宏观经济展望 - 高盛预测中国2026年实际GDP将增长4.8%，高于市场共识，其假设是2026年政策宽松力度加大 [1] - 预计2026年广义财政赤字将继续扩张，货币政策将采取克制而灵活的宽松方式，全年预计降息幅度为20个基点 [1] - 预计2026年整体固定资产投资有望重拾2%左右的正增长，投资目标领域可能包括高科技和战略领域、城市更新改造以及民生相关基础设施 [2] 出口与贸易 - 2025年中国货物贸易进出口总值达到45.47万亿元，同比增长3.8%，创历史新高，其中出口增长6.1% [2] - 预计以美元计未来几年名义出口增速将保持在5%-6%的水平，对美国以外地区的出口可能仍将是中国经济增长的重要驱动力 [2] - 中国制造业竞争力等优势使其在许多其他经济体进口中的份额显著上升，中间品和资本品的出口也因制造商全球扩张而大幅增长 [2] 消费与内需 - 预计2026年服务消费增速仍将领先于商品消费增速 [3] - 提振服务消费可以促进“扩大就业、提高收入、拉动消费”的良性循环，因为服务业相较于制造业的劳动力密集程度往往更高 [3] - 将经济从房地产和基建投资驱动转向消费和服务驱动的努力仍处于早期阶段 [2] 投资与房地产 - 房地产投资对经济增长的拖累可能会减弱，对整体经济增长构成利好 [2] - 政府明确要“推动投资止跌回稳”，预计财政支出会大幅增加 [2] 股市与盈利展望 - 高盛预测MSCI中国指数和沪深300指数在2026年将分别上涨20%和12%，并在亚洲市场中维持高配中国股票的建议 [1] - 预计2026年MSCI中国指数和沪深300指数盈利将增长14%，股市上涨的推动力预计更多来自盈利改善，而非估值修复 [4] - 2025年A股上涨的动力主要来自估值修复，目前该过程可能已近尾声 [4] 股市驱动因素 - 人工智能（AI）、“反内卷”政策和中国企业“出海”是支持2026年上市公司盈利增速明显提高的三大特有驱动因素 [4] - 在企业“出海”方面，上市公司海外收入占比的提升有利于提高企业的利润率，因为海外市场的利润率通常更高 [5] - 中国A股公司的海外营收占总营收的比重目前约为16%，而美国标普500公司的这一比重接近28%，显示未来有较大提升潜力 [5] 政策与主题投资 - 科技、安全和民生是中国2026年至2030年“十五五”规划发展战略的主要任务 [5] - 回顾历史，中国决策层完成了近90%的五年规划量化增长和发展目标，遵循五年规划可以在股市中获得超额回报 [5] - 政策支持和AI是贯穿2026年及未来所有首选题材的两大共同主线 [5] 资金流向与配置 - 预计2026年在互联互通项下，北上资金有望实现约200亿美元的净流入，驱动因素包括对物理AI代表性投资标的潜在需求以及人民币汇率潜在走强 [5] - 预计2026年南向资金净流入有望创2000亿美元新高 [5] - 目前对冲基金对中国股票7.6%的净配置显著低于约13%-15%的历史高点 [5] - 全球约有1.6万亿美元的共同基金资产（不含ETF）对中国股票的低配幅度为310个基点，全球多头投资者日益增长的分散化配置需求可能促使其进一步降低中国投资组合的跟踪误差 [6] - 与国际投资者交流显示，他们对增配中国股票的兴趣显著提升，但行动才刚开始，中国将是其风险分散配置的重要选择 [6]

行业周期拐点确认 - 化工行业经历三年筑底，中国化工产品价格指数（CCPI）较2021年高点回落近四成，处于近五年约20%出头的历史分位 [1] - 2025年前三季度，化学原料及制品行业利润率仅4%出头，石化化工上市公司毛利率、净利率均在过去几年底部附近 [1] - 过去七个季度，化工企业资本开支持续负增长，在建工程与固定资产合计增速降至2018年以来最低 [1] 周期回归的早期信号 - 部分品种率先实现量价修复，例如盐湖股份2025年四季度氯化钾均价达3250元/吨，同比涨幅超30%，碳酸锂均价9.05万元/吨，同比增长19%，带动其四季度单季净利润同比增幅最高接近190% [3] - 企业通过成本控制和产品结构优化实现盈利改善，如利尔化学2025年农药及中间体收入同比增长三成有余，在核心产品草铵膦价格仍处低位背景下拉动盈利能力 [3] - 磷化工等子行业出现结构性反弹，川金诺、云天化等公司表现突出，为市场提供现实支撑 [4] 供给端约束强化 - 企业投资行为显著收缩，2024年及2025年前三季度，石化化工上市公司资本开支分别同比下降18.3%和10.1% [5] - 