报告公司投资评级 - 评级为增持，目标价格为25.63元 [1] 报告的核心观点 - 2024年及2025Q1国轩高科业绩符合预期，出货量高增，产品结构往高端化发展且国际化不断深入，未来公司或将受益于产能利用率提高以及产品结构升级带来的盈利能力改善 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为316.05亿、353.92亿、419.99亿、489.33亿、578.02亿，同比增速分别为37.1%、12.0%、18.7%、16.5%、18.1% [4] - 归母净利润分别为9.39亿、12.07亿、14.00亿、17.83亿、23.66亿，同比增速分别为201.3%、28.6%、16.0%、27.3%、32.6% [4] - 每股净收益分别为0.52元、0.67元、0.78元、0.99元、1.31元，净资产收益率分别为3.7%、4.6%、5.2%、6.3%、7.8% [4] - 市盈率分别为40.37、31.41、27.06、21.25、16.02 [4] 交易数据 - 52周内股价区间为17.87 - 25.41元，总市值为378.99亿，总股本/流通A股为18.03亿/17.25亿股，流通B股/H股为0 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益为259.05亿，每股净资产为14.37元，市净率为1.5，净负债率为92.07% [6] 股价走势 - 绝对升幅1M、3M、12M分别为 - 3%、 - 3%、9%，相对指数分别为0%、 - 0%、6% [9] 投资建议 - 维持增持评级，下调2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年EPS分别为0.78/0.99/1.31元，给予公司2025年33倍PE，目标价25.63元 [10] 业绩情况 - 2024年公司营收为353.9亿，同比增长12%，归母净利为12.1亿，同比增长28.6%，毛利率18%，较23年提升1.08pct [10] - 2025年Q1公司营收90.6亿，同比增长20.6%，归母净利1亿，同比增长45.6%，毛利率18.3%，较2024年Q1提升0.42pct [10] 出货量情况 - 2024年公司出货约63GWh，同比增长40%，2025年Q1出货量约18GWh，同比增长50%，储能支撑公司出货占比约35% [10] - 2024年公司全球动力锂电池装机量同比增长73.8%，市占率3.2%，排名第八（其中磷酸铁锂排第三） [10] - 2024年公司中国地区动力锂电池装机量同比增长48%，市占率4.59%，排名第四，较2023年上升一位 [10] - 2024年公司储能电池出货量同比增长200%，市占率6%，全球储能电池出货量排名第七，其中在通信储能领域排名第二 [10] 业务进展 - 2024年随着第三代电池产能释放，公司在中高端车配套方面实现突破，B级及以上车型配套出货占总比提升至15%左右 [10] - 2024年海外哥廷根、越南工厂已顺利投产，大众项目产线从20GWh扩容至28GWh，海外营收110亿，同比增长71.2% [10] 财务预测表 - 涵盖资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据预测，包括货币资金、应收账款、营业总收入、净利润等项目在2023 - 2027年的情况，以及ROE、ROA、销售毛利率等主要财务比率 [11] 可比公司估值表 - 选取宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、鹏辉能源作为可比公司，展示了2024 - 2026年的EPS和PE情况，2025年可比公司平均估值为27.85倍PE [12]

报告行业投资评级 - 食品饮料板块投资评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 2024年食品饮料板块收入和利润降速，25Q1整体业绩微增，大众品部分领域边际改善，白酒高端引领、表现平稳，大众品部分板块已出现改善迹象、弹性相对更大 [2][4][7] 根据相关目录分别进行总结 食品饮料：降速运行，部分大众品率先走出调整 - 2024年食品饮料板块整体收入10898亿元、同比+2%、增速同比-4.9pct，净利润2202亿元、同比+4%、增速同比-12.7pct；25Q1板块收入3243亿元、同比+1%，净利润827亿元、同比+0.2%；24Q4+25Q1食饮板块收入同比+1%、净利润同比-6% [7] - 