｜2025年11月25日星期二｜ NO.1中信建投：人形机器人底部聚焦优质环节，关注工程机械布局期 11月25日，中信建投（601066）研报表示，人形机器人方面，产业国内外持续呈现积极变化，马斯克表 示新一代灵巧手复杂度将进一步提升，产业发展趋势明确，情绪底部建议关注优质环节及后续Gen3定 点、新品发布、量产指引。固态电池设备方面，国内首条大容量全固态电池产线已建成试产，固态电池 产业化进程加速。工程机械方面，出口在高基数上保持较高增速，挖机内销虽降速但非挖保持高增，国 内总体经营良好，关注工程机械板块布局期。 NO.2中信建投：高端被动元件需求增长，上游原材料行业迎发展良机 11月25日，中信建投研报表示，AI技术的快速发展对被动元件行业产生深远影响，将快速拉动高端 MLCC、芯片电感、钽电容、封装材料等行业快速发展，同时上游原材料如镍粉、羰基铁粉、金属软磁 粉(芯)、散热材料等行业的快速发展。材料性能决定器件性能，上游原材料领域及上下游产业配套企业 具备优势。 NO.3华泰证券：看好海外燃气轮机主机量价齐升 11月25日，华泰证券研报表示，根据McCoy统计，2025年三季度全球燃气轮机新增订单同增9 ...

每经AI快讯，11月25日，中信建投研报表示，AI技术的快速发展对被动元件行业产生深远影响，将快 速拉动高端MLCC、芯片电感、钽电容、封装材料等行业快速发展，同时上游原材料如镍粉、羰基铁 粉、金属软磁粉（芯）、散热材料等行业的快速发展。材料性能决定器件性能，上游原材料领域及上下 游产业配套企业具备优势。 ...

中信建投研报表示，AI技术的快速发展对被动元件行业产生深远影响，将快速拉动高端MLCC、芯片电 感、钽电容、封装材料等行业快速发展，同时上游原材料如镍粉、羰基铁粉、金属软磁粉（芯）、散热 材料等行业的快速发展。材料性能决定器件性能，上游原材料领域及上下游产业配套企业具备优势。 ...

纪要涉及的行业或公司 * 博威合金（公司）[1] * 新材料行业（合金带材、合金棒材、精密细丝）[2][3][4] * 新能源行业（光伏组件、电站业务）[2][3][4] * 算力服务器/AI数据中心、AI手机、半导体、新能源汽车等行业[2][5][6] 核心观点和论据 公司整体财务与业务表现 * 2025年前三季度公司累计主营业务收入152.64亿元，净利润8.83亿元[3] * 前三季度新材料业务净利润4亿元，新能源业务净利润4.8亿元[3] * 新材料业务前三季度累计销量192,302吨，同比增长9.82%[2][3] * 新能源业务净利润同比下降37.39%至1.11亿元，组件出货量下降21.1%至1,307兆瓦[2][4] 新材料业务分产品表现 * 合金带材销量56,974吨，同比增长13.2%，净利润同比增长31.42%，受益于5万吨特殊合金带材项目接近满产及算力服务器、AI手机散热需求增长[2][3] * 合金棒材销量83,294吨，同比增长8.64%，净利润同比增长90.17%，主要因产品结构优化，在新能源汽车、算力服务器等领域销量增长[2][4] * 合金线材销量23,990吨，同比增加3.9%，但新建2万吨特殊合金电子线材扩产项目处于亏损爬坡阶段，折旧摊销费用高，未达盈亏平衡点，净利润同比下降11.68%[3][4][9] * 精密细丝销量28,044吨，同比增加12.13%，但受德国BK业务受俄乌战争影响及铝焊丝项目进展缓慢拖累，前三季度未实现盈利[4] 新能源业务表现与挑战 * 新能源业务净利润下降主要因越南2.2GW PERC组件产线关停计提减值，以及美国2GW N型组件产线于8月投产，三季度处于爬坡阶段，产能未充分释放[2][4] * 受美国对越南进口产品加征关税影响，被加税产品约为190兆瓦[3][4] * 美国制造效率相对较低，美国基地实际生产270多兆瓦，但三季度仅出货100兆瓦[3][4][7] 未来增长动力与战略布局 * 公司看好算力服务器、AI手机、半导体和新能源汽车等行业的高速成长带来的材料需求[5][6] * 算力需求爆发将带动高速连接器材料和屏蔽材料需求，AI手机换机潮将为散热解决方案提供巨大空间，半导体芯片国产化将促进芯片封装材料增长[2][5][6][13] * 