OF | 银河转型增长A | -51.90 | 11.60 | 3.04 | 2015/5/12 | 杨琪 | | 3 | 001192.OF | 摩根整合驱动A | -45.18 | 42. ...

收购标的行业地位 - 卢森堡铜箔企业在全球高频铜箔领域市占率第一 [1] - 该企业与全球头部高频覆铜板企业保持深度合作 [1] - 在AI服务器领域，卢森堡铜箔已获得全球前四家高速覆铜板企业供货资质 [1] 核心客户关系 - 在全球前四家高速覆铜板企业中，有1家为卢森堡铜箔的独家供应合作客户 [1] - 有2家为核心供应商客户 [1] - 其余1家具备供货资质 [1] - 对应终端客户为全球顶尖AI芯片厂和云厂商 [1] 公司下游合作厂商 - 公司合作知名下游厂商包括生益科技、胜宏科技、台光电子、松下电子 [1] - 其他合作厂商还包括联茂电子、华正新材、鼎鑫电子、深南电路等 [1] - 公司与这些厂商建立了稳定的合作关系 [1] 产品与市场覆盖 - 公司产品线已实现全品类覆盖 [1] - 公司产品线已实现全应用领域的覆盖 [1]

基金业绩表现 - 财通多策略福鑫三季度基金份额净值增长率为91.24%，同期业绩比较基准收益率为9.26% [1] - 财通集成电路产业A以86.49%的季度净值增长率录得三季度普通股票型基金业绩冠军 [3] - 恒越优势精选报告期基金份额净值增长率为100.06%，业绩比较基准收益率为13.78% [7] 基金经理投资策略与观点 - 基金经理金梓才超配光通信板块并继续大幅加配海外算力板块，认为市场曾严重低估光通信板块基本面 [1][3] - 金梓才预期2026年和2027年海外算力需求增长可能更快，海外AI增长确定性比之前更高 [2][5] - 金梓才认为视频推理的加入对算力需求的带动可能仅仅是刚开始，未来推理端算力需求有广阔增长空间 [6] - 基金经理吴海宁看好北美AI算力的业绩持续性，将其作为中期维度底仓首选，后续更关注技术上有变革的方向 [7] - 吴海宁判断三季度是存储大周期的起点，因存储兼具成长和周期性，是AI应用投资最好的落脚点 [8][9] - 吴海宁注意到存储芯片进入涨价周期，AI推理驱动数据存储需求快速爆发，视频生成对数据存储需求量是文字/图像生成的数百倍 [8] 基金持仓变动与配置 - 财通多策略福鑫三季度新进重仓生益科技、深南电路、沪电股份、中材科技、鼎泰高科 [1] - 财通集成电路产业A重仓股调整明显，工业富联、生益电子、中际旭创、新易盛均较二季度加仓 [3] - 恒越优势精选前十大重仓股中，除东山精密、中际旭创外，其他八只全部为新进重仓品种 [7] - 恒越优势精选9月以来加大了对存储板块的配置 [8] 重点持仓个股 - 财通多策略福鑫重仓股生益科技、中际旭创、生益电子、深南电路季末持仓市值占基金净值比例均在9%以上 [1] - 财通集成电路产业A前十大重仓股中，工业富联、生益科技的季末持仓市值占基金净值比达到10% [5] - 恒越优势精选中，德明利占基金资产净值比例为8.69%，香农芯创占比为7.87%，亿纬锂能占比为7.33% [8] 行业前景与细分领域 - 海外算力、半导体等科技板块是业绩领先基金的共同配置方向 [1] - 光通信一线企业被认为仍然具备较为显著的投资价值 [3] - 国内企业级存储模组国产化率较低，互联网大厂未来提高国产化率势在必行 [9] - 国产存储芯片生产能力达国际先进水平，在景气上行周期内持续扩产确定性高，刻蚀设备作为关键设备将持续受益 [9] - 国内独立储能经济性显现，国外电力紧缺增加了大储需求，储能景气度可看长 [9]