在建工程自2025年一季度开始同比下滑，三季度降幅达13.2%，固定资产+在建工程合计同比增速6.8%，为2018年以来最低水平 [5] - 全球化工产能格局发生“东升西落”变化，欧洲因高能源成本及碳税压力，计划在2024-2027年间关闭约400万吨乙烯产能，日本和韩国预计到2027年将关闭约1300万吨乙烯产能 [7][8] - 中国及中东、东南亚的一体化装置正填补海外产能缺口，2025年1-8月，监测的86类主要化工品中，有60%的品种月均出口量处于近六年80%以上分位 [8] 国内“反内卷”政策制度化 - 2025年7月提出依法依规治理企业低价无序竞争，8月工信部等五部委联合发布通知，要求对投产超20年的老旧装置进行摸底评估并提出关停、改造等计划 [9][10] - 具体品类出现行业协同，例如有机硅行业在2025年11月通过龙头企业协同会议，价格从每吨1.1万元低点反弹至年底的1.37万元 [11] - 高集中度子行业如聚氨酯（MDI/TDI）出现全球寡头价格协同，万华化学、巴斯夫等公司在全球多地区多次调价，供给波动幅度被压缩 [11] 新一轮需求支点 - 新能源体系第二轮放量构成第一需求支点，预计2026年全球动力+储能电池出货同比增长20%-30%，带动磷酸铁锂、电解液等材料链条高景气 [12] - 新能源需求重塑传统化工品生命周期，例如磷酸铁锂已成为磷酸一铵等产品的最大增量下游，2026年磷酸铁锂产量预计比2025年增加30%-50%，对应磷矿石原矿需求增量约500-800万吨 [13] - AI、半导体和机器人带来材料革新，构成第二需求支点，催生对电子级聚苯醚、低介电树脂、高纯化学品、氟化液等高性能材料的需求 [14] - 人形机器人如特斯拉Optimus Gen3量产在即，将逐步形成对轻量高强结构材料、高耐磨关节材料等特种材料的新需求分支 [14] - 旧需求的负面冲击在边际减弱，市场关注点转向新旧需求交替，行业业绩修复可能呈现更加温和稳定的“慢牛”特征 [15]

核心观点 - 报告认为2026年宏观中周期和短周期均处于底部反弹阶段，有望形成向上共振格局，为A股市场提供支撑 [3][15] - 报告预测2026年2月A股市场热点将延续1月的科技、有色等方向，较难出现快速切换 [4][5] - 报告对2026年2月大类资产的观点是：港股将跟随A股震荡上行，看空债市，看好黄金及战略金属 [6] 对2026年2月国内外环境的展望 - **国内宏观面**：采用三周期嵌套模型分析，长周期（50-60年）处于萧条期，中周期（10年左右）处于新旧交替阶段并用5000户工业企业设备能力利用水平等指标判断其正构筑复杂底部，短周期（3-4年）始于2023年6月，预计在“十五五”规划推动下2026年有望开启新一轮周期 [16][17][20] - **宏观向上共振原因**：1) 中美贸易冲突缓和减轻经济下行压力 2) “十五五”规划即将落地，新质生产力（如人工智能）推动产业升级 3) 2026年政策定调为更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，央行已先行推出下调结构性工具利率等八项措施，结合发改委在“两新”领域发力和5000亿元新型政策性金融工具在2025年第四季度落地，有望推动2026年一季度经济持续改善 [3][25] - **国际环境**：重点关注美国近期对委内瑞拉、伊朗及格陵兰岛的动作，例如宣布自2月1日起对八个欧洲国家输美商品加征10%关税，此举可能推动欧洲战略自主，加剧全球不确定性，利多黄金，同时短期格陵兰稀土开发受阻可能强化中国稀土供应链地位，利好稀土永磁、军工等板块 [26][27] 2026年2月A股市场投资机会分析 - **2026年1月行情回顾**：截至2026年1月19日，A股主要指数震荡上行，其中上证指数上涨3.66%，深证成指上涨5.69%，创业板指上涨4.20%，科创综指上涨13.10%，万得全A上涨6.06% [28][30] - **1月行业表现**：申万一级行业中，传媒、综合涨幅居前，分别为15.11%和14.62%，仅银行、农林牧渔、非银金融三个行业下跌，分别下跌5.44%、1.40%和0.29% [35] - **1月领涨细分行业**：二级行业中，电网设备、广告营销、电子化学品Ⅱ、贵金属、小金属涨幅居前，范围在14.85%至22.13%之间，三级行业中，营销代理、门户网站、半导体设备涨幅居前，范围在21.46%至33.10%之间 [36][38] - **2月行情历史回顾与展望**：回顾2017-2025年2月行情，指数总体偏上行，其中2019年和2024年涨幅显著，在2017年至2025年的2月份，涨幅前10的二级行业中出现3次以上的仅有通信设备、小金属、软件开发、能源金属四个行业，这与2026年1月领涨的科技和有色金属板块重叠度高，加之2026年春节在2月中旬，预期2月市场热点较难快速切换，大方向仍将在1月涨幅居前的科技、有色等范畴 [40][46] - **消费板块看法**：虽然“两新”政策持续推进，但消费传导链条长，短期内难以全面爆发，且人工智能发展可能影响就业，拖累消费，因此消费板块总体吸引力依然不足 [55] 影响2026年2月的其他因素 - **市场面-资金供给**：政策引导中长期资金入市，国家金融监督管理总局下调保险公司长期持有相关股票的风险因子，多部门方案力争将新增保费的30%用于投资股市，若2026年险企保费保持10%左右增长，预计保险入市资金规模约2万亿元人民币 [56][57] - **市场面-外部流动性**：美联储2026年1月降息概率仅5.0%，下一次议息会议在3月，因此降息因素对2月市场影响不大 [61] - **基本面**：2026年春节在2月中下旬影响业绩披露，2025年工业增加值累计同比维持在6%附近，但工业企业利润11月当月同比为-13.10%，处于年内最低，受2025年第四季度经济疲弱拖累，但2026年一季度因逆周期调节政策发力，市场预期好转，且2月宏观数据处于相对空窗期 [62] 2026年2月宏观事件预分析 - **春季行情规律**：春季行情通常指每年1月至3月A股的一波上涨行情，2月多处于相对高潮阶段，2026年春季行情发展符合“慢牛”特征，预计在春节前后形成行情高点 [66][68] - **中央一号文件**：历年中央一号文件聚焦“三农”，多在春节前后发布，是市场关注的重要政策 [69] - **央行政策措施**：2026年1月，央行先行推出八项政策措施，包括下调各类结构性货币政策工具利率0.25个百分点（如一年期再贷款利率从1.5%下调至1.25%），增加支农支小再贷款额度5000亿元，单设1万亿元民营企业再贷款，将科技创新再贷款额度从8000亿元增加至1.2万亿元等，旨在加大逆周期调节，支持经济结构转型 [71][73][74] 港股、债券及大宗商品展望 - **港股市场**：预计2026年2月港股将主要跟随A股，呈现震荡上行，理由包括美联储1、2月大概率不降息、人民币有升值预期推升中国资产估值、国内支持政策陆续出台且处于两会前期易受利好影响，投资方向建议关注港股科技 [6] - **债券市场**：继续看空债市，推测国债收益率曲线将形成“熊平”态势，原因一是A股上行对债市的“跷跷板”效应限制资金流向，二是短端收益率下行已充分反应降息预期，而2月春节期间降息是否落地存在不确定性 [6] - **大宗商品市场**：商品市场分化加剧，战略属性凸显，继续看多贵金属和战略金属，原油市场或短期波动加大 [6] 投资建议 - **长期维度**：2026年是“十五五”开局年，央行快速落实积极政策，将助力经济稳健运行，为A股市场保持“慢牛”态势提供支撑 [7] - **宏观短周期视角**：2026年新周期有望启动，将利好上游周期类行业 [7] - **2月份配置方向**：继续看好 1) “反内卷”相关板块 2) “十五五”规划利好的新质生产力相关科技板块（如人工智能、航空航天、军工电子） 3) 农业相关的种植业 [7][8]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：化工行业（包括精细化工、农化、硅化工、PTA长丝、纯碱、氯碱、农药、制冷剂等细分领域）、有色金属行业、能源行业（煤炭、石油、油运）、黄金[1][2][3][5][6][9][11][15][16][19] * 公司：鹏华基金（及其管理的鹏华中国50、鹏华新材料产品）[2] 核心观点和论据 * **宏观环境判断**：当前处于康波萧条期，特征为主导国货币体系稳固性下降（带来黄金牛市）和全社会生产效率遇到瓶颈[1][5] * **投资组合策略**：为应对康波萧条期，组合配置反脆弱资产以增强抗风险能力，包括黄金、煤炭和油运[1][5][19] * 鹏华中国50产品仓位配置：50%化工，20%黄金，10%油运，10%煤炭[2] * 