2024年食饮行业受需求因素压制明显，呈现前高后低特征，子板块中收入增速改善明显的主要是调味品、零食、黄酒等领域，利润端软饮料板块增速最快且相较2023年提速；从24Q4到25Q1食饮子版块啤酒和乳制品出现趋势性改善，白酒板块增速整体平稳，软饮料、调味品、速冻食品、零食边际降速明显 [8] 子板块：表现分化，结构性增长 白酒：需求承压行业去库，分化加剧 - 行业整体迈入去库阶段，结构分化延续，份额集中、价位分化延续，大企业优势明显，次高端中小企业相对承压，渠道权重持续凸显，量更刚性 [12][13] - 2024年高端白酒、次高端及区域性酒企营收分别同增12%、3%、0%，利润分别同增11%、-1%、-7%；24Q4+25Q1，高端、次高端及区域性酒企营收分别同增+7%、-5%、-11%，业绩分别同增+8%、-10%、-32% [14][15] - 24Q4&25Q1白酒销售费用率略增，盈利能力小幅波动，头部企业盈利平稳，二三线酒企净利率波动加大，部分出现单季亏损，优势区域酒表现较优 [27] 啤酒：销量景气修复吨价承压，成本优势利润率持续改善 - 2024年A股啤酒板块收入685亿元，同比下降2%，净利润73亿元，同比增长7%；2025Q1单季度收入201亿元，同比增长4%，净利润25亿元，同比增长11%；1Q25行业销量景气修复，吨价承压 [47] - 2024年A股啤酒板块毛利率42.4%、同比+1.6pct，25Q1单季毛利率43.4%、同比+2.0pct；2024年净利率同比+0.9pct至10.7%，25Q1净利率达12.5%；2024年12月31日收盘价对应2024年股息率青岛啤酒2.96%，重庆啤酒4.15%，珠江啤酒1.61%，燕京啤酒1.46% [48] 软饮料：继续保持较好景气度，龙头亮各有亮点 - 2024年软饮料板块收入363亿元、同比+18%，归母净利润66.35亿元、同比+38%；25Q1板块收入109亿元、同比+3%，归母净利润20.37亿元、同比+1% [56] - 龙头公司中东鹏饮料业绩保持高成长，李子园盈利能力&股东回报向好，香飘飘即饮业务稳定增长，承德露露新品值得期待 [57] 食品综合：零食成长性凸显，食品综合板块分化明显 - 2024年零食板块收入306亿元、同比+24%，归母净利润27亿元、同比+24%；2025Q1收入、净利润分别同比+2%、-24%，预计受高基数、春节提前等短期因素影响增速阶段性下降 [70] - 2024年零食板块毛利率27.8%、同比+0.1pct，净利率8.7%、同比持平；2025Q1毛利率26.7%、同比-2.9pct，净利率6.2%、同比-3.5pct [79] - 2024年食品综合板块收入1495亿元、同比-2%，归母净利润99亿元、同比-20%；2025Q1收入、净利润分别同比-5%、-9% [82] 乳制品：度过调整期，毛销差边际改善 - 2024年A股乳制品板块收入1780亿、同比-7%，净利润92亿元、同比-27%，毛利率同比+0.8pct至30.3%，净利率同比-1.4pct至5.2% [98] - 24Q4、25Q1A股乳品收入分别同比-5%、持平，收入增速环比修复；24Q4、25Q1净利润分别同比转亏、-16%，整体上收入和毛销差均在边际改善，盈利逐步修复 [107] 调味品：2024年板块收入边际改善，25Q1业绩稳步增长 - 2024年调味品板块营业收入677亿元，同比+9%，归母净利润111亿元，同比+2%，毛利率同比+1.8pct至33.8%，净利率同比-1.2pct至16.4% [119] - 2025Q1调味品板块营业收入185亿元，同比+3%，归母净利润35.67亿元，同比+7%，毛利率同比提升1.6pct，净利率同比提升0.7pct [123] 持仓分析：2025Q1板块配置比例环比回落 报告未提及相关具体内容 投资建议：结构分化，重视成长 - 白酒建议增持动销较好标的山西汾酒、今世缘、贵州茅台，以及相对稳健标的五粮液、古井贡酒、迎驾贡酒、泸州老窖 [4] - 大众品建议增持零食三只松鼠、盐津铺子、有友食品、劲仔食品、洽洽食品，港股卫龙美味；啤酒、饮料建议增持东鹏饮料、青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、百润股份，港股农夫山泉、华润饮料、华润啤酒；食品添加剂成长品类建议增持百龙创园；调味品及餐供建议增持海天味业、宝立食品、千禾味业、中炬高新、安井食品 [4]