基金业绩与配置概况 - 普通股票型、偏股混合型、灵活配置型基金的三季度业绩冠军分别为财通集成电路产业A、恒越优势精选、财通多策略福鑫 [1] - 业绩冠军基金均在海外算力、半导体等科技板块进行了重点配置 [1] - 多只个股被基金“顶格”配置，持有市值占基金净值比例达到10%的上限，例如财通基金重仓的工业富联和生益科技 [1][2] 财通基金配置分析 - 基金经理金梓才管理的财通集成电路产业A和财通多策略福鑫在三季度超配光通信和海外算力板块 [1][2] - 财通多策略福鑫重仓工业富联，季末持仓市值2707.07万元，占基金净值比例达到10%，持仓数量为41.01万股，环比有所减少 [2] - 财通多策略福鑫对生益科技、中际旭创、生益电子、深南电路等重仓股的持仓市值占基金净值比例均在9%以上 [2] - 财通集成电路产业A三季度净值增长率为86.49%，对工业富联、生益电子、中际旭创、新易盛均较二季度加仓，其中生益电子持仓环比提升189.55% [2] - 基金经理判断海外AI增长确定性高，预计2026年和2027年海外算力需求增长更快 [2] 恒越基金配置分析 - 偏股混合型基金业绩冠军恒越优势精选三季度规模增长超过2倍，从二季度末的0.99亿元增至三季度末的2.46亿元 [3] - 基金经理吴海宁投资经理年限为2.56年，三季度对AI算力方向进行倾斜，前十大重仓股中八只为新进品种，包括德明利、香农芯创等 [3] - 基金季度内保持高仓位运行，9月以来加大了对存储板块的配置，关注存储芯片进入涨价周期及AI推理驱动数据存储需求爆发 [3] - 基金经理判断三季度是存储大周期的起点，同时看好国产半导体设备、储能、AI端侧等板块，认为国产存储芯片生产能力已达国际先进水平 [3] - 基金新进重仓沪电股份、亿纬锂能，看好国内外储能需求景气度 [3]

中美经贸关系 - 中美就关税等多项议题形成初步共识，美方“不再考虑”对中国加征100%的关税 [1] - 当前在马来西亚举行的中美经贸磋商烘托出积极市场氛围，与5月12日《中美日内瓦经贸会谈联合声明》后的市场情绪类似 [5][4] 全球央行货币政策 - 本周迎来超级央行周，美联储、欧洲央行、日本央行和加拿大央行等主要央行将公布最新利率决议 [1] - 市场普遍预计美联储和加拿大央行将降息25个基点，有助于提升全球资本市场投资者情绪 [2] 中国货币政策与监管动态 - 央行行长潘功胜表示将继续坚持支持性的货币政策立场，实施适度宽松的货币政策，综合运用多种工具保持社会融资条件相对宽松 [3] - 央行将探索向非银机构提供流动性的机制，并研究支持个人修复信用的政策措施 [3] - 证监会将启动深化创业板改革，择机推出再融资储架发行制度，进一步拓宽并购重组支持渠道 [3] A股市场整体表现 - 受中美经贸利好消息影响，A股三大指数延续强势，上证指数上涨1.18%逼近4000点，深证成指上涨1.51%，创业板指数上涨1.98% [4] - 沪深两市成交额达到23401亿元，较上一交易日大幅放量3659亿元，上涨个股数量为3361只，下跌个股为1862只，个股涨跌幅中位数为上涨0.4% [4] - 上证指数盘中最高至3999.07点，距离4000点仅差0.93点，市场预期短线有回调需求但突破后首次回调被视为上车机会 [4][6][9] 行业与板块表现 - AI硬件板块表现强劲，通信设备、元器件、半导体板块指数涨幅位居行业板块涨幅榜前列 [7] - 多只AI硬件核心股创下历史新高，包括中际旭创、新易盛、生益科技、兆易创新等 [7] - 证券板块指数跳空上涨，最近15个交易日走出N字形结构，对市场情绪有支撑作用 [8] - 建议关注核心板块如AI、固态电池、人形机器人、创新药的核心股，以及位置不高的军工电子板块 [9] 市场情绪与投资策略 - 市场暖意明显，牛市环境下应放开手脚大胆投资，人气集中在成交额靠前的主线中大票上 [6][9] - 对于交易能力较弱的投资者，可配置领涨的宽基指数ETF及核心主线的行业ETF，如通信ETF、科创50ETF等 [9]

公司股价表现 - 10月28日公司股价上涨5.13% 报收67.65元/股 [1] - 当日成交金额为26.82亿元 换手率达到1.70% [1] - 公司总市值为1643.40亿元 [1] 公司业务概况 - 公司主营业务为设计、生产和销售覆铜板和粘结片、印制线路板等电子材料 [1] - 覆铜板和粘结片是公司核心业务 占主营业务收入比例为65.96% [1] - 印制线路板业务收入占比为28.63% [1] 主要股东动态 - 华泰柏瑞沪深300ETF位居公司十大流通股东 二季度增持186.03万股 [2] - 该基金目前持有公司2177万股 占流通股比例为0.92% [2] - 基于当日股价涨幅 该基金持仓单日浮盈约7184.12万元 [2] 相关基金信息 - 华泰柏瑞沪深300ETF最新规模为3747.04亿元 [2] - 该基金今年以来收益率为22.71% 成立以来收益率为119.57% [2] - 基金经理柳军累计任职时间超过16年 管理基金总规模达5423.06亿元 [3]