公司计划在海外（摩洛哥、美国）建设更多合金带材产能，以贴近市场并应对关税政策[2][3][11] * 通过数字化研发生态圈进行集成研发，加快与国际龙头客户（如英飞凌、英伟达）合作项目的产业化[2][5][6] * 在AI散热方案（如Rubin液冷方案）方面，金刚石粉末复合材料、3D打印、液态金属等多种方案在同步测试中[3][10] * 在新能源汽车领域，重点推进铜铝复合材料替代项目，以应对铜资源紧缺和价格上涨，估算国内市场替代空间为90万吨[17][18] 具体项目进展 * GB300越南产线正加紧补充技术设备，预计2025年底具备正式量产能力[3][10] * 公司正全力推进新能源股权转让及新材料国际布局，以获取美国《大而美法案》的补贴（每个组件7美分、电池片4美分）[3][7][8][12] * 公司三季度单吨净利达2,500元，AI GPU散热材料研发进展顺利，预计明年体现在业绩上[19] * 公司与工业富联的GB200服务器相关材料单月出货量已达120吨，较此前几个月增长约50%至60%[14] 其他重要内容 * 公司认为华为等中国企业的创新设计能力推动了高端材料应用场景发展，公司技术优势愈加明显[22] * 公司强调其具备在复杂国际环境（如美国政策变化）下快速应对的能力[24] * 公司致力于成为综合散热材料服务商，提供多种解决方案[16] * 关于可转债，公司处于快速成长期，赎回与否不会影响公司正常发展和未来趋势[23]

投资主体与结构 - 华工科技全资子公司华工投资以自有资金1590万元参投瑞源海润基金 [1] - 华工投资将持有瑞源海润基金39.75%的财产份额 [1] - 该基金其他合作方包括华工瑞源、红亮投资及两位自然人唐连奎和杨宏 [1] 基金投资方向 - 瑞源海润基金主要投资领域为下一代超硬材料与散热材料 [1] - 基金同时关注先进制造及能源产业的投资机会 [1]

行业投资评级 - 电子行业评级为增持（维持）[1][7][18] 核心观点 - Oracle新增3000亿算力订单验证全球算力需求高景气 AI推理和训练需求及头部AI公司竞争推动算力需求快速增长[4][5] - 消费电子延续复苏态势 折叠屏手机新品发布 AI技术进步推动AI基建需求高景气 AI技术终端落地推动端侧硬件升级[7][18] - 看好AI基建 端侧SOC 折叠屏手机供应链投资机会 AI基建板块建议关注寒武纪 芯原股份 翱捷科技 端侧SOC板块建议关注瑞芯微 恒玄科技 乐鑫科技 中科蓝讯[7][18] 市场表现 - 上周电子行业指数上涨6.15% 跑赢沪深300指数4.77个百分点 2025年以来电子行业指数上涨40.15% 跑赢沪深300指数25.23个百分点[9] - 电子细分板块表现：半导体上涨6.52% 消费电子上涨5.17% 元件上涨11.33% 光学光电子上涨0.85%[2] - 周涨幅前五公司：香农芯创(71.74%) 新相微(34.85%) 协创数据(32.98%) 四会富仕(29.70%) 炬光科技(27.32%)[14][15] - 2025年以来涨幅前五公司：*ST宇顺(791.01%) 胜宏科技(710.07%) 思泉新材(350.99%) 东芯股份(342.73%) 隆扬电子(311.15%)[14][18] 估值水平 - 电子行业PE(TTM 剔除负值)为61.40X 环比上升3.46X 处于近10年43.93%分位数[3][9][10] - 电子行业PB(LF)为4.90X 环比上升0.29X 处于近10年59.36%分位数[3][9] - 电子行业市盈率在申万31个一级行业中排名第30 仅高于国防军工[10][12] 行业动态 - Oracle第一财季营收149.3亿美元 同比增长12% 云计算收入同比增长28%至71.86亿美元 占总营收48%[4] - Oracle剩余履约义务(RPO)金额达4550亿美元 同比增长超四倍 环比增长超三倍 预计未来几个月超过5000亿美元[4] - Oracle与三家大客户签署四笔价值"数十亿美元"合同 客户包括OpenAI xAI和Meta等知名AI公司[4] - Oracle预计云基础设施(OCI)收入本财年同比增长77%达180亿美元 未来四年有望达上千亿美元规模[4] - Oracle将本财年资本支出指引从250亿美元上调至350亿美元左右[4]