报告公司投资评级 - 报告给予歌力思“增持”评级，预计2025 - 2027年EPS为0.50/0.55/0.59元，考虑到公司作为中高端女装龙头的地位稳固，给予2025年高于行业平均的16倍PE，目标价8.0元 [11] 报告的核心观点 - 2024年国内业务经营稳健，海外业务亏损拖累业绩；2025Q1海外业务企稳改善，同时汇兑收益等增厚利润 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2,915|3,036|3,201|3,397|3,601| |(+/-)%|21.7%|4.1%|5.4%|6.1%|6.0%| |净利润（归母，百万元）|106|-310|186|202|219| |(+/-)%|416.6%|-393.0%|160.1%|8.5%|8.2%| |每股净收益（元）|0.29|-0.84|0.50|0.55|0.59| |净资产收益率(%)|3.6%|-12.4%|6.9%|7.0%|7.1%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|24.11|—|13.68|12.60|11.65| [4] 交易数据 - 52周内股价区间为5.83 - 8.81元，总市值2,547百万元，总股本/流通A股为369/369百万股，流通B股/H股为0/0百万股 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益2,535百万元，每股净资产6.87元，市净率1.0，净负债率 - 16.01% [7] 公司年报点评 - 2024年收入30.36亿元，同比增长4.14%；归母净利润 - 3.10亿元，同比下降392.99%；扣非归母净利润 - 3.13亿元，同比下降489.37%。2024Q4收入8.84亿元，同比增长3.99%；归母净利润 - 3.31亿元，同比下降977.23%；扣非归母净利润 - 3.26亿元，同比下降597.06%。2025Q1收入6.90亿元，同比下降7.82%；归母净利润0.41亿元，同比增长40.24%；扣非归母净利润0.30亿元，同比增长1.37% [11] - 2024年国内业务经营稳健，海外业务和EH品牌亏损以及减值增加拖累业绩。国内收入同比+10%，但IRO在海外经营不佳拖累整体收入增速。毛利率同比 - 0.4pct，销售/管理/研发费用率同比+3.9/+1.1/+1.1pct，资产减值损失同比增加2.4亿元，盈利承压 [11] - 2024年国际品牌增势向好，分品牌看，ELLASSAY/Laurel/SP/IRO/EH收入分别为11.62/4.15/5.05/6.62/2.39亿，同比+8.40%/+19.05%/+20.97%/-9.31%/-22.49%；分渠道看，线上/线下收入分别为5.21/24.76亿元，同比+32.42%/-0.40%，直营/加盟收入分别为26.15/3.81亿元，同比+9.05%/-20.72%；拓店方面，截至2024年末，门店总数661家，较2023年末净增9家，其中Laurel、SP店铺净增7家、17家 [11] - 2025Q1受EH出表影响，收入同比 - 7.82%，其中SP/Laurel同增17%/13%，IRO收入 - 9%，ELLASSAY收入 - 12%，主要受2024Q1一次性制服业务收入导致高基数影响。因Q1汇兑收益增加，同时海外负债减免产生非经常性损益增厚利润，归母净利高增40% [11] 可比公司估值表 |代码|简称|货币|股价|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2025E）|PE（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |603518.SH|锦泓集团|CNY|8.23|1.27|1.49|6|6| |003016.SZ|欣贺股份|CNY|6.89|0.38|-|18|-| |平均| - | - | - | - | - |12|6| |603808.SH|歌力思|CNY|6.90|0.50|0.55|14|13| [13]

报告公司投资评级 - 报告给予台华新材“增持”评级，目标价14.14元 [1][11] 报告的核心观点 - 2024年锦纶长丝靓丽高增，坯布和面料销售向好；2025Q1锦纶量增加减，政府补贴增厚利润，可再生项目于2025年持续爬坡，有望逐步贡献业绩增量 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|5,094|7,120|8,583|9,814|10,721| |营业收入(+/-)%|27.1%|39.8%|20.5%|14.3%|9.2%| |净利润（归母，百万元）|449|726|899|1,064|1,207| |净利润（归母）(+/-)%|67.2%|61.6%|23.8%|18.4%|13.5%| |每股净收益（元）|0.50|0.82|1.01|1.19|1.36| |净资产收益率(%)|10.1%|14.5%|15.7%|16.2%|16.0%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|18.87|11.68|9.43|7.97|7.02| [4] 