鹏华新材料产品仓位配置：70%化工，20%贵金属[2] * **化工行业核心观点**：化工板块正经历周期复苏和成长升级的关键拐点，2025年下半年盈利、库存、产能、供给、需求、筹码六大周期状态出现耦合，带来投资机会[1][6] * **机会一**：行业龙头的估值修复[6] * **机会二**：在上中游行业中寻找真正出现供需拐点的细分行业，可能带来戴维斯双击[6] * **具体看好的化工细分领域**： * **精细化工**：受益于宏观经济复苏（久病初愈），EPS层面在2025年下半年已现积极信号，具备戴维斯双击潜力[6] * **农化板块**：贝塔属性重，当供需出现缺口时EPS弹性大，选股需重视企业如何利用周期收益（阿尔法层面）[6][8] * **其他底部顺周期细分龙头**：硅化工、PTA长丝、纯碱、氯碱以及农药[3][15] * **化工行业未来趋势判断**： * **需求端**：受益于新能源汽车、储能、AI等新兴产业；全球GDP约3%的增长将拉动出口[9][10] * **供给端**：预计从2024年起迎来拐点，未来几年资本开支将在底部徘徊[1][11] * 原因1：产品价格已跌至底部，公司资本开支收缩，不愿扩产[11] * 原因2：政策抑制新产能扩张（新项目需考核双碳指标，地方政府考核从单纯GDP转向双碳考核），并推动低效老旧产能退出[1][12] * **化工与有色金属的异同**： * 相同点：需求全球化和多元化[9] * 不同点：化工供应端过去受地方政府追求GDP影响导致产能脉冲式波动，但目前受政策限制更明显；有色金属扩产受资源稀缺和建设周期长（5年或更长）限制[11] * **能源价格判断**：从大的周期研究角度看，煤炭和石油的价格已经见底，处于低级且窄幅波动区间，化工行业在此阶段弹性最大[3][16] * **投资操作理念**： * 属于价值投资范畴，强调安全边际，换手率低（每年约一倍）[4] * 方法总结为“自下而上”（通过竞争优势辨别优势供给）和“周期择时”（动态研究解决赔率问题）[4] * 不具备波段操作能力，核心策略是通过持仓实现预期收益，在周期类资产中于底部拐点形成核心仓位[17][18] * 选股要求高，持仓集中精选（约二十几只股票）[7] * **对“反内卷”的看法**：中国化工行业需从低价竞争转向追求效益和价值，依赖政策驱动（如差别电价、取消出口退税、双碳政策）和企业自律来改善供需关系[3][21][22] * 举例：制冷剂行业自2024年实施配额制后，价格从1.5万元/吨涨至近6万元/吨，每吨增加约4万元利润，总计带来约200亿元额外收入[23] 其他重要内容 * **当前市场现象解读**：对于股价已上涨但产品价格未涨的情况，解释为流动性牛市下长线资金的提前布局，周期性投资也可像科技领域一样进行远期预期[13][14] * **2026年投资重点**：整体投资重点是“反内卷”，化工是无法避开的方向；反脆弱方面则通过配置黄金、油运及能源品来增强组合生命力[19] * **行业比较**：建材行业可能更多是个股性机会，而化工则是板块性机会，这反映了周期位置上的差异[16] * **潜在机会**：关注欧洲化工产能衰退带来的潜在投资机会[19] * **政策执行预期**：承认政策执行需要时间，但方向明确，对化工等领域供给侧改革保持耐心并关注后续机会[24] * **产品表现**：2025年产品最大回撤不超过10%[18]

涉及的公司与行业 * 公司：华鲁恒升[1][2] * 行业：化工行业[1][2] 核心观点与论据 * 公司核心产品价差已触底，风险基本释放，回暖趋势不变[1][2] * 周期产品多数处于价差历史大底[1][2] * “反内卷”政策发力，发改委控增量，工信部加速存量产能出清[1][2] * 己内酰胺、醋酸、DMC、尿素、草酸等多个产品景气明显上行[1][2] * 叠加煤价回落，高频业绩走高[1][2] * 公司新项目即将落地，有望实现量价齐升[1][2] * 公司长期成长性不必担忧，战略清晰[1][2] * 新项目聚焦好格局：荆州基地追求行业格局优异及需求增量的新材料，已布局30万吨TDI，在手储备项目约3-4个[2] * 老项目聚焦竞争力：德州基地追求提质增效，计划更换第一平台、二平台的气化炉和净化装置，预计实现约6-10亿利润提升空间，表内增量显著[2] * 公司持续发挥低成本的核心竞争力[2] 其他重要内容 * 公司被定位为“白马企业”[1][2]