电子行业核心观点 - 上周电子行业指数报收5769.27点，上涨8.95%，半导体指数上涨12.26%，消费电子指数上涨8.26%，元件指数上涨1.68%，光学光电子指数上涨7.13% [2] - 电子行业PE(TTM)为57.10X，环比上升4.07X，PB(LF)为4.57X，环比上升0.39X，PE处于近10年39.33%分位数，PB处于52.79%分位数 [3] - DeepSeek V3.1模型发布，采用混合推理架构，输出token数减少20%-50%，同时官方表示UE8M0 FP8针对下一代国产芯片设计 [4] - AI Agent能力进化推动推理需求提升，国产算力协同进步，下一代国产算力可满足FP8精度应用需求 [5] - 消费电子复苏叠加AI技术推动端侧硬件升级，建议关注AI基建、端侧SOC及折叠屏供应链，相关标的包括寒武纪、芯原股份、翱捷科技、瑞芯微、恒玄科技等 [6] 医药行业核心观点 - 开立医疗2025H1营业收入9.64亿元，同比下降4.78%，归母净利润0.47亿元，同比下降72.43%，扣非净利润0.40亿元，同比下降74.26% [8][9] - 2025Q2单季度营业收入5.34亿元，同比增长0.17%，归母净利润0.39亿元，同比下降44.65% [9] - 销售费用率31.63%(同比+3.26pct)，管理费用率32.42%(同比+5.26pct)，研发费用率25.31%(同比+4.36pct)，毛利率62.08%(同比-5.34pct)，净利率4.88%(同比-11.97pct) [10] - 彩超业务收入5.50亿元(同比-9.87%)，毛利率57.31%(同比-3.34pct)，内窥镜业务收入3.88亿元(同比+0.08%)，毛利率67.93%(同比-4.17pct) [11] - 国内收入4.95亿元(占比51.34%，同比-9.17%)，海外收入4.69亿元(占比48.66%，同比+0.33%)，预计医院招采恢复后业务将重回增长 [11] - 下调2025-2027年营收预测至22.77/26.61/29.82亿元，归母净利润下调至2.14/2.56/2.98亿元，维持增持评级 [12][13]

量化模型与因子总结 量化模型与构建方式 1. **公募实时持仓测算模型** * 模型构建思路：基于基金净值、持仓披露、调研行为等市场公开信息，对公募基金持仓进行实时测算[17] * 模型具体构建过程：这是一个复杂的处理流程，具体方法详见开源金融工程团队专题报告《偏股混合型基金指数（885001.WI）：优势、复制与超越》[17] 2. **筹码收益模型** * 模型构建思路：通过估算投资者在不同价格上的资金持仓来推算平均持仓成本，并计算当前价格相对于历史筹码成本的收益率，以反映赚钱效应[26] * 模型具体构建过程：筹码收益衡量当前价格相对于历史筹码成本的收益率。研究显示，市场赚钱效应较好时筹码收益呈现动量效应，反之则呈现反转效应。具体方法详见开源金融工程团队专题报告《筹码结构视角下的动量反转融合》[26] 3. **雪球大V选股行为模型** * 模型构建思路：基于雪球平台大V用户的投资观点和行为数据，挖掘其选股行为中蕴含的Alpha[32] * 模型具体构建过程：粉丝数量较多的雪球大V用户的投资观点和投资行为具有丰富信息含量。具体模型构建方法详见开源金融工程团队专题报告《雪球大V用户的选股行为alpha》[32] 4. **高频股东户数隐含信息模型** * 模型构建思路：利用交易所互动平台提供的高频股东户数数据，分析股东户数大幅增加对后续股价的预示作用[37] * 模型具体构建过程：研究显示，股东户数的大幅增加，是对后续股价的潜在风险提示。具体模型构建方法详见开源金融工程团队专题报告《高频股东数据的隐含信息量》[37] 量化因子与构建方式 1. **ETF资金持仓因子** * 因子构建思路：通过计算ETF持仓占股票市值的比例，来观察市场资金的动态[18][20] * 因子具体构建过程：选用ETF持仓数据，计算其占相关板块股票市值的比重，通常采用5日移动平均（MA5）来平滑数据。