交易数据 - 52周内股价区间9.09 - 13.10元，总市值84.76亿元，总股本8.9亿股，流通A股8.85亿股，流通B股和H股均为0 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益51.67亿元，每股净资产5.80元，市净率1.6，净负债率72.02% [7] 投资建议及事件分析 - 预计2025 - 2027年EPS为1.01/1.19/1.36元，给予2025年行业平均的14倍PE，目标价14.14元，维持“增持”评级 [11] - 2024年收入71.20亿元，同比增长39.78%；归母净利润7.26亿元，同比增长61.59%；扣非归母净利润5.96亿元，同比增长63.79%。2024Q4收入19.35亿元，同比增长22.65%；归母净利润1.07亿元，同比下降12.31%；扣非归母净利润0.73亿元，同比下降36.9%。2025Q1收入14.78亿元，同比增长0.38%；归母净利润1.63亿元，同比增长8.92%；扣非归母净利润1.05亿元，同比下降22.62% [11] - 2024Q4收入快速增长，毛利率波动及减值增加拖累业绩。收入同比+23%至19.35亿元，创单季度新高，Q4费率控制较好（-2pct），但受毛利率下滑（-1.7pct）及存货减值损失增加（+0.48亿元），叠加所得税率同比有所提升，利润端承压 [11] - 2024年锦纶长丝收入39.5亿元，同比+50.5%，以量增为主，毛利率+1.6pct；坯布收入13.4亿元，同比+11.5%，毛利率+1.8pct；面料收入16.0亿元，同比+41.3%，锦纶面料量增25%，毛利率+3.2pct [11] - 2025Q1锦纶产品量增价减，政府补贴增厚利润。收入持平略增，锦纶长丝销售均价约2.1万元/吨，同比下降约8.5%，受石油价格波动影响，原材料尼龙切片价格同比-16%至1.2万元/吨。毛利率同比-1.1pct，费用率同比+1.2pct，扣非净利承压。Q1收到政府补贴0.71亿元，同比增加0.46亿元，利润端有所增厚，归母净利增速优于扣非净利 [11] - 再生有望逐步贡献增量，越南布局巩固核心竞争力。锦纶产品价格处于低位，期待未来企稳，可再生2万吨新产能爬坡有望贡献业绩增量。公司赴越南建厂，有望巩固接单优势，随着高附加值订单占比提升，业绩弹性有望释放 [11] 财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，如2025E营业总收入85.83亿元，净利润8.99亿元等 [12] 可比公司估值表 |代码|简称|货币|股价|EPS（2025E）|EPS（2026E）|PE（2025E）|PE（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |300979.SZ|华利集团|CNY|51.23|3.95|4.60|13|11| |2313.HK|申洲国际|HKD|55.10|4.47|5.11|12|11| |605080.SH|浙江自然|CNY|25.90|1.52|1.74|17|15| |平均| - | - | - | - | - |14|12| |603055.SH|台华新材|CNY|9.52|1.01|1.19|9|8| [13]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025Q1消费和成长板块归母净利润增速领先，周期和金融板块归母净利润增速小幅转正，稳定板块归母净利润负增长幅度明显收窄 [3][21][23] - 中游周期、部分消费和成长行业业绩增速普遍改善，农林牧渔、家电、汽车、电子、非银保持高速增长 [1][3][25] - 现存可转债2025Q1单季平均归母净利润负增长大幅收窄，营收增速下降 [3][33] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1业绩增长的转债推荐 - 周期板块建议增持国城转债、华友转债等，消费板块建议增持农林牧渔转债等，成长板块建议增持伟测转债等 [3][7][13] - 现存472只可转债中有372只2025Q1单季度实现盈利，170只营收增速为正、归母净利润大于0且正增长，132只归母净利润增速大于营收增速，剔除部分后剩余109只转债 [3][6] 全A：科技内需引领，中游周期回暖 - 全A 2025Q1单季度归母净利润增速由负转正，营收同比增速小幅转负；全A两非归母净利润同比增速由负转正，营收同比增速小幅回落 [19] - 