行业与公司 * **行业**：石化化工行业，具体包括油气、炼油炼化、钾肥、磷化工、氟化工、MDI、可持续航空燃料(SAF)、电子树脂等细分领域 [1] * **涉及公司**：中国石油、中国海油、中国石化、荣盛石化、新凤鸣、桐昆股份、亚钾国际、川恒股份、云天化、兴发集团、巨化股份、三美股份、东岳集团、万华化学、嘉澳环保、卓越新能、圣泉集团 [2][5][6] 核心观点与论据 油气 * 全球降息周期开启，石油需求温和复苏 [1] * 供给端OPEC+暂停增产，考虑到OPEC+较高的财政平衡油价以及美国页岩油较高的新井成本，预计2026年布伦特油价中枢在**60-65美元/桶** [1] * 预计2026年天然气消费量将达到约**4500亿立方米**，2030-2040年国内消费峰值约为**6500-7000亿立方米** [1] 炼油炼化 * 原油价格稳定在中高水平，下游炼油、炼化利润修复，副产品硫磺提供较大利润增量 [2] * 叠加“反内卷”政策信号明确有力的推动，预计成品油及PX-PTA行业供给侧将得到有力优化 [2] 钾肥 * 全球钾肥行业寡头垄断，行业集中度较高，全球供需紧平衡，未来钾肥价格有望继续保持高位 [2] 磷化工 * 储能领域需求带动磷酸铁及磷矿石新增需求大幅增长，磷矿石价值重估，中长期磷矿石价格将维持高位 [2] 氟化工 * **制冷剂**：供给受配额限制，且集中度高，制冷剂价格脱离周期品定价，呈现超长景气周期价格上涨态势 [2] * **氟化液**：液冷方案可解决数算中心高能耗、高散热难题 [3] 浸没式及双相冷板式液冷可带动上游氟化液及制冷剂需求快速增长 [4] * **PVDF**：储能需求推动PVDF氟供需关系持续优化 [5] MDI&TDI * 美国降息周期拉动海外MDI需求，同时海外装置供给受限叠加关税影响，抬高全球MDI贸易成本，原材料成本下降产品利润持续修复 [5] 可持续航空燃料(SAF) * 绿色低碳背景下，**2025年欧洲强制添加2%比例SAF**有望推动生物航煤产品价格上行，同时未来全球其他国家及区域有望推动本地区相关生物航煤添加政策，SAF长期需求有望持续高速度增长 [5] 电子树脂 * 电子树脂是覆铜板制作材料中唯一具有可设计性的有机物，是提高覆铜板性能的关键 [6] * 目前AI服务器及部分普通服务器中需要用到**M6级别以上覆铜板**，极大带动以PPO及ODV为代表的高端电子树脂的消费量 [6] 其他重要内容 * 建议关注液冷氟化液在液冷领域应用进展 [4]

文章核心观点 - 石化行业周期上行曙光在前，当前处于结构性修复阶段，后续核心驱动在于资本开支缩减与落后产能清退 [1] - 行业“反内卷”政策通过控制产能、改善竞争生态，对产品价格形成托底，助力产业链利润修复 [2] - 全球原油供需有望回暖，油价预计温和上涨，利好炼化盈利修复 [2] - 全球化工产能呈现“西退东进”趋势，中国民营大炼化凭借产业链与成本优势，盈利韧性凸显，话语权提升带来资产重估机会 [3] - 主要民营炼化企业修正后的估值处于近十年低位，若ROE回升，预计有可观的估值提升空间 [3] 石化周期复盘与上行条件 - 历史周期上行伴随三个条件：油价底部上行利于库存收益、供给端产能出清、需求端刺激与货币环境宽松 [1] - 2025年去通胀油价已至50~60美元/桶，接近历史底部 [1] - 世界银行预测全球GDP增速在2026、2027年将整体温和增长 [1] - 周期改善后续核心驱动在于资本开支缩减与落后产能清退 [1] - 中国炼化企业2024年资本支出/摊销和折旧比值明显收敛，2025年半年度下滑坡度加大 [1] - 欧洲日韩因成本竞争劣势，产能清退扩大 [1] - 随着资本开支进入缩减周期，现金流修复，后续有望看到中国企业ROE探底后回升 [1] “反内卷”政策与行业生态 - 国家政策明确炼油产能不超过10亿吨红线，扩产周期基本结束 [2] - “反内卷”政策通过“关停小产能+限制新增+引导行业自律”三管齐下，改善行业竞争生态 [2] - 在成本中枢回落背景下，“反内卷”对产品价格形成托底 [2] - 2025年11月石脑油裂解乙烯价差降至年度最低，不到100美元/吨，12月产品价格恢复，价差重回100美元/吨以上 [2] - 聚酯一体化产业链修复明显，PX-石脑油、PTA-PX价差大幅上涨，一体化产业链总利润在12月重新转正 [2] - 国内“反内卷”促使产品价格传导机制向好，利于行业实现“稳”增长 [2] 原油价格展望 - 原油价格是周期判断的关键变量 [2] - 展望2026年，随着俄乌影响边际减弱、美国战略规划收缩、全球经济回暖，全球原油供需有望同时回暖 [2] - 预计2026年全年布伦特油价在55-75美元/桶区间波动 [2] - 若油价趋稳后在全球复苏周期中迎来温和上涨，将利好炼化盈利进一步修复 [2] 中国石化行业国际竞争力与估值 - 近两年欧洲能源价格高企，迫使欧美化工企业产能“清退”，化工产能呈现“西退东进”趋势 [3] - 中国民营大炼化在产业结构、资产规模上具有大市值特征和基础，产业链更加丰富，新材料布局及国际化合作奠定长期成长性 [3] - 2025年周期底部，中国民营炼化企业展现出较强盈利韧性，实现了对国际石化龙头的超越 [3] - 看好中国炼化话语权加强带来的资产重估机会 [3] - 对于周期性行业，采用PB（MRQ）、PE（TTM）和ROE中位数得到修正后的PE进行复盘 [3] - 目前四大民营炼化企业的PE修正值均处于近十年相对低位 [3] - 按照ROE线性回归趋势，若后续ROE突破中枢甚至迎来新增长，预计有较可观的估值提升空间（平均区间约1-3倍） [3] - 炼化行业正处于“结构性修复”阶段，在政策出清落后产能和自身产业链优势双重作用下，龙头企业估值修复逻辑正在确立 [3] 投资建议关注标的 - 建议关注中国民营炼化代表龙头：荣盛石化、恒力石化、恒逸石化、东方盛虹 [3] - 建议关注已有上游布局的涤纶长丝龙头桐昆股份 [3]

报告行业投资评级 未提及报告行业投资评级相关内容 报告核心观点 报告基于基本面和量化指标对多种期货品种进行趋势研判，并对宏观资讯、各板块期货品种的市场情况进行分析给出投资建议，如对股指期货建议短线操作关注量价可考虑止盈，黑色品种中钢材震荡整理、铁矿石逢高偏空等[5][9][15]。 各板块总结 宏观资讯 - 财政金融协同促内需一揽子政策出炉，包括设立5000亿元民间投资专项担保计划、实施中小微企业贷款贴息政策等[11] - 格陵兰危机与财政压力担忧引发全球债市抛售潮，日本、美国国债收益率上涨，丹麦养老基金计划“清仓”美债[12] - 国务院副总理何立峰出席相关会议并与美英财长会谈，国家发改委和财政部介绍2026年宏观政策及财政安排[12] - 1月LPR报价持平，美国特朗普威胁对法国葡萄酒和香槟征税，日本财务大臣安抚国债市场情绪[13] 宏观金融 股指期货 - 周二A股震荡调整，风格从高估值成长向价值板块切换，市场成交额上升，股指放量止步17连阳，若未放量反包可能进入调整阶段，建议短线关注量价可止盈[15] 国债期货 - 税期资金面均衡偏松，资金价格走高，LPR报价持平，权益风险偏好回落提振债市，超长端或延续反弹，短端受资金面支撑偏强，债券收益率持续陡峭，结构性降息后短期降息可能性回落但修复长期宽松预期[16][17] 黑色 螺矿 - 宏观政策降息利多但对需求短期影响有限，钢铁工业生产端政策干扰可能性低，钢材去库基本面尚可但下游需求弱势，房地产和基建需求弱，卷板需求尚可，供应端钢厂利润低铁水产量平稳，铁矿石供给充裕库存累积，短期内钢材震荡整理，铁矿石相对偏弱逢高偏空操作[19][20] 煤焦 - 双焦价格短期或震荡回落，后期关注煤矿生产、安全监察及下游采购和铁水产量变化，近期煤矿产量和蒙煤通关增加，焦企开工率降，钢厂高炉检修量增加，春节期间供需矛盾有望改善支撑现货价格[21] 铁合金 - 黑色情绪偏弱，双硅弱势运行但中期价格中枢小幅抬高，硅铁供应有缺口推荐中期逢低做多，锰硅基本面扰动少，建议前期高位空单持有观望[22][23] 纯碱玻璃 - 随盘面能源品种预期偏弱运行，产业端无新驱动，当前观望为主，纯碱关注供应稳定性和新产能达产进度，玻璃关注产线复产和减产执行情况[24] 有色和新材料 沪锌 - 国内库存增加，价格低走，建议观望，前期空单可继续持有，库存堆积、需求羸弱及宏观利好褪去是价格下跌主因[26][27] 沪铅 - 社会库存升至近2个月高位，价格冲高回落，下游刚需采购，建议观望，前期空单继续持有，暴雪影响运输，若铅价低位震荡部分电池企业或逢低备库[27][28][29] 碳酸锂 - 需求向好供给端扰动再起，市场情绪升温，短期宽幅震荡运行，波动率保持高位，若需求向好或达供需缺口状态[30] 工业硅多晶硅 - 工业硅上边际承压震荡运行，延续逢高做空或卖虚值看涨期权思路；多晶硅盘面偏弱震荡，等待反内卷和反垄断整改方案指引，谨慎持仓[31] 农产品 棉花 - 阶段性供给宽松，远期供给预期收缩，郑棉短线整理，短线交易为主，USDA报告利多，国内棉花库存累积，关注补库和开工下滑矛盾及目标价格补贴政策[35] 白糖 - 内糖供需两旺，郑糖走势承压，建议低位区间短线交易，全球食糖过剩压力大，国内甘蔗产区全面生产，进口增加，走势偏空[37][38] 鸡蛋 - 春节临近，鸡蛋备货力度或达峰减弱，节前现货有转弱预期，02 - 03合约按震荡思路对待，近期养殖利润转好，远月合约预期转弱[39] 苹果 - 