其占比时间序列可用于观察资金动向[22] $$ \text{ETF持仓占比} = \frac{\text{ETF持有某板块股票总市值}}{\text{该板块股票总市值}} $$ [22] 2. **融资余额因子** * 因子构建思路：使用融资融券交易中未偿还的融资总金额作为投资者情绪和看多后市的代理变量[23] * 因子具体构建过程：直接采用交易所披露的融资余额数据，其增加通常意味着投资者看多后市[23] 3. **筹码收益因子** * 因子构建思路：计算当前价格相对于历史筹码成本的收益率，用以衡量筹码的赚钱效应[26] * 因子具体构建过程：首先估算历史筹码的平均持仓成本，然后用当前价格除以平均成本并减1，得到收益率。 $$ \text{筹码收益} = \frac{\text{当前价格}}{\text{历史筹码平均成本}} - 1 $$ [26][29] 4. **机构调研因子** * 因子构建思路：以上市公司接受机构调研的次数作为关注度的度量[30] * 因子具体构建过程：统计特定时间段内（如年初以来）各公司被机构调研的总次数[30] 5. **雪球大V关注度因子** * 因子构建思路：以雪球平台上大V用户对某只股票的讨论和关注数量作为热度的度量[32][33] * 因子具体构建过程：统计特定时间段内，雪球大V用户发布关于某只股票的观点或讨论的数量[33] 6. **主力资金净流入因子** * 因子构建思路：通过大单和超大单的加总来近似衡量主力资金的动向[33] * 因子具体构建过程：定义大单为挂单金额20-100万元的交易，超大单为挂单金额>100万元的交易。将特定时间段内的大单和超大单净流入金额加总，作为主力资金净流入因子[33] 7. **龙虎榜营业部活跃度因子** * 因子构建思路：通过龙虎榜上榜个股的营业部成交额和资金净流入数据，反映市场最活跃资金的动向[36] * 因子具体构建过程：选取登上龙虎榜的个股，记录其营业部总成交额和营业部资金净流入额[36][38] 8. **股东户数增幅因子** * 因子构建思路：通过计算最新两期股东户数的变动比例，来观察筹码分散度的变化[37][40] * 因子具体构建过程：基于最新两期的股东户数信息，计算其变动比例。 $$ \text{股东户数增幅} = \frac{\text{最新股东户数} - \text{上期股东户数}}{\text{上期股东户数}} $$ [40] 模型的回测效果 *本报告未提供相关模型的具体回测指标数值。* 因子的回测效果 *本报告未提供相关因子的具体IC、IR等回测指标数值，但展示了一些因子的最新截面数据。* * **筹码收益因子**：截至2025年8月21日，液冷指数成分股中曙光数创(26.77%)、领益智造(22.60%)、银轮股份(17.75%)的筹码收益最高[29] * **机构调研因子**：2025年初至8月21日，飞龙股份(30次)、科创新源(6次)、中石科技(6次)接受调研次数最多[30] * **雪球大V关注度因子**：2025年8月1日至8月21日，英维克(121次)、川环科技(70次)、飞龙股份(50次)受到雪球大V关注最多[33] * **主力资金净流入因子**：2025年8月1日至8月21日，苏州天脉(2.92亿元)、腾龙股份(2.36亿元)、华正新材(1.52亿元)主力资金净流入最多[34] * **股东户数增幅因子**：截至2025年8月21日，众捷汽车(218153.85%)、银轮股份(57.20%)、华峰铝业(45.12%)的股东户数增幅居前[38]

公司股权激励计划概述 - 公司拟实施2025年限制性股票激励计划，授予权益总计不超过1,100万股，约占公司股本总额26,062.422万股的4.22%，其中首次授予880万股（3.38%），预留220万股（0.84%）[12][13] - 激励计划分为第一类限制性股票（252.75万股，占比22.98%）和第二类限制性股票（847.25万股，占比77.02%），预留部分均占各自授予总额的20%[13] - 激励对象包括215名核心人员（含5名外籍员工和1名中国香港籍员工），任何单一激励对象获授股票不超过公司股本总额1%[9][15][17] 激励计划合规性 - 激励计划内容符合《公司法》《证券法》《上市公司股权激励管理办法》等法律法规要求，且公司不存在不得实施股权激励的情形[6][7][33] - 