2025Q1单季度中证500和中证1000同比增速大幅由负转正，中证1000指数营收同比增长领先 [20] - 消费和成长板块归母净利润增速领先，周期和金融板块归母净利润增速小幅转正，稳定板块归母净利润负增长幅度明显收窄 [21][23] - 中游周期、部分消费和成长行业业绩增速普遍改善，农林牧渔、家电、汽车、电子、非银保持高速增长 [25] - 下游周期和消费板块的ROE水平多数下滑，可选消费板块的毛利率普遍下滑，中游周期板块的净利率普遍修复 [28] - 2025Q1单季盈利增速排名前30的二级行业主要集中在电子、计算机和传媒行业 [32] 转债：盈利负增收窄，营收增速下降 - 现存472只可转债覆盖27个中信一级行业，发行人整体更接近中小盘 [33] - 现存可转债2025Q1单季平均归母净利润负增长大幅收窄，营收增速下降 [3][33]

报告核心观点 - 经济和政策预示债市短期震荡，后续债市震荡破局关键在于广谱利率调降，重点关注5月中下旬买断式逆回购窗口期 [1] 五一期间的新增信息预示债市怎样的破局节奏 五一期间需要知道的三件事 - 中美关税表态边际变化，海外风险资产大涨，5月2日美股三大指数涨幅均达1.5%左右，恒生科技指数涨幅达3.1% [4][7] - 人民币汇率强势上涨，5月2日美元兑离岸人民币汇率收于7.2113，较前一交易日收盘价涨660点，回到关税政策前水平 [4][7] - 美国经济信号难言消极，5月2日非农数据显示4月新增就业人数17.7万，高于预期的13.8万，降息预期再降温 [4][9] 基于五一期间信息，如何推演债市未来破局节奏 - 经济基本面难成债市破局点，五一节后资本市场风险偏好大概率不弱，经济预期或改善，但谈判不确定强，大规模财政刺激必要性下降，股债跷跷板带动利率大幅上行风险不大，基本面对利率走势指引不明 [11] - 债市破局关键在宽货币，即广谱利率调降，关注5月中下旬，短期内双降概率不大，但存款利率等广谱利率调降可期，银行净息差压缩，“看不见的降息”无资金外流压力 [12] - 当前债市短端偏弱，广谱利率调降后十债利率或下破1.60%，短债补涨更明显，若存单一级发行利率下行至1.70%下方，资金面转松更明确 [13] 债市周度复盘 - 资金利率涨跌分化，2025年4月27 - 30日央行开展逆回购12403亿元，到期5045亿元，DR001利率下行1.36bp至1.60%，DR007利率上行2.90bp至1.72%，1年期AAA存单利率下行2.50bp至1.74% [16] - 现券期货整体下行，过去一周2、5、10、30年期国债收益率分别下行3.3bp、2.7bp、3.6bp、10.4bp，国开收益率分别下行3.7bp、4.5bp、3.7bp、5.8bp，TS、TF、T、TL主力合约收盘价分别上行0.05%、0.17%、0.29%、1.26% [18] - 一级市场方面，过去一周利率债发行32只，共计1351亿元，偿还4亿元，净融资1347亿元 [18] - 过去一周债市受流动性投放、货币政策信号与经济数据影响震荡下行，上半周国新办释放积极信号，流动性转松，多头情绪升温，周三4月PMI数据显示经济动能放缓，股市反弹及节前持券资金分歧加大，多空均衡 [20] 资产相对性价比 长端地方债利差空间较足 - 过去一周国债各期限利差整体收缩，处于历史低分位点；国债国开利差整体收缩，3年、7年利差空间较足；新老券利差分化，处于历史中低分位点；地方政府债利差短端收缩长端走阔，长端处于历史较高分位点，博弈价值突出 [28] 信用利差整体走势分化 - 过去一周各品种期限利差走势分化，中票、城投期限利差多数收缩，二级资本债期限利差多数变化，AAA - 二永债10 - 5Y信用利差处于历史偏高分位点 [31] - 各品种信用利差同样分化，整体位于历史分位点中位数以下 [31]

报告公司投资评级 - 报告对海信家电的投资评级为“增持”，目标价格为 42.00 元 [2] 报告的核心观点 - 公司 25Q1 季报显示外销维持高增趋势，盈利能力全面改善，看好公司在海外自主品牌成长下盈利进一步提升 [3] - 维持盈利预测和“增持”评级，考虑二季度家电内外销行业竞争格局对盈利能力的影响，维持 2025 - 2027 年盈利预测，给予 2025 年 15xPE，维持目标价 42 元 [10] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 52 周内股价区间为 23.13 - 42.99 元，总市值 38,032 百万元，总股本 1,386 百万股，流通 A 股 912 百万股，流通 B 股 0 百万股，H 股 460 百万股 [4] - 股东权益 16,565 百万元，每股净资产 11.95 元，市净率 2.3，净负债率 - 83.91% [5] 