盘面或偏强运行，近期出库同比略降，销区走货稳定价格同比偏高，市场处于“供给支撑”与“需求掣肘”博弈中，关注春节备货消费表现[40][41] 玉米 - 盘面分歧大，关注集港情况，短线交易或关注玉米5/9反套，现货价格稳中偏强，期价震荡走弱，后市价格或区间震荡，关注3月售粮情况[42] 红枣 - 密切关注消费旺季市场表现，当前震荡偏弱，产销区价格稳定，总供应宽松，若无外部利好消费难突破增长，市场短期震荡整理[43] 生猪 - 市场情绪见顶，养殖端认卖出货增加，市场或进入降重阶段，现货价格下滑概率高，可逢高布局做空近月合约[44] 能源化工 原油 - 中东地缘冲突支撑油价走高，后恐慌情绪降温油价高位转弱，供给过剩问题严峻，市场回归基本面交易油价或转弱，需关注伊朗动向[47] 燃料油 - 地缘与宏观主导油价，燃料油供需边际好转，价格跟随油价波动，关注伊朗局势变化，原油弱基本面，预估油价短期受地缘影响上冲[48] 塑料 - 聚烯烃供应压力大，下游需求差，建议偏弱震荡思路对待，谨防回调风险，前期反弹因上游亏损修复，近期商品情绪降温开始回调[49] 橡胶 - 受海外原料价格回落及库存累库影响，盘面震荡转弱，节前下游补货及海外产区停割或有支撑，可逢低卖出虚值看跌期权，关注国际形势等[49] 合成橡胶 - 短空低探止盈观望，短线或有反弹，谨慎追涨，受丁二烯价格下调影响盘中下探后反弹，关注丁二烯及装置、下游采购等情况[50] 甲醇 - 现实供需好转短期去库顺畅，中长期基本面好转，短期可能回调，远月合约可等待回调后偏多配置，关注港口库存变动[52] 烧碱 - 开工和液碱库存维持高位，液氯价格坚挺，氯碱综合利润尚可，烧碱保持偏空思路，现货市场价格下滑，期货市场空头占优[53] 沥青 - 价格预估波动幅度减小，冬储进入平稳期，进入区间波动，关注伊朗局势和原油价格，以及沥青原料贴水变化[54] 聚酯产业链 - 市场短期受情绪及供应扰动驱动偏强，但需求转弱预期强化，价格上方压力累积，可考虑PX及PTA 5 - 9月间逢低正套，各品种供需情况有别[55] 液化石油气 - 伊朗局势缓和，地缘风险预期降温，进口成本支撑仍存，需求旺季，短期下方空间有限，长期可轻仓试空，民用气市场价格区域分化[56][57] 纸浆 - 下游补库结束，现货成交情绪转弱价格回调，商品情绪回落盘面下调，新仓单注册，盘面下方空间有限，预期震荡，关注国际局势与宏观因素[57] 原木 - 基本面震荡偏弱，现货成交价格企稳，后续预计维持供需弱平衡，盘面偏震荡，国内北方市场冬储启动部分下游节前备货[58] 尿素 - 短期内现货市场成交氛围转差，但市场对未来乐观，期货有望回调后交易需求转强预期，关注现货市场流动性好转情况[59]

天然橡胶 - 1月21日现货价格下跌，国产全乳胶报15400元/吨，泰国20号混合胶报14750元/吨，均环比下跌100元/吨 [4][28] - 原料端泰国杯胶价格下跌0.2泰铢/公斤至51.8泰铢/公斤，胶水价格持平于57.5泰铢/公斤，国内云南、海南产区处于停割期 [5][29] - 截至1月18日，青岛地区天然橡胶库存总量58.49万吨，环比增加1.67万吨（增幅2.94%），其中保税区库存增加6.42%至9.95万吨，一般贸易库存增加2.26%至48.54万吨 [5][29] - 随着北半球进入低产季，定价逻辑转向存量库存，预计短期内RU、NR、Sicom价格高位震荡，但2026年春节前反弹高度或不高于2025年7月底水平 [5][29] 芳烃链（PX/PTA） - PX行业负荷下降，中国负荷环比减少1.5个百分点至89.4%，亚洲负荷降至80.6%，1-3月国内检修计划弱于往年，叠加海外提负，一季度供应预计充裕 [6][30] - 2025年12月中国PX进口量93.4万吨，环比增长14.3%，但同比减少4.3% [7][31] - PTA行业负荷环比减少1.9个百分点至76.3%，处于同期偏低水平，一季度检修计划较多 [8][32] - 下游聚酯行业负荷环比减少2.5个百分点至88.3%，江浙终端工厂开工率持续下降，预计自下旬起开工加速下滑，一季度产业链面临累库压力 [8][32] - 1月20日，PTA期货盘面涨超2%，受化工概念股乐观情绪传导，但新订单氛围整体偏弱 [8][32] - 2025年12月，中国PTA出口36.2万吨，环比微增0.9%，同比大幅增长40.3% [10][34] 聚酯链（EG/PF/瓶片） - 乙二醇（EG）行业负荷环比微增0.5个百分点至74.4%，其中合成气制负荷增至80.2%，处于同期高位，供应压力依旧 [11][35] - 