行业投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 四中全会将绿色化提升为贯穿经济社会发展全过程的系统性工程，以碳达峰碳中和为目标牵引，为环保行业带来系统性投资机遇[9][11] - 要素市场化改革（如垃圾处理费、污水处理费价格市场化）将增强环保资产盈利稳定性和现金流，推动优质运营资产价值重估[13] - 化债作为十五五重要任务，将解决地方政府应收款问题，优化环保企业资产负债表、改善现金流并带来减值冲回，推动板块估值修复[14] - 固废板块资本开支下降驱动自由现金流改善和分红提升，同时通过供热、IDC合作等模式提质增效，行业ROE和估值具备双升潜力[18][19][20][21] - 水务运营板块量价刚性，现金流拐点将至，水价改革有望重塑其成长性与估值体系，成为下一个垃圾焚烧板块[22][23] 政策跟踪总结 - 四中全会明确建设现代化产业体系需坚持绿色化方向，绿色转型举措包括加快构建碳排放双控制度、能源绿色低碳转型、产业结构绿色低碳转型及生产生活方式绿色低碳转型[11] - 投资建议聚焦清洁能源（绿电运营、绿色氢氨醇、垃圾焚烧发电/供热）和再生资源（生物燃料、再生塑料、危废资源化、锂电回收）两大方向[11][12] - 要素市场化配置体制机制完善将推动垃圾处理费、污水处理费等价格市场化，增强资产盈利稳定性并建立污染者付费制[13] - 化债任务积极稳妥化解地方政府债务风险，环保企业将受益于G端应收款解决带来的资产负债表优化、现金流改善、减值冲回增厚盈利及资金回笼推动新增投资[14] 固废板块观点总结 - 25Q3国补回收加速，25H1板块归母净利润同比增长8%，毛利率提升2.9个百分点，财务费用率下降0.6个百分点，运营提质增效主导业绩增长[4] - 25H1板块经营现金流净额69亿元（同比增长9%），资本开支38亿元（同比下降19%），简易自由现金流32亿元（24H1为17亿元），自由现金流持续增厚[4] - 中期派息稳中有升，例如瀚蓝环境首次中期分红，光大环境中期每股派息同比增加0.01港元[4] - 经营提效措施包括吨发提升（25H1七家垃圾焚烧公司平均吨发同比提升1.8%）、供热加速（如海创供热量同比增170%）及IDC拓展和C端顺价推进[4] - 垃圾焚烧+IDC成为新趋势，三种合作模式下盈利增量弹性显著，最高可达817%，并能提升综合ROE[21] 水务运营观点总结 - 25H1板块自由现金流为-41亿元（24H1为-66亿元），预计兴蓉环境、首创环保等公司资本开支自26年开始大幅下降，自由现金流大增可期[4][22] - 参照垃圾焚烧板块，自由现金流转正后分红比例从21年低点18%连续提升至24年的40%，水务板块24年分红比例为34%，存在提升空间[4][22] - 水价改革重点在于保障合理投入回报，从而在成熟期获得类似全球范式的业绩和红利持续增长，带来从防御到可持续增长的估值提升[22][23] - 25年以来广州、深圳等核心城市自来水提价落实，佛山拟调整污水收费标准，水价市场化改革持续推进[4][23] 环卫装备市场跟踪 - 2025年1-9月环卫车总销量55737辆，同比增长4.17%，其中新能源环卫车销量9696辆，同比增长63.18%[24][26] - 2025年1-9月环卫新能源渗透率达17.40%，同比提升6.29个百分点[24][28] - 重点公司市占率：盈峰环境环卫车总销量市占率15.72%，新能源市占率30.12%；宇通重工新能源市占率15.08%；福龙马新能源市占率7.49%[30][32] - 25H1国内自动驾驶领域新项目超290个，其中无人清洁环卫项目数量超90个（占比约31%），总金额超55亿元（占比约81%），已超24年全年金额[4] 细分领域市场动态 - 生物柴油：2025/10/17-2025/10/23生物柴油均价8400元/吨（周环比持平），地沟油均价6555元/吨（周环比下降2.4%），考虑一个月库存周期测算单吨盈利为-228元/吨[33] - 锂电回收：截至2025/10/24，碳酸锂价格7.54万元/吨（周环比上涨2.8%），硫酸钴价格9.20万元/吨（周环比上涨6.4%），模型测算单吨废料毛利为0.16万元/吨（周环比增加0.615万元/吨）[35][39] 公司跟踪与重点推荐 - 龙净环保拟向紫金矿业定增募资不超过20亿元，发行完成后紫金矿业持股比例从25%提升至33.76%，资金将用于补充流动资金，紫金矿业在绿电、储能、矿山装备等业务上持续赋能[4] - 重点推荐标的包括瀚蓝环境、高能环境、绿色动力环保、海螺创业、永兴股份、光大环境、粤海投资、兴蓉环境、洪城环境、宇通重工等[4][13][14][23]