股价走势 - 52 周股价走势图展示了海信家电与深证成指的走势对比 [6] - 1M、3M、12M 绝对升幅分别为 - 9%、 - 14%、 - 26%，相对指数升幅分别为 - 2%、 - 11%、 - 29% [8] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|85,600|92,746|99,659|106,435|112,822| |(+/-)%|15.5%|8.3%|7.5%|6.8%|6.0%| |净利润（归母，百万元）|2,837|3,348|3,859|4,306|4,681| |(+/-)%|97.7%|18.0%|15.3%|11.6%|8.7%| |每股净收益（元）|2.05|2.42|2.78|3.11|3.38| |净资产收益率(%)|20.9%|21.7%|22.2%|22.1%|21.5%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|13.40|11.36|9.86|8.83|8.13|[9] 业绩简述 - 2025Q1 实现营业收入 248.38 亿元，同比 + 5.76%，归母净利润 11.27 亿元，同比 + 14.89%，扣非同比 + 20.27% [10] 业务表现 - 外销延续高增趋势，海信家空出口量同比 + 32%，内销同比 + 8%；海信冰箱 M1 - 2 出口同比 + 22%，内销 + 12%；央空业务逐季度改善，25Q1 收入预计同比转正；三电汽零业务 25Q1 预计小幅下滑，预计 25Q2 公司收入端保持稳定，海外自主品牌在新兴市场份额有望提升 [10] 盈利能力与现金流 - 2025Q1 毛利率为 21.41%，同比 - 0.22pct，归母净利率为 4.54%，同比 + 0.43pct；销售、管理、研发、财务费用率分别为 9.55%、2.39%、3.32%、0.02%，同比 + 0.04、 - 0.25、 + 0.02、 + 0.33pct；整体毛利率下行因外销收入占比快速提升，预计外销毛利率 25Q1 有所改善；25Q1 经营性现金流量净额 0.65 亿元，同比 - 58%，主要受三电业务结算货币日元 Q1 升值影响 [10] 财务预测表 - 涵盖资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率等多方面预测数据，如预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 99,659 百万、106,435 百万、112,822 百万等 [11] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股）（2024A）|EPS（元/股）（2025E）|EPS（元/股）（2026E）|PE（2024A）|PE（2025E）|PE（2026E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |000333.SZ|美的集团|73.62|5.03|5.63|6.20|14.6|13.1|11.9| |600690.SH|海尔智家|24.79|2.00|2.23|2.44|12.4|11.1|10.2| |688169.SH|石头科技|193.48|10.70|11.84|14.59|18.1|16.3|13.3| |689009.SH|九号公司 - WD|62.75|15.12|22.58|29.30|41.5|27.8|21.4| |平均值| - | - | - | - | - | - |17.1| - |[12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [12] 报告的核心观点 - 公司营收下滑但利润端有韧性，后续关注业务修复、扑克产能落地投产与AI对业务的赋能 [4] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年，公司营业收入分别为43.07亿、32.71亿、34.74亿、36.29亿、37.80亿元，同比变化10.0%、 - 24.0%、6.2%、4.5%、4.1% [6] - 归母净利润分别为5.62亿、5.39亿、6.07亿、6.43亿、6.76亿元，同比变化61.4%、 - 4.2%、12.7%、5.9%、5.0% [6] - 每股净收益分别为1.36、1.30、1.46、1.55、1.63元，净资产收益率分别为17.5%、15.4%、15.6%、15.0%、14.4% [6] - 市盈率分别为19.03、19.85、17.62、16.63、15.84 [6] 交易数据 - 52周内股价区间为16.67 - 34.44元，总市值107.01亿元，总股本4.15亿股，流通A股3.33亿股，流通B股和H股均为0 [7] 资产负债表摘要 - 股东权益35.11亿元，每股净资产8.47元，市净率3.0，净负债率 - 10.90% [8] 股价走势 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为 - 6%、 - 9%、15%，相对指数升幅分别为1%、 - 6%、8% [11] 年报情况 - 2025年4月24日晚发布2024年年报，全年分派现金股利每股0.5元，全年营收32.71亿元，同比减少24.04%；归母净利润5.39亿元，同比减少4.17% [12] 业务情况 - 数字营销业务为营收下滑主因，2024年营收同比减少10.35亿元，其中数字营销减少7.69亿元，同比降幅40.25%，游戏业务同比下滑17.2%，扑克牌业务同比微降0.75% [12] - 2024年各项业务毛利率均有改善，数字营销、游戏、扑克牌毛利率分别为7.76%、96.15%、30.40%，同比变动 + 2.31%、 + 0.14%、 + 3.84%pct，整体毛利润规模14.2亿元，同比下滑12.3% [12] - 营销/管理/研发费用同比减少，三项费用率分别为8.04%、8.36%、5.72%，同比相对稳定 [12] 业务发展规划 - 推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，预计2027年初达到可使用状态 [12] - 上海国际短视频中心项目已完成200余个室内场景，新增8000平方米古装场景，计划新增3000平方米汉唐风内景 [12] - AI技术在各业务条线推进，游戏领域推动AI驱动的美术产线改造、自研AIGC生产力平台，营销领域结合各类AI技术产品 [12] 财务预测 - 对2023 - 2027年资产负债表、利润表、现金流量表相关项目进行预测，如2027年预计货币资金21.11亿元、营业总收入37.80亿元、经营活动现金流8.86亿元等 [13] 可比公司估值 - 选取神州泰岳、浙数文化、吉比特、顺网科技作为可比公司，2025年平均估值24.73xPE，姚记科技2025年预测PE为17.67 [14]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，给予公司22.5倍的PE（2025E），目标价为28.13元/股 [10] 报告的核心观点 - 24年业绩平稳，继续聚焦坚果和瓜子发展，海外&直营渠道持续表现较好，但25Q1阶段性盈利能力较大承压，静待后续盈利能力修复 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为68.06亿、71.31亿、73.35亿、76.32亿、79.00亿元，增速分别为 - 1.1%、4.8%、2.9%、4.1%、3.5% [4] - 2023 - 2027年预计归母净利润分别为8.03亿、8.49亿、6.30亿、8.66亿、9.75亿元，增速分别为 - 17.8%、5.8%、 - 25.8%、37.3%、12.6% [4] - 2023 - 2027年预计每股净收益分别为1.59元、1.68元、1.25元、1.71元、1.93元 [4] - 2023 - 2027年预计净资产收益率分别为14.5%、14.8%、10.8%、14.3%、15.5% [4] - 2023 - 2027年预计市盈率分别为15.05、14.23、19.17、13.96、12.40 [4] 交易数据 - 52周内股价区间为23.89 - 37.50元，总市值120.85亿元，总股本/流通A股为506/505百万股，流通B股/H股为0 [5] 资产负债表摘要 - 股东权益56.55亿元，每股净资产11.18元，市净率2.1，净负债率 - 47.11% [6] 股价走势 - 1M、3M、12M绝对升幅分别为 - 10%、 - 12%、 - 27%，相对指数升幅分别为 - 4%、 - 9%、 - 34% [9] 业绩情况 - 24年实现营收71.31亿元（YOY + 4.79%），毛利率同比上升2.02pct至28.78%，毛利额同比上升12.71%至20.52亿元；期间费用率同比上升1.06pct，所得税率同比增加2.01pct，归母净利润率同比上升0.12pct至11.91%，归母净利润为8.49亿元（YOY + 5.82%） [10] - 25Q1公司营收同比下降13.76%，毛利率同比下降10.97pct至19.47%，毛利额同比下降44.83%；期间费用率同比减少1.68pct，最终归母净利润同比下降67.88%（对应归母利润率同比减少8.28pct） [10] 