股票来源为公司二级市场回购或定向发行的A股普通股，公司承诺不为激励对象提供财务资助[11][29][31] - 激励计划已通过董事会审议，尚需股东大会以特别决议批准，关联股东需回避表决[23][25][28] 激励计划实施安排 - 激励计划设定了有效期、授予日、限售期、解除限售/归属安排及禁售期等具体条款[18][19] - 授予价格及确定方法符合《管理办法》规定，并设置了公司业绩与个人绩效考核双重解除限售条件[20][21] - 公司需在股东大会前公示激励对象名单10天，并披露薪酬与考核委员会的审核意见[26][28] 公司基本情况 - 公司为深交所创业板上市公司（证券代码300686），成立于2004年，注册资本26,062.422万元，主营业务包括精密组件、电子功能性器件等制造销售[5][6][7] - 公司股票于2017年8月4日上市，截至法律意见书出具日合法存续且无不得实施股权激励的情形[5][6][33]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 积极布局hvlp5高频铜箔，受益于AI服务器高速发展；3C消费电子逐步复苏，“电磁屏蔽 + 复合铜箔”双轮驱动逐步深化；收购威斯双联51%股权，强化协同效应；拟收购德佑新材，形成覆盖电子元器件“屏蔽 - 固定 - 导热 - 绝缘”全环节的一体化解决方案能力，加速复合铜箔等新材料的市场导入 [4][5][6][7] 公司基本情况 - 最新收盘价33.66元，总股本2.83亿股，流通股本0.82亿股，总市值95亿元，流通市值28亿元，周内最高/最低价为52/11.65元，资产负债率4.0%，市盈率116.07，第一大股东为隆扬国际股份有限公司 [3] 个股表现 - 2024年7月至2025年7月，隆扬电子股价涨幅从 - 27%逐步增长至113% [2] 投资要点 布局hvlp5高频铜箔 - 受益于全球AI大模型发展，高速CCL市场规模增长，催涨对高端铜箔要求；hvlp5高频铜箔具高频高速低损耗特征，适用于AI服务器等高阶市场；目前处于和客户产品验证和测试阶段，其他厂商主要为日本企业；公司工艺路线在超薄、超平坦铜箔制作有优势，故从hvlp5等级铜箔开始参与市场开发 [4] 3C消费电子与业务发展 - 2024年3C消费电子市场逐步复苏，带动公司产品销量提升，客户结构优化；公司在夯实主业基础上，在越南、美国及泰国建立工厂及办事处布局海外市场；以卷绕式真空磁控溅射及复合镀膜技术为核心研发铜箔类材料产品，未来形成“电磁屏蔽 + 复合铜箔”双轮驱动模式 [5] 股权收购 - 以11,995.20万元收购常州威斯双联科技有限公司51%股权，优化供应链管理，降低生产成本，实现技术优势互补和客户资源共享 [6] - 拟分两步支付现金收购德佑新材100%股权，第一步收购70%股权作价77,000万元；收购后增厚业绩，整合技术优势，丰富产品类别，拓宽客户结构，拓展新材料市场布局 [7] 投资建议 - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入3.75/4.88/6.35亿元，归母净利润分别为1.09/1.48/2.02亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为87倍、64倍、47倍 [8] 盈利预测和财务指标 整体指标 - 2024 - 2027年，营业收入分别为2.88/3.75/4.88/6.35亿元，增长率分别为8.51%/30.23%/30.13%/30.12%；归属母公司净利润分别为8223/10946/14847/20217万元，增长率分别为 - 15.02%/33.12%/35.63%/36.17% [10] 财务比率 - 毛利率从2024年的48.0%提升至2027年的50.0%，净利率从28.6%提升至31.8%；资产负债率从4.0%提升至6.9%；应收账款周转率、存货周转率、总资产周转率均呈上升趋势 [11] 现金流 - 经营活动现金流净额从2024年的5800万元增长至2027年的2.35亿元；投资活动现金流净额为负；筹资活动现金流净额为负；现金及现金等价物净增加额为负 [11]