2025年12月中国乙二醇进口量83.6万吨，环比大幅增加43.2%，同比增长44.2% [12][36] - 预计1月乙二醇将累库，2月可能成为上半年库存压力最大的时期，EG 5月合约参考区间3700-4000元 [11][35] - 直纺涤短（PF）负荷环比持平于99.1%的高位，但下游涤纱负荷环比下降3.0个百分点至61.0%，需求淡季特征显现 [13][37] - 1月21日直纺涤短平均产销率为102%，销售情况好转 [14][38] - 聚酯瓶片（PR）行业负荷环比大幅下降6.4个百分点至68.4%，处于同期低位，供应持续收缩，行业持续去库，现货供给偏紧，基差走强 [16][40] - 2025年12月聚酯总出口130.7万吨，环比增1.3%，同比增2.7%，其中长丝、短纤出口同比分别增长9.9%和15.8% [10][34] 纯碱与玻璃 - 纯碱（SA）上周产量环比增加2.2万吨至77.5万吨，供应压力增加，碱厂库存环比减少3.1万吨至154.4万吨，交割库库存增加1.0万吨至38.77万吨 [17][41] - 重碱需求因浮法与光伏玻璃日熔量之和下降而减少，轻碱需求暂稳，中下游采购积极性转弱，12月纯碱出口上升至23.27万吨 [17][41] - 短期纯碱供应增加、需求偏弱，预计SA2605合约在1160-1190元区间偏弱震荡 [18][42] - 玻璃（FG）最新库存环比减少12.5万吨至265.1万吨，但同比仍增加20.9% [19][43] - 最新在产日熔量为150,745吨/日，同比下降约4.0%，深加工订单天数环比增加0.7天至9.3天 [19][43] - 1-12月国内房屋竣工面积同比下降18.1%，降幅扩大，短期玻璃供应下降但需求季节性弱势，预计FG2605合约在1050-1080元区间低位震荡 [19][20][43][44] 氯碱链（烧碱/PVC） - 1月20日烧碱期货下跌，SH2603合约跌45元/吨至1960元/吨，山东地区32%离子膜碱主流价格下降15元/吨至580-710元/吨 [21][45] - 烧碱供应维持高位，需求疲弱，氧化铝企业采购价下调，预计主力SH2603合约参考区间1900-2100元/吨 [21][45] - 1月20日PVC期货上涨，PVC2605合约涨21元/吨至5032元/吨，现货基差表现不一 [22][46] - 2026年PVC投产增速预计大幅回落，且出口退税政策取消利好1-3月出口，预期偏乐观，预计主力V2605合约参考区间4600-4900元/吨 [22][23][46][47]

反垄断调查事件概述 - 2026年反垄断首案针对携程集团 公司因可能存在的“二选一”和技术干预定价等问题被立案调查[1] - 调查通报意味着相关问题已基本有判定 后续处罚措施、对盈利能力的影响以及商业模式是否需要改变成为核心关注点[1] - 此次事件不仅关乎携程 也为其他平台企业敲响警钟 需要共同审视类似问题[1] 触及的政策红线与商业模式冲突 - 第一条红线是平台企业高利润与“实体经济优先”导向的冲突 平台通过低价优质服务吸引用户 增强对商家的话语权 从而赚取高额流量费和佣金[2] - 平台将成本转嫁给商家 但这种“流量至上、成本转嫁”模式隐患日益凸显 商家利润空间被持续挤压[2] - 携程2025年前三季度净利润达290亿元人民币 而同期整个A股旅游链各子板块净利润合计仅约190亿元 平台与实体企业的经营状况对比悬殊[2] - 这种状况不符合2025年中央经济工作会议强调的“推动平台企业和平台内经营者、劳动者共赢发展”的要求[2] 技术手段与行业恶性竞争 - 第二条红线是平台利用流量和技术优势制定规则 挤压商家利润 导致行业陷入恶性循环[3] - 携程的“调价助手”自动监控竞争对手价格 倒逼酒店跟进调价 使酒店陷入不降价没客流、降价则亏本的死循环[3] - 此类技术手段助长的“价格战”正是政策意图治理的“内卷”式竞争 近期国家对外卖平台竞争状况的调查也基于类似逻辑[3] - 此次调查名为“反垄断” 同时也是“反内卷”[3] 行业监管趋势与未来发展方向 - 日益完善的监管、不断觉醒的各方权益主体以及承压的实体经济 共同构成了平台企业面临的新生态[3] - 平台企业未来的竞争力必须源于创造真正的增量价值 包括通过技术创新降低全链条成本、提升整体效率[3] - 平台需要践行合理的利益分配 让生态中的所有相关方共享发展成果[3] - 反垄断调查旨在疏通被垄断行为淤塞的河道 推动平台经济整体转型 让平台和实体企业能在公平的航道上竞争发展[3]