品类与区域表现 - 葵花子24年实现营收43.8亿元（YOY + 2.60%），毛利率同比上升4.45pct至29.68%；坚果类实现营收19.24亿元（YOY + 9.74%），毛利率同比下降4.38pct至27.18% [10] - 24年南方地区销售收入22.66亿元（YOY + 3.88%），东方地区21.22亿元（YOY + 9.47%），北方地区13.43亿元（YOY - 3.25%）；电商模式销售收入7.79亿元（YOY + 8.86%），海外地区销售收入5.69亿元（YOY + 10.28%） [10] - 24年经销和其他渠道营收56.69亿元（YOY - 1.38%），直营渠道营收14.62亿元（YOY + 38.29%） [10] 可比公司估值 - 截至2025/4/25收盘，可比公司2024A、2025E、2026E的PE平均值分别为27.71、22.61、17.56 [12]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价格为 39.96 元/股 [5][11] 报告的核心观点 - 公司 24 年业绩承压但 25Q1 重回复苏轨道，海外和创新业务成重要增长支柱，AI 赋能未来发展值得期待 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|89,341|92,496|98,411|106,619|117,622| |营业收入(+/-)%|7.4%|3.5%|6.4%|8.3%|10.3%| |净利润（归母，百万元）|14,108|11,977|13,176|14,930|17,390| |净利润(+/-)%|9.9%|-15.1%|10.0%|13.3%|16.5%| |每股净收益（元）|1.53|1.30|1.43|1.62|1.88| |净资产收益率(%)|18.5%|14.8%|15.3%|15.9%|17.0%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|18.54|21.84|19.85|17.52|15.04| [4] 交易数据 - 52 周内股价区间为 25.08 - 33.88 元 - 总市值 261,577 百万元 - 总股本/流通 A 股为 9,233/9,106 百万股 - 流通 B 股/H 股为 0/0 百万股 [6] 资产负债表摘要 - 股东权益 81,857 百万元 - 每股净资产 8.87 元 - 市净率 3.2 - 净负债率 -28.99% [7] 升幅情况 |升幅类型|1M|3M|12M| |----|----|----|----| |绝对升幅|-10%|-2%|-10%| |相对指数|-2%|2%|-17%| [10] 业绩情况 - 2024 年，营业收入 924.96 亿元，同比增长 3.53%；归母净利润 119.77 亿元，同比下降 15.10%；扣非归母净利润 118.15 亿元，同比下降 13.55% - 2025Q1，营业收入 185.32 亿元，同比增长 4.01%；归母净利润 20.39 亿元，同比增长 6.41%；扣非归母净利润 19.26 亿元，同比增长 9.44% [11] 主营业务情况 - 2024 年，PBG 营收 134.67 亿元，同比下降 12.29%；EBG 营收 176.51 亿元，同比下降 1.09%；SMBG 营收 119.71 亿元，同比下降 5.58% - 2024 年，海外主业收入与创新业务收入之和占比超 50%，海外主业收入 259.89 亿元，同比增长 8.39%；创新业务整体收入 224.84 亿元，同比增长 21.19% [11] AI 应用情况 - 基于观澜大模型，AI 算法能力拓展到多模态算法，实现软硬件应用多维升级 - 提升感知智能上限，拓展感知能力边界，拓展认知智能应用，孵化垂类应用 [11] 可比公司估值表 |股票代码|股票简称|收盘价（元）|EPS（元/股） - 2024A|EPS（元/股） - 2025E|EPS（元/股） - 2026E|PE - 2024A|PE - 2025E|PE - 2026E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |002236.SZ|大华股份|15.98|0.90|1.42|1.70|17.8|11.3|9.4| |600728.SH|佳都科技|4.67|-0.05|0.07|0.10|-|66.7|46.7| |002230.SZ|科大讯飞|45.19|0.24|0.37|0.46|188.3|122.1|98.2| |平均值| - | - |0.36|0.62|0.75|103.0